1、投资管理,第九章,本章摘要,资本预算：资本预算是规划和管理企业长期投资的过程。可以说 , 资本预算的过程就是企业的经营者找出好的投资机会的过程。 净现值 回收期法则 贴现回收期 平均会计报酬率 内含报酬率 获利能力指数 投资决策实务,好的决策准绳,评估决策准绳时我们需要问以下问题： 该决策准备绳是否考虑货币时间价值？ 该决策是否考虑风险？ 该决策是否为公司提供了有利于创造价值的信息？,案例分析,考虑一个新项目并且估计的现金流量如下: 第0年: 现金流量 = -165,000 第1年: 现金流量 = 63,120 第2年: 现金流量 = 70,800 第3年: 现金流量 = 91,080 你要求
2、这项风险资产的报酬率是12%,净现值,基本概念：项目的市场价值与其成本的区别 估计净现值 一个投资项目净现值的估计方法（着手一项投资所创造的价值是多少）？ 第一步是估计期望的未来现金流量 第二步是估计风险投资的回报率水平 第三步是找到现金流量的现值扣除初始投资,净现值决策法则,如果一项投资的净现值是正值，就接受 最低接受准则：NPV0，接受；NPV0，拒绝 排序标准：选择NPV最高的。互斥项目&独立项目,净现值的计算,第0年: 现金流量 = -165,000 第1年: 现金流量 = 63,120 第2年: 现金流量 = 70,800 第3年: 现金流量 = 91,080 估计贴现率（预期报酬率
3、）：资金的机会成本 机会成本的理解？资本市场上相当的投资选择 风险资产VS无风险资产 市场上相当的资产报酬率12，因此，你要求这项风险资产的报酬率是12% 使用公式： NPV = 63,120/(1.12) + 70,800/(1.12)2 + 91,080/(1.12)3 165,000 = 12,627.42 我们是否接受此项目？,假设某公司准备启动一个新的项目，预计该项目每年产生18000美元的现金收益，花费的现金成本为每年12000美元。假设该业务可以持续8年，在该项目结束时，其厂房和设备等的残值将为2000美元。该项目的启动需要花费30000美元。市场上类似项目的报酬率为15%，请问
4、，公司是否能启动这一项目？ (1)估计未来现金流量：项目来的现金流量怎么计算？,补充：项目现金流量的计算,（一）现金流量概念：指一个项目引起的企业现金流出和现金流入增加的数额。 （二）现金流量分类：现金流出量、现金流入量、现金净流量。 在实务中更重视按期间划分现金流量 1期初现金流：购买价、运费、安装费等购置总支出；旧设备出售收入纳税；追加流动资金；旧设备出售收入。,（二）现金流量的分类,2寿命期内现金流：税后增量现金流入；费用节约带来现金流入；纳税的影响。 3期末现金流：残值收入现金流；残值的纳税影响；间接清理费；减少流动资金。,（三）现金流量的计算,项目的现金流量 与项目相关的现金流量被界
5、定为公司现有现金流量的改变量或增加量 这些现金流量被称做增量现金流量 一旦我们分辨出接受一个项目对公司现金流量的影响,我们就只需要关注项目所产生的增量现金流量,这就是区分原则,预计财务报表和项目现金流量,编制资本预算主要依靠预计会计报表,特别是根据利润表. 计算现金流量 来自资产的现金流量 = 经营现金流量 净营运资本变动 净资本性支出 经营现金流量 = 息税前盈余 + 折旧 税 净营运资本变动流动资产流动负债 净资本性支出期末现金流期末现金流,进一步考虑净营运资本,为什么我们必须分开考虑净营运资本 经营现金流量= 息税前盈余+ 折旧 税 现实中的常用计算方法：顺推法 经营现金流量=销售收入
6、成本税 不要减去扣除的非现金项目 公认会计原则要求我们在做销售收入登记时记录进去而不是在收到现金的时候 结论：将净营运资本纳入计算，可以调整会计销售收入与实际现金收入和现金流出的差异。,假设某公司准备启动一个新的项目，预计该项目每年产生18000美元的现金收益，花费的现金成本为每年12000美元。假设该业务可以持续8年，在该项目结束时，其厂房和设备等的残值将为2000美元。该项目的启动需要花费30000美元。市场上类似项目的报酬率为15%，请问，公司是否能启动这一项目？ (1)估计未来现金流量：寿命期间现金流量期末现金流量；寿命期间现金流量销售收入成本税 18000 120006000；期末现
7、金流量 2000 （2）贴现率相当项目的风险报酬率 15% （3）NPV=（6000）*1-（1/1.15）/0.15+2000/1.15 -30000 =-2422美元,决策准绳检验净现值,净现值法则是否考虑货币时间价值？ 净现值法则是否考虑现金流量的风险？ 净现值法则是否说明了价值的增加？ 是否应该以净现值法则作为主要的决策准绳？,净现值法优缺点,优越性： 1、考虑货币时间价值. 2、考虑项目风险 3、提高所有权价值. 不足： 1、对贴现率很敏感。 2、假设成本和收入在整个项目期间都可预测。,回收期,收回初始投资所需的时间？ 计算 估计现金流量 从最初的成本中扣除未来现金流量，直到初始成本
8、收回为止 决策法则如果一项投资所计算出来的回收期低于某个预先设定的年数，那么这项投资就是可接受的,计算项目回收期,假如我们接受一个回收期为两年的项目。 第一年: 165,000 63,120 = 101,880 仍未收回 第二年: 101,880 70,800 = 31,080 仍未收回 第三年: 31,080 91,080 = -60,000 已收回 我们是否应该接受此项目？,决策准绳检验回收期,回收期法则是否考虑货币的时间价值？ 回收期法则是否考虑现金流量的风险？ 回收期法则是否说明了价值的增加？ 是否应该以回收期法则作为主要的决策准绳？,回收期法则的优缺点,优点 容易理解 调整后期现金流
9、量的不确定性 偏向于高流动性,缺点 忽视货币的时间价值 需要一个任意的取舍时限 忽视取舍时限后的现金流量 倾向于拒绝长期项目，例如研究与开发，以及新项目,贴现回收期,计算每笔现金流量的现值，然后在贴现的基础上确定回收期 与预先设定的回收期比较 法则如果一项投资的贴现回收期低于某个预先设定的年数，那么该投资就是可以接受的,计算贴现回收期,假定我们要接受一个贴现回收期为两年的项目 计算每笔现金流量的现值，然后用贴现现金流量决定回收期 第一年: 165,000 63,120/1.121 = 108,643 第二年: 108,643 70,800/1.122 = 52,202 第三年: 52,202
10、91,080/1.123 = -12,627 已收回 我们是否接受此项目？,决策准绳检验贴现回收期,贴现回收期法则是否考虑货币的时间价值？ 贴现回收期法则是否考虑现金流量的风险？ 贴现回收期法则是否说明了价值的增加？ 是否应该以贴现回收期法则作为主要的决策准绳？,贴现回收期的优缺点,优点 考虑了货币的时间价值 容易理解 不会接受预期NPV为负值的投资 偏向于高流动性,缺点 可能拒绝NPV为正值的投资 需要一个任意的取舍时限 忽略取舍时限后的现金流量 偏向于拒绝长期项目，例如研究和开发新项目,平均会计报酬率,平均会计报酬率有许多不同的定义 本书中所用的是： 平均净利润 / 平均账面价值 以资产的
11、减值情况确定平均账面价值 需要一个目标平均会计报酬率 法则如果一个项目的平均会计报酬率大于它的目标平均会计报酬率，那么就可以接受这个项目,案例分析,考虑一个新项目（项目经营寿命为3年，无残值）: 第1年净利润 = 13,620 第2年净利润 = 3,300 第3年净利润 = 29,100 平均账面价值 = （第1年账面价值第2年账面价值第3年账面价值）/3=72,000 假定我们要求平均会计报酬率为25%,计算平均会计报酬率,平均净利润: (13,620 + 3,300 + 29,100) / 3 = 15,340 平均会计报酬率 = 15,340 / 72,000 = .213 = 21.3
12、% 是否接受该项目？,决策准绳检验平均会计报酬率,平均会计报酬率法则是否考虑货币的时间价值？ 平均会计报酬率法则是否考虑现金流量的风险？ 平均会计报酬率法则是否说明了价值的增加？ 是否应该以平均会计报酬率法则作为主要的决策准绳？,平均会计报酬率的优缺点,优点 容易计算 所需的资料通常都可以取得,缺点 并不是真正的报酬率，忽略货币的时间价值 使用任意的取舍报酬率作为比较标准 根据会计账面价值而不是现金流量和市价,内含报酬率,它是NPV法则最重要的替代方法 它经常被用于实践中 它只依赖于来自该项投资的现金流量，而不受任何其它报酬率的影响,内含报酬率定义和决策法则,定义: 一项投资的内含报酬率就是以
13、它作为贴现率时会使NPV等于零时的必要报酬率 法则：如果一项投资的内含报酬率超过必要报酬率，就接受。,计算内含报酬率,如果没有金融计算器，计算过程将会比较困难 计算 输入现金流量 键入内含报酬率和连续时间分布 试错法：NPV10, NPV2 12% 必要报酬率 是否接受该项目？,净现值曲线,内含报酬率 = 16.13%,问题：IRR与NPV是否一定会得出同样的分析结果,决策准绳检验内含报酬率,内含报酬率法则是否考虑货币的时间价值 内含报酬率法则是否考虑现金流量的风险？ 内含报酬率法则是否说明了价值的增加？ 是否应该以内含报酬率法则作为主要的决策准绳？,内含报酬率的优点,容易计算和交流 如果内含
14、报酬率足够高，就不需要估计必要报酬率,决策总结,净现值与内含报酬率,净现值与内含报酬率在大体上会给出一个相同的决定 例外 非常规的现金流量现金流量改变两次以上 互斥项目,内含报酬率与非常规现金流量,当现金流量改变不止一次，内含报酬率就不止一个 当计算的方程式有多个解时，就会有多个报酬率 如果你有多个内含报酬率，你将用哪一个进行决策？,另一个例子非常规现金流量,假使初始成本是$90000，将会形成以下现金流量： 第一年: 132,000 第二年: 100,000 第三年: -150,000 必要报酬率：15%. 是否接受此项目？,净现值曲线,内含报酬率 = 10.11% and 42.66%,决
15、策法则总结,净现值为正值，必要报酬率为15%，可以接受该项目 利用金融计算器得到的内含报酬率为10.11%,根据IRR法则，你是拒绝该项目还是接受 你需要识别非常规现金流量和查看净现值曲线 问：假定必要报酬率为6，是否接受该项目？,内含报酬率和互斥项目,互斥项目 如果选择其中一个就不能选择另一个 例如：下一年你可以升入哈佛或斯坦福，但不能是两者 决策法则： 净现值 选择净现值最大的项目 内含报酬率 选择内含报酬率高的项目,互斥项目举例,两个项目的必要报酬率都是10%你应该选择哪一个？为什么？,净现值曲线,内含报酬率 A = 19.43% 内含报酬率 B = 22.17% 交点= 11.8%,思
16、考：如何计算交叉报酬率？,净现值与内含报酬率的不同点,净现值直接测试项目的增长价值 无论何时都应选择净现值 在以下情况时，内含报酬率不适用 非常规现金流量 互斥项目,在有投资资本限额时，综合投资应选择总净现值最大的项目,获利能力指数,根据货币时间价值计算每一单位成本的获利能力 获利能力指数为1.1,暗示了每一美元的投资会创造0.10的额外价值 这个方法在我们的资本有限时是非常有用的,获利能力指数的优缺点,优点 和NPV密切相关，经常导致完全一样的决策 容易理解和交流 当可以用于投资的资金有限时，可能很有帮助,缺点 在比较互斥投资时可能会导致不正确的决策,资本预算实务,进行投资时，需要考虑多种决
17、策准绳 净现值与内含报酬率是最为广泛的方法 较小的企业常采用回收期法则,总结贴现现金流量准绳,净现值 市场价值与成本的不同 如果项目的净现值是正值，就接受 没有严重的缺陷 是较好的决策准绳 内含报酬率 净现值等于零时的贴现率 内含报酬率超过必要报酬率，就接受 内含报酬率与净现值密切相关 内含报酬率不能用来评估互斥项目和非常规现金流量 获利能力指数 成本效益比率 获利能力指数大于1时，就接受 不能用来评估互斥项目 有时会被用来对项目进行排序,总结还本准绳,回收期 初始投资收回的时间长度 如果项目的回收期低于取舍时限，就接受 不考虑货币时间价值和忽视取舍时限后的现金流量 贴现回收期 投资的贴现现金流量总和等于它的成本的时间的长度 如果项目的贴现回收期低于取舍时限，就接受 忽视取舍时限后的现金流量,总结会计准绳,平均会计报酬率 计量会计利润与账面价值之比 类似于净资产报酬率 一项投资的平均会计报酬率超过一个作为标杆的平均会计报酬率，就接受 有严重缺点，很少使用,快速测验,考虑一项投资，成本为$100,000，每年现金流量是$25,000，期限5年，必要报酬率是9%，必要回收期是4年。 回收期是多少？ 贴现回收期是多少？ 净现值是多少？ 内含报酬率是多少？ 是否接受该项目？ 哪一个决策法则是主要的决策方法？ 什么时候内含报酬率不适用？,
