1、企业价值评估案例2,ABC钢铁有限责任公司1案例的基本情况ABC钢铁有限责任公司：型国有钢铁产销型企业创立时间：2001注册资本：950 000万元股权结构：ABC（集团）公司占有 45，GD银行占有 35，WY投资公司占有 10，CX资产管理公司占有10职工人数：2003年在册职工人数为 80 000人,该公司主要有四大系列产品：以重轨、工字钢、310乙字钢等为代表的大型材；以管线钢、汽车大梁板、热轧酸洗板、冷轧镀锌板、IF钢等为代表的板材；以V2O5、V2O3、高钒铁、钒钛合金、钛白粉为代表的钒钛制品；以无缝钢管、高频焊管为代表的管材及优质棒线材。,产量：2003年实际生产生铁 4 280
2、 000吨，转炉钢 4 000 000吨，轨梁材 1 060 000吨，热轧板 16 500 000吨，冷轧板 730 000吨，五氧化二钒 4 000吨，三氧化二钒 3 000回吨，钛白粉 13 000吨。公司构成：截至 2003年 12月 31日，该公司下设有22家二级单位、7家分公司、7家全资子公司和16家控股子公司。评估目的：由于 GD银行拟转让其所持的ABC钢铁有限责任公司的 35股权，因此对所涉及的 ABC钢铁有限责任公司的企业整体价值需要进行评估。,2案例的初步分析21 评估方法的确定基于以下考虑，评估人员决定用收益法对该公司的整体价值进行评估：（1）企业拥有较多的无形资产和良好
3、的声誉。使用成本法难以对其价值进行有效地判断，在价值评估实践中往往会形成对资产的少评、漏评弊端，导致国有资产流失。（2）通过分析，评估人员发现难以通过公开的信息渠道搜集到与待评估项目相类似的一定数量的案例。因此，虽然通过市场途径对ABC公司的整体价值判断在结果上具有有效性，但现实的操作存在困难。,2.2 非经营性资产价值的确定由于历史的原因，非经营性资产在该企业中仍然占有较大比重，尽管其不对营业现金流产生贡献，但也应评估并予以揭示（在本次评估中对非经营性资产单独采取其他方法成本法或按审计后账面值确定其价值）。根据上述思路及方法，企业净资产价值的计算公式为： 企业股权价值公司营业现金流现值 基准
4、日付息债务价值 其他资产（主要指对营业现金流不产生贡献的资产）,公司现金流现值的计算公式如下：PRi(1r)i(Rn/r)(1r)n 式中：P 公司现金流现值； Ri 第i年公司现金流； Rn第n年的公司现金流（稳定公司现金流）； n 明确的预测年期（本次评估考虑为5年，即20042008年）； R 年折现率。 Ri = 息税前利润（1税率）折旧费用摊销费用及其他不需付现成本资本性支出营运资本变动,折现率的选取：采用国际上通常使用WACC模型进行计算加权平均的资本成本作为折现率。即： R = KeE/（ED）Kd（ED）式中： E企业基准日经审计后的净资产价值； D企业基准日经审计后银行贷款（
5、长、短期及一年内到期的长期贷款）； Ke股权资本成本。,股权资本成本按国际通常使用的CAPM模型进行求取： Ke = RfE（Rm） Rf a式中： Rf无风险收益率； E（Rm）市场预期收益率； 风险系数； a企业特有风险收益率； Kd税后债务成本。税后债务成本根据企业基淮日的负息债务具体情况（每笔借款的利率）计算出税前债务成本，之后根据企业适用的所得税率33计算债务税后成本（Kd）。,对ABC公司其他资产价值的确定说明如下：（1）持有的ABC电子衡器有限责任公司60的股权根据该公司股东双方（ABC钢铁有限责任公司与CZ称重设备系统有限公司）于2004年4月27日签订的股权转让协议，本公司将
6、所持有的该公司60的股权以540万元人民币的价格转让给CZ称重设备系统有限公司。本次评估中直接将该转让价格作为该长期投资的价值汇入评估结果。,（2）对ABC盐铁合金有限公司的长期股权投资该长期投资审计后账面价值1 500 000元，持股比例 75。该企业在评估基准日已停业，本次未对其进行预测，由于未能取得被投资单位的基础材料，本次评估中是基于该公司的说明（说明该长期投资单位已停业且资不抵债）将其评估值确定为0。,（3）对ABC房地产开发公司、珠海西 区ABC工贸公司、ABC集团海南公司、西安ABC物资有限公司、中山ABC物资有限公司、四川ABC物资公司的长期股权投资由于本公司产业调整或产品销售
7、方式的调整，拟对上述单位所持股权进行清退或对上述单位进行清算，因此本次未对其进行预测，对于该部分资产在企业提供的清产核资材料的基础上采用成本法确定其评估值。,（4）ABC钢铁有限责任公司在评估基准日持有的部分控股比例较低的长期股权投资对于持有的上市公司股权按上市公司年报净资产乘以持股比例确定评估价值，其他未能取得相关资料的长期投资按审计后的账面值保留。按上述方法计算的其他未参与收益预测的资产项目的价值为 1600 000 000元。,收益期限的确定：本次预测期选择为20042008年以及企业按永续持续经营 主要是基于以下几点考虑： A. 该公司的主体（各主要二级子公司及生产厂）在组建该公司时资
8、产及生产经营并未有较大调整，基本上没进行资产的剥离和业务重组。 B.根据该公司的十五规划及正在进行的“十一五”规划，该公司及主要二级法人单位和生产厂的三期工程在2008年已完成，即该公司在近、中期的扩能及产品结构调整至2008年已基本完成。,C. 该公司正在开采的矿山预计于2008年至2010年开始枯竭，新的替代矿山一期工程已开工，该矿山按ABC钢铁有限责任公司目前每年400万吨产钢量的规划预计可开采30年左右；目前该公司煤的主要来源为ABC矿务局及周边煤矿。D.该公司拥有自己的30万千瓦的发电厂和热电厂，主要生产厂临江布局。基于上述分析，评估师认为至2008年该公司的业务已基本稳定且具备持续
9、经营的基本条件，因此本次评估的预测期选择为20042008年，以后年度按永续考虑。,3企业收益的预测基本步骤：第一步，通过（1）宏观经济环境分析（2）行业和市场分析（3）产品分析以及企业自身竞争力的优劣势分析，确定企业产品销量和价格的变化趋势，确定销售收入变化趋势。第二步，通过对企业各项成本、费用指标的分析，确定企业成本和费用的变化趋势。第三步，预测未来5年企业自由现金流量。,3.1 影响企业产品主营业务收入的因素分析3.1.1 对宏现经济环境及钢铁行业发展情况的分析 世界经济形势： 从世界范围来看，亚洲、美国等地区和国家的经济发展得到了迅速的恢复。欧洲经济恢复稍微缓慢，但也开始走出低迷状态。
10、德国经济增长成为拉动欧洲经济复苏的火车头。中国经济继续高速发展，内需和外需都在不断扩大。日本经济摆脱十几年衰退显示出复苏迹象，2003年第四季度经济增长率为7。中国台湾经济总体平稳。,世界经济趋势：国际货币基金组织在展望未来的世界经济时认为，全球经济复苏将加速，逐步恢复上升。2004年世界经济的具体预测如下：亚洲经济将在竞争中领先，拉美经济复苏将站稳脚跟，而欧元区略有增长。 国际货币基金组织上调了经济预测数字，认为2004年世界经济增长速度将升至4.1。亚洲开发银行在最新预测中表示，亚洲经济2004年为6.6。世界银行预测，2004年发展中国家的经济增长率将高于发达国家，两者分别为4.9和2.
11、5。,我国经济形势：20世纪90年代以来，我国经济一直保持着较高的增长速度，而且高于世界平均经济增长速度。从经济周期的中长期波动角度来看，我国目前仍处于中长期经济周期的上升阶段,经济规模仍在快速扩大。钢铁行业趋势：钢铁处于产业链的核心地位，对带动整个工业增长具有重要意义，有很强的拉动效应，钢材需求量也处在一个上升时期。,我国近年GDP增长率%、钢铁工业增长率%及钢铁工业占GDP比重对比图,我国是钢材消费大国，同进也是钢材净进口国。20世纪90年代以前由于国内钢材产量不能满足需求，每年需要从国外进口大量的钢材产品，以保证国民经济发展的要求。,可以看出，我国是钢铁的生产大国和消费大国，但是进出口相
12、抵后我国仍然是钢材净进口国，出口主要是以价格较低的棒材和板材为主，而进口主要是高端的板材。通过对以上资料的分析，我们认为国内钢铁企业仍有较大发展空间。,3.1.2 对钢铁市场竞争情况的分析 （1）钢铁市场结构分析在国内的钢铁市场上，2002年钢产量 1000万吨以上的企业有两家：宝钢和鞍钢，产量分别为 1 948.38万吨和 1 006.65万吨，500万吨以上的有 6家，300万吨以上企业有16家，其钢产量比重占全国产量比重的46.88。,2003年钢产量200万500万吨企业21个，产钢5 549万吨占全国钢产量25%,2003年钢产量大于500万吨企业13个，产钢9 789万吨占全国钢产
13、量44%,从2003年国内钢铁产量的分布及钢铁产量和消费量情况来看，国内钢铁行业的生产呈现出相对集中的趋势，钢铁消费市场则呈现出相对垄断的结构。（2）钢铁市场竞争情况分析国内钢铁市场的主要产商共有十家，分别是宝钢（集团）、鞍钢、本钢、武钢、首钢、太钢、ABC钢、马钢、包钢、唐钢。ABC钢铁在这十家产商中下游地位。,ABC钢铁在十大中的地位：2002年ABC钢铁资产（合并）总额列十大钢第7位，前两位的宝钢和鞍钢分别为1 474亿元和701亿元；ABC钢铁（集团）所有者权益列十大钢第9位，前两位的宝钢和鞍钢分别为1 001亿元和292亿元；2002年ABC公司钢铁销售收入为141亿元，列十大钢第6
14、位，排名前两位的宝钢和鞍钢分别为764.98亿元和245.23亿元；2002年ABC钢铁共有职工12万人，列十大钢第2位，仅低于鞍钢（15.4万人）的人数。,2002年ABC钢铁（集团）实现利润5.55亿元，列十大钢的第7位，前三位的宝钢、武钢和鞍钢分别为 71.59亿元、15.05亿元和 6.86亿元；ABC钢铁的吨钢利润为108 /吨，列第6位，比十大钢的平均水平176.9元/吨低68.9元/吨，低于平均水平38.3，吨钢利润最高的两家企业分别是宝钢367.46元/吨、武钢199.34元/吨；2002年ABC钢铁销售利润率为3.7，列第6位，比十大钢平均水平6.18低2.48个百分点。十大
15、钢中销售利润率最高的为宝钢9.36和武钢7.85。,ABC公司在十大钢中人均钢产量和人均销售收入均列最后一位。2002年ABC钢铁人均钢产量为41吨/人，大大低于十大钢100.36吨/人的平均水平，也低于大中型钢铁生产企业的平均水平，而前两位的首钢和宝钢人均产钢量分别高达 254.41吨和 196.89吨；2002年 ABC钢铁人均销售收入为10.5万元，低于十大钢28.75万元的平均水平；2002年ABC钢铁人均利润为 4 300元，远远低于十大钢 17 753.14元的平均水平，而宝钢人均利润高达 74 573.63元/人，比 ABC钢铁高 15倍；排第二位的首钢人均利润也达19 103元
16、/人，比 ABC钢铁高 3倍。结论：ABC钢铁在钢铁市场上处于追赶者的地位，其市场份额、盈利能力等指标在市场主要厂商中处于中下游地位。,3.1.3 对企业产品情况的分析ABC钢铁（集团）依托资源和工艺技术优势，开发出独具特色的产品。经过30多年的建设和发展，已形成年产铁525万吨、钢530万吨、钢材423万吨、钒铁7 200吨、钛精矿20万吨、钛白粉1万吨的综合生产能力。60 kg/m重轨获国家金奖，11号矿用工字钢获国家银奖SQ全长淬火轨获国家发明奖，高速铁路重轨、V2O3、高钒铁、钒氮合金等是全国独家产品。重轨国内市场占有率达50，钒制品国内市场占有率超过70。,具体产品情况分析,（1）A
17、BC钢铁重轨在国内的竞争力分析需求情况：我国现有铁路营运里程为6.6万公里。据铁路规划，2010年我国将建成铁路营运里程8.2万公里，届时在全国将形成九纵九横线网，初步改变我国铁路落后状况。但要达到世界先进国家铁路干线网密度水平，我国铁路营运里程至少要达到12万公里，按每年2 000公里建设进度，我国铁路还要持续发展 3040年。钢材是铁路建设使用最为广泛的材料，钢轨是铁路标志性产品。见图。,从重轨的需求趋势来看，铁道部用重轨将随着铁路事业的发展，逐步由每米50千克轨型向每米60千克及每米75千克轨型转化，预计到2010年，重轨的需求总量将要达到150万160万吨。在品种上，还要求发展高强度钢
18、轨，如合金轨、全长淬火轨以及加长轨。特别是高速、重载铁路的建设和发展，这就对重轨断面、钢种、钢的纯净度、外观平直度以及钢轨表面质量、尺寸精度，提出了更加严格的要求。,供给情况：当前重轨虽已在数量上能够满足市场需要，但在品种和质量上与国际高质量钢轨相比，在许多指标上还有一定差距，不仅不能适应我国铁路运输进一步发展需要，而且在国际上参与竞争的能力还比较弱。国内重轨生产目前处于垄断竞争的局面，主要集中在四大钢铁企业ABC钢铁、包钢、鞍钢和武钢，总生产能力130万吨左右，其中每米60千克及以上重轨，主要由ABC钢铁、包钢生产，能力80万90万吨。,为满足铁路建设发展对重轨品种质量的要求，ABC钢铁开发
19、生产出 PD3和时速200公里以上的高速铁路用钢轨，全长淬火高强度重轨ABC钢铁也可批量供应。近日，ABC钢铁又建成了我国最先进的钢轨检测线，其设备和性能处于国际先进水平。ABC钢铁的方坯连铸投产后，为该公司重轨等产品生产工艺路线和装备体系达到世界先进水平奠定了基础。ABC钢铁将建立起复吹转炉一钢水真空处理一连铸一轨梁轧机高精度轧制一钢轨全长余热淬火的现代化钢轨生产线。此外，ABC钢铁还将增建一套大型万能轧机。这些项目建成后，ABC钢铁重轨产品的国内和国际竞争力将大大提高。,市场前景展望 有利因素：ABC钢铁控股公司GF公司是我国最大的重轨生产基地，在产量、质量、技术上具有领先优势。国内市场占
20、有率达50左右，一些高端产品市场占有率更是高达60甚至 100。ABC钢铁是国内唯一拥有在线余热淬火钢轨生产技术工艺的企业；离线全长淬火钢轨技术获得中国和美国专利；高速铁路用轨的开发填补了国内空白，达到国内先进水平，取代了进口产品；成功试制出09CPT钢，成为国内唯一能够按铁道部新标准生产铁道车辆用耐大气腐蚀钢的企业；国内首家开发生产时速200公里以上的高速铁路用钢轨；近日，ABC钢铁又建成了我国最先进的钢轨检测线，其设备和性能处于国际先进水平，有效地保证了ABC钢铁出厂的每根钢轨都能达到最严格的标准。此外，生产的重轨具有较强的国际竞争力，产品向南斯拉夫、印度、缅甸等多个国家出口。,由于ABC
21、钢铁钢轨品种、质量在国内居于首位，国家一些大的工程都选择了ABC钢铁的重轨。在著名的大京九铁路上、秦沈快速铁路干线上，很多关键路段、地质条件复杂的路段，都铺设了ABC钢铁生产的重轨；1994年投运的广深准高速铁路，用的全是ABC钢铁生产的钢轨；广州、上海、北京的地铁铁轨也采用了ABC钢铁的产品；青藏铁路是西部大开发中的重点工程，沿线气候环境恶劣，钢轨质量要求极高，近期 ABC钢铁重轨又被选中，50 kg/rn P3余热淬火轨和 50 kg/Mn钢轨铺设在了海拔 4 600米以上的南山口至西藏方向的长年冻土带上。,不利因素：近几年，国内四家钢轨生产企业的竞争在加剧，ABC钢铁重轨在国内的市场份额
22、有所下降。1995年ABC钢铁、鞍钢、包钢、武钢，占全部重轨产量的比重依次为40、32.0、22.2和4.1，2002年四家企业占国内产量的比重分别为36.4、32.2、24.l和 6.4。ABC钢铁重轨所占比重下降了 3.6个百分点。 除ABC钢铁外，国内其他钢铁企业新产品开发速度也在加快。如，鞍钢于2001年开发生产了材质 900A的 UIC60钢轨及时速 200 km高速钢轨并迅速形成批量生产规模；包钢也于2001年开发生产了PD3高强度钢轨和50AT道岔轨，以适应市场的需求。武钢正在积极开发 60 kg/m以上的钢轨；马钢也早有开发重轨产品的意向，钢轨市场的竞争将趋于激烈。,此外，国外
23、一些钢铁企业为争夺我国的高速轨市场，积极寻求与我国技术经济合作，千方百计占领我国的高速轨市场。秦沈线的建设就从法国购买了 8 000吨高速轨，对ABC钢铁等国内重轨生产企业造成了一定威胁。 （2）其他产品在国内的竞争力分析：略,根据分析，在ABC公司的主要产品中，目前没有在较成熟市场占领高市场份额的金牛型产品，但其拥有在快速增长的市场上占有相对较高份额的明星型产品：高钒铁和重轨。其次，ABC公司的冷轧板和镀锌板属于问题型产品，虽然这两种产品的市场需求在快速增长，但该公司在这两个市场上的相对市场份额较低。同时，该公司的热轧板属于增长既缓，相对市场份额又低的瘦狗型产品。上述分析为评估人员对ABC公
24、司的主要产品的销售收入预测提供了基础。,3.1.4 对企业自身竞争力的分析：（1）企业优势因素分析资源优势：ABC公司所在地区有极其丰富的矿产资源和水能资源。产品优势：ABC公司已成为中国最大、世界第三的钒产品生产基地。 区位优势：ABC公司地处川滇交界处，由于西南地区交通不发达，货物进出均不方便，因此造成了该区域外的钢铁企业的普通型材一般情况下也不会到这里来争夺市场，因此，ABC公司的产品在西南地区的市场占有率较高。,（2）企业劣势因素分析管理劣势：第一，由于历史原因，该公司人员过多，社会负担过重，人均劳动生产率仅为国内同行业的四分之一；第二，该公司的整体技术、工艺和生产设备还比较落后；第三
25、，该公司的管理水平较为落后，约束和激励机制不够。,ABC公司资源劣势：由于冶炼工艺的需要，ABC公司需要一定量的普通铁精矿，但ABC公司周边普通精铁矿并不丰富，且竞争激烈，特别是高品位的普通精铁矿严重不足，需要依靠进口，而进口铁精矿又受运输限制，运输成本较高；其次，ABC公司煤资源相对不足。ABC公司所在地区虽有较多的煤资源，但需求增加更快，外销量也较多。现产量和增产潜力都不足，缺口较大。预计2007年ABC缺煤量将达500万吨。支撑ABC公司煤炭消费主阵地的ABC煤矿和郊区煤在数量和产量上都不能满足ABC公司的需要，ABC公司需要大量采购。随着ABC公司的发展，对煤需求将越来越大，在对煤采购
26、竞争中，ABC公司与昆钢、水钢相比处于劣势，且运输费用高。煤炭资源不足将对ABC公司的发展形成一定的制约。,区位劣势：该公司地处西南，大宗长途货运主要靠铁路，但目前只有一条成昆铁路贯穿其中，铁路运力紧张，向外运输的成本较高，因此造成了ABC公司的普通型材的销售半径主要局限于西南地区。,3.1.5 产品的价格走势分析,结合国家目前的产业政策及钢铁行业发展的宏观背景，主要钢铁产品的市场价格走势判断如下：2003年和2004年钢铁产品是在一个较高的价位运行，未来几年总体应显下降趋势，至2007和2008年基本维持在近35年的平均价位；而资源性资产如矿石、焦炭等在近35年的基础上会显上升趋势后稳定在一
27、个合理水平。,3.2 主营业务收入预测 企业未来5年（2004-2008）平均每年收入增长比例为5%，2009年及以后年度按2008年的水平保持不变考虑。,3.3 主营业务成本预测企业未来5年（20042008）年平均每年成本增长比例为6，2009年及以后年度按2008 年的水平保持不变考虑。,3.4主营业务税金及附加的预测,3.5 营业费用的预测,划分为固定费用和变动费用：固定费用：参考企业各单位以前年度的实际发生情况及费用发生的合理性进行分析后进行预测。变动费用：将其再划分为与收入直接线性相关的及变动的但与收入无线性关系两部分进行预测；与收入线性相关部分的营业费用：参考企业以前年度的该类营
28、业费用项目与收入的比例并对其合理性进行分析后确定；对于与收入不成线性关系的营业费用：根据费用的实际情况单独进行测算，如人员工资。,3.6 管理费用的预测,将其划分为固定费用和变动费用：固定费用：参考企业以前年的实际发生情况及费用发生的合理性进行分析后进行预测。变动费用：将其再划分为与收入直接线性相关的及变动的但与收入无线性关系两部分进行预测。收入线性相关部分的管理费用：参考企业以前年度的该类管理费用项目与收入的比例并对其合理性进行分析后确定；与收入不成线性关系的管理费用：根据费用的实际情况单独进行测算，如人员工资和折旧费。,3.7 投资收益的预测企业在评估基准日共有投资44项，其中控股长期投资
29、23项，非控股长期投资21项。本次评估预测中，对于能持续经营的控股长期投资单位进行了未来的经营年份的预测，以企业对各单位的持股比例乘以被投资单位预测各年的净利润得出企业对各单位的投资收益。,3.8 其他业务利润及营业外收支的预测 企业其他业务利润核算的内容主要为材料销售业务、营业外收支核算的内容主要为资产清理损益。因此本次评估预测时主要是参考企业以前发生的情况取近35年均值的方法确定未来预测值。,3.10 资本性支出的预测 根据企业近期的发展规划及产品结构调整计划以及假设企业在2008年及以后年度不再考虑新增固定资产投资，资本性支出只是保证维持2008年的生产经营水平，因此在2008年及以后年
30、度对于企业的更新投资仅考虑设备类投资的折旧费用用于资本性支出，房屋建筑物及土地使用权的摊销金额不再考虑投资更新，且以后各年设备的更新投资金额与当年清理的设备账面原值相等。,3.11 营运资本变动额的预测未来经营年份的各年的营运资本变动按当年预测的全年月平均付现成本变动额作为当年营运资本变动额。,3.12 公司现金流量的计算,4折现率的选择,4l1 无风险报酬率的确定 基准日5年期银行整存整取存款利率为2.79，2003年9月7日发行上市03 国债第8期，债券期限为10年，即2013年9月17日到期，年利率为3.02。投资者一般会选择安全且回报较好项目进行投资，考虑本次估值企业是假设为继续经营，
31、因此取Rf = 3.02%。,412 市场预期收益率查询“TX证券投资分析软件”深沪两市1 298个样本（包含ST和已发行未上市）的2003年加权平均净资产收益率为7.63% ，本次评估中取该净资产收益率作为市场预期收益率。413 风险系数本次评估中选取与企业生产经营类似或相似的10个上市公司（钢铁行业），选取的参照企业基本情况如Bata值计算表,根据“TX证券投资分析软件”查询上述参照企业2003年12月31日的财务数据及Bata值，之后根据公式： u = / 1+D/E（1T）式中：u（u1，u2）参照企业的无财务杠杆值； （u1，u2）参照企业（100周）的有财务杠杆值； D 各参照企业
32、的有息负债； E 各参照企业的所有者权益； T 各参照企业的所得税率； u（平均）= （u1+u2+u10）/10,将上式计算得出的u（平均）转换为目标企业有财务杠杆的值。公式为： （ABC公司）= u（平均）1+D/E（1T）根据附表数据及企业基准日的财务数据及税率（33%）计算得出： （ABC公司）= 1.114 0,414 企业特有风险收益率 从以下几个方面考虑企业未来的经营中存在的不确定性或劣势来确定企业特有风险收益率： （1）企业生产经营与参照企业的不足或劣势 （2）利率风险 由于我国经济持续多年高速发展，部分行业固定资产投资过快已引起中央政府的高度重视，从近期媒体及报纸杂志看到的信
33、息，国家提高银行贷款利率的可能性增大。 （3）通货膨胀风险 从国家公布的数据来看，2003年通货膨胀率为3左右，2004 年上半年部分原材料及产品价格仍处于近年的较高价位.因此近年国内通货膨胀的风险较高。 （4）市场和行业风险 目前我国钢铁行业正处于产品结构调整和国家的宏观调控的关键时期，因此市场风险相对较大。,基于上述几个方面的因素，本次评估中对企业特定风险收益率a取值4%。根据上述的分析计算有：Ke= RfE（Rm）Rf +a =3.02%+(7.63%3.02%)1.114 0+4% =8.155 6%+4% =12.155 6%,4.2 对债务成本的分析和计算 根据企业基准日的负息债务
34、具体情况(每笔借款的利率)计算出税前债务成本为 4.704 4，之后根据企业适用的所得税率 33计算债务税后成本（Kd）为： Kd = 税前债务成本（1一税率） = 4.704 4（133） =3.15,4.3 对折现率的计算和确定 根据上述得出的股权资本成本及债务成本，采用国际通常使用 WACC模型计算加权平均资本成本r。于是有： r = Ke E/（ED）Kd D/（E D） 式中：E为企业基准日经审计后的净资产价值; D为企业基准日经审计后银行贷款（长、短期及一年内到期的长期 贷款）。,根据企业基准日的资产负债表，有： E9 825 064 700元 D2 699 695 000元 于是
35、根据公式有： rKe E/（ED）Kd D/（E D） 12.155 678.453.15 21.55 10.214 8,5 结论及检验,51 公司现金流现值的计算根据前述各部分预测的企业公司现金流量及折现率计算，得出公司现金流量现值为 7 116 308 000元人民币。52 评估结论的确定 根据公式：企业股权价值 = 公司现金流现值十非经营性资产价值基准日负息债务价值同时，未参与收益预测的非经营性资产的价值为 1600 000 000元，于是有： 股权价值 = 7 116 308 000 l 600 000 0002 700 000 0006 016 308 000（元） 所以对 ABC公
36、司企业价值的评估结果为 6 016 308 000元。,53 评估结论的检验和分析,531收益额的合理性和科学性分析毛利率：钢铁行业上市公司近11年的平均毛利率为16.33全国100万吨以上钢铁企业近10年的平均毛利率为17.43本次评估师预测的近5年毛利率分别为20.78、18.07、17.28、16.40和16.802004一2005年毛利率较高原因为近年为我国钢铁产品价格高位年份，从2008年及以后年度所采用的16.80来看，该数据介于16.3317.43之间，但从行业毛利率近 11年的指数趋势来看，行业毛利率呈下降趋势，但 ABC公司在行业中属于中上等企业，因此评估认为16.80略高于
37、行业平均水平的毛利率符合实际情况，是基本合理的。,净利率：钢铁行业上市公司近11年的平均净利率为6.55本次评估师预测的近 5年净利率分别为 8.28、6.65、5.71、5.75和 5.9820042005年净利率较高原国为近年为我国钢铁产品价格高位年份，从2008年及以后年度所采用的5.98来看，该指标低于6.55。该情况符合ABC公司人员多、负担的社会职能多的实际情况，是基本合理的。因此从上述比较中亦可看出本次评估中对单个产品进行分别预测汇总后的收入与成本配比后，毛利率略高于行业平均水平，该差异与ABC钢铁在行业中处于中等偏上的行业地位是相吻合的。考虑企业的期间费用及投资收益后的净利润率略低于钢铁行业上市公司的近十年的平均水平，符合ABC钢的实际情况。,532 折现率的合理性和科学性分析与本次预测的现金流量（公司现金流量）口径保持一致，本次评估中采用的折现率采用国际上通常使用 WACC模型进行计算得出的折现率为 10.214 8。评估人员收集了我国深沪两市19932003年钢铁行业上市公司每年加权的净资产收益率数据如图所示。,钢铁行业上市公司近11年的平均净资产收益率为9.22%。因本次在评估预测收益时，亦参考了钢铁行业上市公司的相关指标，因此从收益与风险匹配的原则来看，本次评估所采用的折现率（投资回报率）10.214队8%与9.22%十分接近，符合这一基本原则。,
