1、康波周期1.人生发财靠康波康波在现实中的表现就是价格波动，价格波 动规律为我们 提供了宏观对冲和人生财富规划的密码。在研究了 长期的价格波动规律之后，本文还对 2016 至 2018 年的世界大宗商品价格波 动做了预测。2.康波就是价格波动我们对康波的认识：1、每一个康波是指一个相当 长时期的 总的价格的上升或总的价格的下降。 2、价格的长期波动不是自己产生的，是资本主义体系本 质的结果；3、每一个康波又嵌套着几个库兹涅茨周期和几个朱格拉周期。4、上述特征决定了康波就是国际宏观对冲的根本理论。3.康波中价格剧烈波动的原因康波价格的剧烈波动主要集中于从衰退到萧条的阶段， 这 是由于 1、当效率提
2、升放 缓时，供需的原有平衡边际上发生了变化；2、长鞭效应。4.康波中的能源和金属价格1、不能用当期供需来解释能源和金属价格，康波中的价格冲击是一个累积的结果，是劳动生产率下降，长鞭效应和追赶国工业化的共同结果；2、工 业化起飞国家的资源消耗会呈 现出一个倒 U 型的结构，在其边际爬升的时候， 对资源价格影响最大。3、短期的资源消费增速遵从于朱格拉周期，所以短期的价格波动是与经济增长率相关的。5.康波中的太阳黑子和农业1、太阳黑子以一种未知的原因影响着人类的情绪和商业行 为，从而成 为三周期嵌套天道中的决定因素。2、农业价格并未表现出明显的长周期波动特点，反而倒是受到施瓦 贝 循环的直接影响，更
3、直接的是厄 尔尼诺循环。6.康波中的黄金价格1、黄金理论上就是大宗商品的一般等价物。 2、在康波的萧条，回升及衰退阶段，黄金价格与实际利率的负相关真实存在，但在繁荣期，这种关系基本不存在，甚至相反。7.第五次康波中的价格波动1、2002 年之后，大宗商品经历了一个长达 10 年的牛市，2008 年和 2011 年视为大宗商品牛市的双头，自 2012 年之后，大宗商品一直在熊市中运行。2、 经历了 2008 年的康波一次冲击之后，2015 年之后康波应进入二次冲击阶段并向萧条转换，衰退和萧条的连 接点一定是一个康波大宗商品价格的最低点，即 2016 至 2018 年之间是商品价格转换点；3、从中
4、周期的意义上看，每轮中周期大宗商品都会出现 一次波段行情，这个行情大概率都会出现在第三库存周期位置。4、2016 年第三库存周期启动，大宗商品价格中级反弹，全球将经历一次小型滞胀。前言人生发财靠康波关于康德拉季耶夫周期的研究，上一个活跃期是在 20 世纪 的 70 年代，事 实上，那是第四波康波的衰退和萧条阶段。而在 2005 年之后，我们一直致力于康波理 论的研究，在 2008 年美国次贷危机之后，也有一些经济周期的著作出现，但大部分并不涉及对康波的系统论述。2014 年中期之后，我们有一个切身的感受，当房地产作为 一类资产的投资价值渐渐淡去之后，中国庞大的货币面临着方向的选择，我们当时即有
5、一个判断，随着中国步入工 业 化的后期，中国已经开始进入宏观对冲时代。但中国的宏观对冲研究依然处于一个懵懂阶段，自 2005 年以来，我 们 一直致力于中国的工业化和经济周期理论研究，我们一直有一个愿望，即建立一套适用于中国的经济周期理论体系，而这套理论体系的目的，是为了宏观对冲，并非是一种学院式研究。以我们对康波的理解，虽然一般在康波 进入衰退之后才更容易引起人 们对这一理论的重视。但事 实上人生就是一次康波，康波的形成，是人的集体行为的结果，而这种集体行为决定于人的代际更迭。康波研究者曾指出：康波依赖于使用资本设备的生产方法，依 赖于资本设备和建筑的寿命，以及依赖于人们在经济部门中移动的缓
6、慢速度。长波因人们提前做计划的 时间和他们对过去经济灾难记忆 的时间的长度而加深，而 这两个方面又在很大程度上决定于人的寿命的长度。在导 致长波出现的这些因素中，没有一个是严重依赖更快的通讯或技术变化的细节。- 杰伊.W.福雷斯特所以，康波的长度是一个甲子。而对于一个人的一生来讲，其出生在康波的那个时点，就注定了人一生的经济轨迹，某种意义上看，人生的财富由康波注定，因为康波的本质表 现是价格的波动，而人生的财富积累根本还是来源于资产价格的投资或投机，人生发财 必然是靠康波，康波就是人生的财富规划。上述对康波的基本认识指出了一个康波的本质，康波在 现实 中的表现就是康波中的价格波动，所以，康波中
7、的价格波动规律为我们提供了宏观对冲和人生财富规划的密码，本文，就是从康波中的价格波动开始研究。而在研究了长期的价格波动规律之后，本文 还对 2016 至 2018 年的世界大宗商品价格波 动做了预测，相信 这是未来三年最重要的机会所在了。康波周期概述对康波的早期研究是在 19 世纪末，俄国人帕 尔乌斯已经发现 了经济增长中的大体 50-60 年的长期波动，1913 年，荷兰经济学家范盖尔德林提出 经济发展中的大循环，其周期是 60 年。1919-1922 年，苏联经济学家康德拉季耶夫提出了长波假设，发表在战时和战 后时期的世界经济和经济波 动一书中。 1924 年-1925 年他发表了题为经济
8、生活中的长周期一文，奠定了康波研究的理 论基础。从那 时起到二 战，是康波研究的活跃期，主要研究重点是统计证明和康波原因的定性分析。而在其后的 30 年内，康波研究一直沉寂，想来，那是第四波康波的繁荣阶段。 1970 年代之后，康波的研究再度活跃，而彼时对 康波的研究，肯定是源于第四波康波进入了衰退和萧条阶段，1970 年代之后的康波研究除了欧美的经济学家弗雷斯特、曼德 尔、 罗斯托之外，日本在这方面异军突起，最有成就的是筱原三代平。1.1、有关康波时期的各种划分方法表 1 是各个康波研究者对前四波康波的划分，需要注意的是，如果按照繁荣、衰退、萧条、回升 这样四个阶段来划分康波，康波的顶指的是
9、衰退期的 结束，也就是 说，繁荣和衰退是康波的上升期。而康波的谷指的是回升的结束，也就是说，萧条和回升是康波的下降期。从各种划分来看，康波基本上围绕着 50-60 年的周期循环。目前受到比较广泛认可的康波划分方法是荷兰经济学家雅各布范杜因的划分。在他的划分中列出了有 资本主义世界以来前四次康波的四阶段划分，以及 标志性的技术创新。从表 2 中可以看出，第五次康波自 1982 年起进入回升阶段，1991 年之后进入繁荣，而根据我们对康波的理解，我们定位主导国美国繁荣的高点为康波繁荣的顶点，即 2000年或 2004 年。2004 年之后，康波进入衰退阶段，而第五波康波的标志性技术创新为信息技术。
10、1.2、当前对康波的基本认识美国的伊斯伯尔丁对康波做了简单而又深刻的描述， 这也基本上符合我 们对康波的认识：1、每一个康波是指一个相当长时期的总的价格的上升或总的价格的下降。 2、价格的长期波动不是自己产生的，而康德拉季耶夫认为这是资本主义体系本质的结果；3、每一个康波又嵌套着几个 库兹涅茨周期和几个朱格拉周期。康波的研究最初就是一种统计现象研究，支持 长波假设的最有力的 经验型证据来自价格序列。支持性的 证据还可以在长期利率的运动、世界能源生 产和创新中发现。有限的 证 据可以在工业生产、失业和投资中见到。所以，康波的根本问题还是世界资源品价格的长期波动问题，资源品价格又包括商品属性和金融
11、属性两个方面。而这一点也决定了康波就是国际宏观对冲的根本理论。为什么价格会呈现 50-60 年的周期波 动，目前还是认为这是资本主义自身运动的结果，但到底是什么力量推动了资本主义的长期周期运动，依然没有 统一的观点。关于康波根本推动力的理论，目前看有以下几种：1、创新说，即把长波归因于技术革命；2、货币说 ，即在金本位下由于黄金 产量的 变动带来货币量变化，从而带来价格变动；3、新的国家进入世界体系，包含战争革命等因素； 4、初 级产品及能源的供 给限制。在康波推动力的研究中，熊彼特显然是最深远的，他提出了三周期嵌套模式，并且提出了创新导致康波的理论。所以，康波的根本问题还是世界 资源品价格的
12、长期波动问题 ，资源品价格又包括商品属性和金融属性两个方面。而这一点也决定了康波研究的入手点就是康波中的价格波动。1.3、康波中的增长与通胀我们对于康波表象的基本认识，实际上就是康波中增长与通 胀的关系。任何的周期的机制，都可以理解为价格对增长的反制，康波也不例外。但是康波中通胀对增长的抑制是十分暴力的，基本上以冲 击的形式完成。而且，这种冲击要延续十年以上的时间，期间 将经历两次重要的危机阶段。所以，增长与通胀的关系是划定康波阶段的核心问题。而这一点对宏观对冲的意义在于，在康波的框架中，不同阶段增长与通胀的关系是变化的，不是不变的，十年的经验甚至对后十年没有借鉴意义，而必 须追溯到 50 年
13、之前，才能更恰当。在康波的繁荣阶段，往往高速增 长与低通胀伴随， 这可以解 释为新的技术提高了效率，高增长并没有引发资源约束。而当新的技术对生产率的提升边际递减时，康波就 进入了 资源约束阶段。 这种对康波进入衰退的解释是简单而牵强的，实际上，我们理解当效率降低时，资本主义体系仍然期望按照原有的增长速度运行，这就必然增加了资本投资。与此同时，新的引入资本主义发 达体系的国家开始工业化，从而造成了资源需求的边际上升，而以前资源价格低位时供给没有充分准备，从而带 来供需边际变化之间短期内不平衡，资源约束启动，价格迅速上升， 这一点与资本收益率的下降契合在一起，就发生了 经济冲击。在每一个康波的衰退
14、阶段，衰退的前半期都是高增长引发高通胀，而后半期都是滞胀，从衰退期到萧条期 总是如此反复。康波从 萧条向回升的 转换本质上就是从滞胀向通缩的转换，此时经济增速不断下移，商品价格明 显回落，通 缩成为社会的共识 ，这个过程，也有十年之久。在衰退后半期，我们都将讨论世界经济陷入一种无奈的状态，对康波的研究也都往往在 这个阶段发生。从康波的形态来看，最复杂的就是衰退 阶段，一般来 讲，衰退阶段首先都会出现一个标志性的经济危机，比如第四波康波的 1971-1973 年布雷顿森林 货币体系崩溃，2008 年美国的次贷危机，事实上都确认了康波进入衰退阶段，而在这个冲击阶段之后，世界都将迎来一个 暂时的稳定
15、阶段，即两次冲击之间的间歇期，间歇期的结束，一般是以发生新的冲击为标志。而我们看到，往往第二次冲击都更多的会发 生在新兴经济体或者资源国，比如第四次康波萧条中陷入悲惨增长的拉美。在两次冲 击后，康波 进入萧条阶段，此时是一个通缩与滞胀反复的局面。从萧条向回升的过渡是缓慢而且漫长的，大约要经历 十年以上的时间，期 间，我们可能会看到一些新兴经济体的复兴，比如 1980 至 1990 年代的亚洲四小龙，这就发生在第五波康波的回升 阶段。但是从以往的康波形态来看，衰退期和 萧条期都表现出极其复 杂的状态，特 别是进入美元本位制后，货币对康波形态的扰动明显增加，第四波康波的衰退起点目前定在 1966
16、年，即美国 经济增长的高点，随后出现布雷顿森林货币体系崩溃，属于康波衰退的冲击 ，但在 萧条阶段的 9 年中，1974 和 1979 年再次发生两次石油危机。萧条期没有表现出明显的通缩，而是长期的滞胀 ，这显然与货币因素，政治因素都有关系。（在第四波康波中，实际日本在 1971 年后就已经出现了严 重的通胀局面，日本在 1974 年石油冲击之后，通胀与增长的反向关系达到极致，但在 1974 年冲击之后，日本 经济走出了明 显的 V 字型反转， 这也是经典的康波冲击形态。见双底演绎-PPI 回落后的实体经济和虚拟经济，周金涛，2008 年。 ）（1966 年之后，美国结束了高增 长低通胀的局面，
17、而在 1966 年至 1982 年，始终处于滞胀状态，这就是康波的衰退与萧条期，1982 年之后，美国又进入了高增长低通胀的局面，直到 2007 年。但 2007 年后，全球的本质是通缩， 这一点与经典的康波是一致的，但这 并不等于说，本次康波将在通缩的局面中结束。 ）（从产能利用率上可以清晰的看到，1983 年是产能利用率的低点，也是康波萧条的结束和第五波康波复苏的开始。 ）康波中的价格现象对康波中的价格现象认识最为深刻的当属罗斯托，当然最终在判断第五波康波的时候他也犯了错误。 罗斯托用价格运动来解释康波，他认为形成 长期波动的基本原因在于粮食和初 级产品的相对丰裕和匮乏。他 认为三种力量即
18、增长的领先部门，粮食与原材料的价格，国际和国内人口迁移是研究康波的关键。这一认识的分支是太阳黑子学说，因为太阳黑子的变化导致了气候的变化，从而 导致初级产品价格波 动， 现在看来，这个分支对研究农业和石油的价格波动具有重要意义。2.1、康波中的价格现象罗斯托在他的为什么穷者变富了而富者富的慢了？一书中写到“在第一个康波上升时期，在英国，价格上涨趋势有 66%发生在 1799 和 1801 年；在第二个上升 时期，价格上涨有 71%发生在 1852 年和 1854 年；在第三个个上升时 期，价格上涨有 57%发生在 1898 年和 1900 年；在 1973 到 1975 年，世界经济经历了这样
19、一种痉挛式的上升。罗斯托注意到在康期波动的顶点，物价在三年中猛 涨 60-70%乃至两倍这一现象，并主张对这种现象应当从实物方面进行分析而不是从货币方面进行分析。对于康波而言，价格的剧烈波 动是其有别于其他周期的重要特征，而这种价格的剧烈波动主要集中于从衰退到萧条的阶段，罗斯托的观察描述了 这种康波价格波动的基本特征，即价格的波动在一个很短的时间内急剧放大，从而最终对经济造成冲击，这实际上就是所 谓的康波衰退的冲击 ，而 这种冲击一般集中于康波衰退期，但在第四波康波中，冲击贯穿于整个衰退和萧条。这里的核心问题是，到底是什么造成了康波价格的突然上行，目前的解释集中在三个原因，第一是创新的原因，即
20、罗斯托说的主导部门问题，由于新的技 术发明对劳动生产率的提升作用在繁荣的高潮期开始削减，造成了增长更多的依赖投资，从而造成价格上涨 ，这是一个常见的供需解释。第二是关于追赶国的工业化问题，由于新的国家的工业化加入了世界资本主义体系，造成了 对资源品边际供需差的突然增加，从而加剧了价格的波动，我们认为这是核心原因；第三，就是关于农业及相关初 级材料的丰歉问题， 这个 问题被有些康波研究者认为是康波价格波动的基础原因，而迄今为止，我们无法以一种完美的理 论来解释农业价格波 动的原因，而其最有体系的，则是太阳黑子学说。在第四波康波之后，世界货币 本位制彻底与黄金脱钩，此 时 之后的初级产品价格水平呈
21、现一个中枢不断上移的形态 ，但目前来看，货币本位制的变 化的确改变了价格波动的中枢，但没有改变康波中价格波动的形式。价格中枢的上移是全球脱离金本位之后的结果，但康波 认为，价格的波 动当以黄金的 购买力来衡量，我们用黄金原油价格比率来间接解释价格的波动，可以看出，黄金原油价格比率一直围绕着中枢波动，这就解释了我们上面的观点。2.2、康波中商品价格牛熊的原因关于康波中初级产品价格的解释，罗斯托认为：初级产品部 门（含能源、原材料和食品）。生产能力的不足和生产能力的过剩交替过程较长，原因在于 这些产品的需求不能平稳发 展。其原因在于： 1、在获利能力出现之后和为开发它进行投资决策之间存在着长时间的
22、延迟，在开辟新的生 产能力上的 长时间酝酿；2、在完成投 资和最有效的利用之间存在着耽搁。实际上，大宗商品价格本身也会随着经济中周期和短周期而波 动， 这是一个比较简单的供需机制问题，而康波对价格研究的意义在于，价格机制会在康波繁荣到达顶点之前 发生突然变化，即所 谓的大宗商品十年牛市，而在十年牛市之后，又会出现一个价格剧 烈波动的熊市阶段， 这个熊市一般 贯穿于康波的衰退和萧条，主要下跌阶段维持 15 年。在大宗商品牛市和熊市阶段中增长与通胀表现出迥异于以往的特征，从而过去十年价格的波动特征，不一定适用于未来十年，必须在大周期格局下理解短期的价格波 动， 这才是研究康波价格的根本意 义。至于
23、为什么供需之间的边际突然拉大， 这应该被视为一个 积累的结果，因 为从大的格局看，在从康波的回升到繁荣的过程中，总体来看价格是处 于稳定状态的，周期研究 认为 ，这是由于技术创新推动效率的提升，而当效率提升放 缓时，为了保持原有的增速就需要更多的依 赖投资，供需的原有平衡边际上发生了变化。从图中可以看出美国全要素生产率的增长在 2003 年达到高点，而 2002 年之后，正是本轮大宗商品牛市的启动点。（在第四波康波中，美国的全要素生产率在 1966 年附近到达高点，这正是康波繁荣的顶点，也是最后价格波动的起点，在经历了波动之后，全要素生产率的低点出现在 1982 年，即第四波康波萧条的结束点。
24、 ）还有一个问题，就是所谓的长 鞭效应，由于上游 资源品处于供 应链的最末端，其波动性是最大的。（长鞭效应（bullwhip effect）“长鞭效应”其基本思想是：当供应链上的各节点企业只根据来自其相邻的下级企业的需求信息进行生产或者供应决策时，需求信息的不真实性会沿着供 应链逆流而上， 产生逐 级放大的现象。当信息达到最源头的供应商时，其所获得的需求信息和实际消费市场中的顾客需求信息发生了很大的偏差。由于这种需求放大效应的影响，供 应方往往维持比需求方更高的库存水平或者说是生产准备计划。但是在 70 年代之后，世界开始 变得尤其复杂，第五波康波出现了明显的全球化特征，更多的要用共生模式来解
25、释，从而世界的低通胀主要靠共生模式中中国的低成本来承担， 这是在 2010 年代流行的一种低通胀的解释，但当 2012年大宗商品出现牛市头部之后， 虽然全球的共生模式依然存在，但世界经济进入通缩的趋势已经非常明显，这里面的核心问题是，全球化分工并不改 变周期的秩序，自英国工业化以来，就不断有新的国家和人口被纳入资本主义体系，但这并不改变周期波动的本 质，从康波意 义上讲，更多的人口加入资本主义体系之后，波动不是减小了，反而是放大了。2.3、康波衰退和萧条期的滞胀 和通缩第五波康波以来，目前并没有出现类似第四波康波的滞胀问题 ，而是表 现出明显的通缩特征，这是需要讨论的。而这一点的解释对我们判断
26、未来中期的价格形势非常重要。 为 了研究这个问题，我 们努力寻找高频的价格序列，但现在来看，最有代表性的长序列还 是美国的 CPI，美国的 CPI 和 PPI 长期来看是一致的，所以我们以康波划分美国的 CPI趋势，得到的结论是很有意义 的。从图的结论来看，1、康波的繁荣期 100%概率是价格的平稳期；2、康波的回升期三次中有两次价格平 稳；3、康波的衰退期价格 100%剧烈波动；4、康波的萧条期 100%都是冲高回落。这个研究的意义在于，我们正处在衰退即将结束，向第五波康波萧条过渡的阶段，而当前全球都 处于货币大量 释放后的通缩阶段，康波的 规律向我们预示了，目前处于5 年价格低点的概率非常
27、高，未来 5 年，我 们研究的重点不是如何防范通 缩，而是如果应对滞胀。康波中的能源和有色金属3.1、康波中的能源问题1983 年，日本经济学家木船久雄在他的著作 经济的长期波 动与能源中研究了康波中的能源问题，他研究了日本和美国的一次能源供给对国民生产总值的弹性值，并得出了几个结论。1、从超长期来看，弹性值集中于 1。在约 100 年的时间内，尽管出现了重大的产业和社会结构变革，但作为生产要素和作为家庭最终消费品的能源消费合计增长率基本上与收入增长率相近似。2、从 长期看，虽然弹性值集中于 1，但仍有一定的波动，受到很大的干 扰。按 计测期间来计算，日本是在 1947 年到 1954 年间，
28、美国是从 1933 年到 1940 年间，弹性值波动都很大。两国弹性值受干扰的时期均出现经济 增长水平的急剧下降。3、经济增长率即使发生变化，能源消费结构瞬间并不能适应这种变化而变化。 经济增长率下降及其后的数年 间，能源 弹性值仍呈上升趋势，而形成适应低速增长率的能源消费结构后数年，增 长率开始回升，弹性值进入下降局面而形成谷底。我们观察美国的长期一次能源供给对国民生产总值的弹性值，美国两次弹性值超过 1，且与国民生 产总值趋势产生背离的阶段，一次是在 1911 到 1922 年，一次是在 1972 年到 1976 年，这两次都是处于长波的繁荣向衰退转换的过程中，在后一次，美国的核心 CPI
29、 直到 1980 年才见到最高点，因此也许第二次石油危机的发生只能够更多的被解释为偶然因素。但是，我们需要理解的为什么在 经济衰退之后依然出现一定 时期的能源价格上涨呢， 这个就存在着能源消费的惯性规律问题。对此，木船久雄解释道“日本即使在石油危机之后，尽管能源价格发生了变化，但是， 战后近 30 年培植起来的多耗能产业和消费结构也难以因价格变化而急速转换。1960 年代末到 1978 年前后，日本 弹性值超过 1，正是由于这一时期是带有前一时期余韵的惯性时期。相反，弹性值有下降趋势时，情况亦相同”。（2000 年之后，美国的能源消耗增速是下降的，而石油的价格是上涨的，所以，不能用当期供需来解
30、释价格的长期波动的原因，这是我们一贯的观 点，能源价格的波 动，是一个长期累积的结果。 ）上面只是静态的看已经完成工业化国家的情况， 对康波资 源价格影响最大的是追赶国的工业化， 这就是所谓的当年流行的金砖四国理论的根基。追赶国在康波的繁荣后期至衰退期 进入工业化起飞阶段， 这是一个康波中的重要现象，包括第四波康波中工业化的日本和第五波康波中工业化的中国，都具有类似的情况。从工 业化过程中的能源消耗来看，一般认为工业化起飞国家的能源消耗会呈 现出一个倒 U 型的结构，在其边际爬升的时候， 对资源价格影响最大。从第四波日本的工业化可以看出，日本工 业化经济增速的高点在 1964 年，其一次能源消
31、耗的同比增 长率高点滞后三年在 1967 年出现，而彼时第四波康波 资源牛市刚刚启动，四年后布雷顿森林货币体系崩溃视为第四次康波衰退的第一次冲击，1974 年发生第一次石油冲 击的时候（1974 年第一次石油危机是康波衰退的第二次冲 击，是衰退的 结束），日本的一次能源消耗的同比增速早已回落，所以，我们一直认为，康波资源牛市是一个累积的结果，当期供需并不是核心原因。从第五波康波中工业化起飞的中国来看，中国一次能源消 费增速从 1998 年开始启动，而 这正好是中国的中周期低点附近，可以看到，中国一次能源增速高点是在 2004 年，正好是中国固定资产投资的高点，而随后开始增速回落，但 资源价格牛
32、市的冲击是发生在 2007-2008 年，恰好也在 4 年之后，由此可见，资源价格的冲击是一个累积的结果，而且也正好体现出了木船久雄所提出的能源结构调整的滞后性问题。巧合的是，我在 2006 年发表了色即是空，提出了这一思想，那是我们康波研究的肇始。从能源冲击的角度看，康波中的能源冲 击是一个累积的结 果，是 劳动生产率下降，长鞭效应和追赶国工业化的共同结果，但这一框架仅适用于分析冲 击阶段。作 为短期的能源波 动分析而言，我们发现，能源消费增速遵从于朱格拉周期，所以短期的能源价格波动 是与经济增长率相关的，而康波中的能源价格波动显然是要遵从我们上面提出的框架。3.2、康波中的工业金属从康波中
33、大宗商品价格波动的原理来看，能源与工 业金属是一致的，所以，在阐述了能源问题之后，我们这里只将工业金属价格与能源价格做对比，来研究工 业金属价格波动 与能源价格波动的差异性。总体趋势来看，工业金属（铜、铅、锌）价格走势与能源（石油）价格走势呈现较强的一致性。繁荣期（1991-2004 年）是价格波动的稳定期，价格的剧 烈波动主要集中在衰退（2005-2015 年）和萧条期，符合康波中大宗商品价格波动的特征。周期研究认为：价格的波动 是效率边际变化与供需平衡重构的 结果。当技 术创新刚被引入带来效率提升，较少的投入可以提供足额的产出，但当效率提升放 缓时， 为了保持原有的增速就需要更多的依 赖投
34、资，这种势必将打破原有的平衡关系，使得供求发生 较长时间的重构。 这种长时间 的重构也进一步解释了工业金属和能源在更短周期里的不一致性。值得注意的是，90 年代之前，工业金属价格与能源的价格波 动关联度较小。从 20 世纪下半页石油价格的历史梳理来看，在 70 年代才形成 OPEC 供给侧寡头垄断，在此之前石油的定价权完全掌握在英美石油公司手中。直到 90 年代之后，期货与金融因素对于油价的影响逐 渐加大，最 终产生了由 OPEC、石油需求和国际石油资本共同决定的局面，至此，国际油价才基本实现市 场定价。 这也回答了为什么在 90 年代之前，能源价格波动幅度较小，并且与工业金属价格波动关联度偏
35、低。康波中的农业和太阳黑子在早期的康波研究中，农业一直是一个重要研究 对象，英国统计学家海德 克拉克在 1847 年就发现了以 54 年为周期的欧洲的饥馑的长期波动。这 里面最杰出的是威廉S杰文斯，他在论文商业危机和太阳黑子中推定平均为 10.45年的太阳黑子活动周期。但到了 1970 年代第四次康波研究高潮的 时候， 农业几乎成为一个十分边缘的问题，这一定与工业化社会农业对经济影响的弱化有关。 农业与其他资 源品相比的特殊性在于他的供给受到天气的极大影响，所以，农业价格的研究逻辑一直十分重 视太阳黑子运动。我 们 也试图观察了长期的农业价格波动序列，但从直观的统计数据来看，农业价格并未表 现
36、出明显的长周期波动特点，反而倒是受到施瓦贝循环的直接影响，所以，目前 证据无法证明农业价格存在着与康波同步的波动。4.1、太阳黑子周期与康波如果我们将世界看作是广泛联系的，与康波的三周期嵌套模式最 为类似的就是太阳黑子周期，太阳黑子周期最 显著的影响是通过影响气候来影响农产品的产量， 这是其与康波周期最直接的 联系，但事 实上，进入工业化社会之后，农产品价格对周期的中长期趋势的影响远没有那么显著，但周期理论的一个重要分支确实对太阳黑子对三周期嵌套模式的影响有着深入的研究。研究者认为，除了 农产品价格之外，太阳黑子以一种未知的原因影响着人类的情绪和商业行为，从而成为周期的天道中的决定因素。前人对
37、太阳黑子活动的周期性研究，将太阳黑子活动划分 为以下几个周期：厄尔尼诺循环（2-7 年）、黑子周期（施瓦贝循环、11 年）、磁活动周期（海耳定律、22 年）、吉村循环（55 年）。国际天文学界以 1755 年 3 月为太阳黑子活动周元年，至今已经历 23 个完整的黑子周期和 4 个吉村循环。自 2008 年 3 月至今的第 24 周已历 83 月，目前 处于第 5 个大周期的第四个小周期内，从月度黑子数据来看，最大 值较历史均值偏低，说明本轮黑子周期相 对较弱。从太阳黑子的周期循环来看，基本 对应了四周期嵌套模式的各个周期 级别。厄 尔尼诺循环（2-7 年）大致对应库存周期、施瓦贝循环（11
38、年）大致对应 朱格拉周期、海耳循 环（22 年）大致对应库兹涅茨周期、吉村循环（55 年）大致对应康德拉季耶夫周期。从太阳黑子与景气的关系来看，大致太阳黑子的低谷期对应经济周期的高潮期，至于其中奥妙，只能用天道解释了。4.2、农产品价格的周期属性根据我们的研究，农产品价格 实际上并不显著遵循长周期波 动，反而与施瓦 贝循环（11 年）有着较强的关系，这一点我们将在后面的农产品价格中谈到。当然在康波价格波 动 的高潮期， 农业价格也表现出波动放大的特点，例如在 70年代石油危机和 2007 年金融危机前后，但 这显然不是由天气造成的 农业价格波动，从而仍是一种需求角度的原因，从这个角度看，农业并
39、未表现 出因天气影响供给从而影响 长周期价格波动的特点，也就是 说，农业供给不是康波波动的原因。天气对农业价格波 动的影响可能更多的属于施瓦 贝循环的级别，而在一个施瓦 贝循环中，厄尔尼诺循环带来农业价格的短周期波动。太阳黑子活动施瓦贝循环和厄尔尼诺循环与全球农产品价格表现出强相关性。我们将 1866 年起的太阳黑子活动数据与玉米、大豆、食糖和小麦的价格波动相比，发现了非常显著的负相关关系，即黑子较多、活 动频繁的时候，由于气候相对温暖湿润，往往大宗 农产品产量增长，价格加速下跌；而黑子较少时，往往对应着该段时间内农产品产量的低点，价格有上扬趋势。从第四波康波来看，农业价格的下降在 1964
40、年达到低点，从南方涛动指数来看，1972-1973 年出现了厄尔尼诺，歉收推动了农产品价格上涨，而随后 发生两次石油危机和大宗商品价格上行，1982-1983 年，发生超强厄尔尼诺，将 农产品价格推向高峰。但是，第五波康波中，1997 年至 1998 年超强厄尔尼诺并没有带动价格上行，反而是在 2000 年后没有发生超强厄尔尼诺的情况下出现商品牛市，从 这个角度看，太阳黑子运动确实不是农产品价格的长周期推动力量，其更多的是影响短周期价格波动问题。康波中的黄金在康波中，黄金作为货币，其价格理论上是与大宗商品的总 体走势一致的，但事实也并非如此，黄金与货币脱钩之后，这个关系变得复杂。最核心的 变化
41、是，黄金 虽然不再是货币 ，但依然有货币属性，当货币体系发生动荡时，黄金的价格变化则表现出明显的独立走势，显示出黄金的信用特征。货币体系金本位直至金汇兑本位制瓦解之后，黄金的价格开始波 动加大，从 1967 年开始，黄金价格大幅波动，这实际上都是黄金的名义价格。全球黄金的需求在很大程度上受到投 资需求变化的左右，投 资需求的变化主要受通胀率、美元汇率、避险需求三个因素的影响，所以，黄金价格最终还是由其货币属性所决定。Erb and Havey 的研究发现，历史上黄金价格与美国 CPI 的定基指数的比率为 3.2 倍， 这可以视为是黄金购买力的均值，成 为黄金常数。剔除美国的通胀率后，可以得出黄
42、金的实际 价格的长期走势，从 实际价格 趋势看，黄金的价格围绕着这一中枢波动，而波动的特征与康波中的价格波动一致， 这就是说黄金理论上就是大宗商品的一般等价物。除此之外，黄金作为康波中的 货币， 对其购买力的检验是其相 对其他大宗商品的价格比率，在这方面，黄金-原油价格比率是广泛应用的指标。根据 Salesman（2013）年的研究，自 1971 年美元与黄金脱钩以来，黄金的美元价格与原油的美元价格保持着很强的相关性，在布雷 顿森林体系下，黄金原油的兑换比例大致为每盎司黄金兑换 12.3 桶原油。而当前兑换比率为 14.3 桶。当黄金原油的价格 显著脱离这 一趋势后， 该比率会向这一水平回归，
43、而且主要是靠原油的价格而非黄金的价格的波动来回归。同 样的研究也把这 一比率基本定位于每盎司黄金兑换 10-15 桶之间。解释完黄金的康波货币属性之后， 问题的关键还是要看黄金脱离其中枢的原因，黄金对通胀率的脱离和其对黄金原油比率的脱离是两个问题。黄金 对通胀率的脱离， 实际上就是所 谓的吉布森悖论，即将扣除通胀后的实际利率当做持有黄金的机会成本，实际利率走低 则黄金价格向上。从 图 中可以看出，在康波的萧条，回升及衰退阶段，黄金价格与实际利率的负相关真实存在，但在繁荣期，这种关系基本不存在，甚至相反，这实际上就是康波中不同阶段大宗商品的表现不同所致。关于黄金价格对商品购买力的波动，本 质上讲
44、不完全是康波 问题，更可能是冲 击因素所导致，包括商品自身的冲击因素和黄金价格的冲击因素，但从 现有数据来看，黄金在大波段方面表现出了与大宗商品的滞后性特征，比如在2004 年到 2007 年，显然黄金是落后于大宗商品的，我 们认为这 与黄金的货币属性有关系，因为在康波衰退的前半期，主要表现为大宗商品价格的冲击，而在此之后，黄金涨幅超越大宗的原因可能在于几个原因，其一、货币体系动荡，避险情绪的出现；其二，由于货币宽 松带来的实际利率的走低。这些都可能是黄金超越大宗商品总体的原因。但可以推测的是，由于在整个萧条期 实际利率的走低可能是一个大方向，未来黄金对大宗商品的超越依然还会存在。第五次康波的
45、价格波动6.1、关于第五次康波周期的研究关于第五次康波的研究，我们 从 2006 年开始就一直在进行，2006 年我们发表了色即是空，用长周期及其嵌套理论解释当时的大宗商品牛市。2007 年我们发表了国际化博弈 ，摘要中指出 “当前的中国经济所面临的世界经济环境与 70 年代初期的本质相似性在于，以美国 经济为中心的世界 经济共生模式面临着美国信用的危机，而 这种危机在次贷危机，全球通胀的推动下极有可能 进一步压缩美国货币 政策的调控空间，而由此 显现出的国际金融动荡的趋势可能被美国经济减速的进程所左右， 这一点将是 2008 年决定全球 资本市场走势的根源”，成功判断了康波衰退的到来。200
46、8 年我们发表了走向成熟，指出康波冲 击最剧烈的阶 段已经过去，中国 经济将出现 V 字反转。随后 发表了资源约束、信用膨胀与美元币值 -长波中的增长与通胀， 对康波第一次进行了系统性的论述。2009 年之后，我 们一直把精力集中于房地产周期和库存周期研究。2011 对第五次康波衰退是一个重要关口，本次康波商品牛市的第二个头部在 2011 年二季度出现。而此 时，根据我们对美国房地产周期的跟踪，我 们确认 2011 年三季度美国房地 产周期启动。 2011 年 12 月 15 日，我们发表了美元破百，冲击中国指出：长波创新周期中，主导国货币与其他货币强 弱关系会呈现周期波动，波长约为 15 年
47、。一个长波包含 3 个货币周期。2012 年开始，美国中周期力量恢复。在中、短周期力量促使下， 经济上行。同时，利用周期理论，可以判断出世界经济格局美强欧弱。美元指数升 值的经济 基础已经具备，欧元将在未来下跌 20%以上，从而导致美元指数突破 100。 2014 年下半年之后，我 们判断伴随着美元指数的上行，大宗商品的暴跌，世界经济可能进入康波衰退二次冲击的阶段，世界经济 将出现动荡加剧的景象。 （康波衰退二次冲击正在靠近，2014 年 10 月）6.2、关于第五次康波周期中的价格波动第五波康波的大宗商品牛市起始于 2001 年至 2002 年之间，而美国 GDP 增长的最高峰是在 2000
48、 年，按照康波的划分，2000 年或者 2002 年之后，就可以划分为第五波康波的衰退 阶段了，2002 年之后，大宗商品经历了一个长达 10年的牛市，其中 2008 年可以视为 大宗商品牛市的第一头部，2011 年视为大宗商品牛市的第二头部，从康波大宗商品牛市的形态上看，我们可以确 认本轮康波大宗商品牛市的 终结。自 2012 年之后，大宗商品一直在熊市中运行，至2015 年中期已经 4 年半的时间，这就是对当前大宗商品价格运行的基本定位。但是， 问题的复杂性在于，大宗商品的熊市会表现出什么样的走势，这是当前和未来商品价格研究中 长期的核心问题。（本图周期定位是以康波划分为萧条，回升，繁荣，
49、衰退四个阶段，可以发现， 2002 年大宗牛市启动，2008 年和 2011年分别出现双头，随后步入熊市。 ）2002 年或者 2004 年之后，康波已 经确认了从繁荣向衰退的 转换，而 经历了 2008 年的康波一次冲击之后，2015 年之后康波应进入二次冲击阶段并向萧条转换，详见康波二次衰退正在靠近 。有一个 结论是可以肯定的，即衰退和萧条的连接点一定是一个康波大宗商品价格的最低点，这一点 为前五波康波的价格形态所证明。从前三波康波的价格形态来看，表现出了很明显的古典周期的波 动形态，而第四波康波之后，表现出了增长型周期的波动形态，这与世界经济的历史趋势相吻合。所以，可以肯定的是，第五次康波衰退向萧条转换的位置，应是一个大宗商品价格的长期低点，而对于本次康波来讲，必然是一个增长型周期，所以我们不必期望商品价格可以回到 2001 年的低点，而是要根据供需边际及货币环境对低点的价格进行评估， 这是我们 未来需要继续深入研究的问题。（前三次康波的价格波动都是古典型周期，第四波康波是增 长型周期，除了第四波之外，前三次衰退与萧条的转换点都是价格低点，我们推测，第五次康波衰退与萧条的转换时 点大致在 2016 至 2018 年之间。 ）6.3、关于大宗商品的中级反弹从历史的康波价格运行来看， 萧条期的开始必然是一个价格
