1、人民币的利率、汇率与经济发展,一、利率与经济发展 1基础知识 利率是货币的价格，是重要的货币政策工具 利率 资金成本 投资成本 抑制经济发展 利率 货币市场的货币供给量 消费和需求商品周转率 利率 金融机构的信贷规模金融机构单位信贷收益水平 利率变化对国民经济的影响存在一时滞期，货币政策效力存在惯性作用。,2利率市场化,利率市场化的内涵 是指金融机构在货币市场经营融资的利率水平由市场供求来决定,它包括利率决定、利率传导、利率结构和利率管理的市场化。具体讲,利率市场化是指存贷利率由各商业银行根据资金市场的供求变化来自主调节,最终形成以中央银行基准利率为引导,以同业拆借利率为金融市场基础利率,各种
2、利率保持合理利差和分层有效传导的利率体系。,作为重要要素价格的资金价格利率仍然受到管制。虽然利率在宏观调控中的作用已经得到认可,但是它的灵敏调节还受到限制。 首先,利率管制造成这一重要的价格杠杆在资源配置方面的作用受到严重约束,利率调整对投融资行为及公众消费的导向作用不明显。,其次,利率机制的僵化使宏观调控受到约束,导致宏观当局很难通过对货币供应量的控制实现其货币政策目标。再次是利率结构扭曲,拆借市场利率的导向作用有限,主要表现为国库券利率比一些企业债券利率和银行贷款利率高,拆借市场利率高于再贷款利率,受参与主体较少、交易规模偏小制约,拆借市场利率的导向作用很难发挥。 最后,利率市场化是我国金
3、融业开放的客观要求。,3中国利率市场化改革的前景及障碍,我国利率市场化改革的目标是:建立由市场供求决定金融机构存、贷款利率水平的利率形成机制，中央银行通过运用货币政策工具调控和引导市场利率，使市场机制在金融资源配置中发挥主导作用。改革的基本原则是正确处理好利率市场化改革与金融市场稳定和金融业健康发展的关系，正确处理好本、外币利率政策的协调关系，逐步淡化利率政策承担的财政职能。,利率市场化改革可能要遭遇到十方面的障碍,(1)国有企业在资金的成本和可得性上相比，它首先考虑的是可得性，而不是成本的大小。 (2)不能简单地认为黑市就一定是市场化的，这里面有一些政策风险的补偿，对制度因素的贴水也使得市场
4、部门的行为是扭曲的。 (3)银行治理结构不完善，利率市场化即使推行下去，也不一定有好结果。,(4)中国的市场分割比较严重，包括金融市场。 (5)目前央行比较多地依靠再贷款，而不是靠宏观上操作来调节头寸，再贷款如果是用来解决一些政治问题，如解决挤兑、不良资产等问题，那么它的贷款利率肯定不能市场化，这是一个很大的障碍。 (6)央行的公开市场操作应当主要依靠操作平台不充分的政府债券。,(7)利率结构最重要的是一个平衡基础的、无风险的基准利率，目前的基准利率被确认为银行1年期存款，而1年期存款利率肯定是有风险的。无风险的利率理论界基本不知道，实物界也不太了解。所以中国需要建设无风险利率，缺少它，对推行
5、利率市场化还是有问题的。 (8)利率水平的频繁变动会产生利率投机，进而危及宏观金融稳定。,(9)如果利率市场化之后，一个基本倾向是存款利率可能上升，贷款利率可能下降，导致银行存贷款利差收窄，从而削弱传统银行业的利润基础。 (10)利率市场化产生的风险是系统性风险，非系统性风险可以用金融工具规避，而系统性风险必须通过设立防范程序来应对。,在放松利率管制、加强监管、利用利率杠杆调控经济、创造有利于利率市场化等方面,应该说我国已经进行了一些尝试, 到目前为止，包括国债、金融债券在内的非存贷款工具的市场利率已基本实现市场化；银行业拆借市场、银行间债券市场，包括贴现、再贴现市场在内的货币市场以及外汇市场
6、，也已走上了市场化的道路；同时，金融机构贷款的利率浮动幅度，已经达到了基本上对银行的利率选择不构成约束的程度。现在还没有被市场化浪潮冲击的，主要就是国有商业银行的存款和贷款利率。,4国外利率市场化的经验与教训,利率市场化并不是指利率百分之百由市场自由决定。以市场经济高度发达的美国为例。它在1986年完全废除Q号规则后,美联储仍以通过它所掌握的贴现率来操纵市场利率的变动,银行、非银行金融机构和社会公众始终习惯于把美联储的贴现率当成一个重要指标来看待。所谓利率市场化只不过是加大利率由市场决定的比重而已。各国货币当局掌握一定的控制利率,并对市场利率发生作用,实施利率市场化时必须客观而全面地估价本国的
7、经济状况。如果宏观经济不稳定,银行监管无效,则应先采取强有力的宏观经济政策稳定经济,保证工商企业的承受能力,尽快提高银行监管效率。一般而言,经济状况好的国家,利率放开后对国内经济运行冲击小,过渡也平稳,成功的概率也高,发展中国家在进行此项改革时一定要正确估价本国经济状况,积极创造条件,切不可匆忙行事。智利、阿根延、乌拉圭和印尼等国的经历就是很典型的反面教材。,金融市场完善是改革顺利进行的重要条件。除少数发达国家,大多数国家金融市场是欠发达的,这是改革的一个不利背景。因为金融市场发育成熟,人们可选择多种金融工具。这样既分流了银行中介机构资金资源,迫使其参与市场竞争,提高银行参与竞争的能力,又可开
8、辟新的融资渠道,分散银行风险。结果,银行经营者素质提高了,存款也不再是其唯一资金来源,利率放开后对银行比较平缓。智利、土耳其等国利率改革不成功的一个共同原因之一,就是利率改革是在金融市场不完善的情况下冒然行事。而利率改革成功的国家如日本,则是在完全放开利率之前积极培育货币市场和资本市场。,健全的金融监管是改革平稳进行的保证。从管制利率到市场利率,不可避免地要引起社会经济运行的一些波动,为保证这一转变顺利进行,必须要有一套健全的金融监管体系。利率放开后,引起社会震动小的国家和地区,都具备良好的金融监管能力,与此相反,放松利率管制后出现利率大幅上升甚至金融危机的国家和地区,大多未建立起有效的监管。
9、,利率市场化采取渐进式比较合适。按照国际货币基金组织和世界银行专家们的观点只有一国宏观经济稳定和银行监管充分有效同时存在时才可迅速实现利率自由化,否则需要有一个创造条件的过程。而绝大多数国家都不具备上述两个条件,所以必须采用渐进式。韩国、台湾地区进行了渐进式利率市场化,在整个改革过程中保持了对利率的灵活管理。即使是美国和日本的利率自由化也不是一步到位,也经历了一个很长的时期。所以,这些国家都比较顺利地实现了利率市场化。而智利、阿根延、乌拉圭、菲律宾、马来西亚和土耳其等国都在很短时间内进行利率市场化,除马来西亚外,其它国家都失败了。,利率市场化的步骤是由各种利率在国民经济中的地位、作用以及本身成
10、熟程度来决定的.例如美国是先存款利率,后贷款利率,最后扩展到所有利率的自由化。日本是先国债,后其他品种,先银行同业,后银行与客户,先长期利率后短期利率,先大额交易,后小额交易。韩国是非银行机构的利率放开速度快于银行利率的放开速度,贷款利率的放开比存款利率的放开要快。台湾是放开有组织的货币市场及同业拆借市场,然后,逐步扩大银行利率的上下限幅度,使银行利率也由资金供求来自行调整。,5.推进利率市场化的前提,首先利率市场化是有条件的。资本能否在产业及地区间较为均衡地流动是推进利率市场化首先必须考虑的,如果资金流通渠道不畅,利率的传导机制必然受阻,结果可能导致资源配置的严重失衡,并可能引发通货膨胀及套
11、利现象,这绝对不是利率市场化的初衷,也不能是利率市场化的结果。,其次一个较为完善的微观基础,即具有风险意识和内在约束机制的商业银行、竞争性的金融市场和能够适应利率市场化的企业也是利率市场化过程中必须重点考虑的问题,如果微观主体信用差,规避和防范利率风险的能力不强,利率市场化的结果可能有悖于初衷。 再次是宏观经济的诸多方面能否支持利率市场化的顺利实施及利率市场化后区域产业政策的实施,如宏观形势是否稳定,是否具有保障区域产业政策实施的相关配套政策。 最后是市场化的利率管理机制能否有效建立,即中央银行运用再贴现调节市场利率的手段是否有效,商业银行利率设置是否合理。,6.我国推行利率市场化已具备的相关
12、条件,(1)物价持续走低,在通货紧缩环境下放开利率不会出现通货膨胀: (2)资源的相对过剩,银行风险意识和内在约束在不断增强,信贷无序扩张和利率失控的可能性都不大; (3)金融体制改革在建立适应市场的宏观调控监管体系、构造市场主体方面取得很大进展; (4)银行同业拆借市场得到统一,全国性的统一拆借市场利率已经形成; (5)金融债券也开始走向市场,国债市场利率得到放开; (6)央行已扩大了企业贷款利率浮动幅度和范围。,7.推进利率市场化的步骤和措施,在推进利率市场化的步骤上,首先应推进境内外汇利率市场化。一方面,推进外汇利率市场化容易获得各方面认同,风险相对较小,另一方面能够为人民币利率的市场化
13、积累经验。具体做法上宜先考虑放开对外币贷款的利率管制,进而对较大金额的外币存款放开利率管制,最后放开对小额外币存款的利率管制。,利率市场化的第二阶段应以放松人民币利率管制和加强货币市场建设为重点。有步骤地放松对贷款利率管制,加大贷款利率的浮动范围,增加金融机构贷款的能动性可以说是实现人民币利率市场化的第一步。在这个过程中,由于一年期贷款利率具有较强的导向性，因此中央银行有必要监测和限制这一利率水平及其浮动范围。经过一定过渡期后,可以着手推进存款利率的市场化。利率市场化的基础是要有一个相对发达的贷币市场,尤其是以能够迅速反映货币市场上资金供求状况的同业拆借市场利率为基准利率的参照系。为此首先要进
14、一步完善同业拆借利率,推进全国统一票据市场的形成,促进国债发行利率的市场化工作,进而形成短期金融市场基准利率。,逐渐形成一个以中央银行再贷款利率、货币市场利率、国债二级市场利率等合理分布的银行间市场利率体系。利率政策的作用主要通过贴现窗口发挥,使再贴现利率的调整成为中央银行利率政策的重要内容,通过调整再贴现利率引导商业银行的利率变化并传导给资金市场和企业,达到调节货币供应量的目的。完善中央银行对金融机构的贷款利率结构,使人民银行能更加灵活地调节商业银行的资金头寸。商业银行根据各类存贷款工具和债券的风险性、流 动性、期限、使用方便性及合理利差要求制定不同的利率。同时,中央银行还需不断协调本外币利
15、率水平,防止套利活动,稳定资金流向。,利率市场化是市场经济建设的客观要求,它的最终目标是作为货币政策的中间目标调控宏观经济,但我们更要看到,利率市场化同时会对中央银行的宏观调控,商业银行和企业的经营管理提出许多新的要求,规避利率风险问题也将变得很现实。利率市场化不单单是取消利率管制,同时还要积极创造利率市场化的客观条件。在这个过程中,创造基本的信用环境对利率市场化具有重要意义,构造信用环境最关键的是实现微观经济主体(企业)经营机制的转换,而这一点已经成为我国经济体制改革的顽疾。利率市场化将是一个渐进的过程,在这个过程中,资金流通渠道是否畅通、利率结构是否合理对产结构调整有重大影响。同时如果利率
16、的传导机制不畅导致利率居高不下,或不能改变目前所谓的银行“惜贷“和部分地区出现的“高存高贷“问题,将可能制约利率市场化的有序推进。,信息的充分披露和严格的外部监控是利率市场化成功的重要条件之一,这一点在商业银行走向利率市场化的过程中十分关键。如果国有银行内部激励与监督机制不对称继续存在,利率政策的传导作用将大打折扣。总之,实现利率市场化不可能没有风险和代价,但如果能不失时机地以渐进的方式推进利率市场化改革,相信所有的问题都会找到解决办法。从近期看,利率市场化的结果可能没有有些人希望的那么显著,但这不妨碍市场化的进程,因为许多问题需要在这一进程中逐步解决,相关要件还需要时间加以完善。,8.人民币
17、利率改革历程,1993年关于建立社会主义市场经济体制改革若干问题的决定和国务院关于金融体制改革的决定最先明确利率市场化改革的基本设想。1995年中国人民银行关于“九五”时期深化利率改革的方案初步提出利率市场化改革的基本思路。,1996年6月1日放开银行间同业拆借市场利率，实现由拆借双方根据市场资金供求自主确定拆借利率。 1997年6月银行间债券市场正式启动，同时放开了债券市场债券回购和现券交易利率。 1998年3月改革再贴现利率及贴现利率的生成机制，放开了贴现和转贴现利率。 1998年9月放开了政策性银行金融债券市场化发行利率。 1999年9月成功实现国债在银行间债券市场利率招标发行。 199
18、9年10月对保险公司大额定期存款实行协议利率，对保险公司3000万元以上、5年以上大额定期存款，实行保险公司与商业银行双方协商利率的办法。,2000年9月21日实行外汇利率管理体制改革，放开了外币贷款利率；300万美元以上的大额外币存款利率由金融机构与客户协商确定。2002年3月将境内外资金融机构对中国居民的小额外币存款，纳入人民银行现行小额外币存款利率管理范围，实现中外资金融机构在外币利率政策上的公平待遇。,9.人民币利率下调大事记,1996年5月1日,央行决定实施首次降息,此次降息后社会各界反应良好,储蓄存款保持了持续增长,居民消费倾向也很快上升6.6个百分点。股市也对这一利好作出了积极的
19、提前反应。 1996年8月23日,央行实施了第二次降息。存款利率平均降低1.5个百分点,贷款利率平均下调1.2个百分点,沪深股市当年年底冲上了历史高峰。 1997年10月23日，央行第三次降息。存、贷款利率平均下调幅度分别为1.1和1.5个百分点。由于经历了三次降息,流向资本市场和消费市场的资金不断增加。,1998年3月25日的第四次降息和1998年7月1日的第五次降息,虽然在幅度上明显较前三次减小,但同时对准备金利率作出了大幅下调,使得社会融资环境进一步宽松,为国企改革创造了良好的资金环境。 1998年12月7日，央行第六次宣布降低金融机构的存贷款利率。本次降息的幅度不小，一年期年利率从4.
20、7%降至3.78%，已经降了将近1个百分点，而且一年内三次降息的间隔之短，在我国银行利率调整历史上实属罕见。,1999年6月10日，央行宣布第七次降息。金融机构存款利率平均下降1个百分点,贷款利率平均下降0.75个百分点。其中,一年期定期存款利率由现行的3.78%降为2.25%。这是90年代以来人民币的最后一次降息。 2002年2月21日，央行宣布第八次降息。此次降息，金融机构各项存款年利率下调0.25个百分点，其中活期存款利率由0.99下调为0.72，一年期定期存款利率下调0.27个百分点,二、汇率与经济发展,1、外汇与汇率的概念 外汇是以外币表示的、国际间公认的可用于国际结算的支付手段或信
21、用资产。 外汇的三个条件：偿付性、可接受性、可自由兑换性 汇率是外汇买卖的价格，是两个国家货币之间的相对比价，是一国货币以另一国货币表示的价格。,2、影响汇率变化的因素,(1) 一国财政经济状况 (2) 一国国际收支状况 (3) 一国利率水平 (4) 一国货币政策 (5) 重大的国际政治因素,3、汇率制度,(1) 固定汇率制：指政府用行政或法律手段确定，公布和维持本国货币与某种参考物之间固定比价的汇率制度 (2) 浮动汇率制：指汇率完全由外汇市场上的供 求决定，政府不加任何干预的汇率制度。 (3) 介于固定汇率与浮动汇率之间的制度即有管制的浮动汇率（4）联系汇率制度,主要市场经济国家普遍实行自
22、由浮动汇率。中国自1994年外汇改革以后，一直实行有管理的浮动汇率。至1997年亚洲金融危机后，再被迫改成盯住美元的政策，实际上成了固定汇率。 香港实行的是联系汇率制度。 按主流经济学基本定理，一个国家（地区)在固定汇率、资本自由流动和独立的货币政策三者之中，只能取其二。对中国，独立的货币政策是必然选择，而资本自由流动不仅方向已明确且步子已迈开。因此，从长远看，中国根本无法选择固定汇率。,应该承认，我国盯住美元的制度本身不利于资源配置，终究是要改革的。中国不宜在固定汇率的框架下调高汇率，但从中长期看完全可以扩大浮动幅度，恢复有管制的浮动汇率，让人民币按市场规律升值(或贬值)。其实，尽管选择了盯
23、住美元，但中国从未宣布过固定汇率，而温家宝总理 8月5日在会见美国花旗集团管理委员会主席鲁宾时已经说明：“实行以市场供求为基础的、单一的、有管理的浮动汇率制度，符合中国的现实国情。”,4、 汇率变动对经济的影响,（1）影响物价水平； （2）影响进出口贸易； （3）影响国际贸易条件： （4）影响外资的流动； （5）影响人们对金融资产的选择。 当一国货币汇率贬值时，出口商利润增加，刺激出口，抑制进口； 当一国货币汇率升值时，出口商利润减少，抑制出口，刺激进口。,货币名称 现汇买入价 现汇卖出价 英镑 1393.7000 1397.8900 港币 106.4800 106.8000 美元 826.4
24、600 828.9400 瑞士法郎 617.8500 620.9500 新加坡元 479.2300 480.6700 瑞典克朗 108.2600 108.5900 丹麦克朗 130.3900 130.7800 挪威克朗 118.2200 118.5800 日元 7.6377 7.6759,加拿大元 636.3700 638.2900 澳大利亚元 594.9900 597.9700 欧元 969.8100 972.7200 澳门元 103.2800 103.5900 菲律宾比索 14.9500 15.0000 泰国铢 20.7100 20.7700 新西兰元 521.3300 522.9000
25、日期:2003/11/14,5、央行保持人民币汇率稳定的措施,(1)坚持人民币汇率基本稳定的立场； (2)理顺外汇供求关系，促进国际收支平衡； (3)加大公开市场操作力度，对冲外汇； (4)调整国内的对外贸易政策 (5)密切监测人民币汇率和国际汇率的走势。,6.人民币升值的危害,(1)如果人民币大幅度升值，会延长人民币进入可自由兑换货币的时间； (2)会造成中国农村的萧条，农产品的销售更加困难； (3)中国国民经济增长的速度会减缓，造成中国经济的衰退； (4)无论城乡，失业率都会提高，大家找到一份满意工作的难度增大；,(5)会加重国有商业银行的不良贷款问题； (6) 升值将导致人民币的利率降低
26、，最终导致零利率，货币政策失灵。 (7)如果人民币升值后，在缺乏后续支持的情况下，还有再次贬值的可能； (8)目前在中国周边国家，人民币起一定的通用货币作用，升值后的人民币可能丧失这种地位。 (9)加剧中国社会的贫富差距。 (10)企业出口的成本提高，利润空间被压缩，工资就不可能上涨。,(11)创新难以抵消升值新增的成本,企业创新无力 。另外企业会大量迁移到国外，导致国内就业下降，消费能力下降，经济增长动力随之降低。 (12)导致资本外逃 ,经济失衡 ,经济基本面垮掉。,7.人民币升值对国民经济的影响,（1）国内物价 人民币升值，相当于人民币购买力增强，进口增加，国内的物价水平明显会下降，这对
27、于刚走出通缩阴影的中国经济来说，又要重新面对通缩压力。但是，如果增加的进口主要是为了改进设备和生产力，并有利于出口的增加的话，那么，对国内物价的负面影响可能会降至最低程度,但从国内目前的情况来看，由于市场庞大，而且消费者仍偏好进口货，因此，消费品的进口可能会超过生产资料的进口，从而产生通缩风险。不过，这里还有短期和长期的效果问题，短期内消费品市场对物价的影响会大一些，而从长期来看，生产资料市场的进口对物价的影响则会显现。 （2）金融领域 人民币升值，外管局在升值后要购买与现在相同数量的外汇，则所需要的人民币数量会减少，从而减少国内基础货币的供给，降低国内货币供应和金融控制的难度。,（3)外汇市
28、场 人民币升值，其影响主要发生在境外，因为目前国内还没有形成正规的、完整意义上的外汇市场，居民和企业还不能自由买卖外汇，人民币还不能自由兑换。在境外，已经形成了颇具规模的人民币交易市场。如果人民币升值，在这些市场上已经买入了人民币的交易商将是受益者。而且，我们也不能排除此次向我国施加压力的就有这部分人在内。,（4）房地产业 在国际上人民币升值预期的驱动下，国际热钱流入中国，在上海、杭州等地炒作房地产，已经形成对房地产业健康发展的干扰。在中国三大经济圈：大首都经济圈、长三角经济圈、珠三角经济圈里，长三角因为平均房价偏低、经济活力最强而被国际热钱选中，部分城市的房地产价格上升是不正常的。上世纪80
29、年代日本汇率升值，日元升值只图了三四年的股市和楼市繁荣，结果换来10年的经济衰退。,（5）证券市场 人民币升值预期带来的国际资本流入，使境内证券市场的资金结构将发生很大变化， 这一部分资金远远超过了中国现阶段基金和券商投资于证券市场的规模，其潜在的影响不容忽。从进入境内资本市场的境外资金来看，既然其目标直指人民币汇率升值的差价，就决定了这一部分具有投机性质的资本，不太可能投向实业，而变现容易、流动性极高的金融证券市场将成为这种资本的最好栖息地。汇率与股市的关系是:本国货币升值-热钱流入-股市上涨-吸引更多热钱流入-加大升值压力。,（6）就业问题 我国现在的失业率已经超过了4.6，而我们每年还新
30、增劳动力1300万，失业率问题严重。人民币升值必然带来经济增长速度的降低，现在中国经济增长一个百分点，能够新带来的就业岗位是80万个。 （7）通货膨胀 居民存款持续上升，已超过10万亿元人民币，却购买力不足，消费品价格指数持续下跌。再一个是现在的生产资料价格涨得很快。今年上半年经济增长达8.2，经济一旦超过9，就是比较热了。,(8)进出口业 人民币升值对进、出口贸易的影响是不同的, 将会有利于进口企业的发展。升值以后，国外产品价格相对下降，有利于中国企业增加进口国外的汽车、原油、电器、先进的生产设备、原材料、粮食等。 对出口企业，影响可能会很大，人民币升值，外贸出口企业成本会相应提高。作为中国
31、劳动密集型企业的产品档次不高，附加值含量低，在国际市场价格保持不变的情况下，出口利润的下降将严重影响出口商的积极性。,如纺织品、服装、工艺品、化工、钢材、橡胶等原材料行业就容易受人民币升值的打击。 造成这些企业的损失更严重的后果是引发失业率增加、银行呆账、坏账增多等连带效应。尤其是对商业贸易行业中的一些中小民营企业，将带来的打击是毁灭性的。 (9)制造行业 中国出口的制造产品大多数是技术含量较低的产品，高科技产品很少，如玩具、家用电器、电动工具等。如果人民币升值，中国制造业在全球的竞争力可能会逐步消失。 如：船舶、汽车,（10）建筑行业 房产建筑业有利的一面可能是，我们可以以更便宜的价格购买国
32、外的建筑材料和楼宇设备，中国房产建筑企业可以加大对外投资与合作。不利的方面也许表现为，由地产企业将会出现“圈地运动”，地产投资将出现高潮，“泡沫经济”得到发展，两极分化更加严重，可能给未来经济发展造成严重打击。,总的来说，人民币升值，一方面表示我们国家综合国力得以提升，可以加速战略物资进口，包括先进技术与设备，石油与稀缺资源。但是另一方面的代价就是进口增加出口减少，国内生产企业将遭到进一步打击。一个国家的货币价值，是一个国家经济实力在国际上地位的体现。而其价值的升降必然要与经济实力相匹配。国际上对人民币是否应该升值的辩论归根到底是对中国经济实力的辩论，中国现在正在成为世界工厂，外贸经济的特点是以出口加工为主，自有技术和知识产权比例偏低，因此，如果人民币现在升值，势必影响中国经济甚至整个国际制造业的平衡发展。中国企业对此的看法是最应该受到重视的声音。,“广场协议”之后的日元升值对日本经济产生了难以估量的负面影响。据朝日新闻报道，日本企业以1201的日元兑美元汇率为前提进行生产和营业时，汇率每升高1日元，仅日立公司的销售额就减少230亿日元，营业利润减少30亿日元，索尼公司的销售额和营业利润分别减少330亿日元和80亿日元，丰田汽车公司的营业利润将减少250亿日元。,
