1、 分类号： F270 密 级： 公开U D C： 学校代码： 10127硕士学位论文论文题目：基于财务视角的内蒙古资源型上市公司可持续增长研究英文题目：Research of Sustainable Growth onListed companies of Resource-basedCities in Inner Mongolia on theFinancial Perspective学位类别：管理学硕士研究生姓名：马肖驰学科(领域 )名称：企 业管理指导教师：苏利平协助指导教师：学号：201102231职称：教授职称：2014年 5月 28日内蒙古科技大学硕士学位论文I内蒙古科技大学硕士学
2、位论文摘要资源是国民经济发展的基础，是国民生产中不可或缺的原始材料。从资源类型的角度进行分类，可将内蒙古资源型上市公司分为煤炭型、有色冶金型、黑色冶金型、生物资源型、石油化工型五大类。党中央在十八届三中全会上，把“保护稀有资源，淘汰落后产能、推进产业链延伸”作为“ 十二五”期间产业规划的重中之重。资源型上市公司作为上市公司的“领头羊” ，更应该利用其丰富的融资渠道、开阔的市场空间、完善的体制优势，推动资源型公司的产业化进程。与内蒙古自治区整体上市公司相比，尽管内蒙古资源型上市公司在数量上占有相当的优势，包钢股份、包钢稀土等个别公司也是行业中的标杆企业，但内蒙古资源型上市公司整体经营业绩较低，经
3、营风险偏高，存在投资过度现象，严重影响其市场竞争力和可持续增长能力。财务可持续增长理论强调企业的增长速度与财务资源的协调配合、统筹规划，是企业实现可持续增长的保障。其中最为经典的是希金斯的财务可持续增长理论，希金斯在企业的经营效率和财务政策保持不变的情况下给出了可持续增长经典模型，并通过对资产的划分得出了含通货膨胀的可持续增长模型。但模型并未对负债细分并进一步研究其受通胀的影响。本文以希金斯含通货膨胀的财务可持续增长模型为基础，对负债进行细分并考虑其受通胀的影响，改进了企业财务可持续增长模型；通过逐项提高改进后可持续增长模型中的财务指标，探究了各项财务指标与可持续增长率的关系及其对财务可持续增
4、长率的影响程度；利用 SPSS18.0统计软件对内蒙古15家资源型上市公司2007-2012年的财务可持续增长状况进行了实证分析，通过威尔科克森带符号等级检验方法，分析了内蒙古资源型上市公司是否实现了可持续增长；通过因子分析方法，将 14项财务指标按共线性强弱分成盈利能力、成长能力、偿债能力、营运能力四大类；通过逐步回归方法，得出四类能力指标对可持续增长率的影响强度；最后结合内蒙古资源型上市公司现状及改进的财务可持续增长模型，提出了企业实现财务可持续增长的建议。关键词：内蒙古资源型上市公司；可持续增长；模型改进；实证分析II内蒙古科技大学硕士学位论文AbstractResources are
5、the foundation of national economic development.In view of resources,resource-based listed companies in Inner Mongolia can be divided into coal-based listedcompanies, nonferrous metals listed companies,ferrous metallurgylisted companies,biological resourceslisted companies, listed petrochemical comp
6、anies.On thethird plenarysession of the 18th party central committee, protection of rare resources, elimination ofoutdated industrial capacity and extension of industrial chain are decidedas the key point ofindustry planning during the 12th Five-Year Plan period. Resource-basedlistedcorporationsas t
7、he leader in listed companies, should use its abundant financingchannels, broad market space,perfect system to industrializationpromote theprocess.Although Resource-based listed companies in Inner Mongolia AutonomousRegion have the considerable advantage in number, the problems of the low collective
8、operating performance, the high operating risk and excessive investmentseriously affectthe market competitiveness and the sustainable growth ability.The theory of financial sustainable growth as the safeguardof sustainable growth ofenterprisesemphasizes the coordination and overall planning between
9、the growth rateand the financial resources of enterprises. The most classical theory is Higgins financialsustainable growth theory. Higgins put forward the classical sustainable growthmodelwhile the enterprises operating efficiency and financial policy remain unchanged, and putforward the sustainabl
10、e growth model containing inflationthrough the division of assets thatthe model does not make the subdivision of debt and the further research.The researchbased on Higgins Financial sustainable growth model containing inflation,improves the financial sustainable growth model by making the subdivisio
11、n of debt andconsidering the influence of inflation to the debt. By means of improving the financialindicators of the improved sustainable growth model, the research explores the relationshipbetween the financial indicators and the sustainable growth rate and the impact of theimproved financial indi
12、cators to the financial sustainable growth rate.The financialsustainable growth situations of 15 resource-based listed companiesin Inner MongoliafromIII内蒙古科技大学硕士学位论文2007 to 2012 makethe empirical analysis by using the statistical software SPSS18.0. ByWilcock Sen signed rank test, the implementation
13、of sustainable growthof the InnerMongolia resource-based listed companies is analyzed. Through the method of factoranalysis, 14 financial indicators according to the collinearity degree are divided into theindicators of profit ability, the indicators of growth ability, the indicators of debt payinga
14、bility, the indicators of operating ability,asset-liability ratio. Through thestepwiseregressionanalysis method, the impact of the four kinds of financial indexes on sustainable growth rateis obtained.Finally, make suggestions to the sustainable growth of Inner Mongoliaresource-based listed companie
15、s.Key Words：Resource-based Listed Companies in Inner Mongolia；SustainableGrowth； Improvement of the Model；Empirical AnalysisIV内蒙古科技大学硕士学位论文目录摘要. IAbstract.II引言 11绪论. 11.11.21.31.41.5研究背景 1研究目的及意义. 1研究内容 2研究方法 3研究方案与拟解决的问题. 31.5.1研究方案 31.5.2研究拟解决的问题. 4文献综述 51.6.1国外研究文献综述. 51.6.2国内研究文献综述101.62分析及改进希金斯
16、财务可持续增长模型.172.1希金斯财务可持续增长模型回顾172.2对希金斯财务可持续增长模型的改进.192.3各项指标对改进后可持续增长模型确定的增长率影响强度分析.212.4改进的财务可持续增长模型在内蒙古资源型上市公司应用的意义.223内蒙古资源型上市公司发展现状与特征.243.1内蒙古资源型上市公司发展过程243.2内蒙古资源型上市公司地域分布特征和按资源类型分类253.2.1内蒙古资源型上市公司按所在城市分类分析.253.2.2内蒙古资源型上市公司按资源类型分类分析.264内蒙古资源型上市公司可持续增长实证分析.28- 1 -内蒙古科技大学硕士学位论文4.1实证研究方法概述.284.
17、1.1威尔科克森带符号等级检验原理概述.284.1.2因子分析原理概述.294.1.3回归分析原理概述.334.2内蒙古资源型上市公司实证分析样本选取及数据来源354.3内蒙古资源型上市可持续增长实证分析结果.364.3.1威尔科克森带符号等级检验分析结果.364.3.2财务指标因子分析结果.384.3.3可持续增长与主成分的回归分析结论.455研究结论及参考建议.485.1研究结论.485.2参考建议.49参考文献50附录 A 2007-2012年内蒙古资源型上市公司财务指标列示53在学研究成果58致谢.59- 2 -内蒙古科技大学硕士学位论文引言1绪论本章主要介绍了本研究的研究背景、研究目
18、的及意义、研究方法、研究拟解决的问题，阐述和总结了国内外研究现状，并给出了本研究的主要研究内容。1.1研究背景资源是内蒙古经济发展的基础和经济增长的主要推动力。资源型企业，特别是资源型上市公司在拉动内蒙古经济、推动城市发展等方面起了非常重要的作用。 2011年 7月，党中央在国发201121号文件“ 国务院关于进一步促进内蒙古经济社会又好又快发展的若干意见” 中指出：内蒙古位于我国北部边疆，是我国区域自治制度的发源地，煤炭、有色金属、稀土、生物等资源丰富，发展潜力巨大，生态区位独特，在全国经济发展和边疆稳定繁荣大局中具有重要战略地位。2002年内蒙古第一次在全国各省 GDP增速排名中名列第一，
19、增速高达 13.2% ，在此后的十年中，内蒙古经济仍然保持着较高较快的增长速度，这与内蒙古丰富且多样的资源有着密不可分的关系，据内蒙古新闻网报道：内蒙古的地下矿藏富集,已发现的有 120多种,探明储量的 78种。其中有 42种矿储量居全国前 10位，22种列前 3位,7种居全国之首，煤炭的累计探明储量 2400亿吨,占全国探明储量的 25以上，居全国第二位。全国 11片草原，内蒙古有 5片，有呼伦贝尔草原、锡林郭勒草原、科尔沁草原、乌兰察布草原、鄂尔多斯草原。全区草地总面积 7880万公顷，占全国草地面积的 22%，位居全国首位。截止 2012年底，内蒙古上市公司总市值为 2975.24亿元，
20、内蒙古资源型上市公司有 16家，总市值 2165.43亿元，占内蒙古上市公司总市值的 72.78%。可见内蒙古资源型上市公司在内蒙古经济发展中具有举足轻重的地位，但是内蒙古资源型上市公司也存在着增速不稳定的情况，多数公司存在超速增长、过度投资、过度开发利用资源等问题，这些都会影响和制约内蒙古资源型上市公司乃至内蒙古经济的持续健康发展。鉴于此，本文立足财务视角对内蒙古资源型上市的可持续增长问题进行研究。1.2研究目的及意义（1）将可持续增长理论研究细化并应用到内蒙古资源型上市公司领域本文在借助希金斯的财务可持续增长理论及模型的基础上，进一步分析了通货膨- 1 -内蒙古科技大学硕士学位论文胀对负债
21、影响，对模型进行了改进，并利用改进后的模型对内蒙古资源型上市公司的可持续增长率进行测算，在此基础上展开对内蒙古资源型上市公司可持续增长问题的研究。（2）为内蒙古资源型上市公司提高效益实现可持续增长提供决策参考本研究针对内蒙古资源型上市公司的区域分布特点，利用改进的希金斯含通货膨胀的可持续增长模型，力求寻找影响内蒙古资源型上市公司财务可持续增长率的因素及其对可持续增长的影响强度，促进其建立恰当、科学、合理的企业可持续增长体系，并进一步提高经济效益和实现可持续发展提供决策参考。（3）服务资源集中地区经济的可持续发展内蒙古自治区资源丰富，矿藏密集，资源是其经济发展的重要支撑。研究内蒙古资源型上市公司
22、可持续增长不仅有助于这些公司本身的增长和发展，对提升内蒙古地区经济的整体实力、水平及管理经验也意义非凡，有助于带动和推动内蒙古经济的可持续发展。1.3研究内容（1）本文通过对可持续增长相关文献进行梳理，以希金斯含通货膨胀的财务可持续增长模型为基础，通过考虑负债受到通货膨胀的影响，对模型进行了改进，旨在使模型更加切合实际。并通过逐项提高模型中的相关财务指标，分析各项指标对可持续增长率的影响强度，寻求有效的提高可持续增长率方法，使企业实现高质量增长。（2）以改进的含通货膨胀的可持续增长模型为基础，计算内蒙古资源型上市公司的可持续增长率，通过威尔科克森带符号等级检验的数理统计方法，检验内蒙古资源型上
23、市公司是否实现了可持续增长。分析内蒙古资源型上市公司的增长状况，如果未实现可持续增长，判断公司是否存在过度增长或是缓慢增长现象，并深刻剖析内蒙古资源型上市公司形成这两种情况的原因。（3）利用“同花 顺” 软件对 内蒙古资源型上市公司 2007-2012年连续六年的 14个财务指标的数据进行收集整理，利用 SPSS18.0软件对收集的数据进行数理分析，通过因子分析统计方法，将收集的 14个财务指标归类为盈利能力、营运能力、偿债能力和发展能力四类指标，通过多元线性回归分析中的逐步回归方法，分析内蒙古资源型上市公司的盈利能力、营运能力、偿债能力、发展能力与可持续增长能力的相关性，进一步分析哪些能力对
24、可持续增长能力影响强度较高，哪些能力影响强度较低。- 2 -内蒙古科技大学硕士学位论文（4）根据实证分析得出的结论，结合内蒙古资源型上市公司实际情况，针对性的提出促进内蒙古资源型上市公司可持续增长的对策和建议。1.4研究方法本文采用理论分析与实证分析相结合的研究方法，力求能够准确、全面的分析内蒙古资源型上市公司可持续增长问题。在理论分析方面，本文采用文献分析法，对可持续增长理论进行分析；在实证分析方面，本文采用了威尔科克森带符号等级检验法、因子分析法、多元线性回归分析法，结合呼、包、鄂三市的部分资源型上市公司实地调研数据和信息，从财务视角深入探究了内蒙古资源型上市公司可持续增长状况。（1）文献
25、分析法：利用中国知网 springer 检索和图书馆 藏书、文献、网络资源寻找与财务可持续增长理论相关的资料，对检索出的文章从国内与国外两方面进行详细梳理。针对国外研究，主要精读了早期可持续增长理论研究和模型构建两方面的文献；针对国内研究，主要精读了国内知名学者对理论的拓展和实证分析方面的文献，知晓与本文相关理论发展的现状和实证分析的研究方法。（2）数理统计分析方法：运用威尔科克森带符号等级检验对数据进行分析，威尔科克森带符号等级检验分析可持续增长率与实际增长率的图形走向是否一致。运用因子分析方法将财务指标进行分类，消除财务指标之间的内部相关性，然后利用多元线性回归分析中的逐步回归方法，观察可
26、持续增长率与财务指标之间的关系。（3）调研分析法：去呼、包、鄂三市的部分资源型上市公司进行实地调研，获取第一手财务资料及非财务信息，为更好的理解和研究内蒙古资源型上市公司的可持续增长情况提供有力支撑。1.5研究方案与拟解决的问题1.5.1研究方案- 3 -内蒙古科技大学硕士学位论文基于财务视角的内蒙古资源型上市公司可持续增长研究问题提出文献综述理论分析实证分析研究目的及意义研究背景国外文献国内文献综合分析数据整理早期理论研究近代模型研究影响因素分析威尔克克森检验理论研究实证研究模型改进研究方法因子分析回归分析文章结论及建议 分析结果图 1.1研究路线框架1.5.2研究拟解决的问题（1）改进希金
27、斯可持续增长模型并实例分析相关指标对可持续增长率的影响本文在希金斯含通货膨胀可持续增长模型的基础上，对企业负债部分根据通货膨胀的影响程度进行了重新划分，根据相关理论并结合内蒙古资源型上市公司的实际情况，认为长期负债不受到通货膨胀的影响，流动负债受到通货膨胀的影响，经过推导得出了考虑负债受通货膨胀影响的可持续增长模型，通过逐项提高模型中财务指标的方法，分析各项财务指标对可持续增长的影响情况。（2）分析判断内蒙古资源型上市公司的可持续增长状况本文将内蒙古资源型上市公司依据上市时间进行归集，回顾了内蒙古资源型上市公司发展历程。从内蒙古资源型上市公司的区域分布特征和资源类型分类特点两方面对内蒙古资源型
28、上市公司进行了描述性分析，分析了内蒙古资源型上市公司与内蒙古- 4 -内蒙古科技大学硕士学位论文经济整体间的相关性和相关程度，用威尔科克森带符号等级检验验证了内蒙古资源型上市公司是否实现了可持续增长及其可持续增长状况。（3）用因子分析法和多元线性回归方法从财务视角分析影响内蒙古资源型上市公司可持续增长的因素及二者的相关性利用因子分析方法将相关财务指标进行归类，消除财务指标之间的内部相关性。利用归类后的财务指标，采用多元线性回归方法研究可持续增长率与财务指标之间的关系，并对可持续增长率与财务指标之间的影响强度进行分析。（4）得出研究结论，并针对性的提出对策建议通过多元线性回归分析观察哪些财务指标
29、对财务可持续增长影响强度较高，结合内蒙古资源型上市公司特点，提出针对性建议。1.6文献综述1.6.1国外研究文献综述（1）国外可持续增长理论研究20世纪 70年代以来，可持续增长理论在不断发展和完善。学术界在初期只做了定性的分析，没有建立相关数学模型。后来学者们引入了模型分析，对研究结论的信度和效度都产生了一定影响，特别是 1977年美国财务学家罗伯特 希金斯（RobertHiggins）提出的可持续增长模型，他的可持续增长模型对一定条件下公司的增长速度受经营水平、财务资源、政策的制约关系进行了描述，是制定销售增长率目标的有效方法，已被许多公司广泛应用，为现代可持续增长理论的研究开创了先河。E
30、dith Penrose (1959)年最早提出了制约企业发展的因素，在其著作企业增长理论中，全方位、多角度的阐述了企业可持续发展中会遇到的问题，强调了在企业生产过程中，最重要的是能开拓市场、增加企业产能的相关理论，也就是说要努力提高销售收入和销售净利率，尽管不够全面，但是为企业可持续增长奠定了理论基础和研究方向1。Peters和 Waterman（1984）在“追求卓越”中把企业 的可持续发展作为研究对象，并且取得了显著的成绩，他认为企业的领导能力是企业能否实现可持续发展的关键，而且这种影响占主导地位。他以七十五家大型公司为样本进行分析，其中包括零售业、生产制造业、信息通讯业、交通运输业、食
31、品加工业等诸多行业，研究结果表明：尽- 5 -内蒙古科技大学硕士学位论文管公司从事的行业千差万别，但如果能够保持长久的繁荣，持续的增长，就具有相通的八大属性，即崇尚行动、贴近顾客、自主创新、以人促产、价值驱动、不离本行、精兵简政、兼容并济，这八大属性从管理行为角度对企业的可持续增长提出了建议2。Ariede geus（1997）在其著作有生命力的公司 中表示：从企业发展战略角度分析，企业在不同的成长周期应该有不同的战略目标，只有制定出合理的战略目标，并严格执行，企业才会有长远的发展，进而实现可持续增长，所以合理的战略目标是实现可持续增长的基础3。John.M (1997)认为经济的高速增长是维
32、持公司可持续增长的前提，只有符合经济发展规律的增长，才是有效的增长，有效的增长也为可持续增长提供前提条件，所以大力发展经济，提高可持续增长是社会进步，经济快速发展的前提，可持续增长与经济发展相辅相成4。Elkington (1998)从三个方面对企业的可持续发展提出了要求，他认为可持续增长的前提条件是对社会的经济繁荣做出贡献，作为社会经济发展的基础，企业承担着推动发展的责任，应该为经济可持续发展奠定基础。企业的可持续发展应该注意生态环境，注重增长的质量，在推进经济发展的同时，保护生态环境。企业的可持续发展要对社会做出贡献，只有通过可持续的利润增长提供可持续的社会福利、就业机会，才能持续的为社会
33、做出贡献5。Charan (1999)通过 CEO的失败经历展开研究，分析失 败的原因，得出企业在不考虑可持续增长率的情况下，公司的发展难以延续，在激烈的竞争下，必将走向衰退，甚至破产。重点强调了可持续增长在企业的战略中占有重要地位，企业如果不将可持续的增长理论提到发展战略中进行考虑，在激烈的竞争环境中必将失败6。Hill (2001)分析了企业可持续增长的现状，着重分析了出现增长过度和增长缓慢的原因，他是以希金斯的经典可持续增长模型为基础计算可持续增长率，通过实证分析，提出解决过度增长和缓慢增长的对策。希尔对行业也进行了分析，充分体现了模型的通用性与灵活性7。William (2002)借助
34、了企业的生命周期来研究可持续增长问题。在针对制造业进行分析中，他将产品生产流程的可持续性进行详细分析，并将生产流程的可持续性研究扩展到企业的可持续增长，认为在不同的生命周期采用不同的生产流程，会使企业的可持续增长得到提高，进而实现企业的战略目标；在针对服务业进行的分析中，由于提供产品的特殊性，他在结合人力资源的基础上，根据企业不同的生命周期采用不- 6 -内蒙古科技大学硕士学位论文同的激励方式，也会有效提高企业的利润，持续的壮大企业8。Jon Arild (2003)提出如下结论：他认为企业的可持续增长与自身的成长经历有关，不同的企业有自身特有的能力和隐性知识，这点是其他企业不能模仿的。企业在
35、发展的过程中受到经济环境和行业属性的影响，在长期的发展中会体现在企业的生产过程、制度设计等方面，这种隐性的知识在长久的发展中渗透到企业的成长过程中，对企业的可持续增长产生影响9。Orlitzky (2010)从社会的协作和金融行业的发展来分析可持续增长率，认为合理的社会分工和有序的资源配置都是实现可持续增长的前提条件，只有在社会分工合理的情况下，企业的可持续增长才能达到最大值，使社会高速发展。良好的金融环境也是实现企业可持续增长的基础，有效的控制通货膨胀能够提高企业的可持续增长率，从经济环境的角度对企业可持续增长进行了分析 10 。Jenkins (2011)对企业的可持续增长与相关利益人进行
36、研究，从企业发展战略目标和可能获得利益的相关利益人入手，分析了在企业高速增长的同时，会对企业相关利益人造成的影响。相关利益人的界定包括：同行业竞争对手、当地居民、当地政府、环保主义者等，认为只有在统筹规划相关利益分配的前提下，才能稳定的实现可持续增长11 。（2）国外可持续增长模型的分析学术界现有的可持续增长模型分为两大类，一类是从会计角度进行模型推导，代表人物有希金斯和范霍恩，希金斯的模型和范霍恩的静态模型具有相同的理论基础，只是表达方式存在区别，二者可以互相推导。范霍恩在静态的基础上推导出了动态的可持续增长模型，但由于直接将净利润视为现金流入有待考虑，计算不够准确等缺点，实用性较差。基于现
37、金流的可持续增长模型发展速度较快，代表人物有科雷和拉巴波特。二者都是从现金流量的角度推导可持续增长模型，尽管存在理论创新的优势，但都存在现金流量界定不准确的缺点。所以本文选用希金斯的可持续增长模型进行研究并加以改进。从会计口径建立的可持续增长模型希金斯和范霍恩从财务角度构建的可持续增长模型是学术界研究可持续增长的基石,他们所构建的模型基本理论保持一致，区别在于罗伯特希金斯认为可持续增长率是可以实现的，而詹姆斯.范霍恩将其定义为目标值，主要用于企业设定战略目标时的参考指标，另外希金斯的可持续增长模型是基于企业不进行外部融资的情况下进- 7 -内蒙古科技大学硕士学位论文行推导，而范霍恩在希金斯的基
38、础上，又基于企业进行外部融资的情况下进行了模型的推导。他们的模型都是以会计恒等式为基础,认为销售的增长来源于资产，而资产的增长来源于负债和所有者权益，负债带有风险，所以所有者权益的增长才是销售增长的真正动力。两个模型都分析了企业发展的实质和量化了企业增长的速度，为以后的研究打下了坚实的基础。两个模型是建立在一系列假设条件上的,例如模型中的指标具有可获得性和一定时期的稳定性，以及企业的可持续经营和资本结构的稳定。尽管存在着过多和苛刻的假设条件，但他们的模型还是能够从揭示可持续增长的本质，探究企业成长的根源。两个模型在表达方式上存在差异，但只要通过公式推演，都肯定了可持续增长率是由股利支付率、偿债
39、比率、资产周转率、和销售净利率四个财务指标决定的12 。范霍恩的动态模型对不增发新股的条件进行放宽，将企业不进行外部融资定义为稳态模型，这种情况与希金斯的模型基本一致，将进行外部融资的情况定义为动态模型 13 。尽管两者的计算形式有所区别，但基本理论依据并未改变，下表1.1为希金斯与范霍恩的财务可持续增长模型的比较分析。经过对表 1.1中希金斯和范霍恩的模型进行深度对比分析，我们可以发现：二者都是要求公司在保证预期的盈利能力、营运能力，资本结构及股利支付率的前提条件下，通过留存收益和负债的平衡增长来支持资产的增长，进而利用资产的增长来支持销售的增长，达到企业基于财务视角可持续增长的最大值。范霍
40、恩静态模型继承了资产增长源于负债和股东权益的增加，增长的资产支持销售增长的理论，并认为销售的增长率反作用于资产，限制资产的盲目扩张，资产的缩减速度又能抑制负债的增长，因为销售减少必然会增加库存，公司就不会盲目扩大生产。希金斯的可持续增长模型与范霍恩建立的静态可持续增长模型在理论基础方面具有一致性，只是公式的表达方式不同，二者可以互相推导，范霍恩的动态模型存在将净利润直接视为现金流入、计算不够准确的缺点，所以本文选取希金斯的可持续增长模型进行研究。- 8 -内蒙古科技大学硕士学位论文表 1.1 希金斯与范霍恩静态的财务可持续增长模型比较表假设模型 比较1公司的可持续增长率与当前市场能够提供的增长
41、率 1模型揭示了可持续增长的理论可 相同。 基础,基于财务视角的可持续增长率即是留存收益的增长率。2指出在不发行新股的前提下，留存收益增长率是公司可持续增长的最大值希金斯的持续增长模型2公司不准备发行新股。3公司预期保持固定的产权比率和股利分配政策SGR=P R A T3计算过程简洁易懂。范霍恩的可持续增长模型静态模型1未来与过去在资产负债表和经营效果比率方面是精 1模型松动了“不增加新股”这一确相似。 前提。根据增加新股前后两种不同情况,推导出了静态模型和动态模型。2公司不准备采用股权融资的形式。3支持销售增长的资本仅来自留存收益。4折旧费用足以维持营运资产的价值。5预期净利润中包含所有新增
42、的利息费用。2认为可持续增长率是一个目标值，是公司根据财务预算而设定的财务比率，是一个管理层的预期值。b(NP/S)(1+D/E)SGR= (A/S)-b(NP/S)(1+D/E q ) 03计算冗繁，不易理解。1将可持续增长与公司价值相联系。动态模型:1权益水平增长与销售增长在整个时期不平衡。2按照公司愿付的绝对数量的红利来制定鼓励分配政 2把可持续增长率划归到企业发策 展计划中，赋予可持续增长更深的影响力。3允许在一定年限内卖出普通股。3缺点是将净利润直接视为现金流入有待考虑，计算不够准确(Eq +NewEq-Div)(A/E)(S/A)SGR= 1/S0-10 1-(NP/S)(A/E)
43、(S/A)资料来源：作者整理- 9 -内蒙古科技大学硕士学位论文基于现金流口径的可持续增长模型拉巴波特和科雷的可持续增长模型是从现金流的角度研究可持续增长的。拉巴波特的可持续增长模型认为可持续增长与股东价值的创造在本质上是相同的，股东价值的增长是提高企业可持续增长的根本动力，但是在企业中，过快的增长不仅对企业的价值没有提升，反而会造成股东价值的损失14 。科雷在基于现金流口径的可持续增长研究中，定义了当现金流量等于零时的增长率为现金余额的增长率 15 ，他的研究基础也是建立在一系列假设前提下，得出了如下结论：基于现金流口径的可持续增长率与现金流量存在负相关关系，当可持续增长率高于实际增长率的时
44、候，企业的现金流量为正数；当可持续增长率低于实际增长率的时候，企业的现金流量为负数，科雷的研究深刻的揭示了可持续增长率与现金流的关系。二者缺点比较明显，拉巴波特的可持续增长模型中将净利润直接视为现金流入的来源,不符合其模型建立逻辑；科雷的模型限制条件过多，不适合进行实证分析。1.6.2国内研究文献综述（1）基本理论研究的回顾陈晓（1998）认为管理层能够准确掌握公司现状和今后走向的前提条件是投资者能够相信管理层发出的信息，在这个前提下，投资者才会进行投资，促进公司成长壮大。股利的信号传递效应也是基于这个前提条件产生的。股利的信号传递效应对上市公司可持续发展的信号传递给与了帮助，对可持续增长有预
45、警的作用16 。复旦大学教授李元旭(2000)认为：企业在追求可持续发展的过程中，最重要的是将企业的战略理念、社会的政治环境、自然的资源限制进行协调统筹考虑。不能只看重短期的利益，而不顾及企业的长远发展，只有进行协调统一的发展战略，才能在企业获得长期利益的同时，满足社会需要，保护自然环境17 。赵华等人(2001) 的研究是以希金斯的可持续增长理论为基础 ,他们认为公司实现可持续增长的目的是防止公司被同行业兼并。同时公司应该在实现公司价值最大化的目标下设定管理目标，并且针对管理目标量身定制企业的财务目标，才能切合实际的制定公司的增长计划，实现企业价值最大化的目标18 。孙果新(2001) 沿用
46、了范霍恩的可持续增长模型，他认为可持续增长率是一个宏观的目标值，是企业用来设定未来发展计划的标尺，为企业战略规划提供参考，当未来出现销售额和财务指标矛盾的时候，企业的管理层可以通过可持续增长模型来给出意- 10 -内蒙古科技大学硕士学位论文见和建议，特别是出现高速增长的情况，管理层应该提醒董事会，过度的增长将带来资源的过度消耗，应该以更合理的方式进行增长19 。曹玉珊、张天西（2005）认为现阶段我国的企业并没有足够重视可持续增长率，如果这样发展下去，将会出现严重的后果。在比较实际增长率与可持续增长率的前提下，给出了超速增长、低速增长、可持续增长的定义。超速增长的现象在我国较为普遍，表现为销售
47、收入的增长率超过了可持续增长率，企业应该在降低实际增长率的同时，提升可持续增长率，低速增长的现象在我国上市公司出现较少，主要是由于整体经济上升势头良好的原因，具体表现为销售增长率低于可持续增长率，说明企业人浮于事、企业资源未能得到充分利用。可持续增长是充分合理运用资源的表现，说明企业实际增长率等于可持续增长率20 。汤谷良（2005）将前人对模型的研究归集为两类，一类是从会计核算方面考虑的可持续增长率，另一类是从现金流量方面考虑的可持续增长率。并且将这两类模型进行比较分析，主要针对公式的构建、假设条件等方面展开论述。并且以案例的形式对1998-2004年万科财务数据比较分析结果进行验证，最终得
48、出的结论表明基于会计口径的可持续增长模型更好的反映了企业财务情况，更有利于对企业可持续增长能力的评估21 。邢俊英（2006）认为企业在追求可持续增长率的同时，会对企业价值最大化产生影响，当企业追求企业价值最大化时，也会对可持续增长造成影响，进而得出了企业的财务目标和战略目标是相互影响的。造成相互影响的主要原因是由于希金斯的可持续增长率是基于企业上一年的财务指标计算得出的，而企业价值最大化是基于企业未来的现金流量的折现值计算出来的，这与科雷的可持续增长率模型相似，在现金流量的衡量过程中，销售收入带来的经营活动产生现金流量是主要来源，这样就区分了希金斯模型与科雷模型的理论基础 22 。樊行健（2
49、007）文章从可持续增长的理论基础出发，认为决定可持续增长的指标主要与销售净利率、留存收益率、资产周转率、权益乘数相关，在外部环境发生变化时，只要相关指标进行变化即可转变成动态模型。在论述的同时，樊行健教授还表明可持续增长与企业规模大小不存在明显关系，表明了可持续增长理论的适用范围广23。汪平（2009）从国有企业角度进行研究表明：由于宏观调控和规模效应，从财务角度分析国企股东的权益报酬率与股东的机会成本能够基本持平，从可持续的角度分析，建议企业管理者通过提高留存收益进而提升可持续增长率的方法预计会收到显- 11 -内蒙古科技大学硕士学位论文著效果24 。文章建议：国有企业在市场竞争中占有绝对优势，但是不能止步不前，安于现状，应该努力通过结构调整，产业升级来拉动企业可持续发展，特别是在财务管理方面，应该努力提高产品附加值进而提高盈利能力，通过资本结构调整，提升企业营运及偿债能力，防止资金链的断裂，保证在行业中的带头作用，通过积极创新，制定更加合理的分红政策。（2）对相关模型的修正与重构对可持续增长模型的应用与修正，
