1、 德圣基金研究中心 专业、权威、深度德圣基金研究中心 第 1 页 共 6 页债券收益率逼近顶端，债基配置时机渐近德圣基金研究中心 德圣研究团队特别声明“德圣基金投资精要”中的研究文章全部来自德圣基金研究中心的独立研究。如需转载，请注明来自 2011 年以来，国内 A 股市场在内外交困的大背景下一路震荡下挫，偏股方向基金遭受损失在情理之中。但是，重点投资固定收益类产品的偏债方向的基金也普遍损失惨重，实在令投资者费解。从截止 9 月 26 日的债基业绩来看，今年以来，债基取得正收益的屈指可数，大部分债基出现了负收益，相当一部分债基跌幅超过 10%。重配信用债，债基普遍遭受重创截止 9 月 26
2、日，今年以来债基业绩普遍表现不佳。首先，从各类型债基业绩来看，今年以来债基取得正向收益的基金数量极少，且正向收益微弱。在偏债混合基金中，该类基金受股票市场拖累，基金业绩出现不同程度的下跌，其中兴全可转债跌幅达到-13.92%。在纯债券基金中，虽然该类基金主要投资债券，但是基金业绩也不尽如人意，除了嘉实超短债今年以来有 1.90%不错收益外，其他基金业绩表现不佳。在数量较多的债券型基金中，今年以来基金收益前 10 的基金中，只有 6 只基金取得了微弱的正向收益，在排名后 10 的基金中，基金收益普遍跌幅超过了 10%。 （见表 1、表 2）表 1、2011 年以来债券型基金业绩表现前 10 名与
3、后 10 名的基金：基金代码 基金名称 投资类型 今年以来收益40019 华安稳固债券 债券型 1.90%360008 光大增利 A 债券型 1.47%163806 中银增利 债券型 1.09%360009 光大增利 C 债券型 0.88%91008 大成收益 B 债券型 0.00%100036 富国优化 B 债券型 0.00%160612 鹏华丰收债券 债券型 -0.05%70020 嘉实稳固 债券型 -0.20%320004 诺安优化收益 债券型 -0.74%270009 广发强债 债券型 -0.83%582001 东吴稳健 A 债券型 -11.45%410005 华富债券 B 债券型 -
4、11.47%620003 金元丰利 债券型 -11.47%582201 东吴稳健 C 债券型 -11.63%350006 天治稳健 债券型 -12.20%50011 博时信用债券 A 债券型 -12.67%德圣基金研究中心 专业、权威、深度德圣基金研究中心 第 2 页 共 6 页50111 博时信用债券 C 债券型 -12.85%100051 富国可转债 A 债券型 -13.14%50019 博时转债 A 债券型 -14.29%50119 博时转债 C 债券型 -14.49%注： 1、 2011 年以来成立的新基金没有参加排名，数据截止 2011 年 9 月 26 日； 2、数据来源德圣基金
5、研究中心。表 2、2011 年以来偏债混合基金和纯债券基金业绩表现：基金代码 基金名称 投资类型 今年以来收益151002 银河收益 偏债混合 -2.90%121001 国投融华债券 偏债混合 -8.22%202101 南方宝元 偏债混合 -4.05%340001 兴全可转债 偏债混合 -13.92%310318 申万盛利配置 偏债混合 -3.58%070009 嘉实超短债 纯债券基金 1.90%161603 融通债券 纯债券基金 -5.81%217003 招商债券 A 纯债券基金 -0.39%217203 招商债券 B 纯债券基金 0.25%371020 上投债券 A 纯债券基金 -3.67
6、%371120 上投债券 B 纯债券基金 -3.98%519985 长信中短债 纯债券基金 -0.18%注：统计数据中没有包括 2011 年以来成立的新基金，数据截止 2011 年 9 月 26 日。今年以来债基业绩表现不佳，一方面让投资者遭受了不同的损失，另一方面又让投资者对债基相对避险的功能产生了怀疑。综合分析来看，2011 年以来债基业绩表现不佳主要是以下三方面的原因：其一，债基普遍重配信用债是其近期大幅走低的重要原因。随着城投债危机引发地方融资平台的风险的逐级暴露，信用债市场的信用风险被不断放大，信用债市场在二季度末开始一路下滑。虽然国内债券市场的国债、央票、金融债仍占据主动地位，但债
7、基对信用债的投资热情持续高涨。从偏债方向基金的二季报配置结构来看，企业债占固定收益类投资的 48.26%，可转债占比达 16.75%，可转债市场；而国家和央票仅占 5.39%和 4.72%。信用债市场不断下挫，债基出现较大下跌在所难免。表 3、偏债方向基金不同债券品种配置信息：债券品种 配置金额 占比企业债券 91539458452 48.26%可转债 31770728558 16.75%金融债券 28094606700 14.81%企业短期融资券 19048118093 10.04%国家债券 10220692872 5.39%央行票据 8960356997 4.72%公司债 63766802
8、.4 0.03%注：数量来源于德圣基金研究中心。德圣基金研究中心 专业、权威、深度德圣基金研究中心 第 3 页 共 6 页其二，宏观政策持续紧缩，利率风险内在拉低债市。2010 年下半年以来，市场流动性过剩和物价水平不断走高逐步成为宏观经济调控的主要工作，在经济基本面通胀形势日益严峻的情况下，从 2010 年初至 2011 年 06 月 14 日央行先后 12 次上调存款准备金率，大型金融机构存款准备金率达到 21.50%的新高。央行连续上调存款准备金率在很大程度上收紧了市场流动性，也抑制了债券市场投资需求和交易性需求。央行在上调存款准备金率的同时，从 2010 年 10 月 20 日至 2
9、011 年 7 月 07 日又先后 5 次上调存贷款利率。在上调存款准备金率和加息的双重压制下，债券利率风险加大，债券收益率不断走高。从图 1 可以看出，2010 年 10 月 20 日央行第一次加息后，中国固定利率国债、交易所固定利率国债、交易所固定利率企业债、交易所浮动利率企业债等债券的近端收益率虽然较低，且差距不大，但是远端收益率却不断走高，这在很大程度上降低了债券的交易性需求和债券市场价格，同时又增加了相关经济主体的发债成本。从上面表 3 可以看出，截止9 月 28 日，除了国债指数有 3.01%的不错上涨外，其它不同企业债指数和公司债指数整体表现低迷，其中巨潮企业债指数更是下跌 3.
10、96%。图 1、2010 年 10 月 20 日以来债券收益率变动注： 1、债券收益率曲线是利用市场上已知的债券到期期限与价格信息建立模型，推导出任意期限所对应的收益率，通常来说，债券价格与收益率为反向变动关系； 2、纵轴表示债券收益率，横轴表示债券到期偿还期限； 3、数据来源于中国债券信息网。从图 2 可以看出，2011 年 7 月 7 日央行最近一次宣布加息后，中国固定利率国债、交易所固定利率国债、交易所固定利率企业债、交易所浮动利率企业债等债券的收益率被进一步推升，其中近端收益率受到较大影响，企业债近端收益率被明显拉升，这直接遏制了债券市场的交易性需求和债券市场债券价格，同时也增加了发债
11、主体的发债成本。图 2、2011 年 7 月 7 日以来债券收益率变动：德圣基金研究中心 专业、权威、深度德圣基金研究中心 第 4 页 共 6 页注： 1、债券收益率曲线是利用市场上已知的债券到期期限与价格信息建立模型，推导出任意期限所对应的收益率，通常来说，债券价格与收益率为反向变动关系； 2、纵轴表示债券收益率，横轴表示债券到期偿还期限； 3、数据来源于中国债券信息网。其三，股票市场大幅震荡下挫拖累债基业绩。在债基中，除纯债券基金外，偏债混合基金、保本型基金以及债券型基金在投资中均可不同程度地参与股票一级市场和二级市场交易，基础市场的下跌也必然拖累此类债基走势。图 3、今年以来各类债指走
12、势：综合以上分析可以看出，今年以来债基表现不佳是多种因素共同作用的结果，其中，重配信用债、政策的持续紧缩以及股市的下挫都在一定程度上影响到了部分相关债基的业绩，而政策调控引发的利率风险和信用风险却从根本上造成债基业绩下滑。德圣基金研究中心 专业、权威、深度德圣基金研究中心 第 5 页 共 6 页政策紧缩近尾声+债券收益率逼近顶端：债券价值显现在目前的经济和政策环境下，一方面实体经济增长放缓，但是保持平稳，经济硬着陆风险消除；另一方面政策紧缩步伐接近尾声，虽然 8 月 26 日央行宣布扩大存款准备金上缴范围，9 月 5 日起各金融机构开始分阶段上缴，但是综合考虑央行这一措施来看，主要是为了规范
13、银行的表外业务，增强货币政策的调控效果。考虑到实体经济运行，未来央行再进一步推出新的紧缩措施的可能已经大大降低。从另一方面来看，为了保证物价总水平的稳定和政策调控的效果，央行货币政策将维持一种紧缩的态势。随着物价水平的稳定，为保证实体经济的平稳增长，减轻房地市场调控带来的经济运行风险，降低外围市场对国内市场的影响，在存款准备金上缴范围进一步扩大的情况下，2011 年 4 季度货币政策存在适度松紧的可能，同时明年更是存在适度下调存款准备金率和降息的概率。从以上分析可以看出，目前政策紧缩已经接近尾声，随着经济硬着陆风险消除，发债主体的信用风险也将慢慢降低。随着利率风险和信用风险对债券市场的影响逼近
14、尾声，债券收益率也在逼近顶端，在这一过程中，债券的整体投资价值也正在慢慢凸显，债券投资机会渐行渐近。从图 4 可以看出，2011 年 9 月 5 日存款准备金上缴基数扩大后，中国固定利率国债和交易所固定利率国债的收益率变动较小，但是近端收益率进一步逼近顶端；从交易所固定利率企业债和交易所浮动利率企业债收益率的变动来看，一方面近端收益率被进一步推高，另一方面收益率出现了明显顶端，且有回落的趋向。综合来看，随着债券收益率逼近顶端，其中，信用债又有回落趋向，从债券市场来说，一方面这将慢慢从根本上扭转信用债 7 月份以来出现的颓势行情，另一方面，国债市场行情走势也会被慢慢推升，因此，在目前阶段，债券的
15、投资价值正慢慢显现。2007 年，受各种因素影响，债券市场出现慢慢熊市，相伴随债券收益率不断走高，2007 年底债券收益率逼近顶端，相关债券投资价值也进一步凸显出来，之后在 2008 年迎来了债券的大牛市行情，债基取得了丰厚的收益。图 4、2011 年 9 月 5 日以来债券收益率变动：注： 1、债券收益率曲线是利用市场上已知的债券到期期限与价格信息建立模型，推导出任意期限所对应的收益率，通常来说，债券价格与收益率为反向变动关系； 2、纵轴表示债券收益率，横轴表示债券到期偿还期限； 3、数据来源于中国债券信息网。德圣基金研究中心 专业、权威、深度德圣基金研究中心 第 6 页 共 6 页债基投
16、资机会渐近，债券基金具备配置价值通过上面的分析，我们可以了解到，一方面受利率风险和信用风险影响，7 月份以来债券市场遭受重创具有阶段性特征；另一方面，随着政策紧缩近尾声，再加上发债主体的信用风险逐步降低，不同种类债券的收益率已经逼近顶端，债券的投资价值也慢慢凸显出来。债券投资价值慢慢凸显，主要投资于债券的债基整体投资机会也在渐行渐近，因此，在这种背景下，2011 年以来债基业绩整体表现不佳的局面也会相应转变。从投资的角度来看，目前债基正迎来较佳的配置机会，在股票市场走势底部不太明朗的环境下，投资者可以选择配置相关的债基。在债基投资选择方面，结合目前的经济和债券市场环境，我们向投资者推荐以下几个
17、方面的债基：（1） 、债券整体投资能力出色的基金经理掌管的债基，基金经理债券投资能力出色，在债券投资久期组合和债券品种选择方面就会相对较优；（2） 、重点配置国债且基金整体投资能力较优的基金，从 4 季度和明年来看，由于不存在相应的偿债风险，一方面国债将继续处于上升行情中，另一方面随着流动性的改善，国债的交易需求会进一步的增加；（3） 、信用债投资能力较优的基金，从上面分析可以知道，目前信用债的整体投资机会正在逼近，信用债投资能力较优的基金在投资方面也会相对较优；（4）股票投资能力较优的二级债基，虽然目前股票市场继续处于震荡寻底的过程中，但是市场底部也越来越明显，在市场反弹的情况下，股票投资能力较优的二级债基更是能够获取较佳的收益。
