1、行业财务特征研究报告 农林牧渔业,一、行业概况及上市公司情况 二、行业重大筹资与资本结构 三、投资战略分析 四、行业股利政策分析 五、行业财务状况及分析 六、存在的问题及建议,（一）行业发展状况今年以来，各省市以“十二五”规划为基本方针，按照“围绕增收调结构”的政策，推动农林牧渔业经济呈现逐步加快的发展态势。春收粮食大幅增产，夏收粮食播种面积扩大；畜牧业生产在各种支农、惠农政策的大力扶持及市场价格不断攀升的势头影响下，农户养殖积极性明显提高，全国畜牧产业在基数不断增大的情况下仍保持了持续平稳发展的态势；林业生产喜忧参半，木材采伐量持续下降，竹业采伐及林产品产量不断增加；渔业生产稳定增长。,一、
2、行业概况及上市公司情况,据统计，2010年我国农林牧渔业总产值为69319.8亿元，同比增长了14.8%。其中，农业总产值为36941.1亿元，同比增长20.1%；林业总产值2595.5亿元，同比增长15.5%；牧业总产值20825.7亿元，同比增长7.0%；渔业总产值6422.4亿元，同比增长14.1%。总体来说，2010年我国农林牧渔业保持了平稳发展的好势头。,（二）行业内子行业及其构成,由上图可以看出，农业在四个子行业中占比最高，其总产值占整个行业的55%左右；林业最低，其产值占整个行业的4%左右。农林牧渔业是一种与“三农”及居民副食食品密切相关的行业，农、林、牧、产品之间的发展具有冲突
3、，例如，农业种植面积的扩大使得草地、森林面积大幅缩小，这就导致农产品与林木产品之间的发展冲突；此外，农、林、牧、渔业本身行业内产品上下游联系密切，例如，饲料原料供应充足且有质量保证有对牲畜的饲养有很大影响，牲畜的存活率和出栏量对肉类产品和奶类产品的产量及质量也有很大影响。,截至2011年12月31日，在深交所和上交所上市的农林牧渔业公司总共有42家。其中，农业上市公司有17家，代表性公司主要有北大荒、亚盛集团以及中粮屯河；林业上市公司有6家，代表性公司主要为东方园林；牧业上市公司有9家，代表性公司罗牛山和西部牧业；渔业上市公司有10家，代表性企业主要有獐子岛和东方海洋。,（三）行业上市公司,（
4、一）企业重大筹资行为企业筹资一般包括权益融资和债务融资，其中，权益融资主要是通过增发和配股方式来筹集资金；债务融资主要有商业信用、银行信贷、企业债券和租赁等方式。农业上市公司融资行为表现为对融资方式的选择，包括对吸收直接投资、发行股票等权益融资方式以及发行债券、银行借款等债务融资方式的选择。,二、行业重大筹资与资本结构,2009-2011农林牧渔业融资情况分析表,农林牧渔业的主要筹资方式表现出3个特点：（1）借款融资比例很高，占总融资91%;（2）发行债券的融资金额相对较低，占总融资3%,在我们所选取的20家上市公司中，发债融资的企业有3家，北大荒09年融资5.5亿，10年融资8亿，亚盛集团1
5、0年融资3.9亿和新农开发10年融资2亿;（3）权益融资的比重相对较低，没有体现出股权融资的偏好。在我们所选取的20家上市公司中，只有亚盛集团和中福实业两家公司通过增发A股方式进行融资，且金额比较小，亚盛集团融资15.52亿，中福实业融资5.28亿；（4）其他融资比例为6%，包括应付票据和一年内到期的长期负债。,2009-2011年农林牧渔业债务筹资分析表（元）,债务融资,由上图可以看出，四个子行业中，农业类上市公司债务融资额最高，渔业类上市公司债务融资额最低，且企业的债务融资主要是以商业信用和银行贷款为主。发债融资的企业有3家，北大荒09年融资5.5亿，10年融资8亿，亚盛集团10年融资3.
6、9亿和新农开发10年融资2亿。除了少数大企业和国有企业之外，大部分企业依靠商业信用和银行贷款融资。,资产负债率 流动资产/总资产 非流动资产/总资产 有形资产/总资产 流动负债/负债合计 非流动负债/负债合计,（二）行业资本结构分析,农业,2009-2011年农业资本结构分析表,林业,2009-2011年林业业资本结构分析表,畜牧业,2009-2011年畜牧业资本结构分析表,渔业,2009-2011年渔业资本结构分析表,农林牧渔业,2009-2011年农林牧渔业资本结构分析表,由上图表可以看出，农林牧渔业的资产负债率普遍比较低，四个子行业中，林业类上市公司的资产负债率最高，然而三年平均下来也不
7、到54%，其余的三个子行业资产负债率更低，均不超过40%。这可能有两个方面的原因，一方面是因为农林牧渔业类上市公司受自然条件影响较大，风险不容易衡量，保持较低的资产负债率，可以保证企业有足够的偿债能力。另一方面是因为该行业的上市公司业绩变动较大，风险较高，负债融资不容易。,从负债的期限结构看农林牧渔业上市公司，其流动负债占总负债的比重明显高于非流动负债的比重，公司主要依靠流动负债筹集债务资金，我们发现有83%负债以流动负债形式存在，这说明该行业上市公司的现金流易受季节的影响，其收入与支出在时间上不匹配，需要依靠短期借款来补充其流动性。农业上市公司固定资产投资需求相对而言较低，因此在其负债结构里
8、中长期贷款的比重较低，从而凸显流动负债的占比较高。另外，农业生产通常具有季节性的特点，使得农业上市公司的银行贷款以满足季节性生产的短期流动资金贷款为主。我国金融机构短期贷款情况来看，农业贷款在其中的比重逐年上升，反映出金融机构对农业短期贷款的支持力度逐年加大，这也在一定程度上促成农业上市公司的流动负债占总资产的比重高出所有上市公司的平均水平。,公司主要依靠流动负债筹集债务资金，这说明公司缺乏长期资金，净现金流不足，需要通过大量的短期负债来保证公司正常运营。一般来说，流动负债占总负债的一半较为合理，若比率太高，会导致上市公司在金融市场环境发生变化时，资金周转困难的可能性增加，公司信用风险和流动性
9、风险增大，是公司经营的潜在威胁。同时，由于农业上市公司流动负债占总资产比重较所有上市公司平均水平大的缘故，使其负债水平更容易受外界环境影响，波动较大，短期内偿债的压力也比较大，所以农业上市公司的债务筹资风险总体上要高于所有上市公司的平均水平。,证券投资 项目投资,三、 投资战略分析,（一）证券投资,2009-2011农林牧渔业证券投资分析表（单位：万元）,由上图表可以看出，农林牧渔业的证券投资比较少，子行业中，农业类上市公司最多，远高于林业和畜牧业，并且其证券投资的方向多为其它行业。例如亚盛集团截止到2011年12月31日，持有西南证券2310万股，持股比例为1.12%；新农开发于2007年6
10、月30日持有塔河种业561.31万股，持股比率为15.11%；新疆天业于2007年9月30日分别持有*ST建通和广电信息9万股和6.6万股，其持股比率分别为0.02%和0.01%。罗牛山截止到2012年3月21日，分别持有农业银行、北京银行、光大银行等多家上市公司的股权。,（二）项目投资农林牧渔业上市公司在进行项目投资时，主要投资在设备或厂房的更新、新产品开发或现有产品的规模扩张上面，其中新产品的开发占整个行业上市公司项目投资的比重最高，这体现了农林牧渔业上市公司在从事农业的同时，进行不同程度的多元化经营。例如，北大荒于2011年4月21日投资14310万元合资建设“米糠深加工项目”；与201
11、2年4月27日投资40665万元新增了150万亩优质水稻生产基地。亚盛集团于2009年12月31日承诺投资115658.06万元购买甘肃农垦拥有的十宗土地及七家农场的农业类相关资产；于2012年5月10日承诺投资49003.20万元用于30万亩高效农业节水滴灌工程建设。顺鑫农业与2012年2月25日承诺投资16180万元投资建设牛栏山酒厂优质酒储存库。农林牧渔业上市公司从事多元化经营有其自身的特点。首先，农林牧渔业受自然风险影响较大，规避风险是其进行多元化经营的重要原因。其次，农林牧渔业上市公司缺乏核心竞争力，导致其多元化经营来增加收益。最后，农林牧渔业上市公司的治理结构不完善，也导致其向其他
12、领域投资。,四、行业股利政策分析,由上表可以看出，农林牧渔业上市公司主要以派息方式分红，在我们所选取的20家样本公司中，没有一家企业采用送股的方式分红，仅有2-3家公司采取转增的方式分红，而采取派息分红的公司都有十家，占样本公司的50%左右。造成上述股利分配的原因在于农林牧渔业上市公司的股本较小，如果公司送股，股权会遭到严重的稀释，再加上农业板块并非热门板块，除权后股价会大幅度下跌，所以农业上市公司送股较少。,2009-2011农林牧渔业派息比例分析表（单位%）,由上表可以看出，四个子行业派息比例两极分化严重。2009年时，林业类上市公司派息比例达到131.58%，而畜牧业类上市公司的派息比例
13、30.40% ，两极分化非常严重。农林牧渔业上市公司的业绩容易受自然条件的影响，自然条件的不确定性业增强了农业上市公司的经营风险，而风险与收益是成正比的。林业类上市公司比畜牧业更易受自然条件的影响，投资者要求的回报也应更高，因此，其派息比例也高于畜牧业。由上表也可以看出，林业、畜牧业和渔业的付息比例随年度的变化比较大，尤其是林业类上市公司，其派息比例在2009年为131.58%，2010年大幅度降至35.23%，2011年又上升为80%。造成上述派息比例剧烈变化的原因在于农林牧渔业上市公司是弱质产业，其业绩经常受到国家政策的影响，当国家对该行业实行一定的政策优惠时，上市公司的业绩就会比较好，现
14、金也比较充足，可以大额派现；当国家没有实行一定的政策优惠时，上市公司的业绩就会比较差，派息比例也比较低。,盈利能力 偿债能力 营运能力 财务综合能力,五、行业财务状况分析,销售毛利率 销售净利率 营业利润率,盈利能力,盈利能力销售毛利率,2009-2011农林牧渔业销售毛利率分析表（%）,盈利能力销售净利率,2009-2011农林牧渔业销售净利率分析表（%）,盈利能力营业利润率,2009-2011农林牧渔业营业率分析表（%）,分析：该行业的毛利率一直徘徊在23%至25%之间，没有呈现稳定增长的趋势，但是净利率10年至11年下降明显，其中渔业和林业下降尤为明显，可能和相关农业政策和行业周期有关，
15、另外值得注意的是2010年也是气象上的厄尔尼诺年。相关数据表明该行业的获利能力仍有待稳定提升。,盈利能力总资产报酬率,2009-2011农林牧渔业总资产报酬率分析表（%）,盈利能力净资产报酬率,2009-2011农林牧渔业总资产报酬率分析表（%）,偿债能力,短期偿债能力流动比率速动比率 长期偿债能力资产负债率已获利息倍数,短期偿债能力流动比率,2009-2011农林牧渔业流动比率分析表,短期偿债能力速动比率,2009-2011农林牧渔业速动比率分析表,分析：从09年到11年，农、林、牧、渔行业的速动比率、流动比率整体成上升趋势，其中林业波动较大。除林业外，农林牧渔行业的短期偿债能力整体上来说越
16、来越好。但速动比率过高说明农业行业缺乏明显的投资机会。,长期偿债能力资产负债率,2009-2011农林牧渔业资产负债率分析表%,分析：农林牧渔行业的综合资产负债率从09年到11年一直稳定在40%-45%之间，整体上成下降趋势，这说明农、林、牧、渔行业的长期负债能力总体上比较稳定。,长期偿债能力已获利息倍数,2009-2011农林牧渔业已获利息倍数分析表（倍）,分析：农林牧渔业的已获利息倍数从09年到11年一直稳定在9-15倍之间，这说明该行业利息偿还能力比较强，长期之内不会存在利息支付不足的风险，其偿债能力比较强。,营运能力,总资产周转率 固定资产周转率 存货周转率 应收账款周转率,营运能力总
17、资产周转率,2009-2011农林牧渔业总资产周转率率分析表（次）,营运能力固定资产周转率,2009-2011农林牧渔业固定资产周转率率分析表（次）,营运能力存货周转率,2009-2011农林牧渔业存货周转率率分析表（次）,分析：由上表可知，该行业的存货周转率水平比较稳定，没有连续增长或连续减低的态势。平均水平为4左右，比较低，使得存货占用资产水平比较高，流动性比较差，行业的短期偿债能力以及获利能力也会比较差。,营运能力应收账款周转率,2009-2011农林牧渔业应收账款周转率率分析表（次）,分析：应收账款周转率呈现递减趋势。这表明债务人施欠时间长，资信度低，增大了发生坏帐损失的风险；同时也说
18、明公司催收帐款不力，使资产形成了呆帐甚至坏帐，造成了流动资产不流动，这对公司正常的生产经营是很不利的。,偿债能力方面：以流动比率和速动比率三年数据来看，农业行业总体平均比率呈上升趋势，说明该行业短期偿债能力逐年变强。除林业波动较大外，农林牧渔行业的短期偿债能力整体上来说越来越好。但速动比率过高说明农业行业缺乏明显的投资机会。 从资产负债比率来看，该行业的平均资产负债率三年均在40%-45%区间内波动，在不考虑表外因素的前提下该数值表明了农业行业较好的长期偿债能力。从已获利利息倍数来看，行业总平均均远远大于一，说明该行业的长期偿债能力较强。综上，农业行业的长短期偿债能力都较好，对其债务的现金保证
19、程度高。 盈利能力方面：在2009至2011期间经历了一个先升后降的过程。宏观的经济环境能为其提供部分解释：2010年市场整体形势好转，而2011年的欧元危机、日本海啸、全球经济二次探底等问题再一次使市场环境恶化，造成总需求的下降。 营运能力方面：从总资产周转率和固定资产周转率等指标的数据来看，该行业资产营运能力三年呈下降趋势。 总结：11年农业行业受行业周期和全球经济影响，较2010年有所下滑，而且整个行业呈现衰落趋势。,财务综合能力分析,六、存在的问题及建议,（一）筹资方面行业筹资除了IPO进行股权融资后，后面的融资都是通过债务融资实现的，而债务融资中，有91%是依靠银行借款实现的，3%是
20、依靠债券融资。这说明该行业融资渠道比较单一，一旦遇上国家信贷紧缩，很难通过银行借款募集到资金，资金链容易断裂。建议该行业上市公司，通过增发和配股的方式，多进行权益融资。,（二）资本结构农林牧渔业上市公司资产负债率普遍较低，不利于充分发挥其财务杠杆作用。并且该行业流动负债占总负债比率偏高，公司主要依靠短期债务来筹集资金。这说明公司的现金流不稳定，易受季节性影响。建议该行业上市公司增加负债比率，发挥其杠杆作用，在增加负债时，多增加长期负债，避免行业环境发生变化时，其资金周转发生困难。,（三）投资战略通过对该行业的投资战略分析，我们发现该行业在进行投资时，主要投资在设备或厂房的更新、新产品的开发或现
21、有产品的规模扩张上。尤其是新产品的开发占整个行业投资的比重非常大。这说明该行业在从事农业的同时，正在进行不同程度的多元化经营。虽然这跟该行业自身的特点有关，但多元化经营风险比较大，收益不稳定，建议该行业上市公司将资金更多的投资在设备或厂房的更新与现有产品的规模扩张上，发展现代化农业。,（四）股利政策方面农林牧渔业上市公司的分红主要以派息的方式进行，这与该行业的板块特征有关。农林牧渔业上市公司的股本都比较小，送股和转赠股容易稀释股权，并且除权后股价容易大幅度下跌。同时该行业的派息比例两极分化比较严重，这与国家对该行业的政策优惠有关。建议国家在实施优惠政策时注重公平和公正，以保持上市公司的业绩稳定
22、，从而使派息比例保持稳定。,（五）财务状况该行业的盈利能力和营运能力最近三年均呈下降趋势，这与近三年国家宏观经济运行状况有关，07年次贷危机导致全球总需求下降，从而给中国的农产品出口造成了极大的影响，2011年的欧元危机，全球经济二次探底，又一次使宏观经济恶化。这都导致了该行业的盈利能力和营运能力的下降。但偿债能力方面，农林牧渔业也最近三年却保持上升趋势，除林业波动较大外，其与子行业偿债能力均呈上升趋势。建议国家将继续把农林牧畜渔业作为关系国计民生的重中之重，加大对其扶持力度。目前中国正处于转变经济发展方式的关键时期，而发展现代化农业是转变经济发展方式的重要任务，统筹好城乡发展也是中国未来的重
23、要任务，这都将会使农业受到国家和社会的高度关注，农业在未来会得到国家和社会更加深入和广泛的支持。,（六）投资建议,尽管农业在国民经济中的地位极为重要，不过在沪深两市的众多行业板块中，农业板块在某种意义上来说并非市场中的“主流”板块，它具有小市值、高估值、绩差股多、政策因素占主导等特点。横向比较来看，据数据统计，目前农林牧渔板块的平均市盈率(TTM，整体法)为34.71倍，是23个行业中市盈率第4高的行业，其相对于剔除金融股后的沪深300股票的估溢价达149%。纵向比较来看，农业股最近10年的平均市盈率约为43倍，目前比2010年均值低20%左右；但估值溢价的2010年均值为91%，目前的水平比
24、2010年均值高出68个百分点。,可以说，很多农业上市公司的业绩并不能令投资者满意，就2011年三季度的财务报告来看，有15只农业股每股收益为负，每股盈利在0.1元以下的股票17只。也就是说，农业板块中业绩较差的个股占到总数的一半以上。与此同时，农业股中的低价股却并不多，目前该板块半数以上的农业股股价超过10元，总市值加权平均股价为11.58元，在众多行业中排名第6，股价低于5元的仅有3只，最低的股票为罗牛山，最新收盘价为4.55元。此外，农业板块中的ST股比例占一成，高出两市平均水平一倍。对于农业板块未来的市场表现，不少研究机构基于我国的政策及扩大消费等因素看好其长期发展，但对目前该板块高估值及个股业绩方面有所担忧。,谢谢！,
