1、中 国 宏 观 经 济 进 入 底 部 区 间 ， 三 大 “企 稳 ”迹 象 显 现摘要：2016 年一季度中国宏观经济运行呈现三大探底特征和三大企稳迹象，表 明中国宏观 经济已经进入底部区间。 三大探底特征表现为： 第一， 内需疲软， 消 费增速明 显回落 。第二 ，外需乏 力，贸 易总额 与顺差“ 双下降 ”，出 口形势较为 严 峻 ， 人 民 币 仍 有 贬 值 压 力 。 第 三 ， 工 业 增 速 跌 破 6%， 国 企 去 产 能 开 始 有 实 质 性进展，金融服务业由于基数效应存着回落风险，GDP 增速保 6.5%面 临 考 验 。 然而同时， 宏观 经济出现三大企稳迹象：
2、第一， CPI 重回 “2 时代” ， 主要是受春 节食品价格上涨 因素影响， 微弱反映经济企稳信号。 第二， 房地产投资出现明显 反转， 带动固定资产投资增速企稳回升， 成为经济最大亮点。 第三， 制造业采购 经 理 人 指 数 （ PMI） 大 幅 逆 转 ， 重 回 扩 张 区 间 ， 进 一 步 强 化 了 经 济 企 稳 信 号 。 在 政策环境方面，当前货币政策和融资环境较为宽松，M2 和 社 会 融 资 规 模 保 持 较 快增长， 但后续可能会受到房地产市场泡沫风险掣肘； 财政政策较为积极， 但 交 通基础设施投资仍有很大空间。针对当前经济形势和筑底需要，2016 年货币政 策
3、应 保持总体宽松的基调， 营造真实有利的融资环境， 同时建议短期内以交通基 础 设 施 投 资 为 重 要 抓 手 ， 加 大 积 极 财 政 政 策 的 实 施 力 度 。一、 当前宏观经济运行呈现三大探底特征和三大企稳迹象2016 年一季度数据显示（见表 1） ，当前中 国宏观经济运行呈现出三大探底 特征和三大企稳迹象。表 1 2016 年 1-2 月中国宏观经济核心指标一览表2015（ 累 计 ） 2016 年核 心 指 标 2014 年1 季度 2 季度 3 季度 4 季度 1-2 月最新 变化1. 国 内 生 产 总 值 增 长 率 （ %） 7.3 7.0 7.0 6.9 6.9
4、6.5* 工 业 增 加 值 增 长 率 （ %） 8.3 6.4 6.3 6.2 6.1 5.4 2. 全 社 会 固 定 资 产 投 资 额 （ 亿 元 ） 502005 77511 237132 394531 551590 38008（ 增 长 率 ， %） 15.7 13.5 11.4 10.3 10.0 10.2 社 会 消 费 品 零 售 总 额 （ 亿 元 ） 271896 70715 141577 216080 300931 52910（ 增 长 率 ， %） 12.0 10.6 10.4 10.5 10.7 10.2 3. 出 口 （ 亿 美 元 ） 23423 5132 1
5、0676 16622 22748 3033 （ 增 长 率 ， %） 6.0 4.5 0.5 -2.0 -2.9 -17.8 进 口 （ 亿 美 元 ） 19592 3910 8099 12434 16816 2074 2 / 13%2014-022014-032014-042014-052014-062014-072014-082014-092014-102014-112014-122015-012015-022015-032015-042015-052015-062015-072015-082015-092015-102015-112015-122016-012016-02（ 增 长 率
6、， %） 0.5 -17.5 -15.4 -15.1 -14.2 -16.7 贸 易 顺 差 （ 亿 美 元 ） 3831 1222 2578 4188 5932 959 4. 广 义 货 币 （ M2） 增 长 率 （ %） 12.2 11.6 11.8 13.1 13.3 13.3 全 社 会 融 资 总 额 （ 亿 元 ） 164571 46071 88068 119408 152086 42100 5. 居 民 消 费 价 格 指 数 （ %） 2.0 1.2 1.3 1.4 1.4 2.0 工 业 生 产 者 出 厂 价 格 指 数 （ %） -1.9 -4.6 -4.6 -5.0
7、-5.2 -5.1 6. 公 共 财 政 收 入 （ 亿 元 ） 140350 36407 79600 114412 152217 17166#增 长 率 （ %） 8.6 3.9 6.6 7.6 8.4 5.8# 注 ： 带 *号 表 示 根 据 1-2 月 份 数 据 预 测 指 标 ； 带 #为 1 月 份 数 据 ； 、 、 分 别 表 示 指 标 与2015 年 相 比 下 降 、 上 升 或 持 平 ， 表 示 指 标 绝 对 水 平 和 增 长 率 均 出 现 下 降 。 数 据 来 源 ： 本 报 告 数 据 全 部 来 自 中 国 国 家 统 计 局 、 Wind 数 据 库
8、 、 Bloomberg 数 据 库 。 1. 宏观经济运行呈现三大探底特征 第一，内需疲软，消费增速明显下滑。2016 年 2 月 份 社 会 消 费 品 零 售 总 额同比增长 10.2%， 扣 除 价 格 因 素 ， 实 际 增 长 9.6%， 均 创 近 年 来 的 新 低 。 其 中 ， 餐 饮收入较为稳定， 消费需求的下滑主要是由商品零售增速下降所主导。 而且 ， 与商品零售的下滑趋势一致， 2 月份实物商品网 上零售额增速也有所下降， 从 2015 年 的 31.6%下降至 25.4%， 占社会消费品零售总额的比重也从 2015 年的 10.8%下 降至 9.5%， 而且统计口径
9、更宽的网上商品和服务零售额增速也从 2015 年的 33.3% 回落至 27.2%。 这 些 参 数 一 致 性 的 下 行 变 化 ， 可 能 意 味 着 消 费 需 求 疲 软 在 短 期 内 还 将 持 续 。中 国 消 费 需 求 (2014M2-2016M2)13121110社 会 消 费 品 零 售 总 额 :当 月 同 比9社 会 消 费 品 零 售 总 额 :实 际 当 月 同 比8 社 会 消 费 品 零 售 总 额 :商 品 零 售 :当 月 同 比 社 会 消 费 品 零 售 总 额 :餐 饮 收 入 :当 月 同 比711.310.29.63 / 132014-0120
10、14-022014-032014-042014-052014-062014-072014-082014-092014-102014-112014-122015-012015-022015-032015-042015-052015-062015-072015-082015-092015-102015-112015-122016-012016-02%2015-022015-032015-042015-052015-062015-072015-082015-092015-102015-112015-122016-012016-02中 国 网 上 消 费 需 求 下 滑 (2014M2-2016M2)
11、50 1245 11403530社 会 消 费 品 零 售 总 额 :实 物 商 品 网 上 零 售 额 :累 计 同 比25 网 上 商 品 和 服 务 零 售 额 :累 计 同 比 实 物 商 品 网 上 零 售 额 占 社 会 消 费 品 零 售 总 额 的 比 重 :累 计 值 （ 右 轴 ）20109.5 927.2 825.4 7 6第 二 ， 外 需 乏 力 ， 进 出 口 总 额 与 贸 易 顺 差 “双 下 降 ”， 出 口 形 势 较 为 严 峻 。2016 年 2 月， 进出口总 额同比下降 20.8%， 比 1 月份回落 6.3 个百分 点， 比 2015年回落 16.
12、6 个 百 分 点 ， 对 外 贸 易 呈 加 速 性 收 缩 的 趋 势 。 其 中 ， 进 口 额 同 比 下 降13.8%， 比 1 月份增速回升了 5.2 个 百 分 点 ， 而 出 口 额 同 比 大 幅 下 降 25.4%， 比 1月份回落 14 个 百 分 点 ， 比 2015 年回落 23.7 个百分点，出口形势严峻。出口增速比进口增速更大幅度的回落导致 2 月份贸易顺差从 1 月份的 632.9 亿美元大幅 下降到 325.9 亿 美 元 ， 环 比 下 降 48.5%， 同 比 下 降 46.1%， 几 乎 过 半 。 这 一 最 新 形势 的变 化如果 持续， 可能会使
13、中国从 “衰退 式顺差” 过渡到 “衰退 式平衡” ， 甚至进入“衰退式逆差” ，外汇储备和人民币贬值压力仍然存在。中国进出口贸易（ 2014M1-2016M2）50 贸 易 差 额 :当 月 值 （右轴，亿美元）40 出 口 金 额 :当 月 同 比30 进 口 金 额 :当 月 同 比1,00080060020 40010 2000 0-10 -13.8 -200-20-30 -25.4-400-6004 / 13%2014-012014-022014-032014-042014-052014-062014-072014-082014-092014-102014-112014-122015
14、-012015-022015-032015-042015-052015-062015-072015-082015-092015-102015-112015-122016-012016-022014-012014-022014-032014-042014-052014-062014-072014-082014-092014-102014-112014-122015-012015-022015-032015-042015-052015-062015-072015-082015-092015-102015-112015-122016-012016-026.6中国外汇储备和人民币汇率（2014M1-2
15、016M2)6.545 42,0006.5 40,0006.46.36.2期 末 汇 率 :美 元 兑 人 民 币 官 方 储 备 资 产 :外 汇 储 备 （ 右 轴 ， 亿 美 元 ）38,00036,00034,0006.16.03202332,00030,000第三，工业增速跌破 6%，一季度 GDP 增速保 6.5%面临考验。2016 年 2 月 份， 规模以上工业增加值增速进一步下滑至 5.4%， 比 2015 年下滑 0.7 个百分点， 创近年来的新低。其中，制造业工业增加值增速也首次跌至 6%， 同 样 为 近 年 来 的 低 点 。 根 据 工 业 增 加 值 与 GDP 增
16、速的历史关系，同时考虑到金融服务业由于 基 数 效 应 增 速 可 能 出 现 明 显 回 落 ， 一 季 度 GDP 增速下滑的压力进一步加大，能 否守住 6.5%的 年 度 目 标 面 临 考 验 。工业增速的进一步下滑反映了国企去产能开始有实质性进展。分产业来看，2016 年 1-2 月采矿业和 制造业增速下滑幅度最大， 比 2015 年分别回 落 1.2 和 1.0 个百分点， 尤其是采矿业增速下滑将近一半。 分企业性质来看， 2016 年 1-2 月国 有及国有控股企业、外商及港澳台投资企业增速下滑幅度最大，比 2015 年分别下滑 3.4 和 1.3 个 百 分 点 ， 尤 其 是
17、 国 有 及 国 有 控 股 企 业 增 速 由 正 转 负 ， 进 入 增 加值的 绝对收缩状态。 分工业产品看， 2016 年 1-2 月份钢铁和水泥产量负增长 5.7%和 8.2%， 降 幅 比 2015 年底进一步扩大了 0.5 和 4.5 个 百 分 点 。 这 种 总 体 和 结 构 性的下滑， 可能反映了当前围绕国有企业去产能的存量调整已经有了实质性的展 开 。 2016 年全面启动的供给侧结构性改革和存量调整政策将决定存量运行的底 部和反弹的时点。中国工业增加值（2014M1-2016M2 ）1110987工 业 增 加 值 :累 计 同 比6工 业 增 加 值 :制 造 业
18、:累 计 同 比56.05.445 / 134.62013-012013-022013-032013-042013-052013-062013-072013-082013-092013-102013-112013-122014-012014-022014-032014-042014-052014-062014-072014-082014-092014-102014-112014-122015-012015-022015-032015-042015-052015-062015-072015-082015-092015-102015-112015-122016-012016-02%6.15.4 7
19、.06.0中国工业增加值增速变化2015年7.36.98.68.52.72016年 2月3.7 4.3 3.72.41.5 1.41.5 1.4 1.2-2.0几 种 产 能 过 剩 工 业 品 产 出 持 续 负 增 长15（ 2013M1-2016M2）1050 0.3-5 钢铁 水泥-5.7-8.2-10 电力-152. 宏观经济运行出现三大企稳迹象第 一， CPI 重 回 “2 时 代” ， 微弱 反映 经济企 稳信 号。 2016 年 2 月份 CPI 同比 增长 2.3%， 比 1 月份回升 0.5 个百分点，是自 2015 年 10 月创下 1.3%的 低 点 以来连续 4 个月
20、回升 ， 也是自 2014 年 8 月跌入 “1 时代” 以来首次回到 “2 时代” 。同时， PPI 降幅也连续 2 个月缩小， 从 2015 年 12 月的-5.9% 回升至- 4.9%。 由此， 市 场 认 为 中 国 物 价 回 暖 ， 经 济 正 在 企 稳 。不过，2 月份 CPI 上 涨 具 有 明 显 的 春 节 假 期 等 短 期 因 素 影 响 ， 集 中 表 现 在 它 主 要 由 食 品 价 格 大 幅 上 涨 所 拉 动 ， 而 剔 除 食 品 的 CPI 及核心 CPI 还在下降，说明 经济企稳的信号不足。2 月份食品 CPI 同 比 大 涨 7.3%， 比 1 月
21、 份 上 升 3.2 个百分 点 ， 而 不 包 含 食 品 的 CPI 同比仅上涨 1%， 不 包 含 食 品 和 能 源 的 核 心 CPI 仅上涨 1.3%， 均 比 1 月份回落了 0.2 个百分点。6 / 132014-012014-022014-032014-042014-052014-062014-072014-082014-092014-102014-112014-122015-012015-022015-032015-042015-052015-062015-072015-082015-092015-102015-112015-122016-012016-023.02.52.
22、0中国物价走势（2014M1-2016M2)CPI:当 月 同 比CPI:非 食 品 :当 月 同 比 CPI:不 包 括 食 品 和 能 源 (核 心 CPI):当 月 同 比 CPI:食 品 :当 月 同 比 PPI:全 部 工 业 品 :当 月 同 比 （ 右 轴 ）7.3 8 62.3421.5 1.3 01.00.50.0-21.0-4-4.9 -6-8第 二， 房 地产 投资出 现 明 显的 反转迹 象， 固 定资 产 投 资增速 企稳 回升。 2016 年 2 月 ， 固定资产投 资 完成额累计同比增长 10.2%， 比 2015 年回升 0.2 个百分点， 这主要是由于 基础设
23、施投资高速增长和房地产投资增速回升所共同拉动。 2 月份 基础设施建设 投资完成额累计同比增长 15.7%， 虽比 2015 年增速回落了 1.6 个百 分点 ， 但仍保持着较高速增长 。 2 月份房地产开发投资完成额累计同比增长 3.0%， 比 2015 年大幅回升了 2 个百分点 ， 这也是自 2013 年 2 月房地产投资增速从 22.8%持续下滑至 2015 年底的 1%后的首次回升， 房 地产投资占比也从 2015 年的 17.4%上升到 23.8%。 房 地产 投资回 升反 映了房 地产 市场销 售回 暖带来 的刺 激性作 用 。 2016 年 1-2月 份 ， 房 地 产 住 宅
24、 销 售 面 积 同 比 增 长 30.4%， 比 2015 年增速大幅回升了 23.5 个 百分点； 新开工面积同比增长 9.7%， 大幅扭转了 2014-2015 年连续两 年负增长均 超过 14%的 紧 缩 趋 势 。 在 2015 年四季度的中国宏观经济论坛年终报告中，我们 分析认为， 房地产周期对于中国经济的作用依然巨大， 房地产投资的触底和底部 运行的长度 将强烈影响宏观经济触底的时点和持续的长度， 特别是房地产投资能 否在 2016 年 第 二 季 度 成 功 反 转 是 决 定 本 轮 中 国 经 济 下 行 的 底 部 的 深 度 和 持 续 长 度 的 一 个 重 要 因
25、素 。 因 此 ， 2 月 份 房 地 产 投 资 增 速 的 反 转 能 否 持 续 以 及 反 弹 力 度 的大小，都值得进一步关注，它将会影响全年的经济走势。与 此 同 时 ， 固 定 资 产投 资 在 结 构上 呈 现 出 一个 积 极 的 变 化 ， 那就是 第 三产业 投资和地方项目投资成为拉动固定资产投资的主力。2016 年 2 月 ， 第 三 产 业 固 定资产投资完成额累计同比增长 11.1%， 比 2015 年回升 0.5 个百分点， 相比之下，第二产业固定资产投资完成额累计同比仅增长 7.9%， 比 2015 年 下 滑 0.1 个百分点 。 2016 年 2 月 ， 地
26、 方 项 目 固 定 资 产 投 资 完 成 额 累 计 同 比 增 长 10.9%， 比 2015年回升 0.7 个 百 分 点 ， 相 比 之 下 ， 中 央 项 目 固 定 资 产 投 资 完 成 额 累 计 同 比 下 降 了4.4%， 比 2015 年下滑 10.8 个百分点。7 / 13%2014-022014-032014-042014-052014-062014-072014-082014-092014-102014-112014-122015-012015-022015-032015-042015-052015-062015-072015-082015-092015-1020
27、15-112015-122016-012016-02%2014-022014-032014-042014-052014-062014-072014-082014-092014-102014-112014-122015-012015-022015-032015-042015-052015-062015-072015-082015-092015-102015-112015-122016-012016-02中国固定资产投资增速（2014M2-2016M2 ）252015 15.710固 定 资 产 投 资 完 成 额 :累 计 同 比5 房 地 产 开 发 投 资 完 成 额 :累 计 同 比固 定
28、 资 产 投 资 完 成 额 :基 础 设 施 建 设 投 资 :累 计 同 比010.23.0中国固定资产投资增速（2014M2-2016M2 ）252015105固 定 资 产 投 资 完 成 额 :第 二 产 业 :累 计 同 比10.97.90 固 定 资 产 投 资 完 成 额 :第 三 产 业 :累 计 同 比-5-10固 定 资 产 投 资 完 成 额 :中 央 项 目 :累 计 同 比 固 定 资 产 投 资 完 成 额 :地 方 项 目 :累 计 同 比 -4.4第 三 ， 制 造 业 采 购 经 理 人 指 数 （ PMI） 大 幅 逆 转 ， 重 回 扩 张 区 间 。
29、2016 年 3 月 份 ， 制 造 业 PMI 大幅回升至 50.2， 结 束 了 连 续 7 个月的紧缩状态，重回扩张 区间， 进一步强化了经济企稳的信号 。 此前， 中国经济景气指数总体呈现低迷状 态，尤其是制造业 PMI 指数呈现出一定程度的下滑趋势，连续 7 个月运行在 50 的 “荣 枯 线 ”以 下 。 因 此 ， 3 月份制造业 PMI 重 回 “荣 枯 线 ”以 上 ， 具 有 转 折 性 意义 。 此外 ， 3 月份服务 业 PMI 指数也回升至 53.1， 比 2 月份上升 0.9 个百分点， 进 一 步 强 化 了 扩 张 状 态 。8 / 13%2014-012014
30、-022014-032014-042014-052014-062014-072014-082014-092014-102014-112014-122015-012015-022015-032015-042015-052015-062015-072015-082015-092015-102015-112015-122016-012016-022016-03中国 PMI指数（ 2014M1-2016M3）5554535251504948 制造业PMI47 非制造业PMI: 服务业46 财新中国PMI4553.150.249.73. 货币政策和融资环境较为宽松M2 和 社 会 融 资 总 额 保 持
31、 较 快 增 长 ， 显 示 货 币 政 策 和 融 资 环 境 较 为 宽 松 。 其 中 ， 2 月份 M2 同比增速为 13.3%， 虽 比 1 月份回落了 0.7 个百分点，但与 2015 年持平，同时高于 2016 年 13%的 政 策 目 标 。 2 月份社会融资总额为 7802 亿元， 比 1 月份的 34173 亿元 大幅下降， 但这主要是受到春节假期的影响， 同时一些 融资 业 务 也 被 提 前 到 1 月份执行。因此，考察 1-2 月 份 的 累 计 值 ， 更 为 合 理 。 1-2月 份 社 会 融 资 总 额 累 计 达 42100 亿元，比 2015 年同期的 3
32、4033 亿 元 大 幅 增 长23.7%， 这也是自 2014 年 2 月以来首次出现正增长， 且规模如此之大。 同时考虑 到 2016 年 M2 增 长 目 标 从 2015 年的 12%提 高 到 13%， 预 计 2016 年全年的货币 政策和融资环境都将保持宽松。进一步地， 从社会融资总额各组成部分来看， 2016 年 1-2 月社会融资 总额的 增长主要来自新增人民币贷款， 达到 33475 亿 元， 比 2015 年同期增长 7330 亿元。其次来自企业债券融资、新增委托贷款和境内股票融资，分别达到 5414 亿元、3825 亿元和 2279 亿 元 ， 比 2015 年 同 期
33、 分 别 增 长 2923 亿 元 、 1694 亿元和 1211 亿元。而新增外币贷款和新增未贴现银行承兑汇票则出现负值，分别为-2296 亿 元 和 -2381 亿元，比 2015 年同期下降 2362 亿 元 和 3735 亿 元 。 上 述 变 化 反 映 为社会融资总额的各个组成部分的占比变化，特别是新增人民币贷款占比从 2015 年的 73.1%进一步上升到 79.5%， 反映了 2016 年银行业对企业融资的支持力度在 进 一 步 加 大 。9 / 132014-012014-022014-032014-042014-052014-062014-072014-082014-092
34、014-102014-112014-122015-012015-022015-032015-042015-052015-062015-072015-082015-092015-102015-112015-122016-012016-0215.014.514.013.513.012.512.011.511.010.510.0中国 M2和社会融资总额增速（ 2014M1-2016M2）M2:同 比社 会 融 资 规 模 :累 计 同 比 （ 右 轴 ）80706050403020100-10-20-309080706050403020100-10-20社 会 融 资 总 额 各 组 成 占 比 变
35、 化2015年2016年1-2月二、 对当前宏观调控政策的几点建议根据对 1-2 月份数据 的 解读及对当前经济形势的判断， 一季度 GDP 增 速滑破 年度增长目标的 风险加大， 2016 年总体经济形 势也会比 2015 年更加 困难， 特别 是 在去产能的背景下， 就业压力会进一步加大， 这就意味着需要更加宽松的宏观 调控政策的支持。针对当前经济形势和筑底需要，我们提出以下几点建议。1. 实施更加积极的财政政策 鉴于当前的经济形势，建议实施更加积极的财政政策。2016 年 财 政 赤 字 率目标为 3%， 比 2015 年 上调 0.7 个百分点， 财政赤字规模达 21800 亿 元，
36、比 2015年增加 5600 亿元。其中，中央财政赤字规模 14000 亿元，比 2015 年增加 2800亿 元 。 财 政 赤 字 的 大 幅 上 调 ， 意 味 着 2016 年 的 财 政 政 策 可 以 更 加 积 极 。10 / 13%2014-022014-032014-042014-052014-062014-072014-082014-092014-102014-112014-122015-012015-022015-032015-042015-052015-062015-072015-082015-092015-102015-112015-122016-012016-022
37、014-022014-032014-042014-052014-062014-072014-082014-092014-102014-112014-122015-012015-022015-032015-042015-052015-062015-072015-082015-092015-102015-112015-122016-012016-02同 时 ， 建 议 短 期 内 以 交 通 基 础 设 施 投 资 为 积 极 财 政 政 策 的 重 要 抓 手 。 2016 年 1-2 月份，基础设施固定资产投资完成额同比增长 15.7%， 比 2015 年下滑了1.6 个百分点，主要是由于交通
38、运输基础设施投资增速大幅下滑所导致，这也就意味着基础设施投资的政策空间很大， 很可能在 3 月份和 2 季度实现 反转， 届时将对投资增长产生极大的拉动作用。 数据显示， 在 1-2 月三大类基础 设施投资中， “电力、 热力、 燃气及水的生产和供应业” 、 “水利、 环境和公共设施管理业” 固 定资产投资完成额同比分别增长 18.5%和 26.6%， 比 2015 年分别提高了 1.9 和 6.2 个 百 分 点 ， 然 而 “交 通 运 输 、 仓 储 和 邮 政 业 ”投 资 增 速 仅 为 4.8%， 比 2015 年大 幅回落了 9.5 个 百 分 点 ， 这 是 导 致 1-2 月
39、 份 基 础 设 施 投 资 增 速 下 滑 的 主 要 原 因 。 其 中 ， 尤 以 铁 路 和 道 路 投 资 增 速 下 滑 幅 度 最 大 ， 1-2 月 份 铁 路 固 定 资 产 投 资 完 成 额同比下降 13%， 比 2015 年增速回落 13.6 个 百 分 点 ， 且 由 增 长 转 为 下 降 。 道 路固定资产投资完成额同比也仅增长 6.8%， 比 2015 年 增 速 回 落 9.9 个 百 分 点 。 因此， 在 3 月份和 2 季度 加大铁路和道路建设， 以快速提升基础设施投资的政策空 间 巨 大 ， 将 对 投 资 和 经 济 增 长 产 生 很 大 拉 动
40、作 用 。中国基础设施固定资产投资增速（2014M1-2016M2）3025201510固 定 资 产 投 资 完 成 额 :交 通 运 输 、 仓 储 和 邮 政 业 :累 计 同 比5 固 定 资 产 投 资 完 成 额 :水 利 、 环 境 和 公 共 设 施 管 理 业 :累 计 同 比 固 定 资 产 投 资 完 成 额 :电 力 、 热 力 、 燃 气 及 水 的 生 产 和 供 应 业 :累 计 同 比0中国交通基础设施固定资产投资（2014M2-2016M2）403020100-10-20固 定 资 产 投 资 完 成 额 :铁 路 运 输 业 :累 计 同 比 固 定 资 产
41、 投 资 完 成 额 :道 路 运 输 业 :累 计 同 比11 / 132006-03%2006-062006-092006-122007-032007-062007-092007-122008-032008-062008-092008-122009-032009-062009-092009-122010-032010-062010-092010-122011-032011-062011-092011-122012-032012-062012-092012-122013-032013-062013-092013-122014-032014-062014-092014-122015-03201
42、5-062015-092015-122. 保持宽松的货币政策环境 在 货 币 政策 方 面 ， 建议 继 续 通 过 “降 息 ”和 “降 准 ”， 保 持宽 松 的货 币 政策环 境。 自 2008 年全 球金 融危 机以来 ， 中 国货币 条件 指数从 跟随 GDP 增 长 开始引领 GDP 增长 和反 弹， 说明 货币 政策能 够对 经济增 长 产 生 一定 的引 导性拉 动作 用。 2016 年 1 月 ， 货 币 条 件 指 数 再 次 上 升 到 84.8 的新高，反映了央行正在试图减缓 GDP 增速的下滑趋势。 随着经济下行压力加大 、 汇率企稳和外汇占款减少， 预计 2016
43、年央行还会进行 多次 “降息” 和 “降准 ”， 以实现更为宽松的货币政策。 央 行 行 长 周 小 川 此 前 在 G20 会议上“稳健略偏宽松”的货币政策表态，也意味着 2016 年的货币政策会 比 2015 年更为宽松， 但关键的问题是如何有效落实并防范 金 融 泡 沫 风 险 。2016 年 M2 增 长 目 标 为 13%， 比 2015 年 提 高 1 个 百 分 点 。 从 现 有 数 据 看 ， 央行正在通过 “降准” 、 “降息 ”和各种借贷便 利不断为实体经济注入流动性。 2016 年 1 月和 2 月份， 央行 先后通过中期借贷便利( MLF)净投放中期基础货币 8625
44、 亿元和 1630 亿元， 通过 抵押补充贷款( PSL)新提供资金 1435 和 356 亿 元， MLF 余额 达 13313 亿元，PSL 余 额 达 12603 亿元。2 月 底 ， 央 行 宣 布 下 调 各 种 类 型 金 融 机 构的存款准备金率 0.5 个百分点。自 2015 年 1 月以来，央行已多次下调存款准备金率，累计下调 3 个百分点，大型金融机构的存款准备金率从 20 下调至 17， 中小型金融机构的存款准备金率从 18 下调至 15。 尽 管 如 此 ， 存 款 准 备 金 率 仍 然 非常高，还有很大的下调空间。中国货币条件指数（2006M3-2016M1 ）15
45、14 GDP增 长 率 （ 左 轴 ）13 货币条件指数（右轴）121110 84.89876 6.8150140130120110100908070605012 / 132014-012014-022014-032014-042014-052014-062014-072014-082014-092014-102014-112014-122015-012015-022015-032015-042015-052015-062015-072015-082015-092015-102015-112015-122016-012016-022016-0310,0009,000中国央行释放流动性（2014
46、M1-2016M2 ）20中 期 借 贷 便 利 （ MLF,亿 元 ） 抵 押 补 充 贷 款 （ PSL,亿 元 ）8,000存款准备金率：中小机构（右轴） 197,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000存款准备金率：大型机构（右轴）18171615143. 营造真实有利的融资环境，防范房地产市场风险的掣肘 除 了 宽 松 的 货 币 政 策 ， 还 需 要 营 造 更 加 真 实 有 利 的 融 资 环 境 。 现 有 政 策 效果集中表现在各种期限的名义贷款利率的下调和社会融资规模的增长。自 2014年 10 月 以 来 ， 商 业 银 行 不 断 下 调
47、 各 种 期 限 的 名 义 贷 款 利 率 。 至 2015 年 10 月， 不 同 期 限 的 贷 款 利 率 均 已 下 调 至 5%以下，累计下调了 1.5 个百分点。然而，同 期 的 工 业 生 产 者 出 厂 价 格 指 数 （ PPI） 下 降 幅 度 超 过 5 个 百 分 点 ， 因 此 ， 实 际 贷 款利率不降反升。在社会融资规模方面， 2016 年社会融资余额增 长目标为 13%， 这意味着 2016社会融资 规模达到 17.96 万亿， 比 2015 年的 15.41 万亿多增长 2.55 万亿。 从 1-2月 份综合来看， 社会融资总额达 42100 亿元， 比 2
48、015 年同期增长 8067 亿元， 符 合 年 度 增 长 目 标 。 但 是 如 前 所 述 ， 1 月份和 2 月 份 社 会 融 资 规 模 大 幅 波 动 ， 特 别 是 2 月份社会融资规模仅有 7802 亿元，比 1 月份的 34173 亿 元 大 幅 下 降 ， 虽 然 是 受到春节假期的影响， 但是给市场投资者带来很大的不确定性， 不利于形成稳 定 的 投 资 预 期 。2016 年 将是 各 种 风 险 集 中 暴 露和 释 放 的 一 年 ， 融 资 环 境 需要 保 持宽 松 有利， 同 时 还 要 防 范 一 个 很 大 的 不 确 定 性 ， 就 是 局 部 房 地
49、 产 价 格 泡 沫 可 能 会 对 融 资 环境 产 生 严重 制 约 。 一 方 面它将导致资金难以流向生产性实体经济 ， 另一方面防控 泡 沫 又 可 能 会 引 发 总 体 融 资 环 境 的 紧 缩 ， 成 最 大 掣 肘 因 素 。 实 际 上 ， 自 2015 年 下半年以来， 一线城市房地产市场销售开始出现火爆迹象， 深圳、 上海、 北京房 价相继大幅飙升。 到 2016 年 1-2 月份， 一线城市房价同比上涨 22.4%， 达到历史 最高峰。 在经济增长和居民收入增速放缓的背景下， 并且二三线城市存有大量的 房地产库存， 一线城市房价暴涨潜伏着市场分化加剧而引发 “虹吸效应” 的巨大 风险。% 2014-012014-022014-032014-042014-052014-062014-072014-082014-092014-102014-112014-122015-012015-022015-032015-042015-052015-062015-072015-082015-092015-102015-112015-122016-012016-02中国各种期限贷款利率（2014M1-2016M2）7.06个月6个月-1年1-3年3-5年5年以上6.56.05.55.04.54.0中国房地产
