1、企业并购中财务协同效应的确认和计量 (2)=年 12月经济与管理/Jec. ，25 第四卷第 12期刷刷 0/tdfc 阳悖附， .，Vol.19 川 b.12 财经视点企业并购中财务协同效应的确认和计量张喜柱( 河北经霄大学告计学院，河北石草庄 05倒后 1) 摘要企业并周的主要目的是均了实现并购协同效且，其不仅包括管理协同和经营协同.也包括财#协同。企业并购中的财#协同妓应主要来于，1f 膏、技膏、经营活动和避免破产而产生的协同效应，这些财 #协同鼓应通常来用 4、*-现金流量贴现法于以计量。 关键词企业并晌 .财#协同效应;嘀认;计量中图分类每)F275 文献标iR码)A 文章编号)1.
2、3-3890(215)12 -l69 -03 近年来，中国经济高速发展，并购之势也愈演愈效应属于经营协同效应。这种协同效应主要来源于烈，掘波士顿咨询公司的一项调查报告显示;从并购规模效益和经营杠仔原理。在并购企业双方现有财的规模上看，中国大陆已位居日本、中国香港之后成务资源的基础上进行统筹安排、有效组合和合理使为亚洲第三大并购市场;。特别是中国加入世界贸易用，从而使整舍后的企业现金流入量大于现金流出量组织之后，外国资本的大量涌入，企业竞争更加激烈，而形成的现金净流量增加或现金净流出量相对减少并购活动频繁发生，中国已进入企业并购的一个新效应是财务协同效应。财务协同效应不同于经营协阶段。同效应，但
3、与管理协同效应有着密切的关系.(1)从联一、企业并胸中财务协同效应的确认系上看，财务协同效应是管理协同效应的重要组成部企业并购有纵向、横向和混合并购三种类型，不分，是对财务资源 (既资本)的有效整合所增加的效论是哪种类型的并购其最主要的动因是为了实现协益，特别是在横向并购和纵向并购中有时很难界定管同效应，协同效应可以理解为是对分散的有限资源调理协同效应和财务协同效应 ;(2)从区别上看，财务协整组合后，使其整体整合价值大于各个独立部分价值同效应主要是在并购双方现有财务资源的基础上通之初的效益。企业并购中的协同效主要来源于管理过筹资、投资、分配等活动的有效管理而实现的现金协同效应、经营协同效应和
4、财务协同效应三种。流入量增加或现金流出量相对减少所带来的效益，而(一)企业并购中财务协同效应的外延确认管理协同效应是在全部资源的基础上进行整合所增笔者认为，管理协同效应是利用并购企业的管理加的效益，两者整合的范围不同。管王理协同效应主要优势(包括超常的管理效率、先进的管理经验和剩余是通过横向并购和纵向并购来实现的，在混合并购中的管理能力)有效整合并购企业和目标企业的现有资管理协同效应不明显，但是财务协同效应既可以通过源(包括人力资源、财力资源和物力资源).使整合后横向并购和纵向并购来实现，还可以通过混合并购来的管理效益大于整合前管理效益的一种协同效应。实现，由于不同行业的企业在资本的使用数量和
5、循环这种协同效应实现的前提是并购企业拥有管理优势，周期等方面互补性较强，因此.混合并购中的财务协目标企业有并购企业可以利用的经济资源，通过并购同效应更为明显。注入超常的管理效率和先进的管理经验，实现;1+ 1 (二)企业并购中财务协同效应的内涵确认2;的效应。通过并购整合来扩大企业的经营规模，企业并购中的财务协同效应种类较多，从财务管从而降低生产成本，节约期间费用，增加企业利润的理活动的内容上看主要有:(1)企业并购中筹资活动收稿日期)25-07 -25 作者简介张喜柱(1962-).野，山西阳，R人，河北经贸大学会计学院时#管理教研室主任，副教授，注册合计师，主要研究方向为企业财#管理理论与
6、实#。?25/12 理直噶疆69?寕?容寖寎?寊学?澣?庡?巕?氢?经济与管理(月刊)2E 年第 19卷第 12期产生的财务协同效应，主要表现为企业并购整合后的(一)节约资本成本放应的计量资本成本降低效应，即由于资本成本降低而带来的现企业并购中节约的资本成本效应主要来源于企金流出量的减少。笔者认为，节约的资本成本效应主业并购后内部资本的调节使用，减少对外融资而减少要来自两种情况:第一，企业并购特别是混合并购后，利息的现值，以及由于银行借款增加而相对节约的利企业内部现有资本资源可以统筹安排、调节使用，使息的现值之糊。i 其中内部调节使用资本而减少外部有限的财务资源达到最大、最充分的利用，减少外部
7、融资的数额可以根据企业并购前后暂时闲置资本数再融资数量，从而相对节约的资本成本。第二，企业量的差额来确定，利率可根据企业并购后的加权平均并购后资产规模扩大，经济效益提高，为企业再融资资本成本率计算;低利率融资额增加而节约的利息可提供了便利条件。资产规模扩大为企业提供更多的根据企业并购前后的资本数额和加权平均资本成本抵押贷款机会.而经济效益提高为企业提供更多的信事例差额来确定。由于节约的资本成本所产生的现用贷款机会，在资本结构不变的前提下银行借款的增金流量基本上没有风险，所以可以用无风险报酬率为加会相应减少债券等直接融资数额，从而相对节约资贴现率。本成本。(2)企业并购中投资活动产生的财务协同(
8、二)资本收益率提高效应的计量效应，主要表现为资本收益率相对提高所带来的效企业并购中资本收益率提高效应主要来源于获应。企业并购中资本收益率提高效应一般是与管理得新的投资机会，企业并购后的资本报酬率高于并购协同效应紧密相连难以区分的，笔者认为为了区别于前的报酬率而形成超额收益的现值。在计量资本收管理协同效应，应该将投资活动中的财务协同效应确益率提高效应时可根据企业并购后的初始资本投资认为企业并购特别是混合并购中企业获得更多、更好数额(llP 技人一个新的行业或项目的资本数额)和预的投资机会，亦即并购使企业进入一个新的行业或获计的报酬率差异来确定经营期每年的超额收益作为得一个新投资项目的机会从而导致
9、资本收益率提高现金流入量，由于资本投入一个新的行业或项目，投的效应。(3)企业并购中经营活动产生的财务协同资风险较高，贴现时采用风险报酬率。效应，主要表现为合理避税而节约的现金流量。企业(三)合理避税效应的计量并购中合理避税效应主要是由于税法规定有亏损递按中国所得税法规定被合并企业合并前的全延条款，允许亏损企业免交当年的所得税，且亏损数部企业所得税纳税事项由合并企业承担，以前年度的额可以向后递延 5年以抵消以后年度的盈余。所以亏损，如果未超过法定弥补期限，可以囱合并企业继收购一个亏损企业，按税法规定就可以实现合理避税续按规定用以后年度实现的与被合并企业资产相关的效应，即合并后免交不高于并购企业
10、亏损数额的所的所得弥补;。假设并购后企业的税前利润为 X，被得税。可见，企业并购中合理避税的效应有一定的条并购企业(目标企业)的税前利润为-y，两个企业的件限制，不是任何一项并购活动在任何时候都会产生所得税率均为 t，并购企业的价值为Va，被并购企业合理避税的效应。(4)企业并购中避免目标企业破的价值为Vb，如 tl:第一种情况，当 XV(Va+Vb) 产而产生的财务协同效应，主要指并购的两家企业中 -y时，即并购后企业当年的税前利润足以弥补目有一家面临破产危机，通过并购使濒临破产企业免于标企业的亏损数额，那也并购形成的节税效应的价值破产，从而节约的财务危机成本。这种协同效应通过为:Xxt。第
11、二种情况，当 XV(Va+Vb) -y 节约的直接财务危机成本和间接财务危机成本来体时，即并购后企业当年的税前利润不足以弥补目标企现，其中，节约的直接财务危机成本主要包括企业破业的亏损数额，由于中国税法规定亏损可以连续弥补产所需耗费的诉讼费、审计费、清理人员的工资及清 5年.只要不超过 5年，则并购形成的节税效应价值算期间的管理费用等，节约的间接财务危机成本主要为每年预计的补亏数额与所得税率乘积的现值之和。是指企业破产时资产清算价格低于正常价格的差额。关于贻现率问题，由于合理避税效应所产生的现金流二、企业并购中财务协同效应的计量出量基本确定，所以可以采用无风险报酬率为贴企业在并购过程中产生的财
12、务协同效应主要来现率。自节约资本成本效应、资本收益率提高效应、合理避(回)节约的财务危机成本效应的计量税效应和节约财务危机成本效应等。这些财务协同节约的财务危机成本效应来源子并购一家濒临效应大多发生在并购之时或并购之后，而且多数是预破产企业而节约的破产成本，在计量节约的财务危机计数，所以，在计量财务协同效应时应采用现行市价成本时，由于该现金流出量均在企业并购当时发生，法或未来现金净流量贴现法。所以该节约额均为现值，无需再进行贴现。问题是如 70组?团?矗?2?5/12?碡?痒?玑?硛?噢?硛?禣憣噢?噢?愫?碣?噢?财经观点张喜柱企业并购中财务扭时司效应的确认和计盘何估算目标企业破产时发生的破
13、产成本，节约的直接参考文献财务危机成本较容易估算，可以通过直接测算如果目1斯蒂莘 A;罗斯，伦 i植夫 W，威斯特童中穗，点萨利 F.标企业破产所需要支付的诉讼费、审计费、清算人员杰宙司理财M北京机梢王业出版社，2 仅)4.的工资以及清算费用等而得。节约的间接财务危机2陆丘飞.扉凯高级财#管理M杭州.浙江人民出版成本较难测算，一般可以根据同行业类似规模企业破社，21.产时的资产价值和清算价值差额的平均数来确定。3财#与咸丰管理M大连:靠北财经大学出版社，却l3.费任编辑:学诗Ibe Re咱邮电 andMa刷阳回 rtof Financial伽阳gy回町臼 duri鸣 CorporationA呻
14、剧目 ZHANG Xi-由 u(Acco翩翩时Sc/wol，Hebei UJ巾?tlityo E，由 Ul17UCl田 ulBwinas，均?a:.h皿曾 刷 1，C 阳/Ul)Ab;tr 配 t:The main obj配 tiveof corpomtion配 quisitionis to配 hieve可阳g)effec 坦耐 chinclll.de II回国 gementsynergy, op?e咽但世 15synergy and financial即回g).队川 ng耳四曲曲时甲 Jisitioo，由 e宵四 n刷配回 off naocial synergy efi田 t!Ire可 ne
15、r?gy effi田恒呻 ichare C8酣 dby fnanci吨 inv国，tment，吗emtionoctiviti 田，皿 da回 dingha地 rupt.Th础自 nancialsynergy eff.四届 are咄咄 llymeasured by discoonted future咀 shf1侧 method.Key喃地:corpomtion 配isition;fmancial 叩 lergyeffect; rec耳抖 ring;I?8SUIeIIIeJlt (上接第 64页)组队(9).2韦恃亮发达国军发展中小企业的锺栓及对革J.沿海企业鸟6胡著伟.中小企业融贵中的银企关单探
16、讨J.金融理论与实践，科技，2002，(10).组 ll，但).3林霞日本中小企业发展措施J日本研究，:.m1，(2).7杨玉民外国是在科扶持中-1、企业的J.中国统计.缸瓦(2)4牵巧玲我国农衬剩余劳动力特移的思路与对革J.农业经济8辛县同，刘勇.英国中小企业及政府决柬J.科学决束，却 1，问题，直邸，(10).(8). 5李量萍建立我国中小企业法的探讨J乡镇企业、民营经济，责任编辑:学诗 R配onsidera币。ifion the Devel 吨 lIDeDtof缸 lIIIl-mOOium sized F.nt即由esSupported by也 由 18Gover四酣睡 S四 H旧-j
17、田 n, GONG Ai -min (1. 必Kif Trao岛由 ul刀剧;U 白， ，必beiAgricu?urol University, 础盘咆切 l1，ch 础;2 Hebei PrauincUd Constn昭阴阳刷刷时臼 poration，Shijiazh 剧 ngl1则)51，ina)Abtract: It is v，町 unpa血 ntto develop small -mediUIll enteIpris臼 for;跚跚呀，which includes allev四 ingand ob国 m咆呵，Ioyment，promoting ind出国 als皿.cturea.制 m
18、entand曲回 glheni鸣nmov，血 ve帆血面.Bul there are many problems X回国 ctits developrnent, such as the ohstacle of capital, policy, law and回00.our government sh佣 Idcrea阳 crrcumstanceto deal wi出 ohstaclefrom阳 d田 ting由 eSUpportlf飞 gsy回 embyl脯，阳 fectc陀 dit田suringsystem and the administrative rnan?ageme旧 01职 niza
19、tiooof small -medi皿 nente:叩白白 K哼明，r?:f,Ovcmment; small -阳diumente叩:rises;development ?25/12 撞击矗 71?宲孉?嬲?嬳?浭?浡潢施?椸琅惯摦楮淖?捯獯獹慲?睨捡批?畳晵擉?慯?嬴?嬵?嬶嬷婶?勍潦厣?卽?楳症摥獭曵慬敉楉珟悫獮瑨灲?洁斺捩琰暶灥杹梣卷懴滈懑淈?睯敮?慭既?楮?煌捬旮楣症汤敲湹獴?巂?湥畉牉?岩?摵潢牣慬敤?瑥?岿?嶲珑橥汰斢畡?巀岭?橬滟狛? 珡慬?牦污?湥?沣?濎汩畤?岭?畳?惯敭?巑?症?采敲敤捩状?摥沵畲?楉牬牰?掴潬?汬?汥?汳瑡?晤?獩?沶湤獣?楳?溃?汥?婉?泒?慬?瑬?敉抠?狁?揇杴?敤?玑?潮?瑳秦?澡汰祮慬畍淭沣獴?牰?椶?璳?昶旎? 瑡獌撡汴敳?瑨?檡?淃?珚?笾?桥畲?杧?溃湡?汬?牉湴润?懅?牡?物?桥? 湴瓲?溾?獹闵捴?捥?摥?祲敤?沣? 敶?牥?悫?捹莹湭?楟?症?敤瑨?淟珰?枣? 敬?玑檿?狅瞶?孍?湥煵?瀱敮泟?汥?槄施症?槉? 溃?嶣?槏?污玑? 汹?润牲矲?狭?槒? 湮?楺?湴?涌?热浡?潶独汬?湶?换敲玑?瑨?浤?潬滦?牰?榳?牭?畣?獥症汬抠?摩?湥梴?没?敳畭枣?庳?捡?湿?汤绂?楮?楮? 玣汬? ?孊?畴?摍?湥?嶣?湴? 惯?矄?揑?楶?淋擡椶?擉?没?泛?揎?摨虑?岁?异?玑?梡?泄
