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1、 1 中国信达资产管理股份有限公司 2016年二级资本债券信用评级报告 评级结果 主体长期信用等级： AAA 二级资本债券信用等级：AAA 评级展望： 稳定 评级时间：2016 年 4 月 15 日 主要数据 项 目 2015年末 2014年末 2013年末 资产总额(亿元) 7139.75 5444.27 3837.85 负债总额(亿元) 6030.81 4425.64 3010.23 所有者权益(亿元) 1108.94 1018.63 827.62 资产负债率(%) 83.99 80.88 78.06 资本充足率(%) 16.11 18.08 21.58 项目 2015年 2014年 20

2、13年 营业收入 (亿元) 790.84 603.30 431.09 利润总额(亿元) 190.51 161.32 115.42 净利润(亿元) 147.04 121.43 91.01 EBITDA(亿元) 420.93 342.67 201.38 EBITDA利息倍数(倍) 1.85 1.92 2.41 全部债务/EBITDA(倍) 11.78 10.96 12.52 平均资产收益率(%) 2.34 2.62 2.85 平均净资产收益率(%) 13.82 13.15 12.67 注：资本充足率为母公司口径。 数据来源：中国信达年报及审计报告，联合资信整理。 分析师 秦永庆 宋歌 郎朗 张甲男

3、 电话：010-85679696 传真：010-85679228 邮箱： 地址：北京市朝阳区建国门外大街2号 中国人保财险大厦17层（100022） 网址： 评级观点 中国信达资产管理股份有限公司（以下 简称“中国信达”或“公司” ）成立于 1999 年，是国内首家金融资产管理公司。公司作 为财政部控股的资产管理公司，在化解金融 风险、推动国有银行和国有企业改革方面起 到积极作用，能够得到中央政府的支持。公 司完成了股份制改造和上市，股权结构得到 优化，这有助于公司治理及内控水平的提升； 公司以不良资产经营为核心业务，近年来在 核心业务快速发展的同时搭建了涵盖证券、 期货、信托、租赁、保险等业

4、务在内的多元 化经营平台；盈利水平较好，资本保持充足 水平。联合资信评估有限公司评定中国信达 资产管理股份有限公司主体长期信用等级为 AAA，拟发行的 2016 年二级资本债券（不超 过 100 亿元）信用等级为 AAA，评级展望为 稳定，该评级结论反映了中国信达资产管理 股份有限公司本次二级资本债券的违约风险 极低。 优势 作为财政部控股的四家资产管理公司之 一，能够得到中央政府支持；完成了股 份制改造和上市，股权结构得到优化， 公司治理水平得到提升； 拥有不良资产管理的专业优势，业务网 络广泛，市场竞争力强； 主营业务快速发展，业务规模快速上升， 盈利水平较好； 通过引进战略投资者和上市，

5、资本实力 得到提升，资本充足； 公司持续推进商业化转型，搭建了涵盖 资产管理、证券、期货、信托、租赁、 保险在内的多元化经营平台，综合化经 - 2 - 营水平较高，为未来持续发展奠定了基 础。 关注 业务快速发展加大了对资金的需求，公 司债务规模快速上升，资产负债率呈上 升趋势； 投资资产规模较大，相关风险需关注； 公司业务涉及多个金融子行业，多元化 经营对整个集团风险管控能力提出挑 战。 - 4 - 一、公司概况 中国信达资产管理股份有限公司（以下简 称“中国信达”或“公司” ）前身为成立于 1999 年 4 月的中国信达资产管理公司，是经国务院 批准，为化解金融风险、维护金融体系稳定、 推

6、动国有银行和企业改革发展而成立的首家金 融资产管理公司， 初始注册资本 100亿元。 2010 年 6 月，中国信达资产管理公司改制为中国信 达资产管理股份有限公司。2012 年 4 月，公司 引入全国社会保障基金理事会、UBS AG、 Standard Chartered Bank、中信资本控股有限公 司四家战略投资者， 注册资本增至 301.40亿元。 2013 年 12 月，公司在香港联合交易所主板上 市，募集资金 28 亿美元，成为四大金融资产管 理公司中率先完成改制并实现上市的公司。截 至 2015 年末，公司注册资本为 362.57 亿元， 其中，财政部持有公司 67.84%的股份

7、，H股股 东合计持股 32.16%， 具体股权分布情况见表 1。 表1 主要股东持股比例 单位：% 股东名称 持股比例 中华人民共和国财政部 67.84 全国社会保障基金理事会 8.04 UBS AG 3.24 UBS Group AG 3.15 BlackRock，Inc. 2.18 合 计 84.45 注：UBS Group AG 持有 UBS AG100%的股权。 截至 2015 年末，公司在中国内地 30 个省 市设有 33 家分公司， 在内地和香港设有 8 家从 事资产管理和金融服务业务的全资或控股一级 子公司，分别为信达证券股份有限公司（以下 简称“信达证券” ） 、中国金谷国际信

8、托有限责 任公司（以下简称“金谷信托” ） 、信达金融租 赁有限公司（以下简称“信达租赁” ） 、幸福人 寿保险股份有限公司（以下简称“幸福人寿” ） 、 信达财产保险股份有限公司（以下简称“信达 财险” ） 、中国信达（香港）控股有限公司（以 下简称“信达香港” ） 、信达投资有限公司（以 下简称“信达投资” ） 、中润经济发展有限责任 公司（以下简称“中润发展” ） ；公司拥有员工 1.9 万人。 公司经营范围：收购、受托经营金融机构 和非金融机构不良资产， 对不良资产进行管理、 投资和处置；债权转股权，对股权资产进行管 理、投资和处置；破产管理；对外投资；买卖 有价证券；发行金融债券、同

9、业拆借和向其他 金融机构进行商业融资；经批准的资产证券化 业务、金融机构托管和关闭清算业务；财务、 投资、法律及风险管理咨询和顾问；资产及项 目评估以及国务院银行业监督管理机构批准的 其他业务。 截至 2015 年末， 公司资产总额 （合并口径） 7139.75 亿元，负债总额 6030.81 亿元，所有者 权益 1108.94 亿元 （其中少数股东权益 91.84 亿 元） 。2015 年公司实现营业收入 790.84 亿元， 实现净利润 147.04 亿元。截至 2015 年末，母 公司资产总额 4123.65 亿元，负债总额 3243.19 亿元，所有者权益 880.46 亿元。2015

10、 年，母公 司实现营业收入 330.95亿元， 实现净利润 89.81 亿元。 注册地址：北京市西城区闹市口大街 9 号 院 1 号楼 法定代表人：侯建杭 二、本次债券概况 1本次二级资本债券概况 本次二级资本债券拟发行规模不超过100 亿元，具体发行条款以发行人与主承销商共同 确定并经主管部门审批通过的内容为准。 2本次债券性质 本次债券本金和利息的清偿顺序在发行人 的一般债权人之后，股权资本、其他一级资本 工具和混合资本债券之前；本次债券与发行人 已发行的与本次债券偿还顺序相同的其他次级 债务处于同一清偿顺序，与未来发行人可能发 - 5 - 行的其他二级资本债券同顺位受偿；除非发行 人结业

11、、倒闭或清算，投资者不得要求发行人 加速偿还本次债券的本金和利息。 当触发事件发生时，发行人有权在无需获 得债券持有人同意的情况下自触发事件发生日 次日起不可撤销的对本次债券以及已发行的本 金减记型其他一级资本工具的本金进行全额减 记，任何尚未支付的累积应付利息亦将不再支 付。当债券本金被减记后，债券即被永久性注 销，并在任何条件下不再被恢复。触发事件指 以下两者中的较早者：（1）银监会认定若不进 行减记发行人将无法生存；（2）银监会认定若 不进行公共部门注资或提供同等效力的支持发 行人将无法生存。 3本次债券募集资金用途 本次债券的募集资金将依据适用法律和监 管部门的批准用于充实公司二级资本

12、，以提高 公司资本充足率，增强公司的营运实力，提高 抗风险能力和盈利能力，支持业务持续、稳健 发展。 联合资信认为，二级资本债券是被中国银 监会认可的二级资本工具，可用于补充附属资 本。二级资本债券设有全额减记条款，一方面， 二级资本债券具有更强的资本属性和吸收损失 的能力，另一方面，一旦触发全额减记条款， 二级资本债券的投资者将面临较大的损失。但 是，二级资本债券减记触发事件不易发生。 三、营运环境 1 宏观经济环境分析 （1）国际经济环境 金融危机爆发以来，各国政府财政支出高 速增长，发达经济体政府债务负担加重，金融 危机已演变为主权债务危机。 为恢复经济增长， 主要经济体都采取了大量的经

13、济刺激政策和金 融纾困手段。在各种经济政策和救助工具拉动 下，全球经济增长呈现分化发展趋势。近年来， 世界经济在温和复苏中进一步分化调整，发达 经济体经济运行分化加剧，发展中经济体增长 放缓；货币政策措施分化严重，国际金融市场 动荡加剧；世界经济复苏依旧艰难曲折。 美国经济增长内生动力持续增强，政府去 杠杆逐步放缓，美国国会通过的财政拨款预算 法案，进一步拓展了美国财政空间，减轻了财 政减支对经济增长的消极影响。随着美国经济 形势的好转，2014 年 10 月，美国完全退出量 化宽松， 同时明确下一步政策重点将转向加息。 美国政策的转变可能引发国际资本流动的微妙 变化，加剧国际金融市场的不确定

14、性，也给新 兴经济体带来挑战。欧债危机爆发以来，欧盟 采取了欧洲稳定机制、宽松货币政策、加持主 权债务等举措，经济开始驶入复苏轨道，2014 年欧盟实现了正增长，但仍然没有摆脱低迷状 态，失业率居高不下，内需疲软，通货膨胀率 持续走低，公共和私营部门债务过高等，都将 是欧洲经济复苏面临的严峻问题。 在“安倍经济 学”指导下，日本政府开始推行以“量化和质化 宽松货币政策(QQE)、灵活的财政政策、结构 性改革”作为核心的经济增长战略， 日本经济在 短期内强劲反弹，但受内在增长动力不足和消 费税上调的影响，经济增速明显放缓，安倍经 济学对日本经济的长远影响有待观察。 随着美国政策重点的转变，国际金

15、融市场 动荡的风险将会增大，部分新兴经济体面临较 大的资金外流和货币贬值压力。除动荡的外部 金融环境外，新兴经济体内部也正面临各种结 构性问题的挑战，使得新兴经济体的脆弱性更 为突出，经济下行风险仍然存在。 （2）国内经济环境 在金融危机期间，中国经济在以政府投资 和宽松的货币政策为主的经济刺激政策推动 下，经济增长率保持在 9%以上，在应对外部市 场冲击和恢复经济增长方面效果明显。然而经 济刺激政策的实施导致了通货膨胀不断攀升和 经济结构矛盾加剧。2012 年疲弱的外需环境及 - 6 - 国内生产成本的上涨，导致我国外贸进出口总 额增速下降明显，同时也极大地影响了国内实 体经济的发展。201

16、2 年央行两次下调存款准备 金率和两次降息， 以及持续的进行逆回购操作， 保证了市场的流动性，全年货币供给保持平稳 增长，保障了实体经济的平稳发展。2013 年， 我国明确了“稳增长、调结构、促改革”的政策 思路， 经济发展呈现稳中向好的态势。 2014 年， 我国经济发展进入“新常态”，政府将稳增长和 调结构并重，创新宏观调控的思路和方式，简 政放权，定向调控，保证了国民经济在新常态 下的平稳运行。2015 年，我国经济结构持续优 化，消费对经济增长的贡献度逐步提升，成为 经济增长的首要拉动因素。同时，与改善民生 密切相关的就业与居民收入指标表现良好，化 解产能过剩和节能减排也取得一定进展。

17、但受 到制造业持续产能过剩、需求不足，以及房地 产市场调整带动房地产投资下行等因素的影 响，我国投资增长乏力，是拖累当前经济增长 的主要原因。此外，企业经营依然困难，融资 瓶颈约束明显，也对经济增长造成一定的负面 影响。经初步核算，2015 年，我国 GDP 增长 率为 6.9%，同比下降 0.5 个百分点；CPI 增长 率为 1.4%，同比下降 0.6 个百分点，创近年来 新低（见表 2） 。 目前，我国处于经济增长速度换挡期、结 构调整阵痛期、前期刺激政策消化期，三期叠 加的结果是较大的经济下行压力。在经济发展 新常态下，如何打造经济增长的新引擎，调整 经济结构，优化资源配置，增强可持续发

18、展的 动力是国内经济面临的重要挑战。 2015年以来， 我国经济运行的国际环境总体趋好，世界经济 将继续保持复苏态势，但主要发达经济体宏观 政策调整、地缘政治冲突等也带来了一些风险 和不确定性。国内基本面和改革因素仍可支撑 经济增长，政府定向调控政策效应逐步释放， 加大简政放权、允许民间资本创办金融机构以 及加大推动市场化、 财税体制等多领域改革等， 对经济增长潜力的提高作用将在未来一段时间 逐步显现，对经济增长具有正面作用，我国经 济整体将保持平稳发展。 表2 宏观经济主要指标 单位：%/亿美元 项目 2015年 2014年 2013年 2012年 2011年 GDP 增长率 6.9 7.4

19、 7.7 7.8 9.2 CPI 增长率 1.4 2.0 2.6 2.6 5.4 PPI增长率 -5.2 -1.9 -1.9 -1.7 6.0 M2 增长率 13.3 12.2 13.6 13.8 13.6 固定资产投资增长率 10.0 15.7 19.3 20.6 23.8 社会消费品零售总额增长率 10.7 10.9 13.1 14.3 17.1 进出口总额增长率 -7.0 2.3 7.6 6.2 22.5 进出口贸易差额 36865 23489 2592 2311 1551 资料来源：国家统计局、人民银行、Wind 资讯，联合资信整理。 注：2014年和 2015 年进出口贸易差额的单位

20、为亿元。 2行业分析 公司主营金融资产管理业务，并通过其下 属子公司开展包括银行、证券、信托、租赁、 保险等在内的金融服务行业业务。 （1）金融资产管理 九十年代初期我国经济过热以及贷款质 量控制能力较弱导致我国银行业金融机构产 生了一定规模的不良贷款。1999 年，我国政府 为化解银行体系积累的不良资产风险， 由财政部 出资成立了中国信达资产管理公司、 中国长城资 产管理公司、 中国华融资产管理公司和中国东方 资产管理公司四家金融资产管理公司， 以发行债 券及再贷款的方式，分别购入中国农业银行、中 国建设银行、中国工商银行、中国银行等国有商 - 7 - 业银行剥离的政策性不良贷款，并管理和处

21、置 由此形成的资产。 2007 年， 四家金融资产管理公司完成政策 性不良资产的处置任务，标志着资产管理公司 的发展进入了新的阶段。 2007 年中央金融工作 会议明确提出，资产管理公司要转型为“自主 经营、自负盈亏、自我发展、自我约束”的“业 务有特色、运作规范化”的综合性非银行金融 服务企业。 2007 年以来四大资产管理公司除接 受财政部委托处置部分国有银行损失类贷款 之外，陆续开始进行商业化收购不良贷款，同 时有选择地对不良资产进行投资，在提高不良 资产处置率的同时，各资产管理公司相继进入 了证券、保险、信托、金融租赁、信用评级等 业务领域，为实现转型奠定了基础。 2010 年以 来，

22、为适应内外部环境变化的需要，实现可持 续发展，各资产管理公司开始探索商业化的转 型道路，通过股份制改革和引入战略投资者改 变了原先四家金融资产管理公司单一政府股 东的局面，改善了股权结构，并且通过引入战 略投资者和谋求上市等途径，解决金融资产管 理公司战略转型和发展中遇到的资金问题。 自成立以来，资产管理公司以最大限度保 全资产、减少损失为主要经营目标，较好地实 现了化解金融风险、保全国家资产、推动国企 改革的宗旨。经过多年的经营，资产管理公司 在不良资产管理方面形成了技术、人才、网络 及资源等方面的优势，但同时也面临新的市场 形势：第一，近年来受宏观经济增速放缓以及 经济转型等因素影响，商业

23、银行不良贷款余额 及比率均呈现上升趋势，截至 2015 年末，商 业银行不良贷款余额 1.27 万亿元， 不良贷款率 为 1.67%。作为金融不良资产市场的主要参与 者，资产管理公司在不良资产管理业务方面的 市场空间较大。第二，商业银行作为金融不良 资产市场的主要供给者，对不良资产的把控及 自我消化能力不断增强，资产管理公司只有充 分发挥自身优势，进一步强化不良资产处置回 收能力，才能确保商业银行提供不良资产的意 愿。第三，不良资产市场主体趋于多元化。在四 家资产管理公司经营不良资产的同时， 各类市场 主体也积极参与到不良资产市场中来，截至 2015年末全国共开办 18家省级资产管理公司从 事

24、不良资产接收管理等工作。 市场主体的多元化 使资产管理公司面临日益加剧的市场竞争。 在未 来一段时间内， 处置不良资产仍将是资产管理公 司的主业。 从政策支持方面来看， 金融资产管理公司在 组建及经营运作过程中，得到了相关政策的支 持。成立之初，金融资产管理公司作为处置国有 银行不良资产的政策性工具， 国家对其设定了十 年的生存期。处置政策性不良资产的任务完成 后，国家对资产管理公司提出了转型的要求，这 体现了政府对资产管理公司存在意义的认可。 资 产管理公司在转型过程中将继续得到来自政府 的大力支持。金融资产管理公司成立之初，国务 院制定了金融资产管理公司条例 （以下简称 “条例” ） ，

25、为金融资产管理公司的运行提供了制 度保证， 赋予了免缴在收购国有银行不良贷款和 承接、 处置因收购国有银行不良资产活动中的税 收等扶持性政策， 有效支持了金融资产管理公司 对国有银行不良贷款的依法处置。 2012年 5 月， 银监会下发 金融资产管理公司并表监管报表指 标体系（试行） 标志着银监会对资产管理公司 并表监管的开启， 有利于金融资产管理公司完善 风险管理体系，提升风险管理能力。2013 年 2 月，财政部联合银监会下发通知，明确各省可成 立地区性资产管理公司； 2014年 11 月， 银监会、 财政部、 人民银行、 证监会和保监会联合发布 金 融资产管理公司监管办法 ，对资产管理公

26、司的 集团监管框架的建立起到了推动和规范作用， 将 现有审慎监管延伸至金融资产管理公司的整个 集团范围，扩大监管协调，增加监管职能，防范 风险传递和外溢。 总体来看， 未来我国金融资产管理业务有着 较大的发展空间， 但由于目前资产管理公司的商 业化转型仍处于起步阶段，在相关政策及法律、 产权改造和治理结构、 经营理念及人才队伍等方 - 8 - 面还存在一定问题，仍需不断完善。 （2）银行行业 我国商业银行在金融体系中处于重要的 地位，是企业融资的主要渠道。近年来，我国 商业银行整体运营态势良好，资产和负债规模 增速保持平稳，但受宏观经济下行以及利率市 场化等因素的影响，盈利能力有所下降。截至

27、2015 年末，我国商业银行资产总额 155.83 万 亿元，负债总额 144.27 万亿元；2015 年，我 国商业银行实现净利润 1.59 万亿元， 净息差为 2.54%。近年来，我国政府积极推进利率市场 化改革，随着存款利率浮动上限的放开，存贷 利差逐年收窄。为拓宽收入来源，我国商业银 行逐步加大中间业务拓展力度，中间业务发展 迅速。 2015年，我国商业银行非利息收入占营 业收入的比重上升至 23.73%。中间业务的快 速发展更加凸显出我国银行业积极寻求增加 服务种类、提升分销能力、拓展金融服务领域 的多元化发展趋势。近年来，我国商业银行积 极探索综合化经营道路，目前已有部分大型商 业

28、银行和股份制银行初步形成了涵盖银行、保 险、 基金、 金融租赁及信托的综合化经营格局。 2012 年 9 月 17 日，由中国人民银行、中国银 行业监督管理委员会、中国证券监督管理委员 会、中国保险监督管理委员会、国家外汇管理 局联合发布的金融业发展和改革“十二五”规 划中明确提出引导具备条件的金融机构在明 确综合经营战略、有效防范风险的前提下，积 极稳妥开展综合经营试点，提高综合金融服务 能力与水平。未来，我国商业银行综合化经营 发展趋势将进一步显现。 近年来，受宏观经济增速放缓的影响，企业 经营风险加大，商业银行不良贷款余额有所增 加，不良贷款率有所反弹，银行业资产质量面临 的压力上升（见

29、图 1） 。但另一方面，银行业贷 款拨备保持在较高水平，行业整体风险可控。截 至 2015 年末，商业银行不良贷款余额 1.27 万亿 元，不良贷款率为 1.67 %，拨备覆盖率和贷款 拨备率分别为 181.18%和 3.03%。 未来一段时间， 商业银行资产质量下行压力依然较大。 图1 近年来我国商业银行业不良贷款变化图 注：1.商业银行包括大型商业银行、股份制商业银行、城市商 业银行、农村商业银行以及外资银行。 2.资料来源：中国银监会，联合资信整理。 自 2013 年起，我国商业银行开始执行商 业银行资本管理办法（试行） （以下简称“新办 法”） 。根据新办法，截至 2015 年末，我国

30、商业 银行平均核心一级资本充足率为 10.91%，平均 一级资本充足率为 11.31%，平均资本充足率为 13.45%，整体资本充足。由于我国商业银行盈 利模式仍主要以利差为主， 风险资产对资本消耗 很快，且国内直接融资市场尚不够发达，为持续 达到新的监管要求， 商业银行不可避免地面临不 同程度的资本补充压力。 表 3 商业银行主要财务数据 单位：万亿元/% 项目 2015年 2014年 2013年 2012年 2011年 资产总额 155.83 134.80 118.80 104.6 88.40 负债总额 144.27 125.09 110.82 97.7 82.74 净利润 1.59 1.

31、55 1.42 1.24 1.04 不良贷款额 1.27 0.84 0.59 0.49 0.43 资产利润率 1.10 1.23 1.27 1.28 1.3 资本利润率 14.98 17.59 19.17 19.85 20.4 不良贷款率 1.67 1.25 1.00 0.95 1.0 - 9 - 拨备覆盖率 181.18 232.06 282.70 295.51 278.1 存贷比 67.24 65.09 66.08 65.31 64.9 核心资本充足率 - - - 10.62 10.2 资本充足率 13.45 13.18 12.19 13.25 12.7 核心一级资本充足率 10.91 1

32、0.56 9.95 - - 一级资本充足率 11.31 10.76 9.95 - - 资料来源：中国银监会，联合资信整理。 总体来看，国内银行业仍处于较快发展阶 段，内部管理和风险控制水平持续提升，业务 创新能力逐步提高，盈利能力强。但在保护性 政策利差下，银行资产规模快速膨胀，信贷资 产质量存在隐忧，资本充足性面临压力。随着 利率市场化的逐步推进，商业银行利差水平将 受到挤压。此外，商业银行不良贷款余额的上 升，将使相应的减值准备计提增加，多方面的 因素将对商业银行利润形成一定的挤压，未来 银行业盈利将面临压力。 （3）证券行业 证券市场是金融市场的重要组成部分，在 金融体系中占据重要地位。

33、历经 20 多年的发 展，我国证券市场初步形成以股票市场、债券 市场及衍生品市场为主的市场格局，市场规模 快速扩大，参与主体不断丰富，市场层次建设 和监管体制改革取得一定成效。 自 2005 年股权分置改革以来， 我国股票市 场制度建设逐步完善，股票市场日趋成熟。中 小板、创业板的陆续建立、三板市场的升级扩 容以及酝酿之中的国际板的后续推出，都将深 入地推动证券市场多层次发展。 证券公司是证券市场重要的中介机构，与 证券市场的发展相辅相成。证券公司提供证券 市场投融资及投资管理等中介服务，证券公司 作为机构投资者也是证券市场主要的机构参与 者。据证券业协会统计数据显示，截至 2014 年 末，

34、我国共有 120 家证券公司，全行业资产总 额 4.09 万亿元，净资产 9205.19 亿元，净资本 6791.60 亿元，证券行业资产总额、净资产和净 资本较 2013 年末均有所上升。截至 2015 年 9 月末，我国共有 124 家证券公司，全行业资产 总额 6.71 万亿元，净资产 1.35 万亿元，净资本 1.16 万亿元，证券行业资产总额、净资产和净 资本较 2014 年末均上升。 由于业务种类和主要收入来源趋同，证券 公司间的同质化竞争激烈。近年来，行业的加 速整合使得部分行业领先的公司具备更强大市 场竞争力。一批优质证券公司通过增资扩股、 合资合作、购并重组、发行上市、发行次

35、级债 券等方式进一步扩大资本规模、提升竞争力， 行业集中度整体提高。未来随着我国证券业的 逐步成熟，业务专业化程度的提高，具有丰富 经验和专业化水平较高的大中型证券公司可能 获得更大的竞争优势，行业集中度可能进一步 上升。 此外， 尽管我国金融业实行分业经营体制， 但随着各种创新业务品种和模式的推出，商业 银行、保险公司和其他非银行金融机构也在向 证券公司传统业务领域渗透，证券公司面临行 业竞争加剧的风险。 总体看，未来一段时间，证券公司将迎来 业务创新和发展的良好外部机遇，资本实力、 管理水平、创新能力以及人才储备等因素是影 响证券公司市场竞争力的主要因素。 （4）信托行业 受益于市场旺盛的

36、投融资需求以及新修订 的信托公司管理办法和集合资金信托计 划管理办法的实施，20072013 年，我国信 托行业经历了高速发展阶段，信托资产管理规 模年均复合增长率为 50.58%。 2014 年以来，受 经济下行和竞争加剧的影响，信托行业步入了 转型发展阶段，截至 2015 年末，我国 68 家信 托公司管理的信托资产规模为 16.30 万亿元， 较 2014 年末增长 16.60%，增速明显放缓。 随着信托行业发展的趋缓，相应的风险也 10 逐步显现。首先，信用风险伴随着宏观经济下 行逐渐暴露。由于在信托行业高速发展阶段信 托资金投向大多集中在房地产和地方政府融资 平台领域，随着经济结构调

37、整，在该领域的信 托投放资金面临一定的信用风险； 2013年以来， 信托风险事件的接连发生也凸显了信托行业的 信用风险。第二、2013 年以来受房地产等领域 信托风险频现的影响，信托公司在主动压降房 地产行业投放的同时， 将资金配置于证券市场， 但由于 2014 年以来，我国股票市场波动较大， 信托公司在该领域的投资也面临着一定的风 险。第三、随着监管层关于资产管理新政策的 不断出台信托行业的竞争呈现加剧态势。基金 资管、券商资管、保险资管业务新政完全比照 信托制度，对信托产品而言具有一定的可替代 性，无论是“产品设计”还是“投资准入”方 面，信托公司与其他机构之间均存在竞争。 政策方面， 财

38、政部等四部委于 2012 年末发 布的规范地方政府融资行为的“463 号文”以 及 2013年 3月中国银行业监督管理委员会发布 的规范商业银行理财业务投资运作的“8 号文” 进一步规范了信托公司政信合作与银信合作的 业务操作；2015 年 1 月银监会下发的依法监 管、为民监管、风险监管银监会实行监管架构 改革通知将信托的监管从非银行金融机构中 独立出来，对信托监管更加专业化和规范化， 进一步强化了对信托业监管力度和监管效率。 此类政策的发布也对信托公司转型发展起到了 积极的推动作用。 总体看，近年来信托行业发展速度较快， 但受宏观经济增速趋缓、市场竞争加剧以及监 管从严等因素的影响，信托行

39、业面临着一定的 挑战。 （5）租赁行业 融资租赁是与银行信贷、直接融资、信托、 保险并列的五大金融形式之一，在拉动社会投 资、加速技术进步、促进消费增长以及在完善 金融市场、优化融资结构、降低金融风险方面 具有自己的特点和优势，在国际上已发展成为 仅次于资本市场、 银行信贷的第三大融资方式。 目前我国有两类融资租赁公司：一类是由 银监会批准成立的金融租赁公司，按出资人不 同，可分为银行系金融租赁公司和非银行系金 融租赁公司，属于非银行金融机构。另一类是 由商务部批准成立的租赁公司，主要是由非金 融机构设立，注册资本相对较小；按企业形式 划分，该类租赁公司可分为内资、中外合资以 及外资独资；按照

40、公司背景划分，还可划分为 厂商系和独立第三方租赁公司。据零壹融资租 赁研究中心统计，截至 2014 年末，我国各类融 资租赁公司合计 2134 家，行业注册资金合计 7356 亿元， 其中金融租赁公司的注册资本 1087 亿元，内资租赁公司注册资本 889 亿元，外资 租赁公司注册资本 5380.75 亿元。已发展成为 仅次于资本市场、 银行信贷的第三大融资方式。 从行业政策方面来看，近年来，融资租赁 业的政策环境得到逐步改善。 财政部海关总 署、国家税务总局关于在天津市开展融资租赁 船舶出口退税试点的通知 、 中国银监会关于 金融租赁公司在境内保税地区设立项目公司开 展融资租赁业务有关问题的

41、通知 、 国家税务 总局关于融资性售后回租业务中承租方出售资 产行为有关税收问题的公告等政策性文件的 相继出台，较好地解决了租赁公司开展租赁船 舶出口、保税区租赁、售后回租交易中存在的 问题。另外，上海、天津、重庆等城市均将发 展融资租赁作为重要的战略举措。2013 年末， 国务院办公厅发布国务院办公厅关于加快飞 机租赁业发展的意见 ， 给予飞机租赁企业在业 务开展、税收优惠、拓宽资金来源等方面给予 支持，旨在推动飞机租赁业务加快发展。2014 年 7 月，国务院发布关于加快发展生产性服 务业促进产业结构调整升级的指导意见 ， 大力 推广大型制造设备、施工设备、运输工具、生 产线等融资租赁服务

42、，鼓励融资租赁企业支持 中小微企业发展；鼓励采用融资租赁方式开拓 国际市场； 引导租赁服务企业加强与商业银行、 保险、信托等金融机构合作，充分利用境外资 11 金，多渠道拓展融资空间，实现规模化经营。 2015 年国务院办公厅通过印发关于加快融资 租赁业务发展的指导意见和关于促进金融 租赁行业健康发展的指导意见进一步促进租 赁行业健康发展，有效服务实体经济，支持融 资租赁和金融租赁业务与互联网融合发展的理 念；加强租赁与银行、保险、基金等金融机构 的合作；明确租赁业务发展思路和资产投放方 向；并且鼓励融资租赁公司通过债券市场和资 产证券化等方式筹措资金，允许金融租赁公司 发行“三农”和小微企业

43、金融债券，发行资产 证券化产品，探索上市，发行优先股等方式进 一步支持融资租赁行业快速发展。 总体看，融资租赁行业在我国仍然处于发 展初期，相关法律、税收政策仍需完善。但是， 该行业拥有广阔的发展前景，并且为解决中小 企业融资难等问题提供了新的解决途径，未来 有望保持较快的发展速度。 （6）保险行业 我国现行的是产险和寿险分业经营。在金 融混业经营发展趋势下，保险控股集团相继成 立，实现了产险和寿险相互融合，促进了业务 互动发展。随着国内金融混业经营的发展，保 险控股集团的实力将成为影响保险行业竞争格 局的一个重要因素。 2014 年， 保监会修改了 保 险公司股权管理办法 ， 进一步规范了保

44、险公司 股权管理，允许符合条件的境内法人机构和境 外金融机构投资保险公司。该办法的出台将吸 引资本雄厚的法人机构和境外金融机构参股或 设立保险公司，进一步推动保险行业的发展， 但同时也将加剧保险市场的竞争激烈程度。 2014年 8 月，为改善国内保险服务业格局，国 务院发布关于加快发展现代保险服务业的若 干意见 ，指出：到 2020 年基本建成保障全面、 功能完善的现代保险服务业，由保险大国向保 险强国转变。并明确两大目标：保险深度要达 到 5%，保险密度达到 3500 元/人。“新国十条” 在国家政策层面确立了保险业的定位，明确界 定了商业保险在社会保障体系中的地位、作用 以及发展目标。同时

45、更加强调商业保险在促进 国民经济发展和服务社会大众方面的独特作 用。未来一段时间，随着我国经济增长、国民 收入增加、民众风险意识的提高以及人口老龄 化程度的加快，加之政府支持推动养老、医疗、 农业、责任等保险需求的上升，我国保险行业 保费收入有望继续保持增长，保险渗透率有望 进一步提高。截至 2015 年末，我国保险公司资 产总额 12.36 万亿元，较上年末增长 21.66%； 净资产 1.61 万亿元，较上年末增长 21.38%。 2015 年，我国保险公司实现原保险保费收入 2.43 万亿元，同比增长 20.00%。随着“十三五” 规划中关于完善农业保险制度，加快建立巨灾 保险制度，探索

46、建立保险资产交易机制等发展 规划的明确，将进一步推动保险行业的发展。 从盈利方面来看，我国险公司盈利来自于 两方面，一是保费收入与赔付及费用支出的差 额，即承保利润；二是保险资金运用收益，即 投资收益。对于寿险行业来说，近年来，寿险 赔付金额和赔付率逐年上升，健康险赔付金额 和赔付率波动较大，意外险赔付金额和赔付率 相对稳定。2013 年 8 月，保监会发布关于普 通型人身保险费率政策改革有关事项的通知 ， 放开普通型人身保险费率，取消 2.5%的上限限 制，加大了保险公司费率定价的自主性，有利 于寿险行业的未来发展。总体看，保险费率的 市场化将加剧保险公司之间的竞争，同时利差 缩窄将影响新增

47、传统保单的利润率，这对保险 资金的投资收益率要求更高。对于财险行业来 说，车险赔付是财险赔付的主要组成部分，企 财险、农业险和责任险等其他险种总体赔付金 额规模较小。近年来，财险行业各险种赔付金 额呈较快增长趋势。一直以来，车险保持着“高 保费、高赔付、低效益”的经营状况，直接影响 到整体财险业务的发展。由于财险公司 60%以 上的保费收入依赖于车险业务，而车险业务赔 付率高，财险行业保费盈利能力不强。农业保 险业务受政策利好因素的推动，但受制于业务 起步较晚且占比较小，整个行业尚未分享到其 12 利润贡献。近年来，保监会放宽了保险公司资 金运用渠道的限制，提高了保险公司投资上市 公司股票的比

48、例，增加了高等级信用债投资范 围。此外，保险资金可以投资基础设施债权计 划、部分非上市公司股权，以及进行境外投资。 保险公司资产管理公司获批家数上升，保险资 金投资专业水平得到提高。保险投资新政为保 险资金开展资产配置提供了更多的基础投资工 具，从传统公开市场投资拓展到基础设施、股 权、不动产等另类投资以及境外投资和金融衍 生品交易。现阶段国内保险资金配置具有以下 特点：一是债券投资仍是规模、收益相对稳定 的主渠道；二是权益投资平均收益最高，但波 动也最大；三是银行协议存款规模大，调节性 强，成为保险资金运用最重要的避风港；四是 另类投资基数较小，但增长迅速。截至 2015 年 末，国内保险资

49、金运用余额 11.18 万亿元，其 中，银行存款占比 21.78%，较上年末下降 5.34 个百分点；债券投资占比为 34.39%，较上年末 下降 3.76 个百分点；股票和证券投资基金合计 占比 15.18%，较上年末上升 4.12 个百分点；其 他投资占比达到 28.65%，较上年末上升 4.98 个百分点。 总体看，我国保险业业务规模发展较快， 但受竞争加剧等因素影响，盈利能力受到一定 限制，国内保险监管体系的不断完善及相关政 策落地，对国内保险公司持续稳健经营和发展 起到了较好的推进作用。 从各行业发展角度来看，公司的核心业务 领域以及所涉及的各子行业在未来均存在着较 大的发展空间，拥有较好的发展前景。 四、公司治理与内部控制 1公司治理 截至 2015 年末，公司注册资本为 362.57 亿元，财政部作为第一大股东持有公司 67.84% 的股份， H股股东合计持有公司 32.16%的股份。 公司按照现代企业制度和公司法规定， 建立了