1、股价崩盘风险、审计意见与审计师变更来自中国上市公司的经验证据 谢盛纹 陈黄悦 江西财经大学会计发展研究中心 摘 要： 以 2005-2014 年 A 股上市公司为样本, 考察股价崩盘风险对外部审计的影响。研究表明, 股价崩盘风险越高的公司, 当年被出具非标准审计意见的概率越高, 且下年越可能发生审计师变更 (1) 。进一步分析发现, 在下年未变更审计师的公司中, 股价崩盘风险越大, 其被出具非标准审计意见的概率仍然更高。此外, 分组回归结果显示, 非“四大”审计师较之“四大”审计师更易因客户股价崩盘风险而出具非标准审计意见或退出审计业务。本文的研究结果表明, 股价崩盘风险能被审计师识别, 并能
2、据此修正他们的风险判断。关键词： 股价崩盘风险; 审计契约; 审计意见; 审计师变更; 作者简介：谢盛纹, 男, 江西财经大学会计发展研究中心教授, 主要从事审计与公司治理研究;作者简介：陈黄悦, 女, 江西财经大学会计学院硕士生, 主要从事审计与公司治理研究。收稿日期：2017-05-26基金：国家自然科学基金项目 (71462014;71162010) Stock Price Crash Risk, Audit Opinion and Auditor ChangesEmpirical Envidence From Listed Companies of ChinaXIE Sheng-wen
3、 CHEN Huang-yue Center for Accounting Studies, Jiangxi University of Finance and Economics; Abstract： Using the sample of listed companies in Chinese A-share market from 2005 to 2014, this paper analyzes the impact of stock price crash risk on external audit.The results show that companies with high
4、er stock price crash risk have higher probability receiving an modified audit opinion or changing auditors in the next year.Additional test shows that companies who do not change auditors in the next year are still more likely to receive an modified audit opinion.In addition, the grouping regression
5、 results show that for those companies with higher stock price crash risk, non-Big Four auditors are more incline to issue an modified audit opinion or withdraw from audit engagements than Big Four auditors in the next year.The results of this study imply that auditors can identify stock price crash
6、 risk and accordingly revise their risk judgments.Keyword： stock price crash risk; audit engagement; audit opinion; auditor changes; Received： 2017-05-26一、引言股价崩盘风险 (stock price crash risk) 指市场指数或个股价格在短期内毫无先兆地急剧下挫以致发生暴跌的概率1, 这一极端风险因其破坏力强、牵涉面广, 被视为资本市场的一大痼疾。2013 年, “贵州茅台”在“三公消费”政令的影响下发生股价崩盘, 其市值在两天内蒸发
7、了 178 亿元;2016 年, “万科”因股权纷争而引发股价暴跌, 其市值蒸发超过 450 亿元自 1990 年股市发展至今, 此类现象已不胜枚举。股价崩盘不仅严重损害投资者的利益、摧毁其投资信心, 更会扰乱金融市场之秩序, 甚至威胁实体经济的发展, 引发整个社会的经济危机。鉴于其可能产生的负面影响之重大, 股价崩盘风险已然成为学界与业界持续关注的重要命题, 对其形成机理及经济后果进行研究探索亦极具必要性与现实意义。迄今, 国内外学者已对股价崩盘风险相关问题展开了多方面的实证研究。众学者从公司内部因素1-3、经理人个人特质4,5、外部环境等诸多层面出发6, 为这一风险之成因提供了各种精彩解释
8、。然而, 现有研究几乎皆致力于对股价崩盘风险的源头追溯, 而对其可能产生的经济后果却鲜有考虑, 与此相关的文献亦付之阙如。既然分析股价崩盘风险的成因有助于有关各方做好预防措施, 防患于未然, 那么, 深入剖析其经济后果及作用机制, 以使各界正视公司股价崩盘风险、及时做好应对措施应亦具同等重要的现实意义。鉴于此, 本文欲以外部审计为契入口, 为股价崩盘风险作用于资本市场的经济后果提供一定的经验证据。外部审计是资本市场信息披露质量的重要保证与治理机制, 其旨在审计师在充分了解公司内外部环境的基础上识别与评估公司重大错报风险, 为投资者提供有关公司披露可靠性的第三方确认。审计师的审计决策实为对公司内
9、外部存在的各式风险的综合判断的最终反映, 在很大程度上影响着投资者对公司的投资信心, 关系着整个资本市场的稳健运行。已有研究表明, 公司的诉讼风险7、声誉风险8、信息风险9等均会在一定程度上影响审计师的风险判断, 进而影响其审计决策, 那么, 作为资本市场极端风险的一种, 股价崩盘风险是否一样能被审计师识别, 并纳为其审计决策的重要考量因素?若能, 这一风险将对外部审计产生何种影响, 其影响是暂时的、短期的, 抑或具有一定的持续性?在事务所特征不同的审计师之间, 这一影响又是否存在差异?现有研究对上述问题皆尚未涉及, 基于此, 本文以 2005-2014 年 A 股非金融类上市公司为样本, 实
10、证检验股价崩盘风险对审计师相关决策之影响。研究发现, 股价崩盘风险越高的公司, 当年越可能被出具非标准审计意见, 且下年越可能发生审计师变更。进一步分析发现, 下年未发生审计师变更的公司仍会因其较高的股价崩盘风险而被出具非标准审计意见;非“四大”审计师较之“四大”审计师更易出于对客户公司股价崩盘风险的考虑而出具非标准审计意见或退出审计业务。本文可能的贡献在于:其一, 现有关于股价崩盘风险的研究大多侧重于对其形成机理的探析, 而本文以外部审计为契入口实证检验其经济后果, 开拓了股价崩盘风险研究之新方向, 亦为股价崩盘风险之于资本市场的经济后果提供了增量证据。其二, 尽管目前关于审计意见与审计师变
11、更之决定因素的研究已硕果颇丰, 但尚未有研究将视角置于股价崩盘风险这一资本市场极端风险, 探究其对审计意见与审计师变更的影响。本文对此做出的尝试性努力, 一方面深化了审计意见与审计师变更方面的研究, 另一方面, 贡献了股价崩盘风险这一新的审计风险预警指标。此外, 本文在衡量公司整体风险的基础上探究股价崩盘风险对审计师客户关系及审计师决策的影响, 亦为风险导向审计的应用提供了些许有益借鉴。二、文献回顾关于股价崩盘风险的研究可追溯于上世纪七十年代, 在历经几次全球市场的股价暴跌后, 众多学者开始找寻股价崩盘的特征, 并探究影响股价崩盘的深层次原因。直至当下, 关于股价崩盘风险成因的探究才渐趋成熟,
12、 并可大体归纳为两大假说“信息不对称假说”和“信息隐藏假说”。根据“信息不对称假说”, 公司管理者与外部利益相关者之间的信息不对称主要通过两种路径引发公司股价崩盘。一是, 信息不对称的存在会使利益相关者无法观测到企业的真实业绩, 从而引致其在作出投资决策时的“误断”或“无为”;二是, 信息不对称的存在大幅度地降低了股东发现并督促管理层放弃公司负净现值的投资项目的能力, 进而使公司实力被不良项目逐步蚕食, 加剧公司股价崩盘。已有大量研究立足于该假说从不同层面实证探究了股价崩盘风险的成因:从公司内部因素层面上看, 公司避税行为10、关系型交易11、社会责任的履行12、内部控制信息的披露1等均为股价
13、崩盘风险之诱因;从外部市场主体层面上看, 分析师的及时跟踪关注会在一定程度上缓解信息不对称, 降低公司未来崩盘风险13, 而分析师的乐观偏差则可能引发公司未来股价崩盘14。“信息隐藏假说”认为, 经理人出于个人薪酬、职业发展和声誉的考虑, 会选择暂时隐藏负面信息。而由于信息不对称的存在, 外部投资者无法感知到公司的真实盈余情况, 故公司股价也无法反映其真实价格。随着时间的推移, 当这些负面信息已无法继续隐藏 (或隐藏成本超过隐藏收益时) , 负面信息会集体释放, 进而导致股价暴跌, 直至崩盘15。亦有相当数量的学者立足于此假说从不同角度探究股价崩盘风险的成因。具体地, 就公司内部而言, 薪酬激
14、励和福利16都会抑制管理人披露负面消息, 从而加大股价崩盘风险;从公司外部监管机制角度看, 审计师行业专长17和媒体对上市公司的频繁报道18均会在不同程度上降低公司未来的股价崩盘风险;从外部环境来看, 若公司总部位于具有较高宗教信仰的国家, 其未来的股价崩盘风险也许会更低6;就管理者个人特征而言, 过度自信的高管易因对自身过分自信而坚持执行不良投资项目, 从而间接加大公司股价崩盘的可能性4;若高管性别为女性, 则公司未来将有更低的可能发生股价崩盘5。遗憾的是, 时至今日, 国内外学者对股价崩盘风险的探索在整体上尚停留于对其成因的分析, 而对其经济后果却缺乏关注。仅有极少数学者于近年开始就股价崩
15、盘风险之经济后果展开探索, 并得出股价崩盘风险会加快公司资本结构调整速度19、加大公司权益资本成本20等结论。然而, 上述研究亦未涉足外部审计领域。自现代风险导向审计模式确立以来, 对公司内外部各种风险的识别与评估成为审计师执行审计工作的重中之重, 公司风险因素对审计师决策的影响亦成为国内外学者开展审计相关问题研究所关注的一大焦点, 相应涌现一批针对公司各式风险与审计师决策之相关关系的研究。张俊瑞等 (2015) 发现, 审计师会将公司面临的法律风险纳为其出具审计结果的重要考量因素7。吕敏康等 (2015) 认为, 投资者关注带来的公司声誉风险可能会确认或加强审计师对公司风险的担忧, 进而加大
16、其出具非标意见的可能8。薄仙慧和吴联生 (2011) 则将视角置于公司信息风险, 发现信息风险亦能为审计师所识别, 进而影响其最终出具的审计结果9。可见, 在风险导向审计模式下, 审计师会充分考虑公司内外部相关风险, 并将其纳入到审计风险判断与审计决策中。尽管从现有文献看来, 公司风险因素与审计师决策的相关研究已相当丰富, 但作为资本市场极端风险之一的股价崩盘风险是否能够被审计师识别, 进而修正其风险判断, 仍是此类研究的一处盲点。这为我们提供了尝试解答这一问题的契机。综上可知, 国内外对于股价崩盘风险的研究大多聚焦于对其成因的分析, 而对其产生的经济后果却鲜有考虑, 更几乎未见将股价崩盘风险
17、作为审计风险的考量因素之一, 立足于外部审计视角探析股价崩盘风险之经济后果的相关研究。笔者认为, 纵然分析股价崩盘风险的成因可以帮助我们做好预防措施, 防患于未然, 但正视公司股价崩盘风险, 深入理解其经济后果及作用机理以做好应对措施 (或心理准备) 亦具有同等重要的意义。作为外部治理机制主体之一的会计师事务所, 遵循其执业规则, 在承接业务之前均须对新客户和老客户的可审性进行评估, 以确定是否接受该新客户或续约老客户以及接受 (或续约) 后的审计业务执行计划的具体编制。鉴于此, 我们欲从外部审计师视角研究股价崩盘风险的经济后果, 即在已有研究的基础上, 探析股价崩盘风险对审计师的判断与决策的
18、影响, 以期丰富有关领域的研究。三、理论分析与研究假设股价暴跌往往被公司外部利益相关者解读为公司业绩下降、经营状况不佳。即使股价崩盘的公司并非处于不利的经营状态, 利益相关者恐亦无法轻易透过股价崩盘的现象看到公司的“实相”, 而只能直观地通过财务报表数据和股价信息, 对其作出“业绩不佳”、“经营困难”等判断。他们的这个判断以及随后的态度与行动, 却实实在在地会反过来予以公司不利影响。比如, 公司债权人常常会依据股价下跌而怀疑公司状况不佳, 进而通过提高借贷门槛或要求公司提前清偿债务等方式提高债务成本, 以帮助自身寻求更佳的保障、最小化债务违约风险20;又如, 股价暴跌还可能会给公司造成短期的舆
19、论压力, 甚至损害公司声誉。此外, 剧烈的股价价格波动还会引致监管部门的特别关注, 从而加大对公司的监管力度, 甚至采取监管措施。这些情形都将直接或间接地提高公司的经营风险。现代风险导向审计的理念要求审计师在审计中考虑与评估报表的重大错报风险, 以将审计风险降低至可接受水平。报表重大错报风险来自被审计单位外部环境和内部控制, 通过评估重大错报风险, 审计师可以确定其具体的风险应对策略, 再通过设计与执行具体的审计程序来控制检查风险, 以最终将审计风险降至可接受的低水平。被审计单位的经营风险是审计师在评估重大错报风险时需予考虑的重要因素, 中国注册会计师审计准则第 1211 号了解被审计单位及其
20、环境并评估重大错报风险 (后文简称审计准则 1211 号) 明确指出, 多数经营风险最终都会产生财务后果, 从而影响财务报表。审计师应当根据被审计单位的具体情况考虑经营风险是否可能导致财务报表发生重大错报。如前所述, 股价崩盘的公司易被认定具有高的经营风险, 进而可能导致高水平的重大错报风险。对此, 审计师应该加大审计投入来降低检查风险, 以控制审计的总体风险。遗憾的是, 股价崩盘往往源自于信息不对称及信息隐藏, 其背后潜藏着的, 恰多为公司高层不可观测的机会主义行为, 而审计师及其设计与实施的审计程序实难捕捉这些不可观测的行为。因此, 仅加大审计投入恐难以将风险降低至可接受水平, 审计师还需
21、寻求其他途径以规避此风险。降低出具非标准审计意见的“门槛”即为其中之一21。根据审计保险假说, 审计活动除对上市公司财务报表起鉴证作用外, 还兼具风险转移功能。在此视角下, 审计意见作为外部审计活动的“最终产品”, 实质上成为审计师替财务报表的公允表达作出的承诺。审计师也由此成为依据已审财务报表作出投资决策的投资者遭受损失后的诉讼对象, 即常言的“深口袋”现象。不言而喻, 股价下跌越严重的公司, 越容易遭到投资者起诉要求弥补投资损失。审计师为规避此类诉讼风险, 免受潜在责任带来的声誉与经济损失, 在出具审计意见时往往会从严把关, 这也间接地增加了出具非标准意见的可能性。另外, 出具非标准审计意
22、见, 为投资者就公司的不利状况提供事前提醒, 也有助于审计师在未来可能的诉讼中挽回其不利地位。因此, 有理由推测, 对于股价崩盘风险高的公司, 审计师更倾向于出具非标准审计意见。据此提出本文假设一。H1 限定其他条件不变, 股价崩盘风险高的公司, 当年被出具非标准审计意见的概率更高。若加大审计投入、出具非标准审计意见仍不足以将客户审计风险降低至可接受水平, 审计师可能还会考虑退出审计业务以规避风险。同样出于对诉讼风险及“深口袋”的考虑, 对于股价暴跌的公司, 审计师可能会主动解约, 以保全自身利益。此外, 我国注册会计师执业准则质量控制准则第 5101 号规定, 审计师决定承接或保持审计业务前
23、, 必须评估客户公司管理层的道德诚信。如果管理层的道德诚信存在瑕疵, 审计师应当考虑执行额外的审计程序, 降低检查风险;如果通过增加审计程序不能有效地降低审计风险, 审计师应当终止审计业务。而缘起高管故意隐匿私有负面消息的股价崩盘, 则很可能被审计师视作高管道德存在瑕疵的信号, 从而促使其作出退出审计业务的决定。另一方面, 股价崩盘风险高的公司亦有动机主动变更审计师。据审计准则 1211号的应用指南可知, 公司内外部利益相关者常常衡量和评价公司的财务业绩。无论是内部的还是外部的业绩衡量, 都会对被审计单位产生压力, 这些压力反过来可能促使管理层采取措施改善经营业绩或歪曲财务报表。如前所述, 股
24、价崩盘易招致公司外部利益相关者对公司的业绩及经营风险的衡量, 甚至带来监管部门的特别关注。这些都将对公司形成压力, 进而促使公司管理层采取种种手段操纵利润、粉饰报表。而此类有悖财务报表公允表达的行为, 极有可能引发被审计单位与审计师间的冲突, 致使审计契约关系破裂21。为达到掩盖其不端行为、更顺利地操纵报表等相关目的, 管理层有强烈动机变更审计师。对此, 已有大量研究提供了经验支持。如 Schwarz 和 Menon (1985) 22发现财务困境公司有更强的盈余管理动机, 进而更大的可能性通过变更会计师事务所来掩盖其粉饰利润之行为;王善平等 (2014) 23认为经营不善的上市公司为免遭退市
25、处理, 有更为迫切的操纵利润之心, 从而更有可能变更事务所以免经其粉饰后的利润之“质量”受现任审计师质疑。综上可知, 就股价崩盘风险高的公司而言, 无论是审计师还是被审计单位, 都有动机终止现有的审计契约。鉴于此, 提出本文假设二。H2 限定其他条件不变, 股价崩盘风险高的公司, 下一年发生审计师变更的概率更高。四、研究设计(一) 关键变量的衡量借鉴 Chen 等 (2001) 24、Kim 等 (2011a, 2011b) 2,16等相关研究, 本文选取负收益偏态系数 (NCSKEW) 和收益上下波动比率 (DUVOL) 两种指标来衡量公司的股价崩盘风险, 方法如下。首先, 按年度用个股 i
26、 的周收益数据进行如下回归其中, R i, t为个股票 i 在第 t 周考虑现金红利再投资的收益率;R m, t为 A 股所有股票在第 t 周以流通市值加权的平均收益率。本文将市场周收益率的前后两期数据加入模型 (1) 中。其次, 利用模型 (1) 的回归残差, 构建股票 i 在第 t 周的特有收益率, 公式为再次, 基于 Wi, t构造下列两个变量1. 负收益偏态系数 NCSKEW其中, n 为股票 i 当期的交易周数。NC-SKE 越大, 说明崩盘风险越大。2. 收益上下波动比率 DUVOL其中, n u (nd) 为 i 股票的周特有收益 Wi, t高于 (低于) 年平均周特有收益 Wi
27、的周数。DUVOL 越大, 即崩盘风险越大。(二) 研究模型和变量定义为检验本文假设, 借鉴吕敏康等 (2015) 8、谢盛纹等 (2016) 25等相关研究, 分别构建模型 (5) 和模型 (6) 来检验前文假设, 变量的具体定义如表 1所示。其中, 模型中的 CRASHi, t为年度 t 公司 i 的股价崩盘风险 (以收益负偏态系数 NCSKEW 和收益上下波动比率 DUVOL 衡量) 。表 1 变量定义表 下载原表 表 1 变量定义表 下载原表 (三) 样本选择和数据来源鉴于我国央企 2004 年起强制性实施事务所轮换制度, 并考虑相关数据的可获得性与完整性, 本文选取 2005-201
28、4 年间 A 股上市公司作为初选样本, 探究股价崩盘风险对下年审计意见及审计师变更的影响, 并按如下顺序进行了样本筛选: (1) 参照 Jin 和 Myers (2006) 13, 在计算股价崩盘风险时, 将年交易周数少于 30 周的观察值予以剔除; (2) 剔除金融行业上市公司; (3) 剔除股票名称前被冠以 ST 或 PT 的公司; (4) 剔除缺失主要财务数据的公司; (5) 剔除因“事务所轮换制度”导致变更会计师事务所的公司; (6) 剔除无法识别其事务所变更情况的公司。最终获得考察审计意见的有效观测值 14 343 个, 事务所变更的有效观测值 13 141 个。本文研究数据主要来源
29、于国泰安 CSMAR 数据库, 事务所变更数据是手工摘自上市公司年报, 并与数据库相关信息比对、校验后的结果。此外, 本文对所有连续变量进行 1%与 99%分位 Winsorize 处理, 以防极端值使本文的结果有失偏颇。五、实证分析(一) 描述性统计与相关性分析表 2Panel A 与 Panel B 分别列示了假设一与假设二之相关变量的描述性统计。从主要解释变量的数值上看, 股价崩盘风险指标 NC-SKEWi, t和 DUVOLi, t的均值分别为-0.270 和-0.190, 标准差分别为 0.640 和 0.470, 与已有研究10的结果差别不大。表 3 列示了主要变量的相关系数。由此
30、表数据可知, 股价崩盘风险的两个主要度量指标与审计意见和审计师变更都正相关, 且都在 1%水平下显著, 这初步验证了上文假设, 即股价崩盘风险能为审计师识别, 并将其作为审计决策的一项重要考量因素, 据以修正其审计风险判断。表 2 描述性统计 下载原表 表 3 Spearman 相关系数表 下载原表 表 3 Spearman 相关系数表 下载原表 (二) 多元回归分析表 4 前两列列示的是假设一的检验模型 (5) 的回归结果, 该模型检验的是股价崩盘风险与当年审计意见的关系。结果显示 NCSKEWi, t和 DUVOLii, t的回归系数分别为 0.187 和 0.325, 且都至少在 5%水
31、平下显著, 表明股价崩盘风险高的公司当年被出具非标准审计意见的概率更高, 本文假设一得以验证。表 5 前两列列示的是假设二的检验模型 (6) 的回归结果, 该模型检验的是股价崩盘风险与下一年是否发生审计师变更的联系。结果显示 NCSKEWi, t和 DUVOLi, t的回归系数分别为 0.130 和 0.187, 且都在 5%水平下显著, 表明股价崩盘风险高的公司下一年发生审计师变更的概率也更高, 本文假设二得以验证。表 4 假设一回归结果 下载原表 表 4 假设一回归结果 下载原表 表 5 假设二回归结果 下载原表 表 5 假设二回归结果 下载原表 六、进一步分析(一) 股价崩盘风险之影响的
32、持续性前文检验结果已表明, 审计师能够识别被审计单位的股价崩盘风险, 并据以修正其审计风险判断, 具体表现为更易在当年出具非标准审计意见及在下年退出审计业务。那么, 倘若审计师在下年并未退出审计业务, 是否也仍会出于对上年被审计单位股价崩盘风险的考虑, 继续出具非标准审计意见?也即是, 股价崩盘风险对审计师之审计决策的负面影响, 是否会延续至下一年?对此, 我们将样本限定于下年未发生审计师变更的公司年观察值, 并以下年审计意见替换当年审计意见作为被解释变量, 对假设一重新进行回归分析, 回归结果报告于表6。结果显示, 股价崩盘风险与下年非标意见的出具仍有显著正相关关系。这不仅印证了前文的结论股
33、价崩盘风险对外部审计具有负面影响, 更进一步表明, 股价崩盘风险的负面影响具有一定的持续性。表 6 进一步分析 (一) 回归结果 下载原表 表 6 进一步分析 (一) 回归结果 下载原表 (二) 事务所特征差异引致的审计师决策的差异性为更深入探究股价崩盘风险与审计师决策之间的关系, 我们进一步将全样本分为“四大”组和非“四大”组, 以检验针对客户的股价崩盘风险, 审计师的决策是否会因其所在事务所特征不同而有所不同。DeAngelo (1981) 26认为, “四大”与非“四大”的行为特征不同。已有研究表明, 在外部风险应对方面, 来自“四大”的审计师有更高的职业素养、更强的能力对风险点进行有针
34、对性的测试, 将风险控制在可容忍范围内, 从而在作出审计决策时也更为自信;而非“四大”审计师则因其经验相对欠缺、抵御风险能力相对较弱, 即便采取了风险应对措施, 在作出审计决策时也没有足够的信心剔除外部风险因素的影响8。据此, 可以猜想, 股价崩盘风险对非“四大”审计师决策的影响相对于“四大”审计师可能更为显著。表 7 和表 8 分别报告了假设一和假设二的分组回归结果。回归结果显示, 股价崩盘风险的主要度量指标与替代度量指标在非“四大”组几乎均显著为正, 而在“四大”组却并不显著。表明对于股价崩盘风险高的客户, 非“四大”审计师较之“四大”审计师更易出具非标准审计意见或退出审计业务。这证实了笔者的猜想即相对于“四大”审计师, 股价崩盘风险对非“四大”审计师决策的影响更为显著。但这并不意味着“四大”的审计师不能识别客户的股价崩盘风险并据此修正其风险判断, 而更可能是“四大”审计师相信自己通过他们的审计努力控制了该风险, 从而有较强的信心作出相对乐观的审计决策。相比之下, 非“四大”审计师则没有足够信心认为已经剔除了股价崩盘风险的影响, 仍将对股价崩盘风险的考虑纳入到审计决策中。
