1、股利政策的影响因素分析及其选择以青岛海尔股份有限公司为例摘要本文从我国上市公司股利政策的现状和存在的问题入手，旨在分析和研究各种外部和内部因素对海尔集团股利政策的重要影响，主要包括限制性条件因素、公司自身情况因素、股东因素、外部环境影响因素等等。并阐述股利政策的四种类型，比较不同股利政策的优缺点和适用范围，分析研究在青岛海尔股份有限公司的每个生命周期中应该如何依据股利政策的影响因素选择合理适度的股利政策，以此来权衡利弊达到各方利益的均衡，使企业的收益和分配合理规范化，最终实现青岛海尔的终极目标:企业价值最大化。关键词 股利政策；影响因素；选择目录第 1 章绪论1.1 研究背景及意义第 2 章股
2、利政策理论概述第 3 章影响股利政策的各种外部因素和内部因素3.1 限制性条件3.2 公司自身的情况3.3 股东因素3.4 外部环境的影响第 4 章公司股利政策的选择4.1 四种股利政策类型论述4.2 各种股利政策在理论依据、目的、优缺点等方面的比较第 5 章生命周期在各阶段应该如何选择股利政策5.1 投产阶段5.2 高速增长阶段5.3 稳定增长阶段5.4 成熟阶段5.5 衰退阶段第 6 章 青岛海尔股利政策影响因素及其选择的案例分析第 7 章 总结及建议1 绪论1.1 研究背景及意义股份有限公司最敏感的问题莫过于股利政策的选择和制定，如何选择和制定一个适合公司发展的股利政策一直是公司财务决策
3、的核心内容。随着 2010 年全球经济的稳固增长，我国经济已经踏上了缓慢而温和的复苏之路，并且伴随着股权分置问题在上市公司中的解决，上市公司的市场价值直接体现在公司的股票价格上。但是，目前我国很多上市公司在股利政策的选择方面还存在短期性，而忽视了公司的长远发展，从而导致股利政策缺乏稳定性、多变的股利支付形和股利支付率或高或低、股利收益率较低等问题，出现这种问题的原因是上市公司对于股利政策的影响因素方面还考虑的不够全面，没有将公司的客观情况与各种影响因素相联系。因此，在我国特定的制度背景下，研究我国上市公司股利政策的影响因素和选择具有重要的理论价值和现实意义。影响上市公司股利政策的选择有诸多因素
4、，诸如股东因素、限制性条件、偿债能力、盈余稳定性等，这些因素相互联系，相互制约。但由于我国上市公司还存在选择股利政策的短期性等问题，所以在这样的背景下探讨我国上市公司股利政策的影响因素显得尤为必要。对我国上市股利政策的影响因素的分析和研究不仅有利于公司股权结构的稳定和公司树立良好的形象，为实现企业价值最大化和公司持续稳定发展奠定基础，而且有利于进一步完善公司的股权结构和提高公司市场价值。对于股利政策的选择，没有一种股利政策能够适应所有的公司，因为每一种股利政策都有其适用的条件和环境，如果公司选择了不适度的股利政策，公司的股价会受之影响。若支付较高的股利，公司的股票价格因此而上升，各股东获得满意
5、的收益，但是公司的资本成本会因此而增加，公司的收益受到影响。若支付较低的股利，公司股票价格下降，留存利润变多，公司的信誉受损。所以为了使上市公司的收益和分配合理化，为了保护公司本身、股东和债权人的实际利益，公司在选择和制定股利政策时，应该结合公司的实际情况全方面的综合考虑各种影响因素，因为公司只有在综合考虑各种影响因素的基础上以及对各种股利政策类型的比较分析，才能选择出最适合公司未来发展的股利政策。2 股利政策理论概述2.1 股利政策无关理论股利无关论也称为 MM 理论，是传统股利政策理论的一种，其主要观点是股利政策与公司的股票价格和公司的价值无关，公司股票的价格只受公司的获利能力和风险约束。
6、这种观点包括两层含义，一是公司股利支付率的大小对公司的价值没有影响，公司的价值由投资者的获利能力决定。二是公司的股东认为公司股利的分配对自己没有很大的影响，当公司支付较少的股利时，股东可以出售现有的股票换取现金；当公司支付较高的股利时，股东可以用现金买入更多的股票从而扩大投资。这种理论成立的前提是公司没有任何的筹资费用和个人所得税，同时也不存在任何大的市场竞争。2.2 股利相关论2.2.1 在手之鸟理论在 手 之 鸟 理 论 是 戈登依 据 投 资 者 的 心 理 偏 好 所 提 出 的 ， 投 资 者 认 为 “双鸟 在 林 ， 不 如 一 鸟 在 手 ”。 因 为 所 有 的 投 资 者
7、都 畏 惧 风 险 ， 认 为 随 着 时 间 的推 移 风 险 也 会 一 步 步 的 增 大 ， 资 本 利 得 与 实 际 的 股 利 支 付 相 比 前 者 的 不 确 定性 风 险 跟 多 更 大 ， 一 元 的 现 金 比 一 元 的 资 本 增 值 更 加 重 要 ， 所 以 投 资 者 宁 愿得 到 较 少 的 股 利 也 与 原 意 承 担 风 险 获 得 跟 多 的 资 本 利 得 。 依 据 这 样 的 心 理 ，在 手 之 鸟 理 论 认 为 股 东 的 实 际 财 富 会 随 着 股 利 支 付 数 额 的 提 高 而 提 高 。2.2.2 信 号 传 递 理 论该
8、种 理 论 认 为 ， 在 信 息 不 对 称 的 前 提 下 ， 公 司 可 以 通 过 当 前 的 股 利 政 策向 市 场 传 递 公 司 的 获 利 情 况 ， 当 预 期 的 获 利 能 力 强 时 ， 公 司 的 股 利 支 付 水 平高 从 而 吸 引 更 多 的 潜 在 投 资 者 。2.2.3 所得税差异理论该种理论认为公司应该采用低股利政策，因为纳税时间存在一定的差异税率也存在差异 ，从而资本利得取得的收入比公司的股利支付取得收入实现的收益更多。2.2.4 代理理论该种理论认为股利政策可以协调管理者与大小股东之间的代理关系。支付较多的现金股利不仅可以约束管理者进行不必要的投
9、资和不必要的过度消费，保障股东的切实利益而且可以减少公司的内部融资，使公司不得不进行外部的融资受到资本市场的监督，从而减少代理成本。3 影响股利政策的各种外部因素和内部因素3.1 限制性条件3.1.1 法律性限制为了维护公司股东和债权人的实际经济利益，上市公司在年末进行股利分配时要遵循我国法律的限制。我国的法律法规在资本积累、净利润分配顺序、偿债能力、股权平等、资本保全等方面都做出了限制，具体表现在：公司股利的派发不能用公司的资本公积和募集的股票资本发放，只能用公司当期的利润或者过去积累的留存利润发放，不得因为股利的发放而引起资本的减少。为了保护投资者的利益，降低公司面临的风险，法律规定公司必
10、须在按税后净利润的 10%提取法定盈余公积，再按 5%-10%的比例提取法定公益金和任意盈余公积，直到提取的公益金总额大于公司注册资本的 50%时才可以不再提取。公司的当期利润首先应该用于以前年度的亏损，将剩余的净利润用于股利的分配。公司分配股利的前提是必须具有很强的偿债能力并且能够足额偿还企业的债务。各大小股东按所持股的比例享受应得的股利。若公司留存的利润大于法律限定的标准，则加赠额外的税款。3.1.2 契约性限制契约是指当公司通过发行优先股、借入长期借款等方式筹集资金时，与外部相关公司签订的有关股利分配的限制协议。诸如资产负债率低于标准时不得发放股利；现金股利的派发额以某一盈利额为上限；规
11、定普通股股利的派发必须在优先股股利全部支付后才可以进行。做出这些限制股利支付的条款有利于促使公司将一部分的留存利润再投资于某些项目上，从而获取更多的经济收益，为保障借款的如期偿还奠定基础。3.1.3 现金充裕性限制为了满足公司日常的经营需求以及抵御外界的风险，公司应该具备充裕的现金，这样现金股利的发放才不会受到数额的限制。3.2 公司自身的情况3.2.1 公司资产变现能力公司分配股利是以足够的现金流量为前提，如果公司的资产转化为现金的能力越强则说明该公司的变现能力很好，这样的情况下可以采取高股利的政策来支付股利。而一些正处于成长期的公司为了当前的发展会将大部分的资金用在一些长期资产的建设上，进
12、而直接到影响现金股利的支付。如果资产的变现能力很弱，公司没有充裕的现金流量则不易支付现金股利或采取低股利的政策。3.2.2 筹资能力对于一些规模大、经济收益充足的公司来说，它们有着较强的筹资能力和丰富的筹资渠道，能够在较短的时间内筹资到跟多的资金来应对公司的经营需求和债务负担，会采取宽松的股利政策来多支付股利，留存定量的资金，但是使用这种高股利政策，公司应多支付股利必然引起留存的减少，所以公司会采用发行股票、长期借款等方式筹集资金，又导致公司的筹资成本大大增加。对于一些规模小、刚刚起步的公司来说，它们面临着很大的财务风险，所以会多留存盈余采用低股利的政策，但是这样又不利于公司将来筹资环境的扩展
13、。3.2.3 资本结构和资本成本公司的经营目标是企业价值最大化以及资本成本最小化，即使公司的债权与权益资本保持在一个合理的比值上。由于股利支付的分配形式不同，导致公司的留存盈余也不同，从而这个比值会与最优资本结构比值相背离。对于权益资本较多的公司可以采取高股利的政策，反之对于权益资本较少的公司应该少支付股利，从而让公司保持一个最优的资本结构。公司通过发行股票、发行债券、借入长期借款的筹资方式筹集资金所耗用的成本远远大于公司通过留存盈余进行的内部筹资，所以公司如果有很强的资金需求可以选择少发放股利多留存盈余的方式来筹集资金。3.2.4 偿债能力公司支付较多的现金股利必然会导致内部留存降低，影响公
14、司偿还债务的能力，如果不能按期偿还债务则不能分配股利，所以公司在分配股利的同时应考虑公司的偿债能力是否强大。3.2.5 投资机会公司可以再投资的前提是投资的收益率大于股东平均期望收益率。当达到这个标准的时候，若公司为了长远发展有再投资的需要以及增强资金的时间价值，避免资金的闲置则采用低股利的政策，将留存的盈余多用于公司发展，少发放股利。若公司当前没有再投资的必要，留存的盈余只能满足日常经营的需求，那么应选择低股利的政策。也就是说处于成长期规模小公司可选择少分配股利，处于强盛期规模大的公司可选择多分配股利，股利支付的多少与投资机会成反比。 3.2.6 盈余稳定公司股利支付率的高低不仅要考虑当期的
15、收益是否稳定，还要关注未来以后各期的收益是否稳定。收益稳定的公司或者收益增减幅度很小的公司，面临的财务风险小，能够在极短的时间内并且以较少的代价筹集到资金，从而迅速恢复收益的稳定，选择高股利的政策。收益不稳定或者收益增减幅度极大的公司，为了降低公司的财务风险和偿还负债的能力则会少支付股利。一般来说公司的收益越稳定，其股利支付率也越高。3.2.7 每股收益每股收益是企业在某一时期内净收益与股份数额的比值，可以反映公司的经营成果、是衡量企业盈利能力的最重要指标也是影响股利政策的重要因素。3.3 股东因素3.3.1 股权控制的要求股东投资的目的是希望分配到更多的股利以及占有公司的股权，但若果公司分派
16、了较高的股利给股东也必然导致股东控制权的稀释。原因是公司再支付很高的股利时，其留存的盈利必然随之减少，公司为了募集资金就会增发新股，这样股东的控制权就会大大降低，同时增发新股导致普通股总股数增加，尽而引发每股的市价和每股的盈利大大降低，对所有股东的切身利益造成影响。3.3.2 避税要求按照我国个人所得税法的规定，对于个人取得的股利、股息征收 20%的个人所得税。大股东会因为多得股利而承担更多的税负，所以大股东为了避税则希望公司少发放股利多保留盈余。而公司的小股东因为税负不重，则希望公司发放更多的股利。3.3.3 股东的意愿不同类型的股东对公司股利分配的态度截然不同。大股东关注公司的长远发展，不
17、重视现有的短期利益，他们希望公司少派发股利而多留存盈余，这样公司就可以再投资获取更多的经济利益，从而自己的控股比例就可以得以保证。小股东则希望得到更多的当期利益。还有一些投机的股东，则希望通过买卖价差获取短期利益。公司在选择股利政策时，应权衡各股东的意愿。3.3.4 股东对收入稳定的要求股东的收益主要有两部分组成，一是派发的股利收入，二是公司股东买卖股票获取的资本利得，这种利得具有很大的不确定性和风险性，所以各位股东更期待有稳定的股利。3.4 外部环境的影响3.4.1 市场成熟程度我国的资本市场同别国成熟的资本市场相比还尚未成熟并且尚待发展，别国比较青睐现金股利的发放形式，股票股利这种形式一般
18、不被使用。而我国则更重视股票股利的发展。3.4.2 通货膨胀在发生通货膨胀的情况下，公司账面上的经济利益要比实际的收益高出许多，此时公司面临着经济危机，公司留存的折旧储备资金不能满足重置资产的需要，为了弥补这部分的短缺就需调用公司的留存利润，从而导致公司采取低股利的政策，股利分配数额下降。3.4.3 宏观经济环境经济的发展不是一成不变的，公司处于不同的经济周期所选择的股利政策也是不同的，当经济发展势头旺盛，公司的筹资变现能力强大，则公司会选择多分配股利少留存盈余的方式。反之，当经济处于低迷时期，公司的投资机会变少，筹集不到更多的资金用于发展，则会选择少发放股利多留存盈余的股利政策。3.4.4
19、股利政策的一贯性现如今我国上市公司股利政策的选择与制定不考虑公司的长期发展，股利政策具有短期性、不稳定，这样不利于公司获取更多的收益。综上所述，上市公司股利政策的选择与制定受多种因素的影响，这些因素相互联系的同时也相互制约，很多影响因素都不能通过精确数据进行定量分析，有些因素还依靠定性的判断，各因素对上市公司最终的股利政策的影响程度也不同，一般情况下现金充裕性限制、资产变现能力、公司筹资能力、资本结构和资本成本、偿债能力、投资机会、每股收益、盈余的稳定性这些因素对上市公司最终的股利政策影响较大。而法律性限制、股权控制要求、市场成熟程度、宏观经济环境、通货膨胀、契约性限制、避税要求、股东意愿、股
20、东对收入稳定的要求这些因素对上市公司股利政策的影响较小。总之上市公司股利政策并不是一层不变的，同行业的各上市公司所采用的股利政策也不尽相同，所以为了公司的长远发展和实现财务目标，上市公司在选择制定股利政策时应综合考虑这些影响因素，依据公司的实际情况制定合适的股利政策。4 公司股利政策的选择4.1 四种股利政策类型论述4.1.1 剩余股利政策剩余股利政策是指公司在面临着良好的投资机会时，公司的留存盈余首先满足投资项目的需要，若有剩余再用于股利的分配，若无剩余则当期不支付股利。剩余股利政策的核心是确定合理的股票支付额与留存额的比率。这种政策以确定了最优的资本结构为前提，以满足当期的投资需求为基石，
21、关注公司长远的发展，它将留存的盈余较多的用于增加所有者权益资本上面。当公司处于对资金需要量大的成长期或者急需资金扶助的衰退期时适用此政策。剩余股利政策受投资机会、资本成本、资本结构、通货膨胀、股东意愿的影响。该政策的具体步骤如下：（1）选定最优的投资计划并计算出债务与权益资本的最优比值，从而使加权平均资金成本达到最低值。 （2）在最优资本结构的前提下确定再投资所需要投入的权益资本总额。(3)将留存盈余最大限度的用于再投资计划中所需的权益资金。 （4）待所需要的权益资金全部补足后，若仍有留存的盈余则用于股利的支付，若没有则不分配股利。使用该政策时，在盈利总额不变的条件下，股利支付额的大小与投资机
22、会的多少成反比；在投资机会既定的前提下，股利支付额的大小与每年盈利总额的多少成正比。剩余股利政策的优点是：采用内部的留存盈余来筹集资金，从而达到低筹资成本的目标，并且能保持良好的资本结构，使综合资金成本最低。虽然股东从当期获得的收益较少，但是公司通过投资股价上涨的可能性较大，有利于公司的长远发展。缺点是：股利支付的多少收投资机会和当期盈余的制约，股利支付率极不稳定，导致投资者对公司失去信心，有损公司的信誉形象。4.1.2 固定股利支付率政策固定股利支付率政策顾名思义就是指公司每年的股利支付比率都维持在一个稳定的水平上面，股利支付率一般保持不变，每年发放的股利等于每年的盈余额乘以股利支付率，每年
23、的股利支付数额随盈余的确定而确定，股利的增减随盈余大小的变化而变化。使用这种股利政策的优点是：（1）股利支付数额的多少与公司的盈利变化密切联系，能与公司每年的盈余保持稳定关系，盈余多则多支付股利，盈余少则少支付股利，不盈利则不分配股利，真切体现“不盈不分、少盈少分、多盈多分”的原则，让所有的投资者都能全心全意的关注企业的盈余。 （2）公司每年的盈余一般与公司现金流入量成正比，所以每年的股利支付额与公司现金流入量也成正比关系，这就有利于保障每年的股利支付额都能按期按量的支付，不会因为盈余幅度的极增极降而导致股利无法支付的危险，相对降低了公司的财务风险。固定的股利支付率给公司带来便利的同时也产生了
24、很多问题，具体如下：（1）投资者最关系的问题莫过于年底股利的派发情况，而采用此政策导致股利支付随着盈利的波动而变化，进而导致股利的派发极不稳定，让投资者对企业失去信心，随之而来的是股价下跌，造成公司的信誉受损，严重影响公司的形象。 （2）合理的股利支付率很难确定。股利支付率低不能满足所有股东的需求，从而导致股东对公司的未来失去希望；若支付较高的股利，公司的再投资在发展又成为泡影。 （3）公司面临的财务压力巨大。无论公司业绩的好坏，无论盈余的多少都要分配股利，给公司带来了沉重的负担。 （4）筹资决策不能与股利支付相互统筹。当公司急需资金发展时，留存的盈余可能不能满足公司再发展的需要；当盈利水平较
25、高时，少分派股利又可能导致资金的闲置。4.1.3 固定或稳定增长的股利政策稳定或固定的股利政策是指公司制定一个合理的股利支付率，以后各年根据这一比率计算出该支付的股利，各年分配的股利固定不变。但是只有在公司管理层预期未来的盈利一定会持续稳定的增长或者为了避免投资者在遭遇通货膨胀的时承受更多的财务压力时，才会适当提高各年的股利支付数额。该政策依据盈余的持续正增长和股利稳定适当提高的为原则。对于一些再投资需求较少、资金需要量较少，盈利持续稳定、处于高速增长期的公司适用该政策，但对于处于初创期的公司来说，其资金需求量大、投资机会众多，为了降低财务压力且不影响公司的正常发展则避免使用此政策。该政策的优
26、点是（1）稳定的股利支付额向市场传递着公司经营业绩丰厚，发展势头旺盛的信息，可以吸引更多的投资者，增强股东的信心，有助于公司树立良好的形象，避免股价的大幅波动，维持稳定的股价。 （2）股利支付数额的稳定可以有助于公司预测现金流量从而合理调度资金，避免遇到财务危机时的不知所措。 （3）有利于投资者有计划的安排收入和支出。 （4）由于股价稳定或适度增长的股价，可以让公司更迅速的筹集资金。缺点是：（1）稳定的股利不一定与公司的经营业绩正相关，从而导致投资者做出错误的投资决策。 （2）当当期的盈余相对较低时，仍需要支付固定的股利额，从而给企业带来巨大的财务压力，影响内部资金的筹集。4.1.4 低正常股
27、利加额外股利政策低正常加额外股利政策是指公司每年向股东支付较低的股利，股利数额一般保持不变，即使在公司盈余非常少时也支付较低的股利，当公司经营业绩变好以及留存盈余较多、在投资资金需求较少时才会在原来低股利的基础上根据公司实际情况向股东支付额外的股利。但是额外支付的股利并不是固定不变的，当业绩下滑时仍然支付较低的股利。这种政策介于固定股利支付率政策与固定或稳定增长的股利政策之间。该政策适合处于高速成长期的公司，因为此时的公司急需大量资金发展，对资金的需求量很大，而且股东也有分配股利的要求，所以支付较低的股利，这种政策可以在股利支付与资金需要之间寻求平衡点。对于资金需求量极不稳定、盈利情况波动极大
28、、管理层不能有效预测未来收益的公司也可以采用这种政策。此政策的优点是（1）灵活性较强。既能弥补剩余股利政策中不能支付股利的遗憾，又能防止在固定股利支付率政策中由于支付较高的股利而承受巨大的财务风险，所以这种股利政策很受盈余波动幅度较大公司的青睐。当公司盈利很少时支付较低的股利，当业绩变好时支付额外的股利，既保证公司支付股利的稳定性，又能在一定程度上均衡各期的股利支付额与盈余额。 （2）通过稳定的股利和额外的股利可以向市场传递公司当期与未来发展的经济信息，有利于稳定公司的股价，降低财务压力与投资风险，增强投资者的信心并使得投资者从中获益。 （3）可以吸引部分依赖固定股利的投资者，虽然股利支付额较
29、低。支付较低的股利额虽然是一般不会改变的，但是由于经营情况的起伏变化，股利支付总额也会发生变化，所以股利的支付额只是相对的稳定，同样也会给投资者一种不祥的预兆，影响股价的稳定。其次公司没有一种明确的方式告知股东哪些是低股利额哪些是额外的股利，一旦股利支付总额下降则会引起投资者强烈的不满，从而导致股价下跌，筹资困难。从上面对股利政策类型的分析可以看出以上四种股利政策各有利弊，其中固定或稳定增长的股利政策属于稳定的股利政策，剩余股利政策和固定股利支付率政策属于变动的股利政策，低正常股利加额外股利政策则介于稳定股利政策与变动股利政策之间，具有很强的灵活性。公司应综合考虑影响股利政策的各种因素，选择和
30、制定适合公司实际需要的股利政策。4.2 各种股利政策在理论依据、目的等方面的比较4.2.1 理论依据比较固定股利支付率政策、低正常加额外股利政策、稳定增长股利政策根据“在手之鸟”理论，侧重于支付较高的股利。剩余股利政策根据股利政策无关理论。4.2.2 主要目的比较剩余股利政策的目的是确定最优的资本结构，使得综合资金成本最低。固定股利支付率政策主要目的是使股利支付数额与公司每年的盈利正相关，充分贯彻“不盈不分、少盈少分、多盈多分”的原则。而固定或稳定增长的股利政策主要致力于稳定公司的良好形象，避免降低或不能定期发放股利额的风险。低正常加额外股利政策主要考虑了股利支付的灵活性。4.2.3 适用范围
31、比较在比较成熟的资本市场中，通常选择固定或稳定增长的股利政策，因为使用这种政策可以向市场传递公司运作良好的信息，有利于维持股价的稳定。而我国尚处于新兴的资本市场中，使用稳定增长的股利政策就会承受巨大的财务压力，影响内部资金的筹集，所以一般倾向于使用剩余股利政策、固定股利支付率政策和低正常加额外股利政策。剩余股利政策适合于处于投产阶段或高速增长阶段以及一些急需改变行业求以生存处于衰退期的公司。固定或稳定增长的股利政策适合盈利稳定、业绩优异、发展势头良好的处于稳定增长阶段的公司。固定股利支付率政策由于弊大于利，使用的风险巨大所以很少有公司会使用。低正常加额外股利政策同样适用于处于高速增长阶段的公司
32、尤其适用于盈利波动幅度较大、利润不容易预测的公司。5 公司在各阶段应该如何选择股利政策5.1 投产阶段处于投产阶段的上市公司资金需求量较大，筹资能力较弱，生产能力欠佳，销售渠道狭窄，盈利能力极弱基本没有现金流入的情况存在，面临着巨大的财务风险，在这样的情况下上市公司应该全面贯彻先发展后分红的原则，在有剩余留存盈余的情况下才分配股利，剩余股利政策是最佳的选择。5.2 高速增长阶段处于高速增长阶段的上市公司，产品的销售数量急剧攀升，盈利能力逐渐提高，但是为了抵御同行业其他的竞争者必须快速扩大生产规模，有投资的必要性，所以对资金的需求量仍然较大，但是在经过了初创时期的困难之后，所有的股东都有分配股利
33、的需要，但是公司在扩大生产之后留用的盈余不是很多，所以应该选择低正常加额外股利政策，从而支付较低的股利，当公司盈余恢复较多时再支付额外的股利。5.3 稳定增长阶段处于稳定增长阶段的上市公司，生产能力迅速提高，销售业绩逐步攀升，市场容量稳步增长，期间费用逐渐变少，再投资次数变少，每股利润呈递增趋势，现金净流出量变小，现金净流入量增大，企业的留存盈余除了应付必要的日常需要外仍然很宽裕，所以在这段时期公司应该选择稳定增长的股利政策。5.4 成熟阶段处于成熟阶段的上市公司，市场占有率呈饱和状态，销售业绩比较稳定或者增长幅度比较小，净利润的增长幅度也比较小，以前各年也积累了较多的盈余，所以这时的公司应该
34、选择固定的股利政策。5.5 衰退阶段处于衰退阶段的上市公司销售业绩急剧下滑，留存盈余已经不能满足日常的经营需要，净利润下降幅度较大，公司可能进入新的行业求以生存，所以必然导致需要进行大量的投资，这时的公司已经不具备支付稳定股利的能力，剩余股利政策是最好的选择。6 股利政策影响因素及其选择的案例分析6.1 青岛海尔股份有限公司股利政策的影响因素分析6.1.1 限制性条件6.1.1.1 法律性限制青岛海尔股利政策的选择和制定受到法律法规的影响，每年公司先将当期的利润用于弥补以前年度的亏损，待全部弥补之后再用留存利润和本期利润分配股利，剩余的未分配利润结转到下一年；按照法律的规定公司 06 年提取的
35、盈余公积及企业发展基金为.1 元，07 年提取法定盈余公积金.31 元、提取职工福利及奖励基金.27 元，08 年提取盈余公积金.67 元，09 年提取盈余公积金7098.89 万元；各大小股东严格按照所持有的股份比例分得股利，其中至 2010年中期公司有 4 家大股东的持股比例有所上升，增幅分别为15.49%、47.29%、21.01% 、19.62% ，有 2 家大股东所持有的比例有所下降，降幅为 1.97%、 46.04%。6.1.1.2 契约性限制青岛海尔公司在制定股利政策时严格遵守与有关公司的条款。6.1.1.3 现金充裕性限制全球化的集团公司青岛海尔，曾被美国新闻周刊网站评定为全球
36、十大创新公司之一，作为全球白色家电第一品牌的青岛海尔2010年营业额已达到1357亿元，海尔冰箱目前已具有3000多个规格品种，出口总量占全国冰箱总出口量的1/3, 公司以流动资金零贷款为宗旨，现金周转天数基本达到负10 天，可谓现金非常充裕。与之相对应，从青岛海尔2005年至2009年股利分配的情况就可以说明现金充裕性因素对股利政策的影响，05 年每10股派发1 元的股利（含税） ，2006年公司总共分配股利 .45元，其中对于无限售条件的股东来说，在扣除了税前每股派发的现金红利0.15元的基础上，实际发放的每股现金红利为 0.135元，而对于有限售条件的股东和无限售条件的机构投资者，实际发
37、放每股现金红利为0.15元。2007年海尔总共分配股利达到.00元，其中每10股派发现金红利1.80元（不含税） ，对于无限售条件的股东，公司在扣除个人所得税的基础上，实际派发的每股现金红利为0.135 元，而对于有限售条件的股东和无限售条件的机构投资者，实际派发的每股现金红利为0.15元。08年每10股派发1.5元股利（含税）。09年每10股派发3 元股利（含税） 。并且00 年和 03年在分配股利的基础上还送了红股，其中00年每10股送2股，接着每10 股派发 2元的股利(含税)。03年每10股送2股，接着每10股派发0.5元的股利（含税） 。青岛海尔05至08年分红情况见表1-1。表1-
38、1 05年至08年分红情况股利分配年度 现金分红的数额（含税）年度净利润 分红数额占年度净利润的比重（%）2005 .30 .02 50.042006 .45 .16 51.172007 .00 .77 41.592008 .50 .10 26.14从上表就可以说明，现金的充裕性对股利政策的影响很大。6.1.2 公司自身的情况6.1.2.1 公司资产变现能力青岛海尔股份有限公司在 1993 年只送红股，1998 年没有任何形式的股利分配，2003 年和 2005 年都分配了较低的股利。原因是 1993 年和 1998 年青岛海尔处于全面多元发展的时期，在这一时期海尔急需研发更多的家电产品来扩大
39、市场，1998 年其经营活动产生的现金净流量仅为.26 元，投资和筹资活动产生的现金流量则为-.74 和-.97，所以青岛海尔在这段时间里没有充裕的现金流量来支付股利，导致 1993 年只分配股票股利，1998 年不支付现金股利。2003年和 2005 年青岛海尔已经建立了自己的海外销售网络，但同样面临着家电业的恶性竞争和原材料成本提高的巨大压力以及“非典”的影响，从而导致净利润迅速下滑，但为了拓展业务青岛海尔仍然需要跟多的资金来扩大规模，05 年经营活动产生的现金净流量为.39，03 年和 05 年投资和筹资产生的现金流量均为负数，其现金流量已经不足以抵御外界的压力，所以均采用了低股利的政策
40、。青岛海尔 2006 年至 2010 年现金流量情况见图 1-1。图 1-1 06 年至 10 年现金流量0.001000000000.002000000000.003000000000.004000000000.005000000000.006000000000.002006 2007 2008 2009 2010经 营 活 动 产 生 的 现 金 净 流 量从图中可以看出，其经营活动净现金流量呈现递增趋势，公司有充足的现金可以支付现金股利，其股利分配数额也基本呈递增趋势。资产的变现能力对股利政策的同样具有重大影响。6.1.2.2 筹资能力青岛海尔股份有限公司的筹资能力主要包括内部筹资能力和
41、外部筹资能力，内部筹资能力取决于公司的收入水平，外部筹资能力主要通过集团的盈利水平来反映。05 年至 10 年是青岛海尔稳定发展的阶段，这时的青岛海尔不仅在我国赢得了美誉而且产品大批出口并且已经辐射了全球，成为了我国最具有竞争力的品牌，这一时期的青岛海尔主营业务收入水平见图 1-2。图 1-2 05 年至 10 年主营业务收入0.0010000000000.0020000000000.0030000000000.0040000000000.0050000000000.0060000000000.002005 2006 2007 2008 2009 2010主 营 业 务 收 入从图中可以说明，
42、青岛海尔这一时期的主营业务收入呈线性递增趋势。从.59 元增加到.36 元，增长率为 2.04。净利润也从.68 元增长到.26 元，增长率为10.31，可见这段时期海尔的内部筹资能力非常强，公司采取了比较宽松的股利政策来发放现金股利，股利支付数额呈正向发展。其外部筹资能力取决于青岛海尔的盈利能力，其盈利水平通过资本金收益率、净资产收益率、销售毛利率、成本费用利润率和总资产收益率来反映，青岛海尔 05 年至 10 年盈利能力指标图见 1-3。图 1-3 05 年至 10 年盈利能力指标00.20.40.60.811.21.41.62005 2006 2007 2008 2009 2010净 资
43、 产 收 益 率总 资 产 收 益 率资 本 金 收 益 率销 售 毛 利 率成 本 费 用 利 润 率从图中可以看出，净资产收益率呈递增趋势，总资产收益率也成正向发展，资本金收益率呈递增趋势，除了 2010 年销售毛利较上年下降 11.53%之外其余年份呈递增趋势，成本费用利润率也有所增加。说明青岛海尔所有者权益能够盈利的能力越来越强，公司在未来可以再次配股进行融资和筹资。公司能够很有效的利用各项资产，青岛海尔的管理水平很高。公司擅于利用资本金创造利润。青岛海尔的毛利可以充分用于公司的期间费用和产生更多的盈利。成本费用比率越来越高说明公司所付出的耗费以及所获得的收益也随之提高，总之青岛海尔有
44、较强的外部筹资能力，所以这段时期支付的现金股利也越来越高，从而选择了比较宽松的股利政策。筹资能力对青岛海尔股利政策的选择影响较大。6.1.2.3 资本结构和资本成本青岛海尔的权益资本占了总资本的近 98%，而债权资本只有近 2%，比值非常不合理。以下是青岛海尔 2000 年至 2005 年的资本结构表 1-2。表 1-2 资本结构年份 长期借款专项应付款长期负债合计股东权益合计长期负债及股东权益合计债权比例 股权比例2000 0 0 0 0 12001 0 0 0 0 12002 0 0 0 0 12003 .74 .7 0. 0.2004 .92 .9 0. 0.2005 0 .8 .8 0
45、. 0.从资本结构图和股利分配图可以看出，公司在这段期间的股利分配数额缺乏稳定性，公司更倾向于股权融资。6.1.2.4 偿债能力青岛海尔的偿债能力包括长期偿债能力和短期偿债能力两个方面。短期偿债能力通过流动比率、速动比率两个指标来反映。长期偿债能力通过资产负债率、产权比率这两个指标来反映。青岛海尔短期偿债能力指标数据图见图 1-4。：图 1-4 短期偿债能力指标01234561993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010流 动 比 率速 动 比 率当流动比率为 2
46、：1 时，说明公司的经营状况良好并且财务情况比较稳定，从图中可以看出海尔公司 1994 年至 1998 年的流动比率均低于公认的标准，02年略低于标准，说明这几年的短期偿债能力偏弱。07 年至 10 年流动比率呈线性下滑趋势，其中最大降幅为 0.58%，这表明从 07 年开始，公司的短期偿债能力越来越弱。而其余年份的流动比率均大于 2，并且 04 年和 05 年达到最高比率，分别为 5.05 和 5.33，则表示这几年海尔公司的偿债能力较强，可以在很短的时期内用流动资产偿还流动负债，债权人的权益得到了充分的保障，青岛海尔的信誉大大提升，公司在满足日常的资金需求并且进行一些投资之外，还可以按期偿
47、还债务，但是 04 和 05 年的流动比率太高，表明公司流动资产的占用太多，影响了公司的资金利用效果。青岛海尔的速动比率在 1995 至 1997 年均低于稳定的标准 1，最大降幅为 28.2%，说明这三年海尔的短期偿债能力较弱，这也验证了流动比率的计算结果。1999、2000 以及 2003 年至 2006 年的速动比率均大于 2，说明在这段期间青岛海尔的短期偿债能力很强，每一元的负债都至少有 2 元的资产作为支付的强大后盾。速动比率在 04 年和 05 年达到最高，最大增幅为 311%，表明公司的货币性资产偏多，对青岛海尔的再投资和获利均造成了影响，这与流动比率的结果相验证。通过两个指标出
48、的分析可以看出1994 年至 1998 年以及 2007 至 2010 年的短期偿债能力偏弱，2003 年至 2005 年短期偿债能力较强，但是获利能力不佳，其余年份的短期偿债能力均比较稳定。青岛海尔长期偿债能力指标数据图见 1-5。图 1-5 长期偿债能力指标00.511.522.51993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010资 产 负 债 率产 权 比 率从图中可以看出，青岛海尔的资产负债率均低于 1，而且比率均不高，说明这几年青岛海尔的长期偿债能力较强，每
49、一元的债务都有至少 2 元的资产作为偿还债务的后盾，大大提高了公司借贷资金的信誉度。青岛海尔的产权比率在 1997 年、2009 以及 2010 年均偏高，说明公司的长期偿债能力存在很严重的问题，债权人承受了巨大的风险，公司借贷资金的信誉受到严重的影响。同时这三年公司的短期偿债能力也较弱。通过这两方面的分析可以看出 1994 年至 1998 年以及 2007 至 2010 年的偿债能力较弱，2003 年至 2005 年偿债能力较强，其余年份偿债能力比较稳定。所以青岛海尔在 1998 年因为较弱的偿债能力既没有发放现金股利又没有送红股，03 年至 05 年均支付了现金股利，07 年至 10 年虽然长期偿债能力较弱但是仍发放了现金股利，偿债能力对股利分配政策仍然具有一定程度的影响。6.1.2.5 投资机会青岛海尔股份有限公司在 2004 年至 2010 年的中期都没有募集资金进行投资的情况存在。2004 年至 2008 年都是采用自有资金进行的投资， 09 年没有进行任何投资。从 2010 中期报表可以看出青岛海尔进行了非募集资金的投资，总投资金额达到 6.9 亿元。青岛海尔 05 年至 08 年的投资数据见表 1-3。：表 1-3 青岛海尔 05 年至 08 年投资情况年份 投资额 较上年的增加额 增长率2005 9093 4113 82.59%2006
