1、绝对估值法（折现方法）1.DDM 模型（Dividend discount model /股利折现模型)DDM 模型（dividend discount model),为股利贴现模型。是计算公司价值的一种方法，是一种绝对估值方法。根据股利发放的不同，DDM 具体可以分为以下几种：1，零增长模型（即股利增长率为 0，未来各期股利按固定数额发放）计算公式为 V=D0/k其中 V 为公司价值，D0 为当期股利，K 为投资者要求的投资回报率，或资本成本。2，不变增长模型（即股利按照固定的增长率 g 增长）计算公式为 V=D1/(k-g)注意此处的 D1 为下一期的股利，而非当期股利3，二段增长模型、三
2、段增长模型、多段增长模型二段增长模型假设在时间 l 内红利按照 g1 增长率增长，l 外按照 g2 增长。三段增长模型也是类似，不过多假设一个时间点 l2，增加一个增长率 g3。1. DDM DDM 模型模型法（Dividend discount model / Dividend discount model / 股利折现模型股利折现模型)DDM 模型2. DDM DDM 模型的适用分红多且稳定的公司，非周期性行业；3. DDM DDM 模型的不适用分红很少或者不稳定公司，周期性行业；DDM 模型在大陆基本不适用；大陆股市的行业结构及上市公司资金饥渴决定，分红比例不高，分红的比例与数量不具有稳
3、定性，难以对股利增长率做出预测。2.DCF /Discount Cash Flow /折现现金流模型）（1）自由现金流(Free Cash Flow)的定义自由现金流是一种财务方法，用来衡量企业实际持有的能够回报股东的现金。指在不危及公司生存与发展的前提下可供分配给股东(和债权人)的最大现金额。自由现金流在经营活动现金流的基础上考虑了资本型支出和股息支出。尽管你可能会认为股息支出并不是必需的，但是这种支出是股东所期望的，而且是一现金支付的。自由现金流等于经营活动现金。自由现金流表示的是公司可以自由支配的现金。如果自由现金流丰富，则公司可以偿还债务、开发新产品、回购股票、增加股息支付。同时，丰富
4、的自由现金流也使得公司成为并购对象。自由现金流量可分为企业整体自由现金流量和企业股权自由现金流量。整体自由现金流量是指企业扣除了所有经营支出、投资需要和税收之后的，在清偿债务之前的剩余现金流量；股权自由现金流量是指扣除所有开支、税收支付、投资需要以及还本付息支出之后的剩余现金流量。整体自由现金流量用于计算企业整体价值，包括股权价值和债务价值；股权自由现金流量用于计算企业的股权价值。股权自由现金流量可简单地表述为“利润折旧投资”。自由现金流的计算科普兰教授(1990)阐述了自由现金流量的计算方法:“自由现金流量等于企业的税后净营业利润(即将公司不包括利息收支的营业利润扣除实付所得税税金之后的数额
5、)加上折旧及摊销等非现金支出，再减去营运资本的追加和物业厂房设备及其他资产方面的投资。它是公司所产生的税后现金流量总额，可以提供给公司资本的所有供应者，包括债权人和股东。”自由现金流量=(税后净营业利润+折旧及摊销)一(资本支出+营运资本增加)净营运利润-税金-= NOPAT税后净营运利润- 净投资- 营运资金变化净值-= 自由现金流量自由现金流量表现形式随自由现金流量的定义衍生出两种表现形式:股权自由现金流量(FCFE, Free Cash Flow of Equity)和公司自由现金流量(FCFF, Free Cash Flow of Firm), FCFE 是公司支付所有营运费用，再投资
6、支出，所得税和净债务支付(即利息、本金支付减发行新债务的净额)后可分配给公司股东的剩余现金流量，其计算公式为:FCFE=净收益十折旧一资本性支出一营运资本追加额一债务本金偿还+新发行债务FCFF 是公司支付了所有营运费用、进行了必需的固定资产与营运资产投资后可以向所有投资者分派的税后现金流量。FCFF 是公司所有权利要求者，包括普通股股东、优先股股东和债权人的现金流总和，其计算公式为:FCFF=息税前利润 x (1-税率)+折旧一资本性支出一追加营运资本（2）FCFF 模型（ Free cash flow for the firm firm /公司自由现金流模型）DDM 模型V 代表普通股的内
7、在价值， Dt 为普通股第 t 期支付的股息或红利，r 为贴现率对股息增长率的不同假定，股息贴现模型可以分为：零增长模型、不变增长模型（高顿增长模型）、二阶段股利增长模型（H 模型）、三阶段股利增长模型和多元增长模型等形式。最为基础的模型；红利折现是内在价值最严格的定义； DCF 法大量借鉴了 DDM的一些逻辑和计算方法（基于同样的假设/相同的限制）。DCF 模型2.DCF /Discount Cash Flow /折现现金流模型） DCF 估值法为最严谨的对企业和股票估值的方法，原则上该模型适用于任何类型的公司。自由现金流替代股利，更科学、不易受人为影响。当全部股权自由现金流用于股息支付时，
8、 FCFE 模型与 DDM 模型并无区别；但总体而言，股息不等同于股权自由现金流，时高时低，原因有四：稳定性要求（不确定未来是否有能力支付高股息）；未来投资的需要（预计未来资本支出/融资的不便与昂贵）；税收因素（累进制的个人所得税较高时）；信号特征（股息上升/前景看好；股息下降/前景看淡）DCF 模型的优缺点优点：比其他常用的建议评价模型涵盖更完整的评价模型，框架最严谨但相对较复杂的评价模型。需要的信息量更多,角度更全面, 考虑公司发展的长期性。较为详细，预测时间较长，而且考虑较多的变数，如获利成长、资金成本等，能够提供适当思考的模型。缺点：需要耗费较长的时间，须对公司的营运情形与产业特性有深
9、入的了解。考量公司的未来获利、成长与风险的完整评价模型，但是其数据估算具有高度的主观性与不确定性。复杂的模型，可能因数据估算不易而无法采用，即使勉强进行估算，错误的数据套入完美的模型中，也无法得到正确的结果。小变化在输入上可能导致大变化在公司的价值上。该模型的准确性受输入值的影响很大（可作敏感性分析补救）。FCFE /FCFF 模型区别股权自由现金流（Free cash flow for the equity equity ）：企业产生的、在满足了再投资需求之后剩余的、不影响公司持续发展前提下的、可供股东股东分配的现金。公司自由现金流（Free cash flow for the film f
10、ilm ）：美国学者拉巴波特（Alfred Rappaport）20 世纪 80 年代提出了自由现金流概念：企业产生的、在满足了再投资需求之后剩余的、不影响公司持续发展前提下的、可供企业资本供应者企业资本供应者/各种利益要求人（股东、债各种利益要求人（股东、债权人）权人）分配的现金。FCFF 模型要点1.基准年公司自由现金流量的确定：基准年公司自由现金流量的确定：2.第一阶段增长率第一阶段增长率 g 的预估的预估：(又可分为两阶段）又可分为两阶段）3.折现折现率的确定的确定：折现：苹果树的投资分析/评估自己加权平均资金成本(WACC) 。4 .第二阶段自然增长率的确定：剩余残值复合成长率（CA
11、GR），一般以长期的通货膨胀率（CPI）代替 CAGR。5 .第二阶段剩余残值的资本化利率的计算：WACC 减去长期的通货膨胀率（CPI）。公司自由现金流量的计算根据自由现金流的原始定义写出来的公式：公司自由现金流量=（ 税后净利润+ 利息费用+ 非现金支出- 营运资本追加）- 资本性支出大陆适用公式：公司自由现金流量= 经营活动产生的现金流量净额资本性支出= 经营活动产生的现金流量净额 （购建固定、无形和其他长期资产所支付的现金 处置固定、无形和其他长期资产而收回的现金净额）资本性支出资本性支出：用于购买固定资产（土地、厂房、设备）的投资、无形资产的投资和长期股权投资等产能扩张、制程改善等具
12、长期效益的现金支出。资本性支出的形式有：1.现金购买或长期资产处置的现金收回、2.通过发行债券或股票等非现金交易的形式取得长期资产、3.通过企业并购取得长期资产。其中，主体为“现金购买或长期资产处置的现金收回”的资本性支出。现行的现金流量表中的“投资活动产生的现金流量”部分，已经列示了“购建固定、无形和其他长期资产所支付的现金”，以及“处置固定、无形和其他长期资产而收回的现金净额”。故：资本性支出= 购建固定、无形和其他长期资产所支付的现金处置固定、无形和其他长期资产而收回的现金净额自由现金流的的经济意义企业全部运营活动的现金“净产出”就形成“自由现金流”，“自由现金流”的多寡一定程度上决定一
13、家企业的生死存亡。一家企业长期不能产出“自由现金流”，它最终将耗尽出资人提供的所有原始资本，并将走向破产。1.“自由现金流”充裕时，企业可以用“自由现金流” 偿付利息还本、分配股利或回购股票等等。2.“自由现金流”为负时，企业连利息费用都赚不回来，而只能动用尚未投入经营（含投资）活动的、剩余的出资人（股东、债权人）提供的原始资本（假定也没有以前年度“自由现金流”剩余）来偿付利息、还本、分配股利或进行股票回购等等。3.当剩余的出资提供的原始资本不足以偿付利息、还本、分配股利时，企业就只能靠“拆东墙补西墙”（借新债还旧债，或进行权益性再融资）来维持企业运转。当无“东墙”可拆时，企业资金链断裂，其最
14、终结果只能寻求被购并重组或申请破产。公司自由现金流量的决策含义自由现金流量为正： 自由现金流量为正：公司融资压力小、具发放现金股利、还旧债的能力；不一定都是正面的，隐含公司扩充过慢。自由现金流量并非越高越好，自由现金流量过高表明再投资率较低，盈余成长率较低。自由现金流量为负： 自由现金流量为负：表明再投资率较高，盈余成长率较高，隐含公司扩充过快；公司融资压力大，取得现金最重要，须小心地雷股；借债困难，财务创新可能较大，可能发可转换债规避财务负担；在超额报酬率呈现正数时，负的自由现金流量才具有说服力。基准年公司自由现金流量的确定自由现金流量为正：取该年值为基准年值；以 N 年算术平均值为基准年值
15、；以 N 年加权平均值为基准年值（权重自定，越近年份权重越大。）自由现金流量为负：如算术平均值为正，以 N 年算术平均值为基准年值；如加权平均值为正，以 N 年加权平均值为基准年值；如前一年为正，取前一年值为基准年值；如前一年为负，取某一年比较正常值为基准年值（自定）。第一阶段增长率 g 的预估运用过去的增长率： 运用过去的增长率：算术平均数（简单平均/赋予不同年份相同的权重/忽略了复利效果）加权平均数（给予近几年增长率以较大权重/不同年份权重主观确定）几何平均数（考虑了复利效果/忽略中间年限变化）线性回归法（同样忽略了复利效果）结论：没有定论注意：当利润为负时算术平均数（简单平均/赋予不同年
16、份相同的权重/忽略了复利效果）加权平均数（没有意义）几何平均数（考虑了复利效果/忽略中间年限变化）线性回归法（没有意义）历史增长率的作用历史增长率在预计未来增长率中的作用取决于历史增长率在预计未来增长率中的作用取决于:历史增长率的波动幅度（与预测的有用性负相关。）公司的规模（随规模变大，保持持续高增长的难度变大。）经济的周期性（周期性公司的取值可能很高或很低。）基本面的变化（公司业务、产品结构变化、公司重组等。）收益的质量（会计政策/购并活动引起的增长可靠性很差。）主观预测优于模型研究员对结论：研究员对 g 的主观预测优于模型的预测：只依据过去的数据研究员的主观预测：过去的数据+本期掌握的所有
17、信息，包括：（1）上一次定期报告后的所有公司不定期公告中的信息；（2）可能影响未来增长的宏观、行业信息；（3）公司竞争对手的价格政策即对未来增长率的预估；（4）访谈或其他途径取得的公司内幕消息；如何准确预测 g预测得准确与否,将建立在研究员对产业发展和公司战略把握的基础之上。公司战略包括公司产业领域的选择、产品的选择和生产流程的选择。要依据产业发展和公司战略，要与时俱进，对模型参数进行修正,提高估值的准确性。（1）最近公司具体信息的数量（越多/越重大，优势越明显）；（2）研究该公司的研究员的数量（越多/越一致，优势越明显）；（3）研究该公司的研究员意见的分歧程度（越大，优势越不明显）；（4）研
18、究该公司的研究员的素质（金牌研究员越多，预测优势越大）。建议：相信自己，不要盲目相信其他研究员的预测。金牌研究员也可能犯严重错误，因为：数据本身可能存在错误+研究员可能忽略基本面的重大变化。WACC 释义与计算WACC WACC （ Weighted average cost of capital/ Weighted average cost of capital/加权平均资金成本权平均资金成本/Composite cost of capital Composite cost of capital)根据股东权益及负债占资本结构的百分比，再根据股东权益及负债的成本予以加权计算，所得出的综合数字。
19、公式：WACC =股东权益成本*（公司市值/企业价值）+负债成本*（负债/企业价值）利用公司的加权平均资本成本（WACC）来判断公司股票是否值得投资。WACC 的计算相当复杂，不过如何使用 WACC ，比如何计算该数字更重要。FCFF 法的适用1. FCFF FCFF 法的适用： 法的适用：周期性较强行业（拥有大量固定资产并且账面价值相对较为稳定）；银行；重组型公司。2. 2. FCFF FCFF 法的不适用：公司无平均正的盈余，如 IT 类公司目前处于早期阶段；公司不具备长期历史营运表现，例如成立不到三年的公司；缺乏类似的公司可作参考比较；公司的价值主要来自非营运项目。特殊情况下 DCF 的
20、应用（1）1. 周期性较强行业周期性较强行业：难点：基准年现金流量及预期增长率 g 的确定问题。对策：1。基准年现金流量为正，直接调整预期增长率 g 。（1）景气处于+3、-3、-2 ，预计景气回落，下调预期增长率 g。（2）景气处于-1、+1、+2 ，预计景气上升，上调预期增长率 g。（逻辑：景气循环理论，景气周期周而复始，历史重演。研究员对宏观经济周期、行业景气周期的判断能力，以及能否准确寻找一个景气周期年限及景气拐点都会影响估计的准确性。）2。基准年现金流量为负。先求平均现金流量以作基准年现金流量；然后调整预期增长率。注意：注意：1。也可以从营收开始，利用会计勾稽关系全面估算每年现金流量
21、。（宏观经济周期、行业景气周期判断的准确性、会计能力都会影响估计的准确性，工作量繁重且效果不佳）2。内部收益率已经体现收益波动性对价值评估的影响。3。预期增长率 g 取净利成长率时，将净利成长率*1 的系数（公司自由现金流成长波动大于净利成长波动。）特殊情况下 DCF 的应用（2）2.有产品有产品期权的公司：难点：当前不会产生现金流量，但未来有价值的资产。（如产品期权、包括专利和版权）。对策：1。该资产公开市场的价格+DCF 计算的公司价值；（是否存在该资产交易的活跃市场/产品期权能否分离）2。运用期权定价模型预估产品期权+DCF 计算的公司价值；（关于期权定价模型，见本文 P44-47）3。
22、调高预期增长率 g ；（调高幅度的主观性/产品期权的或有现金流量问题）特殊情况下 DCF 的应用（3）3. ST ST、PT PT 及基本面较差公司： 及基本面较差公司：难点：基准年现金流量为负。对策：1。平均现金流量为正；先求平均现金流量以作基准年现金流量；然后调整预期增长率。2。平均现金流量为负。以一个比较健康的年份现金流量作基准年现金流量；然后调整预期增长率。（假设前提：公司在不久的将来会恢复到健康的状况。）RNAV 法简介RNAV 的计算公式：RNAV =（物业面积市场均价净负债）总股本物业面积，均价和净负债都是影响 RNAV 值的重要参数。较高的资产负债率（过多的长短期借款负债）/较
23、大的股本都将降低 RNAV 值。对公司各块资产分别进行市场化的价值分析，从资产价值角度重新解读公司内在的长期投资价值。股价相对其 RNAV，如存在较大幅度的折价现象，显示其股价相对公司真实价值有明显低估。RNAV 法推算（以商业为例）1.对商业地产对商业地产分类，确定其适用的估值方法：分类，确定其适用的估值方法：细分业态（便利店、标准店、大卖场等）被处置的可能性，细分业态与主营业务的相关度；2.对商业地产的面积做出初步估算对商业地产的面积做出初步估算:部分物业建筑面积的数据可能没有公开，需要调研后加入；3.确定物业的均价： 确定物业的均价：市场均价决定于稀缺程度。期权定价模型推算1. 估算公司
24、资源（矿藏、油田等）可开采储量；估算公司资源（矿藏、油田等）可开采储量；2. 估算资源开采的成本； 估算资源开采的成本；估算的开采成本是资源期权的执行价格。3. 期权的到期时间； 期权的到期时间；开采合同的开采年限；按照资源储量以及开采能力估算。4.标的资产价值的方差； 标的资产价值的方差；储量不变前提下，标的资产价值波动取决于资源价格波动。5.标的资产的经营性现金流量； 标的资产的经营性现金流量；每年生产将减少资源的价值，提供相应的经营性现金流量。6.将以上数据将以上数据代入代入 Black Black-Scholes Scholes 模型计算公司资源的期模型计算公司资源的期权价值；权价值；
25、7.结合公司的其他资产的收益状况结合公司的其他资产的收益状况,测算出该公司内在投资价值。测算出该公司内在投资价值。买方期权的损益自然资源期权的损益期权定价对公司特定信息挖掘资源类公司对矿藏资源的拥有情况,是产量形成的依据,它比产量更能反映公司的价值。大陆现行规定中,不要求资源类上市公司披露矿藏储量,因此对这类公司的估值多以产量为依据,与其他类型公司的估值方法差别不大,无法体现这类公司价值来源的特殊性。采用期权定价模型,要求研究员不但关注产量、价格、成本等情况来判断公司的投资价值，而且深究矿藏等有关公司价值的特有信息，提升对公司的投资价值判断的准确度。DCF 方法理论完美，过程略显复杂。在发达国
26、家市场中，各种数据比较完善，公司日趋成熟，DCF 成为通用的估值方法。大陆 DCF 方法似乎受到许多局限，一方面是基础数据缺乏，另一方面是一部分公司的持续经营能力令人怀疑。小结DCF 估值的方法论意义大于数量结果模型的参数估计困难。如果不可信的数据进入模型，只能得不可靠的结果。虽然 DCF 估值的结果可能会因研究员对参数的选择、判断有所不同,但是估值的过程一致, 为研究员提供一个严谨的分析框架,系统地考虑影响公司价值的每一个因素,最终评估一个公司的投资价值。DCF 估值的方法论框架要求研究员分析一个公司的基本面时,既要考虑财务状况、产品结构、业务结构, 同时也要考虑行业的发展和公司的战略,对上
27、市公司形成全面的认识。对上市公司全面的分析是 DCF 估值的要义所在,具体的数量结果反而是次要的。谨慎择取不同估值方法不同的估值模型适用于不同行业、不同财务状况的公司，例如：高速公路上市公司，注重稳定性，首选 DCF 方法， 次选 EV/EBITDA；生物医药及网络软件开发上市公司，注重成长性，首选 PEG 方法，次选P/B、EV/EBITDA；房地产及商业及酒店业上市公司，注重资产（地产等）帐面价值与实际价值的差异可能给公司带来的或有收益，应采用 RNAV 与 PE 法相结合的方法；资源类上市公司，除关注产量外，还应关注矿藏资源的拥有情况，应采用期权定价模型。如何提高公司估值的准确性1.提升
28、宏观经济、行业分析的研判能力；2.提高公司财务报表预测的准确性；3.多种相对法估值和至少一种绝对法估值模型估值（以 DCF 为主）4.运用敏感性分析，给出公司估值的合理区间；5.与时俱进，不断调整和修正估值参数。估值选股方法所谓估值选股方法，其实就是寻找价值低估的公司，但问题是普通投资者如何找到这类公司。大机构有庞大的研发机构，但我们只是单兵作战，要长期跟踪数千家上市公司无疑是天方夜谈，而且也不可熟悉所有行业。因此我们要放弃自己寻找公司的想法，从现有的公开信息中寻找。目前权威的证券报或营业部都会提供一些研究报告，为我们大大缩小了选股的范围。但并不是所有报告提到的公司都是可以投资的，以下是几个必
29、须的估值选股过程：1、 尽量选择自己熟悉或者有能力了解的行业。报告中提高的公司其所在行业有可能是我们根本不了解或者即使以后花费很多精力也难以了解的行业，这类公司最好避免。2、 不要相信报告中未来定价的预测。报告可能会在最后提出未来二级市场的定价。这种预测是根据业绩预测加上市盈率预测推算出来的，其中的市盈率预测一般只是简单地计算一下行业的平均值，波动性较大，作用不大。3、 客观对待业绩增长。业绩预测是关键，考虑到研究员可能存在的主观因素，应该自己重新核实每一个条件，直到有足够的把握为止。4、 研究行业。当基本认可业绩预测结果以后还应该反过来自己研究一下该公司所处的行业，目的仍然是为了验证报告中所
30、提到的诸如产品涨价之类的可能有多大之类的假设条件。这项工作可以通过互联网来完成。5、进行估值。这是估值选股的关键。不要轻信研究员的估值，一定要自己根据未来的业绩进行估值，而且尽可能把风险降低。6、 观察盘面，寻找合理的买入点。一旦做出投资决定，还要对盘中的交易情况进行了解，特别是对盘中是否有主力或者主力目前的情况做出大致的判断，最终找到合理的买入点，要避免买在一个相对的高位。股票估值方法分为股票相对估值和股票绝对估值两种：相对估值是使用市盈率、市净率、市售率、市现率等价格指标与其他多只股票(对比系)进行对比，如果低于对比系相应的指标值的平均值，股票价格被低估，股价将很有希望上涨，使得指标回归对
31、比系的平均值。相对估值包括PE、PB、PEG、EV/EBITDA 等估值法。通常的做法是对比，一个是和该公司历史数据进行对比；二是和国内同行业企业的数据进行对比，确定它的位置；三是和国际上的(特别是香港和美国)同行业重点企业数据进行对比。绝对估值是通过对上市公司历史及当前的基本面的分析和对未来反映公司经营状况的财务数据的预测获得上市公司股票的内在价值。绝对估值的方法：一是现金流贴现定价模型；二是 B-S 期权定价模型(主要应用于期权定价、权证定价等)。现金流贴现定价模型目前使用最多的是 DDM 和 DCF，而 DCF 估值模型中，最广泛应用的就是 FCFE 股权自由现金流模型。绝对估值的作用：
32、股票的价格总是围绕着股票的内在价值上下波动，发现价格被低估的股票，在股票的价格远远低于内在价值的时候买入股票，而在股票的价格回归到内在价值甚至高于内在价值的时候卖出以获利。除绝对估值和相对估值两种股票估值方法外，还有一种联合估值方法，所谓联合估值是结合绝对估值和相对估值，寻找同时股价和相对指标都被低估的股票，这种股票的价格最有希望上涨。笔者认为，相对估值法和绝对估值法为股票估值的两种方式，不存在孰优孰劣的问题。不同的估值方法适用于不同行业、不同财务状况的公司，对于不同公司要具体问题具体分析，谨慎择取不同估值方法。多种相对法估值和至少一种绝对法估值模型估值(以 DCF 为主)结合使用可能会取得比
33、较好的效果。例如：高速公路上市公司，注重稳定性，首选 DCF 方法，次选 EV/EBITDA；生物医药及网络软件开发上市公司，注重成长性，首选 PEG 方法，次选 P/B、 EV/EBITDA；房地产及商业及酒店业上市公司，注重资产(地产等)帐面价值与实际价值的差异可能给公司带来的或有收益，应采用 RNAV 法与 PE 法相结合的方法；资源类上市公司，除关注产量外，还应关注矿藏资源的拥有情况，应采用期权定价(Black-Scholes)模型模型。在目前周期性行业(股市主体)景气下降的背景下，投资者应加强对绝对估值法的认识和理解，通过相对法和绝对法结合使用，使投资者分析公司的基本面时，既考虑当前
34、公司的财务状况、产品结构、业务结构，又考虑未来行业的发展和公司的战略，了解公司未来的连续价值，从而对公司形成全面的认识，作出更理性的投资判断。EV/EBITDA精要解释：又称企业价值倍数，是一种被广泛使用的公司估值指标，公式为，EVEBITDA投资应用：EV/EBITDA 和市盈率（PE）等相对估值法指标的用法一样，其倍数相对于行业平均水平或历史水平较高通常说明高估，较低说明低估，不同行业或板块有不同的估值（倍数）水平。但 EV/EBITDA 较 PE 有明显优势，首先由于不受所得税率不同的影响，使得不同国家和市场的上市公司估值更具可比性；其次不受资本结构不同的影响，公司对资本结构的改变都不会
35、影响估值，同样有利于比较不同公司估值水平；最后，排除了折旧摊销这些非现金成本的影响（现金比账面利润重要），可以更准确的反映公司价值。但 EV/EBITDA 更适用于单一业务或子公司较少的公司估值，如果业务或合并子公司数量众多，需要做复杂调整，有可能会降低其准确性。相关词条：EV、EBITDA、市盈率、相对估值法、所得税率、可比性、资本结构、折旧、摊销企业价值 Enterprise value, EV 精要解释：一种衡量公司业务价值的估值指标，公式为，公司市值 + 净负债投资应用：该股票估值指标最早是用作收购兼并的定价标准，现在已广泛用于对公司价值的评估和股票定价。这里的公司价值不是资产价值，而
36、是指业务价值，既如果要购买一家持续经营的公司需要支付多少价钱，这笔钱不仅包括对公司盈利的估值，还包括需承担的公司负债。企业价值被认为是更加市场化及准确的公司价值标准，其衍生的估值指标如 EV/销售额、EV/EBITDA 等被广泛用于股票定价。相关词条：市值、净负债、收购兼并、EV/销售额、EV/EBITDAEV/销售收入 EV/sales精要解释：一种公司股票估值指标，公式为，企业价值（EV）主营业务收入投资应用：该股票估值指标与市销率（P/S）的原理和用法相同，主要用作衡量一家利润率暂时低于行业平均水平甚至是处于亏损状态公司的价值，其前提条件是投资者预期这家公司的利润率未来会达到行业平均水平
37、。使用销售收入的用意是销售收入代表市场份额和公司的规模，如果公司能够有效改善运营，将可实现行业平均或预期的盈利水平。该指标只能用于同行业内公司的比较，通过比较并结合业绩改善预期得出一个合理的倍数后，乘以每股销售收入，既可得出符合公司价值的目标价。=Price/Book(市净率)。就是每股市场价格除每股净资产的比率。股票估值与市盈率巴菲特价值投资法的核心是买入被低估的收益稳定的股票长期持有；从长期的角度来说，股票市场是个称重器，价值被发现是迟早的事。一般来说被低估的股票提供了安全边际，在市场向下波动时比较抗跌。在市场上涨时也更容易跑赢大盘。如何来判定一个公司的内在价值，市盈率是个很重要的指标。市
38、盈率，就是股票价格除以每股盈利的比率。市盈率指标实际上是一个投资回收期的概念。假设每股盈利都归股东所有，并全部分红，经过多少年我们的投资可以通过股息全部收回来。一般情况下，某只股票的市盈率越低，表明投资回收期越短，投资风险越小，股票投资价值就越大；反之亦然。所以成熟的证券市场上，通常十五倍的市盈率被认为是投资的安全区。但是，如果单凭市盈率来作为选股票的标准，那很可能导致你的投资失败。因为上市公司的经营状况是动态变化的，市盈率指标只能说明上市公司以前年度的情况，对未来只能是预测。这也是人们认可成长性比较好的公司其市盈率高一些，而成长性一般的公司市盈率低一些的原因。成熟市场上最常使用的估值方法是乘
39、数估值法、剩余收入估值（EVA）和贴现现金流量法（DCF）。目前国内用得较多的是乘数估值法，一家上市公司的价值确定与其它市场上同类型的公司的价值如何确定有关。下面是用乘数估值法估值法对一家公开上市公司进行估值的步骤：1列出用于比较的公司的名单并且找出它们的市场价值，通常寻找同行业的公司。2把这些市值转化成可比较的倍数，例如市盈率，股价与账面价值比率， 企业价值与销售额的比率和企业倍数。3把要估值公司的倍数和用于比较的公司的倍数进行比较，判断需估值公司的价值是被高估了还是被低估了。乘数估值法用的十分普遍。该方法存在的最大问题是：由于无法肯定可比对象的价值是正确估值的，因此无法准确确定拟估值公司的
40、内在价值。贴现现金流量法的计算比较复杂，最主要的问题是对公司未来的收益估计。彼特林奇把公司分成六类：1、缓慢增长型公司（2-4%）：一般该类股票市盈率较低，也经常会被“低估”。早期巴菲特买了不少该类股票，但后来他把该类股票称为仅乘一口的烟头。2、稳定增长型公司（8-12%）：有时会有一轮行情，但不是长期投资最好的股票。3、快速增长型公司（20-50%）：该类股票往往具有很高的市盈率。是巴菲特最喜欢的。4、周期型公司：从衰退到繁荣的初期往往涨得较快。5、困境反转型公司：国内的 ST 股票可以“乌鸦变凤凰”。6、隐蔽资产型公司：最近最新会计制度概念股涨得较快。对于大牛股，十年十倍的股票，至少要求有
41、 35%的复合年增长率。像招行，苏宁，万科就属于该类股票。对该类股票最简单的判断方法是如公司的复合年增长率为 n%,则小于 N 倍的市盈率都是很好的买入点。比起 50%复合年增长率的50 倍市盈率股票，显然我更喜欢买 100%复合年增长率的 100 倍市盈率股票。茅台：30-40%复合年增长率的 60 倍市盈率。招行：50-60%复合年增长率的 40 倍市盈率。国内最好的最有可能成为美国花旗的银行。苏宁：70-90%复合年增长率的 70 倍市盈率。苏宁和国美有足够的智慧不二败俱伤而保持获得美国沃尔玛那样的利润。所以苏宁和招行还处于合理的估值区间。而茅台有点高估了。如何透过年报放大镜发现金矿放大
42、镜之所以能以小看大，以点看面，是因其聚焦的光学功能。上市公司年报整版整版的数据，让人头皮发麻，这就需要挖掘一些“聚焦点”。年报是上市公司业绩和成长性最重要的参照系，每一个投资者都应十分关注。眼下，年报大幕即将拉开。不看年报炒股，不啻是碰运下注；不会看年报炒股，无疑于瞎子摸象了。英国投资大师理查得?科尔就有一套对比分析上市公司年报的独特方法，往往能从枯燥的数据中发现金矿。怎样看年报，一般投资者，大都只看每股收益、净资产收益率、主营业务利润三大指标。这不免流于表象，更深层次的东西蕴藏在其它数据中。笔者根据科尔的经验和自己的实践，总结出一套浓缩年报精华的方法，将精确计算和客观的、系统的对比分析结合起
43、来，来决定投资取向。我所运用的指标主要有成长性、盈利能力、安全性、营运能力等四个方面。这里，我将其运用到家电产业的格力、美的、海尔三巨头上，与投资报表共同参照对比。这三只股票都是当下最热门的消费升级概念，也是去年的超级大牛股。由于这三家公司 2007 年报尚未披露，只得借助三季度和相关数据来分析： 成长性主营业务收入增长是基础，主营业务利润增长是保证，净利润增长是结果。主营业务收入同比增长：格力 50.53%，美的 58.72%，海尔 34.47%，三公司都高于 25%，属高成长企业。主营业务利润同比增长：格力 56.81%，美的 58.34%，海尔 52.14%。净利润同比增长：格力 58.
44、21%，美的 139.16%，海尔35.68%。从以上信息不难看出，格力保持了股本扩张后的稳步增长，净利润增长极佳，美的增长势头强劲，资产注入后增长百分之一百以上，已有不俗表现。值得注意的是：海尔后两项为相对较低增长，没超过 50%，应引起企业的高度重视。 盈利能力净资产收益率：格力 18.99%，美的 23.18%，海尔 8.28%。格力、美的都很高，且有持续性，海尔相对低一些，这恐怕跟新兼并企业尚未产生效益有关。总资产报酬率：格力 3.94%，美的 7.13%，海尔 5.18%。美的比格力、海尔高出许多，这可用其市场占有率较高来诠释。 主营业务销售毛利率(科尔、巴菲特非常看重此指标)：格力
45、 21.56%，美的18.48%，海尔 19.82%。毛利越高，企业竞争能力就越强，格力因生产规模较大和成本较低和独特的营销模式等因素，优势略胜一筹，特别是能抵御市场再次降价的风险。美的、海尔就应加强市场规模及成本核算，找到新的营销模式。 安全性股东权益比：格力 17.75%，美的 27.73%，海尔 54.45%。海尔优于美的和格力。 流动比率：格力 1.06，美的 1.10，海尔 1.95。 速动比率：格力 0.75，美的 0.72，海尔 1.45。 股东权益比同负债成反比，负债过高，企业安全受影响，安全无负债也表明企业没有好项目，发展将走下坡路。最佳流动比率为 2，速动比率为 1，此项指
46、标也称银行家比率。从这三项指标看，海尔最佳，且三家公司负债结构都较合理，安全性可靠，其中格力稍弱。 营运能力应收帐款周转率：格力 15.94，美的 15.37，海尔 17.07。 应收帐款周转越快，企业就越能进入良性循环。海尔最快，这跟其营销机制有关，从该公司可以随时拿出资金收购兼并其它企业就可见一斑。美的周转速度稍慢，应即时诊断其因，格力因经销商结算方式不同，有一定的竞争优势。存货周转率，格力 4.47，美的 5.36，海尔 11.01。库存越少越好，周转越快越佳。这一项指标，格力因销售商模式独道存货周转最快，海尔存货较多，应加速周转。 每股经营性现金流：格力 4.99，美的 1.01，海尔 0.85。这一项，格力优于美的、海尔数倍，这跟格力定向增发后，现金流充足有关，也表明另两家公司面临挑战，产品面临升级选择。 综上分析，这三家公司都可谓高成长公司，但各自又存在着优势和差异。格力正处在成熟期，美的已进入壮年期，海尔正步入青春期。今后各公司研制的新产品“制高点”，将决定各自在市场中所占领的阵地。投资者也可根据这一方法，举一反三，对自己关注的行业进行对比分析，从而制定出最佳的投资决策，发现超级白马。正如弗兰克?盖恩所说：“只有看到别人看不见的事物的人，才能做到别人做不到的事情。”
