1、2018/6/22,1,战略与价值增长角度的财务分析 五粮液和茅台的案例研究,2018/6/,2,Contents,2018/6/22,3,理论综述,平衡计分卡,平衡计分卡（balanced score card , BSC） 是由哈佛商学院的教授罗伯特S卡普兰（Robert S. Kaplan）和复兴全球战略集团的创始人兼总裁戴维P诺顿（David P. Norton）在平衡积分卡：良好的绩效的评价体系一文中提出的一种新的绩效评价体系。,平衡计分卡,原理平衡计分卡中的目标和评估指标来源于组织战略，它把组织的使命和战略转化为有形的目标和衡量指标。,平衡计分卡,内容,2018/6/,7,EVA理
2、论的产生可以追溯到诺贝尔经济学家默顿米勒和弗兰科莫迪利亚尼关于公司价值的经济模型。米勒一莫迪利亚尼的理论主要把现金流贴现法作为一个流程，将净现值作为一个指标，评价企业的内在价值，反映了现实世界中企业的市场运作过程，对投资起到重要的指导作用。并且他们提供了一个理论框架，以便把EVA作为一个度量业绩的指标和建立激励制度的基础，以便管理者的行为与股东的利益相一致。EVA真正作为一种系统的管理工具应用于企业实践，得益于斯特恩斯图尔特公司(Stern Stewart)的贡献。,EVA,2018/6/,8,正式提出EVA并将EVA作为商标注册的斯特恩于1964年从美国芝加哥商业学院毕业后，进入一家投资银行
3、工作，通过实际考察和不懈地思考，他深感当时流行的会计准则及在此下的会计收益、每股收益等指标对衡量公司价值有着严重的缺陷。会计收益指标扭曲了企业的真实业绩，以会计收益指标作为激励变量，会使激励失去其应有的功能。1982年，斯特恩离开投资银行与美国EVA专家本耐特斯图尔特合伙成立了斯腾斯特财务咨询公司，专门从事EVA理论的应用咨询，并于1988年创办公司财务应用季刊，在季刊上介结推广EVA，EVA开始走入企业实践。,EVA,2018/6/,9,EVA正式引入中国是2001年，斯腾斯特公司在中国上海设立了分公司。之后， EVA理论在中国企业中逐渐推行，一些上市公司，如青岛啤酒、东风汽车等也相继宣布引
4、入EVA理论对公司进行价值管理。自2000年，斯腾斯特公司开始为中国的上市公司进行EVA排名，为帮助投资者发现有价值的公司起到了指导作用。一些投资公司开始使用EVA工具发现有价值的公司，对中国的股市起到了深远的影响。,EVA,2018/6/,10,EVA=NOPATWACCTC 式中，EVA经济增加值； NOPAT一一税后净营业利润； WACC加权平均资本成本 TC全部投入资本,EVA,2018/6/22,11,公司简介和行业分析,公司背景及行业分析,公司背景 1.茅台与五粮液的公司简介 2.品牌战略的简单对比行业分析 1.宏观环境对白酒行业的影响 2.白酒行业概况 3.白酒行业竞争分析,贵州
5、茅台（600519）,贵州茅台酒股份有限公司是1999年11月20日由中国贵州茅台酒厂有限责任公司、贵州茅台酒厂技术开发公司、贵州省轻纺集体工业联社、深圳清华大学研究院、中国食品发酵工业研究所、北京糖业烟酒公司、江苏省糖烟酒总公司、上海捷强烟草糖酒有限公司等八家公司共同发起，注册资本为一亿八千五百万元。 茅台为白酒行业龙头、酱香型行业垄断者、产品定位高端。贵州茅台2008年销售收入82.42亿元，市场占有率5.03%，为白酒行业龙头，其销售收入占细分行业酱香型白酒收入80%，是为垄断者。公司产品收入90%以上来自于高端产品：53度、低度和年份酒。 茅台集团为自己制定的总体发展战略是“一品为主，
6、多品开发，做好酒文章；一业为主，多种经营，走出酒天地”。,五粮液集团（000858）,宜宾五粮液股份有限公司是1997 年8 月19 日由四川省宜宾五粮液酒厂独家发起，采取募集方式设立的股份有限公司。主要从事“五粮液”及其系列白酒的生产和销售，注册资本37 9,596.672 万元1997年至今，五粮液集团在以酒业为主业的基础上，实行多元化的质量规模效益扩张战略。一个以白酒酿造为主业，塑胶加工、模具制造、印务、药业、果酒、电子器材、运输、外贸等多元发展的跨行业企业集团迅速壮大。五粮液在白酒界通过首创OEM贴牌扩张、买断经营的形式，在不到20年的时间内占据了中国白酒市场的半壁江山。在高中低端的各
7、个细分市场形成了众多的子品牌，形成了有效的多品牌组合。,2018/6/,15,环保、保健、饮料、药业、精化、电子、家纺等,进出口贸易、投资咨询、维修服务等,涉足行业及主要产品,品牌战略对比,1、品牌定位 五粮液:从“中国酒业大王”到“一生的选择”。茅台的品牌定位为“国酒”。2、品牌营销 五粮液: 善于宣传造势, 强调历史与现代的融合。茅台: 偏重市场进军, 强调平民化与国际化的拓展。3、品牌延伸 五粮液: 先扩张, 后收缩, 重点打造大品牌。茅台: 巩固核心品牌, 扩展延伸子品牌。,宏观环境对白酒行业的影响,一.不利影响通货膨胀：原材料价格上涨导致白酒行业整体生产成本大幅度上升。随着通胀压力的
8、加大，低端品牌必须以提高已有市场的渗透率和区域市场的扩张来提高销售规模，以规模经济带来的成本优势消化原材料上涨的成本压力，市场竞争将更为激烈。金融危机的影响：金融海啸引发全球性的经济衰退，企业间的商务往来趋减，对中高端白酒的需求将会下降。其次，金融危机可能会增加企业融资的难度。白酒消费税的从严征收以及严惩酒后驾车行动的开展将导致白酒行业的有向下浮动的趋势,二 、有利影响伴随着GDP的逐步攀升人们生活水平不断提高，人际交流文化的快速发展，都推动对白酒的需求不断增加。金融危机的回暖给各行各业的发展带来了信心，而且对于白酒的需求随着经济活动的加剧也是不断增加。这带来了白酒行业今年的高速增长。科学技术
9、的快速发展也推动了白酒业的规模化生产，给酿酒技术的提高带来了希望。,2018/6/,19,总量增长有限，产品结构向高档白酒倾斜浓香型依然占据白酒市场主导地位的现状将继续保持税负沉重，消费税调整，白酒市场反应平淡市场集中度高，行业竞争激烈,行业规模,1975 年我国白酒产量约127. 10 万吨 ,进入二十世纪八十年代 ,发展速度加快 ,1996 年达到 801. 30 万吨 ,后来由于产业政策的调整 ,白酒产量开始逐步下降 ,2003年后白酒产量开始回升。2006年，白酒产量411.06万吨，同比增长18.04%。2007年1-12月，全国白酒累计产量为493.9万吨，比2006年同期增长了2
10、2.24%。2009 年 19 月，我国累计生产白酒 485.70 万千升，同比增长 23.50%。总体来看白酒产销量稳中有升，白酒制造正处在行业的维持阶段。,盈利模式的改变,白酒的市场定位发生转变，各白酒制造商逐步提高高档白酒的价格, 高端市场由总量增长转向价值增长，高品质高度高端的“三高”白酒将会继续成为白酒主流。高端市场崛起，中端市场萎缩。这种崛起并不是指销量上的崛起，而是销售额和利润的崛起。目前，高、中、低档酒的销量比例大致为15：35：50，而利润比例则为惊人的50：35：15！ 白酒产品进一步趋向高档化,市场集中度,市场集中度提高，行业内竞争日益加剧。从2000年开始，白酒产业市场
11、集中度连年上升，到2007年前六名企业（五粮液、茅台、剑南春、泸州老窖、汾酒和洋河）的合计销售收入占全行业的约30。全行业20%的大型企业占据了80%的市场份额。 尤其是高档白酒的市场份额很集中，仅五粮液和茅台两家的市场份额就达到70左右。,2018/6/,25,白酒行业结构,浓香型依然占据白酒市场主导地位的现状将继续保持,我国白酒五大香型销量比重,行业竞争分析,根据迈克波特的竞争力模型,进入者威胁 酿酒行业的技术传统，产品同质性日趋明显，进入壁垒较低。而且酿酒业的毛利率一般都在百分之三十以上，因此不断有大量的涌入者。现在有很多国外的酒类生产商也正在寻找机会进入中国的白酒市场。据统计截止200
12、9年酿酒行业企业数为 1407 个，比上年同期增加了 196 个。行业内竞争 高端市场被茅台、五粮液、剑南春占领，集中度较高。市场结构类似于寡头垄断市场，通过限产提价，以获取更高的垄断利润。而中低端市场则由数量众多的二三线品牌和地方品牌占领，市场集中度较低。集中度相对较低，决定了中低端市场的竞争比高端市场更为激烈。现在各厂家在不同香型之间相互渗透，产品同质性日趋明显，更加导致了行业内竞争的加剧。,买方还价能力 由于白酒市场的竞争日益激烈，消费者对于低端白酒的价格弹性升高，这进一步导致低端白酒的利润空间压缩。而对于高端白酒来说，五粮液，茅台都形成了自己的品牌优势，消费者讨价能力很低，因此高端白酒
13、可以不断提高价格。卖方还价能力 酿酒行业的上游主要是粮食生产基地，近年来根据国家的产业政策，粮食价格不断上涨，而且由于物价的上涨，供应需求的不平衡导致能源的价格也是不断攀升。因此供应商的讨价还价能力较高。,替代品的压力 随着中国进入WTO各类洋酒开始涌入中国市场，啤酒，葡萄酒，洋酒逐步侵蚀白酒的市场份额。而且对于年轻的消费群体更偏好啤酒，洋酒，这给白酒业的发展带来了沉重的压力。 总体来看：我国白酒市场空间很大、发展很快，白酒行业产销量逐年上升总的前景还是乐观的。但是，白酒行业还是面临着很大的挑战，处于混乱无序的竞争之中，中国的白酒行业缺乏敏锐的市场洞察力，洋酒、葡萄酒、啤酒等替代品正逐渐侵蚀白
14、酒的市场。因此怎样制定好企业的发展战略，做好酒文化就显得至关重要,行业分析综述,白酒行业在饮料及酒类行业中有着利润率高的特点，特别是高档白酒。白酒与其他酒类相比有着产量增加的受限性，提高收入的方法应加强单位售价，即作高档白酒的生产商。白酒行业的竞争力体现在品牌上，所以企业应走品牌兴厂的路线，加大营业费用的投入。白酒行业中的高档白酒有着利润高、市场竞争度较低的特点，而中低档白酒的市场竞争较为惨烈。白酒五大香型中以浓香型为主，有着最为广阔的消费群体,2018/6/22,31,战略分析,2018/6/,32,五粮液战略分析,OEM （“贴牌”）模式带来的威胁 OEM（Original Equipme
15、nt Manufacturer） ：是指一种“代工生产方式”，它与现代工业社会有着密切的关系。一些著名的品牌商品制造商，常常因为自己的厂房不能达到大批量生产的要求，或者需要某些特定的零件，因此向其他厂商求助。,2018/6/,33,五粮液一直采用OEM经营模式，最终的结果是，质量欠佳的品牌产品都打着“系出名门五粮液品质”的金字招牌在市场上招摇，却任由母体“五粮液”的品牌资源在共享下大打折扣。而当其中某一品牌日益做强时，OEM商就会有另一番“雄心壮志”。比如“金六福”，当从默默无闻的白酒新兵变成为酒业大亨之后，就酝酿着脱离五粮液。2001年末，它出资3100万元，收购了云南香格里拉酒业股份有限公
16、司55.97%的股份，2003年底又买下了湖南的地方名牌邵阳酒厂。2006年，金六福还萌发在福建投资兴厂的想法。此时，资源共享逐渐演变为资源外溢，这又成了五粮液的一大“忧患”。,五粮液战略分析,2018/6/,34,业外新军冲击就在白酒企业大叹苦经之时，业外资本却源源不断涌入这一行业。宝光药业和中国最大民营企业希望集团争饮郎酒就是明证之一。此前，以房地产和建材为主业的长沙海达公司买断了五粮液集团的金六福酒，并在两三年内将其塑造成红透了大江南北的名酒，使不少企业都想一试身手。,五粮液战略分析,2018/6/,35,中高档白酒终端竞争日趋恶劣目前中高档白酒市场的竞争激烈程度是空前的。大品牌如四川“
17、五粮液”旗下的“金六福”“浏阳河”“五粮春”，“云峰酒业”的“小糊涂”系列酒；小品牌如“古川”、“皖酒”“迎驾贡酒”等分布在经济发达的江苏、浙江、福建、广东等地；再加上近年疯狂的OEM诞生的众多的新品牌，以及白酒行业的新兴力量如“红豆”集团的“红豆缘”，“奇声”集团的“泸江老窖”等等。,五粮液战略分析,2018/6/,36,多元化经营战略带来的问题问题一、产品线太宽泛 五粮液做与酒相关的其他产品，并没有像白酒一样，持续做深、做透，而是看什么赚钱就做什么。,五粮液战略分析,2018/6/,37,问题二：有产品没产业产品是构成产业的元素，产业则是对企业所从事的生产与经营活动的定位与总结。在以往的产
18、品运作中，五粮液不断推出各种产品，但从来没有像做白酒一样考虑做成产业化，更没有跳出以往产品运作范畴以及短期利益，进入产业运作的新天地。,五粮液战略分析,2018/6/,38,问题三：有目标没位置 通用电气多元化之所以做得好，就在于坚持了“最好”的原则。它要求经营的产品必须在同行业中名列前茅，如果做不到，就会面临被出售的危险。以此来迫使每一品类的企业都要做成同行业中最好的。因此，无论经济景气与否，通用电气都能抗得住。可是，目前国内还没有哪个企业能做得到这一点，像联想进军手机、房地产，海尔进军PC、保险业五粮液的多元化经营同样没有逃离这一怪圈,五粮液战略分析,资料来源：上市公司2009年中报,39
19、,主营业务构成2009年中期概况,主要控股公司及参股公司的经营情况及业绩,2006-08-09 对外投资公告 公司与五粮液集团公司共同出资2,000万元设立“五粮液大世界（北京）商贸有限公司”，本公司出资1,900万元，占95%股权，五粮液集团公司出资100万元，占5%股权。新公司的工商营业执照登记事宜已经完成。,2018/6/,41,问题四：有口号没管理资金和技术固然是多元化成功之不可缺少的条件。但是五粮液的问题不在事业部或子公司的技术层面上，更不在集团或总部的资金层面上，最关键的问题出在集团层面的战略决策能力、管理能力、整合能力和企业文化上。由于五粮液以前的主营业务是白酒，而白酒的管理模式
20、、营销渠道等方面与其他行业没有什么共性，管理能力是否到位，就取决于五粮液集团整合资源的能力，而从目前看，似乎这方面似乎很不理想,五粮液战略的综合分析,由此可见，五粮液的悠久历史，独特工艺，市场地位等使其成为了一个响亮的民族品牌，一个值得投资人信赖的上市企业，这些都毋庸置疑。然而，从公司战略层面上分析，企业至少还有以下两个隐患急待“解酒”：OEM （“贴牌”）模式带来的威胁多元化竞争战略带来的问题,使命：酿造高品位的生活 从茅台公司的使命中，我们可以明显的看出茅台酒集中于高端的战略选择。茅台是帝王式思维，追求的是天下一统。这种正统的思维体现在产品开发上就是“一牌为主，多品开发”。,茅台战略分析,
21、2018/6/,44,高端与集中定位的支撑策略,策略一：产品策略 在产品定位上，茅台发展战略的核心聚焦于高端市场。首先，茅台酒打破了自身单一酒度和单一包装的格局，出厂年份不同，价值也不同。其次，针对消费金字塔的中、低层人群，有针对性地推出了中高档的“茅台王子酒”与中低档的“茅台迎宾酒”等系列产品。,2018/6/,45,策略之二：产能扩张 针对茅台酒在各地供不应求，而茅台就工艺复杂生产周期漫长的局面，茅台能够严格把守传统工艺与原产地原则而没有采用像秦池当年那样的OEM战略，也没有为了缩短生产周期而缩短窖藏时间，而是花巨资实施原窖扩产，保证了扩大的产能生产出来的仍然是原汁原味的传统茅台，这一点很
22、值得赞赏。,2018/6/,46,策略之三：提价策略,2018/6/,47,面对五粮液的涨势，茅台的应对可谓卓尔不群：一直采取跟随五粮液战略，不当涨价的“出头鸟”，让消费者更觉得自身的价值被低估。当时机全面成熟，茅台才开始以市场推动为主导，理性超越五粮液。而市场自发的涨价会产生一种反作用力，不仅不会降低需求，反而会通过价值提升将被压抑的需求释放出来。,2018/6/,48,策略之四：终端扩展 为了提高品牌形象，并且摆脱商超终端的控制，茅台花大力气增加专卖店的数量,改革原有渠道,出台稳定价格体系的政策以及增强打假的力度。茅台执行的是批发渠道和专卖店并存的“二重唱”形式，这种独特的销售方式让茅台的
23、利润从2000年的3.9亿元增长到2008年的38亿元，提升近10倍。目前，茅台在全国已有600多家专卖店。这些专卖店从外在地树立了茅台酒的高端形象。,2018/6/,49,策略之五：新技术应用 “茅台酒大容器自动化控制勾兑技术研究及应用”取得重大突破，目前已初步应用于生产实际，使限制茅台酒发展的瓶颈问题得以初步缓解，其中所应用的脉冲搅拌技术为行业中首次应用，起到了良好的示范效应； “酱香型中低度白酒勾兑自动化技术的应用研究”成功应用于中低度白酒的生产，对中低度白酒质量的稳定提升、安全生产、节能降耗起到了重要作用。,茅台战略的综合分析,茅台的高端化与集中化战略总体来说比较成功，它充分的利用了茅
24、台的资源优势和品牌优势，占据了高端市场的龙头位置，并且始终锐意进取，在产品技术上不断创新，被称为中国国酒当之无愧！,2018/6/22,51,运用平衡计分卡评价战略,平衡计分卡,财务指标容易从公开资料中获取，是分析的重点。由于企业内部资料难以获取，我们只是选择平衡计分卡理论作为选取非财务指标的依据。,平衡计分卡财务维度,财务维度：平衡计分卡的财务方面是对企业实施的各项活动经营成果的衡量。因此，财务维度的指标是结果性的指标，是对其他三个维度运行效率的最终反映。,平衡计分卡财务维度,酒类始终是五粮液的主要产业，多元化经营的经营效果并不明显，多元化的投入并未给公司带来更多的收入。与2005年相比，2
25、008年公司主营业务向酒类回归的意向更为明显。,收入构成五粮液,平衡计分卡财务维度,茅台始终坚守在酒类行业，酒类销售给茅台带来了几乎所有的营业收入。,收入构成茅台,平衡计分卡财务维度,从各价位酒的毛利率看两家公司的战略选择,平衡计分卡财务维度,茅台专注于高价酒的生产和销售，高价茅台酒营业收入占比达81.21%，而且毛利率达到惊人的91.70%。五粮液的高价酒营业收入占比较茅台低，而且高价酒的毛利率远高于中低价酒的毛利率。如果五粮液更专注于高价酒的生产和销售，其总体毛利率水平会得到提高。,平衡计分卡财务维度,平衡计分卡财务维度,五粮液： 流动比率与速动比率逐年上升，从此组数据显示企业短期偿债能力
26、增强。然而过高的流动比率并不意味着公司财务状况良好，公司两比例显然过高，这主要是由于企业现金和存货的金额逐年升高。企业对存货的管理还待提高，也不应保留过多的现金，因为现金并不会为企业创造价值。茅台 茅台总体上各年都有很好的流动比率，并且逐渐向更适宜的方向即2左右发展。,平衡计分卡财务维度,五粮液 资产负债率一直维持在30%以下，远低于行业平均水平，而且近年来一直呈现出下降趋势。 这表明，五粮液的长期偿债能力优于贵州茅台； 但这也说明企业不擅于利用债务的杠杆作用为企业增加价值。茅台 贵州茅台的资产负债率虽然高于五粮液，但要优于行业平均值。事实上贵州茅台长期负债非常少，几乎是没有的，所以公司目前不
27、存在不能偿还长期债务的风险。,平衡计分卡财务维度,五粮液 五粮液的存货周转率，要高于行业平均水平。五粮液属于浓香型白酒，浓香型白酒最快可以在15天酿成，制造周期短。但存在逐年下降趋势，需要加强对存货的管理。茅台 茅台的存货周转率低于行业平均水平，在行业排名比较靠后。但由于酒有其本身与众不同的特点，茅台酒由于其独特的酱香型口感，必须经过5年陈酿才能出产品，且存放越久、品质越好、价值也越高，估价员对贵州茅台存货的估价往往是帐面价值的十几倍。,平衡计分卡财务维度,五粮液的总资产周转率不仅好于茅台，也高于行业平均水平，但近三年呈现下降的趋势。茅台总资产周转率成逐年上升的趋势，01年比较高是因为年初没有
28、发行股票前资产总额较低，平均资产总额较低，计算上总资产周转率比较高。,净资产收益率,贵州茅台拥有非常高的净资产收益率，在酿酒行业一直处于领先的位子，而且呈现非常好的逐年提高的走势。虽然五粮液的净资产收益率高于行业平均水平，但是远远低于贵州茅台。注：2003年酿酒行业净利润大幅下滑涉及到国家对消费税的改革：从价税从价税+从量税。,这与两家公司采用的战略有关1.茅台集中化五粮液多元化2.茅台以高价位酒的生产为主五粮液的子品牌众多。从前面收入构成分析中可以看出，高价位酒的毛利率远远高于低价位酒的毛利率，其中，茅台的高价位酒的毛利率又高于五粮液的毛利率，这涉及到五粮液一直被人所诟病的“关联交易”，通过
29、大量的利润转移到五粮液集团，满足其多元化战略的需要。,2018/6/,69,每股经营现金净流量的同行业比较,2018/6/,70,每股收益的同行业比较,2018/6/,71,市场价值与账面价值比值的同行业比较,平衡计分卡财务维度,五粮液的杜邦分析,平衡计分卡财务维度,茅台的杜邦分析,由杜邦分析可以看出，在两者主营业务收入相差不大的基础上，贵州茅台的净利润远远高于五粮液，这进一步证实了在净资产利润率部分的分析。,2018/6/,75,财务维度分析的结论,1.五粮液的每股收益0.477元，与竞争对手贵州茅台（每股收益4.026)相比差距过大。 2 .五粮液的净资产收益率15.91%，不及贵州茅台的
30、净资产收益率（33.79%）的一半。 3.结构调整促进毛利率提高。因为高价酒的毛利率远高于中低价酒的毛利率，所以公司应按照逐渐减少、消灭低价位产品的生产和销售，逐渐提高中、高价位品牌生产和销售的营销战略。 4.利润增长主要源于五粮液销量的增长，多元化发展战略并不成功，但公司已逐渐意识到这一问题，2008年较2005年有较大改善。 5.两家均企业不擅长利用负债筹资，对股权资本的依赖性较大。,平衡计分卡顾客维度,顾客指标主要包括市场份额、客户保留度、客户获取率、客户满意度、客户利润贡献率、送货准时率、产品退货率、合同取消数等。其中顾客满意度的高低是企业成败的关键由于顾客满意度这一非财务指标很难以用
31、数据量化，市场占有率是顾客满意度最直接的表现，它直接反映了市场对企业产品及服务的接纳程度。企业在产品质量、功能、价格、发货时间、售后服务以及广告宣传等方面越符合顾客的偏好、利益，则其在市场中的份额就会越大。因此，我们用市场占有率来代替。,平衡计分卡顾客维度,市场占有率企业当期销售额该行业总销售额（2008年）,平衡计分卡内部业务流程维度,企业内部业务流程一般可分为三个阶段：创新阶段经营阶段售后阶段由于内部业务流程方面的信息只对内部管理者提供，因此，我们无法从财务报告等外部资料中获得企业成本、质量、生产周期等量化的信息来衡量企业内部业务流程。然而，从企业价值链的角度来看，企业内部业务流程主要应当
32、从整体上来评价它的效率。基于有限的资料，我们用总资产税费率来反映公司的内部业务流程,平衡计分卡内部业务流程维度,社会总资产税费率=上缴税费额/平均资产总额（2001-2008年平均值）,平衡计分卡学习与成长维度,主要包括：（1）评价员工能力的指标（2）评价激励、授权与协作的指标对于现代企业来说，其核心竞争能力的源泉就是人才与技术。企业对人才吸引力的大小反映了企业现在发展状况的好坏及未来的发展预期，可以用员工所得率来代替。企业的水平主要取决于企业员工的素质和技能，因此，我们用大专以上学历员工比例来代替。,平衡计分卡学习与成长维度,员工所得率=员工所得/增值额（增值额=营业收入-营业成本）,由平衡
33、计分卡的原理可知，平衡计分卡的各指标之间具有紧密的联系性和因果关系。学习与成长指标（茅台优于五粮液）企业内部流程指标（茅台优于五粮液）顾客指标（茅台优于五粮液）财务指标（茅台优于五粮液）,2018/6/22,83,运用EVA评价两家公司的价值增长,EVA理论的核心思想,一个公司只有在其资本收益超过为获得该收益所投入的资本的全部成本时，才能为股东带来价值。与其他财务分析工具相比，EVA理论是站在股东的立场上来考察公司的经济价值。因为如果所投资的企业的税后净利润低于用同样的资本投资于其它风险相近的有价证券的最低回报，那么这笔投资对投资者来说是无利可图的，甚至是很吃亏的事情。,EVA理论的核心公式,
34、EVA=NOPATWACCTC 式中，EVA经济增加值； NOPAT税后净营业利润； WACC加权平均资本成本 TC全部投入资本,2018/6/,86,2001年3月，思腾思特公司在中国成立思腾思特（中国）分公司（Stern Stewart China），推行EVA管理系统。同年8月，思腾思特公司与财经杂志社合作，自2000年起推出了“中国上市公司财富创造和毁灭排行榜”。 本研究采用Stern Stewart公司的调整模型，通过一些列调整项计算出经济增加值,所用模型及计算方法,第一步要对传统收入概念进行一系列调整，消除会计运作产生的异常状况，并使其尽量与经济真实状况相吻合，得出税后经营业利润（
35、NOPAT）第二步计算EVA资本，这里正是体现EVA的不同之处所在，即EVA资本包括债务资本和权益资本第三步计算资本成本率，包括债权资本成本和股权资本成本第四步计算EVA,2008年五粮液和贵州茅台的EVA计算,一、税后净营业利润的调整二、股权资本和债权资本的计算三、加权平均资本成本的计算,一、税后净营业利润的调整,税后净营业利润（NOPAT）=营业利润+财务费用当年计提的坏账准备+当年计提的存货跌价准备当年计提的长短期投资减值准备+当年计提的委托贷款减值准备投资收益+期货损益EVA税收调整EVA税收调整=利润表上的所得税企业所得税税率税率（财务费用营业外支出固定资产/无形资产/在建工程准备营
36、业外收入补贴收入）,一、税后净营业利润的调整,*数据来源：五粮液&贵州茅台2008年年报,一、税后净营业利润的调整EVA税收调整,*数据来源：五粮液&贵州茅台2008年年报,一、税后净营业利润的调整结果,*数据来源：五粮液&贵州茅台2008年年报,二、股权资本和债券资本的计算,债务资本=短期借款一年内到期长期借款长 期借款+应付债券 股本资本=股东权益合计少数股东权益 =合并报表中的股东权益总计,二、股权资本和债券资本的计算,*数据来源：五粮液&贵州茅台2008年年报,二、股权资本和债券资本的计算 资本结构的一点思考,五粮液和茅台的资本结构都是全部资本来源于股东，没有金融负债，所有负债均为经营
37、性应付款和职工薪酬按常理而言，成熟的公司应该更多的利用财务杠杆，以降低加权平均资本成本，而两个白酒制造行业的龙头不约而同的选择零金融负债可能原因？,二、股权资本和债券资本的计算 资本结构的一点思考,酿酒行业充足的现金流，使其不用举债而带来财务费用的节约，年报中财务费用为负数，即是结余现金的利息酿酒行业固定资产投资规模相对较小、频数少，一般不需要经常进行基础设施投资，故其不需更多举债由于零金融负债带来的加权平均资本成本上升而可能是股东受到的利益损害，可以通过公司的股利政策予以弥补（如高股利、高派现分红等）,三、加权平均资本成本的计算,因其总资本中债券资本为0，故加权平均资本成本中只需考虑权益成本
38、的计算。权益成本是在不同风险下所有者对其投资所要求的最低回报，而风险只能由市场和经验数据来度量。,三、加权平均资本成本的计算CAPM,估计权益资本成本的方法：资本资产定价模型(CAPM) E(R)=Rf+(Rm一Rf) E(R)指任何风险资产的预期回报 Rf无风险报酬率 指某项资产的收益率与市场组合之间的相关性 Rm指股票市场的预期回报,无风险报酬率：2008年5年期国债利率 http:/ 系数及市场报酬率来源：Wind资讯市场报酬率采用行业平均净资产收益率,*数据来源：Wind资讯,三、加权平均资本成本的计算,EVA计算结果分析,EVA计算结果分析,就价值创造而言，贵州茅台在2008年创造的价值远高于五粮液差距主要产生在税后净营业利润，贵州茅台的营业利润是五粮液的两倍多营业利润的差距源自企业盈利能力的不同,2018/6/22,104,特殊事件研究,2018/6/22,105,2018/6/22,106,Thank You !,
