1、触底之年 2013年纺织 服装行业投资 策略报告广发证券发展研究中心纺织服装林海执业编号： S02605110900012012年 12月 17日纺织制造 内外棉价差高企，有待缩小 欧美服装类消费仍处去库存通道 预计未来 3-6个月外需仍低迷 我们判断 2013年行业出口增速 5%以内品牌服饰 终端零售消费低迷传导到上市公司报表，报表修复需要时间 2012年 Q4终端消费增速提升有助于去库存，短期板块有望小幅估值修复 预计渠道去库存至少持续到 2013Q2末 2013年大部分品牌服装公司春夏订货会增速下移，预计报表表观收入增速将在 15%内个股选择 从业绩稳健性、确定性、期间费用管控、品牌营销
2、等方面，我们建议关注稳健增长品种七匹狼、富安娜主要结论一 、 纺织制造二 、品牌零售三 、重点个股关注目 录数据来源： wind,广发证券发展研究中心 行业相对收益： -13.54%，纺织、服装行业相对收益： -6.16%、 -19.26%； 个股表现：题材股活跃、品牌零售股跌幅较大。数据来源： wind,广发证券发展研究中心1.1 板块行情回顾：年初至今行业跌幅 15.76%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%2012-01-142012-02-142012-03-142012-04-142012-05-142012-06-142012-07-142012-08-14201
3、2-09-142012-10-142012-11-142012-12-14上证综指 纺织服装 纺织 服装21.39.89.57.75.33.00.1-1.1-5.7-6.0-6.4-7.2-8.1-8.3-8.7-9.1-9.7-12.3-15.8-16.1-17.2-17.3-18.0-20 -10 0 10 20 30 房地产金融服务家用电器建筑建材有色金属医药生物公用事业餐饮旅游交运设备化工电子元器件食品饮料综合黑色金属农林牧渔交通运输轻工制造采掘纺织服装信息设备商业贸易机械设备信息服务年初至今涨跌幅 (%)年初至今涨跌幅 年初至今 (12月 14号 )，上证综指跌幅 2.22%，行业跌
4、幅 15.76%，其中纺织、服装行业跌幅分别为： 8.38%、 21.48%；1.2 板块估值： 行业相对 A股估值 1.46，高于均值 2.08%数据来源： wind,广发证券发展研究中心 相对估值 ：行业相对 A股估值 1.46，高于均值 2.08%。 市盈率（ TTM）： 行业 17.27， A股整体 11.84（历史最低 10.90）。数据来源： wind,广发证券发展研究中心010203040506070800.00 0.50 1.00 1.50 2.00 2.50 2006-10-132007-01-052007-04-062007-06-292007-09-212007-12-2
5、12008-03-142008-06-062008-08-292008-11-282009-02-272009-05-222009-08-142009-11-062010-01-292010-04-302010-07-232010-10-152011-01-072011-04-012011-06-242011-09-162011-12-162012-03-162012-06-082012-08-312012-11-30纺织服装 /A股 纺织服装 (右轴 )板块估值水平纺织 服装 纺织 服装 A股最大值 87.51 58.31 68.71 52.87 最小值 15.37 10.72 12.25
6、10.90 目前值 20.17 16.14 17.27 11.84 均 值 35.24 28.19 30.87 22.87 均值溢价 -0.428 -0.427 -0.440 -0.482 1.3 12年行业出口呈“前低后高”走势数据来源：海关总署 ,广发证券发展研究中心 2012年 1-11月份 ： 行业出口累计同比增长 2.06%，其中纺织、服装出口金额分别同比增长 0.95%、 2.75%。1-10月份对欧盟、美国、日本、香港地区出口增速分别为： -12.8%、 3.5%、 1.2%、 3.2%。 2012年行业出口趋势上呈现前低后高 。数据来源： CEIC,广发证券发展研究中心1-11
7、月份出口增速呈现“前低后高” (%)-20%-10%0%10%20%30%40%欧盟 美国 日本 香港 越南 韩国出口累计增速1-10月份对主要贸易伙伴的出口累积增速-30-20-10010203040502007-112008-032008-072008-112009-032009-072009-112010-032010-072010-112011-032011-072011-112012-032012-072012-11出口 (3ma) 纺织服装 (3ma)1.4 原材料成本 -收储价格 现货价格数据来源： wind,广发证券发展研究中心 棉花收储累积： 2011年棉花产量约 660万吨
8、 .2011年度累积收储 313.03万吨（ 其中疆棉 170.94万吨），价格19800元 /吨。截至 2012年 12月 14日，累积收储 430.5万吨（疆棉 209.6万吨），收储价格 20400万元 /吨。 棉花抛储 ：储备棉累计抛储成交 49.3万吨，抛储均价 18510元 /吨。 中国棉花消费 ：库消比创历史新高。数据来源： wind,广发证券发展研究中心棉花市场开放以来国家收储历史回顾050001000015000200002500030000350002001-012001-082002-032002-102003-052003-122004-072005-022005-09
9、2006-042006-112007-062008-012008-082009-032009-102010-052010-122011-072012-022012-09收储时点棉价 (元 /吨 )国内棉花产量、进口原棉、库消比19 90 194 257 364 246 211 153 284 336 492 486 632 571 753 762 749 638 596 659 010203040506070809002004006008001,0001,200 进口原棉 国内产量 (万吨 ) 库消比 (%)1.5 原材料成本 -全球棉花产品分布数据来源： USDA,广发证券发展研究中心 数据
10、来源： USDA,广发证券发展研究中心全球棉花供需、库消比0 10 20 30 40 50 60 70 80 0500100015002000250030002000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 20112012产量 (万吨 ) 消费 (万吨 )库消比 (%)全球棉花产地分布全球棉花种植面积分布 全球棉花产量分布 top5： 中国、印度、美国、巴基斯坦、巴西。 全球棉花种植面积分布 top5：印度、中国、美国、巴基斯坦、乌兹别克斯坦。 全球棉花消费 ：预计 12年棉花库存消费比创新高。0%5%10%15%20%25%30%
11、35%40%45%种植面积分布 (%)31.0%26.9%18.4%8.8%9.2%4.2% 0.4% 1.2% 中国印度美国巴基斯坦巴西乌兹别克斯坦土耳其欧盟 27国1.6 原材料成本 -内外棉价格倒挂： 内外棉价差超过 5000元 /吨数据来源： USDA,广发证券发展研究中心数据来源：海关总署 ,广发证券发展研究中心进口棉纱量增速创历史新高纱线企业成本高企 内外棉价差： 2012年初以来内外棉价差持续扩大，超 5000元 /吨 (截至 11月底数据 )。 替代效应 ：棉纱进口数量增速创历史新高。-6,000-4,000-2,00002,0004,0006,0008,00010,00005
12、,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,0002007-012007-032007-052007-072007-092007-112008-012008-032008-052008-072008-092008-112009-012009-032009-052009-072009-092009-112010-012010-032010-052010-072010-092010-112011-012011-032011-052011-072011-092011-112012-012012-032012-052012-072012-092012-11右轴
13、 -内外棉价差 (元 /吨 ) 内棉价格外棉换算价格 右轴 -价差均值-40-20020406080进口棉纱量增速 (%)1.7.1 贸易结构变化，新兴市场国家占比提升数据来源： CEIC,广发证券发展研究中心 四大贸易伙伴的占比在缩小，但仍占据主要比例 。 欧盟、美国、日本、香港合计占比在 60%以上（其中，欧盟、美国、日本、香港的占比分别为： 22.44%、 18.03%、 13.05%、 7.56%），相应的新兴市场经济体占比在上升，但单个地区占比仍然较小 .数据来源： CEIC,广发证券发展研究中心四大贸易伙伴的占比在缩小，但仍占据主要比例 纺织服装行业 top20贸易伙伴 （ 201
14、2.1-10）61.08%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%0%5%10%15%20%25%30%35%40%2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 201112.1-10香港 日本 美国欧盟 合计22.44%18.03%13.05%7.56%4.15% 3.35%2.25% 1.78% 1.51% 1.38% 1.12%0%5%10%15%20%25%欧盟 美国 日本 香港 越南 韩国俄罗斯 阿拉伯澳大利亚加拿大印度 巴西印度尼西亚 哈萨克斯坦智利沙特阿拉伯南非马来西亚土耳其 菲律宾贸易额占
15、比1.7 13年外需仍低迷，预计增速在 5%内1.7.2 中国仍是欧美日最主要的贸易伙伴数据来源：美国商务部 , eurostat,广发证券发展研究中心3 7 . 7 %4 2 . 6 % 4 4 . 6 % 4 5 . 5 % 4 3 . 8 %0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2007 2008 2009 2010 2011I n d o n e s ia S r i L a n k a P a k is t a n V ie t n a m M o r o c c o T u n is ia I n d ia B a n g la d e s h T u
16、r k e y C h in a 欧盟主要服装类进口区域构成美国主要服装类进口区域构成日本主要服装类进口区域构成3 5 . 7 %4 0 . 3 % 4 0 . 9 %4 4 . 5 % 4 6 . 9 % 4 6 . 9 %0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2006 2007 2008 2009 2010 2011印度尼西亚越南印度孟加拉墨西哥加勒比区域东盟中国8 2 . 2 %4 . 5 % 2 . 8 %1 . 3 % 0 . 9 % 0 . 8 % 0 . 8 % 0 . 6 % 0 . 5 %5 . 6 %0%10%20%30%40%50%60%70%
17、80%90% 欧盟 ：中国（ 43.8%）、土耳其（ 12.2%）、孟加拉（ 11.2%）、印度（ 6.8%）、突尼斯（ 3.6%）； 美国 ：中国（ 40.1%）、东盟（ 18.2%，其中越南、印尼分别为 7.1%、 5.2%）、加勒比区域（ 8.5%）、墨西哥 (4.7%)、孟加拉（ 4.6%）； 日本 ：中国 (82.2%)、越南 (4.5%)、意大利 (2.8%)、泰国 (1.3%)、马来西亚 (0.9%)。1.7.3 美国 ISM进口 PMI指数在下降，欧美去库存 领先指标 ： 美国 ISM进口 PMI指数在下降 欧美服装类消费：仍处于去库存通道数据来源： Wind,CEIC,广发证
18、券发展研究中心美国 ISM进口 PMI指数在下降美国服装类消费：仍处于去库存通道EU27服装类消费010203040506070-30-20-10010203040502007-112008-032008-072008-112009-032009-072009-112010-032010-072010-112011-032011-072011-112012-032012-072012-11出口 (3ma) 纺织服装 (3ma)美国进口 PMI0.00.51.01.52.02.53.0批发 零售-12%-10%-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%2008-9 2009-9 2010
19、-9 2011-9 2012-9纺织服装零售额同比 (3ma)纺织服装零售额同比1.7.4 13年上半年出口仍不乐观数据来源： wind,广发证券发展研究中心 领先指标 ： 112届广交会成交金额 环比下滑 9.3%、同比下滑 13.8%； 到会采购商人数环比下滑 10.3%、同比下滑 10.1%； 6个月以内的中、短订单占比达 86.6%； 纺织服装成交 额环比下降 11.12%（调整后环比下降 15.5%）、 同比下滑 4.2%。数据来源： wind,广发证券发展研究中心广交会订单增速 -先行指标 出口增速-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%2004-102005-
20、042005-102006-042006-102007-042007-102008-042008-102009-042009-102010-042010-102011-042011-102012-042012-10广交会增速-20%-10%0%10%20%30%40%2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 201112.1-10出口增速1.7 13年外需仍低迷，预计增速在 5%内一 、 纺织制造二 、品牌零售三、重点个股关注目 录27.60%30.90%32.45%37.89% 38.56%8.60%17.78%12.37%8.84%0%5%10%15%20%25
21、%30%35%40%45%2010 2011 11Q1 11Q2 11Q3 11Q4 12Q112Q212Q3增速-5%0%5%10%15%20%25%11Q3 11Q4 12Q1 12Q2 12Q3百丽 -女鞋 百丽 -运动 达芙妮 佐丹奴纯百货单季度收入增速 代表个股可比同店增速 纯百货 ：纯百货终端零售增速从 11年 Q4开始疲弱， 12年 Q1-Q3增速逐季度下移。 预计 Q4有望回升 。 代表性个股（ 百丽女鞋、百丽运动、达芙妮、佐丹奴 ）同店增长 Q3放缓 。2.1 终端零售增速逐季下移（ 2012Q1-Q3）数据来源： wind,广发证券发展研究中心 数据来源：上市公司公告 ,广
22、发证券发展研究中心2.2 上市公司盈利质量下降数据来源：公司公告 ,广发证券发展研究中心 单季度收入同比增速下移、存货增加、应收账款增加、经营性现金流恶化部分 公司收入增速低于开店增速开店增速 收入增速股票简称 12H1 12H1 12年 1-9月七匹狼 11.33% 24.47% 19.71%报喜鸟 15.25% 25.02% 28.77%星期六 10.66% 22.42% 18.45%希努尔 8.35% 14.58% 4.31%搜于特 7.88% 48.30% 49.27%探路者 44.41% 52.38% 45.27%雅戈尔 16.84% 0.69% -3.92%九牧王 11.86% 2
23、3.58% 20.53%百圆裤业 12.52% 6.75% 5.22%朗姿股份 19.55% 26.45% 26.10%卡奴迪路 27.72% 29.49% 38.27%富安娜 20.49% 24.83% 26.21%罗莱家纺 9.09% 3.31% 13.09%梦洁家纺 6.85% 2.10% -0.60%收入增速 净利润增长增速 2011 2012H 2012/9/30 2011 2012H 2012/9/30七匹狼 32.89% 24.47% 19.71% 45.61% 40.61% 39.30%九牧王 34.78% 23.58% 20.53% 43.73% 43.59% 30.36%报
24、喜鸟 61.23% 25.02% 28.77% 51.66% 35.80% 36.78%美邦服饰 32.59% 21.21% 5.91% 59.13% 14.83% 0.85%森马服饰 23.44% -16.54% -11.86% 22.26% -43.22% -41.40%搜于特 73.75% 48.30% 49.27% 90.73% 46.48% 58.31%朗姿股份 49.56% 26.45% 26.10% 69.25% 48.02% 41.15%卡奴迪路 36.91% 29.49% 38.27% 67.72% 51.65% 61.78%探路者 73.64% 52.38% 45.27%
25、98.81% 36.06% 51.16%梦洁家纺 46.40% 2.10% -0.60% 21.89% 11.27% -28.68%富安娜 36.18% 24.83% 26.21% 61.98% 27.61% 26.39%罗莱家纺 30.99% 3.31% 13.09% 55.27% -17.70% -9.64%奥康国际 34.15% 21.77% 21.62% 63.33% 19.42% 18.75%2011/3/31 2011/6/30 2011/9/30 2011/12/31 2012/3/31 2012/6/30 2012/9/30经营性现金流净额 /净利润 6.91% -4.17%
26、14.86% 44.30% -23.78% -16.49% 8.92%（应收账款 +应收票据） /收入 37.32% 20.01% 18.40% 13.90% 57.60% 29.10% 26.18%存货 /收入 77.58% 49.46% 36.48% 24.98% 111.41% 63.00% 42.79%2.3 11Q4低基数 +春节消费旺季周期跨度较长 12春节销售旺季周期较长： 10年春节 2月 13号， 11年春节 2月 3号， 12年春节 1月 23号， 13年春节 2月 9号，春节传统销售旺季延长。 四季度 +次年一季度销售额合计占比 60%附近。29.9%29.3%30.0%
27、29.8%30.2%28.6%29.3% 30.0%28.0%29.4%27.3%30.5%27.1%29.9%27.5%30.3%27.3%29.8%25.8%31.0%26.9%33.4%25.3%31.5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%2000Q12000Q22000Q32000Q42001Q12001Q22001Q32001Q42002Q12002Q22002Q32002Q42003Q12003Q22003Q32003Q42004Q12004Q22004Q32004Q42005Q12005Q22005Q32005Q42006Q12006Q22006Q32006Q42
28、007Q12007Q22007Q32007Q42008Q12008Q22008Q32008Q42009Q12009Q22009Q32009Q42010Q12010Q22010Q32010Q42011Q12011Q22011Q32011Q4季度销售额占比一、四季销售额占比数据来源： wind,广发证券发展研究中心2.4.1 消费者信心回升与 GDP增速高度相关 消费者信心指数 -9、 10月份回升 消费者信心指数与 GDP季度增速高度相关，相关性 0.81。 6-8月份消费者信心指数低迷， 9、 10月份有所回升。024681012141690951001051101152005-032005-
29、092006-032006-092007-032007-092008-032008-092009-032009-092010-032010-092011-032011-092012-032012-09消费者信心指数 GDP（ %）数据来源：国家统计局 ,广发证券发展研究中心94969810010210410610811090929496981001021041061081102009-012009-042009-072009-102010-012010-042010-072010-102011-012011-042011-072011-102012-012012-042012-072012-1
30、0消费者信心指数消费者信心指数 (3wma)2.4 12年 Q4终端消费在改善，加速去 库存2.4.2 近期限额以上企业的纺织服装类增速回升限额以上企业纺织服装类销售增速回落 限额以上企业服装纺织品类单月同比增速 (%) 2012年 1-11月份社消零售总额累计增速 14.2%， 限额以上批发和零售业纺织服装类零售额累计增速18.2%，接近 09年水平 。 07-11年增速分别为： 25.5%、 24.8%、 18.8%、 25.8%、 24.2%。 11月增速回升：促销力度加大、成本回落促销量回升、气温回落促销量提升数据来源：国家统计局 ,广发证券发展研究中心18.8%18.2%15.5%
31、14.2%0%5%10%15%20%25%30%2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 201112.1-11限额以上服装鞋帽纺织品类累计增速社消零售总额累计增速19.40 19.5019.0020.2018.4021.1020.4018.7020.60171818191920202121222012-032012-042012-052012-062012-072012-082012-092012-102012-112.4 12年 Q4终端消费改善，加速去库存2.4.3 10、 11月份“ 100家”、“ 50家”数据在改善百家大型零
32、售企业服饰零售额、销量数据 50家大型零售企业服饰 零售额 11月份全国百家大型零售企业服装零售额同比增长 23.1%，年内 首次增速超过 20%， 2010-2011增速分别为：22.58%、 20.39%。零售量同比增长 9.2%。 “ 50家”家大型零售企业服装类零售额增速：三季度低于二季度 ，但 11月份当月零售额同比 17.53%，年内新高，零售量同比 10.94%。数据来源：中华商业信心中心 ,广发证券发展研究中心05101520 服饰类零售额 (%)-10-505101520-15-10-505101520253035402009-22009-52009-82009-112010
33、-22010-52010-82010-112011-22011-52011-82011-112012-22012-52012-82012-11服装零售额 (%) 右轴 -服装零售量 (%)2.4 12年 Q4终端消费改善，加速去库存部分品牌商订货会数据 （ 预估 ）公司 12年春夏订货额 增速 价格增速 2012秋冬订货会 价格增 速 2013春夏订货会男装卡奴迪路 35% 30% 10% 26%雅戈尔 30%+ 15%七匹狼 30% 10% 30%(E) 10%-15%报喜鸟 25%-30% 10%-15% 20%+ 15%-16%九牧王 30% 10%-15% 20% 个位数休闲美邦服饰
34、22%+（春季） 10% 期货 +现货预估 10%-20% 低个位数森马服饰 森马 20%+、40%+（童装） 10% 5%左右 负增长搜于特 60% 10% 秋 :47% 冬：55%-60% 10% 春 40%,夏 30%+家纺罗莱家纺 10%-20% 10% 23%-24% 0%梦洁家纺 40% 10% 更改定货频次， 4次 /年 . -富安娜 40% 10% 30%. 10% 22%户外 探路者 66% - 60.65% 50.49%女装 朗姿股份 春、夏 50%数据来源：广发证券发展研究中心2.5 展望： 2013年大部分品牌服装收入增速将在 15%内 部分品牌商 13年春夏订货会增速
35、下移2.6.1 商业地产供给过剩2.6 中长期驱动力：渠道成本下降、销量回升01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,0000%5%10%15%20%25%30%35%40%商业营业用房开发投资额 (亿元 ) 同比-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%05,00010,00015,00020,00025,0002000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012商业营业用房新开工面积 (万 m2) 同比-10%-5%0%5%10%15%20%25%30
36、%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,00010,0002000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012商业营业用房竣工面积 (万 m2) 同比050010001500200025003000-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010购物中心投资额 同比数据来源：国家统计局 ,广发证券发展研究中心0102030405060702007-032007-09200
37、8-032008-092009-032009-092010-032010-092011-032011-092012-032012-09北京 上海广州 深圳0102030402007-032007-092008-032008-092009-032009-092010-032010-092011-032011-092012-032012-09沈阳 大连 南京杭州 宁波 青岛元 /m2/天010203040502007-032007-092008-032008-092009-032009-092010-032010-092011-032011-092012-032012-09武汉 重庆 成都 西安元
38、 /m2/天 优质零售物业首层租金价格走势 超一线城市：北广深涨势趋缓； 沿海城市：除杭州、南京外，其他城市租金价格趋于稳定； 中西部城市：租金价格趋于稳定；元 /m2/天数据来源：世邦魏理仕 ,广发证券发展研究中心北上广深优质零售物业首层租金走势主流沿海城市优质零售物业首层租金走势 中西部城市优质零售物业首层租金走势2.6 中长期驱动力：渠道成本下降、销量回升2.6.2 优质零售商业首层租金涨势放缓2.6 中长期驱动力：渠道成本下降、销量回升0%5%10%15%20%25%30%销量 (%)383.94 381.18 0 50 100 150 200 250 300 350 400 450
39、0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20% 单价 (元 /件 ) 单价 (%) 服装零售额与宏观经济高度相关 服装平均单价快速上升 。从 2005年的 190元 /件到 2011年的 383元 /件 量价“跷跷板” ： 2012年 1-8月份单价增幅放缓，约增长 4.4%，量提升 9.4%2.6.3 量价“跷跷板” 服装零售额与宏观经济高度相关成本下降，单价增速放缓销量回升数据来源：中国毛纺织行业协会 ,广发证券发展研究中心02468101214160%10%20%30%40%50% 销售额 GDP(%)2.6 中长期驱动力：渠道成本下降、销量回升2.6.4 渠道成本 &终端折扣
40、率敏感性分析核心假设：终端利润率 13.75%品牌商毛利率 50%品牌商给加盟商折扣率 45%加盟商终端折扣 80%租售 比 20%店铺员工工资支出占总销售收入比重 10%租售 比（渠道成本）13.75% 10% 12.00% 14% 16.00% 18% 20.00% 22% 24.00% 26% 28.00% 30%终端折扣率(降价)50% -10.00% -12.00% -14.00% -16.00% -18.00% -20.00% -22.00% -24.00% -26.00% -28.00% -30.00%55% -1.82% -3.82% -5.82% -7.82% -9.82%
41、-11.82% -13.82% -15.82% -17.82% -19.82% -21.82%60% 5.00% 3.00% 1.00% -1.00% -3.00% -5.00% -7.00% -9.00% -11.00% -13.00% -15.00%65% 10.77% 8.77% 6.77% 4.77% 2.77% 0.77% -1.23% -3.23% -5.23% -7.23% -9.23%70% 15.71% 13.71% 11.71% 9.71% 7.71% 5.71% 3.71% 1.71% -0.29% -2.29% -4.29%75% 20.00% 18.00% 16.00
42、% 14.00% 12.00% 10.00% 8.00% 6.00% 4.00% 2.00% 0.00%80% 23.75% 21.75% 19.75% 17.75% 15.75% 13.75% 11.75% 9.75% 7.75% 5.75% 3.75%85% 27.06% 25.06% 23.06% 21.06% 19.06% 17.06% 15.06% 13.06% 11.06% 9.06% 7.06%90% 30.00% 28.00% 26.00% 24.00% 22.00% 20.00% 18.00% 16.00% 14.00% 12.00% 10.00%95% 32.63% 30.
43、63% 28.63% 26.63% 24.63% 22.63% 20.63% 18.63% 16.63% 14.63% 12.63%100% 35.00% 33.00% 31.00% 29.00% 27.00% 25.00% 23.00% 21.00% 19.00% 17.00% 15.00% 渠道成本降低、产品降价，销量提升，加盟商仍能维持适当的利润率。一 、 纺织制造二 、品牌零售三 、投资策略 &重点 个股目 录3 投资策略 &重点个股纺织制造 内外棉价差高企，有待缩小 欧美服装类消费仍处去库存通道 预计未来 3-6个月外需仍低迷 我们判断 2013行业出口增速在 5%以内品牌服饰 终端
44、零售消费低迷传导到上市公司报表，报表修复需要时间 2012年 Q4终端消费增速提升有助于去库存，短期板块有望小幅估值修复 预计渠道去库存至少持续到 2013Q2末 2013年大部分品牌服装公司春夏订货会增速下移。预计报表表观收入增速将在 15%内个股选择 从业绩稳健性、确定性、期间费用管控、品牌营销等方面，我们建议关注稳健增长品种七匹狼、富安娜风险提示 消费者信心超预期下滑，服饰消费支出减少的风险；外需疲弱影响出口。3.1 结论3.2 七匹狼（ 002029）：稳健经营， 13年业绩确定增长投资逻辑 1 、休闲商务男装龙头，从工业品牌向生活方式品牌过渡 2、产品结构调整，高毛利率黑标系列贡献销
45、售收入占比已经高达 50%以上 3、中长期增长驱动力来源关键词：供应链整合、渠道改革、外延式扩展空间、内生平效提升盈利预测： 预计 12-14年 EPS分别为： 1.15/1.39/1.71元，对应 PE15.6/12.9/10.5X,净利润复合增速 22.2%，维持“买入” 评级。风险提示 ： 宏观经济不景气的 风险；渠道去库存不达预期的风险。Table_Excel12010 2011 2012E 2013E 2014E营业收入 (百万元 ) 2197.76 2920.58 3680.85 4436.68 5337.92 增长率 (%) 10.59% 32.89% 26.03% 20.53%
46、 20.31%EBITDA(百万元 ) 497.52 643.52 790.20 949.96 1153.62 净利润 (百万元 ) 283.16 412.31 576.28 697.67 861.21 增长率 (%) 38.87% 45.61% 39.77% 21.06% 23.44%每股收益 (元 ) 1.00 1.46 1.15 1.39 1.71 市盈率 33.01 24.22 15.64 12.92 10.46 市净率 5.85 5.06 2.14 1.83 1.56 EV/EBITDA 18.50 15.49 7.98 6.26 4.55 数据来源 :公司财务报表 ,广发证券发展研
47、究中心Table_ChartGro股价走势- 4 0 %- 2 1 %- 2 %17%2 0 1 1 - 1 2 2 0 1 2 - 0 4 2 0 1 2 - 0 8 2 0 1 2 - 1 2七匹狼 沪深30 03.3 富安娜：研发设计实力领先、直营优势突出投资逻辑 1、研发设计能力突出、品牌美誉度高 2、直营优势，渠道掌控力强 3、预计 2013年春夏订货会增速 22%左右，稳健增长盈利预测： 预计 12-14年 EPS分别为： 1.58/1.99/2.42元，对应 PE19.7/15.6/12.8X,净利润复合增速 23.6%，维持“买入”评级。风险提示 ：终端消费不达预期。Table
48、_Excel12010 2011 2012E 2013E 2014E营业收入 (百万元 ) 1067.30 1453.42 1765.39 2149.55 2551.40 增长率 (%) 34.80% 36.18% 21.46% 21.76% 18.69%EBITDA(百万元 ) 171.04 284.49 369.93 470.00 564.95 净利润 (百万元 ) 127.76 206.94 253.92 320.31 388.14 增长率 (%) 48.37% 61.98% 22.70% 26.15% 21.18%每股收益 (元 ) 0.95 1.55 1.58 1.99 2.42 市
49、盈率 41.39 30.54 19.68 15.60 12.87 市净率 4.73 5.11 3.35 2.76 2.27 EV/EBITDA 27.19 20.34 11.89 8.98 6.78 数据来源 :公司 财务报表 ,广发证券发展研究中心Table_ChartGrow股价走势- 4 0 %- 2 3 %- 6 %11%2 0 1 1 - 1 2 2 0 1 2 - 0 4 2 0 1 2 - 0 8 2 0 1 2 - 1 2富安娜 沪深30 0免责声明广发证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格。本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券股份有限公司认为可靠，但广发证券不对其准确性或完整性做出任何保证。报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价。广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责任，除非法律法规有明确规定。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策。广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告。本报告反映研究人员的不同观点、见解及分析方法，并不代表广发证券或其附属机构的立场
