1、12/01,12/02,12/03,12/04,12/05,12/06,12/07,12/08,12/09,12/10,12/11,12/12,Table_Title,Table_Summary,Table_BaseInfo,Table_ChangeRate,Table_Wind,Table_Excel1,Table_Author,Table_Report,HeaderTable_StatementCompany,HeaderTable_User426189196海大集团 002311.SZHeaderTable_Stock,002311买入investRatingChange.same130
2、21900HeaderTable_Excel,估值提升进行时，积极看多,事件：公司董事会审议通过了非公开发行股票的预案，拟非公开发行不超过,投资评级,买入,增持 中性 减持,(维持),7660 万股，发行价格不低于 14.89 元/股，募集资金总额不超过 114057.40 万元。议预案尚需提交公司股东大会审议，并经中国证监会核准后方可实施。投资要点我们测算公司目前的产能利用率已经达到 60%-70%，在行业中处于较高水平。公司本次募集资金投资项目将新增饲料产能 130 多吨，与公司此前每年新增 150 万吨产能的战略部署基本一致。本次产能扩张不仅为完善网络布局和扩大市场份额奠定基础，更有助于
3、打消市场对公司扩展过程中可能遇到产能瓶颈压力的疑虑。,股价（2013 年 01 月 21 日）目标价格52 周最高价/最低价总股本/流通 A 股（万股）A 股市值（百万元）国家/地区行业报告发布日期,18.00 元22.10 元22.22/14.90 元76,054/76,03513,690中国农业2013 年 01 月 22 日,在经历过前几年的高速增长过后，公司在华南和华中市场已经占据较为明显的市场份额领先优势，而成长空间较大的华东市场此前则迟迟未见重点部署。公司在 2012 年底正式成立华东大区，并进一步明确该市场未来的销售目标和规划，这将有助于明显提升公司未来业务增长的清晰度和提振投资
4、者对公司业绩增长的信心。,股价表现绝对表现（%）相对表现（%）沪深 300（%）（%）,1 周5.03.71.3,1 月11.11.010.1,3 月14.72.711.9,12 月7.12.94.3,动,公司最近几年同时致力于把水产饲料的成功经验和模式复制到畜禽料业务中。从最近两年的实际市场开拓成果来看，公司这种成功经验和模式的跨业务复制已经开始见效，并日趋明朗。,63%42%,海大集团,沪深300,态跟踪,我们的重要推荐逻辑：我们认为公司股价过去两年成功的“估值切换”在某种程度上可以解释为：市盈率定价模型分母中的风险系数随着时间的推移而逐渐下降，从而推动估值水平得到提升。我们认为这次产能瓶
5、颈压力的释放，华东市场的战略部署和畜禽业务的明朗化均同样有助于明显降低公司业务,21%0%-21%,增长的风险系数，从而有望驱动公司估值水平明显提升。,财务与估值我们预计公司 2012-2014 年 EPS 分别为 0.62 元、0.85 元和 1.13 元（增发摊薄前）。鉴于公司业绩的成长性，考虑公司历史及可比公司平均估值水平我们给予公司目标价 22.10 元，对应 2013 年 26 倍 PE，维持公司“买入”的投资评级。风险提示：如果爆发养殖疫病，可能对饲料销售产生负面影响。公司主要财务信息,资料来源：WIND、东方证券研究所,2010A,2011A,2012E,2013E,2014E,
6、营业收入（百万元）同比增长,7,69846.6%,11,97655.6%,17,71847.9%,24,41837.8%,33,40236.8%,营业利润（百万元）同比增长归属母公司净利润（百万元）,25434.8%211,46181.1%344,61433.3%468,84838.2%644,1,13834.1%861,证券分析师,陈振志021-63325888*,【公司,同比增长每股收益（元）毛利率,36.0%0.288.6%,63.0%0.459.3%,35.9%0.629.1%,37.7%0.859.0%,33.8%1.138.9%,Table_Contacter,执业证书编号：S08
7、60512050003,证券研,净利率净资产收益率市盈率（倍）,2.7%9.9%64.8,2.9%14.7%39.8,2.6%17.1%29.3,2.6%19.6%21.2,2.6%21.3%15.9,相关报告阶段性经营压力逐渐释放，但仍需注意短期解禁压力,2012-10-26,究报告,市净率（倍） 6.2 5.5 4.6资料来源：公司数据，东方证券研究所预测，每股收益使用最新股本全面摊薄计算，,3.8,3.1,专业化和高成长的水产饲料行业整合者,2012-09-26,】东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。东方证券股份有限公司及其关联机
8、构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。,海大集团动态跟踪 ,HeaderTable_TypeTitle 估值提升进行时，积极看多公司 2013 年的几大亮点亮点一：公司正式成立华东大区，业务增长能见度明显提升公司饲料业务主要分布在华南、华中和华东这几个市场。其中，公司水产饲料在华南和华中市场已经日渐做强与做大，目
9、前在广东地区的市场份额更是约占到 20%。尽管无论从成熟市场的行业竞争格局还是从新市场的增长空间来看，预计公司未来几年仍有较大的增长空间。公司在 2012 年底正式成立华东大区，主要包括苏北片区（连云港区、徐宿区、射阳区、大丰区），苏中片区（兴化区、淮扬区）以及苏南片区（苏南区、浙江区）。这一片区域是我国最大的淡水鱼料市场之一，市场规模预计超过 300 万吨。公司前期通过泰州海大和常州海大等业务开展已经在华东区积累一定的市场基础和业务经验。在前期精心培育的基础上，这次华东大区的成立可以解读为水到渠成，有利于统筹片区规划和集中资源进一步深耕当地市场。公司目前在华东市场的市场份额相对较低，具有很大
10、的发展空间。华东大区的成立和未来目标规划的明确，将有助于明显提高公司未来业务增长的能见度，从而有助于在一定程度上减轻市场投资者对公司业绩增长的疑虑。,图 1：海大集团各销售区域收入情况（百万元）,图 2：海大集团各销售区域收入的增速情况,9,000.008,000.007,000.006,000.005,000.004,000.003,000.002,000.001,000.000.00,2006 2007 2008 2009 2010 2011,100.00%90.00%80.00%70.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%,2008,20
11、09,2010,2011,华南片区,华中片区,华东片区,华南片区,华中片区,华东片区,资料来源：公司公告、东方证券研究所,资料来源：公司公告、东方证券研究所,有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。2,海大集团动态跟踪 ,HeaderTable_TypeTitle 估值提升进行时，积极看多,图 3：华东部分水产饲料企业区域分布,资料来源：南方农村报、东方证券研究所,有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免
12、责申明。,3,内蒙古,黑龙江,北京,贵州,天津,河北,山西,辽宁,吉林,上海,江苏,浙江,安徽,福建,江西,山东,河南,湖北,湖南,广东,广西,海南,重庆,四川,云南,陕西,甘肃,青海,宁夏,新疆,海大集团动态跟踪 ,HeaderTable_TypeTitle 估值提升进行时，积极看多表 1：国内人工淡水养殖和海水养殖的产量分布（江苏、浙江、安徽、江西、山东、湖北、湖南、广东、广西和四川为国内淡水养殖大省）450.0400.0350.0300.0250.0200.0150.0100.050.00.0,人工海水养殖产量（万吨）,人工淡水养殖产量（万吨）,资料来源：国家统计局、东方证券研究所亮点二
13、：畜禽业务的良好发展趋势日渐明朗公司最近几年同时致力于把水产饲料的成功经验和模式复制到畜禽料业务中。由于水产养殖和畜禽养殖的差异性，市场之前一直对这种模式的跨业务复制能否取得成功抱有疑虑。从最近两年的实际市场开拓成果来看，公司这种成功经营和模式的跨业务复制已经开始见效，并日趋明朗。2011 年公司销售畜禽料 179 万吨，同比增长 30%，其中猪料 42 万吨，同比增长 77%。我们预计公司 2012 年猪料仍有望保持 50%左右的销量增长，这一增长速度在业内已经处于较高水平。截止 2011 年底，公司畜禽料目前的市场份额只占全国的 1.45%。随着现有成功模式和经验的进一步推广，预计公司的畜
14、禽料在未来仍有较大的增长空间。有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。4,海大集团动态跟踪 ,0,0,HeaderTable_TypeTitle 估值提升进行时，积极看多,图 4：海大集团营业收入结构和趋势（百万元）150001250010000750050002500,图 5：海大集团营业利润结构和趋势（百万元）12501000750500250,2006 2007 2008 2009 2010饲料机械、原料贸易及苗种等,2011,2006,2007 2008 2009 2010饲料机械、原料
15、贸易及苗种等,2011,微生物制剂畜禽配合料资料来源：公司公告、东方证券研究所图 6：海大集团畜禽配合料历史销量,微生物制剂畜禽配合料资料来源：公司公告、东方证券研究所图 7：海大集团畜禽配合料历史市场份额,200150,132.00,179.00,1.60%1.40%1.20%,1.06% 1.10%,1.22%,1.45%,100,92.65,104.55,1.00%0.80%,0.87%,65.28,0.60%,50,37.91,0.40%0.20%,0,2006,2007,2008,2009,2010,2011,0.00%,2007,2008,2009,2010,2011,畜禽配合料销
16、量（万吨）资料来源：公司公告、东方证券研究所,畜禽配合料全国市场份额资料来源：公司公告、东方证券研究所,亮点三：畜禽价格年中回升预期恰逢水产饲料销售旺季，利好销售同作为肉制品和面向同一消费人群，猪肉、禽肉和水产品之间存在一定的消费替代关系。因此，从历史来看，猪肉价格、禽肉价格和水产品价格存在一定程度的联动性。例如 2008 年上半年和 2011年底的两轮猪价周期的高点，同时伴随着禽肉和水产品价格的价格高位。有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。5,2006-01-06,2006-05-06,2
17、006-09-06,2007-01-06,2007-05-06,2007-09-06,2008-01-06,2008-05-06,2008-09-06,2009-01-06,2009-05-06,2009-09-06,2010-01-06,2010-05-06,2010-09-06,2011-01-06,2011-05-06,2011-09-06,2012-01-06,2012-05-06,2012-09-06,2013-01-06,2007/6/8,2007/9/8,2007/12/8,2008/3/8,2008/6/8,2008/9/8,2008/12/8,2009/3/8,2009/6/
18、8,2009/9/8,2009/12/8,2010/3/8,2010/6/8,2010/9/8,2010/12/8,2011/3/8,2011/6/8,2011/9/8,2011/12/8,2012/3/8,2012/6/8,2012/9/8,2012/12/8,2006-01-06,2006-05-06,2006-09-06,2007-01-06,2007-05-06,2007-09-06,2008-01-06,2008-05-06,2008-09-06,2009-01-06,2009-05-06,2009-09-06,2010-01-06,2010-05-06,2010-09-06,201
19、1-01-06,2011-05-06,2011-09-06,2012-01-06,2012-05-06,2012-09-06,2013-01-06,2010/1/1,2010/3/1,2010/5/1,2010/7/1,2010/9/1,2010/11/1,2011/1/1,2011/3/1,2011/5/1,2011/7/1,2011/9/1,2011/11/1,2012/1/1,2012/3/1,2012/5/1,2012/7/1,2012/9/1,2012/11/1,2013/1/1,海大集团动态跟踪 ,HeaderTable_TypeTitle 估值提升进行时，积极看多从畜禽价格周期来
20、看，我们预计畜禽价格有望在年中开始触底反弹。通过价格的传导，有望带动水产品价格进入新一轮的上升期。2012 年下半年，由于淡水鱼价格回落导致水产饲料需求量萎缩，行业内水产饲料企业普遍反映 3 季度后期水产料销售难度加大。按照同样的逻辑，展望 2013 年，在肉制品价格触底并重回上升通道的驱动之下，水产品价格和饲料需求量有望逐季度好转。在行业蛋糕阶段性膨胀的氛围之下，行业内部竞争的紧张程度有望得到阶段性缓解。特别是在公司华东大区刚刚成立之际，宽松的行业竞争环境有利公司在该区域的业务进一步纵深扩张。,图 8：近期猪价在消费旺季的带动下出现反弹（元/公斤）35.0030.0025.0020.0015
21、.0010.005.00,图 9：近期毛鸡在消费旺季的带动下出现反弹（元/斤）6.005.505.004.504.003.503.00,生猪,猪肉,山东肉毛鸡均价,资料来源：Wind、东方证券研究所图 10：鲤鱼批发价格在旺季需求带动下和畜禽价格一同出现回升14.0013.0012.0011.0010.009.008.007.006.00鲤鱼批发价(元/公斤)资料来源：Wind、东方证券研究所,资料来源：博亚和讯、东方证券研究所图 11：鲢鱼批发价格在旺季需求带动下和畜禽价格一同出现回升11.0010.5010.009.509.008.508.007.507.006.506.00鲢鱼批发价(元
22、/公斤)资料来源：Wind、东方证券研究所,有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。6,2006-01-06,2006-05-06,2006-09-06,2007-01-06,2007-05-06,2007-09-06,2008-01-06,2008-05-06,2008-09-06,2009-01-06,2009-05-06,2009-09-06,2010-01-06,2010-05-06,2010-09-06,2011-01-06,2011-05-06,2011-09-06,2012-01-
23、06,2012-05-06,2012-09-06,2013-01-06,2006-01-06,2006-05-06,2006-09-06,2007-01-06,2007-05-06,2007-09-06,2008-01-06,2008-05-06,2008-09-06,2009-01-06,2009-05-06,2009-09-06,2010-01-06,2010-05-06,2010-09-06,2011-01-06,2011-05-06,2011-09-06,2012-01-06,2012-05-06,2012-09-06,2013-01-06,海大集团动态跟踪 ,HeaderTable_
24、TypeTitle 估值提升进行时，积极看多,图 12：草鱼批发价格在旺季需求带动下和畜禽价格一同出现回升15.0014.0013.0012.0011.0010.009.008.007.006.00草鱼批发价(元/公斤)资料来源：Wind、东方证券研究所,图 13：鲫鱼批发价格在旺季需求带动下和畜禽价格一同出现回升18.0016.0014.0012.0010.008.006.00鲫鱼批发价(元/公斤)资料来源：Wind、东方证券研究所,图 14：猪肉价格往禽肉和水产的传导机制,水产品价格上涨,养殖户盈利提升,养殖户养殖积极性上升，存塘量上升养殖户成本承受能力上升,水产饲料需求量上升水产饲料成本
25、转嫁能力增强,消费替代,（比价效应）,养殖户补栏积,猪饲料需求量,猪价上涨消费替代,养殖户盈利提升,极，存栏量上养殖户成本承受能力上升,上升猪饲料成本转嫁能力增强,（比价效应）,养殖户补栏积极，存栏量上,禽饲料需求量上升,禽肉价,养殖户盈,格上涨,利提升,养殖户成本承受能力上升,禽饲料成本转嫁能力增强,资料来源：东方证券研究所有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。7,海大集团动态跟踪 ,1,2,4,5,6,7,8,9,HeaderTable_TypeTitle 估值提升进行时，积极看多图 15
26、：海大集团本次非公开发行募集资金的使用计划,序号3,项目名称武汉泽亿年产3.2万吨预混料项目武汉泽亿年产3亿元微生态制剂项目洪湖海大年产22万吨配合饲料项目荆州海大年产20万吨配合饲料项目洞庭海大年产20万吨配合饲料项目阳江海大年产20万吨配合饲料项目安徽海大年产24万吨配合饲料项目南通海大年产18万吨配合饲料项目海南海维年产7.8万吨特种饲料项目合计,总投资额（万元）13,82318,1609,86011,03612,96412,41615,00012,79012,508118,557,拟投入募集资金（万元）12,82316,1809,54010,66011,26011,66014,4351
27、2,79010,760110,108,资料来源：公司公告、东方证券研究所有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。8,海大集团动态跟踪 ,HeaderTable_TypeTitle 估值提升进行时，积极看多表 2：海大集团销售收入预测明细表,水产预混料平均售价（元/吨）销售数量（万吨）销售收入（百万元）毛利率毛利（百万元）销售成本（百万元）占总销售收入比重占主营毛利润比重水产配合料平均售价（元/吨）销售数量（万吨）销售收入（百万元）毛利率毛利（百万元）销售成本（百万元）占总销售收入比重占主营毛利润
28、比重畜禽配合料平均售价（元/吨）销售数量（万吨）销售收入（百万元）毛利率毛利（百万元）销售成本（百万元）占总销售收入比重占主营毛利润比重微生物制剂销售收入（百万元）毛利率毛利（百万元）销售成本（百万元）,增速增速增速增速增速增速增速增速增速增速增速增速增速增速增速增速增速增速,200612,803.060.5266.6741.32%27.5539.124.37%18.64%20062,790.7126.70745.1211.09%82.65662.4748.81%55.93%20061,838.4337.91696.954.66%32.51664.4445.66%22.00%20060.304
29、2.0%0.130.17,200713,273.523.67%0.6218.85%82.0423.06%45.55%37.3735.66%44.6814.19%3.01%15.14%20073,440.8123.30%38.5044.19%1,324.7177.79%11.43%151.4883.28%1,173.2377.10%48.67%61.38%20071,924.284.67%65.283.67%1,256.1780.24%3.62%45.4639.83%1,210.7182.22%46.15%18.42%20076.522073.33%42.0%2.742073.33%3.7820
30、73.33%,200813,065.37-1.57%0.655.18%85.354.03%45.03%38.432.85%46.915.01%1.88%10.88%20083,655.326.23%52.3535.97%1,913.5644.45%10.92%208.9337.93%1,704.6345.29%42.24%59.13%20082,311.3220.11%92.6541.93%2,141.4370.47%3.96%84.8486.63%2,056.5969.87%47.27%24.01%200811.3173.47%42.5%4.8175.65%6.5071.88%,200911
31、,213.74-14.17%0.707.69%78.50-8.03%48.00%37.68-1.96%40.82-12.99%1.50%8.64%20093,509.63-3.99%70.935.40%2,487.6330.00%11.50%286.0836.92%2,201.5529.15%47.38%65.59%20092,171.13-6.07%104.612.84%2,269.926.00%3.93%89.215.15%2,180.716.04%43.23%20.45%200915.7439.15%50.5%7.9565.24%7.7919.85%,201010,625.00-5.25
32、%0.8014.29%85.008.29%45.00%38.251.52%46.7514.53%1.10%5.75%20103,941.2612.30%106.049.55%4,177.7467.94%11.30%472.0865.02%3,705.6568.32%54.27%71.03%20102,355.908.51%132.026.26%3,109.7937.00%3.80%118.1732.47%2,991.6237.19%40.40%17.78%201042.62170.80%49.7%21.19166.59%21.43175.10%,201110,837.502.00%1.0025
33、.00%108.3827.50%45.00%48.7727.50%59.6127.50%0.90%4.40%20114,020.092.00%159.050.00%6,391.9453.00%11.70%747.8658.42%5,644.0852.31%53.37%67.46%20112,591.4910.00%179.035.61%4,638.7749.17%4.00%185.5557.02%4,453.2248.86%38.73%16.74%201199.37133.16%50.7%50.37137.72%49.00128.65%,2012E11,151.792.90%1.055.00%
34、117.098.05%45.48%53.269.20%63.847.10%0.66%3.32%2012E4,195.954.37%222.640.00%9,340.2046.12%11.80%1,102.0547.36%8,238.1545.96%52.72%68.66%2012E2,753.746.26%264.948.00%7,295.2057.27%3.96%289.1755.85%7,006.0357.33%41.18%18.02%2012E154.0255.00%50.0%77.0152.89%77.0157.17%,2013E11,324.101.55%1.050.00%118.9
35、01.55%45.24%53.791.00%65.122.00%0.49%2.44%2013E4,481.426.80%293.832.00%13,167.8640.98%11.70%1,540.8439.82%11,627.0241.14%53.93%69.96%2013E2,906.105.53%344.430.00%10,008.5037.19%4.00%400.3338.44%9,608.1737.14%40.99%18.18%2013E231.0450.00%50.0%115.5250.00%115.5250.00%,2014E11,550.592.00%1.050.00%121.2
36、82.00%45.24%54.862.00%66.422.00%0.36%1.85%2014E4,735.725.67%382.030.00%18,089.5937.38%11.51%2,081.3935.08%16,008.2037.68%54.16%70.08%2014E3,096.556.55%447.730.00%13,863.6938.52%4.04%559.5339.77%13,304.1638.47%41.51%18.84%2014E346.5550.00%50.0%173.2850.00%173.2850.00%,占总销售收入比重占主营毛利润比重饲料机械、原料贸易及苗种等销售收
37、入（百万元）增速毛利率毛利（百万元）增速销售成本（百万元）增速占总销售收入比重占主营毛利润比重,0.02%0.09%200617.4428.3%4.9412.501.14%3.34%,0.24%1.11%200752.23199.49%18.7%9.7597.52%42.48239.76%1.92%3.95%,0.25%1.36%2008378.67625.00%4.3%16.3167.21%362.36753.06%8.36%4.62%,0.30%1.82%2009398.675.28%3.8%15.27-6.37%383.405.81%7.59%3.50%,0.55%3.19%201028
38、2.54-29.13%5.3%14.95-2.06%267.59-30.21%3.67%2.25%,0.83%4.54%2011737.2610.00%10.3%76.03408.43%661.23147.11%6.16%6.86%,0.87%4.80%2012E810.9910.00%10.3%83.539.86%727.4610.02%4.58%5.20%,0.95%5.25%2013E892.0910.00%10.3%91.8910.00%800.2010.00%3.65%4.17%,1.04%5.83%2014E981.3010.00%10.3%101.0710.00%880.2210.00%2.94%3.40%,资料来源：公司公告、东方证券研究所有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。9,
