私募基金监管模式及其对中国的借鉴.pdf

1、 1994-2010 China Academic Journal Electronic Publishing House. All rights reserved. http:/39私 募 基 金 监 管 模 式 及 其 对 中 国 的 借 鉴许 晓 磊 ,张 路 胶(厦 门 大 学 经 济 学 院 ,福 建 厦 门 361005)摘 要 私 募 基 金 投 资 具 有 极 大 的 风 险 性 决 定 了 其 必 须 依 靠 一 些 较 为 细 致 、 可 操 作 性 强 的 监 管 措 施 来 保 护 投资 者 的 权 益 。 在 对 以 美 、 英 及 台 湾 地 区 为 代 表 的 基

2、 金 监 管 模 式 及 我 国 现 实 市 场 的 理 性 分 析 基 础 上 ,我 国 私 募基 金 的 监 管 模 式 应 主 要 向 较 为 严 格 的 美 国 监 管 模 式 学 习 ,并 在 监 管 的 重 点 放 在 投 资 者 资 格 和 人 数 限 制 、 管 理人 与 发 起 人 条 件 、 托 管 人 职 能 的 规 定 、 托 管 人 职 能 的 规 定 与 信 息 披 露 规 定 和 风 险 揭 示 等 法 律 规 范 方 面 。关 键 词 私 募 基 金 ;监 管 模 式 ;信 息 披 露 ;风 险 揭 示中 图 分 类 号 F830. 91 文 献 标 识 码 A

3、 文 章 编 号 1008 - 875X(2002) 04 - 0039 - 03收 稿 日 期 2002 - 03 - 15广 西 财 政 高 等 专 科 学 校 学 报Journal of Guangxi Financial College2002 年 8 月第 15 卷 第 4 期Aug. 2002Vol. 15 No. 4中 国 私 募 基 金 的 发 展 是 自 发 市 场 的 创 新 , 是我 国 市 场 经 济 体 制 趋 于 成 熟 后 必 然 出 现 的 一 个 重要 的 金 融 服 务 领 域 。 有 理 由 相 信 ,在 条 件 更 加 成 熟的 时 候 私 募 基 金

4、必 将 在 不 远 的 将 来 在 我 国 实 现 合法 化 , 这 样 私 募 基 金 的 监 管 问 题 就 摆 在 人 们 面前 。 本 文 将 着 重 介 绍 一 下 私 募 基 金 的 典 型 监 管 模式 ,以 及 其 对 中 国 的 借 鉴 。一 、 私 募 基 金 的 监 管 模 式(一 )美 国 私 募 基 金 监 管 模 式在 美 国 有 关 法 律 中 没 有 直 接 明 确 定 义 “ 私 募基 金 ” ,而 是 在 1940 年 投 资 公 司 法 中 ,从 是 否 需要 登 记 的 角 度 界 定 。 根 据 1940 年 投 资 公 司 法 ,有 两 类 较 为

5、接 近 : 第 一 类 是 指 “ 某 发 行 人 , 其 已 出售 证 券 (不 含 短 期 票 据 ) 的 受 益 人 少 于 100 人 , 他们 没 有 也 不 准 备 将 这 些 证 券 出 售 ” ; 第 二 类 是 指 私募 发 行 且 现 有 证 券 完 全 由 在 购 买 证 券 时 满 足 “ 有资 格 买 家 ” 条 件 的 “ 有 资 格 买 家 ” 拥 有 。在 美 国 私 募 基 金 的 运 作 是 非 常 规 范 的 , 美 国对 私 募 基 金 的 规 范 已 形 成 一 套 较 完 整 的 私 募 基 金管 理 体 系 , 其 主 要 实 施 三 个 层 次

6、的 管 理 体 制 。 “ 证券 交 易 委 员 会 ” 为 第 一 个 层 次 的 管 理 机 构 , 它 有 一定 的 立 法 权 和 司 法 权 , 专 门 对 私 募 基 金 的 发 行 和交 易 活 动 进 行 管 理 。 “ 全 国 证 券 商 协 会 ” 是 第 二 个层 次 , 它 是 证 券 行 业 的 自 律 性 组 织 , 起 着 私 募 基 金的 自 我 管 理 作 用 。 第 三 个 层 次 是 基 金 的 受 托 人 ,他可 以 监 督 基 金 经 理 人 的 经 营 活 动 , 保 护 投 资 者 的利 益 。为 了 较 好 地 监 管 私 募 基 金 , 美 国

7、 制 定 了 严 格的 私 募 基 金 法 律 规 范 , 例 如 1933 年 的 信 托 契 约法 、 1933 年 的 联 邦 证 券 法 和 1940 年 的 投 资 公司 法 等 。 美 国 有 关 私 募 型 基 金 的 法 律 内 容 主 要 有以 下 几 点 :(1)投 资 人 数 的 限 制 。 第 一 类 的 有 关 条 款 将 投资 者 人 数 限 制 在 100 人 以 内 。 但 对 基 金 的 管 理 人 员或 参 与 管 理 的 雇 员 , 其 购 买 证 券 不 受 100 人 的 限制 ,且 100 人 限 制 只 在 投 资 者 购 买 基 金 证 券 时

8、才 发挥 作 用 ; 第 二 类 的 条 款 对 “ 有 资 格 买 家 ” 进 行 了 界定 , 没 有 直 接 限 制 其 投 资 人 数 , 但 根 据 美 国 有 关 私募 发 行 的 法 律 ,其 实 际 上 是 把 人 数 限 制 在 500 人 以内 。(2) 投 资 者 资 格 限 制 。 美 国 在 (投 资 基 金 法 )草 案 中 规 定 , 私 募 基 金 投 资 者 为 自 然 人 的 , 其 净资 产 不 得 少 于 100 万 元 ,出 资 额 不 得 少 于 20 万 元 ;机 构 投 资 人 净 资 产 不 少 于 1000 万 元 , 每 次 投 资 额不

9、少 于 100 万 元 ,且 投 资 人 要 求 具 备 一 定 的 投 资 经验 和 金 融 知 识 。 规 定 的 “ 有 资 格 买 家 ” 为 : (1) 任 何拥 有 不 少 于 500 万 美 元 投 资 的 自 然 人 ; (2) 任 何 拥有 不 少 于 500 万 美 元 投 资 的 家 族 企 业 ; (3) 某 些 信托 机 构 ; (4) 其 他 (如 机 构 投 资 者 ) 拥 有 不 少 于 2500万 美 元 具 有 自 由 由 支 配 权 投 资 的 组 织 。(3)私 募 发 行 方 法 的 限 制 。 美 国 法 律 规 定 私 募基 金 在 吸 引 客 户

10、 时 不 得 利 用 任 何 传 播 媒 体 做 广 1994-2010 China Academic Journal Electronic Publishing House. All rights reserved. http:/40第 15 卷 广 西 财 政 高 等 专 科 学 校 学 报 2002 年告 。 1982 年 的 D 条 例 502 条 规 定 私 募 发 行 禁 止 以下 且 不 限 于 以 下 形 式 的 广 告 : (1) 在 任 何 报 纸 、 杂志 及 类 似 媒 体 和 通 过 电 视 、 广 播 、 计 算 机 的 传 播 进行 任 何 形 式 的 一 般 性

11、 广 告 宣 传 ; (2) 通 过 一 般 性 召集 而 召 开 的 研 讨 会 或 其 他 会 议 。(4)信 息 披 露 。 私 募 基 金 的 信 息 披 露 一 般 比 公募 基 金 宽 松 。 投 资 公 司 法 规 定 私 募 基 金 必 须 向投 资 者 公 开 关 于 运 用 信 托 财 产 的 投 资 策 略 和 投 资内 容 的 文 件 资 料 。 私 募 基 金 注 册 登 记 后 ,必 须 向 投资 人 提 供 一 份 基 金 投 资 说 明 书 。 在 说 明 书 中 ,公 司应 向 投 资 人 介 绍 基 金 的 主 要 投 资 项 目 和 投 资 策略 、 基

12、金 在 过 去 十 年 的 经 营 情 况 、 投 资 管 理 人 的 背景 及 情 况 、 管 理 费 用 和 佣 金 等 。 基 金 还 必 须 至 少 半年 一 次 向 投 资 人 寄 发 投 资 经 营 状 况 的 报 告 。 此 外 ,基 金 还 必 须 向 证 券 交 易 委 员 会 提 供 年 度 和 半 年 度的 经 营 报 告 。(二 )英 国 私 募 基 金 监 管 模 式英 国 的 “ 私 募 基 金 ” 主 要 指 “ 未 受 监 管 的 集 合投 资 计 划 (Unregulated Collective InvestmentScheme)” , 是 指 不 向 英

13、国 普 通 公 众 发 行 的 、 除 受 监管 的 集 合 投 资 计 划 之 外 的 其 他 所 有 集 合 投 资 计划 。 英 国 对 私 募 基 金 的 监 管 主 要 以 行 业 自 律 监 管为 主 , 法 律 监 管 处 于 次 要 地 位 。 与 美 国 相 比 较 而言 ,英 国 的 私 募 基 金 监 管 体 系 较 为 宽 松 。英 国 对 “ 私 募 基 金 ” 的 监 管 原 则 主 要 体 现 在 信息 传 播 方 式 上 。 在 英 国 2001 年 集 合 投 资 发 起 (豁免 ) 条 例 中 , 从 传 播 信 息 的 角 度 , 对 “ 未 受 监 管

14、的集 合 投 资 计 划 ” 进 行 限 制 , 将 “ 传 播 ” 理 解 为 “ 被 授权 人 在 业 务 过 程 中 邀 请 或 请 求 加 入 某 不 受 监 管 计划 ” ,并 将 “ 传 播 ” 划 分 为 “ 对 某 人 的 传 播 ” 和 “ 指 向某 人 的 传 播 ” ;“ 实 时 传 播 ” 和 “ 非 实 时 传 播 ” 等 。 在传 播 过 程 , 其 一 般 要 求 提 供 : 投 资 者 的 资 格 证 明 、投 资 者 本 人 的 声 明 和 传 播 者 在 传 播 过 程 中 发 出 警告 及 有 必 要 的 防 止 其 他 非 目 标 人 员 参 与 的 机

15、 制 。其 对 “ 实 时 传 播 ” 则 仅 限 于 由 海 外 人 士 向 海 外 人 士传 播 关 于 海 外 投 资 的 计 划 , 投 资 专 家 , 拥 有 高 额 资产 的 公 司 、 非 法 人 公 司 组 织 , 熟 练 投 资 者 , 信 托 的发 起 人 、 受 托 人 、 其 他 代 表 和 信 托 、 遗 嘱 的 受 益人 。(三 )台 湾 私 募 基 金 监 管 模 式在 2000 年 前 ,台 湾 “ 私 募 基 金 ” 主 要 是 “ 创 业 投资 基 金 ” , 且 该 基 金 凭 证 不 能 上 市 流 通 。 2000 年 7月 台 湾 颁 布 实 施 了

16、 证 券 投 资 顾 问 事 业 证 券 投 资信 托 事 业 经 营 全 权 委 托 投 资 业 务 管 理 办 法 正 式允 许 契 约 型 的 “ 私 募 基 金 ” 存 在 。 该 办 法 规 定 ,从 事客 户 全 权 委 托 投 资 业 务 的 证 券 投 资 顾 问 和 证 券 投资 信 托 公 司 须 具 备 一 定 条 件 并 经 证 监 会 核 准 ; 委托 方 式 为 契 约 型 , 要 与 委 托 人 签 订 委 托 投 资 契 约并 附 委 托 投 资 说 明 书 ; 委 托 财 产 要 与 受 托 机 构 和保 管 机 构 财 产 独 立 ; 委 托 资 金 要 交

17、 由 保 管 机 构 保管 ; 委 托 人 的 最 低 委 托 金 额 由 证 监 会 另 行 规 定 ; 受托 机 构 接 受 委 托 的 资 金 不 得 超 过 其 净 值 的 一 定 倍数 , 具 体 倍 数 由 证 监 会 制 定 , 但 若 实 收 资 本 达 新 台币 3 亿 元 以 上 者 , 不 受 此 限 ; 受 托 机 构 要 根 据 其 实收 资 本 额 提 存 相 应 的 营 业 保 证 金 ; 受 托 人 要 每 月定 期 向 委 托 人 送 达 资 产 交 易 记 录 及 相 关 报 告 , 并不 得 拒 绝 委 托 人 查 询 有 关 业 务 资 料 。从 以 上

18、 三 个 国 家 和 地 区 的 私 募 基 金 监 管 模 式我 们 可 以 知 道 私 募 基 金 在 国 外 是 一 种 很 普 遍 的 现象 。 国 外 对 私 募 基 金 的 监 管 主 要 靠 一 些 较 为 细 致 、可 操 作 性 强 的 规 定 , 来 保 护 投 资 者 的 权 益 。 因 为“ 私 募 基 金 ” 投 资 具 有 的 极 大 的 风 险 性 , 国 外 私 募基 金 监 管 的 重 点 , 一 是 对 于 投 资 者 人 数 和 资 格 的限 制 , 二 是 对 私 募 基 金 发 行 方 法 和 信 息 传 播 的 限制 。 因 为 私 募 基 金 在

19、我 国 还 是 新 生 事 物 ,即 便 在 最发 达 的 美 国 其 监 管 也 是 很 严 格 的 , 所 以 我 国 的 私募 基 金 监 管 模 式 应 主 要 向 监 管 较 为 严 格 的 美 国 的监 管 模 式 学 习 。二 、 我 国 私 募 基 金 监 管 模 式的 选 择鉴 于 私 募 基 金 的 高 风 险 性 , 我 国 私 募 基 金 监管 应 用 严 格 的 法 律 来 规 范 和 约 束 。 监 管 法 律 法 规应 着 重 强 调 以 下 几 个 方 面 的 内 容 :1. 投 资 者 资 格 和 人 数 限 制私 募 基 金 的 风 险 大 , 所 以 其

20、投 资 者 要 求 必 须有 一 定 的 资 金 规 模 及 理 性 的 投 资 理 念 , 这 样 投 资者 才 能 承 受 私 募 基 金 的 风 险 。 在 国 外 ,由 于 法 律 制度 较 为 完 善 , 设 置 投 资 下 限 就 可 以 筛 选 具 有 一 定风 险 承 受 力 的 投 资 者 。 但 在 国 内 部 分 投 资 者 为 了符 合 较 高 投 资 下 限 的 规 定 会 联 合 起 来 , 以 其 中 某人 的 名 义 购 买 基 金 份 额 , 这 样 , 规 定 下 限 的 初 衷 将难 以 达 到 。 究 竟 应 该 如 何 界 定 投 资 者 的 范 围

21、,笔 者建 议 除 明 确 投 资 者 最 低 投 资 限 额 外 , 还 应 规 定 投资 者 的 最 多 人 数 , 以 及 规 定 投 资 者 必 须 用 自 有 的合 法 资 金 进 行 投 资 , 而 且 投 资 者 必 须 要 能 够 证 明这 些 资 金 是 自 有 的 资 金 。 除 了 规 定 投 资 者 必 须 具有 一 定 的 风 险 承 受 能 力 和 经 济 实 力 外 , 还 应 规 定投 资 者 必 须 对 基 金 的 投 资 方 向 与 管 理 人 具 有 一 定 1994-2010 China Academic Journal Electronic Publi

22、shing House. All rights reserved. http:/41第 15 卷 许 晓 磊 ,张 路 胶 :私 募 基 金 监 管 模 式 及 其 对 中 国 的 借 鉴 2002 年认 识 ,即 对 投 资 者 的 素 质 要 有 明 确 的 要 求 。2. 管 理 人 与 发 起 人 条 件鉴 于 私 募 基 金 的 高 风 险 性 , 基 金 管 理 人 的 资格 应 该 制 订 得 比 公 募 基 金 更 为 严 格 。 作 为 私 募 基金 发 起 人 和 管 理 人 起 码 应 具 备 以 下 条 件 : (1) 具 有较 强 的 资 金 实 力 和 抗 风 险

23、能 力 , 其 注 册 资 本 和 净资 产 要 达 到 一 定 规 模 , 同 时 要 根 据 其 注 册 资 本 和净 资 产 的 大 小 来 核 定 其 募 集 基 金 的 最 高 限 额 ; (2)具 有 一 定 数 量 的 专 家 型 从 业 人 员 和 固 定 的 经 营 场所 及 必 要 的 设 施 ; (3) 要 有 良 好 的 经 营 业 绩 和 良 好的 信 誉 等 。 在 试 点 阶 段 , 符 合 一 定 资 产 规 模 的 , 规范 运 作 了 规 定 年 限 的 , 有 成 功 管 理 基 金 业 绩 的 证券 公 司 、 资 产 管 理 公 司 、 大 型 投 资

24、 咨 询 公 司 、 信 托投 资 公 司 以 及 投 资 顾 问 公 司 可 以 作 为 发 起 人 和 管理 人 的 首 选 。3. 托 管 人 职 能 的 规 定作 为 基 金 一 种 特 殊 形 式 的 私 募 基 金 具 备 基 金的 共 同 特 点 , 即 现 金 资 产 的 所 有 权 与 管 理 权 相 分离 , 基 金 管 理 人 具 有 资 产 的 管 理 权 , 基 金 托 管 人 为基 金 投 资 者 行 使 部 分 监 督 权 。 但 我 国 证 券 投 资 基金 三 年 多 的 发 展 表 明 , 公 开 募 集 的 基 金 托 管 人 在监 督 基 金 管 理 人

25、 运 作 方 面 不 尽 如 人 意 , 主 要 原 因是 基 金 托 管 人 地 位 的 独 立 性 很 差 。 私 募 基 金 的 投资 者 人 数 相 对 较 少 , 为 了 保 护 基 金 持 有 人 的 利 益 ,基 金 托 管 人 的 监 督 权 应 进 一 步 强 化 , 如 规 定 私 募基 金 托 管 人 不 得 自 行 担 任 , 必 须 将 资 产 交 给 指 定机 构 托 管 ; 强 化 托 管 人 的 权 力 和 责 任 , 对 基 金 管 理人 违 反 法 律 、 法 规 或 者 基 金 契 约 做 出 的 投 资 指 令 ,托 管 人 应 当 拒 绝 执 行 ,

26、或 及 时 采 取 措 施 防 止 损 失进 一 步 扩 大 ,并 向 管 理 当 局 报 告 。4. 信 息 披 露 规 定 和 风 险 揭 示严 格 私 募 基 金 的 信 息 披 露 和 风 险 揭 示 是 控 制私 募 基 金 风 险 的 重 要 手 段 。 私 募 基 金 虽 然 没 有 义务 向 社 会 披 露 有 关 信 息 , 不 对 社 会 公 开 信 息 与 投资 组 合 , 但 定 期 向 基 金 的 投 资 者 和 证 券 管 理 机 构披 露 信 息 则 是 其 义 不 容 辞 的 责 任 。 在 设 立 私 募 基金 时 ,应 向 投 资 者 充 分 揭 示 其 存

27、 在 的 风 险 。 基 金 设立 之 后 , 应 该 每 月 向 投 资 者 报 告 基 金 投 资 情 况 及资 产 状 况 , 并 定 期 将 这 些 信 息 向 监 管 部 门 披 露 , 以便 投 资 者 与 监 管 部 门 及 时 了 解 其 运 作 情 况 及 风 险状 况 , 以 采 取 必 要 的 措 施 以 最 大 限 度 地 控 制 风险 。5. 限 制 公 开 做 广 告在 美 国 , 证 券 法 规 定 私 募 基 金 在 吸 引 客 户 时不 得 利 用 任 何 传 播 媒 体 做 广 告 , 其 参 加 者 多 为 中产 阶 级 , 他 们 主 要 依 据 在 上

28、 流 社 会 获 得 的 所 谓 “ 投资 可 靠 消 息 ” 或 者 直 接 认 识 某 个 对 冲 基 金 的 管 理者 进 行 投 资 。 我 们 国 家 发 展 私 募 基 金 可 以 借 鉴 这一 做 法 , 严 格 限 制 私 募 基 金 在 公 开 媒 体 上 做 广 告 ,迫 使 基 金 管 理 人 凭 借 自 己 的 声 誉 和 良 好 的 业 绩 来吸 引 和 留 住 客 户 , 避 免 过 度 的 市 场 炒 作 对 投 资 者造 成 误 导 。6. 收 益 分 配 规 定国 际 上 , 基 金 管 理 者 一 般 要 持 有 基 金 3 % -5 %的 股 份 , 一

29、旦 发 生 亏 损 , 这 部 分 将 首 先 被 用 来支 付 ,以 保 证 管 理 者 与 基 金 利 益 绑 在 一 起 。 另 外 一些 私 募 基 金 只 给 管 理 者 一 部 分 固 定 管 理 费 以 维 持开 支 (甚 至 没 有 管 理 费 ) , 其 收 入 从 年 终 基 金 分 红中 按 比 例 提 取 , 这 种 基 金 的 利 益 分 配 方 式 相 对 能够 使 资 本 持 有 人 与 管 理 人 利 益 一 致 。 而 目 前 中 国大 部 分 “ 私 募 基 金 ” 采 用 违 背 合 同 法 规 定 的 固 定收 益 的 利 益 分 配 方 式 , 有 时

30、 承 诺 的 固 定 收 益 高 达10 % - 30 %。 保 底 条 款 引 发 了 市 场 的 不 正 当 竞 争 ,而 且 也 有 悖 于 基 金 设 立 的 原 则 , 不 利 于 市 场 的 规范 。 这 样 当 基 金 发 生 亏 损 时 基 金 管 理 者 损 失 最 为严 重 , 可 能 由 此 带 来 大 量 的 法 律 纠 纷 与 社 会 问题 。 所 以 笔 者 建 议 私 募 基 金 收 益 分 配 方 式 可 借 鉴国 外 的 做 法 , 即 只 给 管 理 者 一 部 分 固 定 管 理 费 以维 持 开 支 (甚 至 没 有 管 理 费 ) , 其 收 入 从

31、年 终 基 金分 红 中 按 比 例 提 取 ; 基 金 管 理 者 要 持 有 基 金 3 % -5 %的 股 份 , 一 旦 发 生 亏 损 , 这 部 分 将 首 先 被 用 来支 付 等 。 同 时 笔 者 还 建 议 在 立 法 中 明 确 规 定 不 允许 保 底 条 款 的 出 现 。参 考 文 献 1夏 斌 . 中 国 私 募 金 报 告 J . 金 融 研 究 ,2001 , (8) . 2李 惠 . 走 近 私 募 基 金 M. 北 京 :经 济 科 学 出 版 社 ,2001. 3李 安 方 . 美 国 私 募 基 金 的 运 作 机 制 J . 证 券 市 场 导报 ,2001 , (2) . 4钟 伟 . 对 私 募 基 金 合 法 化 的 一 些 思 考 J . 证 券 市 场导 报 ,2001 , (6) . 5Stefano Lavinio. 王 闻 、 张 蕾 译 . 对 冲 基 金 作 册 M. 北京 :中 国 财 政 经 济 出 版 社 .责 任 编 辑 :晓 燮