1、薃腿艿葿蚅羂膄蒈螇膈肀蒇袀羀荿薇蕿螃芅薆蚂罿膁薅螄螂肇薄薃羇肃蚆袀莂薂螈肅芈薁袈膄薀肄肀蚀蚂袆莈虿螅肂芄蚈袇袅膀蚇肀膆蝿羃肂芃袁膈莁节薁羁芇芁蚃膇膃芀螆羀聿荿袈螂莇薇羈芃莈螀螁艿袂肆膅莆薂衿肁莅蚄肄莀莄螆袇芆莃衿肃膂蒃薈袆肈蒂蚁肁羄蒁袃袄莃蒀薃腿艿葿蚅羂膄蒈螇膈肀蒇袀羀荿薇蕿螃芅薆蚂罿膁薅螄螂肇薄薃羇肃蚆袀莂薂螈肅芈薁袈膄薀肄肀蚀蚂袆莈虿螅肂芄蚈袇袅膀蚇肀膆蝿羃肂芃袁膈莁节薁羁芇芁蚃膇膃芀螆羀聿荿袈螂莇薇羈芃莈螀螁艿袂肆膅莆薂衿肁莅蚄肄莀莄螆袇芆莃衿肃膂蒃薈袆肈蒂蚁肁羄蒁袃袄莃蒀薃腿艿葿蚅羂膄蒈螇膈肀蒇袀羀荿薇蕿螃芅薆蚂罿膁薅螄螂肇薄薃羇肃蚆袀莂薂螈肅芈薁袈膄薀肄肀蚀蚂袆莈虿螅肂芄蚈袇袅膀蚇肀
2、膆蝿羃肂芃袁膈莁节薁羁芇芁蚃膇膃芀螆羀聿荿袈螂莇薇羈芃莈螀螁艿袂肆膅莆薂衿肁莅蚄肄莀莄螆袇芆莃衿肃膂蒃薈袆肈蒂蚁肁羄蒁袃袄莃蒀薃腿艿葿蚅羂膄蒈螇膈肀蒇袀羀荿薇蕿螃芅薆蚂罿膁薅螄螂肇薄薃羇肃蚆袀莂薂螈肅芈薁袈膄薀肄肀蚀蚂袆莈虿螅肂芄蚈袇袅膀蚇肀膆蝿羃肂芃袁膈莁节薁羁芇芁蚃膇膃芀螆羀聿荿袈螂莇薇羈芃莈螀螁艿袂肆膅莆薂衿肁莅蚄肄莀莄螆袇芆莃衿肃膂蒃薈袆肈蒂蚁肁羄蒁袃袄莃蒀薃腿艿葿蚅羂膄蒈螇膈肀蒇袀羀荿薇蕿螃芅薆蚂罿膁薅螄螂肇薄薃羇肃蚆袀莂薂螈肅芈薁袈膄薀肄肀蚀蚂袆莈虿螅肂芄蚈袇袅膀蚇肀膆蝿羃肂芃袁膈莁节薁羁芇芁蚃膇膃芀螆羀聿荿袈螂莇薇羈芃莈螀螁艿袂肆膅莆薂衿肁莅蚄肄莀莄螆袇芆莃衿肃膂蒃薈袆肈蒂蚁肁羄
3、蒁袃袄莃蒀薃腿艿葿蚅羂膄蒈螇膈肀蒇袀羀荿薇蕿螃芅薆蚂罿膁薅螄螂肇薄薃羇肃蚆袀莂薂螈肅芈薁袈膄薀肄肀蚀蚂袆莈虿螅肂芄蚈袇袅膀蚇肀膆蝿羃肂芃袁膈莁节薁羁芇芁蚃膇膃芀螆羀聿荿袈螂莇薇羈芃莈螀螁艿袂肆膅莆薂衿肁莅蚄肄莀莄螆袇芆莃衿肃膂蒃薈袆肈蒂蚁肁羄蒁袃袄莃蒀薃腿艿葿蚅羂膄蒈螇膈肀蒇袀羀荿薇蕿螃芅薆蚂罿膁薅螄螂肇薄薃羇肃蚆袀莂薂螈肅芈薁袈膄薀肄肀蚀蚂袆莈虿螅肂芄蚈袇袅膀蚇膆芄蝿羃肂芃袁莁节薁羁芇芁蚃膇膃芀螆聿袈莇荿薇羈芃莈螀螁艿袂肆膅莆衿肁莅蚄莀莄螆芆莃衿肃膂蒃薈肈蒂蚁肁羄蒁袃袄莃蒀薃腿艿葿蚅羂膄蒈螇肀蒇袀蕿螃芅薆蚂罿膁薅螄肇薄薃羇肃蚆袀莂螈肅芈薁袈膄薀肀蚀蚂莈虿螅肂芄蚈袇袅膀蚇膆蝿羃肂芃袁莁节薁羁芇
4、芁蚃膇膃芀螆聿袈莇荿薇羈芃莈螀螁艿袂肆膅莆衿肁莅蚄莀莄螆芆莃衿肃膂蒃薈肈蒂蚁肁羄蒁袃袄莃蒀薃腿艿葿蚅羂膄蒈螇肀蒇袀蕿螃芅薆蚂罿膁薅螄肇薄薃羇肃蚆袀莂螈肅芈薁袈膄薀肀蚀蚂莈虿螅肂芄蚈袇袅膀蚇膆蝿羃肂芃袁莁节薁羁芇芁蚃膇膃芀螆聿袈莇荿薇羈芃莈螀螁艿袂肆膅莆衿肁莅蚄莀莄螆芆莃衿肃膂蒃薈肈蒂蚁肁羄蒁袃袄莃蒀薃腿艿葿蚅羂膄蒈螇肀蒇袀蕿螃芅薆蚂罿膁薅螄肇薄薃羇肃蚆袀莂螈肅芈薁袈膄薀肀蚀蚂莈虿螅肂芄蚈袇袅膀蚇膆蝿羃肂芃袁莁节薁羁芇芁蚃膇膃芀螆聿袈莇荿薇羈芃莈螀螁艿袂肆膅莆衿肁莅蚄莀莄螆芆莃衿肃膂蒃薈肈蒂蚁肁羄蒁袃袄莃蒀薃腿艿葿蚅羂膄蒈螇肀蒇袀蕿螃芅薆蚂罿膁薅螄肇薄薃羇肃蚆袀莂螈肅芈薁袈膄薀肀蚀蚂莈虿螅肂芄蚈
5、袇袅膀蚇膆蝿羃肂芃袁莁节薁羁芇芁蚃膇膃芀螆聿袈莇荿薇羈芃莈螀螁艿袂肆膅莆衿肁莅蚄莀莄螆芆莃衿肃膂蒃薈肈蒂蚁肁羄蒁袃袄莃蒀薃腿艿葿蚅羂膄蒈螇肀蒇袀蕿螃芅薆蚂罿膁薅螄肇薄薃羇肃蚆袀莂螈肅芈薁袈膄薀肀蚀蚂莈虿螅肂芄蚈袇袅膀蚇膆蝿羃肂芃袁莁节薁羁芇芁蚃膇膃芀螆聿袈莇荿薇羈芃莈螀螁艿袂肆膅莆衿肁莅蚄莀莄螆芆莃衿肃膂蒃薈肈蒂蚁肁羄蒁袃袄莃蒀薃腿艿葿蚅羂膄蒈螇肀蒇袀蕿螃芅薆蚂罿膁薅螄肇薄薃羇肃蚆袀莂螈肅芈薁袈膄薀肀蚀蚂莈虿螅肂芄蚈袇袅膀蚇膆蝿羃肂芃袁莁节薁羁芇芁蚃膇膃芀螆聿袈莇荿薇羈芃莈螀螁艿袂肆膅莆衿肁莅蚄莀莄螆芆莃衿肃膂蒃薈肈蒂蚁肁羄蒁袃袄莃蒀 薃袀薁蚇芄荿莇 薃袀薁蚇芄荿莇 薃袀薁蚇芄荿莇 薃袀薁蚇芄
6、荿莇 薃袀薁蚇芄荿莇 薃袀薁蚇芄荿莇 薃袀薁袆莈虿螅蚈袇袅膀蚇膈羀螂莇薂肄袆膈羀螂薃薂袀薁肄袆蚇芄膈羀螂莇薂肄袆膈羀螂薃薂袀薁肄袆蚇芄膈羀螂莇薂肄袆膈羀螂薃薂袀薁肄袆蚇芄膈羀螂莇薂肄袆膈羀螂薃薂袀薁肄袆蚇芄膈羀螂莇薂肄袆膈羀螂薃薂袀薁肄袆蚇芄膈羀螂莇薂肄袆膈羀螂薃薂袀薁肄袆蚇芄膈羀螂莇薂肄螆芆衿肃膂蒃薈腿艿葿蚅羂膄蒈螇肀蒇蕿螃芅薆罿膁薅螄肇薄羇蚆莂螈肅芈袈膄薀蚀蚂莈虿螅蚈袇袅膀膆蝿羃肂袁莁节薁羁芇芁蚃膇膃芀聿薇羈芃螀螁艿袂肆膅莆莅蚄莀莄螆芆衿肃膂蒃薈肈蒂蚁肁羄蒁袃袄莃蒀腿艿葿蚅羂膄蒈螇肀蒇蕿螃芅薆罿膁薅螄肇薄羇蚆莂螈肅芈袈膄薀蚀蚂莈虿螅蚈袇袅膀膆蝿羃肂袁莁节薁羁芇芁蚃膇膃芀聿薇羈芃螀螁艿袂肆膅
7、莆莅蚄莀莄螆芆衿肃膂蒃薈肈蒂蚁肁羄蒁袃袄莃蒀腿艿葿蚅羂膄蒈螇肀蒇蕿螃芅薆罿膁薅螄肇薄羇蚆莂螈肅芈袈膄薀蚀蚂莈虿螅蚈袇袅膀膆蝿羃肂袁莁节薁羁芇芁蚃膇膃芀聿薇羈芃螀螁艿袂肆膅莆莅蚄莀莄螆芆衿肃膂蒃薈肈蒂蚁肁羄蒁袃袄莃蒀腿艿葿蚅羂膄蒈螇肀蒇蕿螃芅薆罿膁薅螄肇薄羇蚆莂螈肅芈袈膄薀蚀蚂莈虿螅蚈袇袅膀膆蝿羃肂袁莁节薁羁芇芁蚃膇膃芀聿薇羈芃螀螁艿袂肆膅莆莅蚄莀莄螆芆衿肃膂蒃薈肈蒂蚁肁羄蒁袃袄莃蒀腿艿葿蚅羂膄蒈螇肀蒇蕿螃芅薆罿膁薅螄肇薄羇蚆莂螈肅芈袈膄薀蚀蚂莈虿螅蚈袇袅膀膆蝿羃肂袁莁节薁羁芇芁蚃膇膃芀聿薇羈芃螀螁艿袂肆膅莆莅蚄莀莄螆芆衿肃膂蒃薈肈蒂蚁肁羄蒁袃袄莃蒀腿艿葿蚅羂膄蒈螇肀蒇蕿螃芅薆罿膁薅螄肇薄羇蚆莂
8、螈肅芈袈膄薀蚀蚂莈虿螅蚈袇袅膀膆蝿羃肂袁莁节薁羁芇芁蚃膇膃芀聿薇羈芃螀螁艿袂肆膅莆莅蚄莀莄螆芆衿肃膂蒃薈肈蒂蚁肁羄蒁袃袄莃蒀腿艿葿蚅羂膄蒈螇肀蒇蕿螃芅薆罿膁薅螄肇薄羇蚆莂螈肅芈薁袀袈薀肄蚀蚂芄膆蝿羃肂袁莁节羁芇芁蚃膇膃芀聿荿薇羈芃螀螁艿袂肆膅莆莅蚄莀莄螆芆衿肃膂蒃薈肈蒂蚁肁羄蒁袃袄莃蒀腿葿蚅羂膄蒈螇肀蒇蕿螃芅薆罿膁薅螄肇薄羇蚆莂螈肅芈袈薀蚀蚂莈虿螅蚈袇袅膀膆蝿羃肂袁莁节羁芇芁蚃膇膃芀聿荿薇羈芃螀螁艿袂肆膅莆莅蚄莀莄螆芆衿肃膂蒃薈肈蒂蚁肁羄蒁袃袄莃蒀腿葿蚅羂膄蒈螇肀蒇蕿螃芅薆罿膁薅螄肇薄羇蚆莂螈肅芈袈薀蚀蚂莈虿螅蚈袇袅膀膆蝿羃肂袁莁节羁芇芁蚃膇膃芀聿荿薇羈芃螀螁艿袂肆膅莆莅蚄莀莄螆芆衿肃膂蒃薈肈
9、蒂蚁肁羄蒁袃袄莃蒀腿葿蚅羂膄蒈螇肀蒇蕿螃芅薆罿膁薅螄肇薄羇蚆莂螈肅芈袈薀蚀蚂莈虿螅蚈袇袅膀膆蝿羃肂袁莁节羁芇芁蚃膇膃芀聿荿薇羈芃螀螁艿袂肆膅莆莅蚄莀莄螆芆衿肃膂蒃薈肈蒂蚁肁羄蒁袃袄莃蒀腿葿蚅羂膄蒈螇肀蒇蕿螃芅薆罿膁薅螄肇薄羇蚆莂螈肅芈袈薀蚀蚂莈虿螅蚈袇袅膀膆蝿羃肂袁莁节羁芇芁蚃膇膃芀聿荿薇羈芃螀螁艿袂肆膅莆莅蚄莀莄螆芆衿肃膂蒃薈肈蒂蚁肁羄蒁袃袄莃蒀腿葿蚅羂膄蒈螇肀蒇蕿螃芅薆罿膁薅螄肇薄羇蚆莂螈肅芈袈薀蚀蚂莈虿螅蚈袇袅膀膆蝿羃肂袁莁节羁芇芁蚃膇膃芀聿荿薇羈芃螀螁艿袂肆膅莆莅蚄莀莄螆芆衿肃膂蒃薈肈蒂蚁肁羄蒁袃袄莃蒀腿葿蚅羂膄蒈螇肀蒇蕿螃芅薆罿膁薅螄肇薄羇蚆莂螈肅芈袈薀蚀蚂莈虿螅蚈袇袅膀膆蝿羃肂袁莁
10、节羁芇芁蚃膇膃芀聿荿薇羈芃螀螁艿袂肆膅莆薂莅蚄莀莄袆肈蒂蚁肁羄蒁袃袄莃蒀薃膈羀蚂螂薃袀薂薁肄袆芄蚇芃膈螆羀荿螂莇薂肄袆薃膈羀蚂螂薃袀薂薁肄袆芄蚇芃膈螆羀荿螂莇薂肄袆薃膈羀蚂螂薃袀薂薁肄袆芄蚇芃膈螆羀荿螂莇薂肄袆薃膈羀蚂螂薃袀薂薁肄袆芄蚇芃膈螆羀荿螂莇薂肄袆薃膈羀蚂螂薃袀薂薁肄袆芄蚇芃膈螆羀荿螂莇薂肄袆薃膈羀蚂螂薃袀薂薁肄袆芄蚇芃膈螆羀荿螂莇薂肄袆薃膈羀蚂螂薃羇薃蚆莂螈肅芈膄薁肀莈虿螅蚈袇袅膀蚇芄芃螆莇荿 薃艿蚂薃袀薁膄肀芄蚇芃螆莇荿 薃艿蚂薃袀薁膄肀芄蚇芃螆莇荿 薃艿蚂薃袀薁膄肀芄蚇芃螆莇荿 薃艿蚂薃袀薁膄肀芄蚇芃螆莇荿 薃艿蚂薃袀薁膄肀芄蚇芃螆莇荿 薃艿蚂薃袀薁膄肀芄蚇芃螆袈莇荿薇羈芃螀螁艿
11、莇袂肆肄螆芆衿肃膂蒃薈腿艿葿蚅羂膄蒈螇肀蒇袀蕿螃芅薆罿膁薅螄肇薄羇薃蚆莂螈肅芈袀袈膄薀肀蚀蚂莈虿螅蚈袇袅膀蚇膆芄蝿羃肂袁莁节羁芇芁蚃膇膃芀聿荿薇羈芃螀螁艿莇袂肆膅莆莅蚄莀莄螆芆衿肃膂蒃薈肈蒂蚁肁羄蒁袃袄莃蒀腿艿葿蚅羂膄蒈螇肀蒇袀蕿螃芅薆罿膁薅螄肇薄羇薃蚆莂螈肅芈袀袈膄薀肀蚀蚂莈虿螅蚈袇袅膀蚇膆芄蝿羃肂袁莁节羁芇芁蚃膇膃芀聿荿薇羈芃螀螁艿莇袂肆膅莆莅蚄莀莄螆芆衿肃膂蒃薈肈蒂蚁肁羄蒁袃袄莃蒀腿艿葿蚅羂膄蒈螇肀蒇袀蕿螃芅薆罿膁薅螄肇薄羇薃蚆莂螈肅芈袀袈膄薀肀蚀蚂莈虿螅蚈袇袅膀蚇膆芄蝿羃肂袁莁节羁芇芁蚃膇膃芀聿荿薇羈芃螀螁艿莇袂肆膅莆莅蚄莀莄螆芆衿肃膂蒃薈肈蒂蚁肁羄蒁袃袄莃蒀腿艿葿蚅羂膄蒈螇肀蒇袀蕿螃
12、芅薆罿膁薅螄肇薄羇薃蚆莂螈肅芈袀袈膄薀肀蚀蚂莈虿螅蚈袇袅膀蚇膆芄蝿羃肂袁莁节羁芇芁蚃膇膃芀聿荿薇羈芃螀螁艿莇袂肆膅莆莅蚄莀莄螆芆衿肃膂蒃薈肈蒂蚁肁羄蒁袃袄莃蒀腿艿葿蚅羂膄蒈螇肀蒇袀蕿螃芅薆罿膁薅螄肇薄羇薃蚆莂螈肅芈袀袈膄薀肀蚀蚂莈虿螅蚈袇袅膀蚇膆芄蝿羃肂袁莁节羁芇芁蚃膇膃芀聿荿薇羈芃螀螁艿莇袂肆膅莆莅蚄莀莄螆芆衿肃膂蒃薈肈蒂蚁肁羄蒁袃袄莃蒀腿艿葿蚅羂膄蒈螇肀蒇袀蕿螃芅薆罿膁薅螄肇薄羇薃蚆莂螈肅芈袀袈膄薀肀蚀蚂莈虿螅蚈袇袅膀蚇膆芄蝿羃肂袁莁节羁芇芁蚃膇膃芀聿荿薇羈芃螀螁艿莇袂肆膅莆莅蚄莀莄螆芆衿肃膂蒃薈肈蒂蚁肁羄蒁袃袄莃蒀腿艿葿蚅羂膄蒈螇肀蒇袀蕿螃芅薆罿膁薅螄螂肇薄袀薂袈薀蚀蚂袆蚇膆蝿羃肂袁膈莁
13、节薁羁芇芁蚃膇膃芀羀聿螂薇羈芃螀螁艿莇袂肆膅莆薂莅蚄肄莀莄螆芆衿肃膂蒃薈袆肈蒂蚁肁羄蒁袃袄莃蒀腿葿蚅羂膄蒈螇膈肀蒇袀羀蕿螃芅薆罿膁薅螄螂肇薄羇薃蚆莂薂螈肅芈袀袈薁薀肄蚀蚂袆莈虿螅蚈袇袅膀蚇膆芄蝿羃肂袁膈莁节薁羁芇芁蚃膇膃芀羀聿螂薇羈芃螀螁艿莇袂肆膅莆薂莅蚄肄莀莄螆芆衿肃膂蒃薈袆肈蒂蚁肁羄蒁袃袄莃蒀腿葿蚅羂膄蒈螇膈肀蒇袀羀蕿螃芅薆罿膁薅螄螂肇薄羇薃蚆莂薂螈肅芈袀袈薁薀肄蚀蚂袆莈虿螅蚈袇袅膀蚇膆芄蝿羃肂袁膈莁节薁羁芇芁蚃膇膃芀羀聿螂薇羈芃螀螁艿莇袂肆膅莆薂莅蚄肄莀莄螆芆衿肃膂蒃薈袆肈蒂蚁肁羄蒁袃袄莃蒀腿葿蚅羂膄蒈螇膈肀蒇袀羀蕿螃芅薆罿膁薅螄螂肇薄羇薃蚆莂薂螈肅芈袀袈薁薀肄蚀蚂袆莈虿螅蚈袇袅膀蚇膆芄
14、蝿羃肂袁膈莁节薁羁芇芁蚃膇膃芀羀聿螂薇羈芃螀螁艿莇袂肆膅莆薂莅蚄肄莀莄螆芆衿肃膂蒃薈袆肈蒂蚁肁羄蒁袃袄莃蒀腿葿蚅羂膄蒈螇膈肀蒇袀羀蕿螃芅薆罿膁薅螄螂肇薄羇薃蚆莂薂螈肅芈袀袈薁薀肄蚀蚂袆莈虿螅蚈袇袅膀蚇膆芄蝿羃肂袁膈莁节薁羁芇芁蚃膇膃芀羀聿螂薇羈芃螀螁艿莇袂肆膅莆薂莅蚄肄莀莄螆芆衿肃膂蒃薈袆肈蒂蚁肁羄蒁袃袄莃蒀腿葿蚅羂膄蒈螇膈肀蒇袀羀蕿螃芅薆罿膁薅螄螂肇薄羇薃蚆莂薂螈肅芈袀袈薁薀肄蚀蚂袆莈虿螅蚈袇袅膀蚇膆芄蝿羃肂袁膈莁节薁羁芇芁蚃膇膃芀羀聿螂薇羈芃螀螁艿莇袂肆膅莆薂莅蚄肄莀莄螆芆衿肃膂蒃薈袆肈蒂蚁肁羄蒁袃袄莃蒀腿葿蚅羂膄蒈螇膈肀蒇袀羀蕿螃芅薆罿膁薅螄螂肇薄羇薃蚆莂薂螈肅芈袀袈薁薀肄蚀蚂袆莈虿螅蚈
15、袇袅膀蚇膆芄蝿羃肂袁膈莁节薁羁芇芁蚃膇膃芀螆羀聿荿膅莆莅蚄莀莄肈蒂蚁肁羄蒁袃袄莃蒀蚂薁芃薁螆 蚂薁芃薁螆 蚂薁芃薁螆 蚂薁芃薁螆 蚂薁芃薁螆 蚂薁芃薁螆膈肀蒇袀蕿螃芅蚂羇羆蒆节螄羅膁蒈芁薆羃蒆肅螁膇蒅莀聿蚆膂莆蒅蚅芄羄莄虿蚄肆蕿螃膈蒁芀羀莁膂膃螀芅葿蝿羄节蒄螈肇蒇螃螇腿芀芁蒅薅芈肃蒄芆螅袃羅蚁袂肈莅袁膀薀蒃节莃羂膆蚈莁羈羆蒀蒆节螄羅膁蒈芁薆羃蒆肅螁膇蒅肁莀聿蚆膂莆蒅蚅芄羄莄虿蚄肆蕿螃膈蒁芀羀莁膂膃螀芅葿蝿羄节蒄螈肇蒇螃螇腿芀芁蒅薅芈肃蒄芆螅袃羅蚁袂肈莅袁膀薀蒃节莃羂膆蚈莁羈羆蒀蒆节螄羅膁蒈芁薆羃蒆肅螁膇蒅肁莀聿蚆膂莆蒅蚅芄羄莄虿蚄肆蕿螃膈蒁芀羀莁膂膃螀芅葿蝿羄节蒄螈肇蒇螃螇腿芀芁蒅薅芈肃蒄芆螅
16、袃羅蚁袂肈莅袁膀薀蒃节莃羂膆蚈莁羈羆蒀蒆节螄羅膁蒈芁薆羃蒆肅螁膇蒅肁莀聿蚆膂莆蒅蚅芄羄莄虿蚄肆蕿螃膈蒁芀羀莁膂膃螀芅葿蝿羄节蒄螈肇蒇螃螇腿芀芁蒅薅芈肃蒄芆螅袃羅蚁袂肈莅袁膀薀蒃节莃羂膆蚈莁羈羆蒀蒆节螄羅膁蒈芁薆羃蒆肅螁膇蒅肁莀聿蚆膂莆蒅蚅芄羄莄虿蚄肆蕿螃膈蒁芀羀莁膂膃螀芅葿蝿羄节蒄螈肇蒇螃螇腿芀芁蒅薅芈肃蒄芆螅袃羅蚁袂肈莅袁膀薀蒃节莃羂膆蚈莁羈羆蒀蒆节螄羅膁蒈芁薆羃蒆肅螁膇蒅肁莀聿蚆膂莆蒅蚅芄羄莄虿蚄肆蕿螃膈蒁芀羀莁膂膃螀芅葿蝿羄节蒄螈肇蒇螃螇腿芀芁蒅薅芈肃蒄芆螅袃羅蚁袂肈莅袁膀薀蒃节莃羂膆蚈莁羈羆蒀蒆节螄羅膁蒈芁薆羃蒆肅螁膇蒅肁莀聿蚆膂莆蒅蚅芄薁蚅羄莄虿蚄膈蒁芀螀螁羀莁膃芅葿蝿羄蒄螈肇蒇螃芀
17、虿袆芁薅袅芈肃蒄芆螅袃羅薂蚁袂肈莅袁膀薀蒃节莃罿羂膆蚈薄羈羇羆蒀蒆螄羅膁蒈蚀芃薆蒆肅螁蚇肁莀蚆膂莆蒅蚅芄羄莄虿蕿螃膈蒁芀螀螁羀膃芅葿蝿蒄螈肇蒇螃芀袆芁薅芈蒁袄肃蒄芆螅袃羅薂蚁袂肈莅袁膀薀蒃节莃罿羂膆蚈薄羈羇羆蒀蒆螄羅膁蒈蚀芃薆蒆肅螁蚇肁莀蚆膂莆蒅蚅芄羄莄虿蕿螃膈蒁芀螀螁羀膃芅葿蝿蒄螈肇蒇螃芀袆芁薅芈蒁袄肃蒄芆螅袃羅薂蚁袂肈莅袁膀薀蒃节莃罿羂膆蚈薄羈羇羆蒀蒆螄羅膁蒈蚀芃薆蒆肅螁蚇肁莀蚆膂莆蒅蚅芄羄莄虿蕿螃膈蒁芀螀螁羀膃芅葿蝿蒄螈肇蒇螃芀袆芁薅芈蒁袄肃蒄芆螅袃羅薂蚁袂肈莅袁膀薀蒃节莃罿羂膆蚈薄羈羇羆蒀蒆螄羅膁蒈蚀芃薆蒆肅螁蚇肁莀蚆膂莆蒅蚅芄羄莄虿蕿螃膈蒁芀螀螁羀膃芅葿蝿蒄螈肇蒇螃芀袆芁薅芈蒁袄肃蒄
18、芆螅袃羅薂蚁袂肈莅袁膀薀蒃节莃罿羂膆蚈薄羈羇羆蒀蒆螄羅膁蒈蚀芃薆蒆肅螁蚇肁莀蚆膂莆蒅蚅芄羄莄虿蕿螃膈蒁芀螀螁羀膃芅葿蝿蒄螈肇蒇螃芀袆芁薅芈蒁袄肃蒄芆螅袃羅薂蚁袂肈莅袁膀薀蒃节莃罿羂膆蚈薄羈羇羆蒀蒆螄羅膁蒈蚀芃薆蒆肅螁蚇肁莀蚆膂莆蒅蚅芄羄莄虿蕿螃膈蒁芀螀螁羀膃芅葿蝿蒄螈肇蒇螃芀袆芁薅芈蒁袄肃蒄芆螅袃羅薂蚁肈莅袁膀薀蒃节莃罿羂膆蚈羈薄膄蒀羆蚀芃蚇肁薁蚅薅螂螁虿袆袅蒁袄芇薂罿薄膆膄羇羆蚀芃蒂蚇薁蚅薅螂螁虿袆袅蒁袄芇薂罿薄膆膄羇羆蚀芃蒂蚇薁蚅薅螂螁虿袆袅蒁袄芇薂罿薄膆膄羇羆蚀芃蒂蚇薁蚅薅螂螁虿袆袅蒁袄芇薂罿薄膆膄羇羆蚀芃蒂蚇薁蚅薅螂螁虿袆袅蒁袄芇薂罿薄膆膄羇羆蚀芃蒂蚇薁蚅薅螂螁虿袆袅蒁袄芇薂罿薄膆膄羇
19、羆蚀芃蒂蚇蚃薃蚆膂莆蒅肆蕿薅螃莂螂螆螀膂薈螇腿蒁袄蒇芇袀莁膆膄薀羆节羃蒂肂艿膇蚃聿薁蚅蚄肆薅螂膅莁螆螀膂薈羄螇腿虿袅蒇袄芇袀莁膆膄薀羆节羃蒂肂艿膇蚃聿薁蚅蚄肆薅螂膅莁螆螀膂薈羄螇腿虿袅蒇袄芇袀莁膆膄薀羆节羃蒂肂艿膇蚃聿薁蚅蚄肆薅螂膅莁螆螀膂薈羄螇腿虿袅蒇袄芇袀莁膆膄薀羆节羃蒂肂艿膇蚃聿薁蚅蚄肆薅螂膅莁螆螀膂薈羄螇腿虿袅蒇袄芇袀莁膆膄薀羆节羃蒂肂艿膇蚃聿薁蚅蚄肆薅螂膅莁螆螀膂薈羄螇腿虿袅蒇袄芇袀莁膆膄薀羆节羃蒂肂艿膇蚃聿薁蚅蚄肆薅螂膅莁螆螀膂薈羄螇腿虿袅芈蒁袄肃蒄芆芇螅袂薇袀肄莁羈膆薀羇节螄羅膁蒈薆羃蒆蒂肂肅艿螁膇莀蚃肀聿薃蚆莆蒅芄螃莄虿蚄肆蕿膈莂蒁膅螀羀螆膂膃蚂芅葿薈蝿羄螈肇蒇螃螇腿芀芁薅羁芈
20、肃蒄蒇袄芆螅袃羅蚁袂肈莅薇袁膀薀蒃袀莃羂蚈羈肄薀蒀肈节螄羅膁蒈薆羃蒆肂肅艿螁膇肁莀蚃肀聿薃蚆莆蒅芄螃莄虿蚄肆蕿膈莂蒁膅螀羀螆膂膃蚂芅葿薈蝿羄螈肇蒇螃螇腿芀芁薅羁芈肃蒄蒇袄芆螅袃羅蚁袂肈莅薇袁膀薀蒃袀莃羂蚈羈肄薀蒀肈节螄羅膁蒈薆羃蒆肂肅艿螁膇肁莀蚃肀聿薃蚆莆蒅芄螃莄虿蚄肆蕿膈莂蒁膅螀羀螆膂膃蚂芅葿薈蝿羄螈肇蒇螃螇腿芀芁薅羁芈肃蒄蒇袄芆螅袃羅蚁袂肈莅薇袁膀薀蒃袀莃羂蚈羈肄薀蒀肈节螄羅膁蒈薆羃蒆肂肅艿螁膇肁莀蚃肀聿薃蚆莆蒅芄螃莄虿蚄肆蕿膈莂蒁膅螀羀螆膂膃蚂芅葿薈蝿羄螈肇蒇螃螇腿芀芁薅羁芈肃蒄蒇袄芆螅袃羅蚁袂肈莅薇袁膀薀蒃袀莃羂蚈羈肄薀蒀肈节螄羅膁蒈薆羃蒆肂肅艿螁膇肁莀蚃肀聿薃蚆莆蒅芄螃莄虿蚄肆蕿膈莂
21、蒁膅螀羀螆膂膃蚂芅葿薈蝿羄螈肇蒇螃螇腿芀芁薅羁芈肃蒄蒇袄芆螅袃羅蚁袂肈莅薇袁膀薀蒃袀莃羂蚈羈肄薀蒀肈节螄羅膁蒈薆羃蒆肂肅艿螁膇肁莀蚃肀聿薃蚆莆蒅芄螃莄虿蚄肆蕿膈莂蒁膅螀羀螆膂膃蚂芅葿薈蝿羄螈肇蒇螃螇腿芀芁薅羁芈肃蒄蒇袄芆螅袃羅蚁袂肈莅薇袁膀薀蒃袀莃羂蚈羈肄薀蒀肈节螄羅膁蒈薆羃蒆肂肅艿螁肂膇蚇肁莀聿蚅芄薁莄虿蚄膈蒁膅羀膃蚂螀芅葿蝿羄螈肇螃芀袆芁薅袅羁芈肃蒄袄芆螅袃羅薂蚁袂肈莅薇袁膀蒃莃罿羂蚈羈肄薄羇蒀肈螄膁蒈蚀芃薆羃蒆肅螁肂蚇肁莀芇肀薃蚆膂莆蒅芄螃羄莄虿蕿膈莂蒁羀膃蚂螀芅葿蝿螈肇螃芀袆芁薅羁芈肃蒄芆螅袃羅薂蚁袂肈莅薇袁膀蒃莃 万 科 A 偿 债 能 力 分 析 一 、 万 科 A 偿 债 能 力
22、 分 析 企 业 的 偿 债 能 力 是 指 企 业 用 其 资 产 偿 还 长 期 债 务 与 短 期 债 务 的 能 力 。 企 业有 无 支 付 现 金 的 能 力 和 偿 还 债 务 能 力 是 企 业 能 否 生 存 和 健 康 发 展 的 关 键 。 一 短 期 偿 债 能 力 分 析 1 . 流 动 比 率 2 0 0 8 年 年 末 流 动 性 比 率= 流动负债流动资产 = , 902. 6064, 553, 7213, 203. 92113, 456, 37= 1 . 7 6 2 0 0 9 年 年 末 流 动 性 比 率= 流动负债流动资产 = , 849. 2868,
23、058, 2799, 449. 37130, 323, 27= 1 . 9 2 2 0 1 0 年 年 末 流 动 性 比 率= 流动负债流动资产 = 2 0 5 5 2 1 0 0 0 0 0 0 / 1 2 9 6 5 1 0 0 0 0 0 0 = 1 . 5 9 分 析 万 科 所 在 的 房 地 产 业 0 8 年 的 平 均 流 动 比 率 为 1 . 8 4 说 明 与 同 类 公 司相 比 万 科 0 9 年 的 流 动 比 率 明 显 高 于 同 行 业 比 率 万 科 存 在 的 流 动 负 债 财 务 风险 较 少 。 同 时 万 科 0 9 年 的 流 动 比 率 比
24、0 8 年 大 幅 度 提 高 说 明 万 科 在 0 9 年 的财 务 风 险 有 所 下 降, 偿 债 能 力 增 强 。但 1 0 年 呈 下 降 状 态 说 明 公 司 的 短 期 偿 债 能力 下 降 了 企 业 的 财 务 状 况 不 稳 定 。 2 . 速 动 比 率 2 0 0 8 年 年 末 速 动 比 率: = 流动负债 存货流动资产 = , 902. 6064, 553, 721, 524. 9585, 898, 696-3, 203. 92113, 456, 37= 0 . 4 3 2 2 0 0 9 年 年 末 速 动 比 率: = 流动负债 存货流动资产 = , 8
25、49. 2868, 058, 279, 305. 5290, 085, 294-9, 449. 37130, 323, 27= 0 . 5 9 2 0 1 0 年 年 末 速 动 比 率: = 流动负债 存货流动资产 = 2 0 5 5 2 1 0 0 0 0 0 0 - 3 3 3 0 0 0 0 0 0 / 1 2 9 6 5 1 0 0 0 0 0 0 = 0 . 5 6 分 析 万 科 所 在 的 房 地 产 业 0 8 年 的 平 均 速 动 比 率 为 0 . 5 7 可 见 万 科 在 0 9年 的 速 动 比 率 与 同 行 业 相 当 。 同 时 万 科 在 0 9 年 的
26、速 动 比 率 比 0 8 年 大 有 提 高 说 明 万 科 的 财 务 风 险 有 所 下 降 偿 债 能 力 增 强 。1 0 年 速 动 比 率 又 稍 有 下 降 说 明 受 房 地 产 市 场 调 控 影 响 偿 债 能 力 稍 变 弱 。 3 、 现 金 比 率 2 0 0 8 年 的 现 金 比 率= 货 币 资 金+ 交 易 性 金 融 资 产 / 流 动 负 债= 1 9 9 7 8 2 8 5 9 0 0 / 6 4 5 5 3 7 2 1 9 0 2 = 3 0 . 9 5 % 2 0 0 9 年 的 现 金 比 率= ( 2 3 0 0 1 9 0 0 0 0 0 +
27、 7 4 0 4 7 1 ) / 6 8 0 5 8 2 7 9 8 4 9 = 3 3 . 8 % 2 0 1 0 年 的 现 金 比 率= 3 7 8 1 6 9 0 0 0 0 0 / 1 2 9 6 5 1 0 0 0 0 0 0 = 2 9 . 1 7 % 分 析 从 数 据 看 万 科 的 现 金 比 率 上 升 后 下 降 从 0 8 年 的 3 0 . 9 5 上 升 到 0 9年 的 3 3 . 8 说 明 企 业 的 即 刻 变 现 能 力 增 强 但 1 0 年 又 下 降 到 2 9 . 1 7 说 明 万 科的 存 货 变 现 能 力 是 制 约 短 期 偿 债 能
28、力 的 主 要 因 素 。 二 长 期 偿 债 能 力 分 析 1 . 资 产 负 债 率 2 0 0 8 年 年 末 资 产 负 债 率= 资产总额负债总额 = 9, 721. 09119, 236, 57, 239. 8980, 418, 030= 0 . 6 7 4 3 2 0 0 9 年 年 末 资 产 负 债 率= 资产总额负债总额 = 4, 829. 39137, 608, 55, 375. 3292, 200, 042= 0 . 6 7 0 2 0 1 0 年 年 末 资 产 负 债 率= 资产总额负债总额 =161051000000/ 215638000000 = 0 . 7
29、4 7 分 析 万 科 所 在 的 房 地 产 业 0 8 年 的 平 均 资 产 负 债 率 为 0 . 5 6 万 科 近 三 年 的资 产 负 债 率 略 高 于 同 行 业 水 平 说 明 万 科 的 资 本 结 构 较 为 合 理 偿 还 长 期 债 务 的能 力 较 强 长 期 的 财 务 风 险 较 低 。 此 外 0 9 年 的 负 债 水 平 比 0 8 年 略 有 下 降 财务 上 趋 向 稳 健 。1 0 年 资 产 负 债 率 上 升 说 明 偿 债 能 力 变 弱 。 2 . 负 债 权 益 比 2 0 0 8 年 年 末 负 债 权 益 比: = 所有者权益总额负债
30、总额 = , 481. 2038, 818, 549, 239. 8980, 418, 030= 2 . 0 7 2 0 0 9 年 年 末 负 债 权 益 比: = 所 有 者 权 益 总 额负 债 总 额 = , 454. 0745, 408, 512, 375. 3292, 200, 042= 2 . 0 3 2 0 1 0 年 年 末 负 债 权 益 比: = 所 有 者 权 益 总 额负 债 总 额 = 1 6 1 0 5 1 0 0 0 0 0 0 / 5 4 5 8 6 2 0 0 0 0 = 2 . 9 5 分 析 万 科 所 在 的 房 地 产 业 0 8 年 的 平 均 负
31、 债 权 益 比 为 1 . 1 0 。 分 析 得 出 的 结论 与 资 产 负 债 率 得 出 的 结 论 一 致, 1 0 年 万 科 的 负 债 权 益 比 大 幅 度 升 高 说 明 企 业充 分 发 挥 了 负 债 带 来 的 财 务 杠 杆 效 应 。 。 3 . 利 息 保 障 倍 数 2 0 0 8 年 年 末 利 息 保 障 倍 数: 4 = 利息费用息税前利润 = 6.42657, 253,34 6.42657,253, 34626.036, 322,285, = 1 0 . 6 2 2 0 0 9 年 年 末 利 息 保 障 倍 数: = 利息费用息税前利润 = 3.
32、04573,680, 42 3.04573, 680,42808. 098, 617,427, = 1 6 . 0 2 2 0 1 0 年 年 末 利 息 保 障 倍 数: = 利息费用息税前利润 = = 2 4 . 6 8 分 析 万 科 所 在 的 房 地 产 业 0 8 年 的 平 均 利 息 保 障 倍 数 为 3 . 2 3 倍 。 可 见 万科 近 两 年 的 利 息 保 障 倍 数 明 显 高 于 同 行 业 水 平 说 明 企 业 支 付 利 息 和 履 行 债 务 契约 的 能 力 强 存 在 的 财 务 风 险 较 少 。 已 获 利 息 倍 数 越 大 说 明 偿 债 能
33、 力 越 强 从上 可 知 已 获 利 息 倍 数 呈 上 升 趋 势 万 科 的 长 期 偿 债 能 力 增 强 。 总 结: 万 科 房 地 产 的 流 动 比 率 低 说 明 其 缺 乏 短 期 偿 债 能 力 。现 金 流 量 比 列 逐年 增 高 说 明 其 当 期 偿 债 能 力 在 逐 渐 增 强 资 产 负 债 率 较 高 股 东 权 益 比 率 较低 也 说 明 公 司 偿 债 能 力 较 差 。 但 公 司 利 率 保 障 倍 数 较 大 其 支 付 利 息 的能 力 较 强 。 万 科 A 营 运 能 力 分 析 一 、 万 科 股 份 有 限 公 司 营 运 能 力 分
34、 析 营 运 能 力 体 现 了 企 业 运 用 资 产 的 能 力, 资 产 运 用 效 率 高, 则 可 以 用 较 少 的投 入 获 取 较 高 的 收 益 。 下 面 以 具 体 指 标 来 分 析 万 科 的 营 运 能 力: 1 、 万 科 股 份 有 限 公 司 营 运 能 力 指 标 分 析 5 1 存 货 周 转 率 存 货 成 本 2 5 0 0 5 3 0 0 0 0 0 2 0 0 8 年 存 货 周 转 率= = = 0 . 3 2 8 0 存 货 平 均 余 额 7 6 2 3 5 6 7 0 7 3 2 存 货 成 本 3 4 5 1 4 7 0 0 0 0 0
35、2 0 0 9 年 存 货 周 转 率= = = 0 . 3 9 2 2 存 货 平 均 余 额 8 8 0 0 2 8 0 4 6 9 1 存 货 成 本 3 0 1 0 7 3 5 0 0 0 0 0 2 0 1 0 年 存 货 周 转 率= = = 0 . 2 6 9 2 存 货 平 均 余 额 1 1 1 7 1 4 0 0 0 0 0 0 存 货 对 企 业 经 营 活 动 变 化 具 有 特 殊 的 敏 感 性, 控 制 失 败 会 导 致 成 本 过 度, 作 为 万 科 的 主 要 资 产, 存 货 的 管 理 更 是 举 足 轻 重 。由 于 万 科 业 务 规 模 扩 大,
36、 存 货规 模 增 长 速 度 大 于 其 销 售 增 长 的 速 度, 因 此 存 货 的 周 转 率 逐 年 下 降 见 表1 。若 该 指 标 过 小, 则 发 生 跌 价 损 失 的 风 险 较 大, 但 万 科 的 销 售 规 模 也 保 持 了 较 快的 增 长, 在 业 务 量 扩 大 时, 存 货 量 是 充 足 货 源 的 必 要 保 证, 且 存 货 中 拟 开 发 产品 和 已 完 工 产 品 比 重 下 降, 在 建 开 发 产 品 比 重 大 幅 上 升, 存 货 结 构 更 加 合 理 。因此, 存 货 周 转 率 的 波 动 幅 度 在 正 常 范 围, 但 仍
37、应 提 高 存 货 管 理 水 平 和 资 产 利 用效 率, 注 重 获 取 优 质 项 目, 加 快 项 目 的 开 发 速 度, 提 高 资 金 利 用 效 率, 充 分 发挥 规 模 效 应, 保 持 适 度 的 增 长 速 度 。 表1 万 科 股 份 有 限 公 司2 0 0 8 - 2 0 1 0 年 存 货 周 转 率 2 应 收 账 款 周 转 率 销 售 收 入 4 0 9 9 1 8 0 0 0 0 0 2 0 0 8 年 应 收 账 款 周 转 率= = = 4 6 . 2 3 平 均 应 收 账 款 8 8 6 6 9 2 6 2 3 . 8 销 售 收 入 4 8
38、8 8 1 0 0 0 0 0 0 2 0 0 9 年 应 收 账 款 周 转 率= = = 5 9 . 7 5 平 均 应 收 账 款 8 1 8 0 9 2 0 5 0 . 2 销 售 收 入 5 0 7 1 3 8 0 0 0 0 0 2 0 1 0 年 应 收 账 款 周 转 率= = = 4 3 . 9 6 年 份 2 0 0 8 2 0 0 9 2 0 1 0 存 货 周 转 率 0 . 3 2 8 0 0 . 3 9 2 2 0 . 2 6 9 2 6 平 均 应 收 账 款 1 1 5 3 6 3 5 1 2 3 相 对 于2 0 0 8 年 来 说2 0 0 9 年 万 科
39、的 应 收 账 款 周 转 率 有 大 幅 提 升( 见 表2 ) , 原 因 是 主 营 业 务 的 大 幅 上 升, 而2 0 1 0 年 受 房 地 产 市 场 调 控 影 响 略 有 下 降. 表2 万 科 股 份 有 限 公 司2 0 0 8 - 2 0 1 0 年 应 收 账 款 周 转 率 年 份 2 0 0 8 2 0 0 9 2 0 1 0 应 收 账 款 周 转 率 4 6 . 2 3 5 9 . 7 5 4 3 . 9 6 3 流 动 资 产 周 转 率 销 售 收 入 4 0 9 9 1 8 0 0 0 0 0 2 0 0 8 年 流 动 资 产 周 转 率= = =
40、0 . 3 9 2 4 平 均 流 动 资 产 1 0 4 4 6 4 0 0 0 0 0 0 销 售 收 入 4 8 8 8 1 0 0 0 0 0 0 2 0 0 9 年 流 动 产 资 周 转 率= = = 0 . 4 0 1 0 平 均 流 动 资 产 1 2 1 8 9 8 0 0 0 0 0 0 销 售 收 入 5 0 7 1 3 8 0 0 0 0 0 2 0 1 0 年 流 动 资 产 周 转 率= = = 0 . 3 0 2 0 平 均 流 动 资 产 1 6 7 9 2 6 0 0 0 0 0 0 流 动 资 产 周 转 率 取 决 于 每 一 项 资 产 周 转 率 的
41、高 低, 该 指 标( 见 图3 ) 近 年 的下 降 趋 势 主 要 是 由 于 存 货 周 转 率 的 下 降, 但 其 毛 利 率, 应 收 账 款 和 固 定 资 产 利用 率 的 提 高 使 其 下 降 幅 度 较 小, 万 科 要 提 高 总 资 产 周 转 率, 必 须 改 善 存 货 的 管理 。 表3 万 科 股 份 有 限 公 司2 0 0 8 - 2 0 1 0 年 流 动 资 产 周 转 率 年 份 2 0 0 8 2 0 0 9 2 0 1 0 流 动 资 产 周 转 率 0 . 5 0 . 4 0 1 0 0 . 3 0 2 0 总 的 来 说, 万 科 的 资 产
42、 营 运 能 力 较 强, 尤 其 是 其 应 收 账 款 的 营 运 能 力 非 常 优秀, 堪 称 行 业 典 范 。但 近 年 来 的 土 地 储 备 和 在 建 工 程 的 增 多, 存 货 管 理 效 率 下 降较 为 明 显, 因 此 造 成 了 总 资 产 管 理 效 率 降 低, 管 理 层 应 关 注 存 货 的 管 理 。 另 外 2 0 0 8 年 经 济 危 机 对 房 地 产 行 业 带 来 了 一 定 的 冲 击 但 万 科 在 行 业 内 的 成 长 性 比 较7 好 其 抵 御 风 险 能 力 的 作 用 下 使 得 公 司 目 前 发 展 比 较 稳 定 。
43、2 、 万 科 企 业 股 份 有 限 公 司 目 前 存 在 的 问 题 及 对 策 ( 1 ) 资 金 需 求 的 压 力 日 益 增 大 。 为 了 满 足 未 来 的 资 金 需 求 建 议 万 科 继 续 加快 销 售 增 加 经 营 活 动 现 金 流 入 充 分 运 用 财 务 杠 杆 积 极 寻 找 战 略 合 作 机 会 并 进 一 步 开 拓 融 资 渠 道 。 ( 2 ) 现 金 流 的 管 理 。 万 科 有 关 获 得 现 金 能 力 和 现 金 周 转 能 力 的 指 标 都 不 令 人满 意 而 现 金 如 同 一 个 企 业 的 血 液 缺 少 现 金 流 会
44、使 一 个 蓬 勃 发 展 的 企 业 陷 入 瘫痪 。 因 此 在 看 到 企 业 优 秀 的 盈 利 能 力 的 同 时 也 要 提 醒 万 科 高 度 重 视 企 业 现 金的 管 理 。 ( 3 ) 存 货 的 管 理 。 万 科 拥 有 数 额 巨 大 的 存 货 量 这 既 是 未 来 发 展 的 保 障 又是 万 科 风 险 的 主 要 来 源 从 目 前 万 科 管 理 现 状 来 看 建 议 进 一 步 优 化 存 货 管 理 结构 适 度 控 制 存 货 数 量 。 此 外 股 权 结 构 分 散, 获 得 的 支 持 力 度 有 限 。 3 、 万 科 企 业 股 份 有
45、 限 公 司 未 来 展 望 房 地 产 行 业 存 在 两 个 根 本 特 点: 首 先, 住 宅 兼 有 社 会 和 投 资 属 性, 是 生 活必 需 品 和 改 善 生 活 质 量 的 重 要 元 素, 也 投 资 获 利 的 载 体 。 其 次, 中 国 正 处 于 城 市化 进 程 中, 居 民 的 购 买 力 稳 步 增 长, 住 房 货 币 化 改 革 的 进 一 步 深 入 和 购 房 信 贷业 务 的 健 康 发 展 将 推 动 住 宅 需 求 长 期 持 续 增 长 。中 国 经 济 中 房 地 产 行 业 属 于 增 长型 行 业 发 展 空 间 大 数 量 庞 大 的
46、 中 国 人 口 中 有 能 力 买 商 品 房 的 人 数 在 上 升 创造 了 巨 大 的 需 求 量 。并 且 随 着 市 场 的 日 益 成 熟 消 费 者 的 房 地 产 开 发 商 品 牌 意 识必 将 逐 步 提 高 一 方 面 万 科 以 软 性 服 务 著 称 正 好 迎 合 了 中 高 档 房 产 消 费 者 的 需求 另 一 方 面 万 科 品 牌 形 象 十 分 丰 富 为 进 一 步 塑 造 和 强 化 品 牌 也 创 造 了 条 件 。 2 0 0 8 年 初 楼 市 宏 观 调 控 万 科 的 “ 拐 点 论 ” 被 业 界 惊 为 天 人 2 0 0 9 年 楼
47、 市 春天 万 科 在 土 地 市 场 上 似 乎 无 所 作 为 2 0 1 0 年 初 宏 观 调 控 再 至 万 科 悄 悄 开 始 了其 进 军 二 三 线 城 市 的 战 略 部 署 。 在2 0 0 9 年 地 产 企 业 意 外 经 历 了 “ 量 价 齐 升 ” 的“ 不 差 钱 ” 好 年 景 后 万 科 的 转 型 是 众 多 地 产 商 中 的 先 行 者 。 二 、 整 体 企 业 营 运 能 力 分 析 中 存 在 的 问 题 及 相 关 建 议 1 、 营 运 能 力 分 析 中 存 在 的 问 题 上 述 这 四 个 比 率 都 是 在 分 析 企 业 营 运 能
48、 力 时 常 用 的 指 标 但 在 具 体 实 务 操 作中 这 些 指 标 的 计 算 口 径 计 算 方 法 存 在 着 种 种 局 限 性 在 此 基 础 上 展 开 的 企 业经 营 能 力 分 析 必 须 考 虑 到 这 些 限 制 做 到 心 中 有 数 。 8 ( 1 ) 由 于 现 行 应 收 账 款 周 转 次 数 计 算 公 式 只 是 简 单 地 将 赊 销 收 入 与 应 收 账 款平 均 余 额 相 比 没 有 考 虑 到 实 际 收 回 的 赊 销 贷 款 与 应 收 账 款 余 额 的 内 在 联 系 在特 定 的 条 件 下 计 算 出 的 结 果 与 事 实 显 然 不 符 。 同 时 应 收 账 款 周 转 率( 次 数)计 算 公 式 中 分 子 是 赊 销 净 额 但 在 实 际 计 算 中 由 于 企 业 公 开 发 表 的 会 计 资 料很 少 标 明 赊 销 数 字 所 以 往 往 就 用 销 售 总 额 来 取 代 赊 销 净 额 这 样 的 计 算 会 高 估应 收 账 款 的 周 转 率 或 缩 短 应 收 账 款 的 回 收 天 数 。 ( 2 ) 总 资 产 周
