1、1第二章 企业并购概况本章概述本章主要介绍了企业并购的动因与作用、企业并购的类型、企业并购的流程、并购融资与对价支付、并购后的整合以及企业并购会计等内容。与去年相比，本章大纲主要增加了两部分内容。一是有关并购流程中的问题（三） ，外国投资者并购境内企业的特殊考虑，涉及到并购安全审查范围、内容和程序等；二是根据最新的会计准则，更新和补充了有关企业合并会计处理的内容。本章学习目标 了解企业并购的动因、作用和类型（考试中往往要求判断不同的并购类型，次重点）； 理解和掌握企业并购的流程、融资渠道、融资方式、支付手段以及企业并购后的整合； 掌握并购会计的处理方式，能够结合实务对企业并购会计处理的正确性做
2、出判断（重点内容） 。考点列表知识点 名称 相关阅读 学习建议 知识点链 接一 企业并购的动机与作用（一） 企业并购的动机 掌握 知识点链 接（二） 企业并购的作用 了解 知识点链 接二 企业并购的类型（一） 并购后法人地位变化 了解 知识点链 接（二） 并购双方行业性划分 掌握 知识点链 接（三） 并购意愿 掌握 知识点链 接（四） 并购形式 掌握 知识点链 接（五） 并购支付方式 掌握 知识点链 接三 企业并购流程（一） 一般流程 掌握 知识点链 接2（二） 上市公司并购特殊考虑 掌握 知识点链 接（三） 外国投资者国内并购特殊考虑 掌握 知识点链 接四 并购融资与支付对价（一） 并购融资
3、 熟悉 知识点链 接（二） 支付对价 熟悉 知识点链 接五 并购后整合（一） 战略整合 熟悉 知识点链 接（二） 业务整合 熟悉 知识点链 接（三） 制度整合 熟悉 知识点链 接（四） 组织整合 熟悉 知识点链 接（五） 文化整合 熟悉 知识点链 接六 企业并购会计（一） 同一控制下的企业合并 重点掌握 知识点链 接（二） 非同一控制下的企业合并 重点掌握 知识点链 接本章考点详解第一节 企业并购的动因与作用企业可以通过内部发展实现增长，也可以通过收购与兼并实现增长。企业并购是资本运作的主要方式，是企业实现快速扩张的重要途径。经济学家斯蒂格勒指出：美国著名大企业几乎没有哪一家不是以某种方式、在
4、某种程度上应用了兼并收购而发展起来的。据统计，环球 500 强，80%的企业发展是靠并购完成的。例如：世通公司通过上百次并购才成长为美国第二大通信企业；通过收购兼并可以快速整合行业，抢占市场。但收购兼并中也隐藏各种风险，很多的收购兼并都没有成功。企业并购包括兼并和收购。收购与兼并的不同点主要在于，收购的情况下，交易完成后被收购的企业即目标企业不会丧失其法人资格。实际上，兼并和收购往往交织在一起，很难严格区分开，统称为“并购” 。兼并是指两个或两个以上独立的企业合并组成一家企业，通常表现为一家占优势的企业吸收其他企业的活动收购是指一家企业购买另一企业的股权或资产，以获得对被并企业资产的所有权或对
5、被并企业的控制权3一、企业并购的动因企业从事并购交易，可能出于各种不同的动机。主要包括以下几个方面：（一）企业发展动机在激烈的市场竞争中，企业只有不断发展才能生存下去。通常情况下，企业既可以通过内部投资、资本的自身积累获得发展，也可以通过并购获得发展，两者相比，并购方式的效率更高。并购往往是进入新业务领域最通行的一种做法。在很多行业中，选择内部创业的道路并试图发展为有效率的竞争者所必需的知识、资金、运作规模和市场声誉可能要花费数年的时间，而并购一个已建好的相关企业则可以使进入者直接进入到目标行业。1.并购可以让企业迅速实现规模扩张。企业的经营与发展处于动态的环境之中，在企业发展的同时，竞争对手
6、也在谋求发展，因此在发展过程中必须把握好时机，尽可能抢在竞争对手之前获取有利的地位。如果企业采取内部投资的方式，将会受到项目的建设周期、资源的获取以及配置方面的限制，从而制约企业的发展速度。通过并购的方式，企业可以在极短的时间内将规模做大，实现规模扩张，提高竞争能力，将竞争对手击败。尤其是在进入新行业的情况下，通过并购可以取得原材料、销售渠道、声誉等方面的优势，在行业内迅速处于领先地位。例如：青岛啤酒通过十几次的并购，整合了国内各地区的分散啤酒企业，快速的扩大了青岛啤酒的资产规模，增强了青啤的行业领先地位。2.并购可以突破进入避垒和规模的限制，迅速实现发展。企业进入一个新的行业会遇到各种各样的
7、壁垒，包括：资金、技术、渠道、顾客、经验等，这些壁垒不仅增加了企业进入某一行业的难度，而且提高了进入的成本和风险。如果企业采用并购的方式，先控制该行业的原有企业，则可以绕开这一系列的壁垒，使企业以较低的成本和风险迅速进入某一行业。另外，有些行业具有规模限制，企业进入这一行业必须达到一定的规模。这必将导致新的企业进入后产生生产能力过剩，加剧行业竞争，产品价格也可能会迅速降低。如果需求不能相应提高，企业的进入将会破坏这一行业原有的盈利能力，而通过并购的方式进入某一行业，不会导致生产能力的大幅度扩张，从而使企业进入后有利可图。例如：可口可乐主要生产碳酸饮料为主，其试图通过收购汇源果汁进入果汁市场，利
8、用汇源果汁已有的人力资源、渠道、客户和技术、经验等，将快速的增加可口可乐公司在果汁行业的市场份额。3.并购可以主动应对外部环境变化。随着经济全球化进程的加快，更多企业有机会进入国际市场，为应对国际市场的竞争压力，企业往往也要考虑并购这一特殊途径。企业通过国外直接投资和非股权投资进一步发展全球化经营，开发新市场或者利用生产要素优势建立国际生产网，在市场需求下降、生产能力过剩的情况下，可以抢占市场份额，有效应对外部环境的变化。例如：国际汽车市场竞争异常激烈，并购活动也非常活跃，企业都在通过并购增强自身实力，提高在激烈竞争环境下的竞争力。中国吉利吉利汽车并购沃尔沃汽车、印度塔塔收购捷豹路虎大众收购保
9、时捷等案例让我们感受到汽车企业的激烈竞争。近期，我国一些央企也4纷纷走出国门进行海外收购，力图在经济全球化过程中能够尽早的适应环境。（二）发挥协同效应并购后两个企业的协同效应主要体现在：经营协同、管理协同、财务协同。1.经营协同经营协同效应是指由于经营上的互补性，使得两个或两个以上的公司合并成一家公司之后，能够造成收益增大或成本减少，即实现规模经济。企业购并后，一些固定成本将摊薄，如原来企业的营销网络、营销活动可以进行合并，节约营销费用；研究与开发费用可以由更多的产品分担，从而可以迅速采用新技术，推出新产品。并购后，由于企业规模的扩大，还可以增强企业抵御风险的能力。例如：联想集团购买 IBM
10、个人电脑业务，一方面增强了联想集团的技术实力和国际影响力，另一方面，也可以充分利用 THINKPAD 品牌优势、人员技术优势、渠道优势等，让联想迅速成为世界知名的个人电脑生产企业。最近，平安保险集团收购了深发展银行，使得平安集团能够快速获得原有商业银行的渠道、客户等资源，进而开展银行业务。银行业务与其保险业务还可以进一步整合，实现 1+12 的协同效应。2.管理协同在并购活动中，如果收购方具有高效的管理资源并且过剩的时候，通过收购那些资产状况良好但仅仅因为管理不善造成低绩效的企业，收购方高效的管理资源得以有效利用，被并购企业的绩效得以改善，双方效率均得到提高。譬如甲公司的管理比乙公司的更有效率
11、，在甲公司并购乙公司之后，乙公司的管理效率提高到甲公司的水平，那么，并购就提高了效率，这种情形就是所谓的管理协同效应。按照管理协同效应理论的观点，如果某家公司有一支很有效率的管理队伍，其管理能力超过了管理该公司的需要，那么，该公司就会通过并购那些由于缺乏管理人才而造成效率低下的公司的办法，使该公司额外的管理资源得以充分利用。通过这种并购，整个经济的效率水平将会得到提高。管理协同效应具体包括：管理人员削减、办公机构精简、在收购方有效的管理下目标公司管理效率的提高等等。例如：在美国存在活跃的并购市场，并购可以实现替换不称职经理人的目的，进而充分发挥收购方企业管理优势迅速提升被并购企业的管理效率，提
12、升公司价值。3.财务协同财务协同效应理论认为并购起因于财务方面的目的。这种理论认为，在具有很多内部现金但缺乏好的投资机会的企业，与具有较少内部现金但很多投资机会的企业之间，并购显得特别有利。因为，在企业外部募集资金，需要很大交易费用，而通过并购，就可以低成本地促使资金流向高回报项目。并购后的企业可以对资金统一调度，增强企业资金的利用效果，管理机构和人员可以精简，使管理费用由更多的产品分担，从而节省管理费用。由于规模和实力的扩大，企业筹资能力可以大大增强，满足企业发展过程中对资金的需求。此外，企业通过并购可以实现合理避税。如果被并购企业存在未抵补亏损，而收购企业每年生产经营过程中产生大量的利润，
13、收购企业可以低价获取亏损公司的控制权，利用其亏损抵减未来期间应纳税所得额，从而取得一定的税收利益。财务协同效应主要包括资本成本下降、合理避税等。5例如：1987 年飞利浦莫利斯公司对大众食品公司的收购。飞利浦 莫利斯公司是从事烟草经营的企业，但是烟草业规模由于“无烟社会”运动的发起而逐渐缩小。因而将其资金投向食品工业，这为食品公司提供了成长的机会，对于食品公司而言，新产品的开发是其发展壮大的重要来源，但需要大量资金。因此这一成功的兼并使资金流向了更高回报的投资机会，在合并后的企业中形成了显著的财务协同效应。（三）加强市场控制能力从产品市场角度考虑，在横向并购中，通过并购可以获取竞争对手的市场份
14、额，迅速扩大市场占有率，增强企业在市场上的竞争能力。从要素市场角度考虑，由于减少了竞争对手，尤其是在市场竞争者不多的情况下，可以增加讨价还价的能力，企业可以以更低的价格获取原材料，以更高的价格向市场出售产品，从而扩大盈利水平。加强市场控制力也是并购容易导致垄断，并进而形成并购阻力的主要因素之一。由于市场控制力太强，容易形成垄断优势和垄断利润。可口可乐并购汇源果汁失败就是由于这个原因被中国商务部否决。（四）获取价值被低估的公司证券市场中公司股票的市价总额应当等同于公司的实际价值，但是由于环境的影响、信息不对称和未来的不确定性等方面的影响，上市公司的价值经常被低估。如果企业认为可以比被并购企业原来
15、的经营者管理得更好，则收购价值被低估的公司并通过改善其经营管理后重新出售，可以在短期内获得巨额收益。【要点提示】不排除并购了价值被高估的公司，从而 导致并 购失败。因此并 购过程中价值评估和讨价还价至关重要。（五）降低经营风险企业在追求效益的同时还需要控制风险，控制风险的一种有效方式就是多元化经营。多元化经营既可以通过企业并购来实现，也可以通过内部的成长而达成，但通过并购其他企业，收购方可以迅速实现多元化经营，从而达到降低投资组合风险、实现综合收益的目的。二、企业并购的作用（一）通过企业并购实现经济结构战略性调整通过企业兼并，优势企业并购劣势企业，朝阳产业的企业并购夕阳产业的企业，淘汰一些效益
16、差、管理落后、产能过剩的企业，发展一些效益好、管理先进、有技术、有市场前景的企业；促使资金从衰落的行业流入新兴的行业，使生产要素得到了充分流动，加快了资本退出传统产业的步伐，加速了资本的积累过程，增强了优势企业的实力，促进了规模经济的形成；同时，在客观上促进了行业结构和产业结构的优化和升级。中国社科院发布的宏观经济蓝皮书指出， “十二五”期间(2011 年到 2015 年)，中国或将掀起国有企业兼并重组的热潮。根据“十二五”规划纲要，经济结构战略性调整已被列为加快转变经济发展方式的主攻方向。 蓝皮书认为，调整、优化升级产业结构，是实现经济结构调整的基础。其核心内容是提升技术，其载体是国有大中型
17、企业。实现产业结构升级目6标的主要手段，是国有企业的兼并重组。事实上，早在“十二五”规划纲要公布前，中国市场上的兼并重组就已动作频频。2010 年 9 月公布的国务院关于促进企业兼并重组的意见明确表示，以汽车、钢铁、水泥、机械制造、电解铝、稀土等行业为重点，推动优势企业强强联合、跨地区兼并重组、境外并购和投资合作，提高产业集中度，培养一批具有国际竞争力的大型企业集团，推动产业结构优化升级。在此前后，钢铁、有色金属、建材、装备制造等行业的大中型企业，不断发起兼并重组。经过不间断地兼并重组，即便实力最强的中央企业数量也已从 196 家减少至 121 家。（二）通过企业并购促进资产流动、扩大生产规模
18、、提高经济效益企业并购是将企业作为物质资本、人力资本、文化资本的综合体推向市场，这些资源基本属于存量资产的范围，这些存量资产一旦推向市场，在全社会乃至世界范围内优化组合，沉淀的资产就会焕发活力。通常情况下，两家企业经过并购后的总体效益大于两个独立企业的经济效益之和。同一行业的两家企业并购可以实现规模经济效益，因为可以减少管理人员从而减少单位产品的成本；一个企业可以利用另一个企业的研究成果，以节省研究工作费用；在市场营销上，还可以节省广告和推销费用；可以大宗采购，节省采购费用；另外，还可以降低资本成本，降低发行股票的成本等。不同行业的两家企业并购能增加企业生产的产品种类，实现经营多样化，从而有可
19、能减少企业的风险。另外，小企业常常资金短缺，容易破产，但企业并购后，由于两家企业的资金可以互相支援，发生财务困难的风险就大大降低了。（三）通过企业并购实现资本和生产的集中，增强企业竞争力企业并购的过程就是生产要素及经济资源的重组过程，一方面能够促进经济资源向更高效益的领域转移，实现生产和资本的集中，另一方面能够使并购后的企业实现优势互补，增强企业的资金、技术、人才、市场优势，提高经济资源的利用效率和获利能力，取得规模经济效益，从而成倍壮大企业实力，快速发展成为大型企业集团，提高在行业产值、销售额中所占的比重。从宏观上，有利于提高产业集中度，发挥大企业在行业中的先导地位，集中优势开发新产品，从而
20、促进产品的升级换代。需要担心的是国有企业通过大规模并购重组，将进一步提高市场控制力和垄断的可能，从而可能会影响自由竞争、阻碍民营经济的发展。（四）通过企业并购推动国有企业改革国有经济是我国经济的主体，占据了国民经济的大多数领域。我国的国有经济存在分布广，行业、地域分布不合理的特点，造成了国有资产存量不合理、使用低效、大量闲置及流转不畅等问题。在国有企业改革过程中，利用并购完成部分国有企业的退出和重新进入过程，促进民营经济发展，提高经济活力，实现传统产业收缩与新兴产业扩张同步、国有经济有目的地进入与退出同步，加速国有企业改革。并购涉及到生产要素的流转以及产权改革等，通过有效的并购重组能够改善国企
21、存量资产的利用，进而焕发出新的活力。7（五）通过企业并购促进文化融合与管理理念的提升企业并购要想获得成功，就必须对并购企业和被并购企业的生产要素、管理要素和文化要素进行一体化改组。具体包括：将并购以后的资产实行统一决策、统一调度、统一使用，将被并购企业的文化传统加以转型改组使之纳入并购企业的文化传统中，将并购以后企业的管理方式、组织结构按照精简高效的原则重新组合，对并购企业实行统一的监督、控制、激励、约束，使并购后的企业成为一个运作协调、利益相关的共同体。比较明显的是跨国并购中，极大的促进了文化融合，改变了管理方式与经营理念。联想集团并购 IBM 公司个人电脑业务，就涉及到跨国文化整合与管理理
22、念、经验和技术的提升与融合。第二节 企业并购的类型企业并购类型可以按照不同的标准进行分类。一、按照并购后双方法人地位的变化情况划分按照并购后双方法人地位的变化情况，可将上市公司并购划分为新设合并、吸收合并和控股合并。1新设合并，是指并购后并购双方都解散，重新成立一个具有法人地位的公司。这种并购在我国尚不多见。2吸收合并，是指并购后并购方存续，并购对象解散。如清华同方以股权置换方式吸收合并鲁颖电子，合并后鲁颖电子法人地位消失。3控股合并，指并购后并购双方都不解散，并购方收购目标企业至控股地位。绝大多数并购都是通过股东间的股权转让来达到控股目标企业的目的。企业合并新 设 合 并吸 收 合 并控 股
23、 合 并A + B = CA + B = AA + B = A + B二、并购双方行业相关性划分按照并购双方所处行业相关性，企业并购可以分为横向并购、纵向并购和混合并购。表 2-1 按照并购双方所处行业相关性划分类型 含义 备注横向并购指生产同类产品或生产工艺相近的企业之间的并购，实质上是竞争对【优点】（1）可以迅速扩大生产规模，节约共同费用，便8手之间的合并 于提高通用设备的使用效率；（2）便于在更大范围内实现专业分工协作；（3）便于统一技术标准，加强技术管理和进行技术改造；（4）便于统一销售产品和采购原材料等。纵向并购指与企业的供应商或客户的合并，即优势企业将同本企业生产紧密相关的生产、营
24、销企业并购过来，形成纵向生产一体化。实质上是处于同一产业链不同环节的企业间并购。【优点】（1）能够扩大生产经营规模，节约通用的设备费用等；（2）可以加强生产过程各环节的配合，有利于协作化生产； （3）可以加速生产流程，缩短生产周期，节约运输、仓储和能源消耗水平等。混合并购指既非竞争对手又非现实中或潜在的客户或供应商的企业之间的并购，如一个企业为扩大竞争领域而对尚未渗透的地区与本企业生产同类产品的企业进行并购，或对生产和经营与本企业毫无关联度的企业进行的并购。【类型】包括：（1）产品扩张性并购，即生产相关产品的企业间的并购；（2）市场扩张性并购，即一个企业为了扩大竞争地盘而对其他地区生产同类产品
25、的企业进行的并购；（3）纯粹的并购，即生产和经营彼此毫无关系的若干企业之间的并购【要点提示】混合并购的判断需要注意，根据其定 义，是指非竞争对手和客户、供应商企业间的并购。一是产品扩张性并 购，可口可 乐并购汇源果汁、并购啤酒公司都属于产品扩张性并购；市场扩张性并购也是一种混合并购，尽管可能是同类产品，但以往并非 竞争对手，因为市场是分割的。三、按照被购企业意愿划分按照并购是否取得被并购企业即目标企业同意，企业并购可以分为善意并购和敌意并购。表 2-2 按照被购企业意愿划分善意并购指收购方事先与目标企业协商、征得其同意并通过谈判达成收购条件，双方管理层通过协商来决定并购的具体安排，在此基础上完
26、成收购活动的一种并购。吉利并购沃尔沃敌意并购指收购方在收购目标企业时遭到目标企业抗拒但仍然强行收购，或者并购方事先没有与目标企业进行协商，直接向目标企业的股东开出价格或者收购要约的一种并购行为。盛大并购新浪即属于典型的敌意收购，新浪甚至启动了毒丸计划进行反击。四、按照并购的形式划分按照并购的形式，企业并购可以分为间接收购、二级市场收购、要约收购、协议收购、股权拍卖收购等。表 2-3 按照并购的形式划分9间接收购 指通过收购目标企业大股东而获得对其最终控制权。这种收购方式相对简单，往往可以规避证券市场的很多监管要求和信息披露标准。二级市场收购指并购企业直接在二级市场上购买目标企业的股票并实现控制
27、目标企业的目的。这 种 市 场 化 的 收 购 方 式 由 于 要 面 对 众 多 个 性 化 的 投 资 者 ， 并 购 的 难 度相 当 大 。 一 方 面 收 购 将 造 成 收 购 方 的 股价上 涨 ， 从 而 导 致 企 业 并 购 所 需成 本 增 加 ； 另 一 方 面 ， 并 购 方 还 要 遵 守 相 关 的 交 易 法 规 。要约收购要约收购，是指并购企业对目标企业所有股东发出收购要约，以特定价格收购股东手中持有的目标企业全部或部分股份。通常二级市场收购到一定股权比例时，如 30%，会要求控股股东向所有股东发出要约收购。协议收购指并购企业直接向目标企业提出并购要求，双方通
28、过磋商商定并购的各种条件，达到并购目的。协议收购往往并购双方态度友好。2006 年之前，我国绝大多数并购行为都是协议收购。因为在股权分置时代，上市公司中国有股股东大多占据控股地位，而国有股不能流动，所以主要方式是协议收购。股权拍卖收购指目标企业原股东所持股权因涉及债务诉讼等事项进入司法拍卖程序，收购方借机通过竞拍取得目标企业控制权。五、按照并购支付的方式划分按照并购支付的方式，企业并购可以分为现金购买式并购、承债式并购和股份交换式并购。表 2-4 按照并购支付的方式划分类型 含义 备注现金购买式并购指并购方筹集足够资金直接购买被并购企业的净资产，或者通过支付现金购买被并购企业股票的方式达到获取
29、控制权目的的并购方式。迅速达到目的，减少并购时间；但受支付能力的限制，也可能引发较高的纳税。承债式并购指在被并购企业资不抵债或者资产债务相当等情况下，收购方以承担被并购方全部债务或者部分债务为条件，获得被并购方控制权的并购方式。 收购方往往无需支付任何费用，但必须负责事后偿还负债类款项。股份置换式并购指收购方以自己发行的股份换取被并购方股份，或者通过换取被并购企业净资产达到获取被并购方控制权目的的并购方式。难度在于准确评估双方股权价值，以相对精确地核算彼此股权置换的比例。如美国在线与时代华纳的并购；东航与上航的并购。除上述几种并购支付方式外，混合支付方式也是实务中最为常见的并购支付手段。混合并
30、购方式是指利用多种支付工具的组合，达到并购交易获取目标公司控制权的支付方式。这些支付工具不仅包括上述的现金和股票，还包括公司债券、优先股、认股权证和可转换债券等多种形式。各种支付方式各有优劣，将若干种支付方式组合在一起，就能够集结其长处，克服其短处，所以使用混合并购势在必然。例如：联想收购 IBM 的 PC 业务时就使用了现金加股权的支付方式。10第三节企业并购的流程企业并购是一项极其复杂的运作过程，涉及很多经济、法律、政策等问题，并且不同性质企业的并购操作程序也不尽相同。为此，我国有关法律法规对企业并购程序作出了相关规定，以规范并购行为、降低并购风险、提高并购效率。一、企业并购的一般流程制定
31、并购战略规划选择并购对象制定并购方案提交并购报告开展资产评估谈判签约办理股 （ 产） 权转让支付对价并购整合1制定并购战略规划企业开展并购活动首先要明确并购动机与目的，并结合企业发展战略和自身实际情况，制定并购战略规划。企业有关部门应当根据并购战略规划，通过详细的信息收集和调研，为决策层提供可并购对象。2选择并购对象制定了并购的战略，下一步就要开始实施战略或者说开始实施并购行为。这时，首先遇到的问题就是：要并购谁？企业应当对可并购对象进行全面、详细的调查分析，根据并购动机与目的，筛选合适的并购对象。有的时候企业会因为出现了一个目标才开始有并购的愿望的（如碰到一家企业因亏损而低价出售） ，但很多
32、时候却还没有具体目标，为了能以较高的效率找到合适的并购目标，就需要给定一定的标准。搜寻目标的标准应尽量采用相对较少数量的指标，而不应过分严格，除非确实有一大堆目标公司可供选择。可选择的基本指标有交易的行业、规模和必要的财务指标，此外还可以包括地理位置的限制等。筛选备选目标的办法是首先将其与并购公司的并购战略作比较，看是否符合公司的战略。其次是通过一些细节的项目进行比较，从中挑选出最符合并购公司的目标公司，一般来说，可以重点从以下方面来考虑：目标公司在某一行业的市场地位；目标公司的盈利能力；目标公司的杠杆水平；目标公司的市场份额等；目标公司的技术状况及其竞争者取得或模仿其技术的难度；目标公司服务
33、的竞争优势；目标公司在位的管理层、技术人员和其他关键管理人员的状况。在此阶段中出现的风险主要是备选并购目标搜寻失误、参考的外部信息虚假、参考标准选择失误等，这将直接影响到目标公司的确定以及并购的成功实施。这些风险属于信息风险，即由于信息的不对称和不充分，并购扩张时并购方对目标公司了解不全面导致并购失败的风险。3制定并购方案为充分了解并购对象各方面情况，尽量减少和避免并购风险，并购方应当开展前期尽职调查工作。尽职调查的内容包括并购对象的资质和本次并购的批准或授权情况、股权结构和股东出资情况、各项财产权利、各种债务文件、涉及诉讼仲裁及行政处罚的情况、目11标企业现有人员状况等。在尽职调查的基础上，
34、企业应当着手制定并购方案，针对并购的模式、交易方式、融资手段和支付方式等事宜做出安排。尽职调查可以聘请顾问公司或者由并购公司对目标公司的情况进行全面的摸底，以便并购公司可以确定该项并购业务是否恰当，从而减少并购所可能带来的风险，并为协商交易条件和确定价格提供参考。并购中的尽职调查既可以由公司内部的有关人员来执行，也可以在外部顾问人员（例如会计师、投资银行家、律师、行业顾问、评估师等）的帮助下完成。但是，一般来说，并购方的经理人员参与尽职调查是非常重要的，因为经理人员对出售方及目标企业的“感觉”和一些定性考虑，对做出并购决策来说都是非常必要的，如果经理人员不参与尽职调查或在尽职调查中不发挥主导作
35、用的话，就会失去这些“感觉” 。尽职调查的目的，在于使买方尽可能地发现有关他们要购买的股份或资产的全部情况，发现风险并判断风险的性质、程度以及对并购活动的影响和后果。因而，收购方在调查中需要慎访卖方欺诈，关注可能的风险，诸如报表风险、资产风险、或有债务风险、环境责任风险、劳动责任风险、诉讼风险等。4提交并购报告确定并购对象后，并购双方应当各自拟订并购报告上报主管部门履行相应的审批手续。国有企业的重大并购活动或被并购由各级国有资产监督管理部门负责审核批准；集体企业被并购，由职工代表大会审议通过；股份制企业由股东会或董事会审核通过。并购报告获批准后，应当在当地主要媒体上发布并购消息，并告知被并购企
36、业的债权人、债务人、合同关系人等利益相关方。5开展资产评估资产评估是企业并购实施过程中的核心环节，通过资产评估，可以分析确定资产的账面价值与实际价值之间的差异，以及资产名义价值与实际效能之间的差异，准确反映资产价值量的变动情况。在资产评估的同时，还要全面清查被并购企业的债权、债务和各种合同关系，以确定债务合同的处理办法。在对被并购企业资产评估的基础上，最终形成并购交易的底价。6谈判签约并购双方根据资产评估确定的交易底价，协商确定最终成交价，并由双方法人代表签订正式并购协议书（或并购合同） ，明确双方在并购活动中享有的权利和承担的义务。谈判签约阶段属于协议的确定及正式签署阶段，因此合并交易结构的
37、确定非常重要。交易结构主要是指支付对价的方式、工具和时间，通常涉及法律形式、会计处理方法、支付方式、融资方式、税收等诸多方面。法律形式是指合并的法律方式；会计处理是指采用购买法还是权益结合法；支付方式包含选择股票支付、承担负债还是现金或者多种方式组合；融资方式是指并购方资金来源；还涉及到税收支付方式等其它具体事宜。交易结构设计往往涉及到定价风险、会计方式选择风险、支付方式风险、融资风险、融资结构风险、流动性风险等等。谈判签约的过程不能急躁，以往我国企业海外并购谈判过程中往往急于求成，不仅忽视了并购中的各类隐含风险，更重要的是往往被对手看穿，从而支付价格较高；最近的吉利并购沃尔沃事件，并购谈判过
38、程进展有序，支付价格远低于外界预期，受到了各界一致好评，对价确定后吉利公司股价上涨，得到投资者认可；反观塔塔收购捷豹路虎，由于支付价格远高于12外界预期，且合并谈判时间较短，从而导致对价方案出台后受到投资者的质疑。7办理股（产）权转让并购协议签订后，并购双方应当履行各自的审批手续，并报有关机构备案。涉及国有资产的，应当报请国有资产监督管理部门审批。审批后应当及时申请法律公证，确保并购协议具有法律约束力。并购协议生效后，并购双方应当及时办理股权转让和资产移交，并向工商等部门办理过户、注销、变更等手续。8支付对价并购协议生效后，并购方应将按照协议约定的支付方式，将现金或股票、债券等形式的出价文件交
39、付给被并购企业。9并购整合并购活动能否取得真正的成功，很大程度上取决于并购后企业整合运营状况。并购整合的主要内容包括公司发展战略的整合、经营业务的整合、管理制度的整合、组织架构的整合、人力资源的整合、企业文化的整合等。整合往往是并购最终成败的关键，整个过程具有很大风险。整合风险是指并购后的公司整合不成功导致并购失败的可能性。在此阶段可能会出现的风险具体如下：营运风险、企业文化风险、人事风险、法律风险等。二、上市公司并购流程的特殊考虑为了规范上市公司并购及相关股份权益变动活动，保护上市公司和投资者的合法权益，我国对上市公司并购流程作出相关规定。1权益披露制度上市公司收购管理办法规定，并购方通过证
40、券交易、协议转让、行政划转或其他合法途径拥有权益的股份达到一个上市公司已发行股份的 5%时，应当在该事实发生之日起 3 日内编制权益变动报告书，向中国证监会、证券交易所提交书面报告，通知该上市公司，并予公告；在上述期限内，不得再行买卖该上市公司的股票。并购方拥有权益的股份达到一个上市公司已发行股份的 5%后，其拥有权益的股份占该上市公司已发行股份的比例每增加或者减少 5%，也应当进行相应的报告和公告。2国有股东转让上市公司股份国有股东转让所持上市公司股份管理暂行办法规定，国有控股股东通过证券交易转让上市公司股份，同时符合以下两个条件的，由国有控股股东按照内部决策程序决定。不符合下述两个条件之一
41、的，需报经国有资产监管机构批准后才能实施。 （1）总股本不超过 10 亿股的上市公司，国有控股股东在连续三个会计年度内累计净转让股份的比例未达到上市公司总股本的 5%；总股本超过 10 亿股的上市公司，国有控股股东在连续三个会计年度内累计净转让股份的数量未达到 5000 万股或累计净转让股份的比例未达到上市公司总股本的 3%。 （2）国有控股股东转让股份不涉及上市公司控股权的转移。国有参股股东通过证券交易在一个完整会计年度内累计净转让股份比例未达到上市公司总股本 5%的，由国有参股股东按照内部决策程序决定，并报国有资产监督管理机构备案；达到或超过上市公司总股本 5%的，应将转让方案逐级报国务院
42、国有资产监督管理机13构审核批准后实施。国有股东协议转让上市公司股份的，在内部决策后，应当按照规定程序逐级书面报告省级或省级以上国有资产监督管理机构，并将协议转让股份的信息书面告知上市公司，由上市公司依法公开披露该信息。3国有企业受让上市公司股份国有单位受让上市公司股份管理暂行规定要求，国有企业在一个会计年度内通过证券交易方式累计净受让上市公司的股份未达到上市公司总股本 5%的，由国有企业按内部管理程序决策，并报省级或省级以上国有资产监督管理机构备案；达到或超过上市公司总股本 5%的，国有企业应将其受让上市公司股份的方案事前报省级或省级以上国有资产监督管理机构备案后方可组织实施。国有企业通过协
43、议方式受让上市公司股份后不具有上市公司控股权或上市公司国有控股股东通过协议方式增持上市公司股份的，由国有单位按内部管理程序决策；国有企业通过协议方式受让上市公司股份后具有上市公司控股权的，应在与转让方签订股份转让协议后逐级报省级或省级以上国有资产监督管理机构审核批准。4财务顾问制度财务顾问在企业并购重组中扮演着重要角色，对于活跃企业并购市场、提高重组效率、维护投资者权益发挥了积极作用。我国有关法律法规规定，并购方进行上市公司的收购，应当聘请在中国注册的具有从事财务顾问业务资格的专业机构担任财务顾问；上市公司国有控股股东拟采取协议转让方式转让股份并失去控股权，或国有企业通过协议转让受让上市公司股
44、份并成为上市公司控股股东的，应当聘请境内注册的专业机构担任财务顾问；外国投资者以股权并购境内公司，境内公司或其股东应当聘请在中国注册登记的中介机构担任顾问。财务顾问应当勤勉尽责，遵守行业规范和职业道德，保持独立性，保证其所制作、出具文件的真实性、准确性和完整性。三、外国投资者并购境内企业的特殊考虑随着经济全球化的深入发展和我国对外开放的进一步扩大，外国投资者以并购方式进行的投资逐步增多，促进了我国利用外资方式多样化，在优化资源配置、推动技术进步、提高企业管理水平等方面发挥了积极作用。为引导外国投资者并购境内企业有序发展，维护国家安全，我国对外国投资者并购境内企业安全审查提出了特殊要求。（一）基
45、本规定外国投资者并购境内企业，是指下列情形：外国投资者购买境内非外商投资企业（以下称“境内企业” ）的股权或认购境内非外商投资企业增资，使该境内企业变更设立为外商投资企业（以下称“股权并购” ） ；外国投资者购买境内外商投资企业中方股东的股权，或认购境内外商投资企业增资；外国投资者设立外商投资企业，并通过该外商投资企业协议购买境内企业资产并且运营该资产，或通过该外商投资企业购买境内企业股权；外国投资者直接购买境内企业资产，并以该资产投资设立外商投资企业运营该资产（以下称“资产并购” ） 。【要点提示】上述情形可归结为两大类：一是股权收购，即通过股权购买实现对境内企业14控股式并购；二是资产收购
46、，即先 设立外商投资企业再并购 境内企业资产进行运营。外国投资者并购境内企业，应遵循以下基本规定：1应遵守中国的法律、行政法规和规章，遵循公平合理、等价有偿、诚实信用的原则，不得造成过度集中、排除或限制竞争，不得扰乱社会经济秩序和损害社会公共利益，不得导致国有资产流失。2应符合中国法律、行政法规和规章对投资者资格的要求及产业、土地、环保等政策。依照外商投资产业指导目录不允许外国投资者独资经营的产业，并购不得导致外国投资者持有企业的全部股权；需由中方控股或相对控股的产业，该产业的企业被并购后，仍应由中方在企业中占控股或相对控股地位；禁止外国投资者经营的产业，外国投资者不得并购从事该产业的企业。被
47、并购境内企业原有所投资企业的经营范围应符合有关外商投资产业政策的要求；不符合要求的，应进行调整。3外国投资者并购境内企业涉及企业国有产权转让和上市公司国有股权管理事宜的，应遵守国有资产管理的相关规定。4外国投资者并购境内企业设立外商投资企业，应依照有关规定经审批机关批准，向登记管理机关办理变更登记或设立登记。5如果被并购企业为境内上市公司，还应根据外国投资者对上市公司战略投资管理办法 ，向国务院证券监督管理机构办理相关手续。6外国投资者并购境内企业所涉及的各方当事人应当按照中国税法规定纳税，接受税务机关的监督。7外国投资者并购境内企业所涉及的各方当事人应遵守中国有关外汇管理的法律和行政法规，及
48、时向外汇管理机关办理各项外汇核准、登记、备案及变更手续。【要点提示】上述情形可归结为遵守法律规定、符合 产业政策、涉及国有产权、涉及产权变更登记、涉及上市公司、涉及税收和外汇管理等，均应符合相关规定。（二）基本制度外国投资者并购境内企业，应遵循以下基本制度：1外商投资企业待遇（1）外国投资者持股比例要求外国投资者在并购后所设外商投资企业注册资本中的出资比例高于 25%的，该企业享受外商投资企业待遇。外国投资者在并购后所设外商投资企业注册资本中的出资比例低于25%的，除法律和行政法规另有规定外，该企业不享受外商投资企业待遇，其举借外债按照境内非外商投资企业举借外债的有关规定办理。【要点提示】此处
49、规定了外商投资企业待遇的最低股权比例标准，请关注 25%的制度规定。（2）境内企业名义并购境内公司、企业或自然人以其在境外合法设立或控制的公司名义并购与其有关联关系的境内公司，所设立的外商投资企业不享受外商投资企业待遇，但该境外公司认购境内公司增资，或者该境外公司向并购后所设企业增资，增资额占所设企业注册资本比例达到 25%以上的除外；据此所述方式设立的外商投资企业，其实际控制人以外的外国投资者在企业注册资本中的出资比例高于 25%的，享受外商投资企业待遇。【要点提示】境内企业以境外合法设立或控制的公司名义并购境内企业的不享受外商投资企业待遇；但通过增资控股且控制人以外的外国投资者持股比例高于 25%的，享受外资企业待遇。（3）外商投资企业待遇审批机关外国投资者并购境内上市公司后所设外商投资企业的待遇，按照国家有关规定办理。15其中，审批机关为中华人民共和国商务部或省级商务主管部门（以下称“省级审批机关” ） ，登记管理机关为中华人民共和国国家工商行政管理总局或其授权的地方工商行政管理局，外汇管理机关为中华人民共和国国家外汇管理局或其分支机构。并购后所设外商投资企业，根据法律、行政法规和规章的规定，属于应由商务部审批的特定类型或行业的外商投资企业的，省级审批机关应
