1、价格可以及时、准确、迅速地反映市场信息，并依据新信息做出调整，该市场就是有效的，称之为价格有效。世纪年代，尤金法码在他的 一文中从信息有效的角度对 “有效市场 ”这一概念进行了明确的界定。他认为，如果有用的信息以不带任何偏见的方式在股票价格中得到了反映，那么市场就是有效的（，）。在该定义下，有效了场是信息有效的市场，即市场的有效性来源于充分竞争使价格迅速地反映信息的变化。世纪年代，韦斯特和惕尼克（，）在市场有效理论基础上，又将股票市场效率划分为两类：一是定价效率，也称外在效率，指股票市场的资金分配效率，即市场上的价格是否能根据有关的信息做出及时、快速的反映。二是内在效率，指股票市场能否在最短时
2、间内以最低的交易费用成功地为交易者完成交易。詹姆斯托宾则从市场功能角度出发，指出股票市场的效率应包含以下几个方面：一是信息套利有效，即市场上不存在依据普遍可以利用的公共信息进行交易而获利的可能性；二是基本估价有效，即市场的估价是基于对金融资产的未来支付的理性预期；三是完全保险有效，即市场体系能够为市场参与者在未来各种情形中交付商品和服务提供保险；四是功能有效，即股票市场能够有效地提供支付机制和交付网络，促进交易的便利，有利于动员储蓄用于投资（ ，）。综上所述，经济学家们虽然从不同角度来考察了股票 场的效率性问题，但却有一个共同特点，刘他们都强调了股票市场的信息有效性，即股票市场的定价效率。三、
3、股指期货持有成本定价模型（一）股指期货基本介绍股指期货诞生于年代初期，正值股票市场效率受到最严峻的冲击之时。自世纪年代开始，由于浮动汇率制度的推行，以及受 “石油危机 ”的影响，西方国家经济不稳定，加大了金融市场上利率的波动。尤其是经济进入 “滞胀 ”困境的美国，由于利率的大幅波动导致了股票市场价格的剧烈动荡。投资者仅靠证券组合投资方式以通过增加手中持有的股票种类已不能规避整个股市价格波动而带来的系统风险，因而股票市场定价效率受到严重影响而不断下降。作为避险工具而产生的股指期货由此产生。年月曰，美国堪萨斯商品交易所率先推出了第一个股价指数期货合约 价值线综合指数（ ）合约。同年月，芝加哥商业交
4、易所推出了历史上最成功、交易量最大的期货合约股价指数合约。（二）持有成本定价模型期货持有成本定价理沦模型是根据远期价格与期货价格的关系，以完全市场条件下推导出来的。股指期货价格是对相关股票组合未来价格的预期，而相关股票组合未来价格又由股票组合的现货价格及持有成本来决定。因此，股指期货价格也就取决于从现时点到期货合约到期时股票组合的现货价格与持有成本，即，（，），其中，是股指期货价格，是股票市场现货价格，是相关股票组合的持有成本，这就是现代期货理论构筑的持有成本模型（，）。该模型刻画了排除套利机会后的均衡市场上股指期货价格与相关股票组合的现货价格问的关系。如果股指期货与相关股票组合现货价格间出现
5、偏离，且偏离程度高于持有成本，套利者就会利用该价格差异进行套利，最终促使股指期货市场与现货市场价格恢复均衡。静态均衡市场（完全市场）条件下的一般持有成本模型在股指期货市场，套利（）就是利用股指期货市场与股票市场的价格差异，通过低买高卖而获利的交易行为。这里采用的是严格的套利概念，即套利是给予零禀赋（ ）交易者的非零非负的消费过程，并由此可证明，均衡状态下不存在套利（、，）。根据该套利概念，市场上的均衡价格不允许任何套利收益的存在。因此，在完全竞争市场条件下，只要排除股指期货市场与股票现货市场间的套利行为，就可以得到股指期货的理论均衡价格。在现货价格相对于股指期货价格而言相对较低时，交易者会在期
6、初时购买现货并持有至股指期货合约到期日，同时出售期货合约，进行现货持有套利。这样，期初时交易者进行交易就有确定的利益。因此，要排除该套利机会，股指期货价格不应大于构成股价指数的股票组合的现货价格与持有至到期交割结算时的持有成本，即： 。（）一 （） （）其，。是到期时问为的股指期货合约在时的价格，。是 时构成该股价指数的股票组合价格，是从一直到期货合约到期日丁的持有股票组合的成本率，为第次股利，是从收到红利一直至期货到期日时的第次股利的利息率。而当股票现货价格相对于股指期货价格而言相对较高时，交易者则会在期初 时通过卖出股票组合，并买进股指期货合约而进行逆向现货持有套利，这种交易能确保投资者在
7、期初时就获得收益。要排除套利机会，股指期货的价格应不小于相关股票组合现货价格和持有成本之和，即： 。（）一 ，（，） （）综合（）式和（）式可以得出市场不存在套利机会，即达到静态均衡时的股指期货价格为： ，（）一 （）在不考虑股息发放时，（）公式可简化为： ”（）（）（）若以股价指数。作为现货价格时，股指期货价格即以其点位来替代，此时（）公式可变为：。 （） （）如果在（）式中加入时间价值概念，即考虑复利因素，并假定上市公司的股利足期初发放的，股利年收益率为，以无风险年收益率替代持有成本，就司将该式近似调整成 算方便的指数期货理论价格模型，即： 。（ ） ”。 （）这就是静态均衡（完全市场）条
8、件下一般持有成本模型，即在不考虑交易成本、股息率恒定、无供货利率差别、对卖空无限制等情况下选出的。但是，完全市场只是一个理想境界，在现实的经济条件下，市场上总是存在交易成本、有卖空限制、借入利率与贷出利率不同等因素的影响。因此有必要对公式（）进行调整。动态非均衡市场（不完全市场）条件下的持有成本模型（）考虑交易者面临的直接交易成本。直接交易成本对股指期货价格的影响较大，股票交易者面临的直接交易成本可分为两类，一是佣金、交易费，二是买卖报价价差。交易所场内的造市者总是力求在比其愿意购入（买价）更高的价格（卖价）卖出，这会导致个允许的股指期货价格的无套利区间。设交易成本为交易量的固定百分率，且为简
9、明起见，假定只有现货市场存在交易成本，期货市场不存在交易成本。在现货持有模型中，为得到构成股价指数的股票而支付的价格为。（），并将其持有至到期日，成本为。（）（）一 。（。）。无套利机会的条件应为：。， 。（）（）一 。（。） （）同理，在逆向现货持有模型中，交易者卖空现货所获收益为。，（卜），则将具持有至期货到期时的价值为（卜）（）一 ，（）。故无套利机会的条件应为：。 。（ ）（） ，（）综合（）和（）式可得股指期货价格的无套利区司，即：（）。（卜）（）一 （，） 吐。 。（）（）一 （） （）不等式（）定义了。一个股指期货价格的无套利区域（如图）。期货价格在该区域内时，投资者没有套利的机
10、会，此时的股指期货价格是均衡价格。只要期货价格超越无套利边界，就会产生套利机会。如果期货价格在无套利边界上方，即。（）（）一 （），投资者就可以进行现货持有套利；反之，就会产生逆向现货持有套利。套利交易的结果是使得期货价格又回到无套利边界内。一训 ）一 （ “。 。 掣？、！。 ） 、 。，（）。上述分析中是假定股指期货各交易者的交易成本相同，但是，在现实经济活动中，交易者的交易成本是不一样的，即不同的交易者会面临不同的无套利区域，只要期货价格离开自己的无套利边界，交易者就会利用该套利机会，直至期货价格回到自己的无套利边界。如图所示，假设市场上只存在两个交易者，（。（卜）（）一。（），。（）（
11、）一 ，（）是交易者的无套利边界，交易者的交易成本为 【 。（。），相应的无套利边界为。（卜，）（）一 （），。（，；）（）一，（，）。对于交易者，只要期货价格高于自己的无套利边界邮艮或低下自己的无套利边界下限，他就可以通过低买高卖进行套利，因此，相对于交易者而言，套利的机会远大于交易者。在其它条件不变的情况下，多于的现货持有套利区域为 ”（）（。；），逆向现货持有套利区域为。（）（）。交易者会不断利用该区域进行套利，直到期货价格到达其无套利边界，市场不存在套利机会，此时的股指期货价格才是均衡价格。该情形也可拓展到有众多交易者的市场。因此，股指期货静态均衡价格是由具有最低交易成本的交易者的无套
12、利边界决定的，是最优价格（，）。：。一，（卜 （一，抓卜）（一，）、 一 ，、，？ 、一、； 、八心 “确 ， 一甲，）， “、（）考虑借贷利率存在差别。通常情况下，交易者面临的借款利率。高于贷款利率。则（）式可调整为：。（一）（。）一 ，（。） 。 。（）（。）一（） （）（）考虑存在卖空限制的情况。在美国，联邦储备局规定投资者卖空股票所得的资金只能使用一部分，使用比例不得超过，而且经纪人为自身利益着想，对卖空者也有诸多限制，使得卖空所得资金的使用比例甚至更小。由于现货持有模型中卖空股指期货可使 全部卖空所产生的收益，而在逆向现货持有模型中，卖空现货只能利用一部分卖空所产的收益，因此可对（）
13、式进一步调整，得到：，。（卜）（）一 （，） 。 。（）（，）一 ，（） （）其中，为对卖空股票产生收益可使用的部分。由此可见，不完全市场的存在，产生了股指期货价格的无套利区间：由于各个交易者所处的环境不同，其无套利区域也有所不同，最终形成的价格区间是最小交易成本决定的无套利区间，在该区间内，股票组合现货价格决定了股指期货价格。然而，由于激烈竞争的交易环境及较低的交易成本使得无套利区间紧紧围绕着公式（）给出的完全市场的理论期货价格运动，期货价格的变动趋势也反映了现货价格的变动趋势。四、股指期货对股价指数的价格发现和指导作用（）股指期货与当前股价指数的理论关系对股指期货的定价公式（）。旧。 “
14、进行变换，可以得到当前股价指数价格：。 “”。 ， 在持有成本等因素一定的的条件下，其与股指期货价格呈正比线性关系，此时，“。成为常数，股价指数价格由股指期货价格决定。本质关系上看，股指期货作为标的股价指数的衍生产品，其价格应当取决于标的资产价格，随标的资产价格变化而变化。但是，在实际市场中，股指期货价格对股价指数产生重大的影响，但能否像经济学中的生产关系对生产力的反作用力一样有效呢？如果该结论是有效的，那么，我们可以断定，股指期货的理论价格。应当是能经得起市场考验的。我们可以通过恒生指数期货的实证进行分析（见图三、图四）。我们用持有成本模型对当月到期的香港恒生指数期货合约进行理论定价，得出其
15、无套利区间的上下限，比较实际股指期货价格与理论定价预测值的关系。图三 恒生指数期货合约考虑市场限制下的定价模型（当月到期） 。一图四 恒生指数期货台约实际值在其理论预测值上下限值问的分布统计 。从恒生指数期货例子中我们可以看出，股指期货绝大多数时间都位于其理论无套利区间内，这从侧面证明了持有成本模型对股指期货定价的有效性。因此，我们可以使用产。（）（ ）来对现货市场的股价指数的走势来进行预测分析。（二）动态非均衡市场上股指期货价格引导股票价格综上所述，在无套利的、供求均衡的市场上，股指期货的理沦均衡价格由相关股票组合的价格及持有成本决定，股票现货价格成为影响股指期货价格的主要因素。但这种均衡状
16、态只是一个趋势，现实市场中非均衡才是常态，市场的变化总是一个由非均衡向均衡，然后又由均衡向非均衡不断发展变化的过程。由于股指期货的价格是对现货市场未来价格的预期，集中了更多的信息、，且信息能通过股指期货市场与股票市场间的套利机制传递到股票市场，因而在动态的非均衡市场上，股指期货价格成为影响股票现货价格的主要因素。股指期货具有现货价格发现的功能作用（）价格发现机制价格发现机制是指股指期货价格形成的原因、价格形成过程及一旦价格确定后，该价格又是如何对其它经济过程产生影响的过程。圈五 强秘专学隆发盟，：串从：而的流程图可以看出，股指期货的价格形成过程起源于信息源，该信启、的范围相当广泛，包括政策信息
17、、利率信息和交易信息等，投资者根据所获得的这些信息对股票市场价格做出预期，若预期股价在未来上涨，他会买入期货，成为期货合约的需求者，相反，若预测股价在未来会下跌，则会选择卖出期货，成为期货市场的供给者。供需双方的指令在具体交易制度下汇总形成股指期货价格，新的价格信息的产生，导致股指期货合约的供给和需求发生变化，从而影响下一期价格的决定，该过程就是股指期货价格的白相关过程（、，）；期货价格产生后会对股票市场的现货价格产生引导作用，从而影响生产决策、消费决策和储蓄决策。由于股指期货市场信息含量大、传递迅速，因此，它具有发现股票市场未来价格的功能。具体讲：第一，股指期货的价格隐含了大量的信息。价格是
18、信息的载体，透过信息可以预知价格的变化及趋势。与相关股票价格有关的利率、汇率及宏观经济环境等信息及期货合约的交易信息均会对股指期货的价格产生影响。股指期货的价格正是利用这些因素的先导指标和即期指标，对相关股票未来价格进行预期而形成的。即股指期货市场上的交易者不断利用各种有关信息，对相关股票的未来价格进行预期，据此对期货价格变化做出合理的估计，并以公开竞争的方式形成期货的价格。因此，股指期货的价格形成包含了大量的信息，具有预见性、竞争性、公 性、指导性的特征，能反映股价指数的未来变动趋势，引导现货价格。第二，股指期货价格的形成具有时间 二的连贯性和预测性。期货市场上价格形成过程实际上就是在检验众
19、多交易者对相关股票未来价格的预测。具体来讲，就是股指期货价格是众多交易者在股票市场基础上，按照自己对相关股票未来价格的预期，采取公开竞价或电子交易方式确定，并随着期货合约供求量的变化，由参与交易的各方不断进行修正得到的。股指期货合约具有不同的交割月份，最长可达数年，因此其价格能有机地、动态地、连续地反映当前、变化中和变化后的供求关系，表现出了价格形成上的连贯性和指示调节作用上的超前性或预见性。第三，股指期货的价格形成增加了信息的透明度，并且促进了信息的传递。期货市场上构筑的是一个公开喊价或自动撮合的电子交易环境，它使得期货交易频繁、市场流动性高、交易成本低、买卖报价价差较小，而且交易所的一系列
20、交易规则如每日价格波动最大限制、最大空盘量、最大交易量等也为形成公平的完全竞争市场提供了条件，故由此形成的价格具有公开性和公平性。加之市场参与者的广泛性，使得各种信息的经济价值能及时在股指期货价格上得到体现；而且殷指期货价格能及时对外公开，增加了股指期货价格形成中信息的透明度。市场参与者又能从已形成的价格中认识有关经济信息，了解并推测有关经济情况和相关股票未来的价格。因此，信息高度集中又及时分散提高了信息传输的效率，能充分反映相关股票组合未来价格的变动趋势。（）实证中的领先一滞后关系（ 格发现）与价从理论上讲，有关新信息应该同时反映在期货市场与现货市场的价格上，即两个市场间的价格（收益）变动不
21、应该存在谁先谁后的现象。但从现实的市场微观结构来看，期货市场与现货市场在一些方面却存在差别。 等（）采用了光谱分析法（）检验了期货与指数间的先后关系。结果支持了这样一个假说：即期货价格将领先于他的标的指数，不管是还是。根据持有成本的关系，期货价格和标的现货价格从长远来看是同刚 运动的，即有着一个普通的随机趋势的协整关系。（）最先提出了一个普通的趋势模型：置只 掣（ 扣 坶）； 】。是常量，一（：）是列向量。（）是矩阵的滞后运算符号。黜， 。的增加是价格变化的组成部分，它可能将新信息永久性的注入到证券的价格当中。由此，（）定义一个市场对价格发现的作用是由于这个市场在信息分配（）当中的份量。等人（
22、）提出的交易成本假说（）则认为：价格发现倾向于首先发生在低交易成本市场，这样有着信息的交易者会在这个市场进行交易以最大化他们的净收益。 （）曾对埘、币期货进行的研究发现，期货市场领先于现货市场，即期货市场具有价格发现功能。他提出了两个原因：期货市场上的低交易成本和高的流动性，使得。 一 ？。 。一信息首先在期货价格上得到反映；不活跃的小公司股票交易使得期货价格与现货价格之间产生了时机上的差异。接着， （）运用（）的模型对指数及其期货两者之间在价格发现方面的关系进行了检验。他用代表双变量协整的序列，得出向量误差纠正模型（ 蚯 一一 一一 土，。一 搿、七矗 甲？虹。、。！。 （）其中，。是误差纠
23、正项。 采用每分钟数据进行检验，发现归冈于期货市场的信息分配是，而现货市场的信息分配是。这表明在价格发现过程中，期货占主导地位。作者进一步分析得到，是由个交易非常活跃的股票组成，因此他认为，期货市场比现货市场更具有价格发现功能是因为期货市场在信息方面更有效。 等人（）进一步研究了信息对期货市场与现货市场之间关系的影响。他们在这篇文章中分别考虑了市场上宏观经济信息的出现与单个公司具体的信息出现这两种情况。当市场上出现宏观经济信息时，作者为了验证期货市场与现货市场的先后关系，引用了个带虚拟变量（）的方程月 ”护。 ，蛳舯一， 搿；。：耐 “十。（）表示收益，系数 “；抓住了信息释放对先后关系的影响
24、。但当具体的单个公司信，出现，也采取了同样的虚拟变量。掣亚甜 ， 一肌， 山川 “ （由于许多信息的宣告可能对指数的影响很小，另外也可能事件本身就是不显著的，或因为这个股票在指数中所占的比重相当小，所以作者采用了事先过滤（）方法，即只有满足以下三个条件的虚拟变量才定义为（），即：时间间隔处在信息期内；宣告的信息的类型对指数有实质性的影响；该股票在指数中份额应超过。其最后实证结果表明，当宏观经济信息出现时，期货收益领先于现货市场的收益的趋势将进一步加强。而对那些有着某一公司具体的信息的交易者来说，他们更可能有现货市场上进行单个股票的交易。因此，从现货到期货市场的反馈（）也会因某一公司具体信息的出
25、现而得到加强。不久，等（）又对标的指数曰经指数与在芹市场进行交易的期货进行了比较。 ￥ 口这两个交易所的交易制度有所不同，具有保证金要求低及佣金费用可商榷等特点，而的费用固定，目期货的交易成本明显低于在交易的成本。结果表更具有价格发现功能。 在年对、指数期货与现货的研究表明，指数期货的价格变化领先现货的情况确实存在，但领先的程度少于 分钟。 在年对指数期货与现货的实证研究亦指出，指数期货领先现货分钟。还有其他研究报告也指出两个市场之间确实存在领先一落后的关系。其原因可能是由于部分个股不常交易，期货与现货流动性有差异，金融环境的交易机制与部分消息灵通者可利用其所获得的特定信息，使两个市场发生价格
26、不同步的情况。根据我们对和 指数期货的数据统计分析表明，两者价格变化的相关度达到（见图六）。日线数据存在明显的（ 关系），但不稳定；通过对高频数据分析发现，在置信度下，在我们考察的时间段（卜） 股指数期货明显领先于指数 分钟，具有明显的价格信号作用。而从日线数据上分析的话，期货价格数据也存在明显的价格信号效应，表明股指期货具有价格发现功能。圈六美嘭 船敏南留绮格西梧的搪戡拍薹是 罾（）使用协整检验的误差纠正法和 般趋势法对法国指数现货和期货市场对价格发现过程的贡献进行了检验，得出的结沦为无论是在指令驱动交易 还是在报价驱动交易中，至少的价格发现过程是由期货市场完成的（，）。综上所述，在价格体系
27、中引入股指期货后，股指期货价格具备了价格发现功能，对股票市场有明显的指导作用。股指期货价格包含的大量定价信息能对股票市场价格定价带来积极的影响。（）股指期货起到价格发现和指导作用的传导机制股指期货的套利机制是股指期货发挥其对股价指数的价格发现和指导作用的桥梁，是它引导现货和期货市场价格趋于均衡如前所述，股指期货的价格包含了大量的信息，这些信息正是通过价差图利和套利机制不断传递给股票现货市场的，在不断驱动股票现货市场和期货市场达到均衡的过程中，使股票市场价格能更快地集中并反映更多的信息，达到了股指期货对股票市场定价的作用，从而提高了股票市场的自身定价效率。从前面对股指期货理论定价可知，在期货理论
28、价格位于无套利区间时，套利行为不会出现。但由于各个交易者所处的环境不同，其无套利区域也有所不同，最终形成的价格区间是最小交易成本决定的无套利区间，在该区间外，市场将出现套利行为。举例来说，在某时刻，有一股价指数为，其为期半年的股指期货交易价格为元，假定银行一年期货款利率为，这半年内无任何股息。那么，按（）公式，此时的股指期价格应为（ ）。由此可见，股指期货高估，套利者可以现价卖小股指期货，同时花买入指数成份股来复制指数进行套利。！睁年后，不论指数收盘价为多少，其套利收入为 。（比如，假设到期曰股价指数收盘价为，那么，套利者在股指期货上获利为 ，而在复制指数上的损失为一，加上半年期的维持成本，其
29、净收益为 ，就是股指期货实际价格与理论价格之差）。但是，如果市场投资人都发现这个机会，那么，投资人都会作出以上理性操作，这时，股指期货价格下降，指数成份股上涨，直至股指期货回到一个无套利区间的范围内为止。正是有了股指期货交易中的的指数套价差图利的存在，因此股指期货才会相对保证稳定，不会出现大幅波动，从而能将股票市场品种的波动相对减低，使期货市场和股票市场的价格变化趋于均衡状态，并把股指期货价格中包含的信息反映到现货市场价格上。套利把期货市场与现货市场的定价相联系，将仅由于寸要求不同的相同资产的价格能彼此统一起来，使期货市场与现货市场成为统一的大市场，有利于消除市场之间的价格偏离；价差图利对同一
30、合约不同月份的错误定价进行纠正而获利，它将同一市场各合约的定价有效地联系起来。套利和价差图利利用期货市场和现货市场的有关价格失真的机会，增加过高定价证券的供给和过低定价证券的需求。这样在假定其它条件不变的情况下，过高定价的证券的价格会因其供给的增加而下降，过低定价证券的价格会因其需求的增加而上升，从而有助于促进市场公平价格的形成，使两种证券的定价趋于公平。在这个过程中，股指期货市场上集中的信息会通过套利机制不断传递给现货市场，提高股票市场价格的信息含量，这有利于股票市场定价效率的提高。七套利和价差图利的市场关联圈七是套利和价差图利促使现货和期货市场均衡定价的动态过程的描述。图中与、之间为现货市
31、场与期货市场之间的套利，而、是同市场期货合约之间的价差图利。如果没有现货市场，期货市场就失去了预期的基础，套利使得期货市场与现货市场成为相互关联的市场；而期货市场内部的价差图利关系使不同月份的同一种合约的定价不会有较大的偏离。尽管与（，、，）之间的价格关系可以通过与（，）之间的三角套利而获得，但是由于套利的成本涉及到双重现货市场的买卖（现货市场卖空行为较困难），而且交易成本远大于现货交易成本，故、之间的价格关系通过价差图利交易要比现货与期货的三角套利更易于联系起来。总的来讲，套利和价差图利使现货市场与期货市场的定价有效运行，并有利于排除市场垄断，促进市场公平价格的形成。（三）现实中股指期货对股
32、市价格波动的影响股指期货推出前后现货指数波动性比较表一指数期货： 胁耵现货指数波？圳。睫 交世界各国：地区著名推铀期赞推高翦岳簸摹琨费节场波动性前后比较表现实中股指期货与现货指数波动性比较表二旨数剐货 ：见货指数波动悱比较嚣数期赁与理货捂赫波动嚏 较表簿田 德罔）膳搬 （ 戢 基率一样柏誊大 多伦釜揩搬 秣 哦 基本一样中盘毒 台蔫和檀指数 船 瑚指畦六一寞数据裹源 执 一、尹孙气 ：一泰三 槽期臂时市墙钎格波动影响研觅特诗端述许抖 ￥ 瓣：椎掘筒睬拳柱刊枷谐盅璺理上海对蛏 洋盘壮学院且望江等簦艘综合国际上主要相关研究结果来看，在股指期货对股市价格波动幅度的影响问题上，多数初评研究认为股指期货
33、对股市波动的影响有限，引入股指期货对股市的正面影响大于负面影响。（四）现实中股指期货与其标的股价指数走势相关性比较图亢 ？ ，浏黼拍雌生擀数斓旋和现糖精数趱势对 【 ：。豫叮洲、 扩￥ 、帆厂一憾生捺数一当月渤躺垣生指槌凇虢矾 一 嚣蓊崭嵩。引糊她蒲 。国七 “月判 ：纷指数划货耽错指敦一吩盹 二 “附 钟啪剐淹 ，。 、胤、， 囝几”剁剿伦敦金融、报指教羽 货搭瓤塑势刈 妊弼 一 。耐，一 伦艘金融时揪指数沧骏金融时撤数蝴受 一一。， 蝴。嘏。 矿圉九”： ”矧一！黎； 数川搬现挺镀止舟 ： 黎嬷数剐峨锄，“ 洲划巴罄撕教驯鞭一，飞 圉十气削总陋指数峭冀书虼疆指数终川，一埒吲：致：鹞增赠鼗笺
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