1、 第六章 资本预算中的现金流预测 理解相关现金流确定的原则 掌握相关现金流的计算 学习要求： 掌握不同生命周期下的投资计算 一、净现值法 (Net Present Value-NPV) 资本项目的净现值是与项目相联系的 所有现金流量的现值，包括其现在和 未来的所有成本和收入。 其中 NCF为 净现金流量 ntttkN C FCN P V1 )1(什么是相关现金流量？ 凡是由于一项投资而增加的现金收入或 现金支出节约额都称之为现金流入；凡 是由于该项投资引起的现金支出称为现 金流出；一定时期的现金流入量减去现 金流出量的差额为净现金流量。 二、现金流的估计 （一）相关现金流确定的原则 1. 实际
2、现金流量原则 计量投资项目的成本和 收益时，用的是现金流 量而不是会计利润。 （ 1） 固定资产成本 投 资项目初期经常需要较高的固定资产 支出，它是现金流出量。在确定固定资 产支出时，除了固定资产买价，通常还 计入它的运输费和安装费等等。 （ 2） 非现金费用 在现金流量分析中，由于非现金费 用没有引起现金的流出，因而不应 该包括在现金流量中。但是这些非 现金费用对税收有影响。 （ 3） 净营运资本的变化 项目实施所增加的流动资产与增加的流动 负债的差额称为净营运资本的变化。实施 新项目追加的净营运资金应视为新项目的 现金流出；在项目终止时，营运资金可以 收回，可视为项目的现金流入。 （ 4
3、）忽略利息支付和融资现金流 债权人 股东 流向公司 的现金流量 利息 投资项目的资金来源主要是两方面： 股东投资和债权人投资。当我们 从公 司角度，或者说从全体投资者角度分 析现金流量时，利息费用实际上是债 券投资者的收益 ；包括利息在内的现 金流量净额，才是全体投资者从投资 项目中获取的现金流量。 从一个角度解释 从另一个角度解释 计算投资项目净现值的贴现率通常是 公司的加权平均资本成本 ，具体说是 受到项目不同融资来源影响的综合资 本成本； 现金流量与贴现率的口径一 致，由此得出的评价结果才是合理的 。 假设某项目初始现金流出量为 1000美元，一年 后的现金流入量为 1100美元；假设项
4、目的投资 全部是借入资本，年利 6%，期限 1年；则与投 资和融资决策相关的现金流及 NPV如下表： CFt t =0 t =1 NPV(6%) 与投资相关的 CF -1000 +1100 37.7 与融资相关的 CF +1000 -1060 0 现金流合计 0 +40 37.7 若将 t=1时的 CF1=1100中扣 除利息 60，则 按 1040求出 NPV=-18.87。 2. 增量现金流量原则 根据 with-versus-without的原则， 确认 有 这项投资与 没有 这项投资 现金流量之间的差额。 （ 1）关联效应（ Side Effect) 在估计项目的现金流量时，要以投资对
5、公司 所有经营活动产生的整体效果为基础进行分 析，而不是孤立地考察某一项目。 侵蚀作用（ Erosion） 增强作用（ Enhancement） （ 2）沉没成本 (Sunk Cost) 沉没成本是指过去已经发生，无法由现 在或将来的任何决策改变的成本。在投 资决策中，沉没成本属于决策无关成本， 不是相关现金流量。 ( )机会成本 (Opportunity Cost) 机会成本是指在投资决策中，从多种方 案中选取最优方案而放弃次优方案所丧 失的收益。 机会成本与投资选择的多样性和资源的 有限性相联系，当存在多种投资机会， 而可供使用的资源又是有限的时候，机 会成本就一定存在。 机会成本是增量现
6、 金流量，在决策中应予考虑。 （）增量费用（ Incremental Expenses） 就像新项目的现金流入要以 增量的观点衡量一样，费用 即现金流出也要以增量的观 点来衡量。 （）间接费用（ Indirect Expenses） 在确定项目的现金流量时，对于供热费、 电费和租金等间接费用，要做进一步分 析。 只有那些确实因本投资项目的发生而 引起的费用，才能计入投资的现金流量 ； 与公司项目实施与否无关的费用，则不 应计入投资现金流量。 3.税后现金流量原则 资本预算项目对企业税负所产生 的影响，除了 税率 以外， 收入 和 费用的确认时间 也是一个重要的 影响因素。税款支付发生得越晚，
7、一项收入应纳税款的现值就越小。 资本化与费用化的区别 假设波音公司将要购置一项耗资万 美元的资产，其边际所得税率为。 对该笔支出共有两种确认方式： （）资本化这笔支出，并在年内以 直线折旧法计提折旧； （）立即把万美元费用化。 分析这两种确认方式对税收各有什么影响？ 时间 0 1 2 3 4 合计 费用化 1.0 0 0 0 0 1.0 资本化 0 0.25 0.25 0.25 0.25 1.0 费用成本分布（单位：百万美元） 税收的减少（单位：百万美元） 时间 0 1 2 3 4 合计 费用化 0.40 0 0 0 0 0.40 资本化 0 0.10 0.10 0.10 0.10 0.40
8、练习 在计算投资的净现值时，下列哪些选项应被当作增量现金流量？ 由该项投资引起的公司其他产品销售量的减少； 尚未发生但项目一经接受就会发生的厂房和设备支出； 过去三年承担的与生产相关的研发成本； 投资中每年的折旧费用； 公司支付的股利； 项目结束时，工厂固定设备的残值； 如果项目接受，被雇佣的生产人员的工资和医疗成本。 某公司目前生产和销售钢制高尔夫球杆。董事会考虑引进一条钛合金木制球杆的新生产线。下列哪些成本是与项目不相关的？ 拥有并将用于此项目的土地，但如果出售则市价为700000美元； 如果钛合金木制球杆项目引进，则钢制球杆销售量下降 300000美元； 去年用于钛合金木制球杆的研发费用
9、 200000美元。 （二）相关现金流量的计算 一般来说项目的现金流可分为三个部分 初始现金流量 经营现金流量 终结现金流量 1.初始现金流量 （ 1）资本化支出（主要是固定资产投资支出， 通常机会成本也计入这一项） I0 （ 2）费用化支出（包括筹建费、培训费以及可费 用化的运输费、安装费等等） E0 （ 3）净营运资本变动 （指垫支的营运资本） W0 （ 4）原有设备出售时的净现金流量及其纳税效应 原有设备出售时的净现金流量及其纳税效应 S0-(S0-B0)T=S0(1-T)+TB0 其中： S0代表销售收入 B0代表账面净值 T代表所得税率 例如：如果旧资产最初购买价格为 15000 美
10、元，目前账面价值为 10000美元，市场 出售价格为 17000美元。假设该公司所得 税率为 34%，则计算该公司旧资产出售后 得净现金流量为： S0(1-T)+TB0 =S0(1-T)+TB0 =17000（ 1-34%） +34%*10000=14620 初始现金流出公式可以归纳为 C0=-I0-E0(1-T)- W0+S0(1-T)+TB0 C0-初始现金流量 I0-资本化支出 E0(1-T)-费用化支出 W0-净营运资本支出 S0(1-T)+TB0-旧资产出售的净现金流 2.经营现金流量 （ 1）增量税后现金流入 （ 2）增量税后现金流出 投资项目投产后 增加的税后 现金收入或节约的成本费用 与项目有关的以现金支付的各种 税后成本费用和各种税金支出 （ 3）追加的投资支出 包括 追加流动资产投资 和追加固定资产投资 用 R表示相关现金流入增量， 用 E表示每期现金支出变化 (除税额外 )， 用 D表示折旧额的变化， 则税后净现金流量为 NCF=R-E-现金纳税 现金纳税 =T(R-E-D) NCF=(R-E-D)(1-T)+D 由此我们得出经营期间增量税后现金流量公式 对于一个新建项目或一个公司来说，可以写成 NCF=EBIT(1-T)+折旧 -追加 CA-追加 FA 自由现金流 FACA)1)( 追加追加 DTDERNCF
