1、1第十三章 其他长期筹资第一节 租赁一、租赁的主要概念租赁是指资产的所有者（出租人）授予另一方（承租人）使用资产的专用权并获取租金报酬的一种合约。（一）租赁的类型分类标准 类型 特点直接租赁 该租赁是指出租方（租赁公司或生产厂商）直接向承租人提供租赁资产的租赁形式。直接租赁只涉及出租人和承租人两方。杠杆租赁出租人引入资产时只支付引入所需款项（如购买资产的货款）的一部分（通常为资产价值的 2040） ，其余款项则以引入的资产或出租权等为抵押，向另外的贷款者借入；资产租出后，出租人以收取的租金向债权人还贷。【提示】在这种形式下出租人身份有了变化，既是资产的出租者，同时又是款项的借入人。因此杠杆租赁
2、是一种涉及三方面关系人的租赁形式。当事人之间的关系售后租回 该种租赁是指承租人先将某资产卖给出租人，再将该资产租回的一种租赁形式。短期租赁 短期租赁的时间明显少于租赁资产的经济寿命。租赁期的长短 长期租赁 长期租赁的时间接近租赁资产的经济寿命。不完全补偿租赁 是指租金不足以补偿租赁资产的全部成本的租赁。全部租金是否超过资产的成本 完全补偿 租赁 是指租金超过资产全部成本的租赁。可以撤销租赁是指合同中注明承租人可以随时解除租赁。通常，提前终止合同，承租人要支付一定的赔偿额。承租人是否可以随时解除租赁 不可撤销租赁是指合同到期前不可单方面解除的租赁。如果经出租人同意或者承租人支付一笔足够大的额外款
3、项，不可撤销租赁也可以提前终止。毛租赁 指由出租人负责资产维护的租赁。出租人是否负责租赁资产的维护（维修、保险和财产税等）净租赁 指由承租人负责维护的租赁。（二）租赁费用的报价形式租赁费用的报价形式 租金包括的内容合同分别约定租金、利息和手续费 租赁资产的购置成本合同分别约定租金和手续费 （1）租赁资产的购置成本；（2）相关的利息。合同只约定一项综合租金，没有分项的价格（1）租赁资产的购置成本；（2）相关的利息；（3）营业成本；（4）出租人的利润二、经营租赁和融资租赁 P339项目 特征 风险承担者经营租赁 典型的经营租赁是指短期的、不完全 经营租赁是短期租赁，出租者承担与2补偿的、可撤销的毛
4、租赁。 租赁资产有关的主要风险融资租赁 典型的融资租赁是指长期的、完全补偿的、不可撤销的净租赁。 融资租赁是长期租赁，与租赁资产有关的风险已经转移给承租人。三、租赁的会计处理按照我国的会计准则，满足以下一项或数项标准的租赁属于融资租赁：（1）在租赁期届满时，租赁资产的所有权转移给承租人；（2）承租人有购买租赁资产的选择权，所订立的购价预计将远低于行使选择权租赁资产的公允价值，因而在租赁开始日就可以合理确定承租人将会行使这种选择权；（3）租赁期占租赁资产可使用年限的大部分（通常解释为等于或大于 75%） ；（4）租赁开始日最低租赁付款额的现值几乎相当于（通常解释为等于或大于 90%）租赁开始日租
5、赁资产原账面价值；（5）租赁资产性质特殊，如果不做重新改制，只有承租人才能使用；除融资租赁以外的租赁，全部归入经营租赁。从会计角度看，区分经营租赁和融资租赁的主要目的是分别规定计入损益的方式，准确说是费用化租赁和资本化租赁的区分。四、租赁的税务处理税务上采用会计准则对于融资租赁（资本化租赁）和经营租赁（费用化租赁）的分类方法和确认标准，会计的资本化租赁就是税务的不可直接抵扣租赁，会计的费用化租赁就是税务的可直接抵扣租赁。【提示】我国 2008 年生效的所得税法，使税务的租赁分类与会计的分类一致起来，但是与财务上的分类仍可能不一致。一项租赁合同，只要是长期的、不可撤销租赁，在财务上都属于融资租赁
6、，需要采用融资租赁的决策分析方法，而不管它在会计上是否需要资本化，也不管它在税务上是否可以直接扣除。五、经营租赁决策分析【提示】财务管理中的经营租赁是指短期的可撤销的租赁。（一）基本原理假设拟使用资产已经通过投资评估，在此基础上比较自行购置和租赁取得的成本，选择平均年成本小的方案为优。方案 年平均成本（税后）自行购置 自 行 购 置 的 平 均 年 成 本经营租赁 税后年租金【理解】自行购置的平均年成本可以理解为税后租金的上限，也被称为损益平衡租金。（二）损益平衡租金1.承租人的损益平衡租金自行购置初始流量：-购置设备支出税后设备运营成本=-营运成本（1T） 运营期流量折旧抵税=折旧T终结点流
7、量：回收期末资产变现流量=期末变现价值+变现损失抵税或=期末变现价值-变现收益纳税相关现金流量的确定短期可撤销租赁租赁期流量=税后租金支出=-租金（1T）【提示】设备的营运成本是指设备的维修、保险费和资产管理成本，在短期可撤销的租赁前提下，设备的维修、保险费和资产管理成本通常应由租赁公司承担，承租人不承担。3计算原理 对于承租人来说，损益平衡租金就是其自行购置租赁资产的平均年成本 )nr,/AP（ 出 总 现 值自 行 购 置 的 全 部 现 金 流税 后 损 益 平 衡 租 金 计算公式 税前损益平衡租金=税后损益平衡租金（1- 税率）其中，r 是项目的资本成本，n 是拟使用资产的年数决策原
8、则对于承租人来说，损益平衡租金是其可以接受的最高租金。租金低于损益平衡租金，企业才会接受租赁方案，否则选择购买。【例 13-1】A 公司是一个制造企业，为增加产品产量决定添置一台设备，预计该设备将使用 2 年。公司正在研究应通过自行购置还是租赁取得。有关资料如下：（1）如果自行购置该设备，预计购置成本 1 260 万元。该项固定资产的税法折旧年限为 5 年，残值率为购置成本的 5。2 年后该设备的变现价值预计为 756 万元。（2）营运成本（包括维修费、保险费和资产管理成本等）每年 66.67 万元。（3）已知 A 公司的所得税税率为 25，投资项目的资本成本为 12。【补充要求】计算 A 公
9、司的损益平衡租金。表 13-1 经营租赁承租人的损益平衡租金 单位：万元年份（期末） 0 1 2 2购买方案： 设备成本 -1260 （折旧） 239.40 239.40 折旧抵税额（25%） 59.85 59.85 税后营运成本 -50.00 -50.00 残值变现 756.00 （残值账面价值） 781.20 （残值变现损益） -25.20 残值损失减税 6.30 购买方案现金流量 9.85 9.85 762.30 折现系数（12%） 0.89286 0.79719 0.797194 各年现金流量现值 16.647 8.79464 7.85236 期末资产现值 607.701 607.70
10、1支出总现值 -635.652 普通年金现值系数（12%） 1.69005 税后平均年成本 -376.114 -376.114 税前平均年成本 -501.4853 -501.4853 2.出租人的损益平衡租金计算原理 计算资产持有期的平均年成本决策原则 对于出租人来说，损益平衡租金是其可以接受的最低租金。只有约定的租金高于损益平衡租金，出租方案才会可行。续【例 13-1】：假设出租人购置该设备的成本为 1 200 万元，预计该资产 5 年后变现价值为零；营运成本（税前）每年 64 万元；所得税税率为 25，投资项目的资本成本为12。表 13-3 出租人的损益平衡租金 单位：万元4年份（期末）
11、0 1 2 3 4 5 5购置设备现金支出 -1200 折旧抵税 57.00 57.00 57.00 57.00 57.00 税后营运成本 -48.00 -48.00 -48.00 -48.00 -48.00 余值变现 0.00 （账面余值） 60.00 （余值变现损失） -60.00 余值变现减税 15 租赁期现金流量 9.00 9.00 9.00 9.00 9.00 15 折现系数（12%） 0.8929 0.7972 0.7118 0.6355 0.5674 0.56743 租赁期现金流量现值 32.4432 8.0361 7.1748 6.4062 5.7195 5.1066 期末资产
12、余值现值 8.51145 8.51145租赁净现值 -1159.0454 年金现值系数（12%） 3.6048 税后租金 -321.5283 -321.5283 -321.5283 -321.5283 -321.5283 税前租金 -428.7044 -428.7044 -428.7044 -428.7044 -428.7044 租赁双方对于租金的谈判，将在 501.4853428.7044 万元之间展开。【理解】P342：自行购置的平均年成本可以理解为税后租金的上限，或者说是租赁方案净现值为零的租金，也被称为损益平衡租金。六、融资租赁决策分析一项租赁合同，只要是长期的、不可撤销租赁，在财务上
13、都属于融资租赁。(一) 决策方法：净现值法(二) 折现率的确定种类 确定方法租赁期现金流量折现率 租赁期现金流量折现率应采用有担保债券的税后成本。期末资产的折现率P347通常，资产期末余值的折现率根据项目的必要报酬率确定，即根据全权益筹资时的资金机会成本确定。(三)现金流量的确定1.如果租赁合同符合税法关于承租人租金直接抵税的要求（税法的经营租赁、可抵扣租赁）（1）承租人现金流量（租赁相比自行购买的差量净现金流量）当事人 现金流量5承租人（1）若合同约定设备日常维护保养等营运成本由承租人承担初始流量：避免购置设备支出（+）税后租金支付=-租金（1-T） 租赁期流量： 丧失的折旧抵税=-折旧T终
14、结点流量：丧失的期末资产变现流量=-(期末变现价值+变现损失抵税)或=-(期末变现价值-变现收益纳税）【提示】若合同约定设备日常维护保养等营运成本由承租人承担，营运成本是非相关流量。（2）若合同约定设备日常维护保养等营运成本由出租人承担初始流量：避免购置设备支出（+）税后租金支付=-租金（1-T） 租赁期流量： 丧失的折旧抵税=-折旧T避免承担的税后设备营运成本（+）终结点流量：丧失的期末资产变现流量=-(期末变现价值变现损失抵税)或=-(期末变现价值变现收益纳税）【例 13-2】A 公司是一个制造企业，拟添置一台设备，有关资料如下：（1）如果自行购置该设备，预计购置成本 1 260 万元；税
15、法折旧年限为 7 年，残值率为购置成本的 5。预计该设备可以降低生产成本（税后）250 万元/年，至少可以持续 5年。预计该设备 5 年后的变现价值为 350 万元。（2）B 租赁公司表示可以为此项目提供融资，并提供了以下租赁方案：每年租金298.88 万元，在每年末支付；租期 5 年，租赁期内不得撤租；租赁期满时设备所有权不转让。（3）A 公司的所得税税率为 30，税前借款（有担保）利率为 10%，项目的资本成本为 12。首先，对该项投资进行评估，计算分析过程如表 13-5 所示。表 13-5 设备投资的评估 单位：万元时间（年末） 0 1 2 3 4 5 5设备成本 -1260.00 降低
16、税后成本 250.00 250.00 250.00 250.00 250.00 折旧抵税额 51.30 51.30 51.30 51.30 51.30 资产余值变现 350.00 资产余值账面价值 405.00 资产余值变现损失 -55.00 资产余值变现损失减税 -16.50 购买方案现金流量 301.30 301.30 301.30 301.30 301.30 366.50 折现系数（12%） 0.8929 0.7972 0.7118 0.6355 0.5674 0.5674 各年现金流量现值 1294.08 269.02 240.19 214.46 191.48 170.97 207.9
17、6 投资净现值 34.08 该项目有正的净现值 34.08 万元，具有投资价值。接下来的问题是分析租赁是否更有利：因为税法对经营租赁和融资租赁的划分没有十分明确的规定，所以应根据会计准则的规定，判别租赁的税务性质：6该项租赁在期满时资产所有权不转让；租赁期比资产使用年限=57=71%，低于准则规定的 75%；租赁最低付款额的现值=298.88（P/A，10%，5）=298.883.7908=1132.99（万元），低于租赁资产的公允价值的 90%（1260 万元90%=1134 万元） ；该租赁合同的租金可以直接抵税。计算分析过程如表 13-6 所示。表 13-6 租赁相对于自购的净现值 单位
18、：万元时间（年末） 0 1 2 3 4 5 5租金支付 -298.880 -298.880 -298.880 -298.880 -298.880 租金抵税 89.664 89.664 89.664 89.664 89.664 减：避免资产购置支出 1260 损失折旧抵税 -51.30 -51.30 -51.30 -51.30 -51.30 失去余值变现 -350.00 （账面余值） 405.00 （余值变现损益） -55.00 失去余值变现损益纳税 -16.50 差额现金流量： -260.516 -260.516 -260.516 -260.516 -260.516 -366.50 折现系数（
19、7%） 0.9346 0.8734 0.8163 0.7629 0.7130 折现系数（12%） 0.5674 租赁期现金流量现值 -1068.167 -243.473 -227.545 -212.659 -198.746 -185.744 期末资产余值现值 -207.962 -207.962 净现值 -16.129 （2）出租人的现金流量当事人 现金流量出租人初始流量： 设备购置投资（-）租赁期流量：税后租金收入-税后营业付现成本+折旧抵税终结点流量：收回的期末资产变现流量=期末变现价值+变现损失抵税或=期末变现价值-变现收益纳税【例 13-3】续例 13-2资料，并假设出租人 B 公司的租
20、赁资产购置成本、折旧政策、所得税税率、对租赁资产期末余值的预期以及有关的资本成本，均与承租人相同，并假设没有其他付现营业成本。出租人的分析计算过程如表 13-7 所示。表 13-7 出租人的净现值 单位：万元年份（期末） 0 1 2 3 4 5 5购置设备现金支出 -1260 税前租金 298.88 298.88 298.88 298.88 298.88 租金纳税（30%） -89.664 -89.664 -89.664 -89.664 -89.664 折旧抵税（年折旧 171） 51.30 51.30 51.30 51.30 51.30 期末资产余值变现 350.00 （期末资产账面余值）
21、405.00 （资产余值变现损失） -55.00 余值变现损失减税 16.50 现金流量合计 260.516 260.516 260.516 260.516 260.516 366.500 折现系数（7%） 0.9346 0.8734 0.8163 0.7629 0.7130 7折现系数（12%） 0.5674 租赁期现金流量现值 1068.167 243.473 227.545 212.659 198.746 185.744 期末残值现值 207.962 207.962 净现值 16.129 2.如果租赁合同不符合税法有关承租人租金直接抵扣的要求：（1）在不能抵扣租赁前提下当事人的角色：承租
22、人：类似分期付款购买资产、租金类似分期付款不能抵税；可提折旧，折旧可抵税（与自行取得设备一致，非相关） 、利息可以抵税。出租人：类似销售（分期收款） ，分期确认收入，分期结转销售成本。 （2）承租人现金流量确定理解(会计处理)：例：融资租入设备，价值 100 万元，租期 5 年，每年租金 30 万元，租赁期满所有权转移。借：固定资产 100未确认融资费用 50取得设备时：贷：长期应付款 150借：制造费用 20计提折旧：贷：累计折旧 20借：长期应付款 30支付租金的时候：贷：银行存款 30借：财务费用同时把未确认融资费用分摊到财务费用中： 贷：未确认融资费用若期末所有权转移:现金流量初始流量
23、：避免购置设备支出（+）租金支付=-租金租赁期流量 利息的抵税=利息T终结点流量：支付购买设备余值的价款=-余值内含利息率的确定如果在租赁合同没有明示本金和利息，需要根据有关数据利用逐步测试，结合内插法来求“内含利息率” 。 （类似内含报酬率的确定）避免设备购置支出购买余值价款租金 租金 租金 租金设内含利息率为 I，则有：资产购置成本-每期租金（P/A,I,N）-资产余值(P/F,I,N)=0【提示】根据内含利率可以将每期租金分解为还本额与付息金额两部分。租金某期支付利息=上期末未还本金内含利息率某期还本金额=该期租金-该期支付利息8P351【教材例 13-3】假设租赁双方的所得税率均为 3
24、0%，合同规定在租赁期满租赁资产归承租人所有，并为此需向出租人支付资产余值价款 350 万元，其他资料与例 13-2相同。（1）承租人的分析。在这种情况下，承租人的租赁费不能直接抵税，而需要分别按折旧和利息抵税。为了顺利按税法要求抵税，租赁合同可需要分别写明本金和利息的数额。如果在租赁合同没有明示本金和利息，需要根据有关数据计算“内含利息率”：设内含利息率为 i：资产成本-每期租金（P/A,i,n）-资产余值（P/F,i,n）=01 260-298.88（P/A，i,5）-350（P/F,i,5）=0用试误法求解，或者使用 EXCEL 的函数功能求解：i=12.4543%根据内含利率可以将租金
25、分解为还本金额与付息金额两部分。计算过程如表 13-8 所示。表 13-8 租金区分为还本金额和付息金额 单位：万元时间（年末） 0 1 2 3 4 5支付租金 298.88 298.88 298.88 298.88 298.88内含利息率 12.4543% 12.4543% 12.4543% 12.4543% 12.4543%支付利息 156.92 139.24 119.36 97.01 71.86归还本金 141.96 159.64 179.52 201.87 227.02未还本金 1260 1118.04 958.41 778.89 577.02 350.00在租金不能直接抵税的情况下，
26、承租人净现值计算过程如表 13-9 所示。表 13-9 承租人的租赁净现值 单位：万元年份（期末） 0 1 2 3 4 5 5避免设备成本支出 1260 租金支付 -298.88 -298.88 -298.88 -298.88 -298.88 （利息） 156.92 139.24 119.36 97.01 71.86 利息抵税（30%） 47.08 41.77 35.81 29.10 21.56 资产余值价款 -350.00 失去余值变现流入 0.00 余值变现损失减税 0.00 差额现金流量： 1260 -251.80 -257.11 -263.07 -269.78 -277.32 -350
27、.00 折现系数（7%） 0.9346 0.8734 0.8163 0.7629 0.7130 折现系数（12%） 0.5674 租赁期现金流量现值 -1078.18 -235.33 -224.57 -214.74 -205.81 -197.73 资产余值现金流量现值 -198.60 -198.60 净现值 -16.78 （3）出租人现金流量 理解（会计处理）1）购进 101 台电脑，每台进价 5000 元： 借：库存商品 505000贷：银行存款 5050002）分期销售 20 台电脑，每台售价 7000 元： 借：银行存款 140000 9贷：营业收入 140000借：营业成本 10000
28、0贷：库存商品 1000003）期末 1 台按成本价出售，售价 5000 元： 借：银行存款 5000 贷：营业收入 5000借：营业成本 5000贷：库存商品 5000 现金流量:若期末所有权转移初始流量：设备购置投资 （-）租赁期营业流量=租金收入+销售设备成本抵税终结点流量：回收的余值流量（因为按内含利息率确定各期支付本金和利息，回收余值与最终账面余值一致，所以不会有对税的影响） （+）【教材例 13-3】关于出租人净现值的计算过程见 P352 表 13-10。表 13-10 出租人的净现值 单位：万元年份（期末） 0 1 2 3 4 5 5购置设备现金支出 -1260 租金收入 298
29、.88 298.88 298.88 298.88 298.88 租金纳税（30%） -89.66 -89.66 -89.66 -89.66 -89.66 税后租金 209.22 209.22 209.22 209.22 209.22 （本金收回） 141.96 159.64 179.52 201.87 227.02 本金减税（30%） 42.59 47.89 53.86 60.56 68.11 资产余值收回成本 350.00 租赁期差额现金流量 251.80 257.11 263.07 269.78 277.32 350.00 折现系数（7%） 0.9346 0.8734 0.8163 0.7
30、629 0.7130 租赁期现金流量现值 1078.18 235.33 224.57 214.74 205.81 197.73 折现系数（12%） 0.5674 期末资产余值现值 198.60 198.60 净现值 16.78 （4）需注意的问题若期末所有权不转移承租人现金流量初始流量：避免购置设备支出（+）租金支付=-租金租赁期流量 利息的抵税=利息T终结点流量：丧失的期末资产变现流量出租人现金流量初始流量：设备购置投资 （-）租赁期营业流量：税后租金收入+销售设备成本抵税终结点流量：收回的期末资产变现流量=期末变现价值+变现损失抵税或=期末变现价值-变现收益纳税-（期末变现价值+变现损失抵
31、税）或-（期末变现价值-变现收益纳税）10内含利息率的确定（类似内含报酬率的确定）避免设备购置支出租金 租金 租金 租金设内含利息率为 I，则有：资产购置成本-每期租金（ P/A,I,N）=0（四）税率的影响 P353租赁能够存在的主要条件之一是租赁双方的实际税率不相等，通过租赁减少总的税负，双方分享租赁节税的好处，这可能是长期租赁存在的最主要原因。【提示 1】租赁双方的实际税率不相等时，决策时不仅计算双方各自现金流量时，用双方自身的适用税率，而且要注意在计算净现值时，确定租赁期现金流量折现率时也要注意用各自适用的税率算税后债务成本。【教材例 13-4】假设承租人 A 公司的所得税税率是 40
32、，出租人 B 公司的所得税税率是 20，其他资料与例 13-2相同。在这种情况下，承租人和出租人的净现值都可能成为正值，出现双赢的局面。承租人的计算分析过程见表 13-11。表 13-11 承租人的分析 单位：万元时间（年末） 0 1 2 3 4 5 5租金支付 -298.88 -298.88 -298.88 -298.88 -298.88租金抵税（40%） 119.55 119.55 119.55 119.55 119.55避免资产购置支出 1260损失折旧抵税（40%） -68.40 -68.40 -68.40 -68.40 -68.40失去余值变现 -350.00（账面余值） 405.0
33、0（余值变现损益） -55.00失去余值变现减税（40%） -22.00差额现金流量 -247.73 -247.73 -247.73 -247.73 -247.73 -372.00折现系数（6%） 0.9434 0.8900 0.8396 0.7921 0.7473折现系数（12%） 0.5674租赁期现金流量现值 -1043.52 -233.71 -220.48 -208.00 -196.22 -185.12期末资产余值现值 -211.07 -211.07净现值 5.39出租人的计算分析过程如表 13-12 所示。表 13-12 出租人的分析 单位：万元11年份（期末） 0 1 2 3 4
34、5 5购置设备现金支出 -1260 税前租金 298.88 298.88 298.88 298.88 298.88 租金纳税（20%） -59.78 -59.78 -59.78 -59.78 -59.78 税后租金收入 239.10 239.10 239.10 239.10 239.10 折旧 171.00 171.00 171.00 171.00 171.00 折旧抵税（20%） 34.20 34.20 34.20 34.20 34.20 期末资产余值变现 350.00 （期末资产账面余值） 405.00 （资产余值变现损失） -55.00 余值变现损失减税（20%） -11.00 现金流量
35、合计 273.30 273.30 273.30 273.30 273.30 361.00 折现系数（8%） 0.9259 0.8573 0.7938 0.7350 0.6806 折现系数（12%） 0.5674 租赁期现金流量现值 1091.22 253.06 234.31 216.96 200.89 186.01 期末残值现值 204.84 204.84 净现值 36.06 【提示 2】税率影响不仅指名义税率，还包括企业是否有可供抵减的收益。如果企业持续亏损，则实际税率为 0，同样确定流量和折现率时，都要注意实际税率为 0。【教材例 13-5】续例 13-4资料，并假设 A 公司预计未来 5
36、 年无须缴纳所得税，也就不能取得节税的好处。净现值（承租人）=资产购置成本-租赁期现金流量现值-期末资产现值=资产购置成本-租金支出（P/A，10，5）-资产变现额（P/F，12%，5）=1 260-298.883.7908 -3500.5674=1 260-1132.99-198.59=-71.58（万元）此时，A 公司的租赁净现值变为负值，因此它不应当采用租赁方案。（五）租赁筹资对投资决策的影响在前面的租赁分析中，我们是把资产的投资决策和筹资决策分开考虑的，并假设该项投资本身有正的净现值。这种做法，虽然通常是可行的，但有时是不全面的。有时一个投资项目按常规筹资有负的净现值，如果租赁的价值较
37、大，采用租赁筹资可能使该项目具有12了投资价值。P354【教材例 13-6】续例 13-2资料，并假设 A 公司的设备投资每年可以节约税后成本 222 万元，则投资的净现值为-2.09 万元，如表 13-13 所示。表 13-13 单位：万元时间（年末） 0 1 2 3 4 5 5 设备成本 -1260.00 降低成本 222.00 222.00 222.00 222.00 222.00 折旧抵税额(40%) 68.40 68.40 68.40 68.40 68.40 资产余值变现 350.00 资产余值账面价值 405.00 资产余值变现损失 -55.00 资产余值变现损失减税 22 购买方
38、案现金流量 290.4 290.4 290.4 290.4 290.4 372.00 折现系数（12%） 0.8929 0.7972 0.7118 0.6355 0.5674 0.5674 各年现金流量现值 1257.91 259.30 231.51 206.71 184.55 164.77 211.07购买方案净现值 -2.09 该项目本身没有投资价值，但是在租赁净现值为 5.39 万元时（例 13-4 的情况） ，采用租赁筹资可使该项目变得可行。NPV=投资项目净现值+租赁净现值=-2.09+5.39=3.3（万元）七、租赁存在的原因原 因 备 注（1）租赁双方的实际税率不同，通过租赁可以
39、减税。 节税是长期租赁存在的主要原因。（2）通过租赁降低交易成本。 交易成本的差别是短期租赁存在的主要原因。（3）通过租赁合同减少不确定性。第二节 混合筹资一、优先股（一）优先股的特点优先股是一种混合证券，有些方面与债券类似，另一些方面与股票相似，是介于债券和股票之间的一种证券。项目 与债券相比的类似点 与普通股相比的类似点优先股的股利优先股有一个面值，股利按面值的一定百分比或者每股几元表示，股利水平在发行时就确定了，公司的盈利超过优先股股利时不会增加其股利，与一般的债券类似。与普通股类似的是：公司盈利达不到支付优先股股利的水平时，公司就不必支付股利，不会因此导致公司破产。优先股的表决权通常优
40、先股在发行时规定没有表决权，与一般的债券类似。如果没有按时支付优先股股利，则其股东可行使有限的表决权。例如，规定优先股股东可以选举一定比例的公司董事等。这一点与普通股类似。优先股的 多数优先股规定有明确的到期期限， 有些优先股是永久性的，没有到期期13到期期限 到期时公司按规定价格赎回优先股，与一般的债券类似。限，与普通股和永久债券类似。优先股的可转换性有些优先股规定，可以转换为普通股，称为可转换优先股。有些则是不可转换优先股。这一点与债券类似。优先股的税务对于发行公司来说，支付优先股息不能税前扣除，这一点与普通股类似。在利率相同的情况下优先股的筹资成本高于债务。优先股的风险从投资者来看，优先
41、股投资的风险比债券大。从筹资者来看，优先股筹资的风险比债券小。优先股的筹资成本优先股的股利基本上是固定的，因此优先股的筹资成本与债券类似。发行公司的优先股股利不能在税前扣除，与债券筹资不同。（二）优先股存在的税务环境 P357优先股存在的税务环境是：（1）对投资人的优先股股利有减免税的优惠可以提高优先股的投资报酬率，使之超过债券投资，以抵补较高的风险；投资人的税率越高，获得的税收利益越大；（2）发行人的税率较低，债务筹资获得的抵税收益不多，优先股税后筹资成本和税前筹资成本差别小。在这种情况下，筹资公司有可能以较低的股利水平发行优先股，使得优先股筹资成本低于债券筹资成本。P358【教材例 13-
42、9】筹资公司的所得税税率为 10%；投资公司的所得税税率为 40%；债务筹资设定税前利息率为 10%，优先股设定税前股利率为 9%；根据税法规定，对于企业源于境内的税后利润免于重复征收所得税。（1）筹资人的分析。债务筹资成本=10%（1-10%）=9%优先股税后筹资成本=9%（1-10%）=8.1%（2）投资人的分析。债务投资税后报酬率=10%（1-40%）=6%优先股投资税后报酬率=9%（1-10%）（1-0）=8.1%对于筹资公司来说，优先股的税后筹资成本为 8.1%，低于债务筹资成本（9%） ，发行公司愿意采用优先股筹资。对于投资人来说，由于税后的股利不再征税，投资的税后报酬率为 8.1
43、%，比投资债券的报酬率（6%）高，愿意投资优先股。这种局面出现的背景是：筹资公司的税率较低，债务筹资的抵税作用不大；而投资机构税率较高，债券收益交税较多，优先股利可以减税或免税。各国对于企业、机构投资者分得的税后优先股股利，都有不同程度的减免税规定。通常情况，这些优惠政策不适用于个人投资者。因此，优先股的购买者主要是高税率的机构投资者。（三）优先股筹资的优点和缺点优点1.与债券相比，不支付股利不会导致公司破产；2.与普通股相比，发行优先股一般不会稀释股东权益；3.无期限的优先股没有到期期限，不会减少公司现金流，不需要偿还本金。缺点1.优先股股利不可以税前扣除，其税后成本高于负债筹资。2.优先股
44、的股利通常被视为固定成本，与负债筹资没有什么差别，会增加公司的财务风险并进而增加普通股的成本。14二、认股权证（一）认股权证的特征认股权证是公司向股东发放的一种凭证，授权其持有者在一个特定期间以特定价格购买特定数量的公司股票。认股权证与（以股票为标的物）的看涨期权的类似性（1）均以股票为标的资产，其价值随股票价格变动；（2）在到期前均可以选择执行或不执行，具有选择权；（3）均有一个固定的执行价格。认股权证与看涨期权的区别（1）看涨期权执行时，其股票来自二级市场，而当认股权执行时，股票是新发股票。（2）认股权证的执行会引起股份数的增加，从而稀释每股收益和股价。看涨期权不存在稀释问题。标准化的期权
45、合约，在行权时只是与发行方结清价差，根本不涉及股票交易。（3）看涨期权时间短，通常只有几个月。认股权证期限长，可以长达 10 年，甚至更长。（4）布莱克-斯科尔斯模型假设没有股利支付，看涨期权可以适用。认股权证不能假设有效期限内不分红，510 年不分红很不现实，不能用布莱克-斯科尔斯模型定价。（二）认股权证的发行有三种用途1.在公司发行新股时，为避免原有股东每股收益和股价被稀释，给原有股东配发一定数量的认股权证，使其可以按优惠价格认购新股，或直接出售认股权证，以弥补新股发行的稀释损失。2.作为奖励发给本公司的管理人员。3.作为筹资工具，认股权证与公司债券同时发行，用来吸引投资者购买票面利率低于
46、市场要求的长期债券。（三）认股权证的筹资成本1.认股权证的价值基本公式：认股权证的价值=附带认股权证债券的发行价格-纯债券的价值P359【教材例 13-10】2.认股权证的稀释作用P360 续【教材例 13-10】表 13-15 3.认股权证要素的成本（1）计算方法：附带认股权债券的资本成本，可以用投资人的内含报酬率来估计。P360 续【教材例 13-10】（2）成本范围计算出的内含报酬率必须处在债务的市场利率和（税前）普通股成本之间，才可以被发行人和投资人同时接受。如果它的税后成本高于权益成本，则不如直接增发普通股；如果它的税前成本低于普通债券的利率则对投资人没有吸引力。（四）认股权证筹资的
47、优缺点优点 主要优点是可以降低相应债券的利率。通过发行附有认股权证的债券，是潜在的股权稀释为代价换取较低的利息。缺点 （1）灵活性较少。附带认股权证的债券发行者，主要目的是发行债券而不是15股票，是为了发债而附带期权。认股权证的执行价格，一般比发行时的股价高出 20%至 30%。如果将来公司发展良好，股票价格会大大超过执行价格，原有股东会蒙受较大损失。（2）附带认股权证债券的承销费用高于债务融资。三、可转换债券（一）含义与特征1.含义：可以转换为特定公司的普通股的债券。2.特点（1）这种转换，在资产负债表上只是负债转换为普通股，并不增加额外的资本。认股权证与之不同，认股权会带来新的资本。（2）这种转换是一种期权，证券持有人可以选择转换，也可选择不转换而继续持有债券。（二）可转换债券的要素要素 特点转换价格 即转换发生时投资者为取得普通股每股所支付的实际价格。转换价格通常比发行时的股价高出 20%至 30%。转换比率 转换比率是债权人通过转换可获得的普通股股数。转换比率=债券面值转换价格转换期可转换债券的转换期可以与债券的期限相同，也可以短于债券的期限。超过转换期后的可转换债券，不再具有转换权，自动成为不可转换债券（或普通债券） 。赎回条款设置赎回条款的目的：可以促使债券持有人转换股份；可以使发
