1、 金融企业论文金融机构论文(金融机构管理 论文) ：我国金融企业价值评估的特殊性及评估方法选择分析摘 要:通过比较分析目前企业价值评估中常用的成本法、市场法、收益现值法、EVA 法和期权定价模型等方法的一般优缺点和适用性,结合金融企业价值评估的特殊性,初步提出了目前适合我国大多数金融企业价值评估的方法为收益法。在收益法中,现金流折现模型(DCF)比股利折现模型 (DDM)更有优势。而 DCF 中的 FCFE 模型是最佳选择方案。关键词:金融企业;价值评估;收益现值法;自由现金流 一、金融企业价值评估的特殊性分析与一般生产类企业相比,金融企业在其经营过程中有许多特殊性。正是由于这些特殊性的存在,
2、给评估方法的选择带来了困难。因此对该类企业进行价值评估时,在选择评估方法时应首先分析其行业特殊性。1.金融企业资产业务具有特殊性在金融类企业中,大量资产以贷款、货币资金等形式存在,而不是像一般生产型企业存在大量固定资产。以银行为例,截至 2008 年底,全国性商业银行资产总额 40. 64 万亿元,负债总额为 38. 25 亿元,所有者权益总额 2. 4 万亿元。 从资产价值看,固定资产的质量易于确定,而诸如贷款、同业拆放、衍生金融工具这类金融资产其质量的判断较为复杂。而这类表内业务又是金融企业的主营业务,是金融企业利润的主要来源和价值评估需要重点考虑的因素。就我国金融企业而言,由于历史原因,
3、很多企业的资产质量并不高,不良贷款率等指标不能反映企业真实情况,以成本法为基础的核算困难较大。一般生产型企业为了生产经营的需要,需要购置较大数量的固定资产,而金融企业固定资产的比重一般较低。以深圳发展银行为例, 2008 年其固定资产占总资产的比重仅为 0. 35%,其他各年也相差不大,因此每年的折旧额相对较小,在对其企业价值进行评估时应有别于一般生产性企业。2.金融企业负债业务具有特殊性与一般生产型企业不同,金融企业的负债业务并非单纯的筹资行为,其本身具有价值创造的功能。一般生产型企业的资产负债率在 50%左右为宜,资产负债率过高企业将资不抵债面临破产压力。而金融类企业的资产负债率很高,通过
4、统计数据显示, 2008 年全国性商业银行资产负债率平均值为 94%,这是由于其经营的特殊性造成的。金融企业的利润很大程度上来源于经营负债,目前我国商业银行收入中还大部分来源于利差收入,而中间业务收取的佣金和手续费等收入占比还较低。吸收存款这类筹资的资金成本不同于公开市场上其他类型债务的成本,因其主要成本就是支付存款利息,这种利息成本相对较低。除此之外,银行的筹资方式还有吸收一般投资人投资、发行一般债券、发行衍生金融品等,因此在估值时如果需要计算其加权平均资本成本,情况特别复杂,存在较大困难。3.金融企业经营种类具有特殊性我国金融企业在竞争逐渐加剧的压力下,拓展业务领域,紧随国际金融企业业务综
5、合化、多样化的潮流,不断将业务进行融合,出现了所谓“金融百货超市”的综合体。如目前很多商业银行除存贷业务外,还开展各种基金、理财产品、保险等的代销业务,而一些保险公司在巩固正常保险业务的同时,向商业银行等领域拓展,发展更多的市场。除此之外,金融企业还有大量对外投资业务,有些业务如金融衍生品的定价本身就是金融界的难题,其种类繁多,计算复杂,波动性大。这些业务在金融企业种类繁多,而且随着金融一体化趋势的加深,会出现更多业务,这些都给估值带来了困难。4.金融企业经营对象和收入来源具有特殊性金融企业作为企业,具有企业的最基本的目标:追求利润最大化。但其在经营中,不是简单的生产产品和提供劳务,其经营对象
6、较为特殊:货币和货币资本,经营内容是货币收付、借贷、金融中介、保险等一系列与货币运动有关的金融服务。收入的主要来源是贷款利息,其次还有手续费及佣金收入、保费收入等,这与一般企业价值评估对象有很大区别。以商业银行为例,我国 2008 年我国上市银行利息收入比平均为 84. 70%,也就是说,其收入大部分来源于货币产生的效益,在估值时需要特殊考虑。 5.金融企业所承受的风险具有特殊性一般企业在经营中面临的主要有市场风险和公司特有风险两部分。作为金融企业,除了面临普通企业需要面对的风险外,更需要面对一些特殊风险:第一,信用风险,即贷款不能按期收回的风险; 第二,流动性风险,即掌握的可用于及时支付的流
7、动资产不能满足兑付要求的风险; 第三,汇率和利率风险,主要是国家利率政策、金融市场利率变化给其带来损失的风险,和由于经营外币业务所面临的汇率风险;第四,由于具有特殊的信用创造职能而面临的风险,主要是由于其吸收的高能货币具有“多倍创造”的功能,使其必须面临更大的风险。这些都需要在估值时进行考虑。6.金融企业无形资产评估具有特殊性商誉对金融企业来讲比一般企业具有更加重要的作用,整个金融系统就是建立在信心的基础上,如果没有商誉,甚至会引发一系列的金融危机。我国大型金融机构近几年来逐步深化改革,国家相关部门加大监管力度,重组、改制了一大批金融企业。可以说我国大型金融企业(特别是大型国有商业银行)享有一
8、定的国家信誉。但这部分国家信誉如何衡量,确实是个难题。对于先进的网络技术、会计系统、网络安全系统、电子转账系统、智能卡识别系统等众多软件,也是金融企业无形资产的重要组成部分,这些资产按照会计准则往往会在几年内摊销完毕,但往往给企业带来效益的时间会远远超过摊销时间。如何对这类无形资产进行估值也是需要面对的难题。7.金融企业的会计科目及报表具有特殊性金融企业的经营项目具有特殊性,其会计系统与一般企业有很大区别。会计科目和会计报表自成体系,因此在对金融企业的财务状况进行分析时,有很多特殊的分析角度和指标。如对一般生产类企业进行财务分析时,主要对其短期偿债能力、长期偿债能力、资产管理能力、盈利能力等进
9、行分析,而金融企业由于其负债问题具有特殊性,而且对风险性特别关注,故主要从资本状况、资产质量、盈利能力、流动性等方面分析。而在具体应用传统理论进行评估时,会遇到科目无法对应,需要根据金融企业的特点逐项重新判断。如在运用股权自由现金流量法进行评估时,需要根据金融企业的特点对一般公式进行逐项调整。二、金融企业价值评估方法的适用性分析根据以上对金融企业价值评估特殊性的分析,分别根据成本法、市场法、收益法和其他方法的优缺点对其在我国金融企业价值评估中的适用性加以分析。1.成本法在金融企业价值评估中的适用性分析成本法使用起来比较简单,但该方法本身在企业价值评估中存在着很大的缺陷,因其没有将企业看成一个整
10、体,没有考虑企业的整体获利能力和商誉等无形资产。故其在正常经营、具有正现金流的企业价值评估案例中应用该方法很少。而金融企业恰恰又是固定资产较少、无形资产较多的企业。其价值主要体现在商誉、管理水平、人员素质等无形资产中。如果应用成本法对金融企业进行评估,将无法体现这些重要的无形资产的价值。我国大部分金融企业经过改革目前的发展势头良好,特别是一些国家参股的国有商业银行、保险公司等大型金融企业更实质上具有国家级的信誉作为担保,未来破产的可能性较小,故大多数具有正现金流的预期。因此大多数情况下,成本法不适用于我国金融企业价值评估。而一旦出现被评估金融企业常年亏损、没有预期的正现金流或者难以持续经营,该
11、方法也是适用的。2.市场法在金融企业价值评估中的适用性分析市场法简单,易于使用,易于被市场接受,并且可迅速获得资产价值。但使用该方法的前提是:或者该国市场上存在着大量的金融企业交易案例;或者该国的证券市场比较成熟,证券市场价格能够反映企业的真实价值。我国金融企业的改革在逐步进行中,交易案例并不多,并且交易案例相关资料并不透明,故难以寻找到合适的金融并购可比交易案例。并且我国证券市场虽然经历了将近 20 年的发展,总体上看市场还不够成熟,市场价格变动与公司经营相关性还不太强,市场价格信号偏离较大。以银行类上市公司为例,截至 2008 年 12 月,沪深两市银行类上市公司共有 14 家,由于政策和
12、历史原因,各上市公司的规模发展极不均衡。工、中、建三大银行股股本规模极大,如 2008 年工商银行股本市值规模超过万亿,而深发展仅为 300 多亿。如果运用市场法对金融企业进行评估时必须考虑到规模的差异性和由此带来的可比公司选择的难题。同时,市场法的估价比率是一种静态指标,没有体现金融企业所要面临经济形势、发展前景等动态因素。因此,运用市场法对金融企业进行评估存在一定缺陷,不宜单独进行。3.收益法在金融企业价值评估中的适用性分析运用收益法对金融企业价值进行评估在理论上优于其他估值方法,因其在理论上更符合企业经营的目标:股东财富最大化。金融企业的价值往往更多体现在其商誉、管理水平、服务水平等无形
13、资产上,而运用收益现值法评估更能体现其在这方面的价值。而收益现值法又分为股利折现模型、自由现金流量折现模型等。股利折现模型受到股利政策的影响较大,而我国金融企业股利分配极不稳定,甚至有很多企业连年不分红,因此运用股利折现模型的条件受限。根据麦肯锡公司的研究报告,自由现金流法可以囊括所有影响公司价值的因素,可以比市场法更能准确、可靠地描述公司的价值。在国内,这种方法虽然使用时间不长,但已经形成比较成熟的理论基础。国内已有许多学者对贴现现金流量法中所用参数如何确定的问题进行了实证研究,其研究具有一定的合理性,对金融企业估价具有借鉴意义。而运用自由现金流代替股利进行折现,不易受人为因素的影响,是最严
14、谨的对金融企业进行估值的方法,原则上适用于大多数金融企业。而自由现金流又可分为公司自由现金流和实体自由现金流,按照现金流的不同所得到的企业价值类型也不同。 由于金融行业的特殊性,资产结构中负债比非常大,而且其负债部分是直接用于经营活动的资金,很难将其普通负债与这种存款带来的特殊负债划分清楚。如果运用公司现金流折现模型需要分别考虑债务价值和股权价值,这在金融企业价值评估中是很难实现的。而如果运用股权自由现金流模型,将能很好地避免由于特殊负债的存在而给估值带来的困难。4.其他方法在金融企业价值评估中的适用性分析EVA 法在评估实务中较少使用。这种方法在企业价值评估时的重点是估测资金成本,一般企业以
15、市场要求的资本成本获得资金,而银行吸收的存款类资金作为银行的负债,是具有价值创造功能的,而且从资本市场获得的资金一般都低于市场要求的资本成本。在估价时如何确定合理的资本成本是一个很困难的问题。因此,一般情况下不宜单独使用 EVA 法对金融企业的企业价值进行评估。期权定价模型较为复杂,需要较多的信息搜集与整理,在实际评估中很少使用,同样不适用于目前我国金融企业的价值评估,但可以作为学术研究的方向进行讨论。三、结束语通过以上分析可对成本法、市场法、收益法和其他方法的优缺点和适用性进行比较。结合我国金融企业价值评估的特殊性,可以初步得出结论:在大多数情况下,我国金融企业价值评估适合的方法是收益法,而收益法中的股权自由现金流折现模型又具有一定的优势。其他方法虽各有优缺点,在评估过程中可以作为参考,但不宜单独采用。参考文献:1注册资产评估师考试用书编写组.资产评估M.北京: 经济科学出版社, 2009.2汤姆 科普兰 .价值评估M. 北京:中国大百科全书出版社, 1997.3曲宏 ,王明明 ,王玉国.我国股份制商业银行估值模型选择的研究J.北京: 中国软科学, 2002(12).4银行家研究中心,中国商业银行竞争力评价课题组.2009中国商业银行竞争力评价报告J.北京:银行家 ,2009(9).
