1、Table_Header1,证券研究报告_XX,年 6 月 月 日,Table_Title,Table_Grade,Table_ChartGrowth,-4%,2%,Tab_A orleuth,Table_Summary,6103000000,Table_GrowthRate,Table_FooterContact,Table_Top,Table_AuthorTemp 16501,证券研究报告_行业深度分析报告2012 年 11 14 07 日,化工行业深度分析报告氨基甲酸酯类农药深度报告：供给缺口带来子行业景气,行业评级 前次评级行业走势,持有,冯先涛 分析师 电话：021-60750617
2、 eMail：,Table_Temp,-10%,执业编号：S0260512030004,持有,-16%,investRatingChange.same 我们的观点 本篇是我们光气产业链系列报告的第一篇。这又是一个供给端发生重大变化的子,-22% -28%2011/11,2012/2,2012/5 化工,2012/8 沪深300,行业，其实质与2010年末-2011年上半年的制冷剂、2011年3-4月份的甲乙酮、,2012年10月的丙烯酸相同。当然，与制冷剂、甲乙酮和丙烯酸是一种产品或者少 数几种产品供给端突然发生重大变化不同，氨基甲酸酯类农药是一系列的产品供 给缓慢发生减少，并且印度、巴基斯坦
3、、南美和非洲地区需求也在增长。这已经,市场表现 行业指数 沪深 300,1 个月0.59-0.04,3 个月-0.31-3.92,12 个月-24.41-17.06,足以影响到相关上市公司的经营业绩。氨基甲酸酯类杀虫剂是性价比相对较高的农药，目前全球销售额在70 亿元左右氨基甲酸酯类农药不是最新、也不是效果最好的杀虫剂，而是性价比相对较高的杀虫剂，这是其诞生半个世纪以来一直还在使用的主要原因。氨基甲酸酯类杀虫剂价格大部分品种都不超过10万元/吨，而菊酯类和新烟碱类杀虫剂价格一般都在10万元以上（也有品种价格接近30万元/吨）。2010年，氨基甲酸酯类农药全球销售额为10.88亿美元（按照1美元
4、=6.24元计算，换算为人民币约68.93亿人民币），占杀虫剂市场107.39亿美元的10%左右。主要生产商陆续关停产能转而从中国采购带来子行业景气度回升由于环保等因素，以欧美为主的发达国家陆陆续续禁止或者限制了这类农药的使用，FMC（全球最大的氨基甲酸酯类农药生产商）和拜耳陆续关停了部分生产装置。但是，中国、南美、非洲等国家和地区仍未限制使用这类农药。因此，以FMC为主的国际农药企业加大了从中国区的采购并出口到其他未限制使用的国家。这是该子行业景气度回升最主要的原因。由于政策和中间体限制，国内未来供给不会大幅增加从2012年1月12日起，工信部已经停止受理克百威、灭多威、涕灭威等22种农药产
5、品生产批准证书的企业申请（尚未禁止或者限制使用）。这意味着国内不会有新的竞争者出现。氨基甲酸酯类农药生产中有2个关键的中间体：MIC和呋喃酚。MIC是以光气为原料，而目前光气牌照已经受限。呋喃酚是好安威、克百威、丙硫克百威和呋线威等大吨位氨基甲酸酯类农药品种的重要中间体，但国内仅有湖南海利和江苏嘉隆2家主要的大厂商；实际上，国内目前氨基甲酸酯类农药厂商产能都尚未开足，原因就在于呋喃酚中间体存在供给瓶颈。相关上市公司：湖南海利子行业景气度的提升正逐步在相关公司经营业绩中得到体现。风险因素：环保标准的提高将减少氨基甲酸酯类农药的需求。 广发证券公司或其关联机构可能会持有报告中所涉及的公司所发行的证
6、券并进行交易，亦可能为这些公司提供或争取提供承销等服 务。本报告中所有观点仅供参考，并请务必阅读正文之后的免责声明。,本报告联系人：张力磁,,Table_Header2,行业深度分析报告,目录索引 氨基甲酸酯类农药目前全球市场容量在 70 亿元左右 4 氨基甲酸酯类农药以杀虫剂为主 4 氨基甲酸酯类杀虫剂并不是最新、效果也不一定是最好的农药品种 . 5 氨基甲酸酯类杀虫剂价格低廉，这是其一直沿用至今主要的原因 . 7 氨基甲酸酯类杀虫剂全球销售额依然有 70 亿元左右 7 欧美等发达国家陆续禁用氨基甲酸酯类杀虫剂 . 9 氨基甲酸酯类农药生产过程中用到光气，生产过程中危险性极大 . 9 全球多
7、个国家开始限制或者禁止氨基甲酸酯类农药的使用 9 拜耳已经关停部分氨基甲酸酯类农药装置 . 10 FMC 氨基甲酸酯类农药制剂进军南美市场 10 由于政策和中间体限制，国内未来供给不会大幅增加 13 政策限制，未来不会出现新的竞争者 . 13 中间体存在供给瓶颈也限制了氨基甲酸酯类农药未来产量不会大幅增加 13 子行业景气度的提升正逐步在相关公司经营业绩中得到体现 15 风险因素 16Table_Header3,识别风险，发现价值,2012-11-07 第 2 页,Table_Header2,行业深度分析报告,图表索引图 1：氨基甲酸酯类杀虫剂占该类农药销售额的 80%左右 4 图 2：杀虫剂
8、及其主要品种的上市时间 5 图 3：全球各种类杀虫剂占比 6 图 4：2010 年氨基甲酸酯类杀虫剂占杀虫剂比例在 10%左右 6 图 5：氨基甲酸酯类农药价格（万元/吨，2010 年） . 7 图 6：图 6：新烟碱类和拟除虫菊酯类价格昂贵（万元/吨，2010 年） 7 图 7：全球氨基甲酸酯类杀虫剂销售额变化（百万美元） 8 图 8：氨基甲酸酯类农药的合成路径（异氰酸酯法） 9 图 9：三大高毒品种销售额（亿美元） 10 图 10：三大品种占据氨基甲酸酯类销售半壁江山 . 10 图 11：杀虫剂占 FMC 农化业务的五成 . 11 图 12：FMC 拉美农化业务增长迅速 . 11 图 13
9、：克百威产业链 . 14 图 14：湖南海利单季度收入和净利润（万元） . 15 图 15：湖南海利单季度盈利能力和每股收益 16表 1：氨基甲酸酯类杀虫剂的分类 . 4 表 2：不同杀虫剂对比分析 5 表 3：09 年全球销售额过亿美元农药品种 . 8 表 4：近年来全球各国对氨基甲酸酯类高毒品种的相关规定（以克百威为例） 9 表 5：近年来拜耳关停氨基甲酸酯类农药相关大事记 10 表 6：FMC 关于克百威产品的诉讼等披露 11 表 7：FMC 2015 VISION (农化部门) 12 表 8：近年来中国氨基甲酸酯类农药相关政策 . 13 表 9： 克百威主要生产厂商搬迁情况统计 13
10、表 10：湖南国发财务数据（2011 年起，所得税率为 15%） 15Table_Header3,识别风险，发现价值,2012-11-07 第 3 页,1992,2001,2010,1986,1987,1988,1989,1990,1991,1993,1994,1995,1996,1997,1998,1999,2000,2002,2003,2004,2005,2006,2007,2008,2009,O,C,O,O,Table_Header2,行业深度分析报告,氨基甲酸酯类农药目前全球市场容量在 70 亿元左右氨基甲酸酯类农药以杀虫剂为主氨基甲酸酯类农药是指带有官能团CH3-NH-O-C=O-的
11、农药，该类农药有30多种, 主要用于杀虫剂和除草剂。根据Bloomberg全球氨基甲酸酯类农药销售额指数可以看出， 从90年代初以来，杀虫剂就占氨基甲酸酯类农药销售额的八成左右。图1：氨基甲酸酯类杀虫剂占该类农药销售额的80%左右,1400120010008006004002000,100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0%,杀虫剂指数,除草剂指数,杀虫剂销售额占比,除草剂销售额占比,数据来源：Achpicar Index，Achphicar Index， Bloomberg，广发证券发展研究中心根据氨基甲酸酯基所连官能团的不同，氨基甲酸酯类杀虫剂主
12、要分为五大类，其中又以苯基氨基甲酸酯类杀虫剂居多。由于上市时间较早，除杜邦茚虫威在2011年12月到期以外，其余氨基甲酸酯类农药都早早成为过保护期农药。表1：氨基甲酸酯类杀虫剂的分类,类别,代表产品,分子结构,代表产品主要用途,其他同类品种,速灭威、残杀威、害扑威、 灭杀威，灭除威、混灭威、,萘基氨基甲酸酯类,甲萘威,HN,对害虫具有触杀和内吸胃毒作 灭梭威、兹克威、灭害威、 用，具广谱性，用于棉花、蔬菜、 除害威、多杀威、残杀威、 果树上防治多种害虫 特灭威、含杀威、间位异丙,威、乙硫苯威、氯灭杀威等OCONHCH3,苯基氨基甲酸酯类,异丙威,CH(CH3)2,对于害虫具有触杀作用，可以有
13、效防治叶蝉、飞虱类害虫,氨基甲酸肟酯类,涕灭威,CH3 CH3 C CH=NOCCH3 NHCH3,高效内吸性杀虫剂，具有杀虫、 杀螨、杀线虫作用。用于防除棉 花、花生各种害虫。,灭多威、杀线威、棉果威,Table_Header3,识别风险，发现价值,2012-11-07 第 4 页,CH 3,CH3,O,Table_Header2,行业深度分析报告,杂环甲基 氨基甲酸脂类,克百威,OOCONHCH 3,具有触杀和内吸双重毒杀作用， 适用于防治多种作物及蔬菜的 土壤和地面上的害虫,丁硫克百威、丙硫克百威等,O,杂环二甲基 氨基甲酸酯类,异索威,具有触杀和内吸双重毒杀作用,O 数据来源：广发证券
14、发展研究中心氨基甲酸酯类杀虫剂并不是最新、效果也不一定是最好的农药品种按照时间序列轴，主要杀虫剂的发展经历了有机氯、有机磷、氨基甲酸酯类、拟除虫菊酯类（1973年布莱顿会议氯菊酯）和新烟碱类五大阶段。以杀虫剂为例。第一代农药是以六六六、DDT等为代表的有机氯农药，该类农药剧毒并且残留高，对生态的破坏严重，因此发达国家早在20世纪60年代就开始禁用，中国也在1983年4月1日停止生产；氨基甲酸酯类杀虫剂上世纪50年代得到发展，50年代末拜耳的西维因（甲萘威）是氨基甲酸酯类农药中的第一个大规模生产品种；有机磷类农药在20世纪60年代初问世，以1965年毒死蜱的上市为标志，有机磷农药得到全面发展；1
15、973年布莱顿会议通过氯菊酯以来，拟除虫菊酯进入了增长了快车道，先后出现了高效氯氰菊酯、溴氰菊酯、功夫菊酯等产品，销售额长期居于世界第二；1991年，拜耳吡虫啉问世，由于具备超高的杀虫活性，吡虫啉一上市就引起了全球范围内类似结构化合物的研发热潮，并开发出多个高效杀虫剂；1993年，Izuru Yamamoto 等人为了将吡虫啉等源自对天然生物碱结构优化得到的杀虫剂与以前的烟碱类杀虫剂相区别而提出“新烟碱类”（neonicotinoid）概念。图2：杀虫剂及其主要品种的上市时间1965年毒死碑上市（有机磷类）,50年代末甲萘威上市（氨基甲酸酯类）,1991年吡虫啉上市（新烟碱类）,1958年硫丹
16、上市（有机氯）,1973年氯菊酯上市（拟除虫菊酯类）,50年代,60年代,70年代,80年代,90年代,21世纪,数据来源：广发证券发展研究中心表2：不同杀虫剂对比分析,种类有机氯有机磷,杀虫机理侵害神经系统和实质性器官的毒物使神经系统高度兴奋引起抽搐，并损害神经细胞和肝脏吸附昆虫体内的胆碱酯酶，使传导昆虫神经冲动,杀虫活性较高较高,抗药性较强较强,哺乳动物毒性高较高,残留高较高,的乙酰胆碱无法正常水解，干扰神经冲动的正常Table_Header3,识别风险，发现价值,2012-11-07 第 5 页,传导，诱发神经毒素，导致昆虫死亡,Table_Header2,行业深度分析报告,氨基甲酸酯拟
17、除虫菊酯类烟碱类,与有机磷类似破坏轴突离子通道，影响神经功能的神经毒剂作为激动剂作用于神经后突出烟碱乙酰胆碱受体,较高高高,较慢、低强弱,适中低低,较低低低,数据来源：广发证券发展研究中心与有机氯和有机磷相同，氨基甲酸酯类杀虫剂的市场份额也在不断下滑。目前，氨基甲酸酯类杀虫剂市场占有率在10%左右，低于新烟碱类、拟除虫菊酯和有机磷类。图3：全球各种类杀虫剂占比40%35%30%25%20%15%10%5%0%,有机氯,有机磷类,氨基甲酸酯类,拟除虫菊酯,新烟碱类,其他,数据来源：Bloomberg，广发证券发展研究中心图4：2010年氨基甲酸酯类杀虫剂占杀虫剂比例在10%左右0.90%15.4
18、1%31.34%10.13%16.87%25.34%,有机氯,有机磷类,氨基甲酸酯类,拟除虫菊酯,新烟碱类,其他,数据来源：Bloomberg，广发证券发展研究中心Table_Header3,识别风险，发现价值,2012-11-07 第 6 页,Table_Header2,行业深度分析报告,氨基甲酸酯类杀虫剂价格低廉，这是其一直沿用至今主要的原因氨基甲酸酯类杀虫剂价格大部分品种都不超过10万元/吨，以克百威（氨基甲酸酯 类杀虫剂中的相对大宗品种）为例，其价格最近3年一直稳定在8-9万元/吨之间，其他 氨基甲酸酯类杀虫剂（如灭多威、速灭威和异丙威等）价格都低于6万元/吨；而菊酯类 和新烟碱类杀虫
19、剂价格一般都在10万元以上（也有品种价格接近30万元/吨）。图5：氨基甲酸酯类农药价格（万元/吨，2010年）9876543210,1,2,3,4,5,6,7,8,9,10,11,12,克百威,灭多威,速灭威,异丙威,数据来源：Achpicar Index，Achphicar Index， Bloomberg，广发证券发展研究中心图6：图7：新烟碱类和拟除虫菊酯类价格昂贵（万元/吨，2010年）302520151050,1,2,3,4,5,6,7,8,9,10,11,12,烯啶虫胺 联苯菊酯,吡虫啉 高效氯氟氰菊酯,啶虫脒 氯氰菊酯,氟氯氰菊酯 氰戊菊酯,数据来源：Achpicar Index
20、，Achphicar Index， Bloomberg，广发证券发展研究中心氨基甲酸酯类杀虫剂全球销售额依然有 70 亿元左右从1986-2010年全球氨基甲酸酯类杀虫剂的销售情况来看，每年的销售额变动幅度 基本都在-10%10%之间。自从50年代末氨基甲酸酯类农药问世发展到80年代时，其销售额就保持相对稳定， 除去06年以外，每年的增长率都在-10%10%之间，2010年其全球销售额为10.88亿美Table_Header3,识别风险，发现价值,2012-11-07 第 7 页,1989,2006,1986,1987,1988,1990,1991,1992,1993,1994,1995,19
21、96,1997,1998,1999,2000,2001,2002,2003,2004,2005,2007,2008,2009,2010,Table_Header2,行业深度分析报告,元（按照1美元=6.24元计算，换算为人民币约68.93亿人民币），占杀虫剂市场107.39 亿美元的10.13%。图7：全球氨基甲酸酯类杀虫剂销售额变化（百万美元）,13501300125012001150110010501000氨基甲酸酯类（ACHPICAR)数据来源：wind，广发证券发展研究中心表3：09年全球销售额过亿美元农药品种,增速,15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%,种类吡虫啉噻虫嗪
22、毒死碑氟虫腈噻虫胺 高效氯氟氰菊酯溴氰菊酯乙酰甲胺磷克百威氯虫苯甲酰胺多杀菌素联苯菊酯啶虫脒硫丹灭多威,销售额9.507.454.954.553.253.202.852.602.202.202.151.851.851.801.75,种类茚虫威 顺式氯氰菊酯甲胺磷氯菊酯涕灭威七氟菊酯硫双威乐果氟氯氰菊酯Bt虱螨脲S-氰戊菊酯 zeta-氯氰菊酯噻虫啉敌敌畏,销售额1.651.551.551.401.351.351.301.251.251.201.151.051.051.051.00,数据来源：世界农化网，广发证券发展研究中心注：主要农药品种中，黄色填充为新烟碱类农药，蓝色填充为拟除虫菊酯类农药，
23、 紫色填充为氨基甲酸酯类农药，红色填充为有机磷农药。Table_Header3,识别风险，发现价值,2012-11-07 第 8 页,Table_Header2,行业深度分析报告,欧美等发达国家陆续禁用氨基甲酸酯类杀虫剂氨基甲酸酯类农药生产过程中用到光气，生产过程中危险性极大从生产原料看，异氰酸甲酯（MIC）和羟基类化合物是合成氨基甲酸酯类农药的主 要中间体，然而生产MIC时必须用到光气。1吨氨基甲酸酯类农药（活性成分）需要大 约400kg的MIC（涕灭威为465kg，克百威为335kg），1吨MIC消耗光气约1.3吨；按此 计算，1万吨氨基甲酸酯类农药需要5000吨以上的光气产能。光气是剧毒
24、化学品，历史上光气曾经多次泄露，并造成了严重灾难，因此光气牌照 和产能都受到严格控制。图8：氨基甲酸酯类农药的合成路径（异氰酸酯法）(1) 甲胺与光气反应值得异氰酸甲酯,CH3NH2+COCl2,CH3NCO+ 2HCl,（2）异氰酸甲酯和羟基类化合物反应生成氨基甲酸酯类农药,CH3NCO +ROH,CH3NHCOOR,数据来源：广发证券发展研究中心全球多个国家开始限制或者禁止氨基甲酸酯类农药的使用氨基甲酸酯类农药的高毒品种也受到了多个国家的重视。目前禁止和限制的主要高 毒品种包括克百威、涕灭威和灭多威（这三大高毒品种2009年的全球销售额5.3亿美元， 折合33.58亿人民币，占氨基甲酸酯类
25、农药市场容量的一半）等。表4：近年来全球各国对氨基甲酸酯类高毒品种的相关规定（以克百威为例）,识别风险，发现价值,时间2011年底2011.112011年61号决议2011.102011.102011.082011.052010.05,国家巴西牙买加多米尼加共和国秘鲁新西兰泰国印度美国,相关动向启动对克百威等5种农药原药的复审程序正式禁用6种农药：克百威、chlorodecone、硫丹、林丹、 TBT及MSMA除草剂 禁止农药涕灭威等5种农药的使用，限制克百威等22种农 药原药的使用取消了杀菌剂涕灭威、硫丹、甲胺磷（包含含10%克百威 及含7%或更多的苯菌灵剂型）等原药的登记环保署将对所有有机
26、磷和氨基甲酸酯类农药展开评审消费者协会呼吁淘汰克百威、百治磷、苯硫磷及灭多威四 种农药的使用Kerala政府LDF决定对克百威、甲拌磷、甲基对硫磷、久 效磷等农药实施禁用环保署限制甲萘威、克百威和灭多威等3种氨基甲酸酯类 农药的使用Table_Header32012-11-07 第 9 页,2014,Table_Header2,行业深度分析报告,2010.05,欧盟,撤销了三种农药原药杀虫剂硫线磷、克百威以及除草剂氯,酸钠的重新登记申请数据来源：广发证券发展研究中心,图9：三大高毒品种销售额（亿美元）2.52,图10：三大品种占据氨基甲酸酯类销售半壁江山15.32%,1.51 0.50,53.
27、59%,19.26%11.82%,2003,2005,2007,2009,灭多威,克百威,涕灭威,灭多威,克百威,涕灭威,其他,数据来源：世界农化网，广发证券发展研究中心,数据来源：世界农化网，广发证券发展研究中心,拜耳已经关停部分氨基甲酸酯类农药装置近年来，随着拜耳MIC装置的爆炸引发的安全和环保隐患，拜耳逐步关停其氨基甲 酸酯类农药装置。拜耳是全球第二大农药企业，也是氨基甲酸酯类农药甲萘威、涕灭威、 灭多威、克百威和双硫灭多威等的重要供应商，其生产装置位于美国西维吉尼亚州以及 格鲁吉亚。拜耳作物保护部门的高管Achim Noack将装置的关停归咎为战略和经济上的原因， 战略上随着公司菊酯类
28、、新烟碱类乃至生物源类等新产品的出现，公司农药的组合配置 发生了变化，旧的氨基甲酸酯类农药将逐步被取代；另一方面，随着美国环保署EPA立 案淘汰涕灭威等相关产品，氨基甲酸酯类农药经济上也不再可行。表5：近年来拜耳关停氨基甲酸酯类农药相关大事记,时间2008.082009.082010.052010.082011.01,关停相关事件拜耳作物保护部门的MIC装置发生爆炸拜耳作物保护部门宣布削减MIC装置80%的存货美国环保署宣布停用甲萘威、涕灭威、克百威（拜耳主要产品）拜耳同意关停Temik及其活性成分涕灭威的生产线拜耳全面关停灭多威、克百威以及相应的氨基甲酸酯类农药产能，并且 宣称在18个月内关
29、闭MIC产能,Temik（活性成分涕灭威）和Sevin（活性成分甲萘威）退出市场数据来源：广发证券发展研究中心FMC 氨基甲酸酯类农药制剂进军南美市场作为全球第一大克百威生产商，FMC年报中多次披露欧盟、美国以及巴西的复审情况Table_Header3,识别风险，发现价值,2012-11-07 第 10 页,2002,2003,2004,2005,2006,2007,2008,2009,2010,2011,2008,Table_Header2,行业深度分析报告,及其相关诉讼。FMC是全球第八大农药生产企业，其主营业务分为农化产品、特种化学 品（微晶纤维素、卡拉胶、藻酸盐和锂等）和工业用化学品（
30、纯碱和过硫酸盐等），其 中农化产品11年收入14.64亿美元，经营利润为7.02亿美元，分别占到公司整体收入和 经营利润的43.33%和49.57%。而杀虫剂占到农化业务的五成，主要由拟除虫菊酯类和 氨基甲酸酯类农药（克百威全球产能第一）构成。表6：FMC关于克百威产品的诉讼等披露,时间2007.062007.122006.082008.022008.072009.052009.10.302010.07.232009.12.31,关键性事件欧盟委员会出台了关于停止克百威和丁硫克百威在欧盟出售的决定FMC停止了克百威在欧盟的出售，提交丁硫克百威在欧盟出口申请美国环保署（EPA）发布了“中期重新登
31、记资格的认定”，其中涉及克百 威，提案要求停止克百威在美国的所有使用途径EPA复审，同期农业部发表声明，认为克百威应该获得重新登记EPA发表声明取缔克百威的使用，FMC表示异议EPA发表最后声明关于克百威在09年底前全面停用，FMC要求听证会EPA拒绝了FMC的听证会请求 美国诉讼局认为EPA对于克百威的禁用草率，但是同时认可EPA有权拒 绝FMC的听证会请求FMC取消了在美国的克百威销售,巴西健康监督机构提升要复审包括克百威在内的14种农药（尚未出结果，可以认为12年公司在巴西的克百威销售不会受到影响）数据来源：FMC年报，广发证券发展研究中心,图11：杀虫剂占FMC农化业务的五成,图12：
32、FMC拉美农化业务增长迅速,2000 1500 10005000,100% 80% 60% 40% 20% 0%,1,0005000,60% 40% 20% 0%,拉美业务收入（百万美元） 北美,农化业务收入(百万美元）杀虫剂收入（百万美元）杀虫剂占比数据来源：FMC年报，广发证券发展研究中心,拉美欧洲，中东和非洲亚洲数据来源：FMC年报，广发证券发展研究中心,与克百威等产品受到欧盟和美国的相继停止登记相反的是，FMC农化业务在拉美的 市场开拓很好，拉美收入来源占比保持连续10年的增长，2011年农化业务收入半数来 自于拉美工厂。这其中最举足轻重的就是巴西，2010年，FMC扩建巴西制剂工厂已
33、提 高杀虫剂产能，拟扩建的工厂位于Mato Grosso的Uberaba，主要生产克百威和丁硫克 百威。FMC计划2014年在巴西的销售额达到10亿美元。Table_Header3,识别风险，发现价值,2012-11-07 第 11 页,Table_Header2,行业深度分析报告,FMC规划五年农化业务及细分杀虫剂市场收入和利润翻番。跟据FMC的 2015Vision，公司在2015年将实现农化业务收入达到23亿美元，相比于2000年的12.42 亿美元几乎实现翻番，实现息税前利润5.75亿美元，保持25%的息税前利润率不变。考 虑到公司杀虫剂占比仍将保持48%的比例不变，FMC杀虫剂市场也
34、将出现飞速增长。 FMC杀虫剂主要包括氨基甲酸酯类（全球第一大克百威生产商）和拟除虫菊酯类（全美 第二大菊酯类农药企业），因此不难理解更可能的是两者都实现规模扩张。如果结合FMC 在巴西扩建克百威和丁硫克百威制剂工厂，更易认为是FMC战略上看好这类产品在南美 的发展。表7：FMC 2015 VISION (农化部门),2010（$1M）,2015($1M),增加（$1M）,复合增速,收入息税前利润息税前利润率,124231125%,230057525%,1058264,13.11%13.11%,数据来源：第十二届全国农药交流会议，广发证券发展研究中心低毒衍生物丁硫克百威、丙硫克百威和硫双威的快
35、速发展引致了对于克百威需求。由于克百威毒性较高，因此制备克百威的低毒衍生物显得很有必要。其中丁硫克百威为广谱杀虫剂，主要用于防治柑橘锈壁虱、棉蚜、柑桔蚜、棉花和水稻等。目前全球丁硫克百威市场保持20%以上的增速，最近几年，FMC 先后在墨西哥和巴西建立或者扩建丁硫克百威工厂，这些都将增加克百威和呋喃酚的需求。Table_Header3,识别风险，发现价值,2012-11-07 第 12 页,Table_Header2,行业深度分析报告,由于政策和中间体限制，国内未来供给不会大幅增加政策限制，未来不会出现新的竞争者从2012年1月12日起，工信部已经停止受理克百威、灭多威、涕灭威（这3大品种 占
36、氨基甲酸酯类农药市场容量的一半）等22种农药产品生产批准证书的企业申请。这意 味着国内不会有新的竞争者出现。表8：近年来中国氨基甲酸酯类农药相关政策,时间2012.012011.062012.07,制定部门工信部五部委联合 1586号公告江苏省政府办公厅,政策内容2012年1月12日起，停止受理克百威、灭多威、涕灭威等 22种农药产品生产批准证书的企业申请，工信部不再颁发 上述农药产品生产批准证书。自本公告发布之日起，停止受理克百威、灭多威、涕灭威 等22种农药新增田间试验申请、登记申请及生产许可申请； 停止批准含有上述农药的新增登记证和农药生产许可证。禁止在重点区域建设化工项目，限制新建剧毒
37、化学品、有 毒气体类项目，原则上不再批准新的光气生产装置和生产 点建设项目,数据来源：广发证券发展研究中心中间体存在供给瓶颈也限制了氨基甲酸酯类农药未来产量不会大幅增加氨基甲酸酯类农药生产中有2个关键的中间体：MIC和呋喃酚。MIC是以光气为原料，而目前国内光气牌照已经受限。我国有不再发放光气牌照的 趋势；而根据禁止化学武器公约规定，30吨以上的光气装置就需要登记并接受随时 检查。目前，全球仅有南苏丹、埃及、安哥拉、朝鲜、索马里和叙利亚6个国家尚未签 署该公约。在我国，因为环境污染等问题并更好利用光气装置，光气化产品相关企业纷纷进行 搬迁技改。这些企业包括江苏嘉隆、湖南海利和湖南国发等表9：
38、克百威主要生产厂商搬迁情况统计,厂家江苏嘉隆湖南海利,起止时间10.03-11.1209下半年-11年,主要技改项目呋喃酚，克百威，甲萘威等万吨氨基甲酸酯类农药技改工程,备注徐州-连云港常德,年产1000吨甲萘威、1000吨仲丁,常隆农化,06-09年底（一期项目）,威、1000吨异丙威、10000吨乙草 胺、4000吨十八酰氯、1200吨2-,常州-泰州,氰基苯酚,湖南国发,11.08.08-2014.06.10,年产100000吨高纯度光气及精细 化工产品,岳阳-临湘,数据来源：广发证券发展研究中心整理Table_Header3,识别风险，发现价值,2012-11-07 第 13 页,Ta
39、ble_Header2,行业深度分析报告,呋喃酚是好安威、克百威、丙硫克百威和呋线威等大吨位氨基甲酸酯类农药品种的 重要中间体，但国内湖南海利和江苏嘉隆是2家主要的生产厂商；实际上，国内目前氨 基甲酸酯类农药厂商产能都尚未开足，原因就在于呋喃酚中间体存在供给瓶颈。图13：克百威产业链数据来源：广发证券发展研究中心标注：（1） 1吨克百威单耗0.75吨呋喃酚和0.33吨异氰酸甲酯（MIC法）或者1吨 克百威单耗0.75吨呋喃酚和0.67吨甲氨基甲酰氯（MCC法）。（2） 1吨丁硫克百威单耗0.60吨克百威Table_Header3,识别风险，发现价值,2012-11-07 第 14 页,Tabl
40、e_Header2,行业深度分析报告,子行业景气度的提升正逐步在相关公司经营业绩中得到体现目前产品中包括氨基甲酸酯类农药的上市公司主要是湖南海利和北海国发（实际上 是其控股的湖南国发）。1-3季度，湖南海利收入同比增长了41.25%，净利润（未扣少 数股东损益）增长80.71%；2012年上半年，湖南国发收入同比增长12.33%，净利润增 长189.72%，毛利率由上年同期的9.63%提升至14.10%。该子行业景气度提升正逐步体 现在相关公司经营业绩中。表10：湖南国发财务数据（2011年起，所得税率为15%）,万元收入成本 净利润 毛利率 净利率,1H10 10,478.399,948.7
41、654.415.05%0.52%,2010 19,491.21 18,521.86135.624.97%0.70%,1H11 18,409.34 16,637.30359.119.63%1.95%,2011 36,487.21 32,586.941,051.6910.69%2.88%,1H12 20,679.03 17,764.301,040.4114.10%5.03%,数据来源：北海国发公告，广发证券发展研究中心图14：湖南海利单季度收入和净利润（万元）,40,00035,00030,00025,00020,00015,00010,000,营业收入,归属于母公司所有者的净利润,500 400
42、 300 200 100 0 (100) (200) (300),数据来源：wind，广发证券发展研究中心Table_Header3,识别风险，发现价值,2012-11-07 第 15 页,图15：湖南海利单季度盈利能力和每股收益30%25%20%15%10%5%0%-5%,Table_Header2,行业深度分析报告0.020.020.010.010.00(0.01)(0.01)(0.02),单季度每股收益,毛利率,净利率,数据来源：wind，广发证券发展研究中心风险因素环保标准的提高将减少氨基甲酸酯类农药的需求。Table_Header3,识别风险，发现价值,2012-11-07 第 16
43、 页,Table_AuthorSummary,Table_Report,地址,Table_Disclaimer,Table_Header2,行业深度分析报告,广发基础化工行业研究小组 冯先涛，分析师，上海交通大学会计学硕士、化学工程与工艺学士，3 年化工行业研究经验，2012 年进入广发证券发展研究中心。相关研究报告,化学原料行业跟踪分析报告：7 月：PVC 价格和盈利能力继续下滑 燃料乙醇的前世今生：关注煤头技术： 广发中小盘 2012 年主题研究系列之三：明胶行业整治将导致巨大供需缺口，价格提升将大幅提 升相关公司业绩广发证券行业投资评级说明买入(Buy)： 预期未来 12 个月内，行业指
44、数强于大盘 10%以上。 持有(Hold)：预期未来 12 个月内，行业指数相对大盘的变动幅度介于-10%+10%。 卖出(Sell)： 预期未来 12 个月内，行业指数弱于大盘 10%以上。,冯先涛 张力磁 蔡红辉,2012-07-27 2012-06-11 2012-04-19,Table_Address,广州市,深圳市,北京市,上海市,广州市天河北路 183 号 大都会广场 5 楼,深圳市福田区金田路 4018 号安联大厦 15A03-04,北京市西城区月坛北街 2 号 月坛大厦 18 层,上海市浦东新区富城路 99 号震旦大厦 18 楼,邮政编码,510075,518000,10004
45、5,200120,客服邮箱 服务热线, 020-87555888-8612,免责声明广发证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格。本报告只发送给广发证券重点客户，不对外公开发布。 本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券股份有限公司认为可靠，但广发证券不对其准确性或完整性做出任何保证。报告 内容仅供参考，报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价。广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承 担任何责任，除非法律法规有明确规定。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策。 广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告。本报告反映研究人员的不同观点、见解及分析方法，并不代表 广发证券或其附属机构的立场。报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断，可随时更改且不予通告。 本报告旨在发送给广发证券的特定客户及其它专业人士。未经广发证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、 刊登、转载和引用，否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版、复制、刊登、转载和引用者承担。Table_Header3,识别风险，发现价值,2012-11-07 第 17 页,
