1、2 0 1 9 年 上 半 年 宏 观 经 济 运 行 分 析 与 展 望（2 0 1 9 年 7 月）每 日 免 费 获 取 报 告1、每日微信群内分享7+最新重磅报告；2、每日分享当日华尔街日报、金融时报；3、每周分享经济学人4、行研报告均为公开版，权利归原作者所有，起点财经仅分发做内部学习。扫一扫二维码关注公号回复：研究报告加入“起点财经”微信群。上半年，宏观经济运行总体平稳，G D P 实际同比增长 6.3%。分 季 度 看，一 季 度 G D P 同 比 增 长 6.4%，二 季 度 G D P 同 比 增 速 降至 6.2%，但仍处于年初设定 的增长目标区间，展现出较强韧性。三驾马
2、车方面，消费对经济增长的基础性作用依然突出，固定资产投资增速有所企稳，进口增速降幅高于出口增速，导致 外需贡献 由 负 转 正。价 格 方 面，C P I 走 势“前 低 后 高”，但 仍 处 温 和 区间，P P I 涨幅明显回落，人民币汇率季度波动较大，弹性进一步增强。政策方面，财政政策 更加积极，稳健的货币政策适时适度发挥逆周期调节，金融政策牢牢把握金融供给侧结构性改革的主线，合力确保经济运行在合理区间。展望下半年，结构升级将巩固消费在经济增长中的 基础性作用，基建提速有望带动投资增速回升，净出口对经济增长的贡献率或出现下降。C P I 同比中枢将有所上移，但年度 C P I 有望控制在
3、 3%以内，P P I 或将进入同比负增状态，人民币汇率 将在 合理区间内窄幅整理。宏观政策将继续发挥逆周期调节作用，建议积极财政政策继续加大盘活存量，提高地方政府债券发行 的市场化水平，稳健货币政策可通过构建完善的基准利率曲线，推动 利率市场化工作取得新突破，金融政策 应围绕深化金融供给侧结构性改革的主线，增强金融机构的韧性，在发展中防范和化解风险，还要实施就业优先的社会政策。通过激活力、挖潜力、增动力，促进经济社会持续健康高质量发展。1目录一、宏观经济运行状况.2（一）国内生产总值.2（二）三次产业及行业运行状况.3（三）固定资产投资.5（四）消费.8（五）进出口.9（六）物价.1 2（七
4、）汇率.1 4二、宏观经济政策.1 6（一）财政政策.1 6（二）货币政策.2 1（三）金融政策.2 5三、2 0 1 9 年下半年宏观经济展望.2 7四、2 0 1 9 年下半年宏观政策建议.3 02一、宏观经济运行状况（一）国 内生 产总 值1.经 济下 行压 力有 所显 现，G D P 增 速仍 处目 标区 间。据初步核算，2 0 1 9 年上半年国内生产总值（G D P）累计 4 5 0,9 3 3 亿元，实 际 同 比 增 长 6.3%，增 速 较 上 年 同 期 和 上 年 全 年 分 别 下 滑 0.5和 0.3 个百分点。总体上看，今年上半年经济下行压力有所体现，但实际 G D
5、 P 增速仍处于年初设定的 6.0%-6.5%的增长目标区间之内。分 季 度 来 看，一 季 度 G D P 同 比 增 长 6.4%，与 上 季 度 持 平，二 季 度 G D P 同 比 增 速 降 至 6.2%。今 年 以 来，我 国 经 济 发 展 面 临的环境更趋复杂严峻。特别是进入二季度，伴随中美经贸摩擦波澜起伏，全球经济减速态势愈加明显，外部 环境更加复杂，但在国内逆周期政策适时预调微调作用下，我国宏观经济增长仍然展现出较强韧性。图 1-1 G D P 累 计 同 比 实 际 增 速 及“三 驾 马 车”拉 动 率%资 料 来 源：W I N D2.消 费对 经济 增长 的 基础
6、 性作 用依 然 突出，贸 易摩 擦带 来短3期 扰动，外 需贡 献由 负转 正。从三驾马车来看，消费方面，上半年消费拉动经济增长 3.8 个百分点，贡献率达到 6 0.1%，较上年同 期 分 别 下 降 1.5 和 1 8.4 个 百 分 点，仍 是 推 动 经 济 增 长 的 主 导力量。上半年消费拉动力有所减弱，主要受同期在消费中占比较高的汽车销量大幅下滑拖累，而减税等积极财政政策带动居民可支配收入增速小幅上扬，对上半年居民消费增长形成一定支撑。投资方面，上半年投资拉动经济增长 1.2 个百分点，较上年同期和上年全年均下滑 0.9 个百分点，贡献率为 1 9.2%，较上年同 期 下 滑
7、1 2.2 个 百 分 点，主 要 受同 期 基 建 投 资 增 速 仍 处 筑 底 过程，制造业固定资产投资减速明显影响。外贸方面，在贸易摩擦等因素影响下，上半年我国进口额出现同比负增长，而出口保持微增局面，净出口对经济增长的拉动由负转正。上半年净出口拉动 G D P 增 长 1.3 个 百 分 点，贡 献 率 也 由 上 年 同 期 的-9.9%升 至2 0.7%。（二）三 次产 业及 行业 运行 状况1.服 务业 对经 济增 长 的引 领作 用进 一 步巩 固。分产业看，在经济增长结构转型推动下，今年以来服务业保持较快增长态势。上 半 年，服 务 业 增 加 值 同 比 增 长 7.0%
8、，增 速 与 一 季 度 持 平，较上年同期下滑 0.7 个百分点，对经济增长的贡献率达到 6 0.3%，与上年同期相比基本保持不变。第二产业增加值同比增长 5.6%，增速较一季度和上年同期分别下滑 0.5 和 0.4 个百分点，对经济增长的贡献率为 3 7.1%。第一产业增加值同比增长 3.3%，增速较一季度加快 0.6 个百分点，与上年同期基本持平。因此，上半年服务业继续保持自 2 0 1 5 年以来在宏观经济中的主导作用。4图 1-2 G D P 累 计 同 比 实 际 增 速 及 三 次 产 业 拉 动 率%资 料 来 源：W I N D图 1-3 规 模 以 上 工 业 增 加 值
9、和 制 造 业 增 加 值 同 比 增 速%资 料 来 源：W I N D2.工 业增 加值 增速 略有 下 滑，增长 结构 持续 优 化。上半年，全 国 规 模 以 上 工 业 增 加 值 同 比 增 长 6.0%，增 速 较 上 年 同 期 下 滑0.7 个百分点，较上年全年下滑 0.2 个百分点。在工业中占比近九 成 的 制 造 业 增 加 值 增 速 有 所 下 降，同 比 增 长 6.4%，增 速 较 上年同期和上年全年分别下滑 0.5 和 0.1 个百分点，成为当期工业5增加值增速不及上年同期的主要拖累。上半年汽车销量下滑带动产量同比负增长，在制造业中占比较高的汽车工业增加值同比出
10、现负增，则是制造业增速回落的主要原因。值得注意的是，今年上半年制造业和工业增速表现出较为明显的“季末发力”特征，即 3 月和 6 月增速明显走高，而这也与当月汽车工业增速大幅改善 直 接 相 关。上 半 年 高 新 技 术 产 业同 比 增 速 达 到 9.0%，领 先 整体工业增速 2.6 百分点，且增速呈逐月上扬之势，体现工业结构转型升级持续推进。3.农 业 继 续 保 持 常 态 增 长 水 平。上 半 年，全 国 夏 粮 总 产 量1 4,1 7 4 万吨，比上年增加 2.1%，与历史最高年（2 0 1 7 年）持平。1-6 月，猪 牛 羊 禽 肉 产 量 3 9 1 1 万 吨，同
11、比 下 降 2.1%，其 中，受猪 瘟 疫 情 影 响，猪 肉 产 量 下 降 5.5%，而 牛 肉、羊 肉 和 禽 肉 产 量则同比分别增长 2.4%、1.5%和 5.6%，替代效应有所显现。（三）固 定资 产投 资1.制 造业 投资 明显 减 速，拖 累固 定资 产投 资 增速 出现 小幅 下滑。1-6 月，全国固定资产投资累计同 比增长 5.8%，增速较上年同期和上年全年分别下滑 0.2 和 0.1 个百分点。从三大类投资来看，上半年固定资产投资增速下滑主要受占比约三成的制造业投资明显减速拖累，加之基建投资延续低增，抵消了房地产投资保持两位数高增长带来的影响。6图 1-4 固 定 资 产
12、 投 资 及 三 类 主 要 投 资（累 计 同 比 名 义 增 速，%）资 料 来 源：W I N D2.资 金来 源受 限，基 建投 资增 速低 位徘 徊。1-6 月，基建投资（不 含 电 力）累计 同 比 增 长 4.1%，低 于 上 年 同 期 3.2 个 百 分点，但较上年全年反弹 0.3 个百分点，呈低位企稳趋势。今年以来，地方政府土地财政收入下降，城投表外融资处于压缩过程，加之财政赤字及专项债增幅有限，基建资金、特别是项目资本金来源受到制约，成为上半年基建投资反弹乏力的主要原因。6 月1 0 日 专 项 债 新 规 落 地，规 定 专 项 债 资 金 可 作 为 部 分 重 大
13、基 建 项目的资本金，并鼓励金融机构打消顾虑，为城投公司非隐性负债的合规项目提供资金。这从侧面揭示了上半基建投资增速较低的原因。3.商 品房 销售 有 所减 速，但“低 库存、快 周转”带 动施 工面积 和建 安投 资增 速 上扬，房 地产 投资 增速 加 快。1-6 月，房地产投资累计同比增长 1 0.9%，增速较上年同期和上年全年分别加快1.2 和 1.4 个百分点。商品房销售额增速出现较大幅度下滑，销售面积则出现四年以来的首度负增长。但当前房地产企业库存处7于低位，叠加融资环境收紧，带动房企进入“快周转”模式，上半年房屋施工面积和建安投资增速均出现明显上扬，成为同期房地产投资增速加快的主
14、要原因。图 1-5 商 品 房 销 售 额 和 销 售 面 积（累 计 同 比 名 义 增 速，%）资 料 来 源：W I N D图 1-6 商 品 房 待 售 面 积 与 建 安 投 资、施 工 面 积（累 计 同 比 名 义 增 速，%）资 料 来 源：W I N D4.制 造业 投资 有 所 减 速。上半年，制造业投资累计同比增 长3.0%，增 速 低 于 上 年 同 期 的 6.8%和 上 年 全 年 的 9.5%。从 具 体 行业来看，尽管上半年去产能力度减弱，上游钢铁、石化等行业投8资大幅增长，但占比较大的汽车、专用及通用设备制造、电气机械、计算机和通信电子设备制造业等行业投资增速
15、显著下滑，部分行业甚至出现负增长，成为整个制造业投资增速下行的主要原因。以上投资减速行业或因利润下滑现象比较突出（如汽车行业、计 算 机 和通 信 电 子 设 备 制 造业 等），或 受 贸易 摩 擦 影 响 较 大（如专 用 和 通用 设 备 制 造、家 具行 业 等）。此 外，上 半 年 民间 投 资 同比 增 长 5.7%，增 速 较 上 年 同 期 和 上 年 全 年 分 别 下 滑 2.7 和 3.0个百分点，但较 1-5 月回升 0.4 个百分点。民间投资主要集中在制造业，这与同期制造业投资增速走势相一致。图 1-7 民 间 固 定 资 产 投 资 及 制 造 业 投 资（累 计
16、同 比 名 义 增 速，%）资 料 来 源：W I N D（四）消 费1.汽 车销 量下 滑明 显，带 动居 民消 费增 速有 所 回落。上半年，社会消费品零售总额（以下简称“社零”）累计同比增长 8.4%，增 速 低 于 上 年 同 期 9.4%和 上 年 全 年 的 9.0%。扣 除 价 格 因 素 后，上 半 年 社 零 累 计 同 比 增 长 6.7%，增 速 低 于 上 年 同 期 的 7.7%和 上年全年的 6.9%。当前消费减速的主因在于，占比约 1 0%的汽车销量在上半年出现明显下滑，背后的原因包括排放标准切换、市场9信心不足等。此外，受国际油价下行影响，占比较大的石油及制品消
17、费涨幅较上年同期回落 8.8 个百分点。2.消 费结 构继 续优 化，服 务类 消费 增速 相 对较 快。消费结构方 面，上 半 年 全 国 居 民 人 均 消 费 支 出 同 比 增 长 7.5%，增 速 略 低于 上 年 同 期 的 8.8%和 上 年 全 年 的 8.4%。其 中 食 品、衣 着 及 日 用品等商品类人均消费增速普遍低于平均水平，而交通通信、文化娱乐、医疗保健等服务类消费增速则高于平均 水平。由此，尽管上半年在商品消费内部存在必需品增速较高现象，但总体上看居民消费正在从商品转向服务转移，消费升级过程仍在持续。图 1-8 上 半 年 居 民 消 费 支 出 结 构（累 计
18、同 比 名 义 增 速，%）资 料 来 源：W I N D（五）进 出 口1.对 外商 品贸 易增 速回 落，其 中对 美贸 易 明 显 下 滑。以美元计价，1-6 月我国货物贸易进出口总值累计同比下降 2.0%，增速较上年同期大幅下滑 1 7.9 个百分点。其中，出口额同比增长 0.1%，进 口 额 同 比 下 降 4.3%，增 速 分 别 较 上 年 同 期 下 滑 1 2.4 和 2 5.7个百分点。由于进口增速下行幅度更大，1-6 月我国对外贸易顺差 累 计 1 8 1 2 亿 美 元，同 比 扩 大 3 3.9%，结 束 了 2 0 1 6-2 0 1 8 年 贸1 0易顺差持续同比
19、收窄的局面。从贸易结构来看，上半年一般贸易进出口、民营企业进出口占比进一步提升，中部、西部地区进出口增速高于全国整体，出口市场更趋多元化，对“一带一路”沿线国家进出口增速高于全国进出口整体增速，这表明我国外贸进出口结构进一步优化，质量效益稳步提高。图 1-9 以 美 元 计 价 进 出 口 增 速 及 贸 易 顺 差资 料 来 源：W I N D2.受 中美 经贸 摩擦 及 全球 贸易 减速 影 响，上 半年 我国 商品 出口 贸易 增速 大幅 下滑。以美元计价，1-6 月我国出口贸易额（以美元计价）同比增长 0.1%，大幅低于上年同期值 1 2.5%和上年全年 值 9.9%。年 初 以 来，
20、伴 随 全 球 经 济 增 长 动 能 持 续 弱 化，叠 加美国发起各类贸易摩擦的负面效应开始显现，全球贸易走势 趋缓。世界贸易组织（W T O）发布的前两个季度全球贸易展望指数均为9 6.3，远低于基准值 1 0 0，且处于 2 0 1 0 年 3 月以来的最低水平。此外，随着此前“抢出口”效应退去，中国对美出口增速自年初开始进入负向区间。考虑到对美出口目前仍占我国货物贸易出口额的 1 6%左右，对美出口负增长对上半年出口增速的拖累较为明显。1 1图 1-1 0 全 球 及 美 欧 日 制 造 业 P M I 走 势%资 料 来 源：W I N D图 1-1 1 官 方 P M I 图 1
21、-1 2 大 宗 商 品 价 格 指 数 R J/C R B 走 势资 料 来 源:W I N D3.内 需走 弱 叠 加 自 美国 进口 大幅 下 滑，我 国商 品进 口贸 易 额进 入负 增长 状态。以美元计价，1-6 月我国进口贸易额同比下 降4.3%，增速较上年同期和上年全年分别下滑 2 4.4 和 2 0.1 个百分点。各月中，除 4 月短暂回升外，其他月份同比增速均为负。上半年进口较为疲弱的原因主要有四点：一是上年基数偏高；二是上半年制造业 P M I 有 4 个月处于收缩区间，其中 P M I 进口指数一1 2直低于荣枯线，内需不振抑制进口需求；三是中美贸易摩擦发酵，上半年我国自
22、美国进口额同比大幅下降 2 9.9%；四是 上半年以原油 为 代 表 的 国 际 大 宗 商 品 价 格 均 值 同 比 下 降 8.5%左 右，也 带 动我国进口额增速走低。（六）物 价1.猪 肉价 格上 涨 驱动 食品 价格 增 速加 快，C P I“前 低后 高”，但仍 处温 和区 间。1-6 月，C P I 累计同比上涨 2.2%，涨幅较上年同期和上年全年分别提高 0.2 和 0.1 个百分点，整体变化不大，但呈明显的“前低后高”特征。其中，6 月 C P I 同比涨幅为 2.7%，与上月持平，为近 1 6 个月以来的最高点。图 1-1 3 C P I：当 月 同 比%资 料 来 源：
23、W I N D受猪瘟疫情影响，今年以来猪肉价格持续大幅上涨，进而带动食品价格增速逐月上扬，6 月食品价格同比涨幅达 8.3%，较年初 加 快 6.4 个 百 分 点，并 创 2 0 1 2 年 2 月 以 来 最 高 水 平。1-6 月食 品 价 格 累 计 同 比 涨 幅 为 4.7%，较 上 年 同 期 和 上 年 全 年 分 别 加快 3.5 和 2.9 个百分点，成为驱动上半年 C P I 涨幅扩大的主导因素。但与此同时，非食品价格同比涨幅则有所下滑，成为上半年1 3整体物价水平维持温和区间的重要原因。1-6 月累计，非食品价格 同 比 上 涨 1.6%，涨 幅 较 上 年 同 期 和
24、 上 年 全 年 下 滑 0.6 个 百 分点，6 月非食品价格同比涨幅仅为 1.4%，较年初下滑 0.3 个百分点。上半年国际油价同比出现较大跌幅，国内成品油价格也随之负增长，带动在 C P I 中权重较高的交通和通信价格同比下跌 0.8%。图 1-1 4 C P I 整 体 及 主 要 类 别 价 格 涨 幅 变 动：累 计 同 比%资 料 来 源：W I N D2.国 际油 价下 跌及 国 内工 业品 供需 格 局转 换，P P I 涨 幅 出 现回 落。1-6 月，P P I 累计同比上涨 0.3%，涨幅较上年同期和上年全年分别下降 3.6 和 3.2 个百分点。今年以来，P P I
25、涨势整体低迷，上半年单月最大同比涨幅仅为 0.9%，6 月涨幅创近 3 年来最低水平。其中，生活资料 P P I 涨幅保持低位稳定，1-6 月累计同比 上 涨 0.7%，涨 幅 较 上 年 同 期 和 上 年 全 年 分 别 加 快 0.4 和 0.2个百分点；而包括各类大宗商品在内的生产资料价格大幅回落，1-6 月 累 计 同 比 涨 幅 为 0.2%，较 上 年 同 期 和 上 年 全 年 分 别 下 滑4.9 和 4.4 个百分 点。1 4图 1-1 5 P P I：当 月 同 比%资 料 来 源：W I N D除受上年基数较高影响外，今年以来 P P I 持续低迷还有两点原 因：首 先
26、，上 半 年 国 际 油 价 同 比 出 现 大 幅 回 落，“P P I 看 油”效应有所显现；其次，受国内供需格局转换影响，上半年煤炭、钢材等重要上游工业品价格涨幅明显收窄，且近期已进入负增状态。今年钢材产量再现两位数增长，同时上半年工业增速较上年同期有所减缓，制约了对煤炭、钢材、化工等产品的需求增长，供需两端格局变化推动对工业品价格走弱产生一定推动作用。（七）汇 率1.人 民币 对 美 元 汇 率波 动较 大。上半年，人民币对美元汇率走势可以分为两个阶段：一季度基本呈单边上涨态势，美元对人民币汇率（中间价）最低下探至 6.6 8 5，一季度末基本围绕 6.7小幅震荡。二季度开始则步入调整
27、，4-6 月美元对人民币汇率（中间价）均值为 6.8 1 4，二季度末维持低位盘整态势。可以说，随着人民币汇率市场化改革的有效推进，人民币汇率弹性不断增强，市场主体心态日益成熟，越来越适应浮动的人民币汇率。1 5上半年人民币对美元汇率出现“两段式”走势，背后的驱动因素有所不同。一季度，中美两国增长周期逆转带动市场预期变化，叠加短期境外资本持续流入我国资本市场，由此推升了同期人民币对美元汇率。二季度，中美贸易摩擦再生变数，同时我国制造业 P M I 有所走弱，加剧了市场对贸易形势的担忧情绪，再加上二季度美元指数有所走强，综合作用下导致人民币对美元汇率走弱。图 1-1 6 美 元 对 人 民 币
28、汇 率 走 势资 料 来 源：W I N D2.C F E T S 指 数 先 升后 降，但 总体 平稳。上半年，C F E T S 人民币汇率指数呈现“上涨 高位整理下探”的走势，1-6 月 C F E T S人 民 币 汇 率 指 数 均 值 为 9 4.3 7，较 去 年 全 年 均 值 微 贬 0.4 7%，仍处在合理区间。前四个月，C F E T S 人民币汇率指数基本呈持续上扬态势，收复了 2 0 1 8 年四季度的跌幅，4 月份更是 创下逾 9 个月的新高。5 月起，指数基本在 9 4 以下徘徊，6 月末跌至 9 2.6 6。一方面，C F E T S 人民币汇率指数较去年四季度
29、的低位明显回升，主因今年上半年我国经济运行中的稳定因素不断增多，带动1 6外汇市场情绪基本修复，并且我国与美欧日韩等经济体的基本面出 现 一 定 的 周 期 逆 转，也 对 C F E T S 指 数 形 成 支 撑，进 而 能 为 我国对外贸易营造相对稳定的汇率环境，有助于增强经济增长韧性。另一方面，当前 C F E T S 指数弹性增强，表明汇率市场化改革积极推进的成果，并且更具弹性的汇率有利于应对外部冲击。图 1-1 7 C F E T S 人 民 币 汇 率 指 数 走 势资 料 来 源：W I N D二、宏观经济政策（一）财 政政 策按 照 中 央 决 策 部 署，2 0 1 9 年
30、 财 政 政 策 以“积 极 的 财 政 政 策加力提效”为总基调，实施更大规模的减税降费，并增加重点领域的支出规模。财政政策进一步聚力增效，有力促进了经济平稳运行，助力高质量发展。1.财 政 收 入 增 速 持 续 下 降，减 税 降 费 成 效 显 著。2 0 1 9 年 上半年，全国一般公共预算收入累计 1 0 7 8 4 6 亿元，同比增长 3.4%，增速较去年同期降低 0.1 个百分点。财政收入增速延续下降趋势，5 月和 6 月的当月财政收入同比甚至出现负增长。一般公共预算1 7收入增速下降主要受税收收入增速下降的影响，今年上半年税收收入累计实现 9 2 4 2 4 亿元，同比增长
31、0.9%，低于去年同期 1 3.5个百分点。税收收入增速显著下降，凸显减税政策的实效。图 2-1 财 政 收 入 增 长 情 况资 料 来 源：财 政 部 官 网2.各 税种 收入 增速 普 遍下 降，非 税收 入实 现增 长。年初新个人所得税法全面施行，带动上半年个人所得税税赋大幅减少，较去 年 同 期 下 降 3 0.6%，增 速 大 幅 下 降 5 0.9%，并 拉 动 整 体 税 收 收入下降 2.7 个百分点。上半年企业所得税和增值税减税方案陆续落地，占税收收入 6 5.6%的增值税与企业所得税同比增速也出现大 幅 下 降，分 别 较 去 年 同 期 增 速 回 落 1 0.7 和
32、7.5 个 百 分 点。主要税种中，除消费税因对应商品消费增长而有所增加外，其他税收收入也都出现不同程度的下降。税收收入的上述变化反映出此轮减税降费政策力度大，范围广，结构性减税与普惠性减税并举，个人与实体企业负担都得到切实减轻。与此同时，各级政府主动挖潜叠加低基数效应，带动上半年非税收入实现 1 5 4 2 2 亿元，同比增长 2 1.4%，高于去年同期的-1 0.8%。从结构看，国有资本经营收入、国有资源（资产）有偿使用收入同比增加较多，两项合1 8计 拉 高 全 国 非 税 收入 增 幅 1 5.5 个 百 分 点，支 撑 全国 财 政 收 入 增长 2.2 个百分点，反映出各级政府多渠
33、道盘活各类资金资产。非税收入的增长一定程度缓解了减税降费导致的收入缩减问题，有助于缓解财政收支平衡压力。图 2-2 各 税 项 增 速 变 化 情 况资 料 来 源：财 政 部 官 网图 2-3 财 政 支 出 增 长 情 况资 料 来 源：财 政 部 官 网3.财 政支 出强 度 高、进 度快，积 极的 财政 政 策 加 力提 效。今1 9年 上 半 年 一 般 公 共 预 算 支 出 1 2 3 5 3 8 亿 元，同 比 增 长 1 0.7%，增速较去年同期高 2.9 个百分点，也明显快于今年上半年财政收入增速。中央和地方一般公共预算支出都同步出现大幅增长。今年上半年完成全年财政支出预算
34、的 5 2.5%，支出整体前置，超过序时进度 2.5 个百分点。4.基 建与 科教 发力 明显，支 出明 显提 高。作为积极财政政策的重点，今年上半年基建相关的交通运输支出、城乡社区支出以及农林水支出都明显提升，同比分别增长 2 2.3%、1 3.5%和 1 3%，推 动 财 政 支 出 整 体 同 比 增 长 3.6%。同 时，教 育 与 科 学 技 术 领 域支 出 作 为 近 年 来 新 的 发 力 点 也 增 长 明 显，教 育 支 出 同 比 增 长1 0.5%较 去 年 增 加 3.6%，科 学 技 术 支 持 同 比 增 长 1 7.3%，保 持 了去年以来的高增速，为高质量经济
35、发展积蓄动能。5.政 府性 基金 收支 承压，但 季末 趋于 好转。1-6 月，全国政府 性 基 金 收 入 3 1 7 8 1 亿 元，同 比 增 长 1.7%，扭 转 了 一 季 度 的 下降趋势；支出 3 7 1 5 0 亿元，同比增长 3 2.1%，增幅较一季度 回 落2 3.8 个 百 分 点。政 府 性 基 金 收 支 出 现 分 化，反 映 出 房 地 产 调 控持续从严，地方政府土地出让收入下降。在当前房地产调控政策仍然紧绷，积极财政政策需要基建继续推动的情况下，预计政府性基金收支可能将继续承压。2 0图 2-4 政 府 性 基 金 收 入 增 长 情 况资 料 来 源：财 政
36、 部 官 网6.地 方政 府债 券发 行前 置，发 行利 率有 所降 低。1-6 月，地方 政 府 债 券 发 行 额 为 2 8 3 7 2.0 1 亿 元，其 中,一 般 债 券 1 2 8 5 8.0 2亿元,发行专项债券 1 5 5 1 3.9 9 亿元。分季度看，第一、二季度发行规模大体一致，反映出上半年发行规模较为平均，对债券市场的供给压力较小。按用途划分，新增债券发行额为 2 1 7 6 5 亿元，约占全年新增地方政府债务限额的 7 0.7%，预计三季度发行额度占 比 不 会 超 过 3 0%，远 低 于 去 年 三 季 度 超 过 5 7.3%的 占 比，反 映出今年地方政府债
37、券发行节奏较去年有所前移。利率方面，上半年地方政府债券平均发行利率 3.4 7%，较去年全年平均 发行利率低 4 2 b p，也低于去年同期。6 月 1 0 日，关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知 文件出台，使得重点领域专项债融资可以撬动更大规模资金，扩展了积极财政政策通过基建发力的空间，预计下半年基建项目支出还将进一步加速。2 1图 2-5 地 方 政 府 债 券 发 行 情 况资 料 来 源：财 政 部 官 网（二）货 币政 策上半年，人民银行坚持稳健的货币政策，适时、适度实施宏观政策的逆周期调节，广义货币和社会融资规模增速与国内生产总值名义增速较为匹配。货币政策松紧适度
38、，在配合结构性去杠杆的同时确保流动性合理充裕。注重疏通货币政策传导渠道，深化利率市场化改革，缓解实体经济尤其是民营企业和小微企业融资难题，有力保障了市场的稳定运行与经济的稳定增长。1.市 场利 率持 续下 降，流 动性 合理 充裕。一季度，各项经济指标企稳，投资与基建增速回升，货币政策兼顾货币供应结构优化与市场流动性稳定。一方面，通过降低存款准备金率、开展定向中期借贷便利（T M L F）操作、实施普惠金融定向降准动态考核等增加中长期资金供给，并创设央行票据互换工具（C B S），扩大商业银行的资产创造能力。另一方面，通过公开市场操作净回笼资金，保持市场流动性维持合理水平，一季度末货币 市场利
39、率有所提升，在配合了经济增长的同时也为未来的货币政策 留出一定2 2空间。5 月初，中美贸易摩擦 有所升级，出口贸易与经济增长承压，市场缺乏信心，为托底经济，配合积极财政政策发力，提振市场信心，货币政策较一季度有所放松。二季度公开市场操作净投放资金 5 5 7 5 亿，D R 0 0 1 和 D R 0 0 7 均出现明显下降，6 月 D R 0 0 1一 度 跌 破 1%，当 月 平 均 值 仅 为 1.5 7%，创 2 0 1 5 年 以 来 的 新 低。银行体系流动性较为充裕，与当前经济形势的要求相适应。图 2-6 公 开 市 场 操 作 净 投 放 与 质 押 式 回 购 利 率资 料
40、 来 源：W I N D图 2-7 货 币 供 应 量 增 速资 料 来 源：W I N D2 32.货 币供 应与 信贷 供 应增 速平 稳，与 实体 经济 供求 体 现相 匹配。上半年，广义货币（M 2）余额 1 9 2.1 4 万亿元，同比增长 8.5%，与 1 8 年 全 年 增 速（8.1%）基 本 持 平，增 速基 本 保 持 稳 定。受 积极的财政政策带动影响，社会融资规模存量同比增长 1 0.9%，达到 2 1 3.2 6 万亿元，结束了 2 0 1 7 年以来的下降趋势，但回升速度平缓，整体规模可控。货币供应和信贷供应总规模与名义 G D P 增速基本保持一致，货币政策力度松
41、紧适度，在不搞“大水漫灌”的同时，确保能满足实体经济需求，保障经济的平稳健康发展。图 2-8 社 会 融 资 规 模 增 长 状 况资 料 来 源：W I N D3.融 资结 构优 化，金 融支 持实 体经 济发 展 落到 实处。上半年，社 会 融 资 规 模 增 量 累 计 为 1 3.2 3 万 亿 元，较 去 年 同 期 增 加 3.1 8万 亿 元。其 中，人民 币 贷 款 同 比 增 加 1.2 6 万 亿 元，企 业 和 地方政 府 专 项 债 券 融 资同 比 增 加 1.2 6 万 亿 元，两 者 合 计占 社 会 融 资规模增量的 7 9.3%，反映出上半年直接融资的比重明显
42、提高。在新增人民币贷款中，居民和企业部门出现分化，企业贷款同比增长 2 1.1%，远高于新增人民币贷款同比 7.1%的增速，而居民贷款受房地产调控政策影响，同比下降 7 2.2%，反映了抑制金融脱实2 4向虚，促进金融服务实体经济的实效。在新增企业贷款中，票据融资同比增速较快，考虑到票据融资中，中小微企业融资占比超过 6 成的情况，其大幅增长体现 出 多措并举促进中小微企业融资的 努 力。债 券 融 资 结 构 方 面，今 年 上 半 年 企 业 债 券 净 融 资 增 长4 2.9%，地方政府专项债券净融资增长 2 2 6.7%，都较去年大幅提升，直接融资在社会融资中发挥的作用愈发凸显。图
43、2-9 社 会 融 资 规 模 增 量 结 构资 料 来 源：W I N D4.利 率 市 场 化 改 革 进 入 关 键 期，聚 焦“两 轨 合 一 轨”。今 年以来，政策文件与领导讲话多次提及深化利率市场化改革与贷款利率报价机制承担基准利率功能的模式：年初人民银行工作会议提出今年工作重点之一是完善市场化的利率形成、调控和传导机制；一季度货币政策报告就利率并轨进行了详细阐述，提出基于报 价 机 制 的贷 款 基 础 利 率（L P R）承 担 市 场化 贷 款 利 率 功 能 的 既有尝试与可行原因；5 月，易纲行长在中债指数专家指导委员会上指出贷款利率实际上已经放开，但仍可进一步探索改革思
44、路，如研究不再公布贷款基准利率等；6 月，国务院常务会议明确提出要完善商业银行贷款市场报价利率机制，更好发挥贷款市场报2 5价利率在实际利率形成中的引导作用。下半年，人民银行或将取消 存 贷 款 基准 利 率，只 保 留 市 场 报价 的 存 贷 款 基 础 利 率（L P R）作为统一的贷款利率基准，实现“两轨合为一轨”。（三）金 融政 策2 月，中央政治局第十三次集体学习中，习近平总书记讲话着重强调贯彻落实新发展理念，深化金融供给侧结构性改革。上半年，金融政策牢牢把握供给侧结构性改革的主线，着力改善金融服务，增强金融服务实体经济能力，同时，金融监管 更加凸显平衡性，力求在稳增长的基础上防风
45、险，在高质量发展中化解风险，助力打好防范化解包括金融风险在内的重大风险攻坚战，推动金融业持续平稳健康发展。1.积 极引 导金 融机 构助 力 稳 增长。上半年，银保监会多措并举引导对金融机构加大对实体经济的有效供给，持续提升金融服务的质效。一方面，充分调动信贷、债券、保险等资金，满足实体经济的融资需求。支持扩大知识产权质押融资，积极拓展科创企业融资渠道；引导银行加大对制造业的中长期信贷投放，要求银 行 对 转 型 升 级 过 程 中 出 现 暂 时 困 难 的 企 业 进 行 差 异 化 分 类，“一企一策”精准帮扶；配合地方政府专项债融资工作，坚持疏堵并重，严控地方政府隐性债务的同时，积极利
46、用市场机制筹措基建资金。另一方面，增强银行体系的韧性和信贷创造能力，先后放开保险机构投资商业银行二级资本债和永续债许可，帮助银行补充资本金。2.着 力 纾 解民 营企 业与 小微 企 业融 资困 境。上半年，监管部门密集发文，要求各类金融机构精准支持民营企业融资，改善金2 6融服务水平，提高 金融 支持效率。3 月，银保监会密集发文，出台 关于进一步加强金融服务民营企业有关工作的通知、关 于2 0 1 9 年 进 一 步 提 升 小 微 企 业 金 融 服 务 质 效 的 通 知 等 文 件，对金融机构服务民营企业和小微企业提出新的要求。制定“两增”目标和小微企业贷款余额目标，放宽小微企业贷款
47、不良容忍度，提高银行在内部绩效考核机制的民营企业融资业务权重，鼓励银行保险机构加大对民营企业债券的投资力度等。上半年，小微企业实际贷款利率的较去年平均水平降低超 1.5 个百分点。3.防 范化 解金 融风 险 工作 取得 积极 进 展。上半年，银保监会坚 决 贯 彻 党 中 央 要求，坚 持“监 管 姓 监”，牢 牢 守住 不 发 生 系 统性金融风险的底线。一方面，兼顾巩固前期成果和遏制新增问题。在前两年治乱象、补短板成果的基础上，开展中小银行公司股东股 权 全 面 排 查 整 治，对 2 0 1 8 年 深 化 整 治 市 场 乱象 工 作 开 展“回头 看”。另 一 方 面，积 极 应
48、对 国 际金 融 市 场 波 动、跨境 金 融 资 本流动等新增外部风险，采取果断措施，化解个别中小商业银行的短期流动性风险，确保整体金融体系平稳运行。4.金 融高 水平 对外 开放 开创 新格 局。上半年，金融政策深度聚 焦 深 化 和 扩 大金 融 领 域 对 外 开 放。银 保 监 会 在 去 年 1 5 条 对 外开 放 措 施 的基 础 上，上 半 年 又 增 加 1 2 条 新 举 措，包 括 取 消 外 资进入银行信托领域的资本金限制，开放外资进入保险领域，并批准了多项外资市场准入申请等，外 资进入提高了我国 金融市场 的竞争力、活跃度和资源配置效率。Q F I I、R Q F
49、I I 两项制度合二为一，投资范围进一步扩大，新增 6 项投资品种。二季度起，债券市场、股票市场先后被纳入国际主流指数，沪伦通也正式启动，2 7人民币资产对全球中长期投资者的配置吸引力显著提升。据外汇局数据显示，1-6 月，境外投资者净增持我国债券和股票达 4 9 3亿美元，其中，债券净增持 4 1 6 亿美元，股票净增持 7 8 亿美元。三、2 0 1 9 年下半年宏观经济展望国外方面，5 月 摩根大通全球制造业 P M I 为 4 9.4，不及去年同 期 的 5 3 和 去 年 末 的 5 1.4，是 2 0 1 2 年 末 以 来 首 度 进 入 收 缩 区间，或预示着下半年全球经济减速
50、态势将进一步显现。中美经贸摩擦的解决仍需时间，对美贸易情况前景不明。因此，下半年外需对经济的拉动作用将有所减弱，甚至不排除负向拉动的可能。国内方面，预计宏观政策将继续助力稳增长，充分发挥逆周期调节作用。随着政策效应逐渐显现，下半年 基建提速可期，汽车销售对消费的拖累作用也有望缓和。同时，货币政策将坚持不搞“大 水 漫 灌”，财 政 和 金融 政 策 也 将 严 把 地 方 政 府隐 性 负 债 的底线。因此，国内经济金融下行压力需要逐步释放，预计下半 年G D P 增 速 会 降 至 6.1%左 右，全 年 G D P 将 增 长 6.2%，仍 处 于 年 初设定的目标区间，经济失速风险较低。
