零售行业2005年回顾与2006年展望——行业进入长期景气周期 潜力有待深入挖掘.doc

1、零售行业 2005 年回顾与 2006 年展望行业进入长期景气周期 潜力有待深入挖掘长城证券有限责任公司 行业报告 商贸旅游 GREAT WALL SECURITIES CO1., LTD 投资评级：谨慎增持 零售行业 2005 年回顾与 2006 年展望 2005 年 12 月 18 日 行业进入长期景气周期 潜力有待深入挖掘 要点： 重点关注公司盈利预测及投资评级 我国经济的持续稳定增长为消费升级和零售市场的 每股收益（元） 增长提供了有力的支持，也将促使零售业保持长期的公司 2004 2005E 2006E 投资评级 繁荣。2005 年 111 月，全国消费品零售总额达到苏宁电器 1.9

2、5 0.92 1.37 增持 5.68 万亿，同比增长 17.46，全年有望顺利实现初广州友谊 0.22 0.46 0.54 增持 有关部门预测的全年社会消费品零售总额突破 6 万亿银座股份 0.18 0.39 0.49 增持 元目标。 欧亚集团 0.28 0.34 0.40 增持 我国迅速发展的城市化进程成为消费市场扩大的重武汉中百 0.16 0.23 0.31 增持 要动力。 重庆百货 0.36 0.38 0.42 增持 中兴商业 0.25 0.31 0.37 谨慎增持 政策助推，零售业景气将进入长期景气周期。 投资策略：由于 2005 年下半年以来对于零售业已最近一年零售行业指数相对上证

3、指数走势 经有所挖掘，普遍涨幅较大，因此，我们判断 2006 15.00%年零售行业整体表现将会弱于 2005 年的表现，投资 10.00%机会将主要体现在以下几个方面： 5.00%0.00%1、对于个股投资价值、成长性的深入挖掘； -5.00%-10.00%2、对于交易性投资机会的把握； -15.00%-20.00%-25.00%3、获取股改对价收益； 零售行业上证指数 4、收购兼并事件带来的市场机会（由于股改将进一步降低本已不高的零售业上市公司大股东持股比例，行业内发生收购兼并事件的可能性大大增加） 。 相关报告： 零售行业上市公司流通股比例较高，行业进入长期 2005 年 6 月 17

4、日： 2005 年下半年零售行业投资策略报告景气周期，商业地产大幅增值，使得对价能力偏低的 行业继续回暖，优势公司将成为弱市中的“避风港” 短期利空因素和股改后发生收购兼并的概率大幅提 高的中长期利多因素成为影响个股走势的“双刃剑” 。 分析师： 徐文峰 (0755) 83515613 xwfcgws4 本报告版权归长城证券有限责任公司所有，未经授权不得进行任何形式的发布、复制，如引用、刊发，须注明出处为“长城证券金融研究所” ，且不得对本报 告进行有悖原意的删节和修改。报告内容完全基于公开信息，虽然力求其准确完整但并不对此做出任何承诺和保证。长城证券有限责任公司及有关联的任何人均不承担因使用

5、本报告而产生的法律责任。 2004-12-162005-2-162005-4-162005-6-162005-8-162005-10-16长城证券有限责任公司 GREATWALL SECURITIES CO.,LTD 商业零售行业继续回暖 长期以来，我国经济迅速增长，1995-2004 年十年间 GDP 复合增长率接近我国经济持续高速 10。中国社会科学院中国经济形势分析与预测课题组 2005 年秋季报告预增长为零售行业提测，2005 年我国国民经济增长速度将与上年基本持平，GDP 增长率将达到 9.4%高肥沃的土壤。 左右。 经济的持续稳定增长为消费升级和零售市场的增长提供了有力的支持，也修

6、订后的国内将促使零售业保持长期的繁荣。 GDP 数据有望大 12 月 20 日，国家统计局将根据最新完成的第一次全国经济普查情况，修幅增加。 订去年国内生产总值（GDP）的数据。根据有关分析，由于低估了私人部门和服务产业的规模，中国经济实际增长比统计数字大约高出 20%。 图 1、 1995 年以来的全国 GDP 增长情况 160000121400001012000081000008000066000044000022000000GDP 年度累计(亿元）同比增长率(%，右轴)数据来源：WIND 资讯 近年来我国社会消费品零售总额持续保持稳步增长态势。2005 年 111 月，全国消费品零售总额

7、达到5.68 万亿，同比增长 17.46，全年有望顺利突破初有关部门预测的全年社会消费品零售总额突破 6 万亿元目标。 2005 年全年社会图 2、1995 年以来的社会消费品零售总额年度变化情况 消费品零售总额 将突破 6 万亿60000305000025 元。 40000203000015200001010000500 年度社会消费品零售总额(亿元)同比增长率(%，右轴)数据来源：WIND 资讯 2 本报告版权归长城证券有限责任公司所有，未经授权不得进行任何形式的发布、复制，如引用、刊发，须注明出处为“长城证券金融研究所” ，且不得对本报 告进行有悖原意的删节和修改。报告内容完全基于公开信

8、息，虽然力求其准确完整但并不对此做出任何承诺和保证。长城证券有限责任公司及有关联的任何人均不承担因使用本报告而产生的法律责任。 19951995 年 199619971997 年 199819991999 年200020012001 年 200220032003 年 20042005 年截止 102005Q3 月长城证券有限责任公司 GREATWALL SECURITIES CO.,LTD 从月度数据来看，截止到今年 11 月，我国社会消费品零售总额已经连续 23 个月保持了高于10的较快增速。 图 3、2003 年以来社会消费品零售总额增速变动情况 16我国社会消费品零 1412 售总额连续

9、 23 个 10 月增速高于 810。6420 社会消费品零售总额同比增长率(%)数据来源：WIND 资讯 迅速发展的城市化进程成为消费市场扩大的重要动力 由于收入水平的差异，城市消费品零售总额明显高于县及县以下地区。1995 年以来由于我国城市化速度的加快，更进一步加剧了两者之间的差异。 图 4、1985 年以来我国人口总数、城乡人口占比情况 14000090%80%1200001995 年以来，我 70%100000 国城市化进程加 60%8000050%快。 40%6000030%4000020%2000010%00%年底总人口数（万人）年底城镇总人口数（万人）年底乡村总人口数（万人）城

10、镇人口占比（）农村人口占比（）数据来源：中经网 3 本报告版权归长城证券有限责任公司所有，未经授权不得进行任何形式的发布、复制，如引用、刊发，须注明出处为“长城证券金融研究所” ，且不得对本报 告进行有悖原意的删节和修改。报告内容完全基于公开信息，虽然力求其准确完整但并不对此做出任何承诺和保证。长城证券有限责任公司及有关联的任何人均不承担因使用本报告而产生的法律责任。 2003 年 01 月 2003 年 03 月 19852003 年 05 月 19872003 年 07 月 2003 年 09 月19892003 年 11 月 19912004 年 01 月 2004 年 03 月 199

11、32004 年 05 月 19952004年 07 月 2004 年 09 月 19972004 年 11 月 19992005 年 01 月 2005 年 03 月20012005 年 05 月 20032005 年 07 月 2005 年 09 月 2005 年 11 月长城证券有限责任公司 GREATWALL SECURITIES CO.,LTD 图 4、2003 年以来社会消费品零售总额增速变动趋势 16141210864 消费品零售总额-市-同比增长率(%)消费品零售总额-县-同比增长率(%)消费品零售总额-县以下-同比增长率(%)数据来源：WIND 资讯 2003 年 11 月以来

12、，城乡社会消费品零售总额差距扩大的趋势呈现加速的势头。 图 5、2003 年以来消费品零售总额市与县及县以下占比变化情况 由于城市化进程的 67.535.56735 加快，消费品零售66.534.56634 总额城市占比不断 65.533.56533 提高。 64.532.5643263.531.5消费品零售总额-市-占比(%)消费品零售总额-县及县以下-占比(%)数据来源：WIND 资讯 2004 年 9 月份以来，全国居民消费价格总指数和全国商品零售价格总指数逐步震荡走低；2003 年底以来，农村居民现金收入同比增长率开始超于城市居民现金收入同比增速。 4 本报告版权归长城证券有限责任公司

13、所有，未经授权不得进行任何形式的发布、复制，如引用、刊发，须注明出处为“长城证券金融研究所” ，且不得对本报 告进行有悖原意的删节和修改。报告内容完全基于公开信息，虽然力求其准确完整但并不对此做出任何承诺和保证。长城证券有限责任公司及有关联的任何人均不承担因使用本报告而产生的法律责任。2003 年 01 月 2003 年 01 月 203 月 03 年 03 月 2003 年 02003 年 05 月 2003 年05 月 2003 年 07 月 2003 年 07 月 2003 年 09 月 2003 年 09 月 2003 年 11 月 2003年 11 月 2004 年 01 月 200

14、4 年 01 月 2004 年 03 月 2004 年 03 月 2004 年 05 月2004 年 05 月 2004 年 07 月 2004 年 07 月 2004 年 09 月 2004 年 11 月 2004 年 09月 2005 年 01 月 2004 年 11 月 2005 年 03 月 2005 年 01 月 2005 年 05 月 2005年 03 月 2005 年 07 月 2005 年 05 月 2005 年 09 月 2005 年 07 月 2005 年 09 月长城证券有限责任公司 GREATWALL SECURITIES CO.,LTD 图 6、2001 年 11月以

15、来价格指数变化和城乡居民收入增长情况 1066010450102401003098209610940 全国居民消费价格总指数全国商品零售价格总指数城镇居民人均可支配收入同比增长率(%，右轴)农村居民现金收入同比增长率(%，右轴)数据来源：WIND 资讯 零售行业持续景气 零售行业的景气首先表现在批发和零售业企业家信心指数之上。2005 年以来，批发和零售业企业家指数终于摆脱了长期以来低于企业家信心指数的尴尬局面，截止到三季度末已经连续三个季度超过企业家信心指数。 图 7、批发和零售业企业家信心指数已连续三个季度超越企业家信心指数 2005 年以来，批 150 发和零售业企140130 业家信心

16、指数 120 已连续三个季 110 度超越企业家 10090 信心指数。 企业家信心指数批发和零售业企业家信心指数数据来源：WIND 资讯 2005 年以来，消费者预期指数和信心指数均处于较高的水平，显示消费者的预期和信心得到较好的恢复，为零售行业的持续回暖提供了有力的支持；而满意指数则继续在低位徘徊，显示消费者的成熟和要求的逐步提高，也为能够提供优质商品和服务的零售企业提供了巨大的商机。 5 本报告版权归长城证券有限责任公司所有，未经授权不得进行任何形式的发布、复制，如引用、刊发，须注明出处为“长城证券金融研究所” ，且不得对本报 告进行有悖原意的删节和修改。报告内容完全基于公开信息，虽然力

17、求其准确完整但并不对此做出任何承诺和保证。长城证券有限责任公司及有关联的任何人均不承担因使用本报告而产生的法律责任。 2002 年 11 月 2003 年 01 月 2003 年 03 月 2001 年一季 2003 年 05月 2001 年二季 2003 年 07 月 2001 年三季 2001 年四季 2003 年 09 月 2002 年一季 2003 年 11 月 2002 年二季 2004 年 01 月 2002 年三季 2004 年 03 月 2002 年四季 2004 年 05 月 2003 年一季 2004 年 07 月 2003 年二季 2004 年 09 月 2003 年三季

18、 2003 年四季 2004 年 11 月 2004 年一季 2005 年 01 月 2004 年二季 2005 年 03月 2004 年三季 2005 年 05 月 2004 年四季 2005 年 07 月 2005 年一季 2005 年 09月 2005 年二季 2005 年 11 月 2005 年三季长城证券有限责任公司 GREATWALL SECURITIES CO.,LTD 图 8、2003 年以来消费者预期指数、信心指数和满意指数变化情况 979695942005 年以来，消费者 93 满意指数持续低迷，9291 显示消费者的成熟 90 和要求的逐步提高，8988 也为能够提供优质

19、商品和服务的零售企业提供了巨大的商机。 消费者预期指数_当月消费者满意指数_当月消费者信心指数_当月数据来源：中经网 零售行业的持续回暖反映到上市公司的业绩方面，体现在 2003 年以来主营业务收入和盈利能力的快速增长，2005 年以来盈利能力的增强势头进一步增强。 图9、2003 年以来零售行业上市公司整体业绩持续向好 1202510020801560104052000200020012002200320042005Q3 主营业务收入(合计)(10 亿元，左轴)主营业务收入(算术平均)(亿元，右轴)净利润(合计)(亿元，右轴)2002 年触底之后，零数据来源：WIND 资讯 售行业公司整体业

20、 绩持续向好；2005 年图 10、2005 年以来零售行业上市公司盈利能力增强势头加快 零售行业盈利能力 增强势头加快。 0.2010.00%5.00%0.150.00%0.10-5.00%-10.00%0.05-15.00%0.00-20.00%200020012002200320042005Q3 每股收益(算术平均)(元)每股收益(整体法)(元)净资产收益率(整体法)(%)净资产收益率(算术平均)(%)数据来源：WIND 资讯 6 本报告版权归长城证券有限责任公司所有，未经授权不得进行任何形式的发布、复制，如引用、刊发，须注明出处为“长城证券金融研究所” ，且不得对本报 告进行有悖原意的

21、删节和修改。报告内容完全基于公开信息，虽然力求其准确完整但并不对此做出任何承诺和保证。长城证券有限责任公司及有关联的任何人均不承担因使用本报告而产生的法律责任。 2003-102003-122004-022004-042004-062004-082004-102004-122005-022005-042005-062005-08长城证券有限责任公司 GREATWALL SECURITIES CO.,LTD 政策助推，零售业景气将进入长期景气周期 中共中央关于制定国民经济和社会发展第十一个五年规划的建议已 10 月公布，从建议的内容来看，十一五规划将是一个中央全面贯彻落实科学“十一五”期间，经济

22、发展观、加快转变我国经济增长方式的规划，对于零售行业形成利好。 增长的动力将由前期作为一个发展中国家，我国在过去的二十多年里保持了经济的持续快速增的投资和出口转向扩长，但也为经济的高速增长付出了沉重代价。十一五期间，我国经济增长方式大内需、促进消费，零将发生历史性的嬗变，转向以“以人为本”的经济增长方式，让改革和发展的售行业面临更加良好成果惠及全体人民。经济增长的动力将由前期的投资和出口转向扩大内需，使的发展前景。 得零售行业投资价值更显突出。 建议 提出的“普及和巩固九年义务教育，城镇就业岗位持续增加，社会保障体系比较健全，贫困人口继续减少；城乡居民收入水平和生活质量普遍提高，价格总水平基本

23、稳定，居住、交通、教育、文化、卫生和环境等方面的条件有较大改善；构建和谐社会取得新进步” ，以及“增加农民收入” 、 “促进城镇化健康发展” 、 “增加就业” 、 “建立健全与经济发展水平相适应的社会保障体系，完善城镇职工基本养老和基本保险制度” 、 “完善分配制度，缓解地区之间和部分社会成员收入分配差距扩大的趋势” 、 “继续深化医疗卫生体制改革”等项目标将进一步增加我国居民收入的增长、增强消费者信心、促进潜在消费的实现，为社会零售总额的持续健康增长提供良好的政策支持，将使十一五规划期间消费增长速度将在现有基础上明显提高，社会消费品零售额年均增长率有望达到 13%至 15%。 中国商业联合会

24、专家工作委员会评出“2005-2006 年中国商业十大热点” 近日，中国商业联合会专家工作委员会（ECCGCC）征询了近百位专家委员的观点，归纳总结出“2005-2006 年中国商业十大热点”： 1、中外零售企业均加快扩张步伐，竞争与合作将出现大的变局。 2、零售业态将进入新的调整及创新阶段。 3、中国流通体制改革全面开展：国内外市场的一体化与内外贸的融合同时发力。 4、政府深化农村经济及商业建设的改革，农村消费市场将进一步扩大及完善。 5、消费结构升级，开创新的消费时代。 6、供应链管理的应用及物流环境的提升将更受重视。 7、批发业改革继续深化，专业市场进入升级换代时期。 8、消费者维权意识

25、加强，产品和服务的素质及安全控制将成为业界改进管理的重点。 9、商业信用体系逐步建立，诚信兴商将成为商业领域的发展重点。 10、品牌塑造将成为商业领域重点，自有品牌亦将进入高速发展期。 7 本报告版权归长城证券有限责任公司所有，未经授权不得进行任何形式的发布、复制，如引用、刊发，须注明出处为“长城证券金融研究所” ，且不得对本报 告进行有悖原意的删节和修改。报告内容完全基于公开信息，虽然力求其准确完整但并不对此做出任何承诺和保证。长城证券有限责任公司及有关联的任何人均不承担因使用本报告而产生的法律责任。 长城证券有限责任公司 GREATWALL SECURITIES CO.,LTD 投资策略

26、从今年中期以来的零售行业上市公司的表现来看，全国性和区域性的龙头企业业绩均保持了强劲增长的态势，其投资价值正在被市场逐步认识和发掘，而且，市场对于零售行业投资价值的挖掘正在逐步深入，零售板块的“局部牛市”行情有望进一步延续。 但是，由于 2005 年以来对于零售板块已经有所挖掘，多数个股涨幅普遍较大，估值已经接近合理区域，因此，我们判断 2006 年零售行业整体表现将会弱由于 2005 年零售行于 2005 年的表现，投资机会将主要体现在以下几个方面： 业已经经历了价值 1、对于个股投资价值、成长性的深入挖掘；发现的过程，行业板 2、对于交易性投资机会的把握； 块涨幅居前，2006 年3、获取

27、股改对价收益； 的整体表现将弱于 4、收购兼并带来的市场机会。 2005 年。 由于近年来商业地产增值巨大，优良的店面资源更显珍贵；而且由于我国 生产领域普遍产能过剩，渠道的价值更显突出，话语权不断增强，随着外资零股改后零售行业发售巨头的大举进入国内市场，以及本土强势零售企业的快速发展，零售行业的生收购兼并事件的收购兼并将有望加剧。 可能性大大增加。 零售行业上市公司的流通股比例较高，股改后有望进一步提高，大股东对于上市公司的控制能力进一步降低，为收购兼并提供了良好的契机。 表1、2005 年以来主要行业板块涨跌幅对比 区间涨跌幅(算术平均)(%) 行业板块名称 (时间区间：2005-1-4;

28、2005-12-16) SW 金融服务 -0.07 SW 食品饮料 -3.48 SW 零售 -4.88 SW 商业贸易 -8.03 SW 医药生物 -10.77 SW 机械设备 -10.99 SW 有色金属 -11.19 SW 房地产 -11.53 SW 交运设备 -12.15 SW 餐饮旅游 -12.2 SW 交通运输 -12.96 SW 家用电器 -14.31 SW 采掘 -14.94 SW 化工 -15.34 SW 自然景点 -15.92 SW 综合 -18.29 SW 公用事业 -18.69 SW 农林牧渔 -18.85 8 本报告版权归长城证券有限责任公司所有，未经授权不得进行任何形

29、式的发布、复制，如引用、刊发，须注明出处为“长城证券金融研究所” ，且不得对本报 告进行有悖原意的删节和修改。报告内容完全基于公开信息，虽然力求其准确完整但并不对此做出任何承诺和保证。长城证券有限责任公司及有关联的任何人均不承担因使用本报告而产生的法律责任。 长城证券有限责任公司 GREATWALL SECURITIES CO.,LTD SW 建筑建材 -19.61 SW 信息服务 -20.29 SW 电子元器件 -20.6 SW 轻工制造 -21.34 SW 黑色金属 -21.41 SW 纺织服装 -22.47 SW 信息设备 -28.84 数据来源：WIND 资讯，长城证券金融研究所 表

30、2、零售业板块定价特征 板块名称 零售行业 全部 A股 上证 180 沪深 300 深证 100 收盘价(算术平均 )(元)(最新) 5.414.675.63 5.366.58 收盘价(总股本加权平均)(元)(最新) 5.454.54.72 4.795.79 收盘价(流通股本加权平均)(元)(最新) 5.324.314.7 4.685.47 市盈率(算术平均)(最新;当年三季4/3;不调整) 67.0658.3347.45 36.5126.78 市盈率(整体法)(最新;当年三季4/3;不调整) 27.6917.3312.73 13.212.63 预测市盈率(算术平均)(2005;剔除负值或数值

31、大于 1000 的股票) 50.9439.9626.61 23.6220.22 预测市盈率(整体法)(2005;剔除负值) 23.3813.6112.02 11.9911.8 市净率(算术平均)(最新;当年三季;剔除负值或数值大于 100 的股票) 2.442.081.76 1.721.98 市净率(整体法)(最新;当年三季;剔除负值) 2.031.661.69 1.671.69每股收益(算术平均)(元)(2005 三季) 0.14710.11460.2437 0.24630.2961 每股收益(整体法)(元)(2005 三季) 0.14340.1960.2805 0.27430.2945 净

32、资产收益率(整体法)(%)(2005 三季) 5.187.279.97 9.498.91 净资产收益率(算术平均)(%)(2005 三季) 0.772.286.74 6.567.51 预测每股收益(算术平均)(元)(2005) 0.19490.21180.3663 0.3670.4645 流通股比例(%) 43.9630.0021.99 26.2038.95 数据来源：WIND 资讯，2005 年 12 月 16 日 主要业态分析 百货业：优势企业仍有较大的发展空间 百货业曾是我国零售业的最主要的业态，但是，上世纪 90 年代中期以来，由于外资和民营资本的大量涌入，再加上新兴业态不断出现和快速

33、发展，使得百货行业受到较大的冲击。经过十年左右的探索，优势百货企业在经营模式、经营品类、管理等方面得到提高和完善，逐步脱颖而出。部分强势企业走向了我国幅员辽阔、消费百货连锁的道路，逐步由单店经营发展成为区域性零售商，乃至全国性的百货市场巨大，优势企业零售巨头；部分企业则通过多业态并举，巩固和扩大区域竞争优势。 仍有较大的发展潜由于我国幅员辽阔，地区间收入、消费文化、消费习惯差异较大，而且，力。 地区间仍存在着一定的商业“壁垒” ，因此无论是外资还是内资百货零售企业在跨地区发展方面仍存在着一定的难度，当前优势企业仍有较大的发展潜力。 9 本报告版权归长城证券有限责任公司所有，未经授权不得进行任何

34、形式的发布、复制，如引用、刊发，须注明出处为“长城证券金融研究所” ，且不得对本报 告进行有悖原意的删节和修改。报告内容完全基于公开信息，虽然力求其准确完整但并不对此做出任何承诺和保证。长城证券有限责任公司及有关联的任何人均不承担因使用本报告而产生的法律责任。 长城证券有限责任公司 GREATWALL SECURITIES CO.,LTD 值得指出的是，以广州友谊（000987.SZ）为代表的高档精品百货企业业绩具有高度的稳定性、低于风险的能力，行业具有较高的进入壁垒，尽管其扩张的难度较大，但是随着其经营方式的创新和经营商品档次的不断提升，增长潜力不可小觑。 大型综合超市：发展潜力巨大 大型综

35、合超市：当前大型综合超市商品种类丰富、价格低廉，能够满足消费者“一站式购物” ，最符合我国大众消从而为消费者节约了购物的时间成本。由于总体而言，我国尚处于低收入国家，费的业态，发展空间社会贫富差距不断加大，住房、医疗、养老等方面压力巨大，绝大多数消费者巨大。 仍属于“价格高度敏感型” ，因此，相对于其他超市业态而言，大型综合超市更加适合当前我国的国情。大型综合超市在我国具有良好的发展前景。 便利店：仍有待进一步培育 对于消费者而言，便民店就是“花钱买方便”的小型商店。便民店具有贴便利店业态：与当前近消费者的优势，但是门店较小、商品种类偏少、价格偏高的劣势使其与当前我国消费者的收入国内消费者的收

36、入水平和消费习惯有所脱节。 水平脱节，处境艰由于消费者收入水平的提高和消费习惯的变化绝非一朝一夕能够实现，而难，仍有待进一步培且，当前全国房地产价格快速上涨，使得商业地产的价格也水涨船高，企业经育。 营成本不断上升，便民店的经营更加困难。今年年初，我国最大的便民连锁公司，地处我国经济最发达最活跃地区的上海 21 世纪便利有限公司已经陷入困境；近期中国零售研究中心的一份研究数据显示，目前国家限额以上（注册人员 60 人以上，注册资金 500 万元以上）企业的便利店全部亏损，也就是说，北京便利店全行业巨亏。在我国经济最发达、现代化程度最高的两个城市中，便利店业态经营惨淡，说明便利店这一新兴业态仍需

37、进一步培育。 标准超市：发展前景不容乐观 依据所在地零售业竞争激烈程度和企业自身核心竞争力的不同，各地标准标准超市：受到大型超市企业的盈利能力有所不同。但是，一般而言，标准超市盈利能力不强综合超市和便利店标准超市的经营面积和商品价位均处于大型综合超市和便民店之间，从而受到的两面夹击，前景难两种业态的“夹击” ，由于标准超市在商品价格、商品种类、购物的便利性等方以乐观。 面均受到限制，在大型综合超市和便民店快速发展的情况下，生存空间被大大压缩，处于劣势地位，前景难以乐观。 家电连锁：处于高成长性的爆发期 我国是世界家电生产大国，家电产品具有同质化较高的特点，厂家竞争非家电连锁行业正出常激烈，使得

38、流通渠道的议价能力大大强化。家电连锁零售为消费者提供了丰在高成长的爆发富的商品种类、低价的价格、优质的服务，在与百货业等传统渠道的竞争中具期，成长空间巨大，有极大的优势，近年来发展迅猛。 未来两年为家电连根据有关资料，当前我国主要连锁家电零售商所占据的市场份额仅仅达到锁巨头间正面激烈约 30左右，距离美国、日本等先进国家80以上的市场占有率仍有较大的差竞争的可能性不距。进入 2005 年以来，国美、苏宁、永乐、五星等优势家电连锁企业不断加快大。 扩张步伐，显示该子行业正处于高成长性的爆发期，值得投资者高度关注。 10 本报告版权归长城证券有限责任公司所有，未经授权不得进行任何形式的发布、复制，

39、如引用、刊发，须注明出处为“长城证券金融研究所” ，且不得对本报 告进行有悖原意的删节和修改。报告内容完全基于公开信息，虽然力求其准确完整但并不对此做出任何承诺和保证。长城证券有限责任公司及有关联的任何人均不承担因使用本报告而产生的法律责任。 长城证券有限责任公司 GREATWALL SECURITIES CO.,LTD 零售行业上市公司的估值 零售行业属于典型的非周期性行业，受企业自身经营能力和区域经济影响较大，而受宏观经济政策的影响较小，可预期性较强。在当前宏观经济、政策以及市场本身不确定性因素较多的情况下，是较好的防御性品种。 对于商业地产增值，我由于近年来国内房地产市场持续“高烧” ，

40、带动商业地产热度不断提高，部们认为已经体现在公分热点地区的零售企业由于拥有较多的低成本商业地产而存在着较大的“商业司的经营过程中，且变地产增值” ，因此部分投资者和业内人士提出的“重置成本法”对于零售业上市现的可能性不大。 公司进行估值。对此，我们认为，尽管“重置成本法”具有一定的合理性， “地产增值”应是判断企业价值的一个重要因素，但是相对于合理市盈率方法而言，由于“重置成本法”存在着较多的局限性而难以胜任企业估值的重任。 首先，对于多数零售企业而言，变更主业、兑现地产增值的可能性不大； 其次，拥有低成本商业地产的零售企业的经营成本较低，而且商业地产的增值已经形成了较高的行业进入壁垒，限制了

41、后来者的进入，因此拥有低成本商业地产的零售企业的竞争优势已在经营过程中已经得到体现； 第三，由于我国所有制的特点，企业仅仅拥有一定时期内的土地和地产的使用权，而非所有权。当使用权到期时，企业如何取得使用权的展期、代价如何，不确定性较大。 因此，我们认为，对于零售行业的上市公司而言，当前普遍采用的基于公目前阶段，合理市盈司盈利能力和成长性的合理市盈率法和 PEG 法仍然是估值的较好方法。对于盈率法和 PEG 法仍是利能力尚好、但成长性偏弱的零售企业，1520 倍市盈率是较为合理的市盈率零售行业较好的估区间；对于成长性良好的零售企业，20 倍左右市盈率较为合理；对于盈利能力值方法。 和成长性俱佳的

42、龙头企业，根据成长性的不同，2530 倍市盈率应为可接受的合理市盈率区间。 风险因素 如果市场进一步大幅下跌，整个市场的价值中枢则有可能进一步降低，零零售行业上市公司对售板块的估值水平也将下移； 价能力偏低的短期利由于零售行业的流通股比例较高，在当前管理层以“对价”方式解决股权空因素和股改后发生分置的情况下，零售行业上市公司所能给出的“对价”相对较小，有可能成为收购兼并的可能性进制约股价上涨的制约因素，或者成为导致个股短期下跌的“利空”因素。 一步加大的中长期利零售行业上市公司流通股比例较高，使得对价能力偏低的短期利空因素和多因素成为影响个股股改后发生收购兼并的可能性进一步加大的中长期利多因素

43、成为影响个股走势走势的“双刃剑” 。 的“双刃剑” 。 表 3、全部 A 股和主要行业板块的流通股比例 行业板块 流通股比例 全部 A 股 30.00%上证 18021.99%深证 100 38.95% 11 本报告版权归长城证券有限责任公司所有，未经授权不得进行任何形式的发布、复制，如引用、刊发，须注明出处为“长城证券金融研究所” ，且不得对本报 告进行有悖原意的删节和修改。报告内容完全基于公开信息，虽然力求其准确完整但并不对此做出任何承诺和保证。长城证券有限责任公司及有关联的任何人均不承担因使用本报告而产生的法律责任。 长城证券有限责任公司 GREATWALL SECURITIES CO.

44、,LTD 沪深 300 26.20% SW 综合 51.87% SW 轻工制造 46.26% SW 房地产 44.49% SW 零售 43.96% SW 农林牧渔 42.66% SW 医药生物 42.03% SW 商业贸易 41.61% SW 纺织服装 39.67% SW 交运设备 39.48% SW 信息设备 38.92% SW 家用电器 37.90% SW 电子元器件 37.56% SW 有色金属 37.16% SW 建筑建材 37.02% SW 机械设备 36.70% SW 信息服务 35.57% SW 金融服务 33.81% SW 食品饮料 33.47% SW 餐饮旅游 31.23%

45、SW 黑色金属 29.51% SW 采掘 28.92% SW 公用事业 27.26% SW 交通运输 25.01% SW 化工 15.50% 数据来源：WIND 资讯，2005 年 12 月 16 日 重点关注的上市公司 表 3、重点关注的零售业上市公司 每股收益（元） 市盈率（倍） 公司 2004 2005E 2006E 2004 2005E 2006E 投资评级 苏宁电器 1.95 0.92 1.37 16.43 19.35 12.99 增持 广州友谊 0.22 0.46 0.54 33.27 15.91 13.56 增持 银座股份 0.18 0.39 0.49 40.17 18.54 1

46、4.76 增持 欧亚集团 0.28 0.34 0.40 21.57 17.76 15.10 增持 武汉中百 0.16 0.23 0.31 33.38 23.22 17.23 增持 重庆百货 0.36 0.38 0.42 19.00 18.00 16.29 增持 中兴商业 0.25 0.31 0.37 25.84 20.84 17.46 谨慎增持 12 本报告版权归长城证券有限责任公司所有，未经授权不得进行任何形式的发布、复制，如引用、刊发，须注明出处为“长城证券金融研究所” ，且不得对本报 告进行有悖原意的删节和修改。报告内容完全基于公开信息，虽然力求其准确完整但并不对此做出任何承诺和保证。长

47、城证券有限责任公司及有关联的任何人均不承担因使用本报告而产生的法律责任。 长城证券有限责任公司 GREATWALL SECURITIES CO.,LTD 资料来源：长城证券金融研究所 注：股价为 2005 年 12 月 16 日收盘价 ? 苏宁电器（002024.SZ） 投资要点： 截止到 2005 年 11 月底，公司已经顺利完成年初预定的全年新开门店 150 家的截止到 2005 年 11 月年度目标，全年新开门店总数有望达到 180 家，继续保持迅猛发展势头。 底，公司新开门店 150 家，预计全年新开门店由于连锁网络规模的扩大和完善，为供应商提供综合服务的能力不断增强，总数有望达到 1

48、80 家，供应商借助公司连锁网络体系将其商品推向市场的广度和深度不断提高，供应继续保持迅猛发展势商支付的促销费、场地费等均有较大幅度的增加。 头。 我们认为公司在未来两年里，仍将保持高速扩张的态势，随着公司连锁网络公司价值仍被严重低的进一步扩大和完善，盈利能力将进一步增强。我们维持对于公司 05、06 年、估。 07 年每股收益 0.92 元、1.37 元和 1.86 元的盈利预测。 鉴于公司良好的业绩、正处于爆发期的成长性，以及大比例送股之后流动性大幅提高，我们维持对于该股的“增持”评级。 ? 广州友谊（000987.SZ） 投资要点： 公司专注于高档精2005 年前三季度，公司经营业绩继续

49、保持强劲增长势头；进入四季度以来，品百货，具有极强的由于前期港澳自由行的影响而外流的购买力明显回流，公司以名表为代表奢侈抵御风险的能力。 品销售增幅明显，主要影响因素有： 1、公司拥有数十年诚信经营的信誉优势，顾客忠诚度较高； 05 年前三季度公司 2、去港澳购物不再新鲜，黄金周去港澳的人减少； 业绩迅猛增长，四季3、名表等奢侈品养护非常重要，去港澳养护成本偏高； 度继续保持良好增4、商务送礼要开发票，港澳地区的收据不能作为国内的报销凭证； 长势头。 5、部分品牌正在缩小港澳和大陆地区的价格差异。 以公司已经公布的公司 05、06、07 年的预期每股收益将分别为 0.46 元、0.54 元和 0.62 元。 10送 2.7 的股改预案 和 18 倍的保守市盈考虑到公司精品百货的独特定位，以及精品百货独有的客户忠诚度高、公司率计算，上涨空间超经营稳定、不易受到负面因素的冲击的特点（目前公司已经拥有超过 10 万 VIP 过 40，被严重低客户；即便是在商业零售业受到“SARS 疫情”严重冲击的 2003 年，地处重灾估，建议投资者积极区的公司业务仍然保持了 11的增长。 ） ，我们认为应给予公司不低于 18 倍市增持。 盈率的估值水平。 13 本报告版权归长城证券