1、贵州茅台财务报表分析小组成员：刘梦雨 36 号陈雯 5 号陈美玲 38 号喻勉 37 号刘承洋 39 号袁泉 40 号 贵州茅台财务报表分析 2011 年 5 月 2前言此次的分析报告分析对象选取了贵州茅台股份有限公司，着重研究其 2008 年至 2010 年（由于数据收集困难，只有部分报表找到了 2011 年的数据）的主要财务报表。报告先对宏观形势和行业状况进行分析，并计算了主要的财务比率，把企业的财务状况放在经济、行业大背景下从横向和纵向两个方向对比分析，运用 SWOT 模型从企业管理的角度进行多角度分析。我们组做得比较好的地方在于：1、追求数据的准确性在与国家统计局公布的数据对比的过程中
2、，我们发现网上查询到的一些图表存在较明显错误，于是我们小组成员非常认真地按照官方数据重新制作图表。所有的报表我们都统一使用较为权威的新浪财经网页上公布的报表，避免了前后数据不一致的情况。2、对于财务比率及其反映的问题有自己的看法我们并没有单纯地把数据算出来，也不止步于评价这样的比率可能反映什么问题；我们小组成员很认真地进行了 4 次小组讨论，结合当时的宏观背景、行业背景以及公司发展的情况，探讨对于财务比率形成的原因、同一个比率的变动反映公司经营是得到改善还是恶化、同行业竞争对手在这一方面是否更优秀并提出我们对于贵州茅台的一些建议。3、完成财务报表分析后我们能了解自己所得出的报告的局限性完成报告
3、之后我们还讨论了自己这次有待改进的地方，虽然很多因素是不可控的，不过我们仍然希望能从问题中不断学习和进步。4、小组合作融洽我们为本次作业制定了合理地时间、任务划分和步骤规划，小组成员都积极按时完成任务，并且所有人都熟悉整份报告内容，为我们讨论公司的财务比率和行业比较，得到公司的优劣势以及未来建议奠定了基础。贵州茅台财务报表分析 2011 年 5 月 3目录一、 公司简介 .4二、 影响企业的宏观因素及行业因素分析 5A.宏观因素分析 .5B.行业因素分析 6三、历史比较分析 9（一）企业短期偿债能力 .9（二）企业长期偿债能力 10（三）企业资产管理效率 12（四）企业盈利能力 14（五）企业
4、市场比率 16三、行业比较分析 17（一）2010 年盈利能力行业比较 17（二）2010 年流动性行业比较 .19（三）2010 年偿债能力行业比较 20（四）2010 年资产管理效率行业比较 .20四、结构分析 .21（一）资产负债表结构及结构变动分析 .21（二）利润分配表结构及结构变动分析 .23（三）现金流量表结构及结构变动分析 .24贵州茅台财务报表分析 2011 年 5 月 4五、因素分解分析 26（一）杜邦分析 .26（二）风险分解分析 281.自我可持续增长率分解分析 .292.EVA 因素分解分析 30六、财务战略矩阵分析 .31七、贵州茅台 SWOT 分析 .32（一）优
5、势（Strength） 32（二）劣势（Weakness ） .32（三）机会（Opportunities） 32（四）威胁（Threads） 33八、 总结 34（一）总结性分析及建议 34（二）财务分析的局限性 34九、 附表.37贵州茅台财务报表分析 2011 年 5 月 5一、 公司简介 公司名称：贵州茅台酒股份有限公司公司英文名称：Kweichow Moutai Co.Ltd.证券代码：600519 证券简称：贵州茅台 交易所：上海证券交易所 注册地址：中华人民共和国贵州省仁怀市茅台镇 注册资本：94380 万元法人代表：袁仁国 董事会秘书：樊宁屏成立日期：1999-11-20 上市
6、日期：2001-08-27贵州茅台酒股份有限公司（以下简称“贵州茅台”）的前身是中国贵州茅台酒厂，1997 年成功改制为有限责任公司，1999 年 11 月 20 日，由中国贵州茅台酒厂(集团)有限责任公司( 现更名为中国贵州茅台酒厂有限责任公司)作为主发起人，并联合中国贵州茅台酒厂(集团)技术开发公司( 现更名为贵州茅台酒厂技术开发公司)、贵州省轻纺集体工业联社、深圳清华大学研究院、中国食品发酵工业研究所、北京市糖业烟酒公司、江苏省糖烟酒总公司、上海捷强烟草糖酒(集团) 有限公司共同发起设立。主发起人集团公司将其经评估确认后的生产经营性净资产 24，83063 万元投入股份公司，按 6765
7、8的比例折为16，800 万股国有法人股，其他七家发起人全部以现金 2，51182 万元方式出资，按相同折股比例共折为 1，700 万股。通过重组，公司建立了独立的产、供、销和经营管理体系，成为贵州茅台酒系列产品的唯一生产企业。公司首次向社会公众发行 7150 万股股份，其中新发 6500 万股，国有股减持 650 万股。发行后，公司的股本结构为：普通股 25000 万股，其中发起人持有 17850 万股，占总股本的714 ；社会公众股 7150 万股，占 286。2001 年 8 月 27 日，贵州茅台股票在上交所挂牌上市。该公司主导产品贵州茅台酒是中国民族工商业率先走向世界的代表，1915
8、 年荣获美国巴拿马万国博览会金奖，与法国科涅克白兰地、英国苏格兰威士忌并称世界三大(蒸馏)名酒，是我国大曲降香型白酒的鼻祖和典型代表，近一个世纪以来，已先后 14 次荣获各种国际金奖，并蝉联历次国内名酒评比之冠，被公认为中国国酒。贵州茅台的主营业务范围：贵州茅台酒系列产品的生产与销售；饮料、食品、包装材料的生产与销售；防伪技术开发；信息产业相关产品的研制、开发。公司生产的贵州茅台酒是我国降香型白酒的典型代表，驰名中外。独特的风格、上乘的品质及国酒的地位，使茅台在多年的市场竞争中树立了良好的品牌形象和赢得了信誉。作为国内白酒市场唯一获“绿色食品“( 中国绿色食品发展研究中心颁发) 及”“有机食品
9、”( 国家环保局有机食品发展中心颁发)称号的天然优质白酒产品，贵州茅台酒系列产品深受消费者青睐。主要产品为 53、43、38、33 度“贵州茅台酒”：80 年、50 年、30 年、15 年等“陈年茅台酒“；“茅台王子酒“、“茅台迎宾酒“等茅台酒系列产品。贵州茅台财务报表分析 2011 年 5 月 6二、 影响企业的宏观因素及行业因素分析A.宏观因素分析（一）经济增长GDP 情况中国改革开放以来经我国经济在过去十年获得了持续稳定高速的发展，对我国“十二五”的经济增长潜力和实际经济增长率预测得出，“十二五”期间我国实际经济增长率在 7%左右。目前，金融危机的影响日益减少，国家出台一系列刺激经济的措
10、施，扶助各行业发展。日渐复苏的经济加速了白酒行业快速发展，尽管遭遇了金融危机、消费税从严征收和原材料涨价等因素，白酒行业仍然保持了较快发展，成为支撑酿酒行业快速发展的中坚力量。（二）政府产业政策的影响随着中国酿酒产业十二五（2011-2015 年）发展规划 提出:” 十二五”规划中，将在白酒、葡萄酒、黄酒等各个酿酒板块中培育出一批龙头企业，争取最终进入世界 500 强；打造一批具有国际影响力的民族品牌，成功从国内市场迈向海外市场；通过提高及完善产业标准，强化食品的安全保证体系，加大科技创新，最终提升中国酒的品牌价值。名优企业将受到进一步保护；国家经济的发展、扩大内需政策的强力推进、消费结构和产
11、业结构不断优化所带来的消费升级将会给白酒行业提供更广阔的市场空间，有利于白酒行业实现品牌化经营。国家西部大开发战略进入新的历史阶段，贵州省委、省政府提出了大力实施工业强省和城镇化带动战略， 贵州省政府工作报告中提出要加快以茅台酒为龙头的优质白酒基地建设，为国酒茅台发展创造了稳定的外部环境。（三）税收影响国家对白酒行业的产业政策主要是通过税收手段进行的。因此，税收政策的严厉与宽松，直接影响到白酒行业的兴衰。国税总局发布关于加强白酒消费税征收管理的通知,要求自2009 年 8 月 1 日起,执行新核定的白酒消费税最低计税价格。税务总局制定的白酒消费税最低计税价格核定管理办法( 试行) 规定,白酒生
12、产企业销售给销售单位的白酒,生产企业消费税计税价格低于销售单位对外销售价格(不含增值税)70% 以下的, 税务机关根据生产规模、白酒品牌、利润水平等情况在销售单位对外销售价格 50%至 70%的范围内核定消费税最低计税价格；其中生产规模较大、利润水平较高的企业生产的需要核定消费税最低计税价格的白酒，税务机关核价幅度原则上应按照 60%至 70%的范围重新核定消费税最低计税价格。国家调整白酒消费税之后 5 个月内白酒市场发生了较大变化，尤其是对高端酒市场，一线白酒品牌中,新增消费税对利润总额影响程度由大到小依次为五粮液、泸州老窖、水井坊、贵州茅台、山西汾酒。7 月开始，部分中高档白酒因为税收调整
13、经历了价格上涨，12 月 7 日，贵州茅台公告出厂价格平均上调约 13%。贵州茅台财务报表分析 2011 年 5 月 7（四）中国居民消费支出增长情况酿酒行业是国民经济中的重要行业，处于产业链的中下游，其产品直接进入市场消费环节，因而白酒产品的销售量与消费者市场的关系非常紧密。随着我国国民经济的持续、快速、健康发展，我国居民收入水平持续提高，居民消费支出持续增长，对白酒产品的购买能力越来越强，这将成为我国白酒产业迅速发展的良好基础。图 1 2000-2009 年中国居民消费支出总额及增速（五）社会环境存在消费旺季，在每年底节假日即将来临之际，我国居民在这一时期的公关、商务活动也随之增加，各类消
14、费场所对高档白酒的消费量将会迅速提升。白酒企业希望在销售高峰期提价已成为一种传统季节性涨价，在宏观经济形势较好的情况下每年都会出现。极端的恶劣自然灾害会对酿酒业的原材料生产与产品运输造成严重影响，导致成本上升进而造成局部地区酒类产品价格上涨。B.行业因素分析（一）白酒行业近年来整体发展迅速贵州茅台财务报表分析 2011 年 5 月 8数据来源：国家统计局图 2 城镇居民收入增长助推酿酒行业需求 数据来源：国家统计局 图 3 2009-2010 年酿酒业产量比较（二）白酒行业特征1、行业规模最大白酒制造业在酿酒行业中规模最大、产值最高。从近 5 年来的规模指标看，企业数量一直呈递增趋势。从业人员
15、、资产以及负责均呈快速增长趋势。贵州茅台财务报表分析 2011 年 5 月 9表 1 2005-2009 年 11 月白酒行业主要指标统计企业数量（人）从业人员（人）资产总计（万元）增长率（%） 负责总计（万元）增长率（%）2005 940 302760 1040.50 8.05 517.48 6.612006 1026 311629 1162.17 11.68 558.28 9.532007 1117 314151 1265.39 14.27 590.39 11.092008 1228 327867 1492.03 19.63 666.02 14.862009 1434 351407 181
16、1.12 20.01 784.42 17.322、行业不断集中程度高白酒行业中，强者恒强，利润集中于龙头。高档白酒市场呈现寡头垄断特点，茅台、五粮液控制 60%以上销售份额。资料来源：Wind 资讯图 4 白酒行业前三名企业占行业利润比例【资料来源】Wind 资讯图 5 高档白酒市场份额（以 2010 年销售额计算）贵州茅台财务报表分析 2011 年 5 月 103、白酒产品差异化不明显在我国现在的白酒市场上，除了一些特大型企业在培育自己的特色产品外，企业的众多中小厂商未能突出产品差别化，没有有效建立自己的消费群。依靠着模仿畅销酒来维持企业前进,这也就造成白酒行业整体差异化水平较低。据资料显示
17、，我国白酒除浓香型以外，其它香型产品产量总和不足白酒总产量的三分之一，产品的开发和消费群体的培育都有待提高。4、高附加值、高回报，成为新的投资对象白酒行业是我国传统行业，目前采用文化与历史作为核心概念，被社会视为高附加值、高回报的明星产业。在通货膨胀压力和股市、楼市的双双下跌的情况下，资本倾向向传统产业回归。“越是中国的，就越是世界的”，白酒作为中国名酒，成为稀缺资源，受到资本追捧，行业外资本涌入白酒业。5、高端化成为趋势近年来，无论是白酒的利润还是白酒产值的增量均远大于白酒产量的增速，近五年，白酒的复合增长率领跑行业，其中，白酒收入复合增长率为 33.47%，领先行业的 25.09%；白酒利
18、润总额复合增长率为 46.67%，领先行业的 36.26%。在宏观经济稳步发展，国民消费市场继续升温的推动下，未来两三年，白酒行业高端化的趋势将更加明显。三、历史比较分析我们截取了从 2008 年第二季度到 2011 年第一季度共三年的财务报表数据，以便对贵州茅台进行纵向分析历史比较分析。（一）企业短期偿债能力企业的短期偿债能力反映的是企业资产的流动性，预示着企业近期的财务风险，短期偿债能力差则是企业破产的导火索，而流动比率和速动比率是评价企业短期偿债能力的两个最重要的指标，二者数值越高，说明短期偿债能力越好。下面是贵州茅台近三年的流动比率和速动比率数据：贵州茅台财务报表分析 2011 年 5
19、 月 11财务指标 2008-6-30 2008-9-30 2008-12-31 2009-3-31 2009-6-30 2009-9-30流动比率 5.452 4.239 2.880 3.956 4.368 5.113速动比率 4.277 3.041 2.121 2.646 2.873 3.287财务指标 2009-12-31 2010-3-31 2010-6-30 2010-9-30 2010-12-31 2011-3-31流动比率 3.065 3.663 3.616 3.536 2.888 2.795速动比率 2.108 2.353 2.312 2.266 1.878 1.900为了便于
20、趋势分析，我们绘制了折线图，因为折线图最有利于分析以时间为轴的趋势走向：从图中可以看出，贵州茅台流动比率和速动比率总体水平很高（行业平均值：流动比率2008-2010 分别为 1.19、1.35、1.45，速动比率 2008-2010 为:0.71 、0.86、0.97） ，说明企业的短期偿债能力很好。茅台前两年两个比率波动都比较大，季节性比较强，我们分析主要原因是因为在下半年时，为了迎接春节期间国人对白酒的大量需求，公司迎来生产和销售旺季，虽然流动资产有所增加，但是由于生产导致的应付账款、应付职工薪酬和预收款项等增加的幅度更大，使得公司在下半年流动和速动比率一路下滑，在年底时由于应付职工薪酬
21、大幅增加更是使其降到了最低。而在销售旺季过后，随着应收账款票据的回收、应付款项的减少，使得流动资产增加，流动负债减少，流动比率和速动比率上升。其实在分析茅台历史数据的过程中，我们发现，在 2007 年及 07 年以前，茅台的流动比率和速动比率都比较平稳地保持在 2 和 1.7 左右的水平，我们不排除是因为 2008 年至 2009 年全球金融危机的造成的资产贬值、国人购买力下降贵州茅台财务报表分析 2011 年 5 月 12等影响。从 2010 年初开始，流动比率和速动比率也开始慢慢维持在一个相对稳定的状态，在3 和 2 的位置上下波动，这个数值在对比同行业来说依然是一个较高的水平，主要是由于
22、茅台货币资金较多，占到了流动资产的 60%左右，这既说明茅台的短期偿债能力良好且越来越稳定，偿债风险小，但同时也说明茅台对于利用资产为公司创造利润方面还有待提高。（二）企业长期偿债能力长期偿债能力是指企业对债务的承担能力和对偿还债务的保障能力。长期偿债能力分析是企业债权人、投资者、经营者和与企业有关联的各方面等都十分关注的重要问题。衡量一个企业长期偿债能力的重要指标是资产负债比率、负债权益比率以及利息保障倍数。下面是最近三年茅台的资产负债比率和负债权益比率数据：财务指标 2008-6-30 2008-9-30 2008-12-31 2009-3-31 2009-6-30 2009-9-30资产
23、负债率 12.57% 16.77% 26.90% 19.36% 17.56% 15.09%负债权益率 14.42% 20.19% 36.96% 23.97% 21.29% 17,75%财务指标 2009-12-31 2010-3-31 2010-6-30 2010-9-30 2010-12-31 2011-3-31资产负债率 25.83% 21.72% 21.60% 22.32% 27.50% 29.52%负债权益率 34.83% 27.69% 27.54% 28.76% 38.05% 42.05%为了便于比较，我们还是绘制折线图进行趋势分析：从图中我们可以看到，贵州茅台的负债比率和负债权益比
24、率都有较大的波动，而且在年末的时候往往突然上升，主要原因在于年末的时候负债的增加，因为大量生产导致的应付款项的增加， 。资产负债比率是企业全部负债与全部资金来源的比率，主要反映的是企业偿付债务本金和贵州茅台财务报表分析 2011 年 5 月 13支付债务利息的能力，虽然贵州茅台的资产负债比率和负债权益比率有波动，但是总体水平低，说明相对于资产来说，公司的负债很少，这一方面说明企业长期偿债能力好，但是另一方面也说明企业可能没有充分利用外部资金为企业进行创利。事实上，茅台公司的长期负债非常少，几乎可以说是没有，同时公司持有大量的流动资产，不存在不能偿还长期债务的危险。利息保障倍数时间 2008-6
25、-30 2008-9-30 2008-12-31 2009-3-31 2009-6-30 2009-9-30财务费用 -46,100,000 -62,200,000 -103,000,000 -81,300,000 -87,800,000 -90,400,000利息保障倍数 时间 2009-12-31 2010-3-31 2010-6-30 2010-9-30 2010-12-31 2011-3-31财务费用 -134,000,000-46,200,000 -99,800,000 -137,000,000 -177,000,000 -53,500,000利息保障倍数 有一点需要说明的是，贵州茅
26、台的财务费用项是负的，说明企业的利息收入大于利息支出，这种情况下计算利息保障倍数是没有意义的。这种情况出现的原因可能：一是公司的银行存款余额很大，给公司带来巨额的利息收入；二是公司资金转移给其他企业使用，公司收取利息；三是贵州茅台公司持有大量外币，在利率波动的情况下获得巨额的汇兑收益。财务费用为负较为突出的问题是“资产回报率”低于“银行利率” 。而公司又暂时找不到适合的项目，企业只好将大量资金存银行或拆借给他人。由此可见，公司财务费用为负的背后实际上是资产回报率低、资产结构不合理，公司在这方面应该加以注意。（三）企业资产管理效率资产管理效率是指企业的经营运行能力，即企业利用各项资产的生产能力的
27、程度。常用的指标有应收帐款周转率、平均收账期、存货周转率、固定资产周转率和总资产周转率。以下是三年的相关数据：财务指标 2008-6-30 2008-9-30 2008-12-31 2009-3-31 2009-6-30 2009-9-30应收账款周转率96.65 137.14 236.83 44.79 138.997 187.67平均收账期 3.78 2.66 1.54 8.15 2.63 1.94存货周转率 0.18 0.24 0.26 0.08 0.16 0.22固定资产周转率2.37 3.31 3.76 1.12 2.42 3.22总资产周转率0.41 0.50 0.52 0.16 0
28、.35 0.47贵州茅台财务报表分析 2011 年 5 月 14财务指标 2009-12-31 2010-3-31 2010-6-30 2010-9-30 2010-12-31 2011-3-31应收账款周转率451.87 97.75 262.72 377.71 1027.63 3748.45平均收账期 0.81 3.73 1.60 1.09 0.04 0.08存货周转率 0.23 0.07 0.13 0.18 0.22 0.07固定资产周转率3.05 0.94 1.77 2.49 2.77 1.00总资产周转率0.49 0.15 0.32 0.44 0.51 0.15将数据制作成图表进行分析
29、：图中我们可以观察到应收帐款周转率呈现周期性波动，在年末时达到波峰，我们分析是因为旺季大量赊销，虽然这样也导致了应收账款的增加，但是由于茅台公司的收账期很短，应收账款回收较快，因此在年末时应收账款周转率上升。我们还能从图中明显看到，公司在 2010 年第四季度和 2011 年第一季度应收帐款周转率上升极快，主要是由于企业的固定资产增长速度较快，而负债在逐年增加，企业为了扩大了生产经营规模，尽量回笼了资金，应收款也在大幅度降低，使得这两个季度的应收帐款周转率大幅上升。贵州茅台财务报表分析 2011 年 5 月 15茅台公司的存货周转率同样呈现了明显的季节效应，这与白酒的行业因素有一定相关性。在年
30、末时达到峰值，主要是因为年末国人对白酒消费量大增，存货周转快，因此存货周转率升高。但是茅台的存货周转率在酿酒行业属于较低水平，要远低于行业平均水平（行业平均值：2008-2010 分别为 2.95、3.08、3.28） ，在行业排名非常靠后。但由于酒有其本身与众不同的特点，茅台酒由于其独特的酱香型口感，必须经过 5 年陈酿才能出产品，且存放越久、品质越好、价值也越高。估价员对贵州茅台存货的估价往往是帐面价值的十几倍。而五粮液属于浓香型白酒，浓香型白酒最快可以在 15 天酿成，制造周期要少于茅台。所以我们并不能简单地否定贵州茅台的存货周转率。贵州茅台财务报表分析 2011 年 5 月 16我们很
31、容易看出，贵州茅台的资产管理效率同样季节效应明显。主要原因同样由于销售旺季销售收入增大，净利润也增大，虽然资产也有所增加，但是增加的幅度比净利润增长的比率要低，所以资产周转率在年末会上升。同时我们还看到固定资产的周转率比总资产的周转率波动幅度大很多，主要原因是同期内总资产在净利润增加的同时也在增加，但是固定资产则几乎不变（除非有重大的固定资产相关项目） ，所以固定资产周转率比总资产周转率变化幅度大。 （四）企业盈利能力企业的盈利能力是企业能够长久发展的核心。盈利能力是指企业获取利润的能力。利润是企业内外有关各方都关心的中心问题、利润是投资者取得投资收益、债权人收取本息的资金来源,是经营者经营业
32、绩和管理效能的集中表现,也是职工集体福利设施不断完善的重要保障。因此, 企业盈利能力分析十分重要。我们通常用以下指标来衡量企业的盈利能力：财务指标 2008-6-30 2008-9-30 2008-12-31 2009-3-31 2009-6-30 2009-9-30毛利率 90.43% 90.52% 90.29% 90.00% 90.41% 90.49%净利润率 50.87% 50.85% 48.54% 51.00% 52.79% 50.96%资产报酬率 20.80% 25.38% 25.32% 8.21% 18.31% 23.83%权益报酬率 23.86% 30.56% 34.78% 10
33、.16% 22.20% 28.03%EBITDA 率 28.09% 34.50% 24.51% 财务指标 2009-12-31 2010-3-31 2010-6-30 2010-9-30 2010-12-31 2011-3-31毛利率 90.17% 90 30% 91.37% 91.20% 90.95% 90.71%净利润率 47.05% 44.08% 49.62% 47.27% 46.03% 47.16%资产报酬率 22.98% 6.57% 15.35% 19.34% 20.86% 6.82%权益报酬率 30.95% 8.38% 19.58% 24.92% 28.86% 9.71%EBITD
34、A 率 31.08% 20.78% 28.39% 同样进行折线图分析：贵州茅台财务报表分析 2011 年 5 月 17从图中，我们可以清楚的看到，企业的毛利率一直保持在一个很高的水平，并且相当稳定。虽然各个行业毛利率相差很大，但是贵州茅台的毛利率，就算在同行业中也算是个中翘楚了（行业平均值：2008-2010 分别为 43.18%、51.78%、52.52%） 。茅台有很高的毛利率，但是净利润率则相对低了很多，主要原因是所得税费用、销售费用和管理费用总和相当大，使净利润比毛利率低很多。图中还带给我们一个信息，企业的 ROA、ROE 和 EBITDA 率是同步变化的，而且有很强的季节性：每年在年
35、末达到峰值，在第一季度末降到最小值。我们分析是由于年末春节国人对白酒需求量激增，使得茅台的销售量大幅度上升，也就是净收益的大量上升，从而提高了ROA、ROE 和 EBITDA 率。净利润率的变化幅度没有那么明显，但可以看出变化趋势和 ROA、ROE 和 EBITDA 率正好相反，主要是由于在旺季生产和销售产生的管理费用和销售费用增加的幅度比销售收入增加的幅度要大，所以净利润率在年末时反而有所下降。我们还看到在 2009 年后半年之后起，净利润率的平均水平要比之前下降了 23 个百分点，主要原因是 2009 年 8 月 1 日国家提高了白酒消费税，加上政策的市场滞后效应，2009 年年底的时候，
36、我们就看到政策在公司财务上的反应了，由此我们也能看出税收政策对白酒行业的影响是非常直接而明显的。（五）企业市场比率对于上市公司而言，投资者很看重企业的股票所能带来的回报，这可以用下面几个数据来进行分析：每股收益、每股净资产、市盈率和市净率。每股收益是测定股票投资价值的重要指标之一，是分析每股价值的一个基础性指标，是综合反映公司获利能力的重要指标。每股净资产值反映了每股股票代表的公司净资产价值，为支撑股票市场价格的重要基础。市净率指的是每股股价与每股净资产的比率。市盈率指股票的价格和每股收益的比例，反应了证券市场对公司将来收益和与之相关的风险的评估。投资者通常利用这些值估量某股票的投资贵州茅台财
37、务报表分析 2011 年 5 月 18价值。财务指标 2008-6-30 2008-9-30 2008-12-31 2009-3-31 2009-6-30 2009-9-30每股收益 2.37 3.33 4.03 1.29 2.96 4.01每股净资产 10.26 11.22 11.91 13.20 13.71 14.77市盈率 31.0022 28.4246 26.9767 26.1367 32.0368 35.0021市净率 13.5068 11.7549 9.1268 8.6924 10.7958 11.1618财务指标 2009-12-31 2010-3-31 2010-6-30 20
38、10-9-30 2010-12-31 2011-3-31每股收益 4.57 1.34 3.28 4.42 5.35 2.00每股净资产 15.33 16.67 17.43 18.57 19.49 21.49市盈率 37.1597 34.3636 26.0450 33.8815 34.3776 29.9251市净率 11.0776 9.5237 7.3069 9.0862 9.4366 8.3690下面是绘制的折线图：从图中可以看出贵州茅台的每股净资产近几年一直是呈上升趋势的，每股净资产值越来越大，表明公司每股股票代表的财富越雄厚，创造利润的能力和抵御外来因素影响的能力越强。茅台的市盈率相对较高
39、。从静态看，市盈率越大，说明市价脱离盈利能力越大，股票风险程度也就越高；从动态看，市盈率越大，又说明了投资者正期望公司未来盈利能力有更高的增长。贵州茅台财务报表分析 2011 年 5 月 19三、行业比较分析（一）2010 年盈利能力行业比较财务指标 贵州茅台 五粮液 水井坊 行业平均毛利率 90.95% 32.24% 55.54% 53.79%净利率 43.42% 10.88% 12.95% 10.36%资产报酬率 20.87% 15.33% 10.99% 9.83%净资产收益率 27.45% 24.28% 16.14% 17.34%EBITDA率 72.71 66.48 4.15 （注：由
40、于行业数据是以总资产作为分母来计算资产报酬率和净资产收益率的，故将分母统一取作2010 年的总资产来近似计算。 ）通过对上表的分析，我们可以得出以下结论：1.贵州茅台的高收入低成本是一大竞争优势。贵州茅台的毛利率远远高于行业平均值，且将同为白酒十强的五粮液和水井坊远远抛在后面。为探究其原因，我们把这三家企业的营业收入和营业成本列示如下：比较项目 贵州茅台 五粮液 水井坊营业收入 11,633,300,000 15,541,300,000 1,818,160,000营业成本 1,052,930,000 4,863,190,000 808,343,000贵州茅台的营业收入比水井坊高出近 6 倍，这
41、是造成水井坊毛利率偏低的主要原因，同时较高的营业收入也为贵州茅台的高毛利率奠定了基础。而与五粮液相比，茅台的营业收入比五粮液低 25%，毛利率却比它高出 200%，营业成本为这一现象做出了解释。我们发现，五粮液以高出茅台 300%的营业成本只换取高出茅台 35%的营业收入，营业成本过高是造成五粮液毛利率远低于行业均值的重要原因。2. 贵州茅台的营业收入质量较高，主要原因是节约销售费用。这三家企业的净利率均在行业平均水平之上。其中，茅台的净利率与毛利率的差与毛利率之比最小。分析这三家企业的利润表可知，净利润的差异主要在于销售费用的大小。贵州茅台财务报表分析 2011 年 5 月 20比较项目 贵
42、州茅台 五粮液 水井坊营业收入 11,633,300,000 15,541,300,000 1,818,160,000净利润 5,051,190,000 4,395,360,000 235,395,000销售费用 167,210,000 1,803,230,000 341,369,000从上表可以看出，贵州茅台的销售费用不及五粮液的 10%，营业收入却仅比它低 25%，这与销售策略和品牌效应有很大关系。水井坊是 2010 年唯一一家走高端路线净利润却下滑的企业，其董事长公开表示，公司业绩下滑的主要原因是水井坊相比其他高端品牌表现弱势，造成销量下滑。与之相对比，茅台长期以来形成的商誉成为其盈利的
43、一大王牌。3.贵州茅台的运用资产创造财富的能力较突出。这三家企业的资产报酬率均在平均水平之上，但贵州茅台仍领先于五粮液和水井坊，且为行业平均值的 2 倍多。比较项目 贵州茅台 五粮液 水井坊净利润 5,051,190,000 4,395,360,000 235,395,000总资产 25,587,600,000 28,673,500,000 2,141,940,000茅台用少于五粮液的总资产创造出多余五粮液的净利润，可见其盈利能力之雄厚。此外，贵州茅台的 EIBTDA 率与其他两家企业相比较高，说明茅台的现金回收能力较强。4.贵州茅台股东财富增长迅速。比较三家企业的净资产收益率，联系股东权益和
44、净利润来看，造成差异的原因主要是净利润的大小。从贵州茅台 2010 年的年度报告中不难发现，茅台在这一年中增加了对技术改革项目的投资，以提升未来的经济效益。公司价值的提升是股东财富增加的基础。茅台独特的生产技术和成品酒储存技术为企业带来了可观的收益，同时也让股东对企业更有信心。比较项目 贵州茅台 五粮液 水井坊净利润 5,051,190,000 4,395,360,000 235,395,000股东权益 18,549,400,000 18,366,100,000 1,462,370,000贵州茅台财务报表分析 2011 年 5 月 21（二）2010 年流动性行业比较财务指标 贵州茅台 五粮液
45、 水井坊 行业平均流动比率 2.89% 2.08% 3.52% 1.47% 速动比率 2.10% 1.64% 1.32% 0.98% 贵州茅台的流动比率和速动比率远高于行业平均水平，说明其总体流动性较好，短期偿债能力较强，但存货与固定资产的配置还有待改进。与水井坊相比，茅台的流动比率较低，而速动比率较高，说明其存货和预付费用所占比例低于水井坊，可快速变现资产的占比较大。通过比较这三家企业的资产负债表中的相关项目，我们可以更清楚地看到这一点：比较项目 贵州茅台 五粮液 水井坊流动资产 20,300,300,000 21,369,700,000 1,771,890,000流动负债 7,028,19
46、0,000 10,288,300,000 503,536,000存货 5,574,130,000 4,514,780,000 33,183,700预付费用 1,529,870,000 328,381,000 503,536,000（三）2010 年偿债能力行业比较财务指标 贵州茅台 五粮液 水井坊资产负债比率 27.51% 35.95% 31.73%负债权益比率 37.94% 56.12% 46.47%（注：由于贵州茅台 2010 年三家企业的利息收入都大于利息费用，且数据并未分开列示，故此处略去对利息保障倍数的分析；行业平均数据难以获取，故仅对这三家企业进行比较。 ）贵州茅台的资产负债比率低
47、于五粮液和水井坊，说明债权人为其提供的资金较少，茅台仍有较大的融资空间，财务风险相对较小。同时，贵州茅台的负债权益比率也低于其他两个企业，为 0.3794，说明股东提供的资金远多于债权人提供的资金。2010 年茅台的股东权益为18,549,400,000.00，而流动负债仅为 7,028,190,000.00，我们便能发觉这一点。贵州茅台财务报表分析 2011 年 5 月 22（四）2010 年资产管理效率行业比较财务指标 贵州茅台 五粮液 水井坊 行业平均应收账款周转率 1027.63 161.83 44.89 29.78总资产周转率 0.51 0.63 0.74 固定资产周转率 3.16
48、2.34 10.47 存货周转率 0.22 1.22 0.80 3.27从表中我们可以发现，贵州茅台的总资产周转率低于另外两家企业，说明茅台的资产管理效率还不够高。茅台的应收账款周转率竟是行业平均水平的 30 多倍，说明其应收账款回收速度非常快，现金回收速度快，这与其 EBITDA 率的分析结果是一致的。但是，茅台的固定资产周转率和存货周转率偏低，说明其利用固定资产生产的能力不强，且存货的管理效率低。下面我们查看茅台的资产负债表，分析资产的主要构成：项目名称 数额 占总资产比例应收账款 1,254,600.00 0.0049%存货 5,574,130,000.00 21.78%固定资产净额 4,191,350,000.00 16.38%总资产 25,587,600,000.00 100%我们看到，应收账款在总资产中所占比例极小，可见茅台的销售方式主要是现销。存货所占比例较大，而管理效率不高是造成总资产周转率不高的主要原因。总而言之，贵州茅台在酿酒行业中的优势在于，拥有良好的商誉，能以低成本生产和销售，以现销为主，并取得很好的销售业绩，能够利用现有资产为企业和股东创造出较多的财富。此外，茅台的
