1、苏宁云商集团股份公司（002024）投资价值分析一、公司概况：苏宁-云商集团股份公司（原苏宁电器股份有限公司）成立于 1990 年 12 月 26 日，全国第一家苏宁创办于江苏省南京市宁海路，是苏宁第一家空调专营店，1996 年于江苏省工商管理局注册，注册号 320000000035248。2004 年 7 月 21 日，苏宁电器（002024）在深圳证券交易所上市。发行名称:苏宁电器，A 股代码 002024。围绕市场需求，按照专业化、标准化的原则，苏宁电器形成了旗舰店、社区店、专业店、专门店 4 大类，18 种形态，旗舰店已发展到第六代。开发方式上，苏宁电器采取“租、建、购、并”四位一体、
2、同步开发的模式，保持稳健、快速的发展态势，每年新开 200 家连锁店，同时不断加大自建旗舰店的开发，以店面标准化为基础，通过自建开发、订单委托开发等方式，在全国数十个一、二级市场推进自建旗舰店开发。预计到 2020 年，网络规模将突破 3000 家，销售规模突破 3500 亿元。2011 年以来，苏宁持续推进新十年“科技转型、智慧服务”的发展战略，云服务模式进一步深化，逐步探索出线上线下多渠道融合、全品类经营、开放平台服务的业务形态，我们认为未来中国的零售模式将是“店商+电商+ 零售服务商 ”，称之为“云商”模式。苏宁电器 2013 年 2 月 19 日公告称，基于线上线下多渠道融合、全品类经
3、营、开放平台服务的业务形态，苏宁拟将公司名称变更为“苏宁云商销售有限公司” ，以更好的与企业经营范围和商业模式相适应。此次更名可看做是苏宁电器的科技转型战略迈出的又一大步，也宣告着苏宁“云商”新模式的正式面世。1 公司业务范围许可经营项目:音像制品直营连锁经营，普通货运，预包装食品、散装食品批发与零售。以下限指定的分支机构经营:电子出版物、国内版图书、报刊零售;第二类增值电信业务中的信息服务业务(不含固定网电话信息服务和互联网信息服务); 餐饮服务(限分公司经营)(按餐饮服务许可证所列范围经营)，国内快递( 邮政企业专营业务除外 )。一般经营项目:家用电器、电子产品、办公设备、通讯产品及配件的
4、连锁销售和服务，计算机软件开发、销售、系统集成，百货、自行车、电动助力车、摩托车、汽车的连锁销售，实业投资，场地租赁，柜台出租，国内商品展览服务，企业形象策划，经济信息咨询服务，人才培训，商务代理，仓储，微型计算机配件、软件的销售，微型计算机的安装及维修，废旧物资的回收与销售，乐器销售，工艺礼品、纪念品销售，国内贸易。2 财务情况2.1 主要会计数据和财务指标报告期指标 2015 年年报2014 年年报本年比上年增减(%)2013 年年报基本每股收益（元） 0.3390 0.3730 -9.12 0.2400每股净资产（元） 3 2.39 25.74 2.11每股公积金(元) 1.11 0 0
5、 0每股未分配利润(元) 0.8930 1.3858 -35.56 1.1126每股经营现金流(元) 1.0386 0.3928 164.41 1.1619营业收入(亿元) 73.75 54.57 35.16 67.21净利润(亿元) 9 7.63 18.03 4.87净资产收益率(%) 16.9100 16.2300 - 10.45003 主营业务构成分析业务名称 营业收入(万 元) 收入比 例 营业成本(万 元) 成本比 例 利润比 例 毛利率房地产业 713360.98 97.3% 470147.07 100% 100% 34.09%建筑业 8812.6 1.2% - - - -文化创意
6、业 7885.96 1.08% - - - -按行业酒店业 3098.68 0.42% - - - -房地产开发 713360.98 97.3% 470147.07 100% 100% 34.09%混凝土 8812.6 1.2% - - - -影视作品 7885.96 1.08% - - - -按产品酒店 3098.68 0.42% - - - -南京 429868.48 58.29% 177431.44 44.19% 106.28% 58.72%宜兴 115352.93 15.64% 116978.05 29.14% -0.68% -1.41%芜湖 93804.69 12.72% 10708
7、7.98 26.67% -5.59% -14.16%无锡 59598.74 8.08% - - - -吉林 21583.49 2.93% - - - -上海 9424.61 1.28% - - - -按地区国外 7885.44 1.07% - - - -4 2015 年前 10 名无限售条件股东持股情况前十大流通股东累计持有：107304.81 万股，累计占流通股比：56.17%，较上期变化：708.48 万股，截至 2015 年 12 月 31 日股东人数 80932，同比上期变化：-9.32%。名称 持有数量 (万股) 占总股本 比例(%) 增减情况 (万股)苏宁环球（000718）集团有
8、限公司 66004.41 34.55 不变前十大流通股东累计持有：107304.81 万股，累计占流通股比：56.17%，较上期变化：708.48 万股，截至 2015 年 12 月 31 日股东人数 80932，同比上期变化：-9.32%。名称 持有数量 (万股) 占总股本 比例(%) 增减情况 (万股)张桂平 13104.48 6.86 不变张康黎 11327.09 5.93 不变苏宁环球股份有限公司-第一期员工持股计划 5200.00 2.72 不变全国社保基金四一七组合 2896.84 1.52 新进银华基金-建设银行（601939）-中国人寿（601628）-中国人寿委托银华基金公司
9、混合型组合2233.62 1.17 新进中国银行（601988）股份有限公司-华夏新经济灵活配置混合型发起式证券投资基金 2018.54 1.06 不变青海青业石化有限公司 1988.64 1.04 不变曹晴霞 1344.84 0.70 -116.00中国对外经济贸易信托有限公司-鸿道 3 期 1186.35 0.62 新进较上个报告期退出前十大股东有中国证券金融股份有限公司 3328.65 1.74 退出沈阳科瑞投资有限公司 1109.72 0.58 退出深圳东方壹投资有限公司 1053.96 0.55 退出二、经营能力分析1 盈利能力苏宁云商集团有限公司是中国商业企业的佼佼者。其经营商品涵
10、盖传统家电、消费电子、百货、日用品、图书、虚拟产品等综合品类，苏宁线上线下的融合发展模式引领国内零售发展的新趋势。1.1 净资产收益率（ROE）净资产收益率=税后利润/所有者权益净资产收益率是税后净利润与平均股东权益的百分比，是公司税后利润除以净资产得到的百分比率，该指标反映股东权益的收益水平，用以衡量公司运用自有资本的效率。指标值越高，说明投资带来的收益越高。该指标体现了自有资本获得净收益的能力。一般来说，负债增加会导致净资产收益率的上升。2011 2012 2013 2014 2015 20160102030净 资 产 收 益 率(%)由图中可以看出苏宁云商的净资产收益率从 2012 年以
11、来显著下降，跌到 2014 年的1.3%后稍有增加但基本保持不变。可以看出苏宁在 2012 年以后业绩大不如前，暂无回升迹象。1.2 资本收益率（ROA）资本收益率= 净利润/平均资本资本收益率又称资本利润率，是指企业净利润（即税后利润）与平均资本（即资本性投入及其资本溢价）的比率。用以反映企业运用资本获得收益的能力。资本收益率越高，说明企业自有投资的经济效益越好，对于上市公司来说往往还意味着股票的升值。2013 2014 2015024资 本 收 益 率 （% ）从图表可以看出，苏宁从 2013 到 2015 年资本收益率维持在比较平稳的水平上，大致在 2%到 4%之间。说明苏宁在 2013
12、 到 2015 年间运用资本获得收益的能力维持在较为稳定的水平。1.3 总资产利润率总资产利润率=利润总额 / 资产平均总额总资产利润率是企业利润总额与企业资产平均总额的比率，即过去所说的资金利润率。它是反映企业资产综合利用效果的指标，也是衡量企业利用债权人和所有者权益总额所取得盈利的重要指标。2011 2012 2013 2014 2015 20160246810总 资 产 利 润 率(%)苏宁电商的总资产利润率从 2011 年以来显著下滑，到 2014 年跌入谷底，虽然 2015年稍有回升，但仍保持低位。可见近五年来行业形势很不景气，企业资产的综合利用能力低，获利能力低。1.4 销售毛利率
13、销售毛利率=（销售净收入产品成本）/ 销售净收入100%销售毛利率有助于选择投资方向，有助于预测企业的发展、衡量企业的成长性，有助于发现企业是否隐瞒销售收入或者虚报销售成本，有助于评价经理人员经营业绩和合理预测企业的核心竞争力。2011 2012 2013 2014 2015 201605101520销 售 毛 利 率(%)相比于行业形势的显著下滑，销售毛利率变化不大，保持在 15%到 20%左右。可见企业内部并未受很大打击，经理人员等的经营业绩依然良好。1.5 成本费用利润率成本费用利润率=利润总额/成本费用总额 100%成本费用利润率指标表明每付出一元成本费用可获得多少利润，体现了经营耗费
14、所带来的经营成果。该项指标越高，利润就越大，反映企业的经济效益越好。2011 2012 2013 2014 2015 201602468成 本 费 用 利 润 率(%)成本费用利润率从 2012 年以来显著下滑，到 2014 年跌入谷底，虽然 2015 年稍有回升，但仍保持低位。可见单位成本获利情况明显减少，苏宁云商的经济效益近两年很不景气。1.6 资产报酬率资产报酬率=(净利润+ 利息费用 +所得税)/平均资产总额*100%表示企业全部资产获取收益的水平，全面反映了企业的获利能力和投入产出状况。通过对该指标的深入分析，可以增强各方面对企业资产经营的关注，促进企业提高单位资产的收益水平。一般情
15、况下，企业可据此指标与市场资本利率进行比较，如果该指标大于市场利率，则表明企业可以充分利用财务杠杆，进行负债经营，获取尽可能多的收益。该指标越高，表明企业投入产出的水平越好，企业的资产运营越有效。2011 2012 2013 2014 2015 2016051015资 产 报 酬 率(%)资产报酬率从 2012 年以来显著下滑，到 2014 年跌入谷底，虽然 2015 年稍有回升，但仍保持低位。可见企业用资产获取利润的能力明显减少，苏宁云商的经济效益近两年很不景气。2 偿债能力2.1 短期偿债能力2.1.1 流动比率流动比率=流动资产合计/流动负债合计 *100%流动比率 ，指流动资产总额和流
16、动负债总额之比。用来衡量企业流动资产在短期债务到期以前，可以变为现金用于偿还负债的能力。流动比率越高，企业资产的流动性越大，但是，比率太大表明流动资产占用较多，会影响经营资金周转效率和获利能力。一般认为合理的最低流动比率为2。2011 2012 2013 2014 2015 20161.151.21.251.31.351.41.45流 动 比 率从图中看出苏宁电商的流动比率在 2011 年迅速下降后在 2012 年反弹，但 2013 年又缓慢下降，2015 年似有回升趋势。但总体来说流动比率较低，用现金偿还负债的能力较低，这可能与苏宁本身的电商性质有关。2.1.2 速动比率速动比率=速动资产/
17、流动负债 （其中：速动资产=流动资产-存货）传统经验认为，速动比率维持在 1:1 较为正常，它表明企业的每 1 元流动负债就有 1 元易于变现的流动资产来抵偿，短期偿债能力有可靠的保证。速动比率过低，企业的短期偿债风险较大，速动比率过高，企业在速动资产上占用资金过多，会增加企业投资的机会成本。但以上评判标准并不是绝对的。实际工作中，应考虑到企业的行业性质。例如商品零售行业，由于采用大量现金销售，几乎没有应收账款，速动比率大大低于 1，也是合理的。2011 2012 2013 2014 2015 201600.20.40.60.811.2速 动 比 率苏宁云商的速动比率在 2011 年稍有下降并
18、在 2015 年稍有回升，但总体来说变化不大。由于苏宁是零售行业几乎没有应收账款，因此速冻比率稍小于 1 也是合理的。总体来说苏宁的短期偿债能力还是比较强的。2.1.3 现金比率现金比率=（现金+ 有价证券）/ 流动负债 *100%现金比率能够反映企业即时付现能力。现金比率只量度所有资产中相对于当前负债最具流动性的项目，因此它也是三个流动性比率中最保守的一个。这个公式反映出公司在不依靠存货销售及应收款的情况下， 支付当前债务的能力。现金比率是速动资产扣除应收账款后的余额与流动负债的比率，最能反映企业直接偿付流动负债的能力。现金比率一般认为 20%以上为好。但这一比率过高，就意味着企业流动资产未
19、能得到合理运用，而现金类资产获利能力低，这类资产金额太高会导致企业机会成本增加。2011 2012 2013 2014 2015 2016050100现 金 比 率(%)苏宁云商的现金比率在 2011 年以来波动着缓慢下降，但在 2015 年稍有上升趋势。总体来说现金比率保持高位，可见苏宁的短期还债能力是很强的。2.2 长期2.2.1 资产负债率资产负债率=负债总额/资产总额 100%资产负债率反映在总资产中有多大比例是通过借债来筹资的，也可以衡量企业在清算时保护债权人利益的程度。资产负债率这个指标反映债权人所提供的资本占全部资本的比例，也被称为举债经营比率。表示公司总资产中有多少是通过负债筹
20、集的，该指标是评价公司负债水平的综合指标。同时也是一项衡量公司利用债权人资金进行经营活动能力的指标，也反映债权人发放贷款的安全程度。2011 2012 2013 2014 2015 201655606570资 产 负 债 率(%)苏宁电商的资产负债率从 2011 年后开水上升，到 2014 年达到高位，之后稍有下降但仍保持高位。可见苏宁的负债持续走高，并在近两年保持高位，经营形势比较严峻。2.2.2 股东权益比率股东权益比率=股东权益总额/ 资产总额股东权益比率与资产负债率之和等于 1。这两个比率从不同的侧面来反映企业长期财务状况，股东权益比率越大，资产负债比率就越小，企业财务风险就越小，偿还
21、长期债务的能力就越强。如果权益比率过小，表明企业过度负债，容易削弱公司抵御外部冲击的能力；而权益比率过大，意味着企业没有积极地利用财务杠杆作用来扩大经营规模。2011 2012 2013 2014 2015 201601020304050股 东 权 益 比 率(%)苏宁的股东权益比率在 2011 年显著下降，2012 放缓但 2013 年继续下降，2014 年以来保持低位。2.3 存货周转率存货周转率（次数）=销货成本平均存货余额其中：平均存货余额=（期初存货+期末存货）/2 ,一般来讲，存货周转速度越快（即存货周转率或存货周转次数越大、存货周转天数越短） ，存货占用水平越低，流动性越强，存货
22、转化为现金或应收帐款的速度就越快，这样会增强企业的短期偿债能力及获利能力。通过存货周转速度分析，有利于找出存货管理中存在的小问题，尽可能降低资金占用水平。2011 2012 2013 2014 2015 20160246810存 货 周 转 率( 次)苏宁的存货周转率在 2011 年下滑，2013 到 2915 保持谷底，但在 2015 反弹。可见流动性虽然在 2011 年下滑，但通过采取积极有效的措施在 2015 年得以回升。2.4 应收账款周转率应收账款周转率=赊销收入净额/（期初应收账款+期末应收账款） /2企业设置的标准值：3应收账款周转率越高，说明其收回越快。反之，说明营运资金过多呆
23、滞在应收账款上，影响正常资金周转及偿债能力。一般情况下，应收账款周转率越高越好，周转率高，表明收账迅速，账龄较短；资产流动性强，短期偿债能力强；可以减少坏账损失等。2011 2012 2013 2014 2015 20160100200300应 收 账 款 周 转 率( 次)应收账款周转率在 2011 年下滑后，2013 年开始上升并持续保持上升势头。从图中看出苏宁采取有效措施提高周转率，减少坏账损失。2.5 流动资产周转率流动资产周转次数=流动资产周转额（产品销售收入）/ 流动资产平均余额流动资产周转次数越多，表明以相同的流动资产完成的周转额越多，流动资产利用的效果越好。流动资产周转率用周转
24、天数表示时，周转一次所需要的天数越少，表明流动资产在经历生产和销售各阶段时占用的时间越短，周转越快。生产经营任何一个环节上的工作得到改善，都会反映到周转天数的缩短上来。按天数表示的流动资产周转率能更直接地反映生产经营状况的改善，便于比较不同时期的流动资产周转率，应用较为普遍。2011 2012 2013 2014 2015 201600.511.522.53流 动 资 产 周 转 率( 次)图表显示，2011 到 2016 年，苏宁流动资产周转率比较平稳，基本维持在 2次到 2.5 次之间，只有 2014 年稍稍低于 2 次。这说明苏宁自 2011 到 2016 年生产经营销售环节上保持平稳，
25、流动资产的利用效果也较为稳定。3 成长能力3.1 主营业务收入增长率主营业务收入增长率=（本期主营业务收入-上期主营业务收入）/上期主营业务收入*100%一般认为，当主营业务收入增长率低于30%时，说明公司主营业务大幅滑坡，预警信号产生。另外，当主营业务收入增长率小于应收账款增长率，甚至主营业务收入增长率为负数时，公司极可能存在操纵利润行为，需严加防范。在判断时还需根据应收账款占主营业务收入的比重进行综合分析。2011 2012 2013 2014 2015 201602040主 营 业 务 收 入 增 长 率(%)由图表可以发现，从 2011 到 2016 年，苏宁的主营业务输入增长率一直处
26、于 30%以下，说明苏宁的主营业务大幅滑坡，产生预警信号。2011 年到 2013 年，苏宁主营业务收入增长率大幅下跌，2013 年到 2015 年间，主营业务收入增长率接近于零，此时应注意主营业务收入增长率是否小于应收账款增长率，并注意防范公司可能存在的操纵利润行为。3.2 净利润增长率净利润增长率=(当期净利润-上期净利润)/上期净利润*100%净利润是指利润总额减所得税后的余额，是当年实现的可供出资人（股东）分配的净收益，也称为税后利润。它是一个企业经营的最终成果，净利润多，企业的经营效益就好；净利润少，企业的经营效益就差，它是衡量一个企业经营效益的重要指标。2011 2012 2013
27、 2014 2015 2016-50005001000净 利 润 增 长 率(%)3.3 总资产增长率总资产增长率= 本年总资产增长额/年初资产总额100%总资产增长率越高，表明企业一定时期内资产经营规模扩张的速度越快。但在分析时，需要关注资产规模扩张的质和量的关系，以及企业的后续发展能力，避免盲目扩张。资产增长是企业发展的一个重要方面，发展性高的企业一般能保持资产的稳定增长。2011 2012 2013 2014 2015 2016-2002040总 资 产 增 长 率(%)从图表可以看出，苏宁在 2011 到 2012 年间，总资产增长率略有上升，说明苏宁在这两年扩张速度较快。从 2012
28、 年开始到 2015 年，总资产增长率持续下降，2015 年总资产增长率稍低于零，说明扩张之后苏宁注重企业的后续发展能力，扩张速度放缓，到 2016 年，总资产增长率稍有上升。三、杜邦分析 杜邦分析法是利用几种主要的财务比率之间的关系来综合地分析企业的财务状况。具体来说，它是一种用来评价公司赢利能力和股东权益回报水平，从财务角度评价企业绩效的一种经典方法。其基本思想是将企业净资产收益率逐级分解为多项财务比率乘积，这样有助于深入分析比较企业经营业绩。这种财务分析杜邦分析方法从评价企业绩效最具综合性和代表性的指标-权益净利率出发，层层分解至企业最基本生产要素的使用，成本与费用的构成和企业风险，从而
29、满足通过财务分析进行绩效评价的需要，在经营目标发生异动时经营者能及时查明原因并加以修正，同时为投资者、债权人及政府评价企业提供依据 1、权益净利率，也称权益报酬率，是一个综合性最强的财务分析指标，是杜邦分析系统的核心。它反映所有者投入资本的获利能力，同时反映企业筹资、投资、资产运营等活动的效率，它的高低取决于总资产利润率和权益总资产率的水平。权益乘数、销售净利率和总资产周转率三个比率分别反映了企业的负债比率、盈利能力比率和资产管理比率 2、资产净利率是影响权益净利率的最重要的指标，具有很强的综合性，而资产净利率又取决于销售净利率和总资产周转率的高低。总资产周转率是反映总资产的周转速度。对资产周
30、转率的分析，需要对影响资产周转的各因素进行分析，以判明影响公司资产周转的主要问题在哪里。销售净利率反映销售收入的收益水平。扩大销售收入，降低成本费用是提高企业销售利润率的根本途径，而扩大销售，同时也是提高资产周转率的必要条件和途径。 3、权益乘数表示企业的负债程度，反映了公司利用财务杠杆进行经营活动的程度。资产负债率高，权益乘数就大，这说明公司负债程度高，公司会有较多的杠杆利益，但风险也高；反之，资产负债率低，权益乘数就小，这说明公司负债程度低，公司会有较少的杠杆利益，但相应所承担的风险也低。 杜邦分析法中涉及的几种主要财务指标关系为：净资产收益率=总资产收益率*权益乘数总资产收益率=主营业务
31、利润率*总资产周转率净资产收益率=主营业务利润率*总资产周转率*权益乘数1、净资产收益率=总资产收益率*平均权益成数权益成数=1/1资产负债率时间项目2013.12.31 2014.12.31 2015.12.31 备注权益乘数 2.8571 2.7778 2.7778 实际操作中用权益成数替代平均权益乘数总资产收益率 0.8603% 1.0026% 0.1268%净资产收益率 1.31% 2.96% 2.86%2、总资产收益率时间项目2013.12.31 2014.12.31 2015.12.31主营业务利润率 0.0991% 0.7565% 0.559%总资产周转率 159.22% 132
32、.48% 132.93%总资产收益率 0.8603% 1.0026% 0.1268%数 据 分 析 结 果 ：（ 1） 净 资 产 收 益 率 是 一 个 综 合 性 很 强 的 与 公 司 财 务 管 理 目 标 相 关 性 最 大的 指 标 ， 而 净 资 产 收 益 率 由 公 司 的 主 营 业 务 利 润 率 、 总 资 产 周 转 率 和 权 益 乘数 所 决 定 。 从 上 面 数 据 可 以 看 出 苏 宁 电 器 的 净 资 产 收 益 率 从 2013 年 -2015年 的 逐 年 增 加 ， 说 明 了 企 业 的 财 务 风 险 在 减 小 。（ 2） 权益乘数主要受资
33、产负债率影响。负债比率越大，权益乘数越高，说明企业有较高的负债程度，给企业带来较多地杠杆利益，同时也给企业带来了较多地风险。苏宁公司权益乘数大，说明苏宁电器负债程度较高，企业风险较大。（ 3） 销售净利率反映了企业利润总额与销售收入的关系，从这个意义上看提高销售净利率是提高企业盈利能力的关键所在。苏宁电器的销售净利率在这两年间有所下降，说明了该企业的盈利能力有所下降。2015 年杜邦分析如下图净 资 产 收 益 率ROE2.86%总 资 产 收 益 率ROA0.8603%主 营 业 务 利 润 率0.599%净 利 润372,504,000主 营 业 务 收 入135,548,000,000全
34、 部 成 本137,607,248,000主 营 业 务 收 入116,644,700，000营 业 费 用16,644,700,000管 理 费 用4,291,470,000财 务 费 用104,282,000其 他 利 润3,062,977,000所 得 税131,225,000主 营 业 务 收 入135,548,000,000总 资 产 周 转 率159.22%主 营 业 务 收 入135,548,000,000资 产 总 额88,075,700,000流 动 资 产货 币 资 金短 期 投 资应 收 账 款存 货其 他 流 动 资 产14,247，,02 ，,00长 期 资 产2,193,460,000长 期 投 资固 定 资 产无 形 资 产其 他 资 产权 益 乘 数 （ 杠 杆 ）1/(1-0.64)四、战略分析五、结论
