1、国有股减持暂停后的反思改革探索窝骆NORTHERNECONOMYANDTRADE2004 年第 jD 期国有股减持暂停后的反恩薛冬梅(湖南大学法学院,湖南 41(1079)摘要自 2001 年以来,国有股减持成为我国证券市场乃至全社会关注的焦点.到2002 年 6 月,国有股减持在经过多种方案后,不仅没有达到政府预期的目标,反而使股市遭受重创,并因此被迫暂停.此后,学术界就国有股减持暂停的原因展开了激烈的讨论.文章认为,此次国有股减持在目的,方针,政策及手段的实施过程中,都存在一定的不合理之处.就中国证券市场目前的现状来讲,国有股减持工作还必须继续,停滞不前并非解决问题的出路.文章对此次国有股
2、减持过程中存在的问题进行分析,并对减持新方案的设计与选择提出建议.关键词; 国有股减持 ;存量发行;全流通;套现中图分类号飚 3o.91文献标识码A 文章编号1005913X(2004)100012021999 年 l2 月,中国首先在嘉陵和黔轮胎两家通过配售方式进行国有股减持试点,拉开了大规模国有股减持的序幕.幻 1 年一 2OO2 年,国有股减持从减持国有股筹集社会保障资金管理暂行办法(以下简称暂行办法)的出台开始,到“国有股减持方案阶段性成果“的被迫暂停 ,多种方案的选择最终都陷入了困境,不仅没有达到政府预期的目标,反而出现了与政府进行减持的初衷大相径庭的结果股市暴跌,股民损失惨重.这样
3、的结果是出人意料的,但经过深思,可以发现此次的国有股减持无论从目的,方针,政策及-y-段的实施上 ,都存在很多不足.但国有股减持仍需继续,关键是吸取经验教训,寻找更正确的方案和途径,以更完善的法律程序保证其实施,以确保国有股减持的最终成功.一,国有股减持陷入困境的原因分析(一)国有股减持目的失当此次的国有股减持将目的定为:筹集社会保障资金.在此目的的驱使下,国有股减持过程中,国有股股东大量地在股市上套现,将中国股市上本已稀缺的现金资源大量抽走,造成股市上供给与需求失衡,最终使股市猛跌,并造成重大损失.究其原因,是没有处理好国有股减持的近期目标和长远意义的关系.国有股减持作为一项宏观经济政策,不
4、仅可以优化国有经济结构,解决中国股市中长期困扰的国有股“一股独大 “问题,而且有助于改善国有企业治理结构,实现中国证券市场健康,有序发展,进而优化整个市场经济结构,促进市场经济建设的发展.这是国有股减持的长远意义.就近期而言,中国现阶段正处于改革的关键时期,政府负债已达到相当高的水平,而清理重组金融系统的不良资产,补充社会保障基金的不足,对下岗人员提供最低生活保障等等,都需国家投入大量资金,指望凭财政发债来应付这些需要已不大可能,所以,通过国有股减持,用股权变现收入来解决上述问题的确是一种出路.筹集社保基金正是国有股减持的近期目标之一.但此次的国有股减持,似乎过于关注筹资这个近期目标,而忽略了
5、其对中4DI!证券市场及中国市场经济的长远意义.(二)行政机关身份的双重性导致行政权力滥用暂行办法第 3 条规定:国务院统一行使国有股所有权.可见,行政机关既是方案的制订者和执行者,又是国有股的所有者既卖方,集民事主体和行政主体于一身.此种双重地位容易使行政机关滥用行政权力,忽略其在市场中应与买方平等的卖方地位,仅以行政主体的上位角色出现.此次国有股减持中,有些部门正是利用对一级市场股票发行的控制权,高价捆绑出售股份,损害了买方特别是中/1,投资者的利益.(三)在立法上存在缺陷暂行办法只规定“减持国有股原则上采取市场定价方式“,但对具体的定价方法却未作明确规定.由于定价规则的不可操作性,很多行
6、政机关纷纷用自己的行政权力,用便函的形式批准一些上市公司中的国有股以市场流通股的价格强行捆绑销售,且整个过程都处于封锁状态之中,违反了证券法中的信息披露的规定.暂行办法中:“股份有限公司设立未满三年的,拟出售的国有股通过划拨方式由全国社保基金理事会持有,并由其委托公司在公开募集时一次或分次出售“的规定也与公司法“发起人持有的本公司股份 ,自公司成立之日起三年内不得转让“的规定不符 .国有股减持暂时告一段落了,但是否能就此停滞不前呢?事实表明 ,巨额的占股市总股本约三分之二的非流通的国有股及法人股仍是中国股票乃至证券市场健康发展的桎梏,而且由于上市公司新发行的股票中非流通股仍占绝对比重,股票发行
7、量越增加,非流通股的比重和数量也越大,继续发行这种分裂型的股票,就是继续延续错误,因此,国有股减持仍势在必行.二,国有股减持的对策探讨(一)国有股减持当前目标 :“流通“而非“ 减持“2002 年 1 月,国务院发展研究中心组织召开“国有股减持方案专家评议会“, 国务院发展研究中心主任陈清泰指出:“国有股的减持与非流通股的2004 年第 JD 期妲豁NoRTHERNECONoMANDTRADE 改革探索流通并非一码事,解决上市公司非流通股的流通性问题,是我国证券市场当前的重要任务“,全流通方案的提出,超出了设计者们开始时利用国有股进行套现的狭窄思路,符合市场大多数参与者的利益,对中国证券市场的
8、改革也具有现实意义.因为国有股减持的思路筹资目的太明显,必将引起国有股东在股市的大量圈钱,套现,大量国有股在股市上突然涌现后,必然导致供远远过于求,于是股价狂跌,最终造成股市的崩溃.所以,目前应把减持的思路抛开,妥善解决非流通股的全流通问题.但全流通问题不仅涉及到 2400 多亿的国家股,而且涉及到 658 家企业的 917 亿股法人股.如果贸然行事,股市必遭重大打击.所以,必须认识到此项工作的复杂性,系统性及长期性.制订完善的配套措施,以确保国有股减持工作稳定,有序地进行.(二)实现全流通的关键 :可 “流通“而不可“套现 “实现全流通的关键就是斩断流通与套现的通道,国有股可流通,但不能在证
9、券市场上套现.只有这样才能在突然增加两倍的供应时,又不改变股市的供求平衡格局.可行的办法是非流通股可以流通,但不准套现退市,而是要换持其他股票特别是绩优股.股东抛出多少国有股就要同时在股市上购入相同比例的其他股票,这样就解决了非流通股争先套现离场获利,而股市由于供求失衡而股价暴跌的境况.当然,也要给非流通股持有者一定的现金持有比例,但要规定得低,不能超过市场的购买力.运用这种有限制的全流通方法,持股者会自愿选择持有绩优股而抛弃垃圾股,每个国有股股东的换股行为还能在客观上起到资源配置的作用,对倡导长期投资及加强上市公司转换机制等也有促进作用.而就社保基金而言,从国内外养老金的性质来看,近期社保基
10、金每年只需小额现金,它需要的更多的是可产生收益的资产.因此,社保基金更需以各类证券资产的形式长期持有,而非抛售变现.从这一现实出发,社保基金一定会成为证券市场上的长期投资者之一.因此,非流通股可流通不可套现的思路不仅可行,而且必行.(三)完善的立法保障国有股减持涉及巨额的国有资产所有权的转让,对我国经济和证券市场的走向都具有重大影响.因此,国有股减持应当慎之又慎,而关键就在于完善的立法保障,要先立法后减持.综观各国,西方发达国家政府大规模减持国有股之前,一般都先行立法.20 世纪 80 年代日本电信电话公社改为股份有限公司,就是依据日本电信电话株式会社法进行的.几乎同一时期,法国大规模的民营化
11、和国有股减持是依据 1986 年 78 月间颁布的民营化法律进行的,其中规定了民营化的对象,范围,方法和措施.90 年代的德国,意大利及东欧,中亚转轨经济国家也是先有立法,然后推出大规模的企业股份化,民营化和国有股减持.我国的国有股减持应当借鉴外国这一成功经验,先立法后减持.应当指出,这里所说的法是指狭义的法律,即由全国人大或全国人大常委会制定的法律.只有这样,国有股减持才能按照体现全民意志的法律和程序来进行.就目前来说,我国应制订完善的全流通的法律,以立法形式确立流通的组织体系,明确其对象,范围,方式和程序,并严格遵循立法程序,广泛听取公众意见,集思广益,公开,公正,谨慎地进行立法,做到程序
12、透明,法律法规完善.(四)借鉴其他国家成功的经验及模式中国的国有股减持还应借鉴其他国家的成功经验,仿照先进的模式精心设计安排.如法国模式和香港的盈富基金模式.80 年代法国政府建立了民营化领导机构即民营化委员会(后改为资产评估委员会),其职责是负责评价审定国有企业转让股份或资产价值及负责对民营化政策进行咨询等,并在政府内指定经济财政部负责有关民营化事务.待转让企业的评估报告由政府咨询银行以及企业咨询银行共同完成.同时受让方须经招标挑选,招标过程完全公开.财政部长有权选定向公众及机构公开推销股票的方式,并由其确定在公开销售过程中股票公开发行价格等事项,然后把他的决定递交民营化委员会,由委员会审查
13、其所确定的最低价值是否得以落实并公布关于转让具体方法的公报,最后进行转让认购.可见,法国国有股减持的实施由民营化委员会来具体操作,价值的评估由政府咨询银行和企业咨询银行共同完成,决策由财政部负责,整个设计权责清晰,体系透明.首先,由专业的评估机构所作的评估较为专业和公正;其次,兼顾了政府,企业和投资者的利益,较为公平.我国的国有股减持也应借鉴这一经验,明确评估主体,决策主体和操作主体,使股权转让的中介机构,审批机关和国家持股单位各司其职,各负其责.总之,在制订出科学合理的政策及方案后,还必须保证整个执行过程的权责清晰及程序透明,只有这样,才能确保国有股平稳“流通“, 最终达到“减持 “成功.参考文献1张忠军.经济法学教程 M.中共中央党校出版社,288299.2陆新之.非流通股六大弊病J.中国证券期货,2002,(8):36.3陆新之,国有股减持 :巨鲸和小鱼的搏弈 J.中国政券期货,2OO2,(8):10 一 l1.4甘培忠.国有股减持中的政府与市场J.法学家,2002,(4):89.5汪异明.国有股减持应立法先行N. 经济参考报,2001081.6李伯侨,何亦宝 .国有股减持的法律反思J.暨南(哲学版),2OO2,(4):57 62.7王开国,汪异明 .国外国有股减持的比较与借鉴J,金融与保险,2004,(10).责任编辑: 雄风.BIElANIGJlhGIM0
