1、第四章 资本成本和资本结构,本章主要内容：资本成本 杠杆利益与风险 资本结构,第一节 资本成本,一、资本成本概述（一）概念、内容和属性本节的资本指企业筹集的长期资本，包括股权和长期债权资本。 资本成本是企业为筹集和使用资金而付出的代价。 筹资费用（手续费、发行费等） 固定性资本 用资费用（股利、利息债息等） 变动性资本 资本成本既包括货币的时间价值，又包括投资的风险价值，在有风险的条件下，资本成本也是投资者要求的必要报酬率。,资本成本一般以相对数表示，即资本成本率。用公式表示：,（二）资本成本的种类1.个别资本成本率：各种长期资本的成本率2.综合资本成本率：全部长期资本的成本率3.边际资本成本
2、率：追加长期资本的成本率（三）作用1.筹资决策的依据2.评价投资项目的依据：投资收益率 资本成本率3.评价企业经营业绩,二、个别资本成本率的测算（一）测算原理,决定个别资本成本率的三个因素？用资费用（正比） 、筹资额（反比）、筹资费用（正比）在充分考虑货币的时间价值和投资风险的情况下，个别资本成本率还可采用折现模型来估算。,（二）长期债权（借款、债券）资本成本率1.长期借款 T：所得税率；L：借款本金 f：借款手续费率如果筹资费用很少，可以忽略不计，则 KR（1T ） R借款利息率例4-1、4-2,当借款附加补偿性余额的情况下，上式中的L应为借款额扣除补偿性余额。例：公司借款100万元，年利率
3、5，期限3年，手续费率0.3，所得税税率25。 K1005（125）100（10.3） 3.76上例中，若银行要求补偿性余额10，则K？,2.长期债券资本成本率 B：债券发行价格 P61 例41P61例43,（三）股权资本成本率1.普通股：资本成本率实质上是投资的必要报酬率。（1）股利折现 若固定股利，则PD K ，K即是资本成本率 若固定增长股利政策，固定增长率为G，则,（2）资本资产定价模型 Kc Rf（RmRf ）（3）债券投资报酬率股票投资风险报酬率 股票投资风险报酬率是凭借经验估计的。一般认为，某企业普通股风险溢价对其自己发行的债券来讲，大约在3%5%之间 P62例4548,2.优先
4、股： 类似于固定股利的普通股3.留用利润资本成本率： 类似普通股，不考虑筹资费用 P62例4449（四）个别资本成本比较 权益资本成本债务资本成本普通股留存收益优先股债券长期借款,三、综合资本成本率的测算(一)决定因素 综合资本成本率是企业全部长期资金的总成本,一般是以各种资本占全部资本的比重为权数，对个别资金成本进行加权平均确定的，决定因素:个别资本成本率和各种长期资本比例(二)测算方法 Kj：第j种资本来源的资本成本率 Wj：第j种资本来源占总资本的比重,例：某公司拟筹资5000万元，其中按面值发行债券2000万元，票面利率为10%，筹资费率为2%；发行优先股800万元，股息率为12%，筹
5、资费率为3%；发行普通股2200万元，筹资费率为5%，预计股利率为12%，以后每年按4%递增，所得税税率为25%。要求计算债券、优先股、普通股资本成本。 计算综合资本成本。,债券资本成本=10% (1-25%)/(1-2%)=7.65%优先股资本成本=12%/(1-3%)=12.37%普通股资本成本= 12%/(1-5%)+4%=16.63% 综合资本成本 = 2000/5000 7.65% 800/5000 12.37% +2200/5000 16.63% =12.36%,(三)资本价值基础的选择1.账面价值 2.市场价值 3.目标价值,四、边际资本成本率的测算（一）测算原理 边际资本成本率
6、是指企业追加筹资的资本成本率，即企业新增1元资本所需负担的成本。也称随筹资额增加而提高的加权平均资本成本率。（二）边际资本成本率规划 1.确定目标资本结构 2.测算各种资本的成本率 3.测算筹资总额分界点 4.测算边际资本成本率 P64例4-12,100,60,15,50-100,30-60,14,50,30/0.6=5060/0.6=100,30,13,0.60,普通股,160,40,12,80-160,20/0.25=8040/0.25=160,20-40,11,0.25,长期债券,60,9,7,30-60,4.5-9,5,30,4.5/0.15=309/0.15=60,4.5,3,0.1
7、5,长期借款,筹资总额范围(万元),筹资总额分界点(万元),各种资本筹资范围(万元),个别资本成本率,资本结构,资本种类,20,10,80,第二节 杠杆利益与风险,几个相关概念：只考虑企业经营成果，不考虑投资收益等营业外因素 营业收入 营业成本（不含利息） 息税前利润（EBIT） 利息 税前利润（利润总额） 所得税 税后利润（净利润）,固定成本,变动成本,杠杆:,一、营业杠杆利益与风险 思考：在其他因素不变的情况下，销售量增加10%，则息税前利润增加幅度是大于、小于还是等于10%？（一）原理1.概念：营业杠杆是指企业在经营活动中对营业成本中固定成本的利用。 EBIT销售收入变动成本固定成本 （
8、PV）QF,营业成本,变动成本,固定成本,2、经营杠杆利益分析指在企业扩大营业总额的条件下单位营业额的固定成本下降而给企业增加的营业利润。（息税前利润）,结论：息税前利润的增长幅度高于营业总额的增长幅度。,例XYZ公司在营业总额为2400万元3000万元以内，固定成本总额为800万元，变动成本率为60%，公司2008-2010年的营业总额分别为2400万元、2600万元和3000万元。XYZ公司营业杠杆利益测算表 单位：万元,对拥有不同营业杠杆的三家公司进行比较 单位：万元,结论：虽然下年度营业总额增长率相同，但由于各公司具体情况不同，尤其是营业杠杆即固定成本比例的大小不同，导致营业利润的增长
9、率不同。,3.营业风险： 经营风险指企业未使用债务时经营的内在风险。影响企业经营风险的因素主要有：产品需求产品售价产品成本调整价格的能力固定成本的比重 由于营业杠杆的作用，当营业额下降时，营业利润下降得更快，而给企业带来营业风险。,结论：息税前利润的降低幅度高于营业总额的降低幅度。,例假定XYZ公司2008-2010年的营业总额分别为3000万元、2600万元和2400万元，每年的固定成本都是800万元，变动成本率是60%。XYZ公司营业风险测算表 单位：万元,（二）营业杠杆系数的测算 营业杠杆系数是指企业营业利润（息税前利润）的变动率相当于营业额变动的倍数。,练习：某企业生产A产品，固定成本
10、为60万元，变动成本率为40%，当企业的销售额分别为400万元、200万元、100万元时，计算经营杠杆系数。DOL=（400-40040%）/（400-40040%-60）=1.33DOL=（200-20040%）/（200-20040%-60）=2DOL=（100-10040%）/（100-10040%-60） 在固定成本不变的情况下，销售额越大，经营杠杆系数越小，；反之，反之。当销售额达到盈亏临界点时，经营杠杆系数趋近于无穷大，此时企业经营只能保本，若销售额稍有增加便出现盈利，若销售额稍有减少便发生亏损。,DOL分析： ? 当存在固定成本时，才会存在经营杠杆的放大作用。在固定成本不变的情况
11、下，经营杠杆系数说明了销售额增长（减少）所引起利润增长（减少）的幅度。在固定成本不变的情况下，销售额越大，经营杠杆系数越小，营业杠杆利益和风险也就越小；反之，销售额越小，经营杠杆系数越大，营业杠杆利益和风险也就越大。,（三）影响营业杠杆利益与风险的其他因素产品供求：影响售价和成本从而影响营业杠杆系数单价：与经营杠杆系数反方向变化单位变动成本：同方向变化固定成本：同方向变化 P70 14,二、财务杠杆利益与风险 思考：在其他因素不变的情况下，如果息税前利润增加10%，那么每股收益变动率是大于、小于还是等于10%？ （一）财务杠杆原理1、概念 指企业在筹资活动中对资本成本固定的债权资本的利用。2、
12、财务杠杆利益分析 指企业利用债务筹资这个财务杠杆而给股权资本带来的额外收益。,例XYZ公司2008-2010年的息税前利润分别为160万元、240万元和400万元，每年的债务利息为150万元，公司所得税率为25%。 XYZ公司财务杠杆利益测算表 单位：万元,结论：税后利润的增长幅度高于息税前利润的增长幅度。,3、财务风险分析利用财务杠杆可能导致企业股权资本所有者收益下降的风险，甚至可能导致企业破产的风险。由于财务杠杆，当息税前利润下降时，税后利润下降得更快。,例XYZ公司2008-2010年的息税前利润分别为400万元、240万元和160万元，每年的债务利息为150万元，公司所得税率为25%。
13、XYZ公司财务风险测算表 单位：万元,结论：税后利润的降低幅度高于息税前利润的降低幅度。,（三）财务杠杆系数的测算 财务杠杆系数是指企业税后利润的变动率相当于息税前利润的倍数。,通过这个公式可以看到，假如I0，则DFL1，没有财务杠杆作用，每股收益变动率等于息税前利润变动率；否则，分子要比分母大，表明每股收益的变动幅度会超过息税前利润的变动幅度。财务杠杆系数表明息税前盈余增长引起的每股收益的增长幅度。在资本总额、息税前盈余相同的情况下，负债比率越高，财务杠杆系数越高，财务风险越大，但预期每股盈余（投资者收益）也越高。,I资本规模 负债比例 债务利率（三）影响财务杠杆利益与风险的其他因素 1.资
14、本规模 2.资本结构 3.利息越大，则财务杠杆系数越大； 4.EBIT越大，则财务杠杆系数越小。,2.某企业资本总额为2000万元，借入资本与权益资本的比例为1：1，借入资本利息率为10%，普通股股数为50万股，所得税税率为25%，2009年息税前利润为300万元。计算：（1）财务杠杆系数和普通股每股收益。（2）预计2010年企业息税前利润增长20%，普通股每股收益又是多少？（1）I200050%10%100万元 DFL=300/（300-100）=1.5 EAT（300100）（1-25%）150万元 EPS=150/503元/股（2）3（120%1.5）3.9元/股,三、联合杠杆（总杠杆）利益与风险（一）原理 总杠杆：由于固定生产经营成本和固定财务费用的共同存在而导致的每股利润变动率大于产销业务量变动率的杠杆效应。（二）测算 复合杠杆系数=经营杠杆系数财务杠杆系数 DTL（DCL）=DOLDFL,
