1、通货膨胀定标理论实践及在我国实施的条件分析通货膨胀定标理论实践及在我国实施的条件分析摘要：通货膨胀定标(IT inflation targeting)是 1990年由新西兰储备银行首先采用的一种货币政策新框架。15 年来，先后有 20多个国家对 IT进行了实践，所取得的成果被理论界普遍认为是货币政策实践上最重大的进步。本文对 IT的理论和实践进行了回顾与分析，同时 ssbbww1. com，结合 IT在各国实践的经验与效果，探讨了 IT在发展中国家应用的可行性与前提，在此基础上，对我国实施 IT的条件进行了简要分析。 关键词：货币政策框架；通货膨胀定标 通货膨胀定标 (IT inflation
2、 targeting)是 20世纪 90年代由新西兰储备银行首先采用的一种货币政策新框架。IT 在方法上突破了传统的“工具中间.8ttt84目标最终目标”货币政策框架，直接以通货膨胀（最终目标）取代中间.8ttt8目标。由于.ddd tt. comIT在货币政策的独立性、透明度、责任性和可信性等方面.sSbbww有了重大突破，适应了金融创新和金融自由化的趋势，并在实践中得到不断 ssbbww发展与证实，因而日益成为当今货币政策的主流框架。 一、IT 概述 从某种意义上说，IT 是一种从“试错(trial-and-error)”实践中产生并得以发展和完善的货币政策框架。IT先有实践，后有理论。
3、1IT 的定义。 最早对 IT下定义的是leiderman和 Svensson(1995)，他们对当时加拿大、芬兰、新西兰、瑞典、英国等采取 IT国家与美国、德国、以色列、意大利等非采取 IT国家的货币政策进行了理论与实证分析。后来，经过 ssbbwwBernanke，Laubach 和 Mishkin等学者的研究、概括和提炼，形成了 IT的两种定义：框架性定义和规则性定义。 框架性定义的倡导者从货币政策实践的角度来强调 IT的特征，他们把 IT看作是一种货币政策框架，因此.8 t tt8. comKuttner(2004)也把它称为“实践性定义” 。IT 的框架性定义可以.ssbbww概括为
4、以下几点：一是货币当局公开声明货币政策的首要目标（不一定.8ttt8是唯一目标）是价格稳定。二是货币当局应该公布一个明确的通货膨胀目标值作为 dddtt价格稳定的标准，当实际8ttt8值与目标值偏离时，通常还规定应该重新实现目标的时间。三是货币政策应该高度透明。中央银行通常定期发表关于经济形势和通货膨胀的报告，报告的主要内容包括 .ddd tt. com中央银行对通货膨胀、产出增长等宏观变量的趋势分析和预测。四是某种形式的货币政策责任机制。当没有实现通胀目标时，通常要求 dDdtt中央银行承担相应的责任，如公开发表解释或向政府提交公开信。 规则性定义的倡导者认为 IT代表一种规则，即一种行为或
5、行动的规定指南。最简单的 IT规则性定义可概括为：货币当局明确宣布一个通货膨胀率作为 dddtt未来一定.8ttt8时期货币政策的中间.8ttt8目标。同时 ssbbww. com，中央银行对未来的通货膨胀作出预测，如果 8 tt t8预测值大于目标值，则提高利率；如果 8 tt t8预测值小于目标值，则降低利率；如果 8 tt t8预测值与目标值大致相等，货币政策保持不变。正因为 8 Tt t 8. com如此，IT 又被Svensson (1997)称为通货膨胀预测定标(inflation forecast targeting)。 值得指出的是，从框架性定义与规则性定义的内容来看，两种定义
6、的划分不是绝对的，也不存在对立，关键在于.SsbBww前者强调 IT是一种货币政策的新框架，而后者认为 IT体现 ssbbWw为货币政策的一种规则。 2IT 可实现的目标。 政府、中央银行或两者联合公开宣告中央银行将努力把通货膨胀控制在(或接近)某个规定数值内是 IT的核心支柱。在这一核心支柱下，把控制通货膨胀作为 dddtt货币政策首要目标的公开承诺和中央银行对实现通货膨胀目标的责任制度构成了 IT另外两个支柱。 IT 可实现的主要目标如下： （1）增加.8 t tt8. com了政策的连贯性，使“相机抉择”有所限制的同时 ssbbww. com，仍有相当的灵活性，有利于实现“有约束的相机抉
7、择(constrained discretion)”( Bernanke和 Mishkin，1997)。如果 8 tt t8能够 SSBBww对未来通货膨胀进行有效预测，货币政策的操作原则将非常简单和直观：当预测值与目标值相一致，说明货币政策是适当 .ssbbww的；当预测值高于(或低于)目标值，则说明货币政策应该紧缩(或放松)。 （2）有效增强了中央银行的独立性、透明度与责任制。因为 8 Tt t 8. com有了明确的目标，中央银行独立性得到大大增强。同时 ssbbww. com，由于.ddd tt. com目标的简单明了，则容易 Dddtt被公众理解和接受，增加.8 t tt8. com
8、了中央银行的透明度。另外，由于.ddd tt. com 目标容易 Dddtt检测，因此.8 t tt8. com有效增强了中央银行的责任，即使实行“相机抉择”也不会因此.8 t tt8. com影响中央银行的可信度。 （3）作为dddtt一个名义锚（nominal anchor） ，能够 SSBBww较好 8 t tt 8.c o m地引导公众预期，有效地改善经济的运行环境。IT 作为 dddtt一个名义锚突破了传统中间.8ttt8目标理论的三个标准（可测性、可控性、相关性） ，能够 SSBBww对中央银行货币政策操作的“机会主义”动机及来自于政府实施膨胀性货币政策的压力加以约束，中央银行也因
9、此.8 t tt8. com能够 SSBBww以此来锁定人们的通货膨胀预期。 二、IT 的实践特征总结 最早采取 IT的国家是新西兰。 1989 新西兰储备银行法和政策目标协议(PTA Policy Targets Agreement)1990-03在 IT历史上有着十分重要.8ttt8的历史地位，两者标志着 IT的正式诞生，新西兰储备银行也因此.8 t tt8. com闻名于世。1989 新西兰储备银行法和PTA1990-03规定了货币政策的首要目标是维护价格稳定，同时 ssbbww. com公布了一个明确的数值化通货膨胀率作为dddtt衡量 8ttt8价格稳定的标准。 在新西兰实行 IT之
10、后，智利（1990） 、加拿大（1991）相继决定实行 IT，并很快为英国、澳大利亚等 20个国家所采纳。到目前为止，全球实行通货膨胀定标的国家共有 21个。 IT可以.ssbbww明显地划分为两个阶段：第一阶段从 1990年 3月新西兰实行 IT开始到 1994年 11月西班牙实行 IT为止。这一阶段实行 IT的国家有 9个，其中 7个为工业化国家（除智利、以色列外） 。第二阶段从 1998年 4月捷克实行IT开始到 2002年 2月菲律宾实行 IT为止。这一阶段实行 IT的国家有 15个，其中 11个是发展中国家（包括 .ddd tt. com新兴市场经济国家和转型经济国家） 。自此之后至
11、今还没有出现.8tTt8新的 IT国家。IT 正处于青春期，虽然没有完全 8 t tt8. com定型，但己经显示出一些 8 tt t8实践特征(Kuttner，2004)。 1IT 的目标特征。 （1）最终目标。绝大部分 IT国家的货币政策最终目标都包括 .ddd tt. com了“价格稳定”这一核心内容，如加拿大为“稳定、可预期的通货膨胀” ，挪威为“实现政府制定的通货膨胀目标” 。除价格稳定之外，墨西哥、冰岛、巴西、南非等国家还包括 .ddd tt. com维护金融体系的稳健，智利、挪威、墨西哥、冰岛等国家包括 .ddd tt. com维护支付体系的功能，澳大利亚、挪威和菲律宾等国包括
12、.ddd tt. com经济增长。 （2）IT 定标的价格指数。在 IT框架中，大多数国家中央银行用来定标的价格指数一般 SsbbwW为 CPI或 HCPI (Headline or Harmonized CPI)，只有少数几个 IT国家（加拿大、韩国、泰国、南非、挪威等）选择了 CCPI (Core CPI)。 （3）区间目标与点目标的选择。大多数 IT国家选择一个合理的定标区间，只有英国、挪威、哥伦比亚等少数国家选择一个明确的点目标。工业化国家的目标区间一般 SsbbwW选择在 1-3%之间，而发展中国家则在 2-6%之间。但即便是选择了一个区间，许多 8ttt8中央银行在实际 8ttt8
13、操作中仍然.8tTt8倾向以点为主。 （4）实现目标值的时间跨度(horizon)。时间跨度选择有一个自然演变的过程。在 IT实施初期，许多 8ttt8中央银行选择在 1年左右。在初始通货膨胀较高的发展中国家还选择了多年目标以增强中央银行的可信度。目前大多数国家的时间跨度为不确定, 秘鲁、捷克、哥伦比亚等选择为 1年，瑞士选择为 3年，挪威选择为 1-3年。 （5）例外条款(escape clause)。只有加拿大、捷克、新西兰、南非、瑞士等5个国家有正式的例外条款。该条款的内容主要是当经济受到非中央银行可以.ssbbww控制的冲击时(如汇率、石油价格、贸易条件等冲击)，通货膨胀目标应该进行重
14、新设定。 CCPI、区间目标、时间跨度、例外条款等几种方法都是货币政策应对不确定性环境的技术，它们.Dddtt之间有明显的替代性。从实践来看，如果 8 tt t8采用 CCPI，就可以.ssbbww不用例外条款；如果 8 tt t8采用区间目标，时间跨度就可以.ssbbww相对.8ttt8短些。 2IT的制度特征。 （1）独立性。所有 8 tt t8实行 IT的国家都有一定.8ttt8的货币政策工具独立性，但澳大利亚、智利、挪威、新西兰、泰国、韩国、英国等 8个国家规定政府在特殊情况 8 tt t 8. com下可以.ssbbww干预中央银行工具的选择。在目标独立性上不同国家差异较大，捷克、匈
15、牙利、瑞典、瑞士等 4个国家的中央银行有完全 8 t tt8. com的目标设定权，挪威和英国的中央银行完全 8 t tt8. com没有目标设定权，同时 ssbbww. com，大多数国家的目标设定由政府和中央银行共同完成，个别国家还由政府和中央银行联合公布(以一方为主，另一方为辅)。 （2）透明度。绝大多数 IT国家的中央银行（除澳大利亚、加拿大、冰岛、瑞士 4 个国家外）都发表通货膨胀报告 ，即使不发表通货膨胀报告 ，中央银行通常也有货币政策报告或货币政策声明之类的材料公诸于众。大多数国家(13 个)不公开决策的会议记录，但英国、瑞典、韩国、波兰、捷克、智利、巴西等 7个国家公开会议记录
16、，公开时间从几天到几月不等，其中巴西在会议后 8天就公布投票情况 8 tt t 8. com，韩国则在 3个月以后 ssbbww公开。 （3）决策和责任。从决策过程看，大多数中央银行采用货币政策委员会(或执行委员会)集体投票表决的形式作出决策，澳大利亚、加拿大、挪威、泰国等 4个国家的中央银行采用一致同意的决策方式，只有新西兰和以色列的货币政策决策由行长个人决定。一旦 8ttt8通货膨胀目标没有实现，英国、瑞典、波兰、菲律宾、新西兰、挪威、以色列、冰岛、巴西等 9个国家要求 dDdtt中央银行发表一份公开信，解释通货膨胀率偏离目标的原因，并对如何实现通货膨胀目标作出说明。澳大利亚、加拿大、智利
17、、哥伦比亚、捷克、匈牙利、以色列、墨西哥、新西兰、挪威、波兰、菲律宾、瑞典、韩国、英国等 15个国家对通货膨胀目标有国会听证的要求 dDdtt。 （4）分析与预测。较高的分析与预测水平，特别是对未来通货膨胀水平的预测水平，是实行 IT时对中央银行最突出、也是 8tt t 8. com最基本的要求 dDdtt，实行 IT的国家都无一例外地对通货膨胀进行预测。中央银行一般SsbbwW还对 GDP增长率、产出缺口等指标进行预测。除了中央银行官方预测外，绝大多数实行 IT国家也公布非官方预测，如基于市场调查的预测和基于资产市场价格的预测等。在预测时，对利率变化的不同假定往往.8 t t t8. com
18、会导致.8d dd tT. com不同的结果，利率不变假定是最简单的假定，市场利率假定和内生利率假定则相对.8ttt8比较复杂 .dDdtt。在预测技术上，很多 8ttt8国家采用了扇形图技术，即对不确定性往往.8 t t t8. com用可信区间的形式加以处理 8tTt8，目前，巴西、智利、哥伦比亚、捷克、匈牙利、冰岛、以色列、挪威、秘鲁、菲律宾、瑞典、韩国、南非、泰国、英国等 15个国家在预测通货膨胀时采用扇形图；巴西、智利、哥伦比亚、捷克、挪威、泰国、英国等 7个国家对 GDP增长的预测也用扇形图；只有哥伦比亚采用扇形图预测产出缺口。 三、对 IT实践效果的评价 IT的效果体现 ssbb
19、Ww在 dd dtt. com两个方面.sSbbww：一是 IT的目标效果(target effect)，指实行 IT以后 ssbbww，实际 8ttt8通货膨胀与目标的差异大小；二是宏观效果(macroeconomic effect)，指实行 IT以后 ssbbww，各宏观经济变量特别是通货膨胀率、利率和产出等宏观变量特征的变化，其中利率的变化有时也被认为就是.8ttt8中央银行的行为变化。后者是评价 IT实践价值的关键。 关于 IT的宏观效果，学术界有“相关论”与“无关论”之争。发生争论的原因主要有三个：一是在 90年代中期，IT 国家数量较少且时间较短，可以.ssbbww用于实证的数据较
20、少；二是由于.ddd tt. com90年代低通货膨胀的宏观环境，难以作出令人信服的比较研究；三与非 IT国家相比 ssBbww，IT 国家在 20世纪 70-80年代的宏观经济表现都不是很理想，对 IT的作用也难下定论。 Ammer,Freeman 和 Freeman,Willis1995年使用的VAR（value at risk）模型是“相关论”最早的实证研究成果。他们发现：在新西兰、加拿大和英国，采取 IT后，通货膨胀下降得比预计的要显著，这表明IT是很有效果的；同时 ssbbww. com长期利率出现 .8tTt8明显下降的趋势，表明 IT增加.8 t tt8. com了货币政策的可信
21、度，但这种效应并不长久。 Mishkin 和 Posen (1997)概括了新西兰、加拿大、英国的 IT经验，对CCPI、GDP 增长、短期中央银行利率的 VAR作出了估计。他们证实，在这几个国家实行 IT以前，通货膨胀实际 8ttt8上已经得到了控制，IT 有锁定(lock-in)已取得利益的作用。同时 ssbbww. com，通过动态模拟得出8TtT8.CoMdiv的结论是：如果 8 tt t8这几个国家在开始实施反通货膨胀的政策之时就实行 IT框架，通货膨胀和利率都能够 SSBBww实现明显下降，但产出情况 8 tt t 8. com可能.ssBBww会发生明显变化。 Debelle (
22、1997)分析了七个国家(新西兰、加拿大、英国加上芬兰、瑞典、澳大利亚、西班牙)的 IT经验，发现在 dd dtt. com这七个国家通货膨胀和长期利率下降的同时 ssbbww. com，失业率在上升，说明实行 IT并非没有成本。 Bernanke，Laubach 和 Mishkin (1999) 发现，率先实行 IT的少数几个国家的反通货膨胀成本并没有明显减少，但 IT的一个主要优点是有助于锁定反通货膨胀的利益，特别是当面临通货膨胀冲击时。英国和瑞典退出欧洲汇率机制（ERM Exchange Rate Mechanism）和加拿大实行商品和服务税证明了这一点。通过公开宣布通货膨胀目标，公众的
23、通货膨胀预期被“锚住” ，货币政策有了明确的方向。 通货膨胀定标理论、实践及在我国实施的条件分析|有关金融研究的论文资料 Corbo，Moreno 和 Schmidit-Hebbbel (2001) 指出，实行 IT以后ssbbww，损失率和产出波动率明显下降。IT 强化了通货膨胀前瞻性预期的作用，因此.8 t tt8. com减少了通货膨胀的惯性， IT国家的可信度逐步确立。但 IT国家与非 IT国家中央银行对于通货膨胀的回避性并没有多大的差别，整个 90年代的利率变动比所预计的要小得多。 Neumann 和 Hagen(2002)的实证表明 IT与宏观经济表现的改善是相关的。实行 IT不仅
24、降低了通货膨胀的水平，而且减少了通货膨胀和利率的波动性，中央银行可以.ssbbww较好 8 t tt 8.c o m地应对和处理 8tTt8外部冲击， IT改进了中央银行的行为，增强了货币政策的可信度，降低了通货膨胀的预期。 总的来看，绝大多数支持 IT的学者持相关论的观点。他们认为，由于.ddd tt. com实行了 IT这一货币政策框架，中央银行的可信度大大增加.8 t tt8. com，在实现价格稳定中起到了关键性的作用。 Ball 和 Sheridan（2003） ，Willard（2006）是无关论的主要代表。他们认为虽然与美国、欧元区国家相比 ssBbww，实行 IT国家的初始条件
25、并不是很好，IT 国家的改进较大（通货膨胀水平和惯性的下降） 。但这主要是由于.ddd tt. com20世纪 90年代的世界宏观经济有稳定的收敛性(convergence)，并不是由于.ddd tt. com实行了 IT。 应该指出，至少到目前为止，还没有发现 IT对宏观经济产生危害的任何 dd dtt. com证据，因此.8 t tt8. com理论和实践双方对 IT大多持肯定态度。即使是无关论者也认为，IT 可能.ssBBww有一些 8 tt t8还没有被发现的优点。货币- 飞诺网 FENO.8ttt8的独立性。按照8ttt8tableFischer 和 Debelle(1994)的说法
26、，虽不必有目标独立性，但至少应该有工具独立性。二是货币当局没有对其它8ttt8名义变量(如工资、名义汇率)水平和路径的承诺。除以上 8 t tt 8.c o m两个基本前提外，一个国家还必须 ssbbww. c om有技术能力和体制条件运用模型对通货膨胀进行预测，并对通货膨胀的决定因素进行估计。 但第二阶段实施 IT国家的实践却反驳了上述观点。20 世纪 90年代中期以来，许多 8ttt8发展中国家突破了 IT实施需要 sSbBwW一个成熟的市场经济环境和良好ssbbww的金融环境这一认识上的框框，在并不具备这些所谓前提的条件下宣布实行 IT并取得了较好 8 t tt 8.c o m的效果。
27、Carare,Schaechter 和Stone (2002)在发展中国家 IT实施经验的基础上概括了 IT框架的初始条件：一是确立一个控制通货膨胀目标的任务和中央银行对实现这一目标的责任；二是确保通货膨胀目标不被其它 8ttt8目标所主导；三是要具备一个完善和稳定的金融体系；四是要有一套适合的政策工具。但这些初始条件并不是“严格”前提，缺少其中的某些条件并不意味着不能实施 IT，从实践来看，在一些 8 tt t8条件并不完全 8 t tt8. com满足的国家中，IT 仍能够 SSBBww运行得相当好。 IMF在 2005年对发展中国家实施 IT的前提进行了概括，并对 IT的前提问题作出了定
28、量分析（IMF,2005） 。 IMF把 IT的前提概括为四个部分：一是机构独立(institutional independence)，这要求 dDdtt中央银行必须 ssbbww. c om有足够法定的自治能力，并免受可能.ssBBww与 IT目标产生冲突的财政与政治压力。二是设计良好 ssbbww的技术基础设施(technical infrastructure)，即中央银行必须 ssbbww. c om具有通货膨胀预测的程序与建模能力，及执行预测所需要 sSbBwW的所有 8 tt t8数据；三是经济结构(economic structure)，为有效控制通货膨胀，价格应该完全 8 t
29、tt8. com解除管制，经济不应该对商品价格和汇率过度敏感，美元化程度 .8ttt8应该非常低。四是健康的金融体系(health of financial system)，为最小化与金融稳定目标的潜在冲突与货币政策的有效传递，应该有一个健康的银行体系和发达的资本市场。 同时 ssbbww. com，通过设计评价 IT前提的指标体系，IMF 对实施 IT的发展中国家和工业化国家进行了系统比较。IMF 的主要结论是：一是上述前提并不是发展中国家实行 IT不可逾越的绝对必要条件；二是没有一个前提与实行 IT后宏观经济表现的改善有显著的相关性；三是在制度、技术和经济结构等方面.sSbbww，IT 国
30、家在实施之初与目前潜在的 IT国家并没有太大的差别，说明这些国家完全 8 t tt8. com可以.ssbbww实行IT；四是实行 IT后，货币政策的制度、技术等方面.sSbbww确实能够 SSBBww得到很好的改进和提高。总的来看，政府和中央银行的积极性和主动性是实行IT最关健的因素。 五、IT 在我国实施的条件分析 我国是一个发展中国家，目前主要采取相机抉择的货币政策。IT 作为 dddtt一种在发达国家和发展中国家同时 ssbbww. com得到有效实践的货币政策新框架，值得我国借鉴。目前国内部分学者如余明(2003)、蔡志刚(2004)认为 IT的前提比较严格，我国目前还不具备这些前提
31、，因此.8 t tt8. com不宜实行 IT。相反姜波克、朱云高(2004)等则认为我国己经具备了实行 IT的条件，实行 IT是我国货币政策的一种现实选择。 虽然 IMF的研究表明所谓 IT的前提并不是绝对必要的先决条件，实行 IT的关键在于.SsbBww政府和货币当局的决心和信心，但充分的前提条件对于政策实行取得良好 ssbbww的效果仍然.8tTt8是十分重要.8ttt8的。通过结合 IMF2005年提出的标准对我国实施 IT的条件进行分析，可以.ssbbww发现我国已经具备了实施 IT的部分条件，但条件仍不充分： 1 中央银行机构独立。 IMF 认为中央银行机构独立的最佳标准是：没有或
32、很少的财政借款（包括 .ddd tt. com隐性的）,中央银行具有完全 8 t tt8. com的操作独立性(工具独立性)，货币政策以通货膨胀为唯一法定目标，中央银行行长任期安全，财政收支平衡，公债/GDP 比例低，中央银行总体独立性高等 7项指标。 从总体独立性看，中国人民银行自 1984年专门 8ttt8行使中央银行职能以来，特别是在 1995年 3月 18 日通过中国人民银行法以来，中央银行相对.8ttt8于财政、各级地方政府和各级政府部门的独立性得到不断ssbbww提高，中国人民银行在货币政策执行方面.sSbbww尤其是在货币政策工具的运用方面.sSbbww已经相对.8ttt8独立，
33、但中国人民银行直接隶属于国务院，也没有货币政策的决策权（在国务院） ，这种独立性始终是相对.8ttt8的。中国人民银行前一任行长任期达到 8年，现任行长任期也已达 4年，行长任期安全有较好 8 t tt 8.c o m的保障。从财政收支看，2005 年全国财政赤字与全国财政赤字占 GDP的比例分别为 2280.99亿元和 1.25%，财政收支平衡状况得到有效改善。中国人民银行从 1994年停止向财政透支以来，已较为成功地摆脱了各级政府和各级政府部门的行政干预。目前的主要问题一是中国人民银行向农业发展银行、金融资产管理公司、农业银行等发放了大量政策性再贷款，并承担了本应由财政负担的农村与城市信用
34、社、证券公司、信托公司等问题金融机构的亏损与债务，实质上是隐性的财政赤字，二是各级地方政府存在大量债务。从国债/GDP 的比例来看，2005 年我国国债余额超过 3万亿元，占 GDP比重为 17%左右，相对.8ttt8发达国家 30-45%的水平并不算高。同时 ssbbww. com，我国货币政策的法定目标虽然以价格稳定为核心，但仍包括 .ddd tt. com促进经济增长目标，从具体执行情况 8 tt t 8. com来看也是 8tt t 8. com如此。 2 中央银行技术基础设施。 IMF 关于中央银行技术基础设施的最佳标准是：中央银行能够 SSBBww取得全部 8ttT8可信、高质量的
35、必要经济数据，有对通货膨胀进行条件预测（conditional forecast）的建模能力和周期性、系统性预测程序等 3项指标。 目前中国人民银行金融数据的取得能力已经大为提高。2005 年中国人民银行设立上海总部，将通过上海总部贴近市场的优势为货币政策的制定提供迅捷、准确的信息来源。但宏观经济数据的可信性和及时性仍不能得到有效保证，如 CPI指标不够全面，反应过于滞后等。同时 ssbbww. com中国人民银行在货币政策的制定过程中，尚未运用周期性、系统性预测程序对通货膨胀等进行预测，在有条件预测建模方面.sSbbww仍不具备条件。 3 经济结构。 IMF 关于经济结构的最佳标准包括 .d
36、dd tt. com：低或没有汇率传递（exchange rate pass-through） ，国内通货膨胀对商品价格（commodity price）波动敏感性低，低或没有美元化(dollarization) ，低的外贸依存度等 4项指标。 从近两年情况 8 tt t 8. com来看，我国经济对商品价格反应并不敏感，尤其是目前我国正处于投资需求旺盛的阶段，国际市场主要商品价格的上升（主要是能源与原材料价格上升）大部分被生产商吸收，没有完全 8 t tt8. com传递给消费者，GDP 增长没有受到能源、原材料价格上涨的较大影响。而由于.ddd tt. com我国对资本市场项目基本没有放开
37、，对外汇收支采取了相对.8ttt8严格的结售汇制度，汇率波动也因钉住一篮子货币而受到限制，汇率仅在一个较窄的范围内波动，宏观经济对汇率反应并不明显，汇率传递较低。从美元化情况 8 tt t 8. com看，目前我国的美元化程度 .8ttt8非常低，但随着居民外汇收入的增加.8 t tt8. com和持续顺差，银行体系中的外币存款和居民持有的外币资产正不断 ssbbww增长，美元化有逐渐8ttt8提高的趋势。同时 ssbbww. com，根据商务部统计，中国的外贸依存度持续维持在较高水平，2005 年更达到 80%的历史高峰，容易 Dddtt受国际市场影响。 4 金融体系。 IMF 关于金融体系
38、的最佳标准包括 .ddd tt. com：高的银行资本充足率（超过 10%） 、高的股票融资量/GDP比例、高的债券融资量（非公债）/GDP 比例、高的股票市场交易量/GDP比例、没有或低的货币错配（currency mismatch） 、债券到期日长且交易活跃等 6项指标。 我国商业银行资本充足率已经得到很大提高。2005 年末，四大国有商业银行中的建设银行、中国银行与工商银行经过 ssbbww股改和注资，资本充足率分别达到 13.57%、10.42%和 9.89%，12 家股份制商业银行的资本充足率达到 7.42%,115家城市商业银行加权平均资本充足率也达到 5.13%，满足中国银监会公
39、布新资本标准的机构家数达到 53家，其资产规模已经占到全部8ttT8银行类金融机构资产的 75%以上 8 t tt 8.c o m。从货币错配风险来看，虽然中国严格控制资本项目的开放程度 .8ttt8，但随着近几年来国内外汇储备的不断 ssbbww提高，中国银行业货币错配风险正在积累，一旦 8ttt8人民币汇率进一步调整 ssbbwW，将会影响银行业的发展。同时 ssbbww. com，我国直接融资比重非常低，2005 年仅为 13.8%，2005 年股票市场交易量为 3.1万亿元（2006 年上半年为 3.8万亿元）,受股权分置改革影响股票市场融资仅为 329亿元，中长期企业债券融资仅为 6
40、54亿元（2006 年上半年有所提高，达到 1955亿元） ，短期融资券仅为 1392.5亿元，相对.8ttt8于 2005年18.2万亿元的 GDP总量，比重相对.8ttt8过小。另外，从债券到期日长短来看，除国债 020005（国债） 、03 国开行债（金融债）和 03三峡债（企业债）等少数债券最长期限达到 30年外，一般 SsbbwW债券期限不超过 20年，且长期债券交易不够活跃。 总的来看，我国已经具备了实施 IT的部分有利条件，但需要 sSbBwW在以下几个方面.sSbbww继续完善：一是应进一步优化中国人民银行的再贷款管理，建立起问题金融机构的长效处置机制，如加快建立存款保险制度，
41、进一步加强证券投资者保护基金与保险保障基金管理等；二是逐步实现隐性财政赤字的证券化，如将部分国家政策性行为形成的再贷款分批转换为中央银行持有的长期国债，逐步将地方政府债务转换为中央财政担保的地方政府债券等；三是中国人民银行应逐步建立起对通货膨胀的周期性、系统性预测程序，形成条件预测方面.sSbbww的建模能力，并增强宏观经济数据的准确性和及时性；四是不断 ssbbww优化进出口结构，扩大内需，适当 .ssbbww降低外贸依存度；五是进一步提高城市商业银行的资本充足率，加快城市与农村信用社改革，促进资本市场的发展，尤其是需要 sSbBwW加快企业债券市场的发展。 参考文献： 1 Ball, L.
42、 Sheridan, N., 2003, “Dose inflation targeting matter?” NBER working paper 9577. 2Bernanke, B. S. Mishkin, F. S., 1997, “Inflation targeting: A new framework for monetary policy?” Journal of Economic Perspectives 11, 2 (Spring 1997), 97-116. 3Bernanke, B. S., Laubach, T. Mishkin, F., et.al, 1999,“In
43、flation targeting: Lesson from the international experiece,” Princeton University Press 4Carare, A., Schaechter, A. Stone, M. R., et.al, 2002, “Establishing initial condition in support of inflation targeting,” IMF working paper 02/102. 5Corbo, V., Moreno, O. L. Schmidit-Hebbbel, K., 2001, “Does inf
44、lation targeting make a difference?” Presented at the Central Bank of Chile conference on ten years of inflation targeting: Design, performance, challenges, Santiago, Nov. 6Debelle, G., Masson, P. R., Savastano, M. A.,et.al, 1998 “Inflation targeting as a frameworks for monetary policy,”IMF economic issues No.15. 7蔡志刚著 中央银行独立性与货币政策M.北京：中国金融出版社,2004 8余明著 资产价格、金融稳定与货币政策M.北京：中国金融出版社,2003 9伏润民 关于中国人民银行独立性的研究来自独立性指数和政策反应函数的证据J.经济研究，2004；6 10姜波克，朱云高 论人民币资本账户开放下货币政策制度的选择J.复旦学报(社会科学版)，2004；6
