1、企业 IPO 前的改制重组在资本市场活跃的当下，上市是企业打开资本通道和实现跨越发展的重要平台，也是企业重要的融资手段。但由于证监会严格的核准制度及审核程序，许多企业都需要基于上市目的，在上市前根据相关规则进行改制重组。本文拟对上市前的企业改制重组做以法律梳理。一、概述1、IPOIPO，即首次公开募股（Initial Public Offerings），是指企业通过证券交易机构首次公开向投资者发行股票，以期募集资金的过程。2、改制重组改制，是指为满足企业未来上市的要求，对企业做出针对性的组织形式变更等一系列法律活动的过程。重组，是指为满足企业未来上市的要求，对企业做出的包括组织形式、资产、运营
2、等整体或部分变更的一系列法律活动的过程。二、上市前的改制重组改制重组均以满足上市发行条件为基础，借鉴其他上市项目案例实施的相关安排，主要包括主体的改制重组和资产的改制重组两个方面：（一）主体的改制重组主体的改制重组，主要包括对主体资格、组织形式、关联关系及各关联企业的情况做法律分析，以及目标公司架构的确定、搭建、完善等梳理工作。1、梳理企业架构、确定目标公司梳理企业架构主要是对企业现有架构做必要的法律分析和论证，找出适合作为上市的产业、板块或资产，并将此类有效业绩在上市框架范围内做有益整合，进而明确并突出目标公司。因此，对企业现状架构的梳理尤为必要，只有合理安排企业架构才能明确目标公司并围绕目
3、标公司展开上市前改组的一系列工作。确定目标公司就是确定拟上市的公司即发行主体。确定目标公司是上市前改组的首要基础和重要节点，也是上市前的改组工作得以展开的基础。通过对企业现有架构的法律梳理，客观分析企业上市的前景与机会：该企业的主营业务是否突出；该产业是鼓励上的、还是禁止上的；对于鼓励上的产业，要积极主动制造机会创造条件先上；对于非鼓励类的或不禁止的产业或是剥离或是装入目标公司一起上；等等诸如此类的问题，均应通过对企业现状的法律梳理做以充分论证得出确定可用的结论。2、梳理关联关系、规范关联交易所谓关联方是指，控股股东、实际控制人、持股 5%以上的股东、控股股东和实际控制人控制的企业、控股子公司
4、或参股董事直接或间接持有 5%以上的自然人或能对公司财务和生产经营决策产生重大影响的人（包括公司的董监高）以及上市人员直接控制的其他企业。上市发行条件要求发行人应该具有独立完整的研发、供应、生产、销售体系，其赢利不能对关联方存在依赖。但诸多企业在生产经营中不可避免的与关联方存在一些关联交易。对于拟上市的企业，则要求在招股说明书中对上市前近三年的关联交易进行详细列举说明。因此，企业在上市前改组阶段，即应当着手规范关联交易。（1）经常性关联交易要合规、公允，如购销类交易要求价格公允，购销量符合双方实际经营状况，不存在虚假或恶意增好现象；（2）非经常性关联交易要完善处理，非经常性关联交易主要指资金占
5、用、担保、股权收购、增资扩股等行为。如关联方资金占用（或借用）则要求手续齐全，利息约定符合相关法律、法规的规定，且该等手续得以切实履行。关联关系也是上市审核的重点，上市前改组阶段对关联关系做法律梳理的工作，主要为：对经常性关联交易的规范、对非经常性关联交易的减少。3、搭建目标架构、变更组织形式在对企业现状作出全面分析论证确定目标公司的同时，要考量并搭建目标架构，目标结构的搭建需考量的因素包括但不限于以下因素：（1）为减少关联交易而作的股权安排，如收购必要关联方股权；（2）为避免同业竞争而作的股权安排；（3）为避免职工持股而做的股权收购或新设法人股东；（4）为安排优质或不良资产所作的合并或分立等
6、；（5）各股东之间的控股、参股安排等；股份公司是拟上市公司的法定组织形式（除国务院特别批准的除外），而现实中并非所有预备上市的主体均为股份公司，企业组织形式的变更在上市前改制重组过程中尤显重要，因此在安排目标架构时理应将组织形式变更纳入考量因素。如企业现有架构体系内有较为优质的股份公司，则不必进行组织形式的变更，直接以该股份公司为拟上市公司，将企业框架体系内的有效资产转入该该股份公司即可；如企业现有框架内没有适格的拟上市主体，则应根据企业实际情况做不同处理：（1）整体或部分改制整体改制，是企业将原有全部资产经过审计评估和重组，并对非经营性资产不予剥离或少量剥离作为原投资者出资而改制设立的股份公
7、司。整体改制应当办理原企业的注销登记和股份有限公司的新设登记，企业应当向债权债务人发出通知和公告，并取得债权人同意。部分改制，是将原企业以一定比例的资产和业务进行重组，作为原投资者出资而设立股份有限公司。简单的说改制即是要么将原企业整体改制为股份公司，此时仍为新设股份公司；要么新设股份公司，把企业部分优质资产转入新设公司，不论整体改制还是部分改制，均需待该新设公司成立三年后方可发行上市。此路径时间成本较大，适用于没有适格的主体且有历史遗留问题的企业。（2）有限公司整体变更在实践中，许多公司上市前，都采取将有限责任公司整体变更为股份有限公司的方式，以获得发行上市的主体资格。有限公司整体变更是在公
8、司股权结构、主营业务实际控制人和资产等方面维持同一公司主体前提下，以有限公司审计（而非评估）后的账面净资产 1：1 折股，将有限公司整体以组织形式变更的方式改制为股份有限公司，此种变更只是形式变化，而非实质变化，公司仍在同一会计主体下进行生产经营、财务运营，因此该种变更能够连续计算公司的经营业绩。但是并非所有有限公司均适合整体变更为股份公司，对整体变更为股份公司的有限公司也有如下要求： 有限公司需连续经营 3 年以上，且实际控制人没有发生变化。首次公开发行股票并上市管理办法（简称首发办法）要求发行人持续经营 3 年以上，虽然有限公司整体变更为股份公司可以连续计算业绩，但除创业板外均要求发行人为
9、成熟稳健型企业，所有有限公司应当是连续经营 3 年以上的企业，且最近三年实际控制人、主营业务、公司高级管理人员没有发生重大变化。 有限公司规模足够。首发办法要求发行人上市发行前股本总额不少于人民币 300 万元，所以有限公司审计后的净资产应不少于 3000 万元（1:1 折股）。 有限公司有持续盈利能力。首发办法要求发行人最近 3 个会计年度净利润均为正数且累计不少于 3000 万元；最近 3 个会计年度经营活动产生的现金流量净额累计超过 5000 万元或者最近 3 个会计年度营业收入累计超过 3 亿元。虽然首发办法对盈利能力做了明确规定，但已成功上市的案例中的公司盈利能力远大于该等财务指标。
10、 有限公司运营规范。主要是指公司法定机构设置业已依法建立健全且相关机构人员能够依法履行职责；公司最近 3 年无重大违法违规行为、无相应行政处罚；公司无资金被控股股东、实际控制人及其控制的企业占用的情形等。这里需要补充说明的是，建议企业做上市前改制重组时把组织形式变更放在重组的最后阶段。（二）重组本文所述重组是指企业为满足上市条件，通过对资产、股权、债务等相关要素进行。1、股权重组是指通过对拟上市公司的股权作出诸如转让、收购、增扩、置换等一系列法律行为，从而使拟上市公司满足上市资产的某一专项要求。股权转让除应关注股权的原值、现值和溢价问题外，还应考虑以下个层面：（1）发起人对拟上市公司股权控制比
11、例的调整或转移，以达到调整股权结构、增强股东背景及控制力、实施股权激励计划等目的；（2）对拟上市公司控制的全资子公司、控股子公司、参股子公司股权控制比例的调整或转移，以达到提高经营效率、优化资产质量、理顺公司业务、减少关联交易、突出主营业务等目的。股权收购一般为同一控股股东或同意控制人控制下的公司与关联公司之间的股权收购，以达到避免同业竞争、消除大额关联交易、优化企业资源及产业链等上市目的。这里的股权收购除应关注收购目的外还应关注收购成本。增资扩股一般是用扩大或增发企业股本的方式筹集更多资本金从而改善拟上市公司的股本结构的一系列法律行为，主要有以下几种方式：（1）内部增资与外部增资；（2）评价
12、增资与溢价增资；（3）有形资产增资与无形资产增资。股权置换，是指依据股权出资登记管理办法的规定公司的股权做出有益处理。对于拟上市公司的重组而言，股权置换可以降低对现金流的需求，但股权置换也有一定的要求：（1）仅限在中国境内进行置换；（2）股权无纠纷；（3）出资比例要求（即非货币资本总和不得超过 70%）；（4）资产评估为定价依据；（5）以登记为准。2、资产的让渡资产转让应注意的问题：（1）资产受让方为关联方时，应避免同业竞争的可能；（2）转让不能对企业经营的独立性有影响，不能影响研发、生产、销售等主营体系；（3）资产转让属关联交易的，应具有公允性。资产收购应注意的问题：（1）是涉及实质经营性资
13、产的收购；（2）一般要求是能够独立计算其成本或所产生的收入；（3）不构成独立法人资格的资产。资产置换应注意的问题：（1）将拟上市公司持有的非主营业务资产、不良资产或不产生效益的资产与外部优质资产持有者在公允的条件下进行等值交换；（2）其目的是优化资产质量、突出主营业务、消除同业竞争；（3）应对置换出与置换入的资产质量差别进行其他权益资本平衡。3、债务重组本文所述债务重组是指根据债务人与债权人达成的协议对债务作出有益拟上市公司的非现金清偿方式的处理。如变更偿债条件、资产债务剥离、转增资本。实践中较为常用的方式为转增资本，即债转股。4、企业合并分立。本文所述合并分立是指企业为满足上市条件，有目的的
14、将优质资产或不良资产进行合并或分离而实施的法律手段。对于拟上市公司重组过程中的合并，应当注意区分同一控制人下的合并与非同一控制人下的合并。同一控制人下的合并应当注意的问题：（1）被收购方收购前一个会计年度末的资产总额或营业收入或利润总额达到或超过重组前收购方相应项目 100%的：发行人重组后运行一个会计年度后方可申请发行；（2）被收购方收购前一个会计年度末的资产总额或营业收入或利润总额达到或超过重组前收购方相应项目 50%-100%的：虽然无须待运行一年后即可申请发行，但保荐机构和发行人律师应将被重组方纳入尽职调查范围并发表相应意见，提交会计师关于被重组方的有关文件以及与财务会计资料相关的其他
15、文件；（3）被收购方收购前一个会计年度末的资产总额或营业收入或利润总额超过或达到重组前收购方相应项目 20%的：申报财务报表至少须包含重组完成后的最近一期资产负债表。非同一控制人下的合并应当主要以资产、收入、利润三个指标考虑：（1）拟上市公司收购非同一控制下相同、相似产品或者同一产业链上下游的企业或资产：任一指标超过 100%的，需运营 36 个月方可申发；三个字表在 50%-100%之间的，需运营 24 个月方可申发；三个指标在 20%-50%之间的，需运营 1 个会计年度方可申发；三个指标均小于 20%的则不受影响。（2）拟上市公司收购非同一控制下非相关行业企业或资产，主要担心发行人捆绑上
16、市后续管理困难：任一指标超过 50%的，需运营 36 个月方可申发；三个指标在 20%-50%之间的，需运营 24 个月方可申发；三个指标均小于 20%的，不受影响。拟上市公司重组过程中的分立，大多为不良资产剥离，是指对于拟上市公司构成不良影响的资产，通过转让或其它手段，从拟上市公司剥离出去，避免对公司上市构成负面因素。资产重组的各种手段在具体运用上，需要分析具体的企业环境，综合考虑税收、上市条件、时间要求等各种因素，征求法务和财务机构的专业意见后最终确定。三、改制重组应注意的问题1、主营业务突出、有完整的业务体系，具有独立经营能力。通过改制重组完善和突出主营业务（应占公司营业收入的 80%左
17、右），将盈利能力强的业务纳入上市范围，将非主营业务或者盈利能力不强的业务剥离，从而较少净资产、增强净资产收益率，进而提高公司盈利能力。通过资产重组还应形成完整独立的产、供、销体系，避免同业竞争及关联交易，同时还要做到主体的“ 五个独立” ：资产完整独立、人员独立、业务独立、财务独立、机构独立。2、高管人员不能发生重大变化。首发办法要求发行人近三年的高级管理人员无重大变更。发行人高级管理人员在上市前发生变动可能预示着公司的盈利能力下滑、经营风险增大或者逃避责任等不利情形的存在或者对未来的发展及战略实施产生重大影响。3、股权关系清晰、不存在法律障碍、不存在股权纠纷隐患，不存在委托持股、信托持股、工
18、会持股情形。4、避免存在关联交易及同业竞争的情形，上市规则对此有明确要求，亦是审核重点。现实中拟上市公司大多都存在一定的关联交易和同业竞争。对于关联交易，拟上市公司在重组过程中应重点把握其比重及公允性；对于同业竞争，虽然持股 5%以下的股东可以不予披露，但证监会相关人士也强调了：持股 5%以下的股东与拟上市公司同行业竞争的情形也应当避免。上市规则要求明确了拟上市公司关联交易的限制。5、税务及环保问题。包括重组产生的税务及重组前企业应缴或欠缴的税款，通过改制重组应将原企业应缴欠缴税款补交齐全完整，因为是否合法纳税也是上市审核的重点考察项。在整个审核过程中，环保问题是上市审核中唯一“一票否决” 的
19、审核项。而现实中，该问题往往是较为容易被遗忘的事项，尤其是成熟型老企业。所以拟上市公司在重组阶段也应当对该事项尤为注意。6、操作频率低、少、简为好。企业上市是一项繁琐复杂的系统工程，而上市前的企业改制则是企业上市工作的重要基础和关键之一。如果说设立或改制为股份有限公司是企业进入资本市场的第一道门槛，那么上市前改制重组则是否规范则是进入资本市场重要通行证。（注：本文部分内容得益于国家发展和改革委员会国际合作中心组织的企业境内外上市、创业板发行暨私募股权融资实务青岛研讨班的有关学习资料）A 股 IPO 及创业投资应注意的若干法律问题原作者为证监会发审委委员之一 ，转自投行先锋一、关于发行人的主体资
20、格1.1 发行人应具备适当的经营规模(1)根据 首次公开发行股票并上市管理办法(“首发管理办法 ”)的规定，发行人最近 3 个会计年度净利润均为正数且累计超过人民币 3,000 万元，净利润以扣除非经常性损益前后较低者为计算依据。(2)根据 首次公开发行股票并在创业版上市管理暂行办法 （“创业版管理办法”)规定，发行人最近两年连续盈利，最近两年净利润累计不少于 1,000 万元，且持续增长，或者最近一年盈利，且净利润不少于 500 万元，最近一年营业收入不少于 5,000 万元，最近两年营业收入增长率均不低于 30%。净利润以扣除非经常性损益前后孰低者为计算依据。1.2 关于同一实际控制下的企
21、业合并(1)根据中国证监会于 2008 年 5 月 19 日公告的 首次公开发行股票并上市管理办法第十二条发行人最近 3 年内主营业务没有发生重大变化的适用意见 证券期货法律适用意见第 3 号 。根据该适用意见，发行人报告期内存在对同一公司控制权人下相同、类似或相关业务进行重组的，若被重组方重组前一个会计年度末的资产总额或前一个会计年度的营业收入或利润总额达到或超过重组前发行人相应项目 100%的，为便于投资者了解重组后的整体运营情况，发行人重组后运行一个会计年度后方可申请发行。(2)当认定相同多方作为实际控制人时，不认可委托持股或代持股份等解释非常严格，不能通融。实际执行时，符合同一控制下合
22、并条件要求最终控制的相同多方持股至少 51%。(3)参与合并的企业在合并前后均受同一方或相同的多方最终控制并且该控制并非暂时性的。 “同一方” 、 “相同的多方”的界定“控制并非暂时性的”：在合并前后较长的时间内， “较长的时间”通常指一年以上。(4)合并日的确定，按照会计准则要求的五个方面: (A)协议已获股东大会通过；(b)如需有权部门批准需已获得批准；(c)办理必要的财务转移手续； (d)支付了合并价款的大部分；(e)已经控制了合并方或被购买方的财务和经营政策，并享有相应的利益，承担相应的风险。(5)同一实际控制下的企业合并，需要特别关注是否导致发行人最近 3 年内主营业务和董事、高级管
23、理人员发生重大变化。1.3 关于非同一实际控制下的企业合并2009 年以前没有关于非同一控制下企业合并的规范要求，下列规定已经得到中国证监会内部认可，将会以“适用意见”或“指引”的方式发布。指标：总资产、营业收入、利润总额，前一年末或前一会计年度。合并方式：股权方式，收购股权/股权增资；业务合并，收购经营性资产/对销售分公司收编人员。考察期：任何一个时点起，12 个月( 不是一个会计年度) 合并计算。重组比例与运行要求相较同一控制下合并严格很多，防止拼盘上市。(1)非同一控制，且业务相关主板：若被重组方重组前一个会计年度末的资产总额或前一个会计年度的营业收入或利润总额：(a)超过重组前发行人相
24、应项目 100%的，发行人重组后须运行 36 个月以上方可申请发行；(b)超过重组前发行人相应项目 50%但不超过 100%的，发行人重组后须运行 24 个月以上方可申请发行；(c)超过重组前发行人相应项目 20%但不超过 50%的，发行人重组后须运行 1 个完整的会计年度，方可申请发行。创业板：(a)被合并方合并前一个会计年度末的资产总额、营业收入或利润总额不超过合并前发行人相应项目 20%的，申报财务报表中必须包含合并完成后的最近一期的资产负债表；(b)被合并方合并前一个会计年度末的资产总额、营业收入或利润总额达到或超过合并前发行人相应项目 20%，但不超过 50%，发行人合并后需运行一个
25、会计年度才能申报；(c)被合并方合并前一个会计年度末的资产总额、营业收入或利润总额超过合并前发行人相应项目 50%以上，发行人合并后最少运行 24 个月才能申报。(2)非同一控制，且业务不相关。若被重组方重组前一个会计年度末的资产总额或前一个会计年度的营业收入或利润总额：(a)超过重组前发行人相应项目 50%的，发行人重组后须运行 36 个月以上方可申请发行；(b)超过重组前发行人相应项目 20%但不超过 50%的，发行人重组后须运行 24 个月以上方可申请发行。(3)非同一控制，若被重组方重组前一个会计年度末的资产总额或前一个会计年度的营业收入或利润总额低于重组前发行人相应项目 20%的，不
26、论业务是否相关，对发行人均无重组后运行期限的要求。1.4 关于“红筹”架构、返程投资企业上市问题已完成外资化重组架构、准备境外“红筹”模式上市的境内公司或返程投资公司，实际控制人若为境内居民的必须转回境内控股；海外的“红筹”架构必须拆除。上述境内公司若已享受外商投资企业优惠待遇且自变更为外商投资企业后的实际经营期限不满十年的，涉及补税的问题，在不影响实际控制人转回境内控股的前提下，境内居民可以适当保留透过境外公司持股的比例或直接持有外资股比例。境外公司应尽可能简单、层次不能太多，如可透过在香港注册的有限公司间接持有境内公司股份。若由外商投资企业变更为内资企业，补交企业所得税，应计入当期企业所得
27、税费用，而不能以信息可比性为借口，追溯调整以前期间企业所得税费用。有些企业因在境外引进了战略投资者或财务投资者，其恢复内资状态或内资控股的状态可能存在一定的困难。1.5 关注国家产业政策的影响首发管理办法第十一条规定：发行人的生产经营符合法律、行政法规和公司章程的规定，符合国家产业政策。(1)列入国家发改委公布的产业结构调整指导目录(2007 年本)(征求意见稿)的淘汰类产业，不能申请上市。(2)房地产企业在目前严厉的宏观调控政策之下不宜申请上市。目前房地产企业的上市或再融资须征求国土资源部的意见。2010 年 4 月 17 日发布的 国务院关于坚决遏制部分城市房价过快上涨的通知( 国发201
28、0 10 号)第( 八)项规定：加强对房地产开发企业购地和融资的监管。国土资源部门要加大专项整治和清理力度，严格依法查处土地闲置及炒地行为，并限制有违法违规行为的企业新购置土地。房地产开发企业在参与土地竞拍和开发建设过程中，其股东不得违规对其提供借款、转贷、担保或其他相关融资便利。严禁非房地产主业的国有及国有控股企业参与商业性土地开发和房地产经营业务。国有资产和金融监管部门要加大查处力度。商业银行要加强对房地产企业开发贷款的贷前审查和贷后管理。对存在土地闲置及炒地行为的房地产开发企业，商业银行不得发放新开发项目贷款，证监部门暂停批准其上市、再融资和重大资产重组。(3)属于“两高一资 ”企业(高
29、耗能、高污染、消耗资源性企业) ，不宜申请上市。(4) 国务院批转发展改革委等部门 的通知( 国发200938 号) 所列产能过剩和重复建设行业 (主要包括钢铁、水泥、平板玻璃、煤化工、多晶硅、风电设备、电解铝、造船、大豆压榨等行业)也不宜申请上市。(5)拟申请上市企业的募集资金投资项目也不应涉及上述行业，否则在中国证监会征求国家发改委意见时，极可能无法获得国家发改委的批准。二. 关于发行人股东的问题2.1 关于股东 200 人的问题公司法第七十九条规定，设立股份有限公司，应当由 2 人以上 200 人以下为发起人，其中须有半数以上的发起人在中国境内有住所。根据证券法第十条规定，向特定对象发行
30、证券累计超过 200 人的，为公开发行证券，须依法报经中国证监会核准。把握基本原则：直接股东+ 间接股东合并计算不得超过 200 人。若注册数个股份有限公司作为发行人股东，每个股份公司股东包括 200 个以下的股东，虽然发行人的直接股东不超过 200 人，但这属于故意规避 200 人规定，中国证监会将不会接受。两个例外情况：(1)2006 年 1 月 1 日新公司法实施前的定向募集股份有限公司公司；(2)城市商业银行股东超过 200 人，如果形成过程不涉及违法、违规并经过监管机构核准，不构成障碍。上市公司作为发行人股东，不合并计算该上市公司的股东。对于 2006 年 1 月 1 日新公司法实施
31、前与实施后形成的股东超过 200 人的股份有限公司，思路是区别对待，中国证监会正在研究相关意见。目前股东超过 200 人的公司，原则上不要求为上市而进行清理，但如果决定清理，就一定要做好，要求股份转让合法、自愿，并且不要清理后马上申报，要求运行一段时间，合理把握申报时间。通过信托投资公司信托持股的意义不大，即使信托也要追到最终受益人；通过持股公司规避 200 人要合并计算。2.2 关于合伙企业是否可以成为股份公司股东的问题根据中国证监会于 2009 年 11 月 20 日修改的证券登记结算管理办法第十九条规定，可以向证券登记结算机构申请开立证券账户的投资者包括中国公民、中国法人、中国合伙企业及
32、法律、法规、中国证监会规章规定的其他投资者。因此，中国合伙企业(包括普通合伙企业、有限合伙企业等)可以作为股份有限公司的股东，算 1 个股东；但明显为了规避不超过 200 人要求的除外。是否规避法律要求，应根据合伙企业法 、 合伙企业章程以及合伙企业的实际运作情况进行实质判断。2.3 关于职工持股会或工会持股根据中国证监会法律部 2000 年 12 月 11 日关于职工持股会及工会能否作 为上市公司股东的复函(法律部200024 号)及 2002 年 11 月 5 日关于职工持股会及工会持股有关问题的法律意见(法协字2002 第 115 号)，职工持股会及工会均不具备成为上市公司股东及发起人的
33、主体资格。发行人控股股东的股东或其实际控制人也不得为职工持股会或工会。申报申请材料之前，必须进行清理。发行人律师和保荐人须对清理过程进行审慎的尽职调查。通常的做法由公证处对利益相关方逐一签署相关确认文件的过程进行公证，律师和保荐人见证(包括录像) 2.4 关于上市前多次增资或者股权转让的问题核心是关注股权历史形成过程是否有瑕疵。(1)国有企业改制、产权(或股权)转让是否符合法定程序，是否履行了评估、产权交易所公开挂牌交易、竞价程序。若程序有瑕疵，需要省级人民政府(省级政府办公厅出文亦可接受) 或省级国资主管部门出具确认文件。确认文件中要发表明确意见，如确认国有企业改制、产权转让不构成或不存在国
34、有资产流失的情形，对相关瑕疵不予追究。确认文件应在招股说明书中披露。(2)集体企业改制、资产量化或奖励到个人，若程序缺失，或外部证据无法证明 该过程的，需要省级人民政府出具确认文件。确认文件应在招股说明书中披露。(3)涉及工会或职工持股会转让股份的，关注是否有工会会员或者职工持股会成员逐一确认的书面文件。律师和保荐机构应严格把关，因为关系个人利益，避免纠纷。(4)关注中介机构或其项目参与人员是否持股、关注明显不合理的股权变动。2.5 关于多人共同拥有公司控制权的问题根据 2008 年 3 月 5 日中国证监会公布的第十二条“实际控制人没有发生变更”的理解和适用证券期货法律适用意见第 1 号 ，
35、发行人及其保荐人和律师主张多人共同拥有公司控制权的，应当符合以下条件：(1)每人都必须直接持有公司股份和/ 或者间接支配公司股份的表决权；发行人公司治理结构健全、运行良好，多人共同拥有公司控制权的情况不影响发行人的规范运作；(2)多人共同拥有公司控制权的情况，一般应当通过公司章程、协议或者其他安 排予以明确，有关章程、协议及安排必须合法有效、权利义务清晰、责任明确，该情况在最近 3 年内且在首发后的可预期期限内是稳定、有效存在的，共同拥有公司控制权的多人没有出现重大变更；(3)发行审核部门根据发行人的具体情况认为发行人应该符合的其他条件。发行人及其保荐人和律师应当提供充分的事实和证据证明多人共
36、同拥有公司控制权的真实性、合理性和稳定性，没有充分、有说服力的事实和证据证明的，其主张不予认可。相关股东采取股份锁定等有利于公司控制权稳定措施的，发行审核部门可将该等情形作为判断构成多人共同拥有公司控制权的重要因素。如果发行人最近 3 年内持有、实际支配公司股份表决权比例最高的人发生变化，且变化前后的股东不属于同一实际控制人，视为公司控制权发生变更。发行人最近 3 年内持有、实际支配公司股份表决权比例最高的人存在重大不确定性的，比照前款规定执行。三、关于独立性问题3.1 关于集团整体上市对企业集团只拿一小部分业务上市的，要充分关注发行人的独立性问题，关注发行人和集团公司业务的相关性，是否面对相
37、同的客户、资金、人员、采购、销售等方面实际运作上是否分不开。3.2 关于关联交易非关联化关注公司是否存在“关联交易非关联化”的情况，以及将业务相同的关联公司转让给非关联方的情况。如有嫌疑，将要求对有关问题进行核查，提醒发审会关注；原关联方变为非关联方后，要详细说明其对发行人的影响、与发行人交易情况。3.3 关于商标、专利和专有技术等知识产权的安排根据首发管理办法第十五条规定，发行人应合法拥有与生产经营有关的商标、专利、非专利技术的所有权或者使用权。若发行人被许可使用独立第三方拥有的商标、专利和专有技术等知识产权，只要在使用权上有合理安排，都可以接受。但若该等知识产权为控股股东、实际控制人或其他
38、关联方拥有，无论是有偿或无偿许可发行人使用，该种关联交易安排将影响发行人资产的完整性、独立性，很可能构成 IPO 的实质性障碍。3.4 关于已上市公司持有发行人股权的问题涉及上市公司权益问题(即已上市公司持有发行人股权问题) 中国证监会计划出正式文件规范，目前先按照这个标准做，判断要点是不能引起社会广泛质疑，不能涉嫌掏空上市公司资产上市。分四种情形：(1)申请时境内上市公司直接控制或间接控制的企业，应特别关注：(a)上市公司公开募集资金未投向发行人业务；(b)上市公司三年连续盈利，业务经营正常；(c)上市公司与发行人之间不存在同业竞争，且控股股东出具了未来不从事同业竞争业务的承诺，发行人业务、
39、资产、人员、财务、机构独立；(d)上市公司最近一个会计年度合并报表中按权益享有的发行人的净利润不超过上市公司合并报表净利润的 50%；(e)上市公司最近一个会计年度合并报表中按权益享有的发行人的净资产不超过上市公司合并报表净资产的 30%；(f)上市公司及其下属企业董、监、高及其关联方直接或者间接持有发行人股份合计不超过发行人发行前总股本的 10%。(2)曾经由上市公司直接或间接控制，目前不再控股的企业，充分披露，应特别关注；(A)上市公司转入或转出发行人股份不存在违法违规行为，没有侵害上市公司利益并按审批权限履行了董事会、股东大会批准程序；(b)上市公司公开募集资金未投向发行人业务；(c)发
40、行人与上市公司之间不存在同业竞争，发行人业务、资产、人员、财务、机构独立；(d)上市公司及其发行人的股东或实际控制人之间不存在关联交易，上市公司及其下属企业董、监、高不拥有发行人控制权；(e)报告期内转出的，要重点关注，保荐机构、律师核查发表专项意见。(3)由境外上市公司(包括在香港、台湾上市的公司)直接或间接控制的企业，应特别关注：(A)外上市公司将下属企业在境内上市不违反境外证券监管机构的相关规定，并已获得境外上市公司董事会或股东大会的批准；(b)发行人与上市公司之间不存在同业竞争，且发行人及其控股股东出具未来不从事同业竞争的承诺，发行人业务、资产、人员、财务、机构独立；(c)保荐代表人、
41、律师在核查基础上对上述问题出具明确意见；(d)发行人在招股说明书中披露境外上市公司有关情况。(4)发行人控股子公司在代办股份转让系统(三板市场)挂牌，不要求清理，充分披露即可。四、关于发行人最近 3 年董事、高级管理人员是否发生重大变化的问题根据首发管理办法第十二条规定，发行人最近 3 年内董事、高级管理人员应没有发生重大变化。什么是重大变化？没有量化标准，要看变动的原因、具体岗位和实际控制人的关系。另外，董事、高级管理人员是否发生重大变化应合并起来判断，无需分开判断。国有企业在任职期内由于组织安排导致的变化，不轻易认定为重大变化。从 1 人有限公司公司或只有一名执行董事的有限公司发展而来的股
42、份公司，董事(包括独立董事)、高管均有增加，只要核心人员未变，不认定为发生重大变化。五. 关于环保问题 根据中国证监会关于重污染行业生产经营公司 IPO 申请申报文件的通知(发行监管函20086 号 )，从事火力发电、钢铁、水泥、电解铝行业和跨省从事环发2003101 号文件所列其他重污染业(根据环发 2003101 号文件规定，重污染行业暂定为：冶金、化工、石化、煤炭、火电、建材、造纸、酿造、制药、发酵、纺织、制革和采矿业)生产经营公司首发申请首次公开发行股票的，申请文件中应当提供国家环保总局的核查意见，未取得相关意见的，不受理申请。发行人应提供符合环保部门规定的有关业务经营和募投项目环保合
43、规的证明文件。对证明文件中的说明事项或不明确事项，发行人应加以说明。发行人还应当披露报告期内是否存在环境污染的情况及因环境污染受处罚情况，说明对发行人生产经营的影响。保荐机构、律师应当对发行人生产经营和募集资金项目是否符合环境保护要求，发行人报告期实际履行环境保护义务的情况进行尽职调查，发表意见不能仅依赖于发行人提供的证明文件（环保局文件） 。六、关于募集资金投资项目募投项目的必要性，异地效益的可实现性存在不确定因素也会影响过会。七、关于审核理念7.1 主板审核理念合规性审查、强制性信息披露7.2 创业板审核理念合规性审查、强制性信息披露、发现风险八、关于私募股权融资的投资条款与中国法律的对接
44、8.1 优先股条款(preferred stocks)根据公司法第 132 条规定，国务院可以对公司发行本法规定以外的其他种类的股票(包括优先股)，另行作出规定。但国务院至今未作出规定。所以在现行法律框架下，股份有限公司还不能通过发行优先股的方式进行私募股权融资。8.2 可换股债券(convertiablebonds)在现行法律框架下，只有上市公司经中国证监会核准后可以发行可换股债券；其他公司基于“企业之间不能相互借贷”的法律限制，不能发行可换股债券。因此，目前股份有限公司还不能通过发行可换股债券的方式进行私募股权融资。8.3 反摊薄条款(Anti dilution)是一种用来确保原始投资人利
45、益的协定，按照该协定，后来加入的投资者等额投资所拥有的权益不能超过这些原始投资人。江律师认为，该条款可以有，但应在公司上市之日或 IPO 招股说明书刊登日自动终止。也有其他人认为应在发审委开会审核公司 IPO 申请之前终止。8.4 业绩奖惩条款即对赌条款(vauAtion adjustment mechanism)私募投资者对融资企业的投资主要依据于企业未来经营业绩的预测。为保证其投资物有所值，私募投资者会在股权投资协议中约定估值调整条款，即如果企业实际经营业绩低于预测的经营业绩，投资者会要求企业给予更多股份或现金补偿，以补偿投资者由于企业的实际价值降低所受的损失。相反，如果企业实际经营业绩高
46、于预测的经营业绩，投资者会拿出相同股份奖励企业家。8.5 转让限制条款一般包括：优先购买股权(right of first refusal)，即在被投资企业 IPO 前如果原有股东向第三方转让股份，在同等条件下，私募股权投资者有优先购买的权利。跟卖权(right of co-sale)，即在被投资企业 IPO 前，如果原有股东向第三方转让股份，投资者有权按照拟卖股的股东与第三方达成的价格和协议，参与到这项交易中，按原有股东和私募股权投资者在被投资企业中的目前的股份比例向第三方转让股份。8.6 保障退出条款一般包括：回购条款(redemption(put, call)option)-如果在事先约
47、定的期限内退出机制(例如上市)无法实现或者被投资企业、原股东严重违约，被投资企业或其控股股东应该以一个约定的价格买回投资者所持有的全部或部分的被投资企业的股票。投资者主动提出回购的，称为 put option，被投资企业提出回购的称为 call option。拖售权(drag-Along right)-如果被投资企业在一个约定的期限内没有上市，投资者有权要求原有股东和自己一起向第三方转让股份，原有股东必须按投资者与第三方谈好的价格和条件按与投资者在被投资企业中的股份比例向第三方转让股份。8.7 否决权(veto rights)投资者作为少数股东，为保护自己的权益，通常要求享有对某些事项的否决权。但需要注意不能导致公司实际控制人的变更。在这方面可以借鉴美国会计准则的解释，将少数股东的否决权区分为：(1)重大参与权(substantive participating rights)-若少数股东对公司日常经营涉及的事务享有否决权；(2)保护性权利(protective rights)-若少数股东仅对下列事项享有否决权：若少数股东享有的否决权是上述保护性权利，应不会涉及控制权或实际控制人变更的问题。
