1、 第一章导论1.1 企业并购的概念并购也即兼并与收购（M&A） 。所谓兼并（Merger） ，通常有广义和狭义之分。狭义的兼并指企业通过产权交易获得其他企业的产权，使这些企业丧失法人资格，并获得它们的控制权的经济行为，相当于公司法中规定的吸收合并。而广义的兼并是指在市场机制的作用下，企业通过产权交易获得其他企业产权并企图获得其控制权的行为。广义的兼并除了包括吸收合并外还包括新设合并和其他产权交易形式。而所谓收购（Acquisition）则是指对企业的资产和股份的购买行为。收购和广义兼并的内涵非常接近，因此经常把兼并和收购合称为并购 1。并购实际上包括了在市场机制的作用下，企业为了获得其他企业的
2、控制权而进行的所有产权交易活动。一个与企业并购密切相关的术语是企业重组。企业重组实际上包括扩张、售出、公司控制和所有权变更（当然这种分类在某种程度上有些随意） 2，而并购应该被划入扩张类。但是在一些非学术性的场合，企业并购和企业重组经常被等同起来，交替使用，没有严格的区别。1.2 西方国家的前四次企业并购浪潮从资本主义经济的发展来看，特别是资本主义从原始资本积累阶段到自由竞争阶段，再从自由竞争阶段进入垄断阶段来看，兼并与收购是一种正常的市场行为。到目前为止，西方国家已经历了五次并购浪潮。第一次并购浪潮发生在19 世纪与 20 世纪之交，这个阶段资本主义正由自由竞争1 干春晖，刘祥生公司兼并与收
3、购上海：立信会计出版社，199512 威斯通等兼并、重组与公司控制北京：经济科学出版社，19993阶段向垄断阶段过渡；第二次并购浪潮发生在 20 世纪 20年代的两次世界大战间的经济稳定发展时期；第三次并购浪潮发生在 20 世纪 50 年代和 60 年代的战后资本主义“繁荣”时期；第四次并购浪潮发生在 20 世纪 70 年代至 80 年代；第五次并购浪潮是指自 20 世纪 90 年代中叶至今，这一阶段，资本主义的经济正进一步发展。本节主要回顾前四次并购浪潮。1.2.1 第一次并购浪潮工业革命的进行和资本主义由自由竞争阶段进入垄断阶段以及社会化大生产的发展，对资本集中提出了进一步的要求。19 世
4、纪与 20 世纪之交，在西方国家掀起了第一次并购浪潮。老牌资本主义国家英国在这一时期发生了一系列的企业并购，这些并购大多数分布在纺织业，并购使原先存在的效益较低的卡特尔被新设公司所取代。如，1897 年 11 家企业合并组成大英棉织品公司，1899 年由 31 家企业合并组成优质棉花纺织机联合体，1899 年由 46 家企业合并组成棉花印花机联合体。在其他行业，通过大规模的同行业并购，产生了联合帕特拉水泥公司、帝国烟草公司、壁纸制造商联合体、盐业联合体和联合碱制品公司等大公司。不过这次并购后形成的企业规模虽然在当时来看不小，但与以后的并购企业，尤其是现代并购企业规模相比，仍是较小的，而且这种企
5、业也较为松散。以雇员最多的优质棉花纺织机联合体为例，其雇员总数也不过 3 万人。这一时期并购后的大企业中，以纺织、酿造业为主，钢铁、化工和电机等新兴行业的企业仍处于较小的规模。在企业组织形式上，以家族型、合伙型企业组织形式为主，采用现代企业制度组织形式的占少数。美 国 的 并 购 活 动 是 随 着 19 世 纪 60 年 代 开 始 的 工 业 化 和 证券 市 场 的 发 展 才 活 跃 起 来 的 。 到 19 世 纪 与 20 世 纪 之 交 ，掀 起 了 第 一 次 并 购 浪 潮 ， 仅 1898 年 1903 年 的 6 年 间 ，美 国 的 矿 业 与 制 造 业 就 发 生
6、了 2 795 起 并 购 ， 其 中 1899年 就 发 生 了 1 208 起 。 如 表 1-1 所 示 。 这 次 并 购 使 美 国 经济 集 中 度 大 大 提 高 ， 到 1909 年 ， 产 值 在 100 万 美 元 以 上的 大 企 业 已 增 加 到 三 千 多 个 ， 占 企 业 总 数 的 1.1%， 而 它们 所 占 的 产 值 和 雇 员 数 比 例 则 分 别 为 43.8%和 30.5%。 其中 100 家 最 大 的 公 司 控 制 了 全 美 近 40%的 工 业 资 本 。 这 次并 购 浪 潮 产 生 了 一 些 后 来 对 美 国 经 济 结 构 影
7、 响 深 远 的 垄 断组 织 ， 如 美 孚 石 油 公 司 、 美 国 烟 草 公 司 、 美 国 钢 铁 公 司 、杜 邦 公 司 、 爱 理 斯 查 默 斯 公 司 、 阿 爱 纳 康 特 铜 业 公 司 、 美国 橡 胶 公 司 等 一 批 现 代 化 的 大 型 托 拉 斯 组 织 。 这 些 大 公 司是 通 过 并 购 了 五 千 多 个 公 司 而 形 成 的 。表 1-1 美国矿业与制造业的并购情况年 份 每年并购数年 份 每年并购数年 份 每年并购数1895 43 1920 206 1945 3331896 26 1921 487 1946 4191897 69 1922
8、 309 1947 4041898 303 1923 311 1948 2231899 1 208 1924 368 1949 1261900 340 1925 554 1950 2191901 423 1926 856 1951 2351902 379 1927 870 1952 2881903 142 1928 1 058 1953 2951904 79 1929 1 245 1954 3871905 226 1930 799 1955 6831906 128 1931 464 1956 6731907 87 1932 203 1957 5851908 50 1933 120 1958 5
9、891909 49 1934 101 1959 8351910 142 1935 130 1960 8441911 103 1936 126 1961 9541912 82 1937 124 1962 8531913 85 1938 110 1963 8611914 39 1939 87 1964 8541915 71 1940 140 1965 1 0081916 117 1941 111 1966 9951917 195 1942 118 1967 1 4961918 71 1943 2131919 171 1944 324资料来源：.尼尔逊美国工业的并购运动：1895-1956普林斯顿大
10、学出版社，1959第 37 页；美国联邦贸易委员会 1968 年和 1955 年企业收购与并购报告在这一时期，德国也通过并购产生了许多垄断组织，包括西门子公司、克虏伯公司在内共计 600 个卡特尔，极大地提高了德国工业的集中度。雇员人数在 50 人以上的企业数在这一时期（约 15 年）内提高了两倍。横向并购是第一次并购浪潮的重要特征。通过同行业优势企业对劣势企业的并购，组成横向托拉斯，从而集中同行业的资本，并使企业在市场上获得了一定的市场势力。一方面，生产规模的扩大和新技术的采用，有利于企业达到最佳的生产规模，取得规模经济效益；另一方面，并购产生的垄断组织，降低了市场竞争的程度，垄断者可以凭借
11、其垄断地位获得超额垄断利润。所以，追求垄断地位和规模经济是本次并购浪潮的主要动因。证券业的发展，尤其是工业股票的上市，为并购活动提供了新的场所，这一时期内美国 60%的并购事件是在证券市场进行的。证券业和并购活动的发展，也造就了一个新的经纪阶层并购经纪人阶层。在证券市场上，证券的实际价值与市场价格往往不完全吻合，并购经纪人就利用上升的股票价格通过对资产的重新评估而获得收益。此外，银行对并购的参与也促进了并购的发展：银行不仅为并购活动提供所需资金，而且往往还成为并购的中介机构和顾问。这期间美国大约 25%的并购得到了银行，特别是投资银行的帮助。1.2.2 第二次并购浪潮第二次并购浪潮发生在两次世
12、界大战之间的 20 世纪 20 年代。这个时期，第一次世界大战刚刚结束，资本主义世界进入了一个稳定发展的时期。英美德法等资本主义国家的经济有了较大的增长，除了战后恢复因素外，这些增长在很大程度上应归功于科学的发展、新技术的应用以及产业合理化政策的实行。科学理论上的突破，产生了新的工业技术，特别是导致了汽车工业、化学工业、电气工业、化纤工业等一系列新行业的产生，并日益成为重要的工业部门。产业合理化是指采用各种形式的机器设备、自动化的流水线，实行标准化生产，其标志就是所谓的“福特制”的诞生及其广泛应用。这些新兴的资本密集型行业和产业合理化都需要大量的资本。在这种经济环境下，第二次并购浪潮蓬勃兴起。
13、英国在 20 世纪 20 年代产生的并购浪潮也是受上述几个因素的影响。大规模生产给企业带来了规模经济效益，许多新兴产业，诸如化工、汽车、化纤、造纸和电机行业都得到了长足的发展。国际市场的拓展和工业技术的开发应 用，大大提高了企业的生产和经营效率。这次并购浪潮涉及许多新兴行业，并产生了许多著名的大公司，如电机制造业的三大企业：英国电器、GEC 和电器行业联合体就是在这个时期通过并购形成的；布斯、里沃斯、卡特布里佛拉、金属箱公司、路卡斯、费逊及布塞姆等英国大公司也都是在这一时期通过并购形成的。其中最为壮观的一次并购发生在 1926 年，四家经过同业并购已在各自的炸药、染料、碱制品行业中占重要地位的
14、大公司：诺贝尔工业公司、布鱼诺姆德公司、不列颠染料公司、联合碱制品公司合并组成了 ICI 公司。在美国，第二次并购浪潮中发生并购的数量要大大超过第一次并购浪潮。在 1919 年1930 年期间，有将近 12 000家公司被并购，其中，工业企业 5 282 家，公用事业企业2 750 家，银行企业 1 060 家，零售业企业 10 519 家，涉及公用事业、银行、制造业和采掘业等各行各业。虽然这一阶段由于克莱顿法的作用，大企业的并购交易有所减少，但因投资银行的经纪作用，繁荣的证券市场仍然促进了并购的发展，尤其是小型企业并购交易极为活跃。这次并购涉及大量的纵向并购，对生产与消费、供给与需求起到了一
15、定的调整作用，但也使美国的垄断化程度进一步提高，市场竞争进一步加剧，国民经济在一定程度上为一些大财阀所控制。值 得 注 意 的 是 ， 这 个 时 期 德 国 的 并 购 与 资 本 集 中 有 了 较 大的 变 化 。 与 其 他 西 方 国 家 所 不 同 的 是 ， 德 国 的 资 本 集 中 不是 通 过 市 场 自 然 形 成 的 ， 它 更 大 程 度 上 是 在 政 府 调 控 和 干预 下 进 行 的 。 到 20 世 纪 20 年 代 末 ， 德 国 国 家 出 资 控 股 的国 有 垄 断 资 本 已 占 全 国 股 份 资 本 的 13.2%， 为 了 满 足 当 时希
16、特 勒 推 行 的 国 民 经 济 军 事 化 的 需 要 ， 还 强 制 实 行 卡 特 尔政 策 ， 通 过 强 制 手 段 提 高 德 国 资 本 的 集 中 度 。第二次并购浪潮中出现了多种并购形式，其中以纵向并购居多。所谓纵向并购，是指被并购的目标公司的产品处在并购公司的上游或下游，是前后生产工序或生产与销售之间的关系。通过纵向并购，一方面，使生产或生产与销售一体化，有助于生产的连续性并减少商品流转的中间环节、节约销售费用等；另一方面，它还加强了垄断，建立了更多的行业进入壁垒，有利于获得更多的垄断利润。此外，工业资本与银行资本开始相互并购、渗透，这成为这一阶段并购活动的另一重要特征。
17、洛克菲勒控制了美国花旗银行，摩根银行则创办了美国钢铁公司。产业资本与银行资本的互相融合，产生了一些所谓的金融寡头，其金融资本实力相当雄厚，因此在此后的美国经济中扮演了重要的角色。这个时期，产生了国家干预下的企业并购，某些国家为了一定的目的，由国家出面并购一些关系国计民生和经济命脉的企业，或投资控制、参控一些企业，形成国家垄断资本，提高国家对经济的直接干预和宏观调控能力。1.2.3 第三次并购浪潮第三次并购浪潮发生在第二次世界大战结束后的 20 世纪50 年代和 60 年代的资本主义经济“繁荣”时期，并在 60年代后期形成高潮。由于自 20 世纪 20 年代末以来，世界经济开始大衰退以及后来两次
18、世界大战的影响，并购活动一度进入低谷。直到二战结束，资本主义国家进入 20 世纪 50 年代的经济恢复时期，并购活动才再次活跃起来，并且在整个 60 年代都在稳定增长。英国在 60 年代也迎来了第三次并购浪潮，特别是 1968 年，被并 购 的 总 资 产 达 到 了 最 高 点 ， 表 1-2 显 示了 英 国 1965 年 1975 年 期 间 工 业 、 商 业 和 金 融 业 的 并 购情 况 ， 可 以 看 到 这 一 时 期 英 国 企 业 的 并 购 仍 以 横 向 并 购 为主 ， 但 混 合 并 购 无 论 在 并 购 企 业 数 上 还 是 在 并 购 资 产 量 上均 呈
19、 现 出 迅 速 上 升 的 态 势 （ 参 见 表 1-3） 。 英 国 的 各 类 联合 体 和 大 多 数 行 业 通 过 混 合 并 购 日 益 集 团 化 。 这 一 时 期 ，英 国 制 造 业 各 部 门 受 到 日 益 增 长 的 国 际 竞 争 的 强 烈 影 响 ，并 购 活 动 日 益 加 剧 。 由 于 受 到 关 贸 总 协 定 有 关 的 关 税 削 减规 定 及 欧 共 体 成 员 增 加 的 影 响 ， 为 了 同 海 外 的 制 造 商 在 规模 和 资 源 上 进 行 竞 争 ， 英 国 厂 商 加 强 了 其 并 购 活 动 ， 以 谋求 更 大 的 经
20、营 规 模 来 降 低 成 本 ， 从 而 获 得 更 多 的 市 场 份 额 。政 府 在 此 方 面 也 起 了 不 小 的 作 用 ， 如 1960 年 成 立 了 英 国飞 机 公 司 ， 1967 年 通 过 钢 铁 公 司 国 有 化 形 成 了 大 英 钢 铁 公司 ， 1966 年 成 立 了 产 业 重 组 公 司 。 这 些 举 措 的 目 的 是 为 了鼓 励 制 造 行 业 规 模 的 合 理 化 ， 它 采 用 的 形 式 往 往 是 并 购 ：一 是 ， 1967 年 商 业 运 输 工 具 制 造 公 司 和 大 英 汽 车 公 司 合 并为 大 英 雷 兰 德
21、公 司 ， 使 之 成 为 英 国 最 大 的 轿 车 生 产 商 ； 二是 ， 同 年 GEC 和 AEI 合 并 后 再 次 并 购 了 英 国 电 器 公 司 。 表 1-2 英国工业、商业与金融业并购分类统计（资产价值单位：百万英镑；比重：%）横向兼并 纵向兼并 混合兼并并购数目并购资产价值并购数目并购资产价值并购数目并购资产价值年份数量比重 总值比重数量比重总值比重数量比重 总值比重196539 81 946 84 5 10 96 9 4 9 83 7196649 78 850 85 7 11 79 8 7 11 69 7续表横向兼并 纵向兼并 混合兼并并购数目并购资产价值并购数目并
22、购资产价值并购数目并购资产价值年份数量比重 总值比重数量比重总值比重数量比重 总值比重196783 86 2 09592 5 5 804 89 98 4196810982 7 74191 5 4 1452 1914 613 7196910281 3 38391 2 2 110 2217 320 919706784 2 04778 1 1 50 1215 556 2219718376 1 11166 7 6 664 2018 510 3019727566 1 44440 8 7 34010 3127 1 0845019739470 3 70376 5 4 792 3526 1 096221974
23、9668 4 94065 7 5 1632 3827 2 5183319 11 71 4 77 8 5 4 24 1 1975 3 468 210 39 108合计91076 32 71876 60 5 1 2743 23519 8 77521资料来源：.考林并购与经济绩效剑桥大学出版社，198089 表 1-3 英国工业、商业与金融业混合并购的情况时期（年） 并购企业数 并购资产价值（百万英镑）19551959 44 57.5719601964 40 87.6119651969 60 1183.00资料来源：.考林等并购与经济绩效剑桥大学出版社，1980 年89 该时期的美国同样也掀起了并购浪潮。仅在 20 世纪 60 年代，就有 12 500 家企业被并购，这次并购浪潮在 60 年代末达到了高潮，仅在 1967 年1969 年期 间 ， 被 并 购 企 业就 有 10 858 家 ， 而 且 规 模 较 大 占 并 购 总 数 3.3%的 大 规模 并购占了资产存量的 42.6%。从被并购的资产总额来看，从 1960 年的 15.3 亿美元增至 1968 年的 125.5 亿美元，增长了 7 倍多；从大公司的并购来看，在这次并购浪潮中混合并购逐渐成为主要的并购类型，表 1-4 中所列的美国制造业和矿业中大企业并购的分布情况反映了这种趋势。
