上市公司股权融资偏好行为分析——以华谊兄弟为例.pdf

1、 毕业设计报告(论文) 上市公司股权融资偏好行为分析 以华谊兄弟公司为例 所 属 系 经济管理系 专 业 会 计 学 学 号 03409129 姓 名 赵 亦 冒 指导教师 许 凤 起讫日期 2013.3 - 2013.5 设计地点 东南大学成贤学院 东南大学成贤学院毕业设计报告（论文） 诚 信 承 诺 本人承诺所呈交的毕业设计报告（论文）及取得的成果是在导师指导下完成，引用他人成果的部分均已列出参考文献。如论文涉及任何知识产权纠纷，本人将承担一切责任。 学生签名： 日 期： I 上市公司股权融资偏好行为分析以华谊兄弟公司为例 摘 要 根据中国与发达国家上市公司融资比例的数据对比，我国上市公司

2、融资时普遍首选股权融资而较少采用债务融资，表现为强烈的股权融资偏好，这明显与西方的优序融资理论中先债务融资后股权融资的顺序相矛盾。其中既有客观因素，也有主观因素。这种强烈的股权融资偏好对我国的资本市场、经济发展都产生了一定的影响。 本文在总结西方资本结构理论和国内学者研究的基础上，通过理论分析阐述了我国上市公司的融资现状、产生的原因和所造成的影响。并且以华谊兄弟传媒集团为例，通过数据搜集等方式分析了该企业融资方式与其存在的问题，并对此提出了建议。通过理论与实践的分析，本文得出了我国上市公司股权融资偏好行为与我国特殊的国情、融资成本、市场制度以及企业内部管理等因素有关，也对该偏好行为提出了可行性

3、建议。 关键词：资本结构；股权融资；制度缺陷；华谊融资模式 II Listed Companies Equity Financing Preference Behavior Analysis Taking Huayi Bros. Media Group as An Example Abstract According to the data statistics of the listed companies financing proportions between China and developed countries, the listed companies in our coun

4、try will prefer more equity financing to debt financing when they are financing. It shows a strong equity financing preference. However, it has an obvious contradiction with the pecking order theory of the western capital structure theory, because the theory shows listed companies follow the order t

5、hat debt financing is first and equity financing is second. There are objective factors and subjective factors for this phenomenon. This kind of strong equity financing preference has had a certain influence in the capital market and economic development of our country. This thesis which is based on

6、 summing up the western capital structure theory and the study of domestic scholars, expounds Chinese listed companies current financing state, causes and effects through theoretical analysis. We also takes Huayi Brothers Media Group as an example, and we analyze the companys financing and its exist

7、ing problems through data compilation and other methods, after that, we put forward some suggestions. Through the analysis of theory and practice, this thesis draw a conclusion that Chinese listed companies equity financing preference has relationship with Chinese special national conditions, financ

8、ing costs, market system and the enterprise internal management system. At the end of the thesis, we give some feasible suggestions for the preference behavior. Keywords: Capital Structure; Equity Financing; System Deficiency; The Financing Mode Of Huayi III 目 录 摘 要 I Abstract II 第一章 绪 论 1 1.1 研究背景及

9、意义. 1 1.2 研究思路及内容. 1 1.3 论文框架 . 1 第二章 股权融资文献综述 3 2.1 西方资本结构理论 3 2.2 国内学者研究成果 3 第三章 我国上市公司融资现状、原因及影响分析 5 3.1 我国企业融资现状 5 3.2 股权融资偏好原因 5 3.2.1 我国的特殊国情 6 3.2.2 客观因素 6 3.2.3 主观因素 7 3.2.4 其他因素 7 3.3 股权融资偏好影响 8 第四章 结合华谊兄弟实例分析 9 4.1 企业概况 . 9 4.1.1 企业背景 9 4.1.2 华谊模式 9 4.2 融资情况 10 4.2.1 融资环境.10 4.2.2 企业融资现状11

10、 4.3 优势与风险12 4.3.1 华谊兄弟股权融资优势.12 4.3.2 股权融资带来的风险12 4.4 融资方式改善建议 .13 第五章 结论及建议.15 5.1 结论15 5.2 建议15 5.3 文章不足及后续研究方向.16 致 谢 17 参考文献(References).18 东南大学成贤学院毕业论文 1 第一章 绪 论 1.1 研究背景及意义 随着我国市场经济体制的发展和完善，企业融资问题也因此成为我国进入21世纪以来资本市场争论的焦点之一。我国上市公司在选择融资方式是遵循股权融资、短期债务融资、长期债务融资和内源融资的顺序，与西方理论中提出的上市公司的融资顺序应遵循先内源融资后

11、债务融资最后才是股权融资的观点相反。通过对我国上市公司强烈股权融资偏好这种“中国式”现象进行研究，可以提高企业对我国资本市场和融资方式的认知性，同时促进企业做出更符合企业现状的融资决策，优化资源配置。 1.2 研究思路及内容 股权融资是指企业的股东愿意让出部分企业所有权，通过企业增资的方式引进新的股东的融资方式。融资方式决定企业融资性质，不同的融资渠道和融资方式，形成不同的企业融资类型(融资模式)，决定了企业的融资结构，而融资结构决定企业资本结构(包括债权与股权比例股权结构分散化还是集中化、股东分布情况等)，资本结构的特点决定了公司控制权的配置状况，从而决定企业法人治理结构，影响公司治理效率1

12、。因此研究融资时必须研究资本结构。资本结构有广义和狭义之分，广义的资本结构是指企业筹集的各项资金的来源，各种融资方式的组合状况；狭义的资本结构是指长期负债资本与权益资本之间的构成比例关系2。在本文中采用的定义是狭义的资本结构。 鉴于西方学者在该方面研究的前瞻性，本文先从西方资本结构理论阐述起，转而分析国内市场，探讨国内融资现状。国内外学者在研究上市公司融资时，通常是以整个股票市场进行抽样研究，很少针对个别公司分析，在学术上造成对单个企业实际运用性不大的掣肘。本文有别于总括性分析，而是先分析整个市场融资现状，通过资料和数据分析企业股权融资偏好的原因，并说明该偏好行为产生的影响。再以华谊兄弟公司个

13、别案例阐述其具体融资情况，分析融资方式优点与风险，并提出合理改进措施。在文章最后对改善融资现状提出建议。 1.3 论文框架 第一章是绪论，包括研究背景及意义、研究的思路及内容以及论文结构框架。 第二章是文献综述，主要对国外的资本结构理论发展史和国内学者在相关领域研究成果做总括介绍。 第三章是我国上市公司融资现状、原因及影响的理论分析，包括资本市场发展史、股票市场与债券市场发展现状以及企业股权融资偏好的原因及影响分析。 第四章是结合实例分析，以华谊兄弟上市公司为例，从该公司背景、融资情况、面临问题等多方面全面阐述，对融资决策提出评价与改进措施。 第五章是结论及建议，在前文基础上得出结论，给予建议

14、，同时指出文章不足和后续的研究方向。 论文基本框架如图1.1所示： 东南大学成贤学院毕业论文 2 图1.1 论文基本框架图 公司背景 融资情况 优点与风险 改进措施 理论分析 影响分析 差异 比较 国外资本结构理论发展 国内学者研究成果 我国上市公司融资现状 我国上市公司存在强烈股权融资偏好 成因分析 实例分析 结论及建议 东南大学成贤学院毕业论文 3 第二章 股权融资文献综述 2.1 西方资本结构理论 从上世纪50年代至今，有许多专家学者在企业资本结构领域进行探索和研究，已经初步形成了比较完整的理论体系，即资本结构理论。本文在参考多位国内外学者综述下，按照资本结构理论的发展史将其分为以下三个

15、部分： 1、古典资本结构理论 Durand(1952)将早期资本结构理论观点分为三种，它们是净收益理论、净营业收益理论和传统折中理论3。由于缺乏完整系统的理论支撑和严格论证的逻辑模型，古典资本结构理论存在很大的局限性，在缺乏实证支持与实践意义的情况下，未能得到进一步研究发展。 2、新古典资本结构理论 这一阶段所提出的主要是MM理论及其修正，包括最初的MM理论、考虑企业所得税的MM模型、Miller模型、权衡理论以及后权衡理论。其中MM理论作为西方资本结构的经典理论，为深化资本结构问题的研究提供了理论基石。其精髓在于：它揭示了企业融资决策中最本质的负债和权益资本的关系，由此奠定了现代企业资本结构

16、研究的基础4。 3、现代资本结构理论 20世纪70年代以后，信息经济学得到飞速发展，资本结构理论的研究也进入了一个新的阶段。这些理论研究不仅延续了以前注重税收、破产等外部因素的研究，而且试图通过企业内部因素分析，通过内外结合方式，为资本结构理论的研究提供了新的研究方向。一系列解释资本结构问题的新观点便应运而生，其流派众多，主要有信号传递理论、优序融资理论、代理成本理论、控制权理论、资本结构产业组织理论等。 2.2 国内学者研究成果 在上述资本结构理论中，优序融资理论对上市公司融资顺序给出了最优解，即企业的融资顺序应该是内部资金优先，债务融资次之，最后才是股权融资5。 然而结合我国企业融资结构研

17、究时，我国上市公司在融资方式选择上出现了与之相悖的结果，即表现为股权融资、短期债务融资、长期债务融资和内源融资的融资顺序，而且呈现出强烈的股权融资偏好。 近年，国内学者关于我国企业股权融资偏好问题的研究，特别是我国上司公司融资偏好行为影响因素问题的研究也日益增多，并取得了一定的研究成果。 提云涛(2003)认为，上市公司偏好股权融资受到其所处的经营环境影响，但上市公司偏好股权融资仍有其内在原因：由于中国证券市场和上市公司股权的二元结构，有公司控制权的大股东的权益不直接受二级市场股价变化的影响，可以从溢价配股获取溢价收益，上市公司大股东在配股过程中承担的成本要低于在债务融资中承担的成本，这使得上

18、市公司明显偏好股权融资。他同时提到，企业财务杠杆比率、自由现金比率、成长性以及盈利能力等影响企业融资偏好的一般因素仍会影响上市公司融资偏好6。 兰振华(2007)从行为金融学角度解释，他投资者的非理性导致股票市场也不总是那样的理性，并往东南大学成贤学院毕业论文 4 往给企业价值错误定价，具体表现在公司高管在他们认为的认为公司公司的股票被高估时候进行股权融资，因为这样可以从因投资者的亢奋而产生的高估股价中融到更多的资金7。 王忠林、姚海琴(2011)则另辟蹊径，从非理性行为角度分析，他们认为经理人的机会主义倾向，国内股票市场噪音政策和噪音制度严重干预股票市场的正常发展，导致市场过度波动。但他们这

19、种观点是把企业股权融资偏好作为非理性融资的现象看待，没有考虑理性因素，存在一定的局限性8。 刘涛(2011)则认为上市公司偏好股权融资的直接原因就是我国股权融资成本过低，他在文中指出由于企业投资者结构制约和市场的不完善导致我国股权融资实际成本偏低，其远远低于负债融资，从而导致上市公司首选股权融资9。 有关企业融资与资本结构的研究层出不穷，未来该方面的研究成果将会更多。 东南大学成贤学院毕业论文 5 第三章 我国上市公司融资现状、原因及影响分析 3.1 我国企业融资现状 根据优序融资理论，企业在融资时一般采用的顺序是内源融资、债务融资、股权融资。因此，在参考国外的融资结构数据时，发现在国外企业的

20、融资结构中，来自于债务市场的资金规模大大超过来自于股权市场的融资规模。在表3.1中，以美国为首的发达国家股票融资在企业资金来源中呈下降趋势。当公司需要为新项目进行外部融资时，主要依赖债务市场而不是股票市场，这几乎是发达国家企业具有普遍意义的融资模式。 表3.1发达国家上市公司外部资金来源构成表 外部融资的组成 国家 外部融资比重 债务融资 股权融资 备注 美国 23% 135% -35% 2007年-2011年 日本 56% 87% 13% 2007年-2011年 德国 33% 89% 11% 2007年-2011年 法国 35% 39% 61% 2007年-2011年 意大利 33% 65%

21、 35% 2007年-2011年 英国 49% 71% 29% 2007年-2011年 加拿大 42% 70% 30% 2007年-2011年 数据来源：根据CCER数据库统计整理 而研究我国的上市公司时，表3.2调查显示我国的上市公司股权融资所占比例远远大于债务融资所占比例，呈现强烈的股权融资偏好，理论界称之为“融资偏好悖论”。 表3.2中国上市公司融资比例表 年份 2007 2008 2009 20010 平均比例 股权融资 83.37% 53.54% 47.79% 55.41% 60.85% 债务融资 16.63% 46.46% 52.21% 44.59% 39.15% 数据来源：根据中

22、国统计年鉴统计整理 从表3.1和表3.2可以看出在西方发达国家，债券市场的融资占主导地位，股权融资居其次。反观我国证券市场20多年的发展历程，正与此相反，股权融资占主导地位，上市公司从股市圈钱乐此不疲，而债券市场融资则处于极度萎缩、冷清的状态，整个市场呈现强烈的股权融资偏好。 3.2 股权融资偏好原因 上市公司股权融资偏好的原因有许多，大致分为以下几个方面： 东南大学成贤学院毕业论文 6 3.2.1 我国的特殊国情 我国是社会主义社会，新中国建立后，我国的资本市场基本中断，直到十一届三中全会后，在经济发展与快速增长的情况下，当代证券市场适应我国市场经济发展的需求应运而生。资本市场出现于股份制试

23、点，在1980年初，少量企业通过向内部员工和社会大众发行股票或债券的方式集资，市场反响非常热烈，当时俗称“股票热”。1990年，上海、深圳两家证券交易所开始营业。 由于资本市场属于市场经济的范畴，当时人们对市场经济仍有疑窦和争议。直到1992年1月邓小平南方谈话后，股份制试点进一步扩大，中国资本市场开始了快速发展。1992年10月中国证监会的成立，标志着我国证券市场统一监管体制开始形成，而1998年12月证券法的实施则显示资本市场开始向更高层次的轨道发展。 尽管如此，我国的资本市场还有其特殊国情存在： 1、上世纪末的国企改革政策加快了证券市场的进程，同时造成了我国证券市场的二元化目标，既要进行

24、有效资金配置，又要积极推动经济体制改革，当这两个目标不能同时达成时，通常以牺牲资金配置效率来保经济体制改革。此时，股市解决国企困境的功能被逐渐强化，而配置资金的功能被逐渐弱化。 2、在地方利益的驱动下，各级地方政府缺乏公正有效的监管措施和必要的监管力度，有意无意地助长上市公司的盲目圈钱行为，导致公司纷纷包装上市、粉饰财务报表争取增配股资格，从而在为企业自身获得高额融资的同时增地方政府的政绩。 3、我国资本市场发展的不平衡。发行债券在国际成熟证券市场被视为企业融资的重要手段，企业可以通过债券融资的筹集额到是股票融资3-10倍。而在我国，尽管企业债券比股票出现的早，但从我国债券发行的情况看，企业债

25、券的发展相当滞后，存在着严重的证券市场结构失衡问题：相对于股票市场而言，企业债券市场的规模和比例都明显过小。正是债券市场的发展滞后给公司的债务融资造成了直接的消极影响，从而助长了企业的股权融资偏好。 3.2.2 客观因素 1、股权融资成本低 在我国资本市场上，股权融资成本低于债务融资成本，这主要是因为： (1)股票发行时的高市盈率 (2)股票股利的低派现率 (3)股权融资不需偿还，债务融资却需支付固定本息 2、股权结构不合理 由于绝大部分上市公司是由国有企业改制而来，因此国家股和法人股在总股本中占绝对优势，股权集中度高，从而导致国有股处于绝对控股地位，从而导致上市公司总股本中国有股与法人股等非

26、流通股的比例较高。非流通股的股东利益最大化是以净资产来衡量的，而非公司股票价格。发行股票融资的高溢价会使公司净资产成倍增加，因此非流通控股公司会偏好股权融资。而我国上市公司非流通股处于绝对控股地位，因此我国上市公司会偏好股权融资。 3、制度缺陷 本文数据来源于和讯网 东南大学成贤学院毕业论文 7 (1)证券市场制度不规范 中国目前的证券市场尚属于一种筹资制度而非投资制度安排。因此，上市公司理所当然地利用制度安排上的缺陷来合法地筹集资金，而罔顾中小投资者的利益。 (2)对上市公司考核制度不合理 我国上市公司的管理及投资者衡量企业经营业绩，依然习惯以企业的税后利润指标作为主要依据， 由于企业的税后

27、利润指标只考核了企业间接融资中的债务成本，未能考核股权融资成本，即使考核，也总是很低。因此，上市公司总是厌恶债务融资而偏好股权融资，使得股权融资偏好成为必然。 (3)信用制度不发达 我国缺乏像美国的信用评级机构和统一的信用评级标准，因此发行股票受到的约束比债务融资小，使得企业乐于发行股票和增发，发行股票后，就不再对投资者负责，不保护投资者的利益，尤其是中小投资者。 4、股权融资风险 在我国上市公司中国企改制公司占领导地位，国企被兼并的风险低使得我国上市公司股权融资过程中的企业兼并风险小。上市公司进行股权融资时所面临的成本和风险不相匹配，引发了我国绝大多数达到配股标准的上市公司竞相配股圈钱。按照

28、经济学的一般常识，高风险和和高收益是相匹配的，但是我国上市公司的收益和风险是不相匹配的，于是我国上市公司频繁地进行股权融资。 3.2.3 主观因素 1、内部人控制 所谓内部人控制，即经营者比所有者拥有更强的公司控制权，经理层在进行决策时本身会带有偏好。而作为经营者一般偏好股权融资，因为进行股权融资其收益不会受到影响，并且过度的股权融资对自己的控制权不会造成威胁。同时这些经理层一般不持有公司股票，所以他们也无需承担发行股票造成的公司股价下跌的责任。相反如果采用债务融资，将使经理人员面临还本付息的压力，还会增加公司陷入财务困境的风险，当公司出现财务困境时，经理人员的控制权收益自然会降低。经营者对债

29、务融资排斥、对股权融资偏好使得上市公司的决策也偏好股权融资。 2、管理层缺乏资本结构政策意识 由于国内市场起步晚，未完全与国际接轨，许多上市公司管理层的水平还低于国际水平，对资本结构意识浅薄甚至缺乏，不了解资本结构对公司治理的重要性，从而在融资决策上偏向了在客观因素占上风的股权融资。 3、企业盲从心理 我国上市公司进入资本市场普遍带有一种盲从心理，由于缺乏好的投资项目，就盲目地圈钱筹资，结果股本高速扩张，公司业绩难以跟上，导致每股收益不断下降，损害公司利益。 3.2.4 其他因素 除了上述理由外，还有一些特殊因素： 1、热钱涌入股市，企业形成“一窝蜂”上市的非理性从众行为。 2、利用募股和配股

30、资金，转还银行贷款。 东南大学成贤学院毕业论文 8 3、主业发展受限，一时难于寻找到高效益的投资项目。 4、上市公司的收益率低于银行贷款利息率。 3.3 股权融资偏好影响 1、企业资源得不到优化配置 按照市场规律及人们预期，股权融资应能优化资金配置使之达到富有经济效率的领域，上市公司从股票市场募集到资金，投入生产经营，企业利润增长，股东获得股利。然而一旦上市公司募集的资金到位后，不能按计划投入，并未将资金有效地使用，而是将它挪用，将会造成股市泡沫膨胀，一旦资金链断裂，证券市场将面临崩盘危险10。 2、上市公司持续盈利能力下降 在企业内外环境欠佳的情况下，过度的股权融资必然导致资本使用效率下滑，

31、造成公司持续盈利能力的下降，也不符合股东利益最大化的原则。上市公司通过配股资金投资的项目若不能给其带来预期的高回报率，将会降低了其资产的整体收益率水平，进而对其持续盈利能力带来不利影响。 3、降低资金使用效率 上市公司可以在股市上筹到成本相对较低的资金，且股权融资对企业的约束力较小，上市公司在资金的使用上缺乏制约，造成资金的大量浪费和使用效率低下，致使企业利用直接融资筹集到的资金没有发挥应有的效益。 4、不利于证券市场健康发展 上市公司股权融资与股票市场及股票供求关系有着联系。过度、过乱的股权融资会导致投资者对上市公司圈钱的反感，从而引发股票市场的狂跌，降低了公司的市场信用，重挫投资者对股市的

32、信心，影响证券市场的健康发展。东南大学成贤学院毕业论文 9 第四章 结合华谊兄弟实例分析 4.1 企业概况 4.1.1 企业背景 作为中国内地规模最大的民营娱乐公司之一的华谊兄弟传媒股份有限公司(以下简称“华谊兄弟”)是由王中军和王中磊兄弟于1994年创立的，已于2009年10月30日在深圳证交所作为首批创业板股票上市，创业板股票代码是 N300027。华谊兄弟开始是由投资冯小刚、姜文的电影而进入电影行业，因每年投资冯小刚的贺岁片而驰名业界，随后全面投入传媒产业，公司经营的业务范围已经从最初单一的电影制片发行延伸至电视剧、艺人经纪、电影院乃至游戏、动漫等多个领域，在这些领域均取得了不错的成绩。

33、华谊兄弟目前已经成为了中国内地业务板块最为丰富的娱乐公司，初步具备了发展成为娱乐集团的雏形。 4.1.2 华谊模式 得益于公司总裁王中磊在美国工作多年的工作经验，华谊兄弟拥有相对领先的一套运作体系，推动娱乐产业工业化，被称为华谊管理模式。该模式分为三个模块，一个是利用综合性财务管理模块，它强调收益评估、预算控制、资金回笼的有机结合；一个是负责专业分工的弹性运营管理模块，它强调事业部和工作室紧密结合；还有一个是创作与营销管理模块，它强调创作与营销的结合要更紧密。三个模块组成的市场化运营机制，使其在影视娱乐业独占鳌头11。 1、公司内部管理结构 (1)事业部和工作室的设置 华谊最有价值的管理模式，

34、就是事业部和工作室的设置。导演工作室和制片部、发行部、宣传部、海外部共同构成一个制作团队，高度专业化，分工细致化。按月度、季度、年度在公司内部排名，进行优胜劣汰，管理高效的结果是每一个人都很优秀。 (2)艺人持股的用人机制 华谊股权结构的最大特色是个人持股数很多，签约于华谊旗下的多位导演和艺人也持有公司大量股票。演艺公司的流动性非常大，员工持股不仅能提高员工的积极性，还起到稳定公司内部军心的作用，有利于公司长远稳定发展。 2、公司产业链 (1)最先把电影商品化 在国内，他们率先找到了一条将电影与市场相结合的路子把文化变为一种消费品奉献给观众，从而占得市场先机，现在市场上很家公司如光线传媒等也效

35、仿华谊进行电影商品化业务，将娱乐与市场完美结合，不断扩张版图。 (2)发展自己相对完整的产业链 通过“导演工作室演员经纪公司广告公司发行公司”形成完整的产业链，从而减小风险，纵向整合后将一条龙式的产品呈现给消费者。 东南大学成贤学院毕业论文 10 3、营销模式 (1)营销与创作紧密结合 在做好创作前的市场调研后，导演选择题材，市场相关部门为导演们设计一个经过广泛深入市场调查的方案，使题材为大众所需要；另一方面，把创作引入营销中，在营销中加入创作元素，吸引观众。 (2)品牌影响 在一切与国际化接轨的今天，品牌就是通行证。而华谊兄弟早已通过冯小刚的作品树立了高口碑，提升了自己在国内消费者心目中的影

36、响力，同时也提高了在国际市场的知名度，其品牌影响力不断吸引着国内外的公司争相与其合作。 (3)严格资金控制 为规避发行和应收账款风险，华谊通过成立自己的发行公司的办法来控制局面。电影成品出来后必须找发行商代为发行，支付其发行费，因此在取得票房收入之后发行方与院方分账后的收益才是制作方能得到的，受电影播放周期影响，电影下线后各公司才进行款项结算，造成大量应收账款，同时增加发行风险。成立发行公司不仅完善产业链，同时减少应收账款、规避风险，控制资金。 4.2 融资情况 4.2.1 融资环境 21 世纪的中国经济飞速发展，人们的生活水平快速提高，对于文化娱乐产品的需求也不断扩大，电影已经成为生活的必需

37、品出现在大众生活中。电影市场在近几年里开始呈现出异常繁荣之态，电影票房屡创新高，呈现井喷式增长。自2007年以来，每年全国电影总票房以30%的增长率增长，2012年更突破170亿，击败日本成为全球第二大市场。然而中国电影产业发展速度严重滞后于实际需求仍然是不争的事实，这归因于中国电影产业投融资供需长期不均衡，适应于社会主义市场经济形态的融资模式过于单一、传统、缺乏创新，特别是中小型电影公司融资渠道仍然非常狭窄，企业信用欠缺，社会资金对于国内电影业的信心不足，政府配套政策尚待改进等。 为了解决这一难题，各大影视公司都在探寻扩大融资渠道的方法，近年来中国正在如火如荼逐步推进中的广播影视企业股份制改

38、造和上市融资，引发媒体大众对这些焦点新闻持续关注。同时，其他一些新的融资模式也正在植入行业发展的轨迹，这都促使着市场上能逐步形成具有中国特色的电影制片融资体系，从而为正在腾飞中的中国电影产业带来新的生命力。如今我国电影业融资方式大致分为以下几种： 1、传统融资方式 (1)政府资金 (2)合作投资 2、新兴融资方式 (1)版权质押贷款融资 (2)私募基金 (3)股权融资 东南大学成贤学院毕业论文 11 4.2.2 企业融资现状 1、首次引进财务投资者 华谊兄弟首次引进的投资者是太和集团，它是华谊兄弟在拉赞助商时偶然遇到的，太和集团表示有意加盟，于是2000 年3 月，王中军和太合集团各出资250

39、0万元，将华谊兄弟广告公司重组为华谊兄弟太合影视投资有限公司，王中军兄弟持有 50%的股权。太和与华谊兄弟约定，王氏兄弟在适当时机回购该笔股权，从而自己获利退出。2001年王氏兄弟又从太合控股回购了5%的股份，以55%的比例掌握了公司的绝对控股权。2003年5月，在西安电影制片厂的股份制改造中，华谊兄弟收购了西影股份发行公司40%的股权，之后增持到取得控股权，并将其改名为西影华谊电影发行有限公司。随着实力的壮大，华谊兄弟开始进入加速扩张阶段，为解决所需资金，公司又进行了三轮私募。 2、三次私募股权 (1)回购太合股权，引进TOM集团 2004年底，TOM集团表示有意入股华谊兄弟。TOM集团向华

40、谊兄弟投资1000万美元，其中500万美元用于购买华谊兄弟27%的股权，另外500万美元用来认购华谊兄弟年利率为6%的可转债。王氏兄弟为了确保在此过程中不丧失控股权，先以7500万元、溢价3倍回购太合集团手中45%的股份，太合集团以300%的回报全身而退。太合集团退出后，“华谊兄弟太合影视投资有限公司”更名为“华谊兄弟传媒集团”。王氏兄弟回购了太合45%股权之后，成为100%控股人，再将27%的股权转让给TOM集团，同时向太合定向发行可转债。此时，王氏兄弟股权比例为73%。大约在同一时间，华谊兄弟引进一家风险投资机构信中利，以70万美元的价格转让了3%的股权给后者，王氏兄弟股权比例降至70%。

41、这轮私募，王中军兄弟总共获得1070万美元，而他们所拥有的股权上升到70%，控股地位得到强化。作为第一次真正意义上的私募股权，华谊兄弟在募集到资金的同时又强化了控股地位，也为华谊今后十年的股权融资之路埋下伏笔。 (2)游说马云入股，回购TOM股权 由于TOM集团的经营业绩不甚理想，出现大幅下滑，因此与华谊兄弟商量将手中我有的股权套现。王氏兄弟在考虑到虽然拥有足够的财力，但两人的占股已经高达70%，如果再回购TOM股权的话，股权结构过于集中，不利未来的首次公开募股(Initial Public Offering，简称IPO)运作。因此，王氏兄弟决定邀请其他投资者购买TOM集团所持股票。王中军成功

42、游说当时掌控中国雅虎的马云接手TOM的股权，马云经考虑后同意接手，于是在2005年12月，华谊兄弟进行了新一轮私募：TOM以1600万美元的价格减持20%股权，由王氏兄弟和马云联合接手，其中马云(以旗下公司中国雅虎的名义)接手15%、王氏兄弟回购5%。TOM 集团所持股份还剩余7%。此外，王氏兄弟还从信中利手上回购了2%股权。经过这轮私募，王氏兄弟的股权由70%上升至77%，控股地位又得到强化。此时的王氏兄弟早已有了将来要在资本市场上市的长远目标。 (3)引入分众，为首次公开募股铺路 2007年，华谊兄弟展开第三轮私募，分众传媒联合其他投资者向华谊兄弟注资2000万美元。王中军引进分众，有两大

43、原因：其一，分众有着丰富的媒体行业整合经验；其二，分众在已获得外国投资者认可，它的加盟可以加深海外投资者的信心。在其 IPO 前的最后一次私募股权后，华谊兄弟成功将自己加冕为未来上市公司之星，让公司名声在未上市之前就成为了一只“明星股”。 东南大学成贤学院毕业论文 12 3、在深交所创业板成功上市 2009年9月27日，证监会宣布华谊兄弟传媒股份有限公司通过第七批创业板拟上市企业审核。华谊兄弟拟发行4200万股A股，发行后总股本约为16800万股，发行前每股净资产为2.22元，募集了约12亿资金，比预定计划的6.2亿资金超出近94%，成为在创业板挂牌的最大民营影视制作集团。十年磨一剑，这次成功

44、上市在华谊兄弟十年的股权融资历程中划下浓墨重彩的一笔，它也为同行业公司的上市提供了经典案例和宝贵经验。 4、融资模式评价 从最初的引进投资者到后来的三次私募股权再到最后的上市公开募股，这三者均属于股权融资范畴。由此看出，华谊兄弟在融资决策选择时将股权融资放在了首选。华谊兄弟的资本练成之路是偏好股权融资公司成功的经典案例，正是透过强有力的股权融资，华谊兄弟的资本不断壮大，让它成为如今中国影视产业公司中的翘楚。 4.3 优势与风险 4.3.1 华谊兄弟股权融资优势 1、有效缓解资金需求 华谊兄弟在募得资金后3年建立了大大小小十几个项目，有效地缓解了资金的需求。华谊公开上市融资之后，公司的许多重大项

45、目资金都依靠了股权融资募集。同时公司上市后，还可以通过发行债券、股权再融资或定向增发再次从公开市场募集到更多资金，用于进一步发展。因而，这种融资的效率和规模显然是其他融资方式所不能比拟的。 2、加强自身品牌建设 在公司的经营发展上，华谊一直都在学习好莱坞模式，坚持品牌化运作，绝大部分电影无论是票房、口碑还是影响力方面都优于同业。品牌建设可以将提升企业影响力，产生规模化效应。这种股权融资方式，吸引了所有大众的注意力，为企业加深了知名度，更加加深了品牌影响力。 3、建立完整产业链 运用上市筹得的巨资，华谊兄弟加大了对旗下院线建设的投资，加上新媒体的支持，华谊盈利模式将进一步拓展。在当今电影市场，完

46、全依赖电影制作的单一经营渠道是难以获得丰厚的利润回报的，公司上市融得的大量资金，完全可以让企业通过融资组合，进一步发展和完善产业链。 4、取得规模效应 在解决了资金紧缺的问题后，可以统筹资金投资大型的影视拍摄，同时进行资本操作，如华谊兄弟近年与多位新导演签约，投入资金扶持年轻导演，发动规模效应，从而加速扩张。在资本的规模效应与中国电影的蓬勃发展的双向作用下，企业的效益将越来越好。 4.3.2 股权融资带来的风险 1、退市风险 如果上市后企业不能保持盈利的高增长，可能随时有退市的风险。华谊兄弟历年的经营状况，虽然盈利较高但变动较大，受电影经济周期变化影响明显。若股东回报率不理想，那么企业上市后股

47、价跌破东南大学成贤学院毕业论文 13 发行价甚至被收购被摘牌的风险都会大大增加。华谊兄弟未来在股市里还有很长的路要走，而同样对于目前还缺乏切实与稳定盈利模式的中国电影业来说，这样的风险不容忽视。 2、股价被“票房绑架” 2012 年底由于华谊兄弟投资的冯小刚电影1942票房远低于预期，导致华谊兄弟股价连续两天暴跌，市值蒸发了13亿元。截至12月14日收盘，华谊兄弟股价收于12.71元。较1942上映前的股价，还有约20%的跌幅。 而在2013年春节前夕的电影淡季，电影西游降魔篇票房却超过12亿元，创造了国产电影的票房的多项新纪录。西游降魔篇的高票房为华谊带来了巨额利润，预计利润额将占华谊兄弟2

48、012年全年赢利的50%。由于投资者普遍看好华谊兄弟股票，在今年2月初，华谊兄弟股价一度在7个交易日内上涨了36%。 这两个例子显示股价被票房左右，确实是华谊的“烦恼”。如果总是票房好，股价就涨；票房烂，股价就跌，投资人对公司的信心会随之降低，不利于公司长远发展。 3、股价容易受明星导演影响 华谊兄弟在上市前，其旗下明星就持有大量股票，让它在还未上市前就在民间取得瞩目，成为同批上市股中的明星股。但随着周迅、陈坤、黄晓明等大牌明星“出走”华谊，其股价也随着他们的解约而闻风下跌。2011 年末，由于曾为华谊兄弟创造过多部票房奇迹的葛优改签英皇，葛优宣布正式签约英皇集团，消息一出，连续五个交易日，华

49、谊兄弟股价累计大跌11.4%。华谊兄弟目前也急于摆脱人才流失影响股价的困境。 4.4 融资方式改善建议 1、创新金融产品，扩大融资规模 当前华谊兄弟可供融资的金融产品太过单一，应该要发挥文化产业创新精神，开发新的金融产品将民间的富余资本聚拢，从而一方面扩大融资规模，另一方面拓宽民间资本投资领域。例如可以结合温州的民间资本，进行资本整合，将温州的多余资本投入影视业生产中，使其富余资本不再是热钱而是真正能够改善产业结构的重要资本力量。 2、发展和完善电影融资体系 作为不断跟国际接轨的影视巨头，华谊兄弟一直以好莱坞的华纳兄弟为目标努力，不断在进行产业结构调整，促进和完善电影融资体系的重任华谊义不容辞。面对好莱坞完善的融资体系，华谊应该学习其成熟的一面，在以后的公司运作中完善其融资上的漏洞与不足。 3、改善中国电影产业的融资环境 首先应建立影视行业权威数据库，将有关影视投资的企业各种基本信息成本收益等情况汇集成数据储存在数据库内，该数据库交由权威机构监管，在金融机构对企业进行审批信贷、衡量风险、预测收益、获准上市等审核时作为重要参考数据，同时通过整合资源，引导投资方进行理性化的投