2015年至2016年PPP项目投资回报率分析.doc

1、对近两年落地 PPP 项目的投资回报率 分析及折现率的概念投资回报率(ROI)是指通过投资而应返回的价值，即企业从一项投资活动中得到的经济回报。这一指标是影响企业是否进入 PPP 项目最为关键的因素之一，也是其参与 PPP 项目的根本驱动力。本文拟选取部分已落地 PPP 项目的投资回报率信息，对近两年落地 PPP 项目的投资回报率进行归纳和分析。根据中国政府采购网以及各省政府采购网上的信息，2014 年 1月 1 日至 2016 年 8 月 28 日，共有中标总金额达 14700 亿元的 913个 PPP 项目实现了落地，其中中标总金额共计 4266 亿元(未公布投资规模的 10 个项目未计算

2、在内)的 245 个项目公布了中标社会资本的投资回报率，以此作为样本项目对已落地 PPP 项目的投资回报率进行归纳和分析(2014 年落地项目少且信息不全，以下归纳与分析均未将 2014 年数据考虑在内)。在 245 个披露的已落地 PPP 项目中，共有 26 个省份的项目被囊括在内，其中披露得最为积极全面的省份是山东省，公布了中标总金额 752 亿元的 53 个项目;位居第二是四川省，公布了中标总金额541 亿的 48 个项目;项目个数超过 10 个的省份还有江苏、河南、海南、河北、吉林五省。这一数据反映出山东等省采用 PPP 模式应用于城市基础建设和公共服务领域的比例相对较高。在交通运输、

3、市政公用事业、农林水利与环境保护、综合开发以及社会事业与其他这五个领域中，占比最大的是市政公用事业类项目，其项目个数共有 90 个，规模为 1844 亿;其次是交通运输类项目，共有 53 个项目，规模为 1040 亿;综合开发类项目排名第三，共有 31 个项目，规模为 795 亿。由此可以分析得出，市政公用事业和交通运输领域采用 PPP 模式的较多，其落地率也相对较高。二已落地 PPP 项目投资回报率变化情况1 整体趋势为项目平均回报率下降图表三：2015 年至 2016 年部分项目回报率注：上述数据已剔除 3 个不具代表性的回报率过高(20%)或过低(0.01%)的项目。从 2015 年到

4、2016 年，已落地 PPP 项目的平均回报率呈现下滑的趋势。其中 2015 年平均回报率为 7.89%，2016 年 8 月前的平均回报率为 7.13%，整体下降了约 0.7 个百分点。在 PPP 项目的五大领域内，除了社会事业与其他类项目投资回报率有小规模的增长外，农林水利与环境保护、交通运输、综合开发、市政公用事业四类项目的回报率从 2015 年到 2016 年均有一定的下浮。其中下浮最大的是交通运输类项目，投资回报率从 2015 年的 8.86%下降到 2016 年的 6.86%，下降了 2 个百分点，下降幅度为22.59%。只有社会事业与其他类项目近两年的回报率有极小幅度的上升，从

5、2015 年的 7.20%上升到 2016 年的 7.31%，上浮幅度为1.64%。按照期限长度，PPP 项目分为 10 年以下的短期项目、10 年至15 年的中期项目和 15 年以上的长期项目，这些不同期限的项目从2015 年到 2016 年的投资回报率均有不同幅度的下降。下降幅度最大的是期限在 10 年以下的短期项目，从 7.59%下降到 6.26%，下降约 1.4 个百分点，下降幅度为 17.53%;回报率下降幅度最小的是 10年至 15 年的中长期项目，从 2015 年的 7.98%下降到 2016 年的 7.21%，下降近 0.8 个百分点，下降幅度为 9.65%。三对已落地 PPP

6、 项目投资回报率变化情况的分析依托于国家对 PPP 模式的政策支持与大力推广，国内 PPP 项目迅速兴起并蓬勃发展，越来越多的企业开始投身到其中，PPP 项目的数量与投资总金额都出现了井喷式增长。但通过上文的图表可以看到，近年来已落地 PPP 项目中标社会资本的投资回报率总体呈现出下降的趋势，这一变化牵动了无数拟投资社会资本的心。数据表明，PPP 项目同行业中的竞争愈发激烈，回报条件也愈发苛刻，投资回报率相应便有了下降的的趋势。其中下降幅度最大的交通运输类的项目主要包括了公路、桥梁隧道、铁路、民航、水运、公交系统、物流系统的建设和运营，这类项目往往采用使用者付费的回报机制，投资回报的稳定性相对

7、较低，并且参与这类 PPP项目社会资本竞争的以数量庞大的传统施工企业居多，竞争愈加激烈，因此数据显示出交通运输类 PPP 项目的投资回报率下浮最大;而社会事业与其他类项目包括了教育、科技、文化、旅游、医疗卫生、养老、体育等领域的基础设施和公共服务等类型项目，这类型项目的回报方式以政府付费和可行性缺口补助居多，又是国家政策鼓励与扶持的行业，政策性融资途径较多，且需要有特殊资质和专业运营能力的社会资本，因此从数据上看这类项目在 PPP 行业平均回报率总体下降的形势中稳住了投资回报率。PPP 项目的回报应是盈利而不暴利，PPP 模式因其适用的项目具有一定的公益性因而设置了一系列机制防止中标社会资本攫

8、取暴利。现已落地 PPP 项目的投资回报率总体下降，体量较大的交通运输领域下浮甚至超过了 20%，这对 PPP 行业的良性、稳定发展并不是一件好事。PPP 模式本质上建立的是民事主体之间的平等合作关系，并不反对社会资本通过与政府合作来获得合理利润，相反，设置合理的投资回报率有助于吸引更优的社会资本参与基础设施建设，提供更好的社会公共服务。折现率(discount rate) ，以资金本金的百分数计的资金每年的盈利能力，也指 1 年后到期的资金折算为现值时所损失的数值，以百分数计。1 概念介绍 编辑折现率是指将未来有限期预期收益折算成现值的比率。本金化率和资本化率或还原利率则通常是指将未来无限期

9、预期收益折算成现值的比率。2 概念区分 编辑折现率不是利率，也不是贴现率，而是收益率。折现率、贴现率的确定通常和当时的利率水平是有紧密联系的。之所以说折现率不是利率，是因为：利率是资金的报酬，折现率是管理的报酬。利率只表示资产（资金）本身的获利能力，而与使用条件、占用者和使用途径没有直接联系，折现率则与资产以及所有者使用效果相关。如果将折现率等同于利率，则将问题过于简单化、片面化了。之所以说折现率不是贴现率，是因为：两者计算过程有所不同。折现率是外加率，是到期后支付利息的比率；而贴现率是内扣率，是预先扣除贴现息后的比率。贴现率主要用于票据承兑贴现之中；而折现率则广泛应用于企业财务管理的各个方面

10、，如筹资决策、投资决策及收益分配等。要搞清楚折现率的，就必须先从折现开始分析。折现作为一个时间优先的概念，认为将来的收益或利益低于现在同样的收益或利益，并且随着收益时间向将来的推迟的程度而有系统地降低价值。同时，折现作为一个算术过程，是把一个特定比率应用于一个预期的现金流，从而得出当前的价值。从企业估价的角度来讲，折现率是企业各类收益索偿权持有人要求报酬率的加权平均数，也就是加权平均资本成本；从折现率本身来说，它是一种特定条件下的收益率，说明资产取得该项收益的收益率水平。投资者对投资收益的期望、对投资风险的态度，都将综合地反映在折现率的确定上。同样的，现金流量会由于折现率的高低不同而使其内在价

11、值出现巨大差异。3 应用 编辑在投资学中有一个很重要的假设，即所有的投资者都是风险厌恶者。按照马科威茨教授的定义，如果期望财富的效用大于财富的期望效用，投资者为风险厌恶者；如果期望财富的效用等于财富的期望效用，则为风险中性者（此时财富与财富效用之间为线性关系） ；如果期望财富的效用小于财富的期望效用，则为风险追求者。对于风险厌恶者而言，如果有两个收益水平相同的投资项目，他会选择风险最小的项目；如果有两个风险水平相同的投资项目，他会选择收益水平最高的那个项目。风险厌恶者不是不肯承担风险，而是会为其所承担的风险提出足够补偿的报酬率水平，即所谓的风险越大，报酬率越高。就整个市场而言，由于投资者众多，

12、且各自的风险厌恶程度不同，因而对同一个投资项目会出现水平不一的要求报酬率。在这种情况下，即使未来的现金流量估计完全相同，其内在价值也会出现不容忽视的差异。当然在市场均衡状态下，投资者对未来的期望相同，要求报酬率相等，市场价格与内在价值也相等。因此，索偿权风险的大小直接影响着索偿权持有人要求报酬率的高低。比如，按照常规的契约规定，债权人对利息和本金的索偿权的不确定性低于普通股股东对股利的索偿权的不确定性，因而债权人的要求报酬率通常要低于普通股股东的要求报酬率。企业各类投资者的高低不同的要求报酬率最终构成企业的资本成本。单项资本成本的差异反映了各类收益索偿权持有人所承担风险程度高低的差异。但归根结

13、底，折现率的高低取决于企业现金流量风险的高低。具体言之，企业的经营风险与财务风险越大，投资者的要求报酬率就会越高，如要求提高利率水平等，最终的结果便是折现率的提高。而从企业投资的角度而言，不同性质的投资者的各自不同的要求报酬率共同构成了企业对投资项目的最低的总的要求报酬率，即加权平均资本成本。企业选择投资项目，必须以加权平均资本成本为折现率计算项目的净现值。财务估价的直接目的是确定持续经营过程中的企业价值。按照折现现金流量理论，决定企业价值的是企业的自由现金流量，折现率应是能够反映企业所有融资来源成本、应当涵盖企业所有收益索偿权持有人的报酬率要求的一个企业综合资本成本。加权平均资本成本正是这样的折现率。基准折现率则是一个管理会计的概念，它实际上是折现率的基准，通常是用来评价一个项目在财务上，其内部收益率（IRR） 、折现率是否达标的比较标准，通常基准折现率可选用社会基准折现率、行业基准折现率、历史基准折现率等做为评价项目的基准折现率。