1、第十三章股票估值分析,第一节 股票定价第二节 股票的估值股利贴现模型第三节 股利贴现模型的应用,学习目标,通过本章的学习，应该能够达到 掌握股票价格的各种类型； 理解股票发行价格、以及除权价格的计算； 掌握各种股利政策下股利贴现模型计算，市盈率计算股票价格； 理解股票久期以及计算；掌握股利贴现模型推导股权资金成本 。,第一节 股票定价,一、股票价格的种类二、除权价格的确定三、发行价格的确定,（一）每股面值（Par value per share） 定义：公司新成立时所设定的法定每股价格（The legal price per share） 面值是名义价格（Nominal price），每张股票
2、标明的特定面额 作用：1）计算新公司成立时的资本总额； 2）表明股东持有的股票数量。,一、股票价格的种类,法律规定：股票不得低于面值发行。会计处理：溢价部分在股东权益项下的科目为资本公积 股票面值的作用十分有限，每股的股利与其没有直接关系，因此有面值股和无面值股。 注意：债券的面值非常关键，是决定股息收入和返还本金的依据。 股票的面值与实际上购买股票时的市价差距很大，股票的面值与市价没有必然的联系。,面值 vs 发行价格,平价发行：发行价面值溢价发行：发行价面值折价发行：发行价1,公司的资产市值高于重置成本，故对公司具有投资激励作用。具有高成长性的企业，竞争者将争相进入这个行业。 q=1,激励
3、作用接近于0。 q1,公司的资产市值低于重置成本，公司无资本投资的意愿。一般是遭受激烈竞争的行业，或衰退行业。,（五）股票的市值与经济价值,每股市值（Market value）：股票在市场上实际的交易价格经济价值（Economic Value）：投资者从股票上所能得到的全部现金回报的现值，也称为内在价值（Intrinsic value）。 股票是一种没有偿还期的证券，股票转让的本质是这种领取股利收入这种权利的转让。 市值与经济价值不一定相等。,二、除权价格的确定,（一）送股除权价格的确定 p-1为除权日前一天的收盘价； R为送股率。,（二）配股除权价格的确定 p-1为除权日前一天的收盘价； R
4、d为配股率； pd为配股价（一般都低于市价）。,（三）送股、配股、派息同时的除权价格的确定 p-1为除权日前一天的收盘价； R为配股率； Rd为配股率； e为每股股息； pd为配股价（一般都低于市价）。,三、发行价格的确定,（一）市盈率法 发行价=每股净收益发行市盈率（二）净资产倍率法 发行价=每股净资产溢价倍率（三）竞价法,第二节 股票的估值,一、股利贴现模型二、市盈率模型,股息（红利）贴现模型,变量：股息（未来现金流）的增长方式,零增长模型,假设股息额保持不变，即dt=d0,应用：决定优先股的经济价值。判定优先股的价值是否合理？某公司的优先股股利为8元/股，且折现率为10%，则其经济价值为
5、80元，若当前价格为75元，则被低估，即可买进。,固定增长模型Gordon model,注意：适用于稳定增长的企业,若gk，则,某公司在过去的一年中所支付的股息为每股1.8元，同时预测该公司的股息每年按5%的比例增长，若折现率为11%，则其合理价格是？（31.5元）,例题,多元增长模型,在时刻T以前的T-时刻，股利可以按照任何比例增长，但在T之后T+时刻，假设按照固定比率增长，且一直下去。 1T-的股利只能按照最一般的公式计算 T+以后按照可以按照固定增长模型计算,两阶段增长模型,两阶段模型假设公司的股利在头n年以每年g1的速率增长，从（n+1）年起由g1降为g2。,三阶段增长模型,两阶段模型
6、假设公司的股利在头n年以每年g1的速率增长，从（n+1）年起由g1立刻降为g2，而不是稳定地有1个从g1到g2的过渡期，这是不合理的，为此，Fuller（1979）提出了三阶段模型,Fuller模型假设从n1到n2年间的增长率是线性下降的，则在此期间增长率为,例子：三阶段增长模型,假设永安公司是新成立的公司。目前的股利为4元/股，预计未来6年股利的成长率为25%，第710年股利增长呈现直线下降，第11年稳定为10%，随后按此速率持久增长，若贴现率（资本成本）为15%，求其股票的经济价值。,以上各模型都有一个共同假定：投资者买入后不再卖出，即无限期持股。现在我们放松这一假定，考虑投资者的卖出行为
7、是否会对股票价值产生影响。 假设投资者持有股票一年后出售，则其所获得的现金流由两部分构成：一是持有期内预期获得的股利，二是预期的售价。二者的现值之和即是该股票的内在价值。即： V=D1/(1+k)+P1/(1+k),持股期变动条件下的估值模型,式中，一年后预期的股票售价P1假设由出售日之后各期的股利决定，即： P1=D2/(1+k)+D3/(1+k)2+D4/(1+k)3 = 将公式代入上式，得到： V=D1/(1+k)+D2/(1+k)+ D3/(1+k)2+D4/(1+k)31/(1+k) =,可见，持股期变动下的股票估价与持股期不变下的股票估值公式完全相同，即投资者持股期的长短不影响股票
8、价值。 需要注意的是，持股期长短不影响股票价值（内在的），却影响股票市场价格：实证研究已经证明，投资者的持股期越短，股票价格波动越大；持股期越长，则波动越小。,第三节 股利贴现模型的应用,一、股票久期计算二、股权资本成本计算,（一）利用股利贴现模型确定普通股的久期 久期从本质上是明确了证券持有期与其收益率之间的关系，而这一关系也适用于对普通股的分析。如果我们使股票投资组合的久期与投资者的持有期相等，则从理论上看该股票投资组合即不再受股票收益率k变动的影响。 根据股利贴现模型，股票价格P0的决定为： P0=dt/(k-g) 股利固定增长的普通股久期Ds可表示为： Ds=(1+k)/(k-g),久期还可以用股利收益的倒数给以近似表示，即： Ds=1/(k-g) 我们可进一步得到： Ds=1/(k-g)=P0/dt,（二）利用股利贴现模型确定资本成本 从融资的角度看，贴现率k是指在给定公司风险的情况下股东要求的权益资本成本。利用不变增长模型可以估计权益资本成本的大小。 k=(d1/P0)+g,一、学习自由现金流量贴现模型。 二、了解市盈率模型。,课后作业,
