1、1,资产重组,资产重组是指企业改组为上市公司时将原企业的资产和负债进行合理划分和结构调整，经过合并、分立等方式，将企业资产和组织重新组合和设置。 狭义的资产重组仅仅指对企业的资产和负债的划分和重组。 广义的资产重组还包括企业机构和人员的设置与重组、业务机构和管理体制的调整。目前所指的资产重组一般都是指广义的资产重组。,2,资产重组类型1,从产权经济学的角度看，资产重组的实质在于对企业边界进行调整。从理论上说，企业存在着一个最优规模问题。当企业规模太大，导致效率不高、效益不佳，这种情况下企业就应当剥离出部分亏损或成本、效益不匹配的业务；当企业规模太小、业务较单一，导致风险较大，此时就应当通过收购
2、、兼并适时进入新的业务领域，开展多种经营，以降低整体风险。 资产重组分为内部重组和外部重组。 内部重组是指企业（或资产所有者）将其内部资产按优化组合的原则，进行的重新调整和配置，以期充分发挥现有资产的部分和整体效益，从而为经营者或所有者带来最大的经济效益。在这一重组过程中，仅是企业内部管理机制和资产配置发生变化，资产的所有权不发生转移，属于企业内部经营和管理行为，因此，不与他人产生任何法律关系上的权利义务关系。 外部重组，使企业或企业之间通过资产的买卖（收购、兼并）、互换等形式，剥离不良资产、配置优良资产，使现有资产的效益得以充分发挥，从而获取最大的经济效益。这种形式的资产重组，企业买进或卖出
3、部分资产、或者企业丧失独立主体资格，其实只是资产的所有权在不同的法律主体之间发生转移，因此，此种形式的资产转移的法律实质就是资产买卖。,3,资产重组类型2,从会计学的角度看，资产重组是指企业与其他主体在资产、负债或所有者权益诸项目之间的调整，从而达到资源有效配置的交易行为。 资产重组根据重组对象的不同大致可分为对企业资产的重组、对企业负债的重组和企业股权的重组。资产和债务的重组又往往与企业股权的重组相关联。企业股权的重组往往孕育着新股东下一步对企业资产和负债的重组。 对企业资产的重组包括收购资产、资产置换、出售资产、租赁或托管资产、受赠资产。 对企业负债的重组主要指债务重组，根据债务重组的对手
4、方不同，又可分为与银行之间和与债权人之间进行的资产重组。,4,资产重组类型3,资产重组根据是否涉及股权的存量和增量，又大致可分为战略性资产重组和战术性资产重组。 上述对企业资产和负债的重组属于在企业层面发生、根据授权情况经董事会或股东大会批准即可实现的重组，我们称之为“战术性资产重组”， 而对企业股权的重组由于涉及股份持有人变化或股本增加，一般都需经过有关主管部门（如中国证监会和证券交易所）的审核或核准，涉及国有股权的还需经国家财政部门的批准，此类对企业未来发展方向的影响通常是巨大的，我们称之为“战略性资产重组“。战略性资产重组根据股权的变动情况又可分为股权存量变更、股权增加、股权减少（回购）
5、三类。 股权存量变更在实务中又存在股权无偿划拨、股权有偿协议转让、股权抵押拍卖、国有股配售、二级市场举牌、间接股权收购等多种形式， 股权增加又可区分为非货币性资产配股、吸收合并和定向增发法人股三种方式， 股权回购根据回购支付方式不同，则可分为以现金回购和以资产回购两种形式。,5,资 产 重 组,资产重组 股权转让、参股、资产置换、分拆、资产剥离、合资、租赁、回购、托管、债转股、借壳、买壳等。,6,股权转让(股份转让)公司的控股股东将其持有的大宗股权转让的行为，即新股东成公司的控股股东。我国国有股、法人股协议转让成为上市公司资产重组主要形式。 参股未取得足够控股权的参股投资。 资产置换双方交换资
6、产。 合资指两个公司把投资资金联合起来，投资一个项目。 租赁是一种以一定费用借贷实物的经济行为。 在这种经济行为中，出租人将自己所拥有的某种物品交与承租人使用，承租人由此获得在一段时期内使用该物品的权利，但物品的所有权仍保留在出租人手中。承租人为其所获得的使用权需向出租人支付一定的费用(租金)。,7,资产剥离是指在企业股份制改制过程中将原企业中不属于拟建股份制企业的资产、负债从原有的企业账目中分离出去的行为。 目前国外学术界对于资产剥离有两种不同的界定方法： 一种是狭义的方法，认为资产剥离指企业将其所拥有的资产、产品线、经营部门、子公司出售给第三方，以获取现金或股票或现金与股票混合形式的回报的
7、一种商业行为。 另一种是广义的方法，认为资产剥离除了资产出售这一种形式以外，还包括企业分立和股权剥离等形式。,8,股份回购是指上市公司利用盈余所得后的积累资金(即自有资金)或债务融资以一定的价格购回公司本身已经发行在外的普通股,将其作为库藏股(Treasurystock)或进行注销,以达到减资或调整股本结构的目的。 股份回购与分拆、分立同属于资本收缩范畴,它是国外成熟证券市场一种常见的资本运作方式和公司理财行为。 股份回购的动机在于公司为了规避政府对现金红利的管理,或者是调整公司资本结构以应对其它公司的敌意收购。 股份回购作为一种合法的公司行为,它和杠杆收购一样是一种公司所有权与控制权结构变更
8、类型的公司重组形式。 公司在股份回购完成后,可以将回购的股份予以注销。但在绝大多数情况下,公司将回购的股份作为“库存股”保留,库存股仍属于发行在外的股票,但不参与每股收益的计算和分配。库存股日后可用于他用,比如实行员工股票期权计划、发行可转换公司债券等,或在需要资金时将其出售。 我国公司法规定,股份回购只能是购回并注销公司发行在外的股份的行为。,9,托管一些不景气的公司，为了寻找出路，找一些有能力的个人或者公司进行管理经营。托管者从盈利中获得一定的红利。,10,债转股,债转股,是指国家组建金融资产管理公司，收购银行的不良资产，把原来银行与企业间的债权债务关系，转变为金融资产管理公司与企业间的控
9、股(或持股)与被控股的关系，债权转为股权后，原来的还本付息就转变为按股分红。国家金融资产管理公司实际上成为企业阶段性持股的股东，依法行使股东权利，参与公司重大事务决策，但不参与企业的正常生产经营活动，在企业经济状况好转以后，通过上市、转让或企业回购形式回收这笔资金。,11,借壳上市（Back Door Listing）,借壳上市是指一间私人公司透过把资产注入一间市值较低的已上市公司（壳，Shell），得到该公司一定程度的控股权，利用其上市公司地位，使母公司的资产得以上市。通常该壳公司会被改名。所谓“壳”就是指上市公司的上市资格。 买壳上市和借壳上市就是更充分地利用上市资源的两种资产重组形式。
10、借壳上市一般都涉及大宗的关联交易，为了保护中小投资者的利益，这些关联交易的信息皆需要根据有关的监管要求，充分、准确、及时地予以公开披露。,12,借壳上市案例,盈科数码动力 1999年4月，李泽楷旗下在新加坡交易所上市的盈科拓展把旗下资产包括数码港发展权注入上市公司得信佳，得到大约6成股权，在消息刺激下，得信佳的股价由不足0.1港元升至个位数字，上升数十倍。其后得信佳改名为盈科数码动力。 盈科大衍地产 2004年5月，电讯盈科分拆旗下地产业务，包括贝沙湾（数码港的地产部分）、北京盈科中心、电讯盈科中心、其它投资物业和相关物业及设施管理公司，注入上市公司东方燃气，并把东方燃气改名为盈科大衍地产，并
11、透过配股减持盈大地产的股份，套现大约3亿港元。 强生集团 强生集团母借子壳。强生集团由上海出租汽车公司改制而成，拥有较大的优质资产和投资项目。近年来，强生集团充分利用控股的上市子公司-浦东强生的壳资源，通过三次配股集资，先后将集团下属的第二和第五分公司注入到浦东强生之中，从而完成了集团借壳上市的目的。,13,买壳上市,买壳上市又称“后门上市”或“逆向收购”，是指非上市公司购买一家上市公司一定比例的股权来取得上市的地位，然后注入自己有关业务及资产，实现间接上市的目的。一般而言，买壳上市是民营企业的较佳选择。民营企业由于受所有制因素困扰，无法直接上市。 买壳上市的方法步骤 首先是买壳，即收购或受让
12、股权。 收购股权有两种方式， 一是收购未上市流通的国有股或法人股，这种收购方式的成本较低，但是困难较大。要同时得到股权的原持有人和主管部门的同意。场外收购或称非流通股协议转让是我国买壳上市行为的主要方式。根据上海市场1999年上半年买壳上市行为统计，在场外收购方式中，发生频率最高的三种方式为国有股转让(40%)、法人股转让(40%)和收购控股股东(12%)。其中国资局、政府部门控股的企业买壳上市动作最多。另外，证券公司和投资公司涉足买壳上市的现象日益增多。 另一种方式是在二级市场上直接购买上市公司的股票。这种方式在西方流行，但是由于中国的特殊国情，只适合于流通股占总股本比例较高的公司或者“三无
13、公司”。二级市场的收购成本太高，除非有一套详细的炒作计划，能从二级市场上取得足够的投资收益，来抵消收购成本。 其次是换壳，即资产置换。 将壳公司原有的不良资产剥离出来，卖给关联公司，再将优质资产注入到壳公司，提高壳公司的业绩，从而达到配股资格，实现融资目的。 最后是价款支付。 目前有六种方式，包括现金支付、资产置换支付、债权支付方式、混合支付方式、零成本收购、股权支付方式。前三种是主要支付方式。但是现金支付对于买壳公司实在是一笔较大的负担，很难一下子拿出数千万元甚至数亿元现金。所以目前倾向于采用资产置换支付和债权支付方式或者加上少量现金的混合支付方式。,14,借壳上市和买壳上市的相同与区别之处
14、 共同之处： 它们都是一种对上市公司壳资源进行重新配置的活动，都是为了实现间接上市。不同点： 买壳上市的企业首先需要获得对一家上市公司的控制权。 借壳上市的企业已经拥有了对上市公司的控制权。,15,一般来说，壳公司具有这样一些特征：即所处行业大多为夕阳行业，主营业务增长缓慢，盈利水平微薄甚至亏损；此外，公司的股权结构较为单一，以利于对其进行收购控股。 在实施手段上，借壳上市的一般做法是： 第一步，集团公司先剥离一块优质资产上市； 第二步，通过上市公司大比例的配股筹集资金，将集团公司的重点项目注入到上市公司中去； 第三步，再通过配股将集团公司的非重点项目注入进上市公司实现借壳上市。 与借壳上市略
15、有不同，买壳上市可分为买壳-借壳两步走，即先收购控股一家上市公司，然后利用这家上市公司，将买壳者的其他资产通过配股、收购等机会注入进去。 历史 美国自1934年已开始实行借壳上市，由于成本较低及成功率甚高，所以越来越受欢迎。在经济衰退时期，有不少上市公司的收入减少，市值大幅下跌，这造就了机会让其他私人公司利用这个“壳”得以上市。 中国有很多企业欲在海外上市，但碍于政治因素以及烦琐的程序，部分企业会选择收购美国一些壳公司，在纳斯达克或纽约证券交易所上市。在科网泡沫爆破后，有很多科网公司濒临破产，市值极低，这造就了更多借壳上市的机会。,16,买壳上市：如何选择收购目标 根据1997年以来深沪股市上
16、百起资产重组案例，壳公司有以下一些共同的特点。 首先是所处的行业不景气。 尤其是纺织业、冶金业、零售业、食品饮料、农业等行业，本行业没有增长前景，只有另寻生路。股权原持有人和主管政府部门也愿意转让和批准。 其次是股本规模较小。小盘股具有收购成本低、股本扩张能力强等优势。 特别是流通盘小，易于二级市场炒作，获利机会较大。然后是股权相对集中。由于二级市场收购成本较高，而且目标公司较少，因此大都采取股权协议转让方式。股权相对集中易于协议转让，而且保密性好，从而为二级市场的炒作创造条件。 最后是目标公司有配股资格。 证监会规定，上市公司只有连续三年平均净资产收益率在10%以上(最低为6%)时，才有配股
17、资格。买壳上市的主要目的就是配股融资，如果失去配股资格，也就没有买壳上市的必要了。 买壳上市的利弊 一般来说，买壳上市是民营企业在直接上市无望下的无奈选择。与直接上市相比，在融资规模和上市成本上，买壳上市都有明显的差距。所以，买壳上市为企业带来的利益和直接上市其实是相同的，只是由于成本较高、收益又较低，打了一个折扣而已。上市的收益主要有资金和形象两方面。 目前企业考虑更多的倒应该是买壳上市的弊。一是成本，二是收益。即成本收益比能否达到令人满意的水平。买壳上市的成本总体上是逐年上升趋势。1997年每起买壳上市案例的平均成本为6000万元，1998年上升为1亿元。 值得注意的是，虽然深沪股市已经有
18、上百起买壳上市案例，但是成功率并不高。买壳上市获取收益的主要途径是配股融资。当然也不排除主要通过二级市场炒作获取收益的情况。企业家评价买壳上市是否成功的主要标准是效益能否得到长期稳定发展。,17,招示板市场（OTCBB）：是纳斯达克股市直接监管的市场，与纳斯达克股市具有相同的交易手段和方式。它对企业的上市要求比较宽松，并且上市的时间和费用相对较低，主要满足成长型的中小企业的上市融资需要。 OTCBB买壳上市条件： OTCBB市场是由纳斯达克管理的股票交易系统，是针对中小企业及创业企业设立的电子柜台市场。许多公司的股票往往先在该系统上市，获得最初的发展资金，通过一段时间积累扩张，达到纳斯达克或纽
19、约证券交易所的挂牌要求后升级到上述市场。 与纳斯达克相比，OTC BB市场以门槛低而取胜，它对企业基本没有规模或盈利上的要求，只要有三名以上的造市商愿为该证券做市，企业股票就可以到OTCBB市场上流通了。2003年11月有约3400家公司在OTCBB上市。其实，纳斯达克股市公司本身就是一家在OTCBB上市的公司，其股票代码是NDAQ。 在OTCBB上市的公司，只要净资产达到400万美元，年税后利润超过75万美元或市值达5000万美元，股东在300人以上，股价达到4美元股的，便可直接升入纳斯达克小型股市场。净资产达到600万美元以上，毛利达到100万美元以上时公司股票还可直接升入纳斯达克主板市场
20、。因此OTC BB市场又被称为纳斯达克的预备市场（纳斯达克BABY）。,18,OTCBB买壳上市程序 在一个典型的买壳上市中, 一个现在运作的公司（“买壳公司“）与一个已上市的公司（“空壳公司“）合并，空壳公司成为法律上幸存的实体，但是买壳公司的经营并不受影响。买壳公司的股东事先跟空壳公司股东作好取得空壳公司控股权的安排。买壳公司的股东现在可以享受上市公司的所有好处，该上市公的股东则现在拥有有价值的合并后的实体的股票，并且有增值潜能。 空壳公司多种多样。他们可以是完全或部分申报的公司，也可以是在证交所、场外交易市场, 场外交易报价牌, 或者粉色单股票报价系统交易, 或者拥有现金。买壳公司所付的
21、代价包括可能高达30万美元的初期付款。合并后公司的5%-26%的股份将在公众或者前空壳公司股东的手中。最终的价格将取决于空壳公司的类型，比如：是否在交易所交易，是否向SEC申报，以及所获得的控股比例, 还有合并后公司的生存能力等。 应该购买一个干净的空壳公司。 在反向收购空壳公司的过程中最为关心的, 莫过于空壳公司可能有未经披露的责任与义务，或者空壳公司有许多遗留问题，如果不予解决购买者可能会比较担心。因此，应该做必要的审慎调查, 并且由会计师做财务报表审计。此外，法律意见书也不可缺少。 通过买壳上市，往往比IPO迅速，时间大概在6个月左右。如果空壳公司已经在市场上交易，那么合并以后股票也很快
22、可以上市交易。不过, 收购空壳公司, 起草意向书，以及最后完成交易, 还是有一定的过程。另外，如果这个公司想在另外一个交易所上市交易, 那么他还必须申报和获得审批。从成本上讲, 一个空壳公司的价格可以低至五六万美元，高至几十万美元。 此外，还需要支付上市的律师费及会计师费。但买壳上市还是比IPO上市便宜。买壳上市的成本一般在50-60万美元(包括空壳公司价格和中介费用)。 买壳上市本身并不能筹措资本，真正的资金是通过随后的配售或二次发行股票筹得,。一般地，如果空壳公司本身有资金，还是不要接受为好，因为这种融资本身会非常的昂贵。另外，空壳公司可能有许多债务。因此, 收购时必须做审慎调查, 同时也
23、应该获得空壳公司尽可能多和广泛的陈述和保证。,19,买壳上市操作流程第一阶段： * 上市资格评估、签约或审批 * 确立境外上市意向 * 律师对买壳公司提供的资料进行评估并设计操作方案 * 获取有关部门审批（如必要的话） 律师与买壳公司商谈操作条件并签订委托协议 第二阶段：收购空壳公司 * 未上市公司： 15-30天 * 已上市公司： 3- 4月 * 募股： 90-120天 第三阶段： 上市交易前的准备 * 进行反向合并 * 重组公司（如必要的话） * 申报新的或修正的报表 * 准备融资文件 * 公司修改商业计划 * 指定转让代理人（7天左右） * 获取CUSIP(Committee on Un
24、iform Securities Identification Procedures美国证券辩识码)交易代号 * 邮告股东 * 注册申请州“蓝天法“（蓝天法指股票买卖控制法。在美国，公司发行新证券时，除了要符合证券交易委员会的要求外，各州为防止欺诈，保护投资者利益，同时制定了一定的法律标准，这些就称为蓝天法。名称来源于一法官判决某一特定股票的价值时认为它同一块“蓝天”同值）豁免 * 指定造市商（约2-4周） * 造市商进行审慎调查 * 公司/造市商决定竞价 * 指定投资者关系顾问进行上市包装 * 准备给经纪人、承销商、投资人的审慎调查报告 * 准备促销材料 * 路演（Road Show） *
25、组织承销团 * 股票分销 第四阶段： 上市交易 *可先在OTCBB上交易，然后升格到NASDAQ，也可以直接在NASDAQ上市交易，视购买何种空壳公司而定。 第五阶段： 上市后的继续申报与披露 *公司上市后，应每季申报10-Q表（向美国证券交易委员会提交的季度报告称为表10-Q），每年申报10-K表（向美国证券交易委员会提交的年度报告称为表10-K）并附经审计的财务报表。此外，公司的任何重大事项应及时并适当地用8-K披露。,20,美国破产保护条例简介,破产保护不是破产清算 进入破产法第十一章破产保护程序的公司业务照常进行，其目标是产生一个有持续发展力的、财务更健康企业。 破产保护如何操作 临时
26、禁止债权人采取措施收回破产申请之前他们拥有的资金或财产。自动冻结也临时禁止对公司的任何法律诉讼。 企业如何走出破产保护 流程在法院批准重组计划后终止。 重组计划将公司的经济价值分配到债权人，股东。通常由公司和债权人共同制定。,21,通用新的重组计划 5月28日，通用与债权人就债转股计划达成一致。根据新协议，债券持有人在获得重组后的通用汽车10%的股份之后，有权以较低的价格买入另外15%的股份，即在通用市值达到150亿美元及300亿美元时各增持7.5%的股份。 当然无法改变通用走向破产保护的命运。因为根据约定，接受新方案的债券持有人必须以同意不反对政府对通用的破产重组为前提，所以通用步入破产保护
27、成为定局。 5月29日，美国汽车工人联合会(UAW)宣布同意通用提出的削减劳动力成本协议。同时进一步削减成本，瘦身营销网络，精简旗下品牌，关闭十三个全球工厂的重组计划也在进行当中。,22,混合并购 （Conglomerate Merger）,混合并购（Conglomerate Merger） 又称为复合并购、混合兼并，是指分属不同产业领域，即无工艺上的关联关系，产品也完全不相同的企业间的并购。并购的目的通常是为了扩大经营范围，进行多角化经营，以增强企业的应变能力。 指既非竞争对手又非现实的或潜在的供应商或客户的企业间的并购。 混合并购的目的在于减少长期在一个行业里经营所带来的风险。扩大产业自身
28、的产业结构和技术结构，进入更具增长潜力和利润率较高的领域。可以产生协同效应，有效突破垄断的壁垒限制。 在面临激烈竞争的情况下，我国各行各业的企业都不同程度地想到多元化，混合并购就是多元化的一个重要方法，为企业进入其他行业提供了有力，便捷，低风险的途径。,23,混合并购的基本条件：被并购企业在经过改造之后，有利于帮助并购企业扩大生产增加盈利能力。 从时间来看，在第二次世界大战后的20世纪50年代60年代，又发生了第三次大的并购浪潮。在经历了横向并购与纵向并购以后，第三次并购浪潮的主要特征又表现为混合并购成了并购的主要形式。 一般来说，混合并购是指那些从事不相关业务的企业之间进行的并购，根据实际发
29、生的情况，混合并购还可以细分为产品扩张型并购，地域市场扩张型并购和纯粹混合并购。,24,混合并购的动机 1、分散风险任何企业都将会遇到市场风险或波动。一些年份可能会较好，而另一些年份可能会不景气，并且任何企业都有可能对之束手无策。运作于单个产业中的企业将会发现，它们的销售收入和利润是和它们可能受其影响而又不能控制的市场风险紧紧地联系在一起的。一些产业(如汽车)对宏观经济的波动就特别敏感。如果经受周期性波动产业中的企业通过混合并购，将其业务分散到不相关的市场中经营，那么，它们可以烫平收人流量的波动。如果某个馄舍兼井企业能够成功地稳定它的收入来源，那么，它可以提高它的负债率，并且能大大地减少它的资
30、金运作成本，并且这种财务上的益处将使得它以较低的成本运作于它经营的所有产业。另外，从社会福利的角度来看，当生产变成更有效率时对社会也是有益处的。 2、降低交易成本混台并购或多样化经营代表了一种获取联合经济收益的机制，即它可以同时将投人品供给许多生产不同最终产品的企业。如多样化经营企业可以同时使用共同的诀窍或技术知识和不可分割的专用性实物资产。由于诀窍是一种将边干边学作为其本质特征的知识，而且诀窍的市场交易为机会主义的利用打开了方便之门，这必然鼓励拥有诀窍的企业将它们置于本企业范围内使用。至于高度的专用性实物资产，与它们的专用性程度相适应，它们服务的市场规模裉可能是较小的，因之，运作于单个市场的
31、企业就可能不愿意花巨资投资于专用性资产，为了解决这种市场失灵的可能性，将专用资产使用于经营多样化产业的企业可能常常是最有效率的(节约成本)。 3、接管低效率企业即把低效率企业的经营管理权或职能配置到高效率企业中，换言之，高效率企业接管或购并低效率企业。接管是替代无能经营者的一种有效的市场途径，更一般地说，无论何时，当低效率企业的市场价值很低时，或当高效率企业潜在的接管收益大于接管成本时，并且如果某个高效率企业的管理者有足够的经验确认这一事实，那么，接管将会发生。低效率企业的低市价可能发生在其所在产业快速的技术变革或新一轮需求增长时期的开始。可见，接管低效率经营企业或低市价企业的机会对于试图进行
32、混合并购的多样化经营企业是一种主要的刺激。但新制度经济学派认为，由于不对称信息和机会主义的存在，资本市场将不能充分有效地惩罚那些不能追求利润最大化或低效率企业的经营者。此外，尽管接管尝试也吸引股衷，但殷东将不得不在不完全和不对称信息的条件下作出自己的决策。 4、构造大企业任何形式的并购都可能会涉及到资源的重新安排。一般来讲，并购的目标越大，并购所需要的资源就会越多交易成本也相应地越大，这只有大企业才可能会有较多的资源用于并购，并且受接管威胁的可能性最小。通过混合并购结合成一个大企业以抵抗被接管的意图是由于普遍存在以下这样一个事实：各国反垄断法限制了企业进行水平并购和垂直并购的规模。因此，企业寻
33、求扩长将主要通过混合并购来进行。尽管20世纪80年代以来呈现了企业并购的激增现象，并且并购现象发生在各种规模的企业中，但主要是大企业占优势地位，特别是在资金的调拨方面大企业占绝对优势。此外，尽管与20世纪80年代前相比，拼命追求混台经营的大企业减少了，但也很少发现大公司现在仍仅仅专业化于某一产品市场的并购。 5、经营者追求自身目标最大化经营者追求实现自身目标最大化的欲望是混台并购的一种动机，尤其是一些大的混合并购。也就是说，经营者可能不是真正地打算提高企业效率或盈利能力而是为了他们拥有更好的福利。例如，他们可能希望实现他们工资和控制权的最大化，因为经营者的工资可能袒大程度上与依赖于企业的利润一
34、样，依赖于企业的规模(销售规模或资产规模)；另外尽管企业实现的较大利润不能直接转化为经营者的工资，但较大的利润和企业规模意味着最高经营者拥有更大的随意支配权。由于对企业不同目标的权衡是由那些最高经营者而不是由股东作出的，因此经营者经营企业可能是为了实现企业利润、增长和规模的某一结合的最大化。研究表明，经营管理者的酬金、威望、公开亮相以及权力等与企业规模增长的关系要比获利能力来得更为密切。,25,混合并购的作用 1、有助于降低经营风险。 2、可以降低企业进入新的经营领域的困难。 3、增加了进入新行业的成功率。 4、有助于企业实行战略转移。 5、有助于企业实现其技术战略。 另外，混合并购对市场占有
35、率的影响，多数是以隐蔽的方式来实现的。在大多数情况下，企业通过混合并购进入的往往是同他们原有产品相关联的经营领域。在这些领域中，他们使用同主要产品一致的原料、技术、管理规律或销售渠道规模的扩大，使企业对原有供应商和销售渠道的控制加强了，从而提高他们对主要产品市场的控制。另一种更为隐蔽的方式是：企业通过混合并购增加了企业的绝对规模，使企业拥有相对充足的财力，同原市场或新市场的竞争者进行价格战，采用低于成本的订价方法迫使竞争者退出某一领域，达到独占或垄断某一领域的目的。由于巨型混合一体化涉及很多领域，从而对其他相关领域中的企业形成了强大的竞争威胁，使一般的企业不敢对他的主要产品市场进行挑战以免引起
36、他的报复，结果造成这些行业竞争强度的降低。 在面临激烈竞争的情况下，我国各行各业的企业都不同程度地想到多元化，混合并购就是多元化的一个重要方法，为企业进入其他行业提供了有力，便捷，低风险的途径。,26,混合并购与横向并购、纵向并购的比较 混合并购与横向并购、纵向并购这三种形式的并购都可以增加企业对市场的控制能力，但比较而言，横向并购的效果最为明显，纵向并购次之，而混合并购的影响主要是间接的。企业市场权力扩大有可能引起垄断，因此，各国反托拉斯法对出于垄断目的的并购活动都加以严格的管制，但问题是有时很难确切地说企业通过并购就是为了垄断的目的，并购的各种后果往往是混合在一体的。 横向并购、纵向并购、
37、混合并购都是企业并购的类型之一，但是不同点在于并购双方产品与产业的联系以及并购的目的不同。横向并购是对生产或经营同一产品的同行业企业进行的并购，目的在于扩大企业经营规模。纵向并购是对生产工艺或经营方式上有前后关联的企业进行的并购，其主要目的在于组织专业化生产和实现产销一体化。混合并购即对无直接生产或经营联系的企业进行的并购，以达到资源互补、优化组合、扩大市场活动范围、分散风险的目的。,27,美国可口可乐公司并购案,1886年5月，可口可乐首次面世于美国佐治亚州亚特兰大市的雅各布药店，至今已122岁。 可口可乐公司是全世界最大的饮料公司，也是软饮料销售市场的领袖，透过全球最大的分销系统，畅销世界
38、200多个国家及地区，其品牌价值已超过700亿美元。1886年，药剂师约翰彭伯顿发明“Coca-Cola” 1927年，在中国天津和上海设立瓶装厂 1948年，中国成美国本土之外第一个年销售量突破100万箱的市场 1978年，中美建交后，可口可乐公司宣布为首家重返中国的国际消费品公司 1992年，全球销量超过100亿箱 2005年，在中国销量超过10亿箱,28,拉扯民族大旗并购闹剧-娃哈哈反抗达能低价强行并购缘起：1996年，达能开始与娃哈哈建立合资公司。娃哈哈以旗下5个利润最丰厚的企业，与达能和百富勤合资成立5家公司，一次性引进4500万美元，娃哈哈占49%的股份，之后百富勤破产，达能增持达
39、到51%的股份，此后双方先后合资成立了20多个企业，达能累计投资1亿多美元。 结局：不欢而散、对簿法庭：先是宗庆后祭起民族主义大旗给达能挂上了破坏我国国家经济安全的黑牌，接着达能活学活用，挖出宗庆后妻女均入籍美国、转移财富的事来，不久又爆出宗庆后涉嫌偷逃3亿元所得税款。最后因商标确认归属权，达能和娃哈哈对簿公堂。 日化业最高价并购大戏-强生23亿元鲸吞国产品牌大宝缘起：2008年7月30日，强生（中国）投资有限公司对外宣称已完成对北京大宝化妆品有限公司的收购，这桩生意价值可能超过3亿美元，创下中国日化行业并购最高纪录。 争议一：日化业最后一个民族品牌消亡？大宝自1985年诞生至今已走过了23年
40、的历程，被业界公认为是国内最后一个拥有市场绝对高占有率的民族品牌，大宝目前在北京及全国各大商场建立近350个销售专柜，在全国的超市和便利店共建立了3000多个专柜。 争议二：贵还是贱？就大宝而言，销售收入在68亿元左右，收购价格就应在15亿元左右。 国内润滑油市场重新洗牌-壳牌收购统一石化两公司75%股份 缘起：2006年09月23日，壳牌中国宣布，购买统一石化旗下的“北京统一石油化工有限公司”和“统一石油化工（咸阳）有限公司“75%的股份，这两家企业都生产和销售统一牌润滑油，该交易使壳牌成为中国润滑油市场排名第一的国际能源公司。 促使国内润滑油市场重新洗牌：统一石化为中国第三大润滑油制造企业
41、，年产能力达到60万吨，其润滑油系列产品占据国内中低端市场的半壁江山。 结局：壳牌在中国润滑油市场份额升至第三。全流通外资并购第一案-法国SEB并购苏泊尔缘起：全流通外资并购第一案、同行业联手阻击由于有了这些特殊性,法国SEB并购苏泊尔案一度成为资本市场关注的焦点。 一口锅引发的争议：六家业内企业联名反对外资收购苏泊尔，上书国家商务部、国家工商总局、国家发改委、证监会、国家外管局等部门，呼吁停止此并购，保护民族品牌。 结局：商务部原则同意法国SEB以部分要约方式收购苏泊尔，法国SE将持有苏泊尔52.74%至61%的股权，成为控股股东。博客门引发外资并购大讨论-凯雷并购徐工缘起：2005年10月
42、25日，美国凯雷投资集团计划以3.75亿美元(约合30亿元人民币)的价格收购我国最大的工程机械制造企业徐州集团85%的股权，这也是私人股权投资基金在中国第一个真正意义上的控股权收购，也是迄今在中国实现的最大一宗私人股本交易。 引发博客门：三一重工执行总裁向文波称三一愿意加价30%甚至更高价钱购买徐工，并在他的博客中炮轰：徐工并购是一个美丽谎言！究竟三一、凯雷谁能收购徐工？当地政府态度如何？战略产业发展主导权究竟应该落在谁的手中？这一系列问题引发社会各界诸多争议。 结局-失败：凯雷徐工并购案未获批复 徐工启动独立重组计划,29,混合并购与横向并购、纵向并购的比较 混合并购与横向并购、纵向并购这三
43、种形式的并购都可以增加企业对市场的控制能力，但比较而言，横向并购的效果最为明显，纵向并购次之，而混合并购的影响主要是间接的。企业市场权力扩大有可能引起垄断，因此，各国反托拉斯法对出于垄断目的的并购活动都加以严格的管制，但问题是有时很难确切地说企业通过并购就是为了垄断的目的，并购的各种后果往往是混合在一体的。 横向并购、纵向并购、混合并购都是企业并购的类型之一，但是不同点在于并购双方产品与产业的联系以及并购的目的不同。 横向并购是对生产或经营同一产品的同行业企业进行的并购，目的在于扩大企业经营规模。 纵向并购是对生产工艺或经营方式上有前后关联的企业进行的并购，其主要目的在于组织专业化生产和实现产
44、销一体化。 混合并购即对无直接生产或经营联系的企业进行的并购，以达到资源互补、优化组合、扩大市场活动范围、分散风险的目的。,30,杠杆收购非杠杆收购,按并购融资 的渠道分类,31,杠杆收购 （Leveraged Buyout，一般缩写为LBO）,杠杆收购是指收购者用自己很少的本钱为基础，然后从投资银行或其他金融机构筹集、借贷大量、足够的资金进行收购活动，收购后公司的收入（包括拍卖资产的营业利益）刚好支付因收购而产生的高比例负债，这样能达到以很少的资金赚取高额利润的目的。 这种方式也有人称之为高度负债的收购方式，这样的收购者往往在做出精确的计算以后，使得收购后公司的收支处于杠杆的平衡点，他们头脑
45、灵活，对市场熟悉，人际关系处理恰当，最善于运用别人的钱，被称为“收购艺术家”。 总的来看，杠杆收购可以分为三步来进行： 第一步：集资。 第二步：购入、拆卖。 第三步：重组、上市。 以上三步概括了杠杆收购的基本程序，又被称为“杠杆收购三部曲”。 杠杆收购其本质是举债收购，即以债务资本为主要融资工具，这些债务资本多以猎物公司资产为担保而得以筹集。 在并购活动中，并购方需要大量的资金才能运作，尽快的筹集一定数量的资金成为并购方亟待解决的问题，企业对外进行筹资、融资，除了可以采用股票、债券、商业信用、银行贷款等方式外，还可以通过资本市场挖掘新的融资方式杠杆收购。其中，向银行贷款，要受到各自资产负债状况的限制，发行股票、债券，要受到上市公司规则限制，因此，靠单一筹资方式无法满足重大并购对资金的需求，有必要采取杠杆收购这种融资方式。,32,三、并购的经济学理论解释,（一）对横向并购的解释1、规模经济理论2、产业组织理论3、产业生命周期理论,33,（二）对纵向并购的解释交易费用理论,34,（三）对混合并购的解释1、范围经济理论2、企业竞争战略理论,35,（四）价值低估理论（五）经理扩张理论,36,（三）企业并购中的七大风险1、政治环境风险；2、法律风险；3、信息风险；4、财务风险；5、产业风险；6、营运风险；7、体制风险。,
