1、毛 剑二O一七年十一月不良资产的估值、定价及处置实践分析投融资违约潮（一）一、违约之宏观源 1、国内经济多年来持续高速发展与宽松的投融资审批政策。 2、外围经济发展乏力对中国经济的限制及贸易保护。 3、4万亿提振计划搅动了投融资的超规模投放导致了产能的闲置。 4、国内资本市场非理性发展对流动性的侵蚀和财富的不均衡再分配。二、违约之微观源 1、企业自有资本不足下的高杠杆投融资负债经营。 2、各行各业的同质化有序竞争导致资源配置不当及产能闲置。 3、资产配置区域的错误。三、客观表现 1、经济增速下降。 2、企业违约频现。 3、各地不良资产高峰论坛多次召开。 4、国家对各省放开省级AMC的“二胎”政
2、策。 5、各渠道融资成本及预期收益总体不断下降。投融资违约潮（二）四、违约潮下的利率及收益选择判断标准 1、优质安全企业及项目的4%-6%。 2、较为安全企业及项目的7%-9%。 3、垃圾企业及项目的10%以上。五、违约潮当中各主体的心态及调整措施 1、中央政府希望渐进式调整国家经济发展。 2、地方政府自扫门前雪。 3、金融监管部门希望不良率的上升不致引发系统性的金融风险。 4、部分企业发展无望期望有转机。 5、特殊机会投资者积极介入危机项目、危机资产和危机企业。违约潮下的信贷投放调控政策（一）一、银行 1、收紧吃对地产的投放。 2、减少对中小企业的信贷增量并降存量。 3、加大对中大企业的信贷
3、投放。 4、实现“白名单”制度。 5、信贷增量向资产安全区域倾斜。 6、加快不良的内部消化和对外转让，试点债转股和信贷收益权转让。二、信托 1、提高客户及项目的准入门槛。 2、降低收益率争取优质客户。 3、积极化解不良。三、资产管理计划及契约型基金 1、提高准入项目的信用评级，证券基金业协会收紧项目备案审查。 2、按国家宏观调控政策穿透审查项目。违约潮下的信贷投放调控政策（二）五、调控效果 1、银行间同业拆放利率下行、上行相互交替，利率上行明显。 2、各金融机构为争取优质客户展开竞争，利率不断下降。 3、“裸泳”企业和项目不断爆出。 4、优势企业借机调低融资成本，增大融资额，备足资金收购项目。
4、 5、中小企业和项目可获得新增资金不断减少，违约率提升。六、展望 1、市场经济环境下的宽松准入带来的低质竞争将淘汰一大批参与者。 2、各行各业的不良率上升势头未看到确定的尽头。 3、资金和资产将进一步向安全区域集中，地区经济发展的不平衡将进一步加剧。不良资产关注热潮之沉浮（一）一、关注热潮的兴起背景 1、2015年以来银行不良总额上升引发了各界的关注。 2、2015年初以来股票市场发生了较大的波动，加上股票减持新规，机构及个体资金对一、二级股票市场产生回避情绪，并急于寻找新的投资方向。 3、金融监管部门加大了对不良的监控，促使金融机构加快不良资产处置，市场上出现了较多的不良资产推广信息。 4、
5、四大AMC自身消化银行不良的能力下降，急于变现对社会公开出售了一部分不良资产，让社会各界对不良资产有了新的认识。 5、有部分投资者尝试投资不良资产并获得了成功，在市场上渲染了快速“造富”效应，吸引了闲置资金方的关注。二、参与热潮 1、原部分从事固定收益投资的机构尝试投资不良，不良资产专业人员呈现紧缺局面。不良资产关注热潮之沉浮（二） 2、各类不良资产基金公司积极介入不良资产收购及处置。 3、杭州、上海等地举办了数次不良资产高峰论坛，部分AMC推销存量不良资产。 4、微信圈中不良资产专业讨论群增多，淘宝上出现了不良资产拍卖信息，部分法院也将执行财产交付淘宝拍卖成交。 5、有个人或机构采取类似“众
6、筹”、“优先/劣后配资”等平行或杠杆模式尝试收购单体不良资产。三、热潮平静之源 1、绝大部分有意投资不良资产的机构和人员无行业背景和专业人员，收购后即初尝财产线索少、执行力度小、资产变现难度大、成本费用高、现金回笼慢的后果。 2、部分投资机构出价偏高，与原计划背离较大，即将或已产生亏损。不良资产关注热潮之沉浮（三） 3、国家陆续出台各项调控政策，市场主体普遍预计未来经济不走强。 4、房地产行业起伏不定，迫使政府出台更严厉的调控政策，使各界对地产项目产生了忧虑，而不良资产的主要抵押物为房地产。 5、新IPO项目接连不断，重新挑起了原投资者的参与热情，降低了对不良资产的关注度。 6、去产能的供给侧
7、改革加快布局，传统行业的盈利能力下降，新兴行业未见曙光。 7、部分银行和AMC利用市场地位、行业经验和信息优势误导了不良资产的投资者。 8、美元走强、人民币贬值、外汇储备量持续下降，境内资产存在贬值的迹象，境内资金不断通过各种方式外流，一带一路项目消化了一大部分资金，境内向境外避险的资金增多。不良资产关注热潮之沉浮（四）四、反思不良资产 1、投资不良资产真的赚钱吗？ 2、中国信达（3.07）、中国华融（3.70）的股票表现，以及不良资产的盈利分析。不良资产关联方的心态分析一、监管机关监管姓监、严厉处罚违法、违规贷款。二、银行、信托严控不良率减少不良余额，内部积极消化不良，对外转让不良债权试点信
8、贷资产收益权转让，再提商业化债转股，为后续新增不良腾空间。三、AMC被迫回归不良主业啃硬骨头，以“市场化”取代“最大化”回收的口号。四、市场特殊机会投资者利用资金优势整包或单项收购不良资产，拓宽了AMC的不良退出渠道。五、债务人分化严重，与债权人合作、寻求重组及逃废债等并存。重新审视不良资产（一）一、识别不良资产应具备高超综合能力和强烈自信心要求具备一定的防骗、防陷阱、取舍能力和综合的风险控制能力。二、处置不良资产需要实践磨炼逐步积累行业经验需要长期的磨炼。三、通过处置过不良在商业化经营中树立正确的安全观、收益观选择什么样的交易对手、介入何种投融资项目、树立何种的投资收益观，需要成功与失败的积
9、极，处置不良可帮助我们重新树立风险控制底线、设置风险防范措施、设置好多层次的退出机制。重新审视不良资产（二）四、从事不良资产业务的能力要求 1、发现资产价值能力 2、控制资产能力 3、实现资产价值能力 4、提升资产价值能力 5、市场研究能力五、业务模式发展 2000年 打折打包打官司、债务重组、债转股 2001年 首次向海外出售资产包 2005年 启动分层信托 追加股权投资等增值化运作 2006年 启动与外资结构化交易 2012年 过桥、通道 2015年 不良资产基金化不良资产行业现状（一）一、不良资产的估值原则 1、不良资产存续时间越长、定价越低的绝对和相对原则。 2、尽快处置不良资产、轻装
10、上阵的原则。 3、转让与收购不良资产的目的决定价格。二、各区域银行整包不良资产的出售价 1、江浙：2015年前在本金的3折左右，现上升至4拆5左右。 2、深圳：2016年前在本金的3折5，现上升至5拆左右。 3、海南：本金的2折及以下。 4、湖南：本金的3折及以下。三、主要AMC银行不良的收益情况 1、局部AMC收购后再出售或处置亏损基本定局。 2、一级城市各AMC收购后再出售或处置基本盈利。不良资产行业现状（二）四、特殊机会投资者投资不良的业绩后评介 1、江浙地区民间投资不良者基本盈利。 2、深圳地区民间投资不良者盈亏各有不同。 3、海外特殊机会投资基金对中国境内不良资产投资兴趣逐步降温。五
11、、不良行业趋势分析 1、不良的价格从持续下降逐步向快速上升转变，目前到了不可思议的高位。 2、四大AMC的存量不良总量不合监管部门要求而被要求专注主业。 3、民间特殊机会投资者仍有一定的参与空间。如何识别不良客户（一）一、潜在不良客户的基本特征 1、无持续稳定的经营期限。 2、无稳定的上下游客户。 3、无足够的自有资本。 4、无有迹可循的经营业绩。 5、无核心竞争力。 6、无信用记录或信用记录不佳。 7、无可信、可靠的客户介绍人或介绍渠道。 8、无稳定的现金流。 9、无可监控的用款去向。 10、无可核实或重塑的资产负债表、损益表、现金流量表。 11、无成熟、稳定的经营管理团队。如何识别不良客户
12、（二）二、潜在不良客户的重要表象 1、稳赚不赔的吹嘘。 2、盲目、过高的利润测算。 3、过高的应收帐款。 4、较大的应付帐款。 5、备付现金流不足。 6、已经涉诉（成为原告或被告）。 7、股东结构较为复杂。 8、所在的经营场所前面数次更换经营主体 9、第一还款来源测算不足、第二还款来源不确定。 10、实际控制人年龄、经验、学识有重大不足。 11、生产经营及交易的全链条风险识别和把控不全面。如何识别不良客户（三）三、堵住不良客户的基本方法 1、对项目进行全面的法律尽调和财务尽调。 2、根据客户的介绍和现有资料重塑其历史资产负债表、损益表和现金流量表。 3、对客户未来的现金流重点进行压力测试。 4
13、、还原客户未来真实的资产负债表、现金流量表和损益表。夯实贷款发放的四大要素（一）一、用途 1、客户的主述用途是否符合客户的主业需求。 2、客户的主业在贷款期限内是否会出现可预见的重大不利影响以及防范措施。 3、如何防范贷款被挪用及应对措施和防范手段。 4、贷款额与用途的匹配性和合理性。 5、对投后的用途管理如何加强。夯实贷款发放的四大要素（二）二、期限 1、不可过长、不可过短但留有余地和安全边界。 2、设定不同违约情形下的期限缩减而提前加速到期的约定。 3、结合货币投放、原材料、产成品、商品及货币回流的周期来确定期限。 4、全面掌握并熟悉客户的生产经营流程来确定贷款期限。夯实贷款发放的四大要素
14、（三）三、还款来源 1、还款来源包括其历史上形成的现金流和新增投放后的现金流。 2、第一还款来源是否足够？与贷款本息的匹配度如何？安全边际？ 3、第二还款来源如何？ 4、所有的还款来源累计是多少？预计本息的可覆盖率是多少？ 5、还款来源的主动控制度和被动实现度如何？夯实贷款发放的四大要素（四）四、抵押担保手段 1、抓手是什么？抵押、质押和信用保证（物保、权利保和人保）。 2、保证措施必须可以覆盖大部分本息即风险敞口。 3、保证措施必须是可追索、可变现的。 4、物保及人保的价值是合适的，且考虑到了变现的费用和其它成本。 5、保物及人保的价值必须做到动态监控，要设定价值贬损时的追加制度，并设定违约
15、条款。不良贷款成因分析一、门不当、户不对二、期限及金额配置不当三、放款后无力发起后续支持四、风控手段不足五、抓手不足六、保全措施不当七、恶意逃废债八、学费交的不够不良资产的估值（一）一、估值的分类 1、卖方估值。 2、买方估值。二、估值的缺陷 1、估值对象的要素不全而使估值先天不足。 2、如不假设前提估值结果无法使用。 3、估值过程受到许多限制。 4、估值结果更多适用强制变现或被迫变现。三、价值的分类 1、市场价值。 2、非市场价值。 持续经营价值、在用价值、残余价值、有限制市场价值、清算和破售价值、投资价值不良资产的估值（二）四、价值评估 是指注册资产评估师根据委托方的要求，对金融不良资产在
16、基准日的价值进行分析、估算并形成专业意见的行为或过程。五、价值分析是指注册资产评估师根据委托方的要求，对无法实施必要评估程序的（资料、现场调查、权属、结论）金融不良资产在基准日的价值或价值变现程度进行分析、估算并形成专业意见的行为或过程。六、评估依据资产评估法、破产法、国有资产评估管理办法、国有资产评估管理办法施行细则、金融不良资产评估指导意见、资产评估基本准则和道德准则、金融企业国有资产评估监督管理暂行办法、金融企业不良资产批量转让管理办法不良资产的估值（三）七、影响不良资产估值的关键资产 1、押品：抵押物、质押物，包括土地使用权、房地产、在建工程、房屋建筑物及构筑物、交通运输工具、机器设备
17、、存货类资产、股权类资产、收益凭证、商标权、收费权、经营权等。 2、抵债资产：经过双方协商或法院裁定，债务人用实物资产抵偿债权而取得的资产。八、影响估值的因素 1、自身因素：市场价值、资产瑕疵（资产完整性、权利完整性、资产可控性、资产可用性）。 2、外部因素：政策因素、市场因素、变现因素。九、决定不良资产价值的核心 1、借款人的还款能力 2、担保人及关联方及实物资产价值 3、债权的变现方式不良资产的估值（四）十、买方估值的思路和方法 1、以看得见、摸得着的财产作为估值依据，评估出不良资产中的资产价值。 2、结合处置方式、期限、管理成本、资金成本、预期年化回化率等予以折扣变现得出买方估值。 3、
18、结合收购不良资产的市场竞争激烈程度决定最终的出价。十一、再析收购不良资产方的目的 1、财务性投资。低买高卖赚取差价，或通过其它方式实现高回收。 2、战略性持有。 3、企业重组。 4、对冲债权债务。 5、收购成功后，通过关联交易实现避税需要。 6、受托收购为债务人保全资产或其它目的。不良资产的估值（五）十二、买方不良资产估值债权序号主债务人名称债权合计本金余额利息余额诉讼费及其他费用抵押物评估净值1华瀚科技有限公司25,695.00 18,757.00 6,938.00 0.00 0.00 2深圳市逸富汽车贸易有限公司3,101.00 2,694.00 385.00 22.00 326.44 3
19、深圳市中显微电子有限公司1,633.00 1,400.00 222.00 11.00 540.48 4深圳市三港联化工贸易有限公司7,711.00 6,634.00 1,036.00 41.00 3,378.16 5深圳市金来顺集团有限公司3,470.00 2,900.00 545.00 25.00 0.00 资产包合计41,610.00 32,385.00 9,126.00 99.00 4,245.08 最低毛回收金额费用5%净收现金处置周期（月）贴现率（%）净利润率毛利率最低报价1,500.56 75.03 1,425.53 36.00 4.87 5% 9.87% 1,174.21 221
20、.98 11.10 210.88 24.00 4.87 5% 9.87% 172.57 260.48 13.02 327.46 24.00 4.87 5% 9.87% 267.97 1,689.08 84.45 1,604.63 24.00 4.87 5% 9.87% 1,313.15 29.00 1.45 27.55 24.00 4.87 5% 9.87% 22.55 3,701.10 185.05 3,596.04 2,950.46 最高毛回收金额处置周期（月）费用5%（华瀚1%）净收现金贴现率（%）利润率最高报价5,627.10 12.00 56.27 5,570.83 4.87 5%
21、5,046.52 228.51 12.00 11.43 217.08 4.87 5% 196.65 350.48 12.00 17.52 332.96 4.87 5% 301.62 2,026.90 12.00 101.34 1,925.55 4.87 5% 1,744.33 29.00 12.00 1.45 27.55 4.87 5% 24.96 8,261.98 188.02 8,073.97 7,314.07 十三、估值后的定价、报价 1、对估值的贴现定价单户定价=估值/(1+年化资金成本X处置周期+年化收益率X处置周期+其它成本率X处置周期)通过每笔单户定价得出整包定价，并确定定价的上、上限区间。 2、根据其它竞争者的参与成度和竞价方式确定报价有的为一次性报价，有的为竞争性多次报价。预防及处置不良贷款的准备（一）一、预防不良贷款在不知情的情况下发生 1、投后管理落实贷款投后管理方案，跟踪贷款资金使用及去向，盯紧现金流入，以及库存原材料、产成品、商品的数量、价值。 2、负债管理限制债务人盲目增大其它负债，掌握其它债务的还本付息情况。 3、计算还本付息现金流的覆盖率每年的3、6、9、12月为付息点，综合计算全部金融负债的还本付息现金流。二、不良贷款发生的前兆 1、企业到处融资，并涉及民间借贷。 2、企业的实际控制人较难联系，沟通频率下降。
