1、1目录目录 1一、发行审核基本要求 31、独立性问题 32、规范运行 33、主体资格 44、财务会计 45、募集资金投向 56、信息披露 57、其他问题 5二、发行审核重点关注 71、一个美丽的故事：现实与可行的商业模式 72、未来发展前景：募集资金投向 73、经营模式与竞争优势：业务与技术 84、公司资产质量及盈利能力：财务会计 85、公司清白的身份：公司基本情况及历史沿革 96、适应环境的弹性能力：共性问题 9三、历年公司审核情况 101、审核情况综述 102、被否原因综述 13四、被否原因具体案例分析 161、信息披露质量差 162、主体资格存在一定缺陷 .183、独立性问题 .204、
2、财务会计问题 .235、募集资金运用问题 .266、规范运行及公司治理 287、其他问题 .29四、成功案例借鉴 301、同业竞争解决之道：银座股份、万科、中粮、潞安环能、晋亿实业、ST 双马302、发行前大比例分红：潞安环能、上海莱士 383、无房产权瑕疵：拓日新能、得润电子、信隆实业、 394、募集资金使用特例：天宝股份、张新高铜、中远控股、东华科技、黔源电力、网盛科技、中泰化学、远兴能源 415、上市前重大诉讼事项：天邦股份、七喜控股、霞客环保 436、控股股东的特殊化：新野股份、三房巷、江苏通润、荣信股份、横店东磁 457、实际控制人未变的特殊认定：红宝丽、兴化股份、金智科技 488、
3、股份锁定的特殊情况：莱宝高科、拓邦电子、江苏同润 499、国有资产瑕疵处理：高金食品、天邦股份、四川长虹 5010、上市外资比例低于 10%或 25%：天施康、康强电子、沧州明珠、景兴纸业 5211、博瑞传播(600880)：股权激励关联方管理人员 54212、川大智胜(002253)：与四川大学紧密的合作关系 5513、劲嘉股份(002191)：限制行业的附属行业 5614、西部材料(002149)：申报期内关键岗位上的人员均发生过变动 5615、晋亿实业(601002)：多重外资因素的股权结构 5716、辰州矿业(002155)：巨额应交所得税余额 5717、东力传动(002164)：关于
4、公司法 142条的认知 5818、安纳达(002136)：上市前实施股权激励 5819、江苏通润：假外资的股权架构 5920、江山化工(002061)：审计报告被出具带强调事项无保留意见 6021、三特索道(002159)：母公司为纯控股公司 6022、贵绳股份(600992)：租赁土地使用权 .6123、三花股份(002050)：欠缴增值税的合法化解释 .6124、湘邮科技(600476)：官员兼职之合理性 6225、动力源(600405)：关于免税基金折股的合法性 .6226、金发科技(600143)：整体变更时盈余公积可否全部折股 .6327、士兰微(600460)：未分配利润转增时股东
5、未缴个人所得税 .6328、登海种业(002041)：规范商誉出资 .6429、众和股份（002070 ）：福利企业之认定 6430、中科合臣（600490 ）：双重任职 6531、中国海诚（002116 ）：货币资金余额较大之解释 6532、奇正藏药：在融资必要性上的突破 .6633、苏泊尔（002032 ）：公积金转增扩大股本以保上市资格 6734、东方雨虹：要子公司采用核定征收方式缴纳所得税 .6735、单一客户严重依赖的解决之道：实益达 6836、行业前景、业务模式和盈利能力不利的解决之道：实益达 6937、不按照净资产 1：1 折股的第一例：方圆支撑 7038、超范围、超比例内部职工
6、股的处理 ：烟台氨纶 70五、其他一些补充和思索 731、陈永民会议上关于几个问题的补充说明 732、关于新兴行业的审核风险：遭遇可比性困扰 .763、70%公司被否因临场表现不好：关注小兵的论述 .774、发行股份购买资产的问题 .773一、发行审核基本要求1、独立性问题1、资产独立：生产型企业应当具备与生产经营有关的生产系统、辅助生产系统和配套设施，合法拥有与生产经营有关的土地、厂房、机器设备以及商标、专利、非专利技术的所有权或者使用权，具有独立的原料采购和产品销售系统；非生产型企业应当具备与经营有关的业务体系及相关资产。2、人员独立：发行人的总经理、副总经理、财务负责人和董事会秘书等高级
7、管理人员不得在控股股东、实际控制人及其控制的其他企业中担任除董事、监事以外的其他职务，不得在控股股东、实际控制人及其控制的其他企业领薪；发行人的财务人员不得在控股股东、实际控制人及其控制的其他企业中兼职。3、财务独立：发行人应当建立独立的财务核算体系，能够独立作出财务决策，具有规范的财务会计制度和对分公司、子公司的财务管理制度；发行人不得与控股股东、实际控制人及其控制的其他企业共用银行账户。4、机构独立：发行人应当建立健全内部经营管理机构，独立行使经营管理职权，与控股股东、实际控制人及其控制的其他企业间不得有机构混同的情形。 5、业务独立：发行人的业务应当独立于控股股东、实际控制人及其控制的其
8、他企业，与控股股东、实际控制人及其控制的其他企业间不得有同业竞争或者显失公平的关联交易。2、规范运行1、股份公司需建立股东大会、董事会、监事会、独立董事、董事会秘书制度，相关机构和人员能够依法履行职责。2、股份公司的内部控制制度健全且被有效执行，能够合理保证财务报告的可靠性、生产经营的合法性、营运的效率与效果。3、上市公司与控股股东在人员、财务、机构、业务、资产完全分开。43、公司董事、高管需具备相应的任职资格，并了解与股票发行上市有关的法律法规，知悉上市公司及其董事、监事、高管的法定义务和责任。5、最近三年不得有重大违法行为。6、发行上市前不得有违规担保和资金占用。3、主体资格1、发行人应当
9、是依法设立且合法存续的股份公司；2、发行人为有限责任公司整体变更为股份公司的，持续时间可从有限成立之日起计算满三年；3、发行人最近三年内主营业务和董事、高级管理人员没有发生重大变化，实际控制人没有发生变更；4、发行人的注册资本已足额缴纳，发起人或者股东用作出资的资产的财产权转移手续已办理完毕，发行人的主要资产不存在重大权属纠纷；5、发行人生产经营符合法律、行政法规和公司章程的规定、符合国家产业政策；6、发行人的股权清晰，控股股东和受控股股东、实际控制人支配的股东持有的发行人股份不存在重大权属纠纷。4、财务会计1、发行人的资产质量良好，资产负债结构合理，盈利能力较强，现金流量正常；2、最近 3
10、个会计年度净利润均为正数且累计超过人民币 3000 万元，净利润以扣除非经常性损益之后较低者为计算依据；3、最近 3 个会计年度经营活动产生的现金流量净额累计超过人民币 5000 万元；或者最近 3 个会计年度营业收入累计超过人民币 3 亿元；4、发行前股本总额不少于人民币 3000 万元； 5、最近一期末无形资产（扣除土地使用权、水面养殖权和采矿权等后）占净资产的比例不高于 20；6、最近一期末不存在未弥补亏损；7、发行人不得有影响持续经营能力的情形。55、募集资金投向1、符合公司发展战略需要，应当有明确的使用方向，原则上应当用于主营业务；2、募集资金投资项目实施后，不会与控股股东及下属单位
11、产生同业竞争；3、募集资金最好不要用于收购控股股东及下属单位的资产或股权；4、募集资金数额和投资项目应当与发行人现有的生产经营规模、财务状况、技术水平和管理能力相适应；5、募集资金投资项目应当符合国家产业政策、投资管理、环境保护、土地管理以及其他法律、法规和规章的规定；6、募集资金大规模增加固定资产投资的，应充分说明固定资产变化与产能变动的关系，并充分披露新增固定资产折旧对发行人未来经营成果的影响。6、信息披露1、书面披露：内容包括招股说明书等申报材料、回复反馈意见材料、中介机构申报材料等。2、口头披露：包括预审员与公司的沟通、发审会公司的表现等等。口头沟通主要靠公司，保荐机构起到协助作用。7
12、、其他问题除了法定条件外，审核的重点还关注以下重点问题：税收政策、土地使用、环境保护、公司在行业中的地位、股利分配政策、集体资产量化或奖励给个人、国有资产转让给个人。1、税收问题。由于各地在国家统一的税收政策基础上，往往存在一些针对企业的优惠政策，因此，凡企业在上市前三年中享受的税收优惠政策与国家规定不符的，企业应在上市准备过程中重点解决。2、产权问题。对于一些“红帽子”企业，即名义为集体所有但实质为私人所有的企业，为避免企业采取奖励等手段量化输送给私人的情况，避免出现产权纠纷，监管部门在操作中，一般要求发行人出具省级政府的确认文件。对于一些将国有资产转让给个人的情况，要求发行人履行评估确认手
13、续，并报送国资部门批准。63、行业及企业持续表现。为对企业所处行业及企业持续表现有所把握，监管部门要求发行人对企业所处行业情况、企业在行业中的地位、市场占有率等进行详细说明。4、土地问题。如企业在上市前取得的土地使用权不合法，一律要求予以纠正。5、环保问题。证监会要求发行人生产经营、募集资金投向都要符合有关环保法律法规要求，对于重污染行业，要求出具环保部门的证明文件。7二、发行审核重点关注1、一个美丽的故事：现实与可行的商业模式企业内在的价值和大众对其的认知往往并非一致，因此需要保荐机构为投资者讲述一个容易理解并且非常美好的关于企业成长的故事，而且要提炼出卖点，卖点对于发审委的审核非常重要。至
14、于怎样提炼，我们可以回忆我们中学时候老师教我们写文章的方法那就是把全文最重要也是最精华的一句话提炼出来放在最前面。保荐机构也是如此，曾经有人指出，一定要将企业的亮点挖掘出来并且保证占据行业的前三位，然后用最好理解的语言一一句话的形式表达出来，这就是卖点。商业模式主要包括盈利模式、营销模式和管理模式。判断一家公司的发展前景、未来的市场空间，主要看其商业模式是否适应市场环境、是否与其本身的发展阶段相适应、是否具有扩张的能力以及新的经营模式取代旧的经营模式的趋势是否无法阻挡，如果公司的经营模式存在缺陷，将对公司上市后持续经营带来隐患。2、未来发展前景：募集资金投向公司的发展前景及业绩增长主要依赖于募
15、集资金项目的实施。关注企业募集资金投向问题主要关注以下几个方面：1、项目是否投资主营业务，是否与公司的发展目标结合。2、项目实施的可行性与风险，可行性如是否有足够市场，是否有足够的核心技术及业务人员，是否有足够的技术及规模化生产工艺储备等；风险如原产能扩张、向上下游扩展、收购同行业企业、投资新产业、有关技术产业化面临的风险。3、项目实施准备情况，募集资金到位后能否顺利实施，如配套的土地，有关产品的认证或审批情况(如医药行业)，项目是否取得环保批文（环保政策上的一票否决制）等。4、与企业的发展战略的关系，与企业目前的生产经营、财务状况和管理水平相适应；5、投资项目形式：原有设备和资产的扩建或技改
16、、新建设备或资产、对外股权投资、 收购公司或企业股权、收购资产、归还固定资产投资贷款、补充营运资金。不得用于持有交易性金融资产（除金融业公司除外） 、不得借予他人、不得用于委托理财、不得投资于以买卖证券为主要业务的公司。83、经营模式与竞争优势：业务与技术1、经营模式：也就是公司的盈利模式，是企业成熟的标志。 “花盆的大小决定了花的成长极限” ，判断一家公司的发展前景、未来的市场空间，主要看其经营模式是否具备适应市场变化（稳定） 、是否满足公司的经营目标以及是否具备扩展空间。如果公司的经营模式存在缺陷，将对公司上市后持续经营带来隐患。如公用电话（京伦电子） 、数码相机、音乐网上下载、制造业流程
17、的专业化分工(富士康) 、连锁经营等。2、竞争优势：首先分析公司目前的行业地位及竞争优势：根据报告期内公司的现金流、净利润、净资产收益率、总资产收益率等指标与同行业可比公司（主要是上市公司）对比，确定公司的行业地位与竞争优势。其次分析公司通过什么途径建立竞争优势：通过降低成本并以更低的价格提供相似的产品-产品难于区分如化工原料、医药中间体，主要通过规模以及工序等手段；通过技术创新创造真实的差异化产品- 高新技术产品，如电子产品；通过品牌、信誉形成的垄断效应创造虚拟的差异化产品- 如食品、药品、服装等；通过创造高的转换成本锁定用户- 如银行、文字操作系统、医疗器具；通过建立门槛把竞争者挡在外面-
18、 专利、政府特许（航天信息的税控系统） 、网络效应（形成正反馈，用户越多就能吸引更多的用户） 。最后分析公司的竞争优势能保持多久，这与公司获得竞争优势的途径以及所处的行业相关。证监会会特别关注企业应为未来变化的弹性能力，即应对人民币升值、技术升级、原材料价格上涨、产品价格波动、税收政策变化等一系列未来变化的能力。4、公司资产质量及盈利能力：财务会计1、独立盈利能力：公司的盈利应来源于主营业务，如果主要来源于非经常性损益以及优惠与补贴，其独立的盈利能力受到质疑。对于优惠与补贴主要从合法、合理、重要、持续以及措施方面关注。2、持续盈利能力：生产经营模式、产品或服务的结构是否发生了或将要发生变化；经
19、营环境是否发生了或将要发生变化；对主要供应商以及客户是否存在重大依赖等方面分析公司持续盈利能力。3、财务状况：根据财务结构及比率，如从资产负债率流动比率、速动比率分析公司的偿债能力；根据应收帐款、存货、经营性现金流量与主营业务收入的对比分析公司的收入质量。94、收入确认：作为拟上市的公司，其信息披露需要满足上市公司信息披露的要求，但有些公司，因受改制、行业或客户的影响，在一年当中，其业绩非常不均衡，对于这些企业需要分析其收入的确认是否符合规定，收入与成本是否匹配。5、公司清白的身份：公司基本情况及历史沿革 1、股东是否将与公司主营业务相关的资产全部注入到公司，股东以及董事高管人员的利益是否与公
20、司的利益一致，公司是否存在向关联方输送利益的情况，公司的管理层是否保持稳定。2、公司的股权是否清晰，设立以来是否发生频繁的股权转让，尤其是涉及到公司核心人员的持股转让，控股股东及实际控制人是否保持稳定。3、公司运作机制是否完善，内部组织架构以及各组织的功能定位是否清晰，包括各子公司的功能定位，内部决策的执行效率；公司与外界的沟通情况，应对市场及变化的反应速度，是否存在违法违规行为等。6、适应环境的弹性能力：共性问题1、对出口型企业，人民币升值以及出口退税率降低对公司造成的风险、公司应对能力及措施。2、原材料涨价或波动造成的风险以及公司的传导能力及措施。3、资产存在的瑕疵是否对公司资产状况、财务
21、状况、经营能力构成重大不利影响。4、特许行业的经营许可，海外经营、进出口经营等方面的合规性。5、风险揭示的完整性和特殊性，对策及措施的针对性和有效性。10三、历年公司审核情况1、审核情况综述1、2008 年情况概述发审委共召开发审委会议 159 次，审核发行申请 284 家次，审核通过企业 250 家，未通过企业 34 家，其中首发 20 家，再融资 13 家（非公开发行 4 家，增发 8 家，配股一家） ，公司债 1 家。从发行规模看，20 家首发未通过企业主要是中小企业，其中拟发行规模在 1亿股以下的 15 家，占 75%；从发行方式看，未通过企业中公开发行有 30 家，占 88.23%，
22、其中首发 20 家，占 58.82%；从行业分析来看，未通过企业主要是制造类行业，有 17 家，占 50%，其次为信息技术类企业 6 家，占比 17.65%，再次为房地产企业为 4 家。图表：2008 年首发审核未通过公司情况统计序号 公司名称 保荐机构 发审会次1 云南变压电气股份有限公司 方正证券 2008 年第 28 次发审会2 河南省中原内配股份有限公司 国信证券 2008 年第 52 次发审会3 北京四方继保自动化股份有限公司 广发证券 2008 年第 52 次发审会4 晋城蓝焰煤业股份有限公司 IFC 2008 年第 55 次发审会5 二六三网络通信股份有限公司 联合证券 2008
23、 年第 55 次发审会6 深圳市金达莱环保股份有限公司 华泰证券 2008 年第 57 次发审会7 天虹商场股份有限公司 招商证券 2008 年第 65 次发审会8 山东信得科技股份有限公司 东海证券 2008 年第 65 次发审会9 大连华信计算机技术股份有限公司 平安证券 2008 年第 71 次发审会10 广东盛路通信科技股份有限公司 新时代证券 2008 年第 85 次发审会11 北京方恒置业股份有限公司 国泰君安 2008 年第 88 次发审会12 山东墨龙石油机械股份有限公司 国泰君安 2008 年第 90 次发审会13 昆山金利商标股份有限公司 国信证券 2008 年第 95 次
24、发审会14 福建美克运动休闲股份有限公司 国金证券 2008 年第 100 次发审会15 江苏神通阀门股份有限公司 华泰证券 2008 年第 101 次发审会16 北京神州泰岳软件股份有限公司 东方证券 2008 年第 101 次发审会17 长城汽车股份有限公司 银河证券 2008 年第 102 次发审会18 北京盛通印刷股份有限公司 招商证券 2008 年第 108 次发审会19 武汉金凰珠宝股份有限公司 信达证券 2008 年第 115 次发审会2、2007 年情况概述证监会发审委共审核企业证券发行申请 354 家次，未通过的公司共有 55 家，其中首发1138 家，再融资 17 家，否决
25、率为 15.54%，较 2006 年的 13.84 略高。主要情况分析如下：1）首发被否企业主要为中小企业2007 年共有 38 家首发企业被否，占首发企业家数（156 家）的 24.36%，其中 37 家为发行规模在 1 亿股以下的中小企业，占发行规模一亿股及以下企业（133 家）的 27.82%，占首发被否企业的 97.37%。首发规模在一亿股以上的企业只有一家被否。2）被否企业大部分存在综合性问题和原因发审委对被否企业的审核意见分为主要否决意见和披露性审核意见。据统计，被否决企业的平均主要否决意见为 1.93 条，只有 18 家企业被否决的主要否决意见为 1 条。由此可见，大部分企业的发
26、行申请被否往往不是由于某一个单一原因，而是发审委对企业存在多个问题的综合判断。3）审核意见不同体现了首发申请和再融资申请的不同特点由于首发企业上市之前没有做过任何信息披露，没有接受过市场的监管和公众的监督，发审委重点关注其信息披露质量以及是否符合发行上市的法定条件，如主体资格、独立性、规范运作、财务与会计及募集资金运用等，并对企业的发展前景、持续盈利能力、盈利模式和竞争优势等做出实质性判断，从源头上确保上市公司质量；而对于再融资审核，由于历史沿革等问题在首发阶段已经过审核，发审委重点关注上市公司信息披露的真实性、准确性和完整性，以上市公司证券发行行为的合法性、合规性和对投资者的保护，基本上不再
27、对证券的投资价值和投资风险等做出判断。图表：2007 年首发审核未通过公司情况统计序号 公司 保荐人 发审会1 新疆准东石油技术股份有限公司 民族证券 2007 年第 3 次发审会2 江苏宏达新材料股份有限公司 联合证券 2007 年第 5 次发审会3 北京信威通信技术股份有限公司 中银国际 2007 年第 8 次发审会4 沪士电子股份有限公司 中信证券 2007 年第 9 次发审会5 中铁现代物流科技股份有限公司 新时代证券 2007 年第 29 次发审会6 启明信息技术股份有限公司 华龙证券 2007 年第 35 次发审会7 广东新宝电器股份有限公司 广发证券 2007 年第 35 次发审
28、会8 湖南拓维信息系统股份有限公司 海通证券 2007 年第 43/53 次发审会9 威海华东数控股份有限公司 海通证券 2007 年第 44 次发审会10 新疆塔里木河种业股份有限公司 民生证券 2007 年第 46 次发审会11 江苏江阴港港口集团股份有限公司 海通证券 2007 年第 48 次发审会12 浙江大东南包装股份有限公司 恒泰证券 2007 年第 56 次发审会13 深圳盛和阳集团股份有限公司 海通证券 2007 年第 59 次发审会14 北京七星华创电子股份有限公司 中信建投 2007 年第 64 次发审会1215 宁波摩士集团股份有限公司 海通证券 2007 年第 68 次
29、发审会16 河南辉煌科技股份有限公司 山西证券 2007 年第 70 次发审会17 南京石油化工股份有限公司 华泰证券 2007 年第 81 次发审会18 菏泽广源铜带股份有限公司 首创证券 2007 年第 82 次发审会19 山西同德化工股份有限公司 山西证券 2007 年第 93 次发审会20 北京久其软件股份有限公司 申银万国 2007 年第 93 次发审会21 武汉光迅科技股份有限公司 广发证券 2007 年第 101 次发审会22 广西皇氏乳业甲天下股份有限公司 民生证券 2007 年第 109 次发审会23 广东精艺金属股份有限公司 安信证券 2007 年第 112 次发审会24
30、广东超华科技股份有限公司 南京证券 2007 年第 117 次发审会25 广东永怡集团股份有限公司 华龙证券 2007 年第 119 次发审会26 江苏洋河酒厂股份有限公司 华泰证券 2007 年第 134 次发审会27 南京朗光电子股份有限公司 海通证券 2007 年第 140 次发审会28 重庆富源化工股份有限公司 东方证券 2007 年第 140 次发审会29 深圳晶辰电子科技股份有限公司 光大证券 2007 年第 141 次发审会30 江苏延申生物科技股份有限公司 德邦证券 2007 年第 155 次发审会31 多氟化工股份有限公司 平安证券 2007 年第 163 次发审会32 陕西
31、通达果汁集团股份有限公司 银河证券 2007 年第 165 次发审会33 江西天施康中药股份有限公司 国盛证券 2007 年第 171 次发审会34 深圳市燃气集团股份有限公司 国泰证券 2007 年第 180 次发审会35 江苏长青农化股份有限公司 南京证券 2007 年第 183 次发审会36 沈阳新松机器人自动化股份有限公司 中信证券 2007 年第 183 次发审会37 湖南梦洁家纺股份有限公司 国信证券 2007 年第 186 次发审会3、2006 年审核情况概述序号 未通过公司名称 保荐机构 上会时间1 广东蓉胜超微线材股份有限公司 招商证券 2006 年第 8 次发审会2 贵州水
32、晶化工股份有限公司 海通证券 2006 年第 9 次发审会3 北京中长石基信息技术股份有限公司 国信 2006 年第 15 次发审会4 荣盛房地产发展股份有限公司 第一创业 2006 年第 16 次发审会5 浙江嘉康电子股份有限公司 联合证券 2006 年第 27 次发审会6 江苏澳洋科技股份有限公司 兴业证券 2006 年第 33 次发审会7 深圳市惠程电气股份有限公司 国海证券 2006 年第 33 次发审会8 浙江报喜鸟服饰股份有限公司 国元证券 2006 年第 38 次发审会139 北京科锐配电自动化股份有限公司 中投证券 2006 年第 57 次发审会10 云南绿大地生物科技股份有限
33、公司 联合证券 2006 年第 63 次发审会11 联化科技股份有限公司 信达资产 2006 年第 85 次发审会自 2003 年 12 月证监会发审委制度重大改革以来，2004 年和 2005 年的发审会否决率均超过 30%。一方面体现了证监会初审和发审委审核的沿革性，但是从另一面也体现了企业上市成本的提高。随着股权分置改革的完成和发审委制度在 2006 年 5 月的进一步完善，2006 年和 2007 年的否决率大幅下降，在审核质量逐步提高的基础上发行审核效率得以进一步提高。自 2003 年 12 月发审委制度重大改革以来，发审委会议未通过企业比例整体呈下降趋势发行类型 2008 年 20
34、07 年 2006 年 2005 年 2004 年审核家次 284 354 159 16 177通过家数 250 298 137 9 119未通过家数 34 55 22 6 58占比 11.97 15.54 13.84 37.50 32.772、被否原因综述1、公司经营状况差，缺乏持续盈利能力。这类公司的特点是：所处行业空间小竞争激烈，且公司在行业中缺乏竞争优势。其利润有的来源于税收优惠、政府补贴等；有的最近三年内通过资产重组来调节利润；有的来源多种业务，主营业务不突出。2、 在最近三年内存在违法违规问题，财务资料存在虚假记载。具体包括非法内部集资、设立时虚假出资或对实物资产没有进行评估、环保
35、受到处罚，伪造或篡改纳税报表等。3、公司独立性差。公司独立性是股票公开发行的最基本条件，是影响企业持续盈利能力最核心因素，如果公司在独立性上存在瑕疵，很难通过发行审核（企业发展不能受制于人） 。进一步研究我们发现，独立性分为两类，一是对内独立性不够，这是由于改制不彻底造成的，表现为对主要股东的依赖，可以通过资产重组解决；二是对外独立性不够，这是由于公司的业务决定的，表现为在技术或业务上对其他公司的依赖，这方面比较难解决，只能通过增强公司的实力，减少公司对单一客户或供应商的依赖，同时加强公司的信息披露。 144、募集资金项不具备可行性或不具备实施条件。主要包括募集资金投资后，面临市场风险，公司应
36、将募投项目主要投资到主营业务，并做详细的市场可行性分析；募集资金项目的技术存在风险。5、信息披露质量较差，没有按照首次公开发行股票并上市申请文件以及招股说明书准则的要求披露有关信息，包括不清楚、不确定及前后矛盾。申请人应注意申请文件以及招股说明书准则是对信息披露的最低要求，对于影响投资决策有重大影响的信息，无论准则是否有明确规定，均应披露。2008 年未通过企业主要问题分类统计表：首发未通过主要原因 家数重大遗漏 3误导性陈述 3披露不充分 1信息披露（9 家）评估报告问题 2历史出资 4历史股权转让 3实际控制人认定 2主体资格（10 家）管理层重大变动 1关联交易 2同业竞争 2独立性（6
37、 家）资产独立性 2财务核算 5财务会计（19 家） 盈利能力 3资产评估 2重大资产交易合理性 1税收依赖 1经营风险* 7效益风险 4匹配风险 3合规风险 1募投运用（9 家）融资必要性 1内控机制 3资金占用 1规范运行（5 家）安全运行 1*：经营风险方面存在的问题全部是初审报告提请委员关注的问题2007 年未通过企业主要原因统计表：序号 主要否决原因 家数 占比1 募集资金运用 技术、项目和经营管理经验；市场和产能消化；未来盈利前景16 42.11152 独立性问题 技术、市场、商标和客户依赖；关联交易；资金占用；治理结构缺陷14 36.843 财务与会计 财务资料和会计处理的真实性
38、、准确性和合理性；补贴和税收优惠依赖；经营风险和财务风险11 28.954 持续盈利能力问题- 8 21.055 主体资格问题 管理层发生重大变化；主营业务发生重大变化；股权问题；出资问题；实际控制人问题6 15.796 规范运作问题 生产经营；违法集资；环保问题；税务问题 6 15.797 信息披露问题 不完整、不准确、重大遗漏和误导性陈述 5 13.16- 16 -四、被否原因具体案例分析1、信息披露质量差这类问题主要包括申请材料未按照相关规定做好相关事项的信息披露，包括信息披露不充分、误导性陈述和重大遗漏等方面。从某个角度上来讲，这样问题的出现完全是保荐机构的责任。在历年的统计中，因信息
39、披露问题被否的企业都占一定比例，这就要求投行从业人员做到勤勉尽责，希望这样的被否案例越来越少。引以为戒！【上述案例分析同时也表明，首发未通过信息披露问题实际上只是一个表征问题，往往会涉及同业竞争等其他实质性问题。 】1、信息披露存在重大遗漏1）信息披露存在重大遗漏A 天虹商场：申报材料未披露申请人前期改制过程中用于出资的房产的权属性质。1984 年，申请人前身深圳市天虹商场改组为中外合资经营企业时，大股东中航技深圳工贸中心以航空工贸大厦一至二层共 4650 平方米房产作价出资，计入“接受固定资产投资” 。而申请材料中没有提供当时的验资报告，其他材料也无法证明大股东当时投资的究竟是房屋所有权还是
40、房屋使用权。如果是房屋所有权，则在 1994 年申请人延长经营期限时，在申请人没有清算分配剩余财产的情况下，大股东无权将该房产的 72 个月使用权作价再向申请人增资，因此，发审委会议认为，相关信息披露存在重大遗漏，根据现有发行申请材料无法判断 1994 年大股东向申请人增资的出资合法性。 【存在该种情况的 2008 年还有神州泰岳、金凰珠宝】B 洋河酒业：公司信息披露质量较低。包括设立后的重组情况；蓝天贸易和蓝海贸易实收资本仅为 50 余万元的公司对发行人增资 2713、2545 万元的资金来源；招股文件中也缺乏公司历年所得税税率及缴纳情况的披露，未详细披露新增 1.5 万吨高档白酒产能的销售
41、方案和可行性等等。C 某公司：信息披露重大遗漏。企业对境外股东及其关联方的实际控制人披露不清晰，尤其是发行人核心创始研发人员对该等境外股东及其关联企业的经营表决权控制情况不明。作为技术主导型企业，如果核心核心技术团队与实际控制人对发行人经营与发展战略产生分歧，未来可能导致对发行人控制权的争夺以及实际控制人变动的风险，并进而对发行人- 17 -的生产经营产生重大不利影响。同时，该等发行人的招股说明书亦未披露募投项目之营销系统的具体实施地点和相关设施、人员安排，也没有披露具体的资金用途类别和资金适用计划、具体实施地点等。D 沈阳新松机器人：该公司未披露其一重要子公司已三板上市，亦未披露其深圳子公司
42、存在重大未决法律纠纷。D 某公司：信息披露重大遗漏。某公司从事医药中间体的生产销售、其中募投项目的技术在与其它公司签订保密协议的基础上由其他公司无偿提供，且生产的产品全部提供给该公司，但没有签订包销协议。该公司以保密为由没有提供相关协议，也未申请豁免。同时，招股书对行业竞争情况、申请人行业地位的分析比较所选取的比对标准和对象缺乏合理性、对工业制造、贸易的分部信息披露不完整、不充分，土地取得情况与附件不一致。2）信息披露存在虚假或误导性陈述A 昆山金利商标：关于消除同业竞争相关安排的信息披露存在误导性陈述。该公司的申请资料显示，截至 2007 年 6 月 30 日，公司实际控制人控制的台湾金利佑
43、兴公司销往中国大陆同类产品总额为 1.56 亿元新台币，而同期申请人的销售收入约为 1.1 亿元人民币。同时，台湾金利佑兴公司在申请人的其他销售区域约有 2000 万新台币的同类产品销售收入。申请人和台湾公司存在明显同业竞争。为此，申请人与控股股东就消除同业竞争做出了相应安排，即计划于 2008 年底前完成参股泰国 TTP 公司的股权转让和于 2009 年 9 月前台湾金利佑兴完成业务转型。但是，申报材料和现场陈述表明，截至发审委会议审核时，上述同业竞争现象仍未消除。招股说明书披露发行人目前没有同业竞争的说法与实际情况不符。而且申请人与关联方就泰国市场签订市场分割协议约定有效期限也仅到 200
44、9 年 12 月31 日，以后发行人产品市场是否不受实际控制人任何局限。因此，发审委会议认为，上市信息披露存在严重的误导性。 【2008 年存在该种情况的还有通盛印刷、德阳二重。 】B 精艺金属：发行人申报材料存在虚假记载，不符合证券法第十三条的规定。（1）申报材料中提交的发行人母公司 2004 年度企业所得税纳税申报表是以股份公司名义向税务局申报的，而股份公司在 2004 年尚未设立；（2）最近三年度发行人母公司的所得税纳税申报表上无申报日期、受理日期、税务机关受理章等必备要素，且纳税申报表的日期范围存在手写涂改情形；（3）2004 年母公司纳税申报表中的相关数字与申报会计报表有较大差异，如
45、 2004 年度母公司利润总额在纳税申报表中为 700 万元，而在申报会计报表中则为 1427 万元，发行人未提供合理的差异说明。C 某公司：企业在前次募投项目发生重大变化，变化率超过 75%，且投资项目实际收- 18 -益与承诺收益存在重大差异。其中四个项目无法确定投资收益。申报材料未对该事项进行准确披露与说明。保荐人的尽职调查报告和其他相关材料却认为，前次募投项目的实际投向与实施进度与前次募集公告文件中的承诺基本相符。3）信息披露不充分A 263 网络通讯：申请材料未充分披露职工薪酬对公司净利润的重大影响。根据公司财务报表中“支付给职工及为职工支付的现金”和“应付职工薪酬”年末余额概算，申
46、请人职工薪酬三年连续下降，在 2007 年出现大幅下降，下降幅度高达 53%。同时，申请材料相关数据表明申请人薪酬变化是申请人净利润变化的重要因素。而申请人对上述薪酬变化在招股书中的表述及发审会议现场陈述未能做出适当披露和合理解释。B 宁波摩士：信息披露质量差，上会准备不充分。招股书披露内容存在不清楚、前后矛盾的情况，尤其是关于发行人基本情况。2、主体资格存在一定缺陷1）实际控制人认定瑕疵A 北京盛通印刷：申请材料关于实际控制人的认定不符合相关规定。2007 年 6 月，公司完成第一次增资后，总股本由 3000 万元变更为 6000 万元，原董事长贾冬临持有公司3000 万股，占 50%，其配
47、偶栗延秋持股 300 万，占 5%，夫妇合计持有 55%股份。2007 年8 月，公司引入外部股东深圳市海恒投资有限公司。此次增资后，总股本为 6600 万股，贾冬临夫妇合计持有公司 50%股份。 2007 年 10 月，贾冬临去世，生前持有的公司股份由妻子栗延秋继承 2250 万股，儿子贾子裕和贾子成分别继承 375 万股。由于儿子尚未成年，栗延秋作为母亲，担任儿子监护人直至年满十八周岁，其间两人股东权利由母亲代为行使。因此，栗延秋控制申请人 50%股权，同时担任公司副董事长兼财务总监。从控制权的角度来看，栗延秋应为公司实际控制人。申请材料将贾冬临家庭成员合并认定为实际控制人，不符合证券期货
48、法律适用意见第一号的规定。 【另外 08 云南变压器也存在该情况】B 七星华创：报告期内公司控股股东七星集团的第一大股东由中国华融变为北京电控,实际控制人发生变更,不符合首次公开发行股票并上市管理办法中关于主体资格的发行条件。2006 年 3 月,七星集团第二大股东北京电控向七星集团增资, 持股占比从 27.66%增至 53.35%，成为七星集团的第一大股东，原第一大股东中国华融持股比例由 70.16%降为45.24%。- 19 -2）历史出资瑕疵A 大连华信计算机：房产出资瑕疵的典型案例。1998 年 8 月实际控制人刘军以对大连金座广场商品房的相关权益作价 750 万元对公司增资，增资额占
49、当时注册资本 2000 万元的37.50%。该项增资不符合当时情况下 公司法的相关规定，同时刘军用以增资的房产权益当时未办理权属转移手续。B 二重集团（德阳）重型装备：存在无形资产出资问题。2007 年 7 月，公司大股东中国二重集团以原由申请人无偿使用的 58 项专利和 136 项非专利技术经评估作价 2.16 亿元项申请人前身重装公司增资。重装公司设立时，中国二重集团已将设计研究院、工艺研究所等科研部门投入重装公司，相关权利及非专利技术已由重装公司和申请人掌握并使用多年，并已经体现在申请人过往的业绩中。因此，相关无形资产作价增资的合理性严重不足。【另外还包括天虹商场、金凰珠宝】3）历史股权转让瑕疵A 北京四方继保自动化：国有股权转让瑕疵的典型。2001 年和 2002 年，公司股东四方同创保护与控制设备有限公司分别从国网电力物资有限公司和国家电力公司南京电力自动化设备总厂受让 8%和 19.33%的股权，但是，均未获得国有资产主管部门的书面批准。B 北京神州泰岳：内部员工股权代持过程中转让瑕疵的典型。根据IT 经理世界2007 年第 230 期对公司董事长王宁的采访稿神州泰岳“贸工计” 刊载，为吸引人才公司在成立之初就设计了一套“动态的股权机构体系” 。公司把股东分为三种：一是原始股东并且在一线工作；二是原始股东由于各
