1、企业重组案例分析 如何帮助企业家实现自我救渎,南京博达投资咨询公司首席顾问 康涛二零零九年十月,课件结构,一、企业重组的一般概念,二、风险企业重组的基本特征,三、债务重组案例瑞年集团,四、资产重组案例申龙高科,五、股权重组案例明特化纤,六、财务顾问在企业重组中的作用,第一部分,企业重组的一般概念,企业重组的一般概念,企业重组是指企业以资本保值、增值为目标，运用业务重组、资产重组、债务重组和产权重组等方式，优化企业业务结构、资产结构、负债结构和产权结构，以充分利用可利用的各种资源，实现资源优化配置。,企业重组方式,企业重组的方式是多种多样的，主要有： 1、合并 ：指两个或更多企业组合在一起 ,原
2、有所有企业都不以法律实体形式存在 ,而建立一个新的公司。如将公司与公司合并成为公司。中华人民共和国公司法规定,公司合并可分为吸收合并和新设合并两种形式。一个公司吸收其他公司为吸收合并 ,被吸收的公司解散 ;两个以上公司合并设立一个新的公司为新设合并,合并各方解散。 2、兼并：指两个或更多企业组合在一起 ,其中一个企业保持其原有名称 ,而其他企业不再以法律实体形式存在。 3、收购 ：指一个企业以购买全部或部分股票 (或股份 )的方式购买了另一企业的全部或部分所有权 ,或者以购买全部或部分资产 (或称资产收购)的方式购买另一企业的全部或部分所有权。收购的目标是获得对目标企业的控制权 ,目标企业的法
3、人地位并不消失。 4、接管或接收：它是指某公司原具有控股地位的股东 (通常是该公司最大的股东 )由于出售或转让股权 ,或者股权持有量被他人超过而控股地位旁落的情况。） 5、标购：是指一个企业直接向另一个企业的股东提出购买他们所持有的该企业股份的要约 ,达到控制该企业目的行为。这发生在该企业为上市公司的情况。,企业重组方式,6、剥离：指一个企业出售它的下属部门 (独立部门或生产线 )资产给另一企业的交易。具体说是指企业将其部分闲置的不良资产、无利可图的资产或产品生产线、子公司或部门出售给其他企业以获得现金或有价证券。 7、分立：是指公司将其在子公司中拥有的全部股份按比例分配给公司的股东 ,从而形
4、成两家相互独立的股权结构相同的公司。这一定义实质上与我国国有企业股份制改造中的资产剥离含义基本相同。我国国有企业改制中的资产剥离往往是指将国有企业非经营资产或非主营资产,以无偿划拨的方式 ,与企业经营资产或主营资产分离的过程。通过资产剥离 ,可分立出不同的法人实体 ,而国家拥有这些法人实体的股权。分立是剥离的形式之一。 8、破产：指企业长期处于亏损状态 ,不能扭亏为盈 ,并逐渐发展为无力偿付到期债务的一种企业失败。企业失败可分为经营失败和财务失败两种类型。财务失败又分为技术上无力偿债和破产。破产是财务失败的极端形式。企业改制中的破产,实际上是企业改组的法律程序 ,也是社会资产重组的形式。,企业
5、上市前的重组,企业上市前的重组，是指按照境内外上市的有关法律和规则对被改组企业进行重新组合，设立股份有限公司并使其符合上市规范，从而顺利发行新股并上市交易的过程。 企业重组上市包括以下几个必要环节：确定重组方案、注册新公司、调整新公司账目、签署各项转让及收购协议等。企业重组上市后的意义：1.通过重组，投资者从企业重组中获得的企业过去及未来连续经营的、稳定的信息，而这种信息是有法律保障的；2.通过重组，上市公司的运营符合上市地的法律和上市规范，其中最重要的问题是如何处理同业竞争和关联交易；3.通过重组，国有企业的经营职能和社会职能相分离，有助于上市公司转换经营机制，增强上市公司的国际国内竞争力，
6、实现股份制改组的目的；4.通过重组，上市公司的各项财务指标，如净资产利润率、每股税后红利等符合上市要求，从而吸引更多的投资者；5.通过重组，企业精简管理层次和富余人员，加强内部管理，增强成本控制，进一步地提高运营效率。,企业业务重组,业务重组,是指对被改组企业的业务进行划分从而决定哪一部分业务进入上市公司业务的行为.它是企业重组的基础,是其重组的前提.重组时着重划分经营性业务和非经营性业务 盈利性业务和非盈利性业务 主营业务和非主营业务,然后把经营性业务和赢利性业务纳入上市公司业务,剥离非经营性业务和非盈利性业务。,企业资产重组,资产重组是指通过不同的法人主体的法人财产权、出资人所有权及债权人
7、债权进行符合资本最大增值目的的相互调整和改变，对实物资本、无形资本等资本的重新组合。通过对上市公司进行资产重组，可以实现盘活存量资源、优化资源配置，调整产业结构、优化国民经济布局，优化股权结构、完善内部治理机制，提高上市公司质量、促进证券市场健康发展等宏观经济目标。,企业债务重组,指在债务人出现资金周转困难或经营陷入困境,没有能力按原定条件偿还债务的情况下,债权人按照其与债务人达成的协议或法院的裁定作出让步,同意债务人现在或将来以低于重组债务帐面价值的金额偿还债务的事项。债务重组涉及债权人与债务人。对债权人来说,即为“债权重组” 。 债务重组的主要方式： 1.以非现金（包括库存现金和银行存款，
8、下同）资产清偿全部或部分债务。 2.修改负债条件清偿全部或部分债务。包括延长还款期限、降低利率、免去应付未付的利息、减少本金等。 3.债务人通过发行权益性证券清偿全部或部分债务。,股权重组,股权重组是指企业的股东持有的股份发生变更。它是企业重组的一种重要类型，是现实经济生活中最为经常发生的重组事项。股权重组主要包括股权转让和增资扩股两种形式。股权转让是指企业的股东将其拥有的股权或股份，部分或全部转让给他人；增资扩股是指企业向社会募集股份、发行股票、新股东投资入股或原股东增加投资扩大股权，从而增加企业的资本金。股权重组一般不需经清算程序，其债权、债务关系在股权重组后继续有效。,第二部分,风险企业
9、重组的基本特征,企业风险种类,市场风险 市场变数极多，因市场突变、人为分割、竞争加剧、通货膨胀或紧缩、消费者购买力下降、原料采购供应等而事先未预测到的风险，导致市场份额急剧下降，或出现反倾销、反垄断指控。产品风险 因企业新产品、服务品种开发不对路，产品有质量和缺陷问题，产品陈旧，或更新换代不及时等导致的风险。经营风险 由于企业内部管理混乱、股东撤资、资产负债率高、资金流转困难、三角债困扰、资金回笼慢、资产沉淀，造成资不抵债或亏损的困境。投资风险 各类投资项目论证不力、收益低下亏损、股东间不合作或环境变化导致项目失败。体制风险 企业因选择企业制度、法人治理结构、组织体系、激励机制不当而运作困难或
10、内耗增大，或公司期限届满而面临解散清算。,企业常见的债务风险,过度负债风险 短贷长用风险 现金流短缺风险 现金流断裂风险 到期贷款转贷风险 高利贷风险 民间集资风险 相互担保风险,企业债务风险产生的常见原因,经营环境变化，偿债能力下降 过度负债，盲目扩大产能 多元化经营，进入不熟悉市场 小马拉大车，投资资金不到位 投机资本市场，追求短期暴利 企业相互担保，被迫承担债务,企业风险处置的常用方式,停止扩张、收缩阵地 债务重组、以长接短 资产重组、处置变现 股权重组、引进战略投资人 企业合并、抱团取暖 外部并购、出让控制权 破产重整、削减债务 破产清算、股东出局,第三部分 企业债务重组案例,瑞年企业
11、集团债务重组,瑞年企业集团债务重组,企业集团概况 瑞年企业集团由瑞年集团有限公司和瑞年国际有限公司组成，两者以同一自然人为实际控制人，但相互之间没有股权隶属关系；该集团是以生产和经营药品、高级营养品为主的专业化健康产业集团。 注册在海外的拟赴境外上市的瑞年国际有限公司已完成上市前的各项准备工作，择机上市。公司原定2008年7月的上市计划由于全球金融危机的爆发而停滞。,无锡瑞年实业有限公司概况,通过近十年的发展，瑞年企业集团目前拥有无锡瑞年实业有限公司、江苏瑞年前进制药有限公司、南京瑞年百思特制药有限公司等多家通过国家GMP认证的健康产业实体企业。 无锡瑞年实业有限公司是瑞年国际有限公司实业生产
12、的核心性企业，位于风景秀丽的无锡马山太湖国家旅游度假区内，注册资金3.8亿元。公司以高级营养品生产、经营为主，包括胶囊、瓶罐装口服液、固体制剂等工艺先进的多条生产线。是江苏省首批通过GMP认证的企业之一，也是国内最大的高级医药营养品厂之一。公司先后获得“高新技术资格认证企业”、“重合同守信用单位”、“江苏省知名企业”、“江苏省著名商标”等称号。,江苏瑞年前进制药有限公司概况,江苏瑞年前进制药有限公司是瑞年集团药品生产基地之一，坐落于美丽的太湖之滨宜兴，其前身是宜兴前进制药厂。2001年瑞年集团投入3000余万对该厂进行了GMP改造，2002年全面通过认证。目前该厂占地面积60000余平方米，主
13、要生产剂型有小容量注射剂、片剂、硬胶囊剂、颗粒剂、大输液生产线等，生产盐酸左氧氟沙星（片剂、针剂）、甘草锌颗粒、复心片、替米沙坦、帕珠沙星等50余个品种或规格。,南京瑞年百思特制药有限公司概况,南京瑞年百思特制药有限公司坐落于南京市江宁经济开发区，占地面积11余万平方米，建造有13000多平方米的研发中心，是集“产、供、销、研”为一体的综合型、科学型的现代化科研制药企业，同时也是瑞年集团下属专业眼药和抗肿瘤药生产企业。公司注册资金2000万美元，首期投入1.5亿人民币，拥有世界一流的价值2000多万的“吹罐封”三合一眼药生产设备，现有品种近十项，其中有两项为国际独家剂型：,企业集团财务概况,现
14、有债务存在的主要问题,瑞年企业集团现有债务主要存在四个问题： 短贷长用的流动性风险 采用企业互保方式融资，被迫承担担保债务 上市计划延后的资金缺口 金融危机对销售带来不确定因素。,短贷长用的流动性风险,目前，瑞年企业集团面临的短期偿债压力大，企业融资周期短，债务融资中无长期负债，负债中基本是以银行贷款为主要构成。在09年三季度前将面临较大偿债压力，其中09年二季度内到期贷款额占整个贷款额的63%以上，09年三季度内到期贷款额占整个贷款额的近90%。,贷款的期限结构不匹配,从这里可以看到：企业的银行贷款的期限结构不匹配，短贷长用现象较为突出，存在着流动性风险。,既往的外部担保已对瑞年企业集团造成
15、的风险,瑞年企业集团对外担保现状,企业大量资产没有抵押,上市计划延后的资金缺口,目前，瑞年国际的上市准备工作已完毕。战略投资人出资情况如下：Turrence(长江生命科技)出资1.5亿港币；Raffles基金出资8000万港币； Tetrad(新加坡政府基金)出资2500万美元；Lehman(美国雷曼兄弟基金)出资1500万美金；CCB(建银国际)出资500万美金。 受金融危机影响，最近香港股市低迷，战略投资人为了自身利益推迟了瑞年国际挂牌上市交易的时间，正等待经济形势好转后再择机上市。当初在确定红筹上市计划时，战略投资人和企业计划在2008年底前成功上市。同时，战略投资人根据上市需要要求企业
16、将2008年的市场销售规模在2007年的基础上实现翻倍。 瑞年企业根据上市要求在2008年初制定了积极的市场发展战略计划，并且已投入了大量的资金用于支持市场战略计划的执行。就在各项工作都在有条不紊的按照计划进行时，一场百年不遇的金融危机开始在全球蔓延。受此影响，本已打算通过资本市场公募的资金未能完成，这一突发危机严重影响了瑞年企业战略计划的可持续发展。,债务重组的基本思路和方法,面对瑞年企业集团现有债务存在的这些问题，瑞年企业集团应该进行债务重组，债务重组的基本思路和方法是：优化债务融资方式、优化债务期限结构、降低企业财务成本、优化企业担保结构。,优化融资方式,瑞年企业集团将目前与银行的双边贷
17、款变为银团贷款。这样做有四个好处：首先，所有的债权银行可以做到同进同退、利益共享、风险共担；其次，瑞年企业集团可以将自身的资产整体打包抵押给债权银行团，债权银行共享抵押品；第三，组成银团后，所有的债权银行都是同一融资条件；最后，组成银团贷款可以减少企业同银行间的商务成本。,优化期限结构,将瑞年企业现有的所有短期贷款全部变成30个月期中期流动资金贷款，根据企业未来的经营净现金流科学的安排银团偿债计划。 流动资金银团贷款期限30个月，其中宽限期6个月，自银团首笔提款日起计算；宽限期内不还本只付息，后续24个月企业根据经营现金流状况逐季还本。 若在期限内企业生产经营正常，能按期付息，到期能及时还本转
18、贷且能满足银团约定的财务指标，30个月后银团则继续提供相应的流动资金贷款供企业周转使用，期限双方可另行约定。,降低财务成本,要求各债权银行为支持企业应对金融危机、做好经营工作，给予基准利率下浮优惠政策，具体优惠幅度由银团会议商议决定。采用中期贷款的形式可以减少企业转贷资金占用，减少企业转贷的财务成本，切实可以帮助企业改善经营状况。,优化担保结构,在债务重组银团贷款中瑞年企业集团要体现用自身资产对应自己的负债，努力提高自身资产的可抵押率，包括土地、无形资产等。为消除外部担保风险的进一步蔓延，以及为瑞年实业上市创造条件，银团组建时，用新增抵押资产替换企业之间的互保关系及瑞年实业为瑞年集团的担保，为
19、企业后续的经营发展提供可靠的债务安全保障。,债务重组主要条件,第一条：组建银团 各债权银行一致同意，将目前瑞年企业集团的全部双边贷款变为银团贷款。所有的债权银行做到同进同退、利益共享、风险共担； 根据瑞年企业集团的组织构架，银团贷款的借款人分别为瑞年集团有限公司和无锡瑞年实业有限公司。,债务重组主要条件,第二条：维持贷款余额 根据2008年6月25日签署的瑞年集团金融债权稳定框架协议要求，本次银团贷款的金额维持瑞年企业集团2008年6月25日各参贷行的实际贷款余额，即瑞年集团有限公司银团23200万元人民币，无锡瑞年实业有限公司银团22100万元人民币。,债务重组主要条件,第三条：优化期限结构
20、 为化解企业流动性风险，各债权银行一致同意，将瑞年企业集团现有的所有短期贷款全部调整为中期流动资金贷款，银团期限为30个月，自银团首笔提款日起计算；若在此期限内企业生产经营正常，能按期还本付息，且能满足银团约定的主要财务指标，30个月后银团则继续提供相应的流动资金贷款供企业周转使用，后续贷款期限由借贷双方另行约定。,债务重组主要条件,第四条：给予利率优惠 为帮助企业应对全球金融危机带来的负面影响，降低财务负担，各债权银行一致同意，银团贷款利率按中国人民银行公布的人民币13年期流动资金贷款基准利率适当下浮（按下浮5%上报审批），下浮的具体幅度在银团贷款协议中确定。利率随中国人民银行的调整而调整。
21、,债务重组主要条件,第五条：还款计划安排 考虑到2009年瑞年企业受全球金融危机的影响导致经营现金流阶段性下降，银团同意提款后前6个月不还本；瑞年集团有限公司第7到18个月还2000万元；第19到30个月还3000万元，年度内按季等额归还。无锡瑞年实业有限公司第7到18个月还3025万元；第19到30个月还3025万元，年度内按季等额归还。,瑞年集团银团贷款偿还计划,瑞年实业银团贷款偿还计划,债务重组主要条件,第六条：资产抵押 为逐步实现瑞年企业集团用自身资产对应自己的负债，努力提高自身资产的可抵押率，逐步降低外部担保的风险，借款人将自身具备抵押登记条件的土地、房屋、设备、GMP和药品批号打成
22、具备处置条件的资产包整体抵押给银团，原抵押资产的原抵押银行为第一顺位抵押权人，银团其他成员行为原抵押资产的第二顺位抵押权人。新增抵押资产银团为共同抵押人。,瑞年集团银团抵押资产包,瑞年实业银团抵押资产包,第四部分 企业资产重组案例,申达集团及申龙高科资产重组,申达企业集团是江苏省的大型民营企业集团，包括申达集团有限公司、江苏申龙创业集团有限公司、江苏瀛寰实业集团有限公司三大集团和江苏中达新材料集团股份有限公司、江苏申龙高科集团股份有限公司两家A股上市公司。 申达涉足的主要行业和产品包括软塑料包装材料（BOPP、BOPET、CPP）、化工（PET、钛白粉）、软塑印刷及制版、房地产、酒店、金融投资
23、（担保、典当、证券）等领域。,申达企业集团概况,申达企业集团（不含太白集团）净资产状况表,21.66%,12.74%,84.7%,54.95%,36%,4.95%,4.95%,45%,50%,34.95%,55%,75%,49%,70%,36%,70%,75%,60.32%,100%,100%,35%,96.67%,75%,75%,93%,95%,70%,100%,75%,40%,95%,75%,60%,90%,88.46%,10%,11.54%,91.8%,51%,30%,25%,94.466%,75%,55%,30%,15%,申达企业集团现有组织结构,外延扩张太快，自身积累不足 石油价格攀
24、升，软塑盈利下降 银行多头放款，企业短贷长用 多处土地储备，房产开发滞后 外部关联互保，危机企业牵连,造成债务危机的原因分析,申达重组的目标,保障银行债权安全，维护当地金融稳定 理顺公司产权关系，优化集团组织构架 调整经营产业布局，提高投资现金回报 建立有序偿债机制，降低公司财务负担 逐步实现集团瘦身，促进企业持续发展,申达企业集团现有产业分类,申达企业集团,软包,金融,房产,精细化工,贸易,江阴金中达,南京金中达,亚包新材料,中达软塑,成都中达,常州钟恒,美达,申鹏,创源,申恒,申龙制版,普润典当,普润担保,高科彩印,四川中达,东海证券,申达大酒店,申达房地产,常州御源,成都御源,靖江大酒店
25、,镇钛化工,太白化工,亚包设计院,四川中达国贸,江苏中达国贸,北京中达新时代,赛生,石油化工,设计,投资,上海信源,酒店,印刷及制版,天润典当,申达企业集团资产重组方案,重组前各业务板块贷款余额,重组后各业务板块贷款余额,重组后的资产及负债构架,关联担保人,借款人,用款人,申龙高科面临退市风险,申龙高科概况 申龙高科成立于1997年，注册资本25804.76万元，2003年9月24日上市，股票代码600401，公司主营业务为软塑印刷及复合产品的生产和销售，酒店服务，担保及业务咨询等。 公司主要参股及控股公司情况,申龙高科股本状况,申龙高科注册资本25804.76万元，2003年9月24日在上海
26、证券交易所上市，目前流通A股18077.322万股，限售A股7727.443万股。 现有的股本结构,近三年的经营状况,申龙高科2006、2007、2008年连续3年亏损，且亏损额逐年增加。 2006年亏损原因为国际原油大幅度上涨导致公司原料价格上涨，导致成本费用上升；2007年亏损原因为原材料价格上涨,财务负担过重,提取了较高的资产减值损失；2008年亏损原因为受全球经济危机影响,原材料价格波动,财务负担过重，出口税率调整，竞争加剧。 从申龙高科产生亏损的内部和外部原因分析。内部原因：赛生公司一直未投入生产运营，每年固定费用支出、减值金额大，财务负担过重；外部原因：受到金融危机的影响，钛白集团
27、亏损，东海证券股权缩水，普润担保公司经营面临很大风险。,申龙高科暂停上市,申龙高科2009年3月13日披露的年报显示，2008年净利润为-1.88亿元，根据证监会亏损上市公司暂停上市和终止上市实施办法第五条规定:上市公司出现连续三年亏损的情况，自其公布第三年年度报告之日起 ,证券交易所应对其股票实施停牌。申龙高科2009年3月13日被上海证券交易所实施停牌， 2009年4月2日起被上海证券交易所实施暂停上市。,陕西炼石重组申龙申龙高科预案,*ST申龙将以其全部资产及负债与重组方（张政、深圳奥格立、深圳汇世邦）所持有陕西炼石股权的等值部分进行置换，其中置入资产与置出资产的价值以评估基准日的审计评
28、估值为准。*ST申龙的全部资产及负债置出后，由重组方或重组方指定的第三方承接。*ST申龙以新增股份的方式，向陕西炼石的全体股东置换取得剩余的陕西炼石股权，吸收合并陕西炼石。合并完成后*ST申龙成为存续公司，陕西炼石的股东成为吸收合并后*ST申龙的股东，原陕西炼石的主体资格注销，公司将承继及承接陕西炼石的所有员工、资产、负债、业务、资质及相关许可，并按陕西炼石的业务性质修改公司章程、变更经营范围、住所和名称。,陕西炼石重组的交易对价,该次发行股份的价格为申龙高科股票临时停牌日（2008年10月27日，定价基准日）前20个交易日股票交易均价每股2.43元（计算公式为：定价基准日前20个交易日股票交
29、易均价定价基准日前20个交易日股票交易总额/定价基准日前20个交易日股票交易总量），最终发行价格尚需股东大会批准。定价基准日至该次吸收合并完成之前如有派息、送股、资本公积金转增股本等除权除息事项，则对该价格进行除权除息处理。根据陕西炼石的预估值12.6亿元，ST申龙的预估值为2亿元，陕西炼石全体股东合计认购不超过45000万股。最终发行股份数将根据资产评估事务所对标的资产的评估结果确定。,陕西炼石净资产的预估值,该次置入及吸收合并的陕西炼石净资产的预估值约为12.6亿元。根据陕西炼石提供的2007年年度报表，陕西炼石的账面净值为6941.87万元，预估增值约11.9亿元。评估增值较大的原因是采
30、矿权评估增值，其原因主要是陕西省国土资源规划与评审中心于2008年5月出具的陕国土资源评储发2008031号评审意见，钼金属量由原来的8000吨增加到52078.48吨，储量增加了近6倍，同时新增的钼矿平均品味由原来的0.08%增加到0.110%。目前陕西炼石拥有生产线一条，设计日处理能力为1000吨矿石。根据陕西炼石的发展计划，将新建一条年采选能力90万吨的生产线。,资本市场的质疑,质疑主要集中在陕西炼石采矿权12.6亿元的价值，认为3个月就有740%的增值，是不可思议的，根据对资本市场中的金钼股份的对比，陕西炼石预估价值明显高估。 炼石方案的终止 2009年3月9日债权银团参贷行未就重组方
31、重组资格和重组条件达成一致意见 ，陕西炼石重大资产重组工作自行终止。,陕西炼石方案分析,（1）企业引进战略投资者进行战略重组，战略投资者给申达企业集团保留了持有的申龙高科全部股权，让申达企业集团享有申龙高科恢复上市后股票溢价； （2）选择的战略投资者不合适，陕西炼石净资产估值过高，引起资产市场的质疑； （3）方案没有考虑到债权银行的利益，没有对债权银团的债权处理做出合理安排，债权银行不同意此方案。,公司名称：江苏聚能硅业有限公司 成立时间：2008年5月 注册资本：2200美元 投资总额：5498万美元 注册地址：江苏省苏州市盛泽镇 企业性质：外商独资企业 所属行业：太阳能 经营范围：直径20
32、0mm以上硅单晶、抛光片及其组件的生产及销售 优惠政策：国家税务总局给予“两免三减半”的所得税优惠,江苏聚能硅业重组申龙申龙高科预案,据聚能硅业盈利预测：2009年其净利润为8000万元，2010年其净利润为15000万元；若按照40倍市盈率来计算，则重组完成后，申龙高科主要指标如下：,重组完成后， 2011年申龙创业集团持有申龙高科4000万股股权价值为（16.254000万）=65000万元；,聚能硅业财务状况,单位：万元,聚能硅业发展规划,江苏阳光置业重组申龙申龙高科预案,阳光集团第一步以承债6.8272亿元和支付5000万现金的对价收购申龙创业持有的全部9017万股高科股权，实现对高科
33、的控股。第二步，阳光集团以等价拟置入资产与高科净资产进行置换，其后阳光集团将取得的原申龙高科净资产全部无偿赠送给申龙创业集团。第三步，已由阳光集团控股的高科通过定向增发置入阳光集团剩余拟置入资产，非公开发行的新增股份约11.8亿股。,聚能方案和阳光方案支付对价比较,两方案存在以下差别。聚能方案只收购高科5000万股股权，对价1.5亿元，其中现金5000万元，高科净资产1个亿，平均每股3元。阳光则收购高科全部股权，对价7.3272亿元，其中现金5000万元，平均每股8.13元。考虑到阳光方案中高科原净资产由阳光集团无偿赠送给申达，阳光方案实际支付对价为每股9.24元。,聚能方案和阳光方案承债比较
34、,聚能硅业方案中，由申龙创业集团承继申龙股份的全部债务，其中出售5000万股权获得的5000万现金，先行偿还部分债务。重组完成后，2011年申龙创业集团持有申龙高科4000万股股权价值为（16.254000万）=65000万元，其中股价16.25的预测基于2010年每股收益0.41元，PE约40倍的假设；阳光集团的方案中，由阳光集团承继申龙高科的6.8272亿元债务，另支付的5000万元现金由申达集团偿还高科债务。,聚能方案存在的最大不确定性,比较两种债务安排，聚能通过前期打包出售东海证券和塞生股权减债3.3亿元，加上5000万现金对价，重组完成时，共计减债3.8亿元，其中3.3亿元由受让人承
35、付。剩余债务仍由申龙创业承担，2011年通过变现4000万股高科股权减债6.5亿元，此方案存在最大不确定性是2011年申龙高科股价估值，在国内太阳能行业由暴利转为产能过剩的背景下，聚能硅业要在2012年达到3.5亿元的利润非常困难。,阳光方案的直接减债效果,阳光方案中，以现金减债5000万元，阳光集团承债6.8272亿元，重组完成时，共计减债7.3272亿元。剩余债务由申龙创业承担。重组方案完成后，申龙创业未处置资产包括塞生、太白、东海证券、彩印、酒店、普润、申恒。,财务顾问推荐阳光方案,两种方案在重组完成时均以现金减债5000万元，但在受让人承债部分存在差异，聚能方案由尚未明确的受让人承债3
36、.3亿元，阳光方案中则由阳光集团承债6.8272亿元。聚能方案重组完成时申达保留资产包括太白、彩印、酒店、普润、申恒和4000万股高科股权。阳光方案重组完成时申达保留资产包括塞生、东海证券、太白、彩印、酒店、普润、申恒。比较发现，在重组完成时，阳光方案减债更多且转移债务部分违约风险较低。,第五部分 企业股权重组案例,明特化纤股权重组,无锡明特化纤有限公司概况,明特企业集团是无锡市的一个民营企业集团，其集团共有四个公司组成，分别为无锡明特化纤有限公司、无锡中亿化纤有限公司、无锡市怡嘉国际贸易有限公司、无锡锦沧文华国际商务酒店。2000年9月20日，明特化纤成立，从事锦纶6切片生产，产能为五万吨/
37、年左右。 2000年12月，中亿化纤成立，从事锦纶6短纤生产。 2002年9月，怡嘉国际贸易成立，主要经营化工原料几内酰胺，大部分提供给工厂，小部分在外销售。 2005年5月，锦沧文华酒店开业。,张晓民,公司股权结构,张汝勤,胡金珠,高佳企业有限责任公司,无锡明特化纤有限公司,无锡中亿化纤有限公司,无锡市怡嘉国际贸易有限公司,无锡锦沧文华国际商务酒店,280万元 14%,18万美元 30%,42万美元 70%,150万元 50%,150万元 50%,300万元 60%,200万元 40%,1720万元 86%,明特债务危机的爆发过程,明特企业债务危机的发生有其突然性，危机是在企业高管层毫无准备
38、的情况下爆发的，危机出现后立即导致了企业的停产停工，致使企业丧失了经营的能力。 明特化纤有限公司与民营企业集团神羊集团旗下的无锡宏达化纤公司互相担保，担保金额在1亿左右。2008年6月13日，神羊集团突然出现资金危机。而此时，正是明特企业（明特化纤公司和中亿化纤公司）资金链条最为紧张的时期。企业正在进行酒店的贷款置换。先从广发银行以5000万的资金赎回抵押的酒店资产，然后计划抵押给农业银行贷出7000万，第一笔2500万贷款已领取。但就在此时，神羊集团的担保问题引起农业银行注意，后续的已授信的4500万贷款没有到位。 同时，企业在进行酒店贷款置换过程中，从民间借款3900万做“过桥”。因为农业
39、银行贷款没有发放而导致不能及时还款，所以企业背负上了沉重的利息负担。 随即，交通银行在明特化纤检查抵押品库存时，发现流动资产有所减少，库存不足，随即启动法律程序，于2008年06月18日查封库房。 其它银行得知消息后，也纷纷启动法律程序，查封整个明特企业的资金、库存及银行账户等。最终，明特化纤公司全部停产停工，公司生产与销售系统陷于瘫痪。,明特与中国化纤总公司的关系,无锡明特化纤是一家以生产锦纶6切片和锦纶短纤为主的民营企业。中化纤自明特化纤公司成立以来，即从2000年末就开始开展己内酰胺（明特企业主要生产原材料）的业务合作。明特企业从中化纤的采购量一年约8000吨,占整个明特采购规模的20左
40、右，中化纤对明特的销售,占其已内酰胺业务规模的60左右。 由于08年上半年原料价格上涨，企业流动资金紧张，出于双方多年合作关系建立起来的信任，明特企业08年6月向中化纤借入价值1300多万元的已内酰胺，用于应急生产。这部分货物是在明特企业答应在短期内迅速用自营货还清的前提下发生的。 2008年6月16日，明特企业债务危机由于外部担保牵连在企业毫无准备的情况下突然爆发，银行全面查封了企业帐户和仓库，立即导致了企业的停产停工，致使企业丧失了还货的能力。危机爆发后，08年6月16日早晨，无锡中国银行利用中国银行内部系统从北京中国银行追回了978万元的国内信用证。 以上两项合计形成了明特企业对中化纤的
41、应付账款2350万元左右。中化纤的信用敞口完全是由于明特企业债务危机突然爆发而导致的，危机让中化纤与明特企业的正常贸易往来变成了无担保的信用敞口。,明特对中化纤的重组价值,1、区位价值：明特位处中国纺织业的核心区域长三角的无锡地区，可与最终的客户近距离接触，一方面节省了大量的运输费用，另一方面可及时跟踪市场变化。 2、行业价值：明特企业主要生产的产品是锦纶6切片，锦纶6切片广泛应用于常规纺、高速纺纺丝、锦纶帘子线、尼龙工程塑料、尼龙铸件以及尼龙薄膜等行业。随着经济的发展和技术的更新，该行业具有良好的发展前景。 3、装备价值：明特企业共有锦纶切片生产线四条，分别使用直径为1米、1.2米、1.4米
42、和1.8米的聚合管，生产能力每天分别为15、30、45和80吨，合计生产能力为每天170吨，年生产锦纶6切片总设计能力可达到6.2万吨，考虑到检修等因素，实际满负荷产能可达到5万吨/年以上。明特企业的1.8米聚合管属国内第一流的生产设备，性能良好，产品质量居国内同类产品的前列。 4、战略价值：中化纤藉并购明特，形成自身的锦纶生产基地，就此可在化纤产业链中夯下一根坚挺的柱石，以点带面提升中化纤的产业链中的整体价值，从而建立和承担起国有企业对化纤这样大宗产品的控制和影响作用。 5、企业价值：明特企业属于新建企业，厂房、设备质量较好，且没有过重的人员包袱；明特企业属于民营企业，所有的股份都控制在张晓
43、民及其家人手中，决策快捷；未来产能扩张便利：明特企业预留有5万吨生产能力的厂房和仓库，便于未来进行产能扩张。,明特化纤战略重组的基本路径,1、确定并购意向。中化纤与明特达成重组意向书，以张晓民持有的明特化纤股权向中化纤质押；股权质押完成后，中化纤及其上级部门同时也应帮助维持明特的稳定，不对明特进行起诉，如果已起诉则应撤诉； 2、实施风险覆盖。以中化纤认可的第三方保证或第三方资产抵押方式覆盖明特与中化纤2350万应付款项的风险敞口；现明特企业正向所在地锡山区政府寻求支持，希望政府能帮助解决风险敞口覆盖问题； 3、开展来料加工。中化纤与明特展开来料加工帮助明特化纤尽快恢复生产，将中化纤为明特预购的
44、二千吨的已内酰胺存货投入生产，不足部分由中化纤解决；通过来料加工过程中产生的利润逐步减少债务。双方另行签订委托来料加工协议； 4、完成正式重组。在来料加工进行过程中双方正式展开并购细节谈判并最终达成并购协议，完成合资公司股权登记后，撤消以上的相关抵押措施。合资公司成立后，对公司现有的既存债务进行合理安排； 5、扩大生产规模。合资公司设立三年内，若市场条件许可，应对明特化纤和中亿化纤的生产能力进行扩建，全面提升合资公司在锦纶行业中的竞争能力，力争在五年内使合资公司在该细分行业中居于全国前三位； 6、上市。中化纤可充分利用其母公司恒天集团的上市公司资源，择机将合资公司整体装入恒天集团的某一上市公司
45、中，或创造条件让合资公司单独上市。,中化纤的重组投入,以明特与中化纤2350万应付款项为核心对价，通过并购贷款等操作方法，不需另外新增资金；中化纤在明特的2350万元债务属于没有抵押没有担保的债务，存在着极大的风险，采用重组方式可以保证这部分债务最终转换为股份，通过明特转向良性运作，最终这部分资产变为优质资产。,重组后的股权结构,明特战略重组的意义,如果中化纤能重组明特企业，不仅将彻底使明特企业摆脱财务危机，并且将推动明特企业的产品在品种、性能、价格和服务等方面全方位得到大幅提高。几年内它将成为中国锦纶行业的前三名，并进入上市公司或单独上市。从而，也使中化纤能够在新型纺织材料行业更多一块实业阵
46、地，全面提升公司在纺织行业的影响力。,第六部分,财务顾问在企业重组中的作用,企业重组需要专业化的外部服务,企业重组一般是在企业非正常状态下进行，重组过程超出了企业家原有的经验 企业重组涉及企业的生产、经营、资产、负债、财务、法律等诸多问题，需要专业机构参与其中 企业重组通常涉及第三方利益，需要中介机构给出相关数据 企业重组周期较长，大量事务性工作需要专业机构来完成 企业重组涉及大量需要外部审批的要件，专业机构的重要作用是协助审批得以通过,当局者迷、旁观者清,企业家最了解自己的企业，却最不了解自身的问题所在 企业的风险是一个积累的过程，是由许多企业家看不上眼的小问题积累而成 企业的风险多数是企业
47、家的决策造成的，靠企业家自己很难纠正自己的决策 企业内部有大量的管理团队，但大多数人是看老板的脸色行事，在风险面前能够直谏的人不多 财务顾问要用第三双眼看企业 财务顾问是企业的参谋，不是企业家的助手 财务顾问要对委托人负责，更要对自己的职业操守负责,企业重组需要详尽的方案,企业重组是一个复杂的过程，不可能一蹴而就 风险企业重组是一个不断克服困难的过程，问题需要一步一步解决 企业重组要建立在整体解决方案的基础上，不能头疼医头、脚疼医脚 企业重组方案要建立在详尽的尽职调查基础上，不能仅凭表面的现象就作出结论 企业重组一定要建立未来的财务模型，依据可靠的财务模型确定重组后的资产、负债、经营、管理构架
48、 企业重组方案要按照循序渐进的路径来安排，先确定框架，再讨论细节，最后才进入法律文本的起草,由中间人来协调各方利益,企业重组会涉及各方面的利益 在风险企业重组中，各方的利益往往是对立的 财务顾问要扮演好中间人的角色，平衡好各方面的利益 财务顾问要劝阻各方追求自身利益的最大化，因为自己利益的最大化一定是对方利益的最小化 财务顾问只有出以公心，才能得到各方的尊重 财务顾问要运用专业知识和运筹经验来化解矛盾，打破僵局 财务顾问要学会妥协，后退一步天地宽,财务顾问要维护委托人的利益,维护委托人利益是财务顾问的职业道德 财务顾问要维护企业的整体利益，只有救企业才能救企业家 财务顾问要维护企业的长远利益，
49、防止取小利而伤大局 两利相权取其重，两害相权取其轻 财务顾问要说服各方顾全大局，求大同、存小异 财务顾问要善于调动第三方力量来维护企业的根本利益,财务顾问要引导企业家的决策,推动企业重组成功是财务顾问的职责 财务顾问要介入企业的重组决策 多向企业家提出建议，尊重企业家的决策权 多平等协商，不居高临下 多用事实、数据、案例说话，少讲空洞的道理 在大原则确定后，财务顾问要多做细活 要有各种预案给企业家选择，要给企业家讲清楚各种方案的利弊所在 各种决策一定要留下书面文件（记录、纪要、备忘录、决定、函件等）,因地制宜、一企一策,企业重组没有固定模式 企业重组没有唯一答案 因企而定、因时而变 思路是在重组的过程中逐步形成的 结果是在讨价还价中最终达成的 成功的重组没有赢家，也没有输家 财务顾问付出的是智慧、得到的是声誉,南京博达投资咨询有限公司,.,用智慧创造价值,南京博达投资咨询公司业务范围,
