1、11英利控股是一家怎样的公司，其所在行业呈现怎样的发展特点？ 英利控股是一家中国民营光伏电池制造公司， 其产能和技术实力在全球位居 前列，公司于 2007 年在纽约证券交易所上市。 英利控股所在的光伏电池制造行业，是一个资本密集型和技术密集型行业。 2000 年以来，受到欧美光伏发电补贴政策的推动，光伏行业保持了较高的利润 率水平，行业规模持续增长。 2006 年 1 月 1 日正式实施 中华人民共和国可再生能源法 ，在国家鼓励 政策下， “十一五”期间，中国光伏产业规模迅速扩大，太阳能电池产量以超过 100%的年均增长率快速发展。20072011 年连续 5 年产量居世界第一，2007 年
2、我国太阳能电池产量达到 1088MW ， 2008 年达到 2050MW ， 2009 年达到 4000MW，2010 年太阳能电池约为 10GW，2011 年全国太阳能电池完成累计产 量 12.98GW， 占全球总产量的 64%。 我国太阳能电池产品 90%以上供出口， 2010 年出口额达到 236 亿美元。 而 2011 年， 受终端消费市场影响， 出口额降低为 226 亿美元。2010 年 4 月 1 日发布实施了可再生能源法 （修正案） ，修正案明确规 定， “电网企业应当与相应的可再生能源发电企业签订并网协议，全额收购上网 电量” ，电网企业还应积极采取措施，为“可再生能源发电提供
3、上网服务” ，即 实施配额制度。 2013 年 7 月 15 日正式发布的国务院关于促进光伏产业健康发展的若干意 见 （国发201324 号）中提出， “把扩大国内市场、提高技术水平、加快产业转型升级作为促进光伏产业持续健康发展的根本出路和基本立足点。 加快企 业兼并重组，淘汰产品质量差、技术落后的生产企业，培养一批具有较强技术研 发能力和市场竞争力的龙头企业。加快技术创新和产业升级，提高光伏电池制造 技术水平。 提供光伏产业竞争力。 ” “2013-2015 年， 年均新增光伏装机容量 10GW， 到 2015 年总装机达到 35GW 以上。 ” 但自 2008 年底以来，由于连续受到次贷危
4、机、欧美双反等影响，行业利润 率和增长率快速下滑，大量企业陷入困境。2英利控股遇到了怎样的行业危机，其采用了怎样的财务战略，出发点是 什么？ 财务战略的概念最早是在 20 世纪 80 年由国外学者提出的。 1985 年， E.F.Harrison 和 C.H.John 在 组织战略管理一书中提出了“财务战略” 的概 念。 他们为财务战略给出的定义是“企业为配合其发展与竞争战略的实施而须提 供的资本结构与资金的计划” 。 财务战略聚焦的核心是企业资金的流动， 这是财务战略与其他各种战略相比 的根本区别所在。 对企业财务战略的分析必须基于企业内外环境对资金流动的影 响进行分析，只有两者相互匹配、协
5、调一致，才能保证制定的财务战略可以真正 促进企业整体战略的实现。 财务战略可以按照职能类型和综合类型进行分类。 按综合类型可分为扩张型 财务战略、稳增型财务战略、防御型财务战略和收缩型财务战略；按职能类型可 分为投资战略、筹资战略、营运战略和股利战略。 按综合类型分类： （1）扩张型财务战略：它是以实现企业资产规模的快速扩张为目的的一种 财务战略。 （2）稳健型财务战略：它是以实现企业财务绩效的稳定增长和资产规模的 平稳扩张为目的的一种财务战略。 （3）防御收缩型财务战略：它是以预防出现财务危机和求得生存及新的发 展为目的的一种财务战略。 按职能类型分类：（1）投资战略：投资战略是企业为了长期
6、持续的发展而做出的重大投资方 向的战略性筹划。企业重大的生产设施投资、纵向横向并购、股权投资等筹划， 都属于投资战略范畴。 （2）筹资战略：筹资战略是涉及企业建设、运用、发展所需要资金的战略 性筹划。企业的首次公开发行（IPO） 、增发股票、发行债券、发行中票短融， 以及与银行建立长期合作关系等战略性筹划，均属于筹资战略范畴。 （3）股利战略：股利战略是对企业盈利资金分配方式的战略性筹划。企业 利润留存方案的确定以及股利政策的长期安排等，均属于股利战略范畴。 在 E.F.Harrison 和 C.H.John 开启了财务战略的研究之后， J.A.Pearce ， R.B.Robinson， F
7、red.R.David，Ruth Bender 和 Keith Ward 等学者也展开了对财 务战略理论的进一步研究， 其中以 Ruth Bender 和 Keith Ward 的研究最为全面和 2深入。 2008 年次贷危机造成了全球金融市场的剧烈动荡，由于光伏电站的建设很 大程度上依赖金融市场的资金支持， 因此欧美投资者投资建设光伏电站的意愿受 到很大限制，造成短时间内光伏电池产品销售不畅，价格快速下跌。受此影响， 2008 年第 4 季度，英利控股的光伏电池出货量环比下降 1.5%，这是上市以来单 季出货量的首次下降。而到了 2009 年一季度，出货量环比再降 30%。 但通过对整个光伏
8、市场和自身情况分析， 英利控股判断虽然由于次贷危机的 冲击光伏产品需求量和售价有所下降， 但是推动光伏产业发展的最大动力欧美 光伏补贴政策并未改变， 从中长期来看行业利润率虽然有所下降，但仍处于较高 水平，整个产业仍处于成长的阶段。从自身角度来看，英利控股的产量仅相当于 最大光伏企业的 1/2，而且绝对数量也不算大，因此未来还有很大的发展空间。 基于以上考虑，英利控股最终绝对采用扩张型的财务战略。 3英利控股财务战略的具体实施，采用了怎样的投资战略和筹资战略。与 本行业的其他企业有何异同？ 在投资战略方面， 英利控股主要选择了四个方面作为投资的重点方向：技术 研发、产能扩张、品牌投资、投资上游
9、多晶硅制造。 在同一时期， 其他光伏企业也投入了大量资金进行技术研发和产能扩张，但英利控股是其中将技术研发和产能扩张结合得最好的。英利控股的研发，一开始 就以产业化为目的。 英利控股投资建设的新工厂，有一半都是采用自己研发的新 的产品和技术。这和很多企业为研发而研发、研发和产业化脱节有很大区别。 在筹资战略方面， 英利控股和一些其他公司一样，都利用了可转债在海外市 场进行融资。但英利控股在 2010 年整个行业有所恢复，企业现金情况好转的情 况下提前将可转换债券赎回。 而其他企业未进行赎回，后来则由于行业情况再次 恶化，面临资金紧张和可转换债券到期的双重压力，有的企业甚至因此破产。 4从到目前
10、的结果来看，在英利控股采取的财务战略有哪些经验和教训？ 其原因是什么？ 英利控股通过持续的技术研发、产能扩张，以及利用世界杯平台进行宣传都 获得了良好的效果。公司的产能、产量目前已位居全球首位，其品牌和产品质量 也为被全球的用户、金融机构所认可。 但是其 2009 年对多晶硅制造领域的数十亿投资，则由于多晶硅市场产能过 剩、价格下降，而遭受损失。2011 年，英利控股宣布将这部分资产进行大幅减 值处理。 英利控股进军上游多晶硅生产领域，是希望能够控制整个产业链，这种布局 在行业上升期可以使企业避免由于上游原材料供给问题而受到的限制， 同时可以 获得更多的利润；但是行业一旦下行，则会使企业遭受更
11、大的损失。 5案例企业为何在面临危机之时还进行大量投资？ 1993 年，Ruth Bender 和 Keith Ward 在其出版的公司财务战略提出应根 据产品生命周期将公司划分为引入期、成长期、成熟期和衰退期。 Bender 和 Ward 利用经营风险和财务风险反向搭配的原则， 制定适应产品生 命周期各个阶段的财务战略，运用于产品的整个生命周期里。 表 1-1 生命周期阶段 引入期 成长期 成熟期 融资战略的生命周期理论 经营风险程度 非常高 高 中等 财务风险程度 非常低 低 中等 衰退期 低 高 在产品开发与引入其阶段，财务风险很低，对于大多数公司而言，这时的经 营风险比财务风险更高。
12、权益融资具有低风险的特点，因此引入期的公司倾向于 通过向专业投资者发行股票的方式融资。 在高速发展阶段，公司的现金流最多只能维持平衡，因此还需要寻找其他合 适的外部融资来源来取代最初投入资本，并为公司下一阶段的发展提供资金储 备。新的替代资本和融资多为公开发行股票融资。与风险投资相比，这些股票投 资者承担的风险要更小，相应地他们能够获得的投资回报也更低。 当产品进入成熟期时，企业的融资来源就会发生很大变化。在这一时期，经 营风险的降低使得公司开始可以采用风险更高的债务工具进行融资。 这些通过债 务工具融得的资金， 需要按期进行利息和本金的给付，因此对公司的资金流动性 能力是一个挑战，但是这些资
13、金的成本大大低于股权融资，通过债务杠杆，股东 可以获得更高的收益。在产品的衰退期， 原有的产品不能适应市场从而逐渐退出市场，此时应尽可 能将公司的3权益资本用债务取代，并减少对衰退业务的投资。 过去一般认为， 原有产品进入生命周期末的时候，企业应该采取防御性的财 务战略，减少现金流出，增加现金流入是首要任务。但是对于光伏行业而言，由 于之前行业的高速发展，导致大规模进行产能扩张，而遇到行业环境突然恶化， 竞争陡然激烈。 对于英利这样已处于行业前列的企业来说，如果只是单纯地进行 防御， 那么由于过去投资的生产线生产成本较高，产品水平和公司实力相对于其 他企业没有相对优势，会很容易被市场彻底抛弃，
14、最终导致企业陷入困境，因此 必须进行产业的升级扩张。 英利控股的投资，都是围绕着产业升级这条主线进行的。在 2009 年首次危 机来临时，英利就开始提前进行产业布局，进行创新和转型。英利控股加强了研 发投入，推出等级更高的产品，并投入数十亿元将新产品进行产业化，在将新产 品的生产比例提高到 30%。而在 2012 年布局基本完成的时候，停止制造产能的 扩张。这一方面可以使企业可以凭借新产品，在未来的竞争中立于不败之地，同 时可以借助产能产量的提高， 通过采购和管理的规模效益，降低原有产品的生产成本，提高其市场的竞争力。 同时通过成功的广告投入， 大幅提高公司品牌价值，这不仅使其产品更具有 品牌
15、竞争力， 同时还对公司的行业影响力以及金融机构的认可度都起到了良好的 促进作用。6案例企业融资战略的变化的原因是什么？ 英利控股在不同时期选择的不同融资战略，与其所处的发展阶段、资本市场 的情况、以及自身的风险承受能力有关。 在 2007 年，英利控股经过几年的高速发展，已经形成了比较成熟的业务模 式， 而此时良好的市场需求客观上要求英利控股提高生产规模，以适应产业的发 展。而此时良好的资本市场环境，投资者对光伏产业的了解和认可，也为英利控 股上市融资提供了良好的条件。因此，英利控股登陆纽约证券交易所进行 IPO 成为必然。 此后，由于次贷危机的影响，资本市场融资变得比过去更加困难。英利控股
16、准确的把握住了资本市场回暖的时机进行增发，以较低的成本筹集资金，改善资 本结构，这也为公司此后的发展创造了良好的条件。 除了股权融资之外，在 2009 年初光伏市场最黯淡而股票市场暂时失去融资 能力的时候，英利控股适时发行了 1.9 亿美元的可转换债券，这为公司保持业务 的稳定、度过困难时期起到了重要作用。 但是， 由于在海外发行可转债相对其他融资手段来讲风险更高，企业面临更 大的资金挑战，因此英利控股在 2010 年资金情况相对改善之时，果断对其进行 赎回，降低了潜在风险。 （三）推荐解决问题的方案 1英利控股财务战略选择 （1）扩张性财务战略的选择 英利控股在 2008 年金融危之前面临一
17、个较好的光伏市场增长环境。从市场 需求量来看，2008 全球年光伏电池装机量达到 6.71GW，比上一年增长 160%。 在这高速增长的背后是欧美等国家和地区为了减少经济活动中二氧化碳的排放， 大力发展低碳的光伏产业，给予光伏的发电应用以高额、持续的补贴，这为光伏产业链各部分企业提供了很高的利润空间。在这段时期中，光伏电池制造企业的 利润率可以达到 30%-50%。 次贷危机的爆发造成了全球金融市场的剧烈动荡， 由于光伏电站的建设很大 程度上依赖金融市场的资金支持， 因此这时投资者投资建设光伏电站的意愿受到 很大限制，造成在短时间内光伏产品销售不畅，价格快速下跌。 但实际上在危机之前推动光伏市
18、场发展的大量的政府补贴此时仍然存在， 虽 然光伏行业利润有所下降， 但相比其他产业仍处于较高水平，因此仍然吸引了大 量企业进入。整个产业仍处于成长的阶段。 从这一市场背景出发， 英利控股在各种财务战略中选择扩张性的财务战略就 是相对较好的选择。 稳健的财务战略或者是防御收缩性财务战略，通过放缓或减 少资本投入， 避免未来由于项目收益减少而造成损失的风险。但是当整个行业或 其他竞争对手快速发展时， 则会造成采用稳健或收缩型财务战略的企业，由于体 量相对减小，相对于其他企业规模效应减小，从而使企业的竞争能力相对下降。 实际上在考虑企业采取扩张型财务战略还是收缩型， 不仅要考虑市场需求状 态，还应该
19、考虑公司的规模在行业中情况。 从总体而言， 对于规模已经处于行业领先的企业无论是快速增长型市场还是 在缓慢增长市场，都应采用偏稳健型的财务战略；4而对于规模相对较小的企业， 其财务战略主要应该与市场增长的模式相一致（请参阅表 3-1） 。 表 3-1 财务战略决策因素表 快速增长型市场 大型企业 中小型企业 稳健型财务战略 扩张型财务战略 缓慢增长市场 稳健型财务战略 收缩性财务战略 在快速增长市场中，在增加相同数量规模的情形下， 大型企业由于规模较大， 增加新产能产生的总体成本下降的效果要小于中小型企业； 而一旦市场的增长态 势发生逆转， 大型企业相对而言更难调整产能负担和资金安排，会面临更
20、大的风 险。因此在无论在什么样的市场环境中，大型企业应采取偏稳健的财务战略，而 中小企业应该更快速地适应市场需求变动选择扩张或收缩的财务战略。 在次贷危机发生后， 由于市场环境和未来需求极不明朗，苗连生和他的管理团队对采用何种财务战略也经历和一段时间的犹豫。在这一时期，英利控股的产 量仅相当于最大光伏企业的 1/2，采用扩张型财务战略，公司面临的风险要比处 于领先的企业更小； 而且由于整体光伏需求的量从长期看未发生实质性变化。因 此，在这一情况下采取扩张性财务战略对于英利控股而言是一个相对较好的选择。 此后两年的行业的发展情况也印证英利控股扩张性财务战略的正确性。 2008 年，全球第五大光伏
21、制造商的产能只有 300MW，而到 2012 年这一数字达到了 1500MW，增长了 4 倍，如果在这一全行业增长的大潮中采用稳健或保守的财务 战略，英利控股将远远落后，更谈不上行业领先。 （2）投资战略的选择 企业竞争优势的形成在很大程度上要依靠资金的有效投入， 因此投资战略在 整个财务战略中占有最重要的位置。企业经营的各个方面都需要资金投入，但在 投资战略决策中应将有限的资金投入到哪一方面则需要综合考虑多种因素。 在决 策过程中，一个基本原则就是应将资金投入到最能为企业创造价值的方面。 关于企业价值分析最经典的理论是著名战略学家迈克尔波特提出的“价值 链分析法“ 。在这一方法中，增加企业价
22、值的活动分为基本活动和支持性活动。 基本活动包括了企业生产、销售、进料后勤、发货后勤、售后服务；支持性活动 包括了人事、财务、计划、研究与开发、采购等。基本活动和支持性活动构成了 企业的价值链（请参阅图 3-1） 。 图 3-1 价值链分析图 3 在价值链中基本活动和支持活动包含的各部分， 都可以成为企业投资战略选 3 注：引自竞争优势迈克尔?波特 择的方向。 不同的企业其价值增加的主要环境各有不同。资本密集型和劳动密集 型企业、 生产类企业和研发类企业、成长期企业和成熟期企业应该关注的重点有 很大差异。 在次贷危机前，英利控股及其他太阳能企业面临的是供不应求的市场环境，只要光伏电池能生产出来
23、就不愁销路，利润率很高。在这一阶段企业面临的主要 问题是产能不足以及主要原材料多晶硅奇缺，限制了企业的正常生产。英利控 股在危机中的财务战略决策， 一方面基于危机前企业所面临的限制，另一方面立 足于对未来市场环境的判断。 英利控股因此将财务战略重点放在了价值链的四个环节： 辅助活动中的研究 与开发、采购，基本活动中的生产、销售。 生产扩张是扩张型财务战略最基本的表现， 也是被大多数企业作为企业是否 成长的主要标准之一。 生产扩张有两个主要目的，一是生产销售更多的产品从而 赚取更多的利润，二是通过产能的增加，形成企业生产的规模效应，从而降低生 产成本，获得比其它竞争对手更大的利润空间和持续生存能
24、力。 英利控股在次贷危机前的产能扩张，主要是主要基于以上两个目的。但是在 危机发生之后， 虽然总体需求在遭受短暂影响后仍然展现出快速增长的态势，但 过去市场供不应求的格局已经彻底改变，企业之间的竞争比危机前更加激烈。因 此， 英利控股投入大量资金资源进行高性能产品的研发，同时在产能扩张的过程 中， 将大部分的新增产能用以生产新型产品。这对英利控股在后续的市场竞争中 持续保持领先起到了重要的作用。 苗连生是以销售起家的， 因此产品销售是英利控股的强项。但是处于危机的 影响之下， 如何通过创新的营销模式保证销售量的持续增长，也是一项重大的战 略性考验。由于光伏电池不是直接销售给消费者，而是提供给光
25、伏电站建设商， 因此传统的销售模式是以渠道为主，很少进行大众范围的营销和推广。英利集团 斥资两亿元赞助南非世界杯进行营销推广，很多外部人士5不太看好，甚至很多内 部人员也存有疑虑。但是，这次品牌推广的实际效果非常好，品牌知名度迅速提 高，很多销售商指名道姓要英利控股产品，公司获得的订单达到了年产能的 2 倍，极大地促进了公司的产品的销售。 英利控股品牌投资的成功主要有以下几个因素： 宣传平台选择准确： 足球世界杯是全球顶级的体育赛事，在通过这一平台进 行推广可以极大地提升英利的品牌价值。 由于世界杯在欧洲关注度极高、影响极大，而恰恰欧洲也是光伏的主要应用 市场，因此使宣传的指向更有针对性。 营
26、销宣传的首创性： 在英利控股之前没有一家光伏企业会选择大众化的平台 进行营销推广，这也造成了作为第一个采用这种方式的英利控股获得了极大关 注，无论在国际还是国内都取得良好的效果。 在采购方面， 危机之前英利控股面临了一个和很多成长阶段企业同样面临的 问题，就是原材料供给不足。受全球光伏电池需求增长的影响，其主要原材料多 晶硅的现货价格从 2006 年的不到 100 美元 /公斤，快速上升到 2008 年的 500 美 元 /公斤，即使这样有时候也无法采购到足够的多晶硅原料。多晶硅原料的短缺， 一方面影响了英利控股正常的生产活动，同时由于采购成本较高，大大压缩了企 业的利润空间。为了避免原材料的
27、制约，英利控股投入数十亿元，投资建立自己 的多晶硅工厂。 但实际上于此同时，国内外的很多厂商都纷纷新建或扩建多晶硅 产能，在几年之后，多晶硅的产能大幅释放，供过于求，价格大幅下降，行业发 展形势发生了巨大变化， 英利控股也受到到此次投资的拖累，不得不对多晶硅工 厂资产进行了大幅减值。 （3）融资战略的选择 根据 Bender 和 Ward 的理论，公司的融资战略应遵循经营风险和财务风险 反向搭配的原则， 在公司处于成长期时，寻找其他合适的外部融资来源来取代最 初投入资本， 并为公司下一阶段的发展提供资金储备。新的替代资本和融资多为 公开发行股票融资。与风险投资相比，这些股票投资者承担的风险要更
28、小，相应 地他们能够获得的投资回报也更低。 英利控股在 2002 年从天威集团获得的股权融资，使其在此后的几年里得以 抓住全球光伏市场增长的机会迅速发展。但随着企业规模的不断扩大，原有的股 本规模已无法支持企业的进一步发展， 因此通过公开市场进行融资成为了公司的 必经之路。经过一年多的准备，在就在美国次贷危机前夕的 2007 年 6 月，英利控股实现了在美国纽约证券交易所的成功上市，融资 3.19 亿美元，为公司生产 规模的扩大获得了宝贵的资金。公司资产负债也从融资前的 47.6% 下降到了 37.3%。 登陆纽约证券交易所之后，在短短半年内英利控股的股价从 11 美元上升到 41.5 美元。
29、良好的市场环境使英利控股看到了再次增发进一步补充资本金的希 望。然而突然到来的次贷危机打乱了公司的增发计划。从 2008 年初开始，英利 控股的股价一路下滑，到 2008 年底跌倒了 2.5 美元，仅为 2007 年底股价的 6%。 随着 2009 年第二季度全球光伏市场的好转，公司股价回升到 16 美元左右。 英利控股随即着手进行增发。 2009 年 6 月 15 日，英利控股宣布以 13 美元左右 的价格增发 1250 万份美国存托股票（ADS） ，资金净额约 1.63 亿美元。此次增 发募集资金中的 5000 万美元，将用于偿还香港投资管理公司 ADM Capital 的信 贷融资， 剩
30、余资金则用于偿还公司其他负债及维持日常经营活动 （请参阅图 3-2） 。 增发 1250 万 份 ADS 图 3-2：英利股票价格走势图 处于成长期的英利控股在美国资本市场在美国资本市场适时的 IPO 和股票 增发， 使其以较低的财务风险获得了资金，为其在进一步发展和应对行业危机奠 定了良好的资金基础。 在海外资本市场除了股权融资之外， 英利控股还利用发行可转换公司债券进 行融资。2009 年 1 月，英利发行了面值 1.893 亿美元可转债，收益率为 5.125%， 2012 年到期。这笔资金给处于危机之中的英利控股有力的资金支持。但是作为 在国外公开市场上发行的债券， 财务风险相对较高，
31、因此英利控股选择了在 2010 年公司经营业绩改善、 现金比较充裕的时候对可转债进行回购，降低公司的财务 风险。 英利控股这一融资战略的安排无疑是明智的， 因为此后几年随着光伏产业第二次危机的来临， 行业内的各个光伏企业均面临了资金短缺的问题，很多企业发 生了对付海外债务的事情。2013 年 5 月 15 日，曾经是6全球最大光伏企业的尚德 电力，由于 4.7 亿美元可转换债券无法按时兑付，不得不申请破产重组；而一个 月之后作为全球最大硅片厂商的江西赛维 LDK 公司， 也因 2400 万美元可转债不 能兑付而濒临“破产边缘” 。 2主要光伏企业财务战略对比 在光伏产业跌宕起伏的变化过程中，不
32、同企业采取了不同财务战略，其中有 的在光伏寒潮中得以持续的发展，有的却被市场无情的淘汰。其中最具代表的企 业就是英利控股、尚德电力和天合光能。 尚德电力全称是无锡尚德太阳能电力有限公司，成立于 2001 年 1 月，主要 从事晶体硅太阳电池、组件、光伏系统工程。公司于 2005 年 12 月在纽约证券 交易所上市，成为第一个在该交易所上市的中国光伏企业。2010 年，无锡尚德 超越美国第一太阳能公司，成为了全球最大的光伏组件供应商，出货量同比增幅 超过 130%。 天合光能全称是常州天合光能有限公司，成立于 1997 年，是一家专业从事 晶体硅太阳能组件生产的制造商，2006 年 12 月在纽
33、约证券交易所上市，是中国 第二家登陆该交易所的光伏制造企业。2012 年，公司光伏电池产量位居全球第 四位。 请参阅表 3-2 对三个企业的投资战略进行的对比总结。 表 3-2 主要光伏企业财务战略对比 尚德电力 主要是原有技术的产能 过扩张。新型电池产业 化进度缓慢。 年均投资 2.4 亿元用于 研发投入。主要用于高 效“冥王星” 电池和薄膜 电池。 无大额品牌投资 合资建设多晶硅生产线 2005 年 12 月纽交所 IPO 2008 年 3 月发行 5.75 亿 元可转债，2013 年到期 30 天合光能 主要通过自主投资，部 分采用并购方式进行产 能扩张。 年均研发投入 1.4 亿元 人
34、民币。 无大额品牌投资 计划建设多晶硅产线， 于 2008 年终止该项目。 2006 年 12 月纽交所 IPO 2008 年 7 月发行 1.38 亿 可转债，2013 年 7 月到 英利控股 产能 投资 技术 投资 品牌 投资 产业链投 资 公开 发行 可转债 采用“熊猫” 新型电池技 术，自主投资新建光伏 电池电池生产线。 年均投资 2 亿元用于研 发投入。 主要用于“熊猫 高效电池”的研究开发 投资 2 亿元赞助世界杯 投资建设上游多晶硅原 材料生产线 2007 年 6 月纽交所 IPO 2009 年 1 月发行 1.89 亿 美元可转债，2010 年提 投资 战略 融资 战略 经营
35、效果 前赎回。 2012 年光伏组件销售量 2.3GW， 全球排名首位， 净亏损 30.64 亿元人民 币 ，资产负债率 84.5% 无法偿还。 2013 年 3 月，由于可转 化债券到期无法偿付，向法院申请破产重组。 期顺利偿还。 2012 年，光伏电池销售 量 1.6GW，全球排名第 5，净亏损 16 亿元人民 币。资产负债率 69% 在这 3 家企业中， 尚德电力是中国首个登陆美国资本的光伏企业，破产重组 前光伏电池产能、产量均居于中国光伏企业之首。但由于新建产能产品单一、新 技术应用较慢、生产成本居高不下，在光伏危机中销售困难，资金链紧张，最终 由于可转债到期无法偿还而被迫进行破产重组
36、。 天合光能生产规模小于英利控股和无锡尚德，但其投资相对稳健。特别是其 保持了良好的资本结构， 资产负债率在中国光伏企业中最低， 财务风险相对较小， 保证了其在光伏危机中实现了持续稳健经营。 英利控股通过新型光伏电池的研发和产能扩张、良好的品牌推广策略，在产 量销量上成为了全球最大的光伏生产商，且现金流相对较好。但由于其在自主投 资建设多晶硅生产工厂由于市场环境变化无法正常生产，因此 2011 年计提了 20 亿元的资产减值损失。导致公司整体资产负债率偏高，面临较高的财务风险。 四、案例后续发展 2014 年 3 月，英利控股公布了 2013 年财报，公司全年光伏组件销售量达到 3.2GW，同
37、比增长 40%，占全球市场份额由 2012 年的 7.4%升至 10%，继续保持 全球领先。全年实现销售收入 134 亿元，比 2012 年增长 18%，但受光伏组件价 格下跌和库存计提的影响亏损 19.4 亿元， 但与 2012 年 30.6 亿元的亏损额相比有 所下降。 受此影响，英利控股资产负债率也由 2012 年的 84.5%上升到 2013 年的 92.5%。为改善公司资本结构，2014 年 4 月 24 日，英利控股宣布计划增发 2500 万股 ADS，以当日收盘价 4.22 美元估算，预计可筹集资金约 1 亿美元。 面对越来越低的组件价格和越来越薄的生产利润， 苗连生将未来公司的
38、发展 方向选定在了利润更高的光伏产业链的下游 光伏电站。截至 2013 年底，7公 司已在国内建成 128MW 电站项目，其中三分之二实现并网。目前公司已经在河 北、新疆、云南等 10 多个省储备了约 1GW 光伏电站项目，2014 年计划完成 400 至 600MW。 初步估计， 2014 年一季度公司毛利率将可能比上年同期增长约三倍， 下游电站业务的加速开拓将有可能帮助公司在 2014 年二季度扭亏为盈。 光伏行业危机中， 英利控股通过一系列财务战略的布局，保证了公司的持续 运营，并逐步发展壮大，成为全球最大的光伏企业。在新的经济形势和产业环境 下， 英利控股是否能够摆脱持续亏损和负债高企的不利影响，继续引领中国光伏 产业的发展，需要我们拭目以待。
