1、 Shanghai Topbond Investment Management Limited鼎资投资 短期融资券发行报告 A1-1 2006 年 10 月 22 日鼎资公司研究部 分析师：周杰 联系人：王丽丽 (8621) 6143 2566 Http:/ 本期短融券信用级别：中诚信：A-1 公司信息 发行人 安徽丰原生物化学股份有限公司 公司简称 丰原生化 成立日期 1998-8-28公司性质 国有控股 是否上市 000930 短期融资券要素（2006 年第一期） 发行总额 5 亿元 发行方式 面值发行 发行日 2006-10-24 起息日 2006-10-25上市日 2006-10-2
2、6 期限 12 个月 丰原生化短期融资券分析报告 外部环境评级 随着我国经济的快速增长和世界经济的复苏，带动了国内外对丰原生化主要产品的需求，形成有利的市场。但是，原料，能源的价格上涨，会对生产成本有一定的影响。而我国的劳动成本低，又具有一定的价格竞争优势。 国家的新能源政策带动生物能源的发展，提供了良好的市场环境。 发券企业的主体评级 发券企业人力资源良好，经营管理体制健全，在组织机构设置上，公司拥有独立完整的生产、供应、销售系统，独立进行生产经营活动。风险监督管理体系比较成熟，但投资评价体系还有待完善。财务比率方面， 偿债能力一般，需加强。经营能力处于上升的趋势。盈利能力基本保持稳定的状态
3、。 融资券的债项评级 丰原生化募集的资金将用于本公司流动资金的周转，补充公司短期流动资金的需求，以及优化企业整体负债结构。该公司与多家银行保持良好合作关系，已取得多家银行授信额度。这将帮助解决可能出现的到期时流动资金暂时周转问题，公司有能力通银行贷款保证融资券的偿付。 特定事项评级 目前丰原生化共提供担保3笔，合计担保金额8.75亿元，占发行人净资产的38.09。 发行人下属控股公司对外无担保。公司无重大诉讼、仲裁事项。 结论 丰原生化在宏观外部环境评级，企业主体评级，融资券的债项评级和特定事项评级中表现良好，具有一定的综合优势。 综合以上分析，我们认为丰原生化对本次短期融资券具有足够的还本付
4、息能力，本次融资券偿还的风险较低分析观点 上海鼎资研究 外部环境评级 图 1.公司人员构成 82%3%1%9%5%生产人员 销售人员 财务人员技术人员 行政人员图 2.人员学历情况 0.10%13.20%31.60%55.10%硕士及以上 专科及以上 中专 其他 宏观经济分析 安徽丰原生物化学股份有限公司是一家从事柠檬酸及盐类、氨基酸类、食用油及其副产品、玉米蛋白粉、酒精类、环氧乙烷等制造与销售的国家级高新技术企业。我国经济快速增长和国际经济复苏，带动了国内、国际对柠檬酸等的需求；国际油价攀升使公司燃料酒精的市场扩大，上述因素对公司业务运营形成有力的支持，形成有利的市场。 产业环境 丰原生化具
5、有突出的技术、生物能源生产优势。公司柠檬酸生产能力居世界第一位，核心工艺技术达到国际先进水平，菌种技术为国家独创，并拥有多项专利；公司的生物能源开发和生产能力位居全国第一位，是国内燃料酒精的定点生产单位。并且有稳定的客户关系，公司与可口可乐、娃哈哈，以及国外主要经销商建立了稳定的供货关系。公司的主要产品柠檬酸和燃料乙醇等生产能力进一步加强，从产品的供需结构上看，需求稳步增长，加上我国劳动力成本比较低，有一定的价格竞争优势。 国内柠檬酸、赖氨酸等小企业盲目扩张，对行业发展带来一定不利影响。生产成本增加压力，原料玉米占成本比重较大，玉米、能源价格上涨可能对该公司生产成本产生一定影响。 支持评级 我
6、国的新能源政策带动生物能源的发展，目前国家在“三农”建设、循环经济发展、生物能源和生物材料开发方面给予极大的政策支持。特别是中央、地方财政对燃料乙醇生产厂商的补贴，对公司利润增长起到了有力的支撑，该公司业绩具有良好的增长前景。近年来，国家逐渐加大环保治理力度，国家环保局根据柠檬酸行业污染物排放标准定期公布排放达标企业名单，排放不达标企业不能生产、出口产品，该政策一定程度上抑制了国内柠檬酸生产的无序竞争,净化了市场环境。 发债企业的主体评级 1 发债企业的基本素质 丰原生化的董事长是李荣杰， 硕士生导师 ,高级工程师,2 000 年10月评为全国劳动模范，中国生物化工学会理事。总经理徐桦木，大学
7、本科学历，高级工程师， 1999年获得安徽省机械系统劳动模范称号。截至2005 年底，公司在职员工 10,002人，其中，生产人员 8,255 人，销售人员329人，财务人员87 人，技术人员896 人，行政人员435 人。总体看，该公司目前人员配备基本合理，员工队伍趋于年轻化，公司重视员工培训和企业文化建设，岗前培训和岗位竞争机制健全。为实现提高竞争力的目标，该公司目前正着手引入一些高素质人才，以满足企业持续发展需要。 2发债企业的经营管理水平 丰原生化目前实行董事会领导下的总经理负责制，组织结构和法上海鼎资研究 人治理结构较为健全，其管理体制正按现代企业制度逐步完善。该公司目前有7 家控股
8、子公司，1家全资子公司，4家参股公司。在组织机构设置上，公司拥有独立完整的生产、供应、销售系统，独立进行生产经营活动。公司股东大会、董事会、监事会以及高级管理人员遵照公司法、证券法公司章程等相应法律法规和公司各项管理制度、议事规则，履行各自职责。该公司建立了严格的质量管理体系和内部审计制度，对生产、采购、销售、质量等各个关键控制点均设有控制措施，在改进管理、提高效益方面发挥了重要作用。公司的风险监督管理体系比较成熟，但投资评价体系还有待完善。目前该公司也逐步加强内部审计部门的专业素质以及充实人员配备以保证内部控制的执行力度。 丰原生化目前是国内生化行业规模最大的柠檬酸生产企业，也是亚洲最大的生
9、产和出口基地之一，该公司柠檬酸及其盐类产品生产能力(2005 年年生产能力为22 万吨)位于全国发酵产品行业第一位，在世界同行业排名前列，出口量位居全国精细化工产品之首。其柠檬酸系列产品约70%出口，国内市场占有率为40%，国际市场占有率约17%，目前柠檬酸是公司的最大主业也是公司盈利的主要来源之一。丰原生化所用原材料主要为玉米，玉米采购成本占公司原料采购成本的40%左右，目前年需求量约300 万吨。由于玉米价格受宏观经济发展、供求关系、国家粮食产业政策、运输等因素影响，公司采取多种措施确降低成本，确保原材料供应。 3 企业的发展状况 公司的资产规模逐年递增，主营业务净额稳步增长，2003年该
10、公司的主营业务净额为154735.8万元，2004年 219824.7万元，2005为326131.4，2004年增长率为42.16%,2005年增长率为48.36%,说明该公司主营业务收入不断增长，增长率也进一步提高。 该公司的资本的保值增值率有所提高， 2004 年期初的所有者权益为 158993.1 万元, 期末的所有者权益为 174527.4 万元。资本的保值增值率为 109.77%。2005 年的期末所有者权益为 229745.5 万元，资本的保值增值率为 131.64%，说明该公司资本保全越来越好。 4. 发券企业的财务状况分析 丰原生化是上市公司，我们选择了同行业的 30 家上市
11、公司的相关财务指标的平均水平作为行业水平，与丰原生化的财务指标进行比较，进而分析丰原生化的财务状况。 偿债能力分析 图 4 中表示了从 03 年到 05 年三年时间内，丰原生化和上市公司行业平均的速动比率的变化曲线。在整个时期内，丰原生化的速动比率从0.49 降到 0.30，而行业平均水平也由 0.97 降到 0.79，现金流动负债比从 0.91 下降到 0.75。丰原生化资产流动性略低，总体看来该项指标一般。 3上海鼎资研究 图 5 中表示了从 03 年到 05 年三年时间内，丰原生化和上市公司行业平均的资产负债率的变化曲线，该指标反映了丰原生化的相对负债水平。从图中可以看出，近三年来丰原生
12、化的负债比率先升后降 2004年达到 69.69%， 2005 年下降为 67.06%，变化不是很大，都比行业的平均资产负债率要高。说明丰原生化的资产负债率偏高，但从图上看，有下降的趋势。 图 5：资产负债率（ %） 0.0020.0040.0060.0080.002003 2004 2005行业 丰原生化资料来源： WIND 资讯。 图 6：已获利息倍数 0.006.0012.0018.0024.002003 2004 2005行业 丰原生化资料来源： WIND 资讯 图 7：存货周转率 0.001.002.003.004.005.006.002003 2004 2005行业 丰原生化资料来
13、源： WIND 资讯 图 8：应收账款周转率 0.005.0010.0015.0020.002003 2004 2005行业 丰原生化资料来源： WIND 资讯 进一步再分析丰原生化的已获利息倍数（图 6）。丰原生化近三年的已获利息倍数指标呈平稳态势，由于负债水平较高，其利息负担也相应较重，已获利息倍数整体低于行业平均水平。为了使公司偿付债务更有保障，应进一步提高已获利息倍数。 综合以上分析，我们认为该集团资产流动性偏低，总体负债水平偏高，利息支付有一定压力，经营活动获利能力一般。 经营能力分析 图7是丰原生化和行业平均的存货周转率，丰原生化存货周转率从2003年的5.01下降到2005年的3
14、.72，而行业的存货周转率基本保持平衡，2004年后丰原生化的存货周转率降低到行业平均水平以下，今后应加以关注。 图8是丰原生化和行业平均的应收账款周转率，从图中可以看到2003年到2005 年丰原生化和行业平均的应收账款周转率都稳步上升，丰原生化2004年后上升得更快，虽然整体都处于行业平均的下方，但今后有望超过行业平均，应收账款流动速度能加快。 图9丰原生化和行业平均的总资产周转率，从图中可以看到丰原生化的总资产周转率虽然处于上升趋势，但还是低于行业平均的总资产周转率，说明资产的利用效率还有待提高。 综合以上分析，丰原生化的经营能力还有待提高，相比应收账款周转率，更要注意存货周转率，应同时
15、提高这两个比率从而提高总资产的周转率，加强经营能力。 盈利能力分析 图10中表示了从03年到05年三年时间内，丰原生化和上市公司行业平均的主营业务利润率情况。从图中可以看出，行业的主营业务有所下降，丰原生化主营业务利润率基本保持稳定。2005 年公司主营业务收入的增长主要是由燃料乙醇、环氧乙烷等新项目的投产带来的。 图11是丰原生化和行业平均的资产净利率。代表了资本的获利能力，从图中可以看到行业的资本获利能力基本保持均衡，2005年略有下降，丰原生化由于原材料价格上涨，2004年处于最低，2005年稳步上升，总体上是处于行业平均资产净利率的上面，也就是比行业平均资4上海鼎资研究 图 9：总资产
16、周转率 0.000.200.400.600.802003 2004 2005行业 丰原生化资料来源： WIND 资讯， 图 10：主营业务利润率（% ） 0510152025302003 2004 2005行业 丰原生化资料来源： WIND 资讯，鼎资投资整理 图 11：资产净利率（ ROA）（% ） 00.511.522.532003 2004 2005行业 丰原生化资料来源： WIND 资讯 本获利能力强。 综合上述分析，丰原生化主营业务利润率和资产净利率较行业水平高，公司主营业务突出，现阶段盈利水平较高且发展势头较好。 融资券的债项评级 本期募集的资金将用于该公司流动资金的周转，补充公司
17、短期流动资金的需求，以及优化企业整体负债结构。 1、补充营运资金。补充该公司及下属公司在日常运营过程中对流动资金的需求，保证企业经营的顺利进行。 2、优化融资结构。目前，该公司的短期融资主要通过银行贷款获得。融资渠道单一，风险集中。本次融资券的发行将用于逐步摆脱融资单纯依靠银行的局面，提高直接融资比例和优化融资结构。 3、降低融资成本。公司此前通过银行贷款方式获得的短期资金成本相对较高。本次通过发行融资券募集资金，部分用于替换高成本的银行贷款，从而降低财务费用，优化财务结构，提高资金使用效率。 丰原生化与多家银行保持良好合作关系，已取得多家银行授信额度。这将帮助解决可能出现的到期时流动资金暂时
18、周转问题，该公司有能力通过银行贷款保证融资券的偿付。 特定事项评级 公司章程规定公司不得为控股股东及公司持有表决权股份50%以下的其他关联方、任何非法人单位或个人提供担保；该公司不得直接或间接为资产负债率超过70%的被担保对象提供债务担保；该公司对外担保总额不得超过最近一个会计年度合并会计报表净资产的50%；公司对外担保必须要求对方提供反担保，且反担保的提供方应当具有实际承担能力；公司对外提供担保，须取得董事会全体成员三分之二以上签署同意，或经股东大会批准。 截止2005 年末，丰原生化共提供担保3 笔，合计担保金额8.75 亿元，占该公司净资产的38.09。公司下属控股公司对外无担保。 截止
19、2005年12月31日，该公司无重大诉讼、仲裁事项。 丰原生化提供担保情况表 万元 被担保单位 担保金额 担保项目 担保形式 与被担保单位关系 安徽水利股份有限公司 6000 贷款 连带责任保证 互保单位 安徽丰原马鞍山生物化学有限公司 6500 贷款 连带责任保证 控股子公司 安徽丰原燃料酒精有限公司 75000 贷款 连带责任保证 控股子公司 合计 87500 结论 丰原生化在宏观外部环境评级，企业主体评级，融资券的债项评级和特定事项评级中表现良好，具有一定的综合优势。 综合以上分析，我们认为丰原生化对本次短期融资券具有足够的还本付息能力，本次融资券偿还的风险较低。5上海鼎资研究 财务数据
20、及指标： 单位：万元 科 目 2005 年 2004 年 2003 年 所有者权益 930840 821416 636933 其中：实收资本 230565 230565 230565 资本公积 309148 285517 215597 盈余公积 199030 171541 128353 权 益 资 本 未分配利润 194958 133826 62583 资产总额 73925 589997 471709 其中：流动资产 225520 169006 153625 货币资金 62050 56285 58696 短期投资 0 0 0 应收票据 1706 28 79 应收账款净值 24810 18883
21、 23364 其他应收款 4858 2229 1372 预付账款 36683 27523 33247 存货 95164 61924 33261 其他流动资产 249 135 3605 长期投资 38327 17892 17064 固定资产净值 415350 275648 148387 在建工程 54325 127760 151757 资 产 类 其中：无形资产及其他资产 5728 1685 876 负债总额 495746 411191 310522 其中：流动负债 436605 322237 246806 短期借款 231377 178232 134668 应付票据 59386 57073 5
22、1975 预收账款 9523 5589 2841 应付账款 91753 74577 39281 其他应付款 42250 4873 17453 预提费用 2316 1893 588 其中：长期借款 58900 44400 12400 负 债 类 长期应付款 241 44554 51316 主营业务收入 326131 219825 154736 主营业务成本 293996 180964 126248 主营业务利润 32135 38861 28488 管理费用 10167 8394 4654 财务费用 11010 9687 5354 损 益 类 科 目 投资收益 -869 1135 691 上海鼎资
23、研究 7利润总额 22603 16086 14497 净利润 13906 10114 9880 净现金流量 6042 -2400 21871 其中：经营活动产生现金流量净额 38516 33825 14438 投资活动产生现金流量净额 -106220 -83119 -91700 现金流量 筹资活动产生现金流量净额 73756 46894 99133 速动比率 0.49 0.33 0.30 现金流动负债比率 0.91 0.85 0.75 资产负债率 65.83 69.69 67.06 利息保障倍数 3.52 2.73 3.17 总资产周转率 0.40 0.41 0.49 存货周转率 5.01 3.80 3.72 应收账款周转率 7.90 10.41 14.93 主营业务利润率 18.41 17.68 9.85 净资产收益率 5.22 4.78 4.96 总资产报酬率 2.55 1.91 2.09 销售增长率 29.01 42.06 48.36 财 务 比 率 资本保值增值率 109.77 131.64 -
