1、1对冲基金分析及其本土化的展望摘要 20 世纪 90 年代对冲基金在英镑危机、东南亚金融危机中获取了巨额的投机利润同时给世界经济造成了巨大的损失致使各国都视之如洪水猛兽避之唯恐不及然而对冲基金真是我们心目中的邪恶资本吗通过对对冲基金的发展历程和内部运作进行分析以此揭示对冲基金作为一种经营灵活、富于创新的有限合伙基金组织的真面目并且指出对冲基金中国化的趋势关键词对冲基金；本土化；有限合伙制 对冲基金（HedgeFund ）字面意思为 “风险对冲过的基金”对冲基金并非“天外来客”其实质仍不外乎是一种共同基金只不过组织安排较为特殊而之所以用“对冲”二字则是指这种基金所采取的投资策略是对冲交易即在建立
2、一个头寸的同时再建立一个方向相反的头寸用以防范将来可能出现的风险同时获取套利收益2一、对冲基金运作模式对冲基金的运作模式主要包括两个方面一方面是对冲基金的组织形式另一方面是对冲基金的投资手法（一）对冲基金的组织形式普遍意义的对冲基金是指仅对富有投资者开放并在激励机制作用下主要投资于大量金融工具的私人有限合伙投资体它具有以下共同特点基金资本私募化、采用有限合伙人制以及高比率的利润分配制度1.私募性私募性使对冲基金在投资策略上可灵活、独立地运用各种投资技巧如抛空、高杠杆、集中持仓以及不受限制地投资各类工具同时私募性还使得对冲基金规避了法律对公募基金信息披露的严格要求可以有效地规避监管因此对冲基金能
3、够获得比共同基金更为高额的投资回报32.有限合伙制有限合伙制规定有限合伙人对合伙制企业的债务只需要以其投入合伙制企业的资本为限负责而不需要像普通合伙人一样对债务负无限责任即有限合伙制使投资者将风险集中在普通合伙人身上有效地规避自身风险同时基金管理人作为发起人和普通合伙人往往自己的身家都投入到对冲基金之中因此该机制能够有效降低委托代理矛盾3.高红利高比率的分红充分激发了基金经理的才能和创造力使对冲基金经理把精力放在如何让对冲基金取得绝对高额回报上而不像共同基金经理一样将关注重点放在如何扩大资产规模以收取更多的基金管理费以上的组织特点使得对冲基金成为具有独特投资策略的优势投资工具（二）对冲基金的投
4、资手法41.杠杆杠杆是指投资者通过借贷或利用衍生金融工具增加头寸对冲基金在股票借贷市场、固定收益回购市场上以及期权、期货等衍生金融工具市场创造杠杆效应（1）股票市场上的杠杆效应对冲基金在股票市场上利用股票借贷市场和保证金交易两种方式产生杠杆在股票借贷市场上利用抵押循环贷款对冲基金可将所持头寸出售给贷款人并约定在一段时间之后再支付一定的利息买回该头寸（该操作本质上是抵押贷款）与此同时基金利用出售股票获得的现金再次构建头寸并且再次将头寸出售给贷款人如此反复能将杠杆扩大至数倍甚至数十倍例如一只对冲基金拥有的一只价值 1050000 美元的股票并且该基金希望以 5%的年利率借入 1000000 美元为
5、期一周假设贷款者要求的抵押担保比例是 105%那么该基金可以 1000000 美元将股票卖给贷款人并在一周以后用 1000972 美元买回（1000000+10000005%/3607=1000972）随后该基金将用出售股票获得的现金再次购买 1000000 美元的股票5并且再次出售给贷款者以套取现金如此往复即可以利用最初的 100 万构建 2000 万的头寸即构建 201 的杠杆比率利用保证金交易时对冲基金同样可以放大交易杠杆例如一对冲基金想购买价值 1000000 美元的股票在保证金比率 10%的情况下它只需要缴纳 100000 美元的保证金就能购买到 1000000 美元的股票即构建了
6、101 的杠杆比率（2）固定收益回购市场上的杠杆效应在固定收益证券市场上对冲基金可利用回购即类似于股票借贷市场抵押循环贷款的方式放大财务杠杆只不过卖出的标的物是固定收益证券而非股票例如假设一只对冲基金拥有价值 1050000 美元的政府债券并且该基金希望以 5%的年利率借入 1000000 美元为期一周假设贷款者要求的抵押担保比例是 105%那么该基金可以 1000000 美元将债券卖给贷款人并在一周以后用 1000972 美元买回（1000000+10000005%/3607=1000972）同时它可用出售债券获得的现金再次购买 1000000 的债券并且再次出售给贷款者以套取现金依次循环即
7、可以利用最初的 100 万构建 2000 万的头寸即构建 201 的杠杆比率（3）期权、期货运作产生的杠杆效应6期权、期货等金融衍生工具同样能够放大杠杆例如如果某公司股票的现价为 100 元估计月底可升值至 120 元传统的做法是投资该公司股票付出 100 元等待股价上涨后获利 20元如果用期权假设每股看涨期权的价格为 5 元如果月底该公司的股价升至 120 元每股帐面可赚 20 元减去权证费用所付出的 5 元净赚 15 元（未算手续费）即利润与成本的比率为 300%如果当初用 100 元去作期权投资这时赚的就不是 20 元而是 300元了2.对冲简单来说就是通过建立第二个头寸来抵消第一个头寸
8、的风险同时利用两个头寸之间的价差变化获利例如一只对冲基金有 10000 元的资金在牛市中基金经理利用财务杠杆买入 30000 元的“好”股票同时卖空 30000 元的“差”股票这样他构建了一个总额为 60000 元的头寸在上涨的市场中由于持有精心挑选的好股票的多头头寸所获的利润远大于卖空的损失因此经过对冲后对冲基金能获得净利润本例中如果买入的股票一周后上涨为 35000 元而卖空的股票只上涨到 32000元通过对冲操作该对冲基金获利 3000 元（3500032000）则资本收益率为 30%相反在一个下跌的市场中由于好股票的多7头头寸的下降损失小于精心挑选的股票卖空的盈利因此对冲后对冲基金通常
9、情况下仍能获得净利润本例中如果一周后买入的股票下跌为 27000 而卖空的股票下跌为 25000 则基金盈利 2000 元从理论上来讲对冲交易方式能够带来巨额的收益但有时会出现从对冲中所获得的利润不能抵消持有净多头的风险这种情况一旦出现就会导致对冲基金亏损但是其亏损幅度将远远小于市场下降的幅度二、对冲基金在我国的现状和本土化的展望作为一种优越的投资工具对冲基金业绩表现往往优于共同基金尤其在收益率、收益风险比等方面对冲基金更是远优于共同基金和权益市场正是由于其优异的表现在国际金融市场上对冲基金得到巨大的发展其资本在 2000 年至今增长了一倍以上规模扩张至 1.1 万亿美元占世界基金总量的1/7
10、由于我国资本市场的管制和对冲工具的缺乏相较于8国际市场对冲基金的发展目前对冲基金在国内金融市场几乎是一个空白具体表现在国内没有一家对冲基金注册成立国际对冲基金进入的额度非常有限不过结合国际金融市场的形势以及我国金融市场的改革趋势对冲基金在我国将迎来巨大的发展机遇（一）国内金融市场的开放将给国际对冲基金带来机会随着 WTO 金融全面开放的承诺到期中国金融市场向全世界展示了它无尽的魅力 2005 年我国的金融体制改革进程快速推进国有银行股份制改革上市、股权分置、资本充足监管的实施、汇率和利率的市场化等接踵而至 2006 年中国银行业的全面开放 QFII 额度的增加这 一系列变化使对冲基金发展成为可
11、能（二）金融衍生工具的推出将为对冲基金的操作提供可能对冲基金的投资运作必须要利用做空机制、期货、期权、股指、利率互换等金融衍生工具根据 2005 年修订的证券法证券交易可以国务院规定的其他方式进行交易证券公司按9照国务院的规定并经国务院证券监督管理机构批准后可以为客户买卖证券提供融资融券服务这一系列规定为做空机制的推出完善了配套制度而 2006 年 9 月 8 日中金所的挂牌成立将为股指期货、期权等衍生品的全面开花提供可能（三）国内私募基金规模的扩大成为培育对冲基金成长的土壤私募基金是通过非公开宣传、私下向特定少数投资人募集资金形成的集合投资单位根据中央财经大学发布的首届中国地下金融调查显示中国目前地下金融的规模高达 8000亿元其中私募基金的规模占到 90%左右也就是说私募基金的份额达到了 7000 亿左右如此庞大的资金规模将为对冲基金准备巨额的投资资本通过上述分析我们可以看到未来本土对冲基金的出现符合时代发展规律对其进行正确引导规范其经营将有助于发挥我国私募资本在金融服务市场中的作用并有利于我国金融产品的丰富拓宽本土资金投资渠道为了迎接本土对冲基金业的井喷监管当局应加强自身监管水平完善相关法制建设尽快将私募基金合法化、公开化；同时我国还应当解决基金实践单位与学术机构割裂的问题尽早培育出有实力的本土对冲基10金人才
