1、1 非理性繁荣读书笔记 非理性繁荣 这本书的第二版,以遍及全球的股市和房地产市场持续繁荣现象为切入口,研究了各类社会因素如何推动投机性市场变化的问题。 2000 年本书的首次出版引发了诸多争议 。 当时 正值新千年之际,全球股市持续繁荣,这被普遍认为是新经济时代来临的先兆 。而本书作者 罗伯特 希 勒 认为这场持续多年的大牛市存在着 普遍 的泡沫,股价是 偏离基本面 被 过 高估 值 的 。希 勒 对理性人和有效市场假设表示了质疑,认为金融市场上弥漫的“非理性”因素是造成投机性泡沫的重要原因 ,并在书中对导致市场投机性泡沫的结构因素、文化因素和心理因素做了严谨的分析,表达了对投机性泡沫给投资者
2、和政府带来的各种影响的忧虑,并且有针对性地提出了一些有效应对 泡沫破灭风险的 政策性建议 。 第一部分 对股市和房地产市场的历史回顾 本书的第一部分 , 对股市和房地产市场的历史发展趋势进行了分析 , 论证了这两个市场中 价格 严重偏离基本价值 , 存在着 “非理性繁荣” 。 1 股市 通过对近 130 余年的 实际 标普综合股价与 实际 标普综合收益等数据的比较,希勒 指出 20 世纪 90 年代股价一路强势攀升的同时 , 实际收益等一系列基本经济指标并没有同幅增长,因而 “ 股价的大幅增长是缺乏实际经济基础的,这种增长必不能持久 ” 。换言之,股价是被高估的,股市存在着投机性泡沫 ,泡沫总
3、会破灭。 希勒 引用 格林斯潘讲话中提到的“非理性繁荣 ( Irrational Exuberance) ”来描述当时 这种 市场超出正常运行规律的状态,并认为非理性繁荣是投机性泡沫( Speculative Bubble) 的基础。在书中,投机性泡沫被定义为价格上涨刺激投资者的投资热情,并且这种热情扩散开来,刺激更多投资者以及更多投资推动价格进一步 上涨,而不考虑资产实际价值的情况。 希勒还通过 对多国股价走势、股票市盈率与利率等的分析,强化 论证了当时2 的股市存在着投机性泡沫 ,并且 泡沫即将破灭 , 股价强劲攀升难以为继。 2 房地产市场 在房地产市场分析的这部分,希勒指出, 近些年来
4、房地产市场也显示出投机性泡沫的存在,许多国家和地区的房价都经历了急速的上涨。希勒构建了一个从1890 到 2005 年 的美国 长期 住房价格指数, 并将其变动趋势与建筑成本、美国人口、长期利率等的变动趋势做比较,探寻房价涨落的原因。 结果 房价变动 和前述因素都不存在 持续 相关性。 希勒还指出, 1997 年开始的房价强势上涨与历史上的二战后美国房价的迅速攀升性质并不相同,人们对前者日益感到担忧和不安,房地产市场也不时出现骤然波动,并且 2000 年以来的房地产市场繁荣已然波及到全世界 ,众多世界著名城市的房价走势显示出惊人的相似 。 关于房地产市场价格变动趋势 , 希勒有一个观点让我感到
5、新奇 。 希勒指出 “ 美国的实际住房价格没有出现过连续的上升趋势 ”, 即在很长一段时间里 , 美国的实 际住房价格是比较稳定的 。数据显示, 自 1890 年来实际房价只出现过两个时期的大幅上涨(分别是二战后和 20 世纪 90 年代)。希勒认为,人们之所以对房价上涨印象深刻可能是因为住房的购买频率低,往往间隔许多年,使得人们对记忆中的价差感到吃惊。希勒还指出,建筑业的机械化水平日益提高,技术进步的速度加快,使得建造住房的 技术 成本更低。 房价的走势实际上很少大幅偏离房屋的建筑成本 ,决定房价差异的是可建造住房的土地的稀缺 。 第二部分 投机性市场形成的结构因素 1 投机市场的诱发因素
6、首先,希勒对投机市场诱发因素进行了探讨。 要精确地确定和分离诱使市场发生变化的因素是比较困难的,因为绝大部分历史事件的发生不是由单一因素导致,并且诱因与事件存在着时间不一致,诱因与诱因间也往往存在着难以说清道明的关联。因而,希勒列出了“促使市场泡沫产生的 12 个因素”清单(表 1),来帮助解释 20世纪 90年代的全球股市上涨以及 90年代后期的房地产价格上涨。 3 表 1 促使市场泡沫产生的 12个因素 因素 简述 市场经济的急速发展与业主社会 (The Capitalist Explosion and the Ownership Society) 工作稳定性下降 ,使人们为确保安全而进行
7、投资,投资需求增加导致股价上涨,造成资产升值错觉,进一步刺激投资降低储蓄水平 文化 和政治 的变迁促进了商业的成功 ( Cultural and political changes favoring business success) 实用主义价值氛围可能 刺激 人们对股票的需求和追捧 。政府对资本税的削弱及这种预期对股票市场产生了积极影响。 新的信息技术 ( New Information Technology) 互联网技术革命给 公众 带来新经济的信心和美好期望 。 支持性货币政策与格里斯潘对策 ( Supportive monetary policy and the Greenspan
8、Put) 扩张的货币政策及以 格林斯潘 为代表的央行姿态 (控跌不控涨) , 都坚定了公众认为市场会持续繁荣的信心 。 生育高峰及其对市场的显著影响 ( The Baby Boom and Bust and their perceived effects on the markets) 希勒认为生育高峰本身对股市无直接影响,而是公众认为生育高峰会对股市有正面影响的信念产生了积极影响。 媒体对财经新闻的大量报道 ( An expansion in media reporting of business news) 更多 更强化的财经报道 导致股票需求增长 。 分析师愈益乐观的预测 ( Analy
9、sts optimistic forecasts) 分析师不愿建议投资者卖出股票 , 认为普遍乐观的态度对经营有利无弊 。 固定缴费养老金计划的推广 ( The expansion of Defined Contribution Pension Plans) 通过强制人们在各种养老投资计划中作抉择的方法鼓励人们去 投资资本市场,且很多投资计划选项会明显偏向于股票。 共同基金的增长 ( The growth of Mutual Funds) 公众认为共同基金是稳固安全方便的 ,这鼓励了畏惧股市的投资者参与进来 , 虽然共同基金只是新瓶装旧酒的投资公司 。 通货膨胀的回落以及货币幻觉的影响 ( T
10、he decline of inflation and the effects of Money Illusion) 公众认为低通胀是经济繁荣的表现 , 因而低通胀增加了公众信心 , 促进股价提高 。 4 交易额的增加 : 贴现经纪人 、 当天交易者及 24 小时交易 ( Expansion of the volume of trade: Discount Brokers, Day Traders, and Twenty-Four-Hour Trading) 交易成本下降 ,换手率增加,鼓励更多“当日交易”业余投资者进入市场。交易服务的飞速进步及频繁的价格信息披露吸引了公众对股市的关注。 赌博
11、机会的增加 ( The rise of gambling opportunities) 赌博场所的增多及实际赌博频率的增加 , 对投机文化和冒险态度产生潜在影响 ,使股票投机更广为接受。 2 市场的反馈和放大机制 希勒认为, 市场的 涨跌 不是上述因素 的 某一个或某几个所能简单解释的 , 而是市场本身具有反馈和放大机制 ,前述 因素则 通过这种机制来产生作用 。 市场的这种放大机制通过 反馈环( Feedback Loop)工作,希勒将其描述为一种自然形成的庞氏骗局( Ponzi Scheme),即“ 过去的价格上涨增强了投资者的信心及期望,这些投资者进一步抬升股价,以吸引更多的投资者,这种
12、循环不断进行下去,因此造成对原始诱发因素的过激反应 ” 。 关于反馈环理论有两种解释 。 一种是适应性预期理论,认为发生反馈是 由于过去的价格上涨 形成 对价格进一步上涨的预期。另一种解释 则 认为过去的价格上涨 使得 投资者的信心增强 。 这种反馈主要是对价格持续增长模式而 非 价格突然上涨的反应。 为 论证 市场的 反馈和放大机制 的 存在 性 , 希勒 做了许多关于投资者信心的实证调查 。 调查 显示 ,在股市 的繁荣时期 , 投资者 普遍 倾向于乐观地认为价格会持续上涨 , 并且对股市反弹抱有同样的信心 ,虽然这与实际事实并不相符。希勒对此的解释是, 与理性经济人 假设 相左 , 投资
13、 者 做决策是通常不会根据未来股价 预期 和风险估计 来进行最优化计算 , 反而 投资 者的 感情 因素会更多影响决策 。 羡慕 、悔恨都是非常强烈的动机 , 激励投资者 “向成功者学习”,在市场繁荣时期增加投资,而 市场 进一步繁荣 趋势 又 会引发新的心理冲击 ,加剧市场繁荣状态,螺旋式 前进 。公众对市场的 关注度 , 也会 加剧这种 放大机制 。 研究 调查 显示 ,牛市能够 广泛 吸引投资者的注意力,同时 , 过去的成功 刺激 了人们的 自信 心 促使人们增进交易。通过调查, 希勒还 认为证券市场与房地产存在交叉反馈。 5 第 三 部分 投机性市场形成的 文化 因素 在讨论 投机性
14、市场形成的文化因素时 , 本书 讨论了 两个方面:新闻媒体和新时代的经济思想。 1 新闻媒体 希勒搜集了 历史 股价变动与相关新闻报道数据 , 发现 重大新闻日与重大股价变化之间并 没有必然联系 , 大多数重大价格变化日 也 没有重大新闻。反映危机的新闻事件可能伴随重大的股市价格变化,但并不显著。 这一章中,希勒以 1929 年和 1987 年崩盘 为例, 对崩盘前后的新闻事件与崩盘 进行了详细的研究和分析。 特别是 1987 年, 希勒更是亲身参与到对市场危机的新闻与公众心理反应的调研 。 通过这些调查 , 希勒认为,新闻报道不可能是最初股价重大变化的原因, 没有有力证据表明危机发生前以及发
15、生当天 , 有影响市场的重大新闻 。 然而 , 希勒同时也指出 , 新闻报道对市场股价变化十分重要 。新闻媒体 是 投机性价格变动的主要宣传者 , 它们 通过报道公众早已熟知的股价变动来增加趣味性 , 以此提高公众对这些变动的关注程度 , 或者 提醒 公众注意过去市场上发生的事件和其他可能采取的交易战略 。 因此 , 媒体的参与能够导致更强烈的反馈 , 使过去的价格变化引起进一步的价格变化 ,它们也能引起其他一连串事情的发生(注意力的连锁反应)。 2 新时代的经济思想 希勒指出,历史上 每次股市不断上涨都 伴随着 一种 未来比过去更好 的流行观念, 而且 人们 总是 用 “ 新时代 ” 来临
16、来描述和解释 这种 情形 。 新时代观念存在着一定的合理性 , 随着 科技、 经济和社会的发展 , 人们生活水平不断提高 ,从 许多方面看 , 世界的确在进入一个全新而美好 的时代 。 但是希勒认为 一般公众对突然流行的关于新时代的故事 反应过度,忽视了变革或历史上曾多次发生的类似事件之间本质上的相似之处。 比如 互联网 。互联网被认为将为通讯和销售系统带来根本性变革,将对生产力产生革命性的推动作用。然而没有证据表明互联网 对当今经济 增长 的重要性 要 高于邮政、铁路、电报、电话、汽车、飞机、收音机 以及 高速 公路 对过去经济增长的作用 , 因而 没有理由预计互联网 的 产生 会带来 比过
17、去更快的增长。 6 “ 新时代 ” 理论主要 是 在 对 股市繁荣的 事后 诠释的过程中形成的 。 希勒考察了 19 世纪 末 以来的美国 三次 大牛市 的乐观主义气氛 ( 新时代理论 ) , 证实了 对新时代 的推崇和传播 并不是导致 股价最初上涨的原因 ,而是对 延续和扩大股市繁荣 起到 了推动 作用。 这些 新时代 思想是产生投机性 泡沫的反馈机制的一部分。 房地产市场中也在新时代思想的推动下走向繁荣 , 同股票市场的繁荣几乎如出一辙 。 历史情况表明, 新时代思想 不会 在 股市暴跌会突然终结,而是会继续持续一段时间。但 在新时代思想终结 之际 , 人们会 普遍沉浸 在 悲观的气氛中,
18、 例如历史上 几次市场衰退后出现的 共产主义运动、纳粹 政治运动以及 对通货膨胀 、 人口爆炸和增长极限的 恐慌 等 , 公众的预期变得越来越悲观 ,导致股票 市场继续大幅下跌, 甚至 形成负泡沫的反馈环 。 3 新时代与全球泡沫 在 这一章 中 , 希勒 搜集 整理了截至 1999 年 36 个国家的 股市 历史数据, 列举出年度 的和 5 年内 的实际股价 涨跌幅 考前的国家和数据 ,期望 通过这些考察 能够说明 与理论 相联系的投机性泡沫 的 普遍存在性。 对 这些国家和地区的 数据 研究 表明 ,最大 股价波动 呈现 出反转趋势 ,即一个长时期(如 5 年) 内表现 好的股市 通常 在
19、下一个长时期内表现会不尽如人意,简单 的 说即长时期内上涨 的通常会 在 下个长时期 下跌 ,反之亦然 。 这个结论中的 时间 跨幅 很重要, 以单 年度为周期 不能得出这个结论。希勒 指出 , 股市 呈现的这种反转趋势说明所谓新时代 理论 是站不住脚的 , 因为 如果 股价 上涨后 没有发生新的影响股价的外生因素的变化, 价格是 不应当出现反转趋势的 。 第四 部分 投机性 市场形成的心理因素 1 股市的心理定位 严谨的心理学研究显示,的确存在一些心理定位模式,说明投资者并不是完全理性的。投资者存在两种心理定位,数量定位和道德定位。根据数量定位( Quantitative Anchors)
20、,人们判断股票或其他资产定价是否正确 ; 根据道德定位 ( Moral Anchors) ,投资者将投资于股市的情感或直觉力量与他们的财富和当前的消费需求相权衡。 7 投资者的数量定位给出投资者 的 资产定价标准 。心理学家已经证明,人们在模棱两可的情况下做出的决定往往会受到身边因素的影响。 当你 必须 做出估计而又不知道该说什么好时 , 会选择 此时 出现在你面前的任何数字 。“ 幸运轮实验 ”清晰地证明了这一倾向。在判断股价水平时,最可能的数量定位就是记忆中离现在最近的价格,因此数量定位的影响会使得股价日复一日地趋同。过去的股价也是一个参考, 这也许 是 股价 发展趋势会出现反转 的原因之
21、一。如果投资者的注意力转移到过去的某个时点,那么当时的价格变化可能也会成为数量定位 , 1987 年的下跌幅度和 1929 的下跌幅度几乎一致, 或许 就是例证。 另外 , 单个股票的价格变化往往会以其他股票的价格变化为基准 , 这也许解释了 为什么不同的股票会一起涨 跌 ,以及 同一国家的股票往往比同一行业但总部设在不同的国家的企业有着更加相似的股价变动趋势 。 根据 道德定位 , 人们需要在 保持投资和消费的 需要之间做出取舍。 有大量心理学证据表明,投资者的推理过程大部分不是数量型的,而是以 “ 讲故事 ” 和“ 找原因 ” 的形式出现的。人们往往试图寻找一些简单、牢靠的原因作 为决策的
22、理由并因此导致了决策的偏差。 在对投机性股市 的 心理因素 研究过程中 , 希勒发现 人们往往具有走向过度自信的强烈趋势。 人们认为他们知道的总是比实际的多,喜欢对自己一无所知的事情表达观点,并在这些观点的指导下采取行动 。过度自信往往导致投机市场的一种 “ 异想天开 ( Magical Thinking) ” 的思维模式,人们往往会感到某些特定的行为会让他们交好运,即使这些行动实际上对运气并无任何帮助。人们有时会以一些毫无逻辑的想法为基础,做出一些严肃的决定。过度自信的另一表现形式是心理学上的 “ 代表性启发 ( Representativeness Heuristic) ” 现象。人们在不
23、确定的情况下,假定将来的模式会与过去相似 , 并寻找 熟悉 的模式来 作出判断,并 而 不考虑模式的原因或者模式重复的 重复 概率。希勒认为,过度自信是提高投机市场交易额的根本 因素。很多人 并不坚信股市从来不可预测 , 而是 相信自己有能力战胜市场。无论是正向还是负向的 投机性泡沫 ,人们直觉判断中的过度自信都 发挥了根本性的作用。 最后 , 人们的心里定位并非一直保持稳定 , 存在着定位的偶尔松弛和突然松弛的可能性 , 这种 松弛会导致 投机市场的 急剧 变化 。 8 2 从众行为和思想传染 如果投资者都真的彼此独立 , 那么任何非理性造成的后果会相互抵消 , 不会对价格产生影响 。 但如
24、果大多数人的想法是非理性的 , 而这些想法又都相似 , 那么它们就足以成为股市兴衰的原因了 。 而要研究人们的心理因素和思维方式如何在市场中形成合力 , 进而影响价格走势 , 就必须考察人们的思维方式相似性从何而来 。 心理学实验证实人们存在从众行为。从众行为可能因为 人们受到 权威的影响也 可能是因为人们 理性地选择信任 日常生活中 的 多数人或者专家。 由于 存在 “信息层叠( Information Cascade)” ,群体性的从众行为 是非理性的 (选择一墙之隔的 饭馆 就餐的案例 ) 。 股市的基本面价值信息之所以在传播和评估过程中会产生失真 , 可以由信息层叠理论来解释 。 研究
25、还发现 , 人与人之间形成互动的交流会对行为产生最重要的影响,特别是面对面或口头交流。电话、电子邮件、聊天室 和 交互式网站等社交 方式在激发有效交流方面更出色。这些交流方式 思想 的可传递性更强 ,使从众行为和信息层叠现象 更 为广泛 , 对股市影响也更加强烈 。 人脑 在 进化 过程中 形成 过滤掉 不相关信息 , 将 注意力 集中于重要事务 的 信息处理 机制 。 这样的信息处理机制有利于 简化人类处理事务过程 , 不给机体增加过重负担 。 然而这样的机制也有弊端 , 一旦人们不能将注意力集中于恰当的事物上 ,容易 出现失误和过错 。在 团体中 , 当 个体 认识到 某些信息的重要性时
26、, 通常能 引发 其他 成员 产生共同的关注 , 并产生一致的世界观和信息集合, 从而 保证团体行动的一致。但是 这可能导致整个群体犯同样的错误 ,因为 大家可能都将注意力集中于某一点 , 从而 个体所可能注意到的细节。 注意力的社会基础通过口头交流来运作 , 并以媒体作为传播观点的载体 , 从而能在广泛的范围内激发集中的注意力 ,这种注意力的聚焦会迅速覆盖世界上的大部分地区 。 所以 ,世界各地的股市 虽远隔重洋能同时同向变化也不足为奇。 第 五部分 理性繁荣的尝试 1 有效市场 、随机游走和泡沫 几乎所有大学经济学或者金融学课程都会学习有效 市场 假设( EMH,9 Efficient M
27、arket Hypothesis)。强有效市场假设认为,任何时候,所有金融工具的价格都能准确、及时地反映所有可获得信息。据此理论,在给定可获得信息的条件下,任何时候金融资产都能被准确定价 。价格的高估或者低估只是一种幻觉。股价的变动是 “ 随机游走( Random Walk) ” ,价格总是随新的情况而定的,而新的情况又很难预测,因此价格变动也是很难预测的。按照这种对有效市场理论的描述,精明的、有经验的投资者也不会比最笨的人做得更好,因为他们对股市细致的理解已经完全反映在股价中了。 希勒 对有效市场假设存有怀疑 , 他 列举 了 一些 明显错误定价的例子 , 认为 股市 往往在很长时间内保持错
28、误定价状态,精明的投资者并不准确知道买入卖出的时机,并没有现实的证据来证明精明投资者一定能消除这种错误定价的现象。根据现有的证据, 希勒认为 聪明和努力的人 在 长期能获得更好的投资业绩 , 并且这一点是有效市场所不能解释的 。 希勒还指出 有卖空限制的情况下,即使精明的或者有经验的投资者也无法纠正错误定价 , 因此 在有卖空限制的情况下,股价可能存在 高估 现象 。 统计 研究发现, 股价有回归到平均值(或者长期的历史价值)的趋势,涨幅大的股票有下跌趋势,跌幅大的股票有上涨趋势 。 这些证据 还 促成了价值投资策略 ( 寻找那些按照传统方法判断被市场低估的股票,持有 升值 ,同时卖空高估的股
29、票 ) 。 强 有效市场 假设受到 很多怀疑 ,因此有一种弱有效市场 假设: 市场基本是有效的, 价格 充分反映过去的历史信息 。 然而 从最广泛的意义上来说 , 这仅仅是指股票的价格大致是随收益变化的。希勒通过对美国历史上三个 大 牛市进行分析,证明收益增长和价格上涨的联系并不紧密, 因而 不能 否定 泡沫理论 的正确性 。总的来说,股价有其自身的变动规律,它不是简单地随着收益或股息的变动而变动,也不是由未来收益或股息的信息所决定。 2 投资者的学习和忘却 本章主要论证了 , 投资者 对于 资本市场仍有很多错误认识 。 大部分 人 认为,股票下跌之后总会上涨。但事实是股票可以下跌 , 而且可
30、以下跌许多年 。 股票 市场可以被高估 , 同样可以低迷许多年 。 大部分人 认为 , 从长期看股票总是优于其他投资 (比如债券),所以长期投资者投资股票会更好。但事实证据显示,在数十年的时间里,股票 并不比其他投10 资优越,也没有理由相信未来它将会这样。 大部分人还认为 , 选择共同基金是进行股票投资的聪明做法 , 因为共同基金了解市场变化 , 但事实证明选择业绩良好的共同基金所获的收益比投资者想象的要少 。 第 六部分 采取行动 在 最终章 , 希勒引导人们思 考怎样去预防和应对投机性泡沫危机 。 泡沫破灭会引发许多严重的 社会 问题 。随着资本市场投资比重的增加范围的扩大,泡沫破灭时
31、普通投资者 (尤其是依赖股市前景维系生活的低收入投资者) 、养老金、高等院校和慈善基金 都将 严重 受挫 , 引发社会性恐慌 ,阻碍生产 发展 。那么投资者应当怎样预防和应对危机 , 最小化损失呢 ? 希勒给出了以下一系列建议 。 投资多元化 。 投资者应当根据当前自身的财产和特定环境 , 减少股票持有量 ,并股买更好的投资组合 , 不要过分依赖任何一项资产 。 更容 易 对某项资 产 ( 比如股票 ) 产 生过度反应的投资者可以将其卖给更为理性的投资者 ;将持有过多的国内股票卖给国外投资者,国外投资者也可以这样做。通过更广泛的交易,实现风险的最优分配和分担,从而保障投资者的安全。 制定有效的
32、计划以增加储蓄 。 储蓄率的下降事实上可能会引起经济中的诸多问题,许多发达国家的储蓄率是下降的,这一问题没有得到足够重视。基金会和大学院校应当考虑减少奖学金和助学金投资的支出比例,个人应当考虑更多地储蓄 ,应对风险。 退休方案 。 美国现行的固定缴费养老金计划使得计划人可以按规定选择自己的投资计划 。 然而这些选项计划比较单一 ,并且 通常都涉及股市 。 一旦股市狂跌将会给许多退休的投资者带 来极为严重的影响 。 这种投资风险未得到社会足够关注 。 希勒认为有关权力机构应当出面采取强有力措施 , 反对将全部或近乎全部方案的余额都投资到股市中 , 应当提倡分散化投资 , 主张将大部分余额用于低风
33、险投资 , 如保值补贴债券等 。 还应推出考虑通胀指数的年度退休保险金制度 , 建议退休者以这种形式获取退休收入 。 改进社会保障制度 。 美国的社会保障制度从根本上讲是一种所得税扣除制度 ,11 工薪阶层的投资并没有投入到实际的资产中去 , 而是支付给了那些需要资助的退休者们 。 这样的制度面临着很多风险 , 人口锐减或经济动荡 造成的税金减少都会使社会救济金受到影响。社会保障制度的改革应当使其能面对经济风险时反应更快,从而才能保证金融机构能够共担风险。缴纳率与收益率应根据员工和退休人员的相对需求变化而不断调整。无论是缴纳金海山收益金都应当按指数计算(按照人均国民收入值而不是消费价格指数)。
34、 运用温和货币政策抑制投机性泡沫 。 历史数据表明 , 股市泡沫膨胀时采用紧缩的货币政策会使得经济进一步恶化 , 导致更大范围的萧条 。 利率政策是影响整体经济的利器 , 其巨大变化会对整体经济运行造成毁灭性影响 。 希勒打了个有趣的比方 来说明利率微小调整用来纠正投机性 泡沫,却不能大幅调整用于纠正整体经济运行,就 好比外科激光 疗法 和全身性放射疗法的不同 。所以,当股市价格过高时,货币当局适当提高利率是有的放矢的,只要能使公众认为利率上升目的在于抑制投机买卖就不会有太大的问题。然而,货币当局通常不应当通过采取激进的货币紧缩政策来使投机泡沫破灭。 鼓励建设性的交易。 要维护经济的长期稳定,影响股票市场并使之保持平稳的上策就是扩大市场,通过扩大市场交易的范围,使尽可能多的人更频繁地参加交易活动。如果采取正确的方式扩大市场,那么基本面就会变得格外显著,公众的注意力就会脱离短期投资而被吸 引到长期基本面来。 帮助公众对冲风险 。 专家们应当鼓励真正的分散化投资 , 鼓励和引导套期保值的风险抵消性投资 。