1、1,主讲：李 晋 山东财政学院会计系,财务管理学,山东财政学院,2,第十二章 现金流量估算与风险分析,（一）现金流量项目分析 （二）资本投资重置项目分析 （三）资本定量与资本预算决策 （四）资本预算中的风险分析和战略管理期权,山东财政学院,3,（一）现金流量项目分析 例 华光公司的研发部正在研制一种用于家庭电器控制的计算机。公司拟在1998年初开始投资，有关投资的信息有以下方面：（1）市场部预测，若单价2000元，年销量可达20000台；销售额达4000万元；（2）工程部预测若正式生产该种计算机需购厂房一幢成本为1200万元，该建筑款项可在1998年12月31日付款，该幢建筑的折旧期为30年，
2、按直线折旧法折旧。项目所需要设备必须在1998年末购进并安装好，并同时付清设备款，设备购入及安装成本为800万元，有效使用年限为5年，按直线法折旧。,山东财政学院,4,项目初始需净营运资本600万元，也需在1998年12月31日投入。该项目的预期经济寿命为4年，项目结束时，建筑物的预期市场价为750万元，账面值为1040万元，设备市价为200万元，账面价值160万元。生产部门预计变动制造成本将为销售额的60%，固定成本（包括折旧）为每年500万元。 华光公司的所得税率为40%，资本成本为12%。为便于资本预算决策，公司假定经营现金流量产生于每年年末。该厂将于1999年1月1日开始运营，第一笔经
3、营现金流量将发生于1999年12月31日。现在估计项目的相关增量现金流量。,山东财政学院,5,第一步 预测项目所需要的现金流出量及发生时间本例中以下现金流出均发生于1998年12月31日。,山东财政学院,6,第二步 估计年度增量现金流量见表,山东财政学院,7,第三步 计算项目现金流量残值计算：,山东财政学院,8,期末净营运资本收回 600期末净残值 1050期末增量现金流入量 600+1050=1650从以上分析中我们可以看出，该项目预期的增量现金流量为：,山东财政学院,9,山东财政学院,10,第四步 作出决策回收期 3.008年IRR 26.94%MIRR 22.09%NPV 1060.65
4、BACK,山东财政学院,11,（二）资本投资重置项目分析 资本投资重置项目分析是指企业拟用新的设备替代正在使用中的旧设备的投资，它是资本预算决策的重要组成部分。,山东财政学院,12,例 某公司有一生产线是10年前以7500万元购买的，生产线预期寿命为15年，期末残值为零。生产线采用直线折旧法折旧，故其年折旧额为500万元，生产线目前账面价值是2500万元。 公司研发部经研究提供了一个用新生产线替代旧生产线的重置方案，新生产线初始投资12000万元，寿命期5年。使用新生产线可节省劳动力和原材料用量，估计会使营运成本从7000万元降至4000万元，同时净营运资本增加1000万元。 预计新生产线在第
5、五年末的残值为2000万元，旧生产线当前的市场价为1000万元，其账面价值2500万元。新生产线仍采用直线折旧法，所得税率为40%，设资本成本为12%，是否要做出重置决策：,山东财政学院,13,（1）投资初始现金流量1新生产线成本 （12000）2旧生产线市价 10003旧设备售出产生的节税额 6004净营运资本增加 （1000） 净现金流出量总计 （11400）,山东财政学院,14,（2）项目寿命期内的经营现金流入：,山东财政学院,15,（3）项目结束年度现金流量1新生产线预计残值 20002净营运资本收回 1000 净流量 3000,山东财政学院,16,（4）现金净流量,山东财政学院,17
6、,（5）结果回收期 4.39年IRR 7.14%NPV -1503元因而，旧设备不应被替换。BACK,山东财政学院,18,（三）资本定量与资本预算决策 以上所讨论的问题并未考虑公司的现金是否受到限制。事实上，资本定量是影响资本预算决策的一个重要因素。 在有限的资金条件下，如何选择最合理、最有利的投资方向和投资项目，使有限资金获得更大的经济效益，这是公司投资决策所面临的一个重要问题。,山东财政学院,19,1、资金定量的类型（1）外部资金定量 外部资金定量是指由于公司借入资金的利率和投资的必要报酬率不一致而造成的资金限制。公司筹资的数量对资金成本具有显著影响，并进而影响投资决策。通常情况是随着筹资
7、数量的增加，资金成本逐渐上升。因为从整个社会来看，相对于经济发展的需求来说，资金供应总是不足的；需要的资金越多，筹资也会越困难，需要付出的代价也越大，资金成本也随之升高。若筹资的资金成本在公司的投资必要报酬率之上，那么公司借钱投资就无一利而有害，有些投资方案就应舍弃。,山东财政学院,20,（2）内部资金定量 内部资金定量有两种形式：第一种是公司为投资必要报酬率。凡低于这一报酬率的投资项目或方案应舍弃。这一形式我们实际已涉及，在以前各年的决策分析中，都是假定事先确定一个必要报酬率，然后在此基础上分析和评价投资方案。 第二种是公司的最高管理当局在一定时期内确定一个最高投资额，公司总的投资以这一数额
8、为限，形成内部资金定量。第二种形式的原因主要有以下几个方面：有些管理者不期望从市场上获得足够资金，以阻止外来者控制公司，借入资金有时还会稀释公司的收益；公司出于其他方面的考虑，比如每年要拿出部分资金用于生产开支、支付红利等。,山东财政学院,21,2、资金定量条件下的投资决策分析 在外部资金定量的条件下，只要公司筹措资金的成本小于公司投资的必要报酬率，筹集资金用于投资便可行；如果筹措资金的成本高于公司投资的必要报酬率，那么筹措便不可行。 在内部资金定量的条件下，由于投资的资金数量受到一定的限制，从理论上讲应按如下原则选择投资项目：以不超过资本限额为标准，投资项目可供选择的情况下，能选择的投资项目
9、组合应能提供最大的净现值。将所有净现值大于零的投资项目进行组合排列，从而选择其中净现值之和最大的一组进行投资。由于净现值之和最大，因此，企业价值也因此达到最大。,山东财政学院,22,例 某公司计划投资4000万元，现有A、B、C、D四个项目可供选择，这个项目均满足公司必要报酬率10%的要求，其各自的现金流量见表，试分析应选择哪几个项目。,山东财政学院,23,根据上述资料计算各项目的净现值：,从计算结果看出，A和C项目的组合能获得最大净现值。BACK,山东财政学院,24,（四） 资本预算中的风险分析和战略管理期权1、项目风险类型 （1）单一风险。指不考虑公司资产组合，以及公司投资者证券组合的影响
10、时项目所具有的风险。单一风险可用项目预期收益的可变性来衡量。 （2）综合风险或称公司内部风险。指项目给公司带来的风险。由于项目只是公司众多资产中的一项资产，所以项目风险给公司收益带来的影响将在公司内部通过多样化投资而分散掉。整体风险可通过项目对公司收益变化的影响来衡量。,山东财政学院,25,（3）市场风险指拥有最佳证券组合的投资者认为项目所具有的风险。拥有最佳证券组合的投资者认为项目只是公司众多资产中的一项资产，而且公司的股票只不过是投资者证券组合中的一小部分，市场风险用项目对公司贝塔系数的影响来测量。,山东财政学院,26,2、风险调整方法（1）按风险调整贴现率法 （2）肯定当量法 所谓肯定当
11、量法，就是将投资方案不确定的期望现金流量折算为约当肯定的现金流量，然后用投资报酬率评价投资方案的决策方法。,山东财政学院,27,肯定当量法的基本思路是先用肯定当量系数把有风险的现金收支调整为无风险的现金收支，然后用无风险的贴现率去计算净现值，以决定投资机会的取舍。 肯定当量系数是肯定的现金流量与其对应的不肯定期望现金流量的比值（用d表示）。一项投资在寿命期内肯定当量系数的确定，主要取决于两个因素：一是投资的现金流量的离散程度。在一年内投资的现金流量若距离初始投资的时间较短，就可以取较大的肯定当量系数，例如，可将n=0时的肯定当量系数取值为1；若距离时间较长，就应取较低值的肯定当量系数。二是投资
12、者对风险的态度。勇于冒险的投资者规定的肯定当量系数高些，而稳健的投资者则规定的肯定当量系数较低。,山东财政学院,28,年肯定的现金流量=年现金流量期望值d,例 某公司拟进行一项投资，其期望现金流量和肯定当量系数见表,公司投资的必要报酬率为8%，试分析该方案的可取性。,山东财政学院,29,根据以上资料，计算期望净现值得：,该方案有正的期望净现值，因此可以采纳。,山东财政学院,30,肯定当量法也可以与内含报酬率法结合使用，先用肯定当量系数调整各平均现金流量，然后计算其内含报酬率，最后以无风险的最低报酬率作为方案取舍标准。 从上述两个方法可以看出，风险贴现率是以调整必要报酬率来反映投资的风险；而肯定
13、当量法则是以调整期望现金流量来反映风险。肯定当量法可以反映各年现金流量的风险程度，使它不因时间因素的确定较困难而带有很大主观性。,习题（一） 现金流量的计算：资料 某公司因业务发展需要，准备购入一套设备。现有甲、乙两个方案可供选择，其中甲方案需投资20万元，使用寿命为5年，采用直线法计提折旧，5年后设备无残值。5年中每年销售收入为8万元，每年的付现成本为3万元。乙方案需投资24万元，也采用直线法计提折旧，使用寿命也为5年，5年后有残值收入4万元。5年中每年的销售收入为10万元，付现成本第一年为4万元，以后随着设备不断陈旧，逐年将增加日常修理费2000元，另需垫支营运资金3万元。假设所得税率为4
14、0%。要求 1、试计算两个方案的现金流量。2、如果该公司资本成本为10%，试用净现值法对两个方案作出取舍。,山东财政学院,32,1.为计算现金流量,必须先计算两个方案每年的折旧额: 先计算两个方案的营业现金流量,然后,再结合初始现金流量和终结现金流量编制两个方案的全部现金流量表.,山东财政学院,34,山东财政学院,35,2甲方案的净现值为：,乙方案的净现值为：,甲方案净现值大于乙方案，因此，甲方案为可选项目。,山东财政学院,36,习题（二） 投资决策指标的计算： 资料 某公司决定进行一项投资，投资期为3年。每年年初投资2000万元，第四年初开始投产，投产时需垫支500万元营运资金，项目寿命期为5年，5年中会使企业每年增加销售收入3600万元，每年增加付现成本1200万元，假设该企业所得税率为30%，资本成本为10%，固定资产无残值。 要求 计算该项目投资回收期、净现值,山东财政学院,37,则该方案每年现金流量见下表:,山东财政学院,38,投资回收期:,净现值:,
