1、 1 专题研究 请务必阅读正文之后的免责声明 . 相关研究 ： 1. 异常 成交量与价格反转 ， 2008 年5 月 21 日 2. 商品期货投资中的品种 选择 ，2008 年 5 月 6 日 3. 构造投资组合 ，规避通货膨胀 ，2008 年 3 月 19日 4. 期货价格波动风险预警模型与应用 ， 2008 年 1 月9 日 . 5. 期货保证金水平的定量设置与动态调整 ， 2007 年11 月 20 日 . 商品期货日内交易的统计规律 期货市场的 T+0 制度为投资者提供了日内获利的机会 。 对于日内交易者来说 ， 选择好交易品种以后 ， 在适当的时机介入 ， 把握住价格的大幅波动才有较
2、大的获利的机会 ， 本文以铜 、 天胶 、 大豆三个日内波动较大的期货品种为研究对象 ， 分析了它们在日内波动的基本规律 ， 主要结论如下 ： 当日上涨时 ， 最低价一般距开盘价不会太远 ， 当日下跌时 ， 最高价一般距开盘价不会太远 ； 各品种的开盘价都有略微的反应过度 ， 而在日内交易中会逐步矫正 ； 各品种都有较明显的周日效应 ， 即周一到周五上涨概率是明显不同的 。 以上结论可以为投资者日内操作提供参考 。 一 、 铜 、 天胶 、 大豆期货日内波动的基本规律 关于日内交易品种的选择 ， 一方面考虑到品种上 市时间的长短 ， 因为只有历史数据足够长我们的结论才会较为稳健 ， 另一方面主
3、要针对的是日内波动较大的品种 ， 关于商品期货投资中的品种选择本人前文已有论述 ， 只有在这些品种中 ， 日内交易才可以取得较好的效果 。 经对比以上两个条件 ， 我们选出了三个较为有代表性的品种 ： 铜 、 天胶和大豆进行研究 ， 数据选取各品种主力合约的日数据 ， 数据区间均为 2003 年 1 月初至 2008 年 6 月初 ， 数据来源为世华财讯 。 这三个品种除了满足以上要求外 ， 还有一个重要特征就是与外盘价格的联动性非常强 ， 跳空高开 / 低开非常普遍 ， 受外盘走势影响较大 ， 这时经集合竞价和最 大成交量原则产生的开盘价就是一个非常重要的价格 ， 它是多空双方比较认可的价位
4、 ， 这一价格在很大程度上消化了外盘走势的影响 ， 而接下来的日内走势更多表现的是期货价格的随机性 。 定义日内波动为当日最高价与最低价的差与开盘价相比得到的百分数 ， 经计算 ， 研究区间内铜 、 天胶 、 大豆的日内波动均值分别为 :1.26% 、1.83% 、 1.19% 。 表 1 描述了各品种最低价 、 最高价相对于开盘价的分布情况 。 以铜为例 ， 我们发现 ， 在考察区间内 ， 最低价 、 最高价与当日开盘价相同的分别占 24% 、 22% ， 两者在开盘价上下 0.5% 区间运行的概率最大 ， 分别达 到 36% 、 35.5% ， 而最低价低于开盘价 2% 以上的概率为 6.
5、3% ，最高价高于开盘价 2% 以上的概率为 6.8% 。 相对来说 ， 天胶最低价 、 最高价的分部较为均匀 ， 而大豆的波动区间更聚集在开盘价附近 。 商品 期货 2008 年 6 月 10 日 中信建投期货 研究发展部 刘 超 023-86769671 2 专题研究 请务必阅读正文之后的免责声明 表 1 铜 、 天胶 、 大豆每日最低价 、 最高价相对于开盘价的分布 铜 天胶 大豆 品种 分布 最低价 最高价 最低价 最高价 最低价 最高价 等于 0 24.0 22.0 13.2 13.9 19.9 14.4 大于 0 小于等于 0.5% 36.0 35.5 30.2 31.1 41.
6、2 41.7 大于 0.5% 小于等于 1% 18.3 22.2 21.3 23.3 21.3 23.4 大于 1% 小于等于 2% 15.4 14.8 21.5 19.8 13.0 15.6 大于 2% 6.3 6.8 13.8 11.9 4.5 4.9 数据来源 ： 中信建投期货 下面我们从平均值的角度分析了上涨 、 下跌时各品种最低价 、 最高价相对于开盘价的基本规律 。 以铜为例 ， 表 2 中 的结果说明 ， 当日上涨 （ 收盘价大于开盘价 ） 时 ， 最低价与开盘价相差平均值为 0.21% ， 不仅明显小于下跌时两者平均值 1.02% ， 也小于所有交易日的平均值 0.62% 。
7、这说明如果当日收盘要上涨 ， 那么价格不会运行到开盘价以下很低的位置 。 反之 ，如果价格短期下探 （ 低于开盘的 0.22% ） 后迟迟不能继续向下 ， 则上涨的可能性在增大 。 如果开盘之后价格大跌 ， 投资者不要寄希望于抄底 。 同理 ，当日下跌时 ， 最高价与开盘价相差平均 0.22% ， 不仅小于上涨时两者平均值 1.08% ， 也小于所有交易日平均值 0.65% 。 这说明如果当日收盘要下跌 ，价格不 会运行到开盘价以上很高的位置 。 反之 ， 如果价格短期冲高 （ 高于开盘的 0.22% ） 后迟迟不能继续向上 ， 则下跌的可能性在增大 。 如果开盘后价格大涨 ， 投资者也不要寄
8、希望于摸顶 。 每日开盘价相对于外盘的反应是否过度呢 ？ 即价格低开之后收盘上涨的可能性有多大 ， 我们看到对铜而言 ， 该概率为 55.9% ， 高开之后收跌的概率为 54.7% ， 所以大部分时间开盘价有略微的反应过度 ， 日内矫正的可能性还是偏大 。 对于天胶 、 大豆 ， 以上结论是相似的 。 另外 ， 通过对美豆指数和连豆指数最近一年的数据分析 ， 我们发现 ， 国内大豆跟随外盘走势高开 / 低开 （ 开盘价 - 上 一收盘价 ） 的概率为 75% ， 外盘大豆如果涨 / 跌 1 个百分点 ， 连豆高开 / 低开的幅度约为 0.5 个百分点 。 3 专题研究 请务必阅读正文之后的免责
9、声明 表 2 铜 、 天胶 、 大豆日内波动的基本规律 品种 项目 铜 天胶 大豆 上涨交易日 0.21 0.43 0.22 下跌交易日 1.02 1.45 0.89 开盘价与最低价的差的平均值 （ % ） 所有交易日 0.62 0.94 0.56 下跌交易日 0.22 0.39 0.27 上涨交易日 1.08 1.39 0.98 最高价与开盘价的差的平均值 （ % ） 所有交易日 0.65 0.89 0.63 低开之后收涨的概率 55.9 56.7 56.5 开盘价是否反应过度 高开之后收 跌的概率 54.7 54.7 55.5 数据来源 ： 中信建投期货 二 、 铜 、 天胶 、 大豆期货
10、的周日效应 周日效应是指在每周各个交易日 ， 期货价格的表现存在明显的差异 ，表 3 为我们展示了研究区间内三个品种的周日效应 。 表 3 铜 、 天胶 、 大豆期货的周日效应 周一 周二 周三 周四 周五 所有 平均收益率 （ % ） 0.14 - 0.04 - 0.12 0.11 0.16 0.04 铜 上涨概率（ % ） 55.6 49.2 40.8 51.0 53.3 50.0 平均收益率 （ % ） 0.14 - 0.12 - 0.01 - 0.02 0.05 0.01 天胶 上涨概率（ % ） 54.3 47.7 51.6 49.2 47.9 50.1 平均收益率 （ % ） 0.
11、29 0.05 - 0.00 0.07 - 0.03 0.07 大豆 上涨概率（ % ） 56.8 48.7 48.9 49. 0 46.4 49.9 数据来源 ： 中信建投期货 4 专题研究 请务必阅读正文之后的免责声明 从中可以发现 ， 期货价格的周日效应还是比较明显的 ， 以铜为例 ，周一到周五上涨 （ 收盘价大于开盘价 ） 的概率明显不同 ， 周三上涨的概率仅为 40.8% ， 对应的是周三下跌的概率为 59.2% ， 而周一上涨的概率最大 ， 达到了 55.6% 。 从平均收益率的表现来 看结论是基本一致的 。 对于所有交易日 ， 平均收益率稍大于 0 而上涨概率接近 50% 。 对
12、天胶而言 ，周一上涨的概率较大而周二下跌的概率较大 ， 对大豆而言 ， 周一上涨的概率较大而周五下跌的概率较大 。 三 、 铜 、 天胶 、 大豆大波幅交易日的基本特征 定义日内波动大于 2% 的交易日为大波幅交易日 ， 对铜期货而言 ， 研究区间我们发现有 218 个大波幅交易日 ， 占所有交易日的 16.9% ， 日内波动平均值为 2.97% 。 其中 ， 上涨交易日 108 个 ， 开盘价与最低价相差的平均值为 0.42% ， 开盘价就是最低价的占 44% ， 下跌交易日 110 个 ， 开盘价与最高价相差的平 均值为 0.44% ， 开盘价就是最高价的占 39.6% 。 周二出现大幅波
13、动的可能性最小 ， 仅占 16.4% ， 周四最大 ， 占 24.2% 。 相隔1 天再次出现大波幅交易日的概率最大 ， 为 28% 。 对天胶而言 ， 我们发现有 450 个大波幅交易日 ， 占所有交易日的35.1% ， 日内波动平均值为 3.12% 。 其中上涨交易日 219 个 ， 开盘价与最低价相差的平均值为 0.71% ， 开盘价就是最低价的占 21% ， 下跌交易日231 个 ， 开盘价与最高价相差的平均值为 0.62% ， 开盘价就是最高价的占23.4% 。 周四出现大幅波动的可能性最小 ， 仅占 17.8% ， 周二最大 ， 占21.6% 。 相隔 1 天再次出现大波幅交易日的
14、概率最大 ， 为 40% 。 对大豆而言 ， 我们发现有 170 个大波幅交易日 ， 占所有交易日的 13% ，日内波动平均值为 2.8% 。 其中上涨交易日 82 个 ， 开盘价与最低价相差的平均值为 0.45% ， 开盘价就是最低价的占 40% ， 下跌交易日 88 个 ， 开盘价与最高价相差的平均值为 0.63% ， 开盘价就是最高价的占 23.9% 。 周四出现大幅波动的可能性最小 ， 仅占 16.5% ， 周一最大 ， 占 25% 。 相隔 1天再次出现大波幅交易日的概率最大 ， 为 21.9% 。 四 、 需注意的问题 以上分别研究了每日最低价 、 最高价相对 于开盘价的分布 、
15、上涨 /下跌交易日最低价 、 最高价平均值的差异 、 开盘价反应是否过度 、 各品种的周日效应以及大波幅交易日的基本特征等 ， 从结论来看还是有一定的规律 ， 这些都可以为投资者的日内交易提供参考 ， 比如 ， 由于大豆低开收涨的概率偏大 ， 且价格运行到开盘价以下 0.22% 处可能性很大 ， 我们如果做多 ， 可以在低开之后此价位附近买入 ， 考虑到周日效应 ， 如果是周一当然效果可能更佳 。 我们甚至可以设计交易系统来执行该指令 。当然以上规律是建立在历史统计基础上的 ， 我们相信 ， 历史会重演 ， 但历史不会简单地重演 ， 一切规律都是在动态地变化 ， 只有抓 住这些变化 ，才能取得
16、交易的长期胜利 。 5 专题研究 请务必阅读正文之后的免责声明 免责声明 本报告中的信息均来源于公开可获得资料 ， 中信建投期货力求准确可靠 ，但对这些信息的准确性及完整性不做任何保证 ， 据此投 资 ， 责任自负 。本报告不构成个人投资建议 ， 也没有考虑到个别客户特殊的投资目标 、财务状况或需要 。 客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况 。 作者简介 刘超 ， 中信建投期货研发部高级分析师 ， 金融工程硕士 。 2007 年 6 月加入中信建投期货 ， 现主要从事商品 、 股指期货的投资策略 、 产品设计 、风险管理等研究业务 。 联系方式 中信建投期货总部 重庆市渝中区中山三路 107 号皇冠大厦 11 楼 电话 ： 023 - 63610929 北京营业部 地址 ： 北京市东城区朝阳门北大街 6 号首创大厦 207 室 邮编 ： 100027 电话 ： 010 - 85282866 上海期货大厦营业部 地址 ： 上海市浦东区世纪大道 1589 号长泰国际金融大厦 8 楼 8 - 11 单元 邮编 ： 200122 电话 ： 021 - 68400847 全国统一客服电话 ： 400 - 8877 - 780 公司 网址 ：
