1、基础化工行业：成长股看市场空间，周期股看景气回升市场有风险，投资需谨慎 证券研究报告：行业中期策略 2011 年 7 相关报告 奥克股份：立足环氧精细化工主业 产品应用于新兴产业、前景广阔 湖北宜化：化肥业务毛利率提高 西部扩张脚步加速 盐湖钾肥：新增百万吨级钾肥项目 向资源综合型公司转变 关注“电荒”影响深刻的行业化工产品价格报告，2011.5.15.10 报告贡献人：郝力芳 成长股看市场空间 周期股看景气回升 基础化工行业 2011 年度中期策略 摘要: ? 对下半年的判断结论：下半年，行业下游需求的变化将会是影响行业走势的最主要因素。我们判断，下游需求大幅好转的可能性较小，行业整体表现将
2、不愠不火，所以行业整体性的投资机会难以出现，不过周期性行业中的某些细分子行业以及成长性的公司仍然具备机会。 ? 行业整体回顾：11 年 1-4 月，国际原油价格飙升，化工产品价格随之普涨，库存量也不断积累上升。5 月中旬国际油价掉头向下，产品价格多数走低，加之全球经济增速放缓带来的下游需求走弱，以及去库存影响，行业整体经营压力加大。 ? 下半年成本与库存压力减缓，需求是影响行业主要因素：我们判断，下半年原油价格有望在 90-105 美元/桶的区间，行业整体成本压力有所缓解；2 季度开始的行业去库存将于 3 季度陆续结束，库存压力得以释放；而下游需求则成为下半年影响行业的最主要因素。从行业整体估
3、值水平看，化工板块的估值处于近几年来的低位，来自板块性的估值压力有限。 ? 行业下半年主要投资方向如下： 第一，新材料。我们认为，作为行业高端技术水平代表的化工新材料具备长期发展潜力，技术壁垒的突破是其发展的开启，而巨大的市场空间是我们长期看好该行业的理由。 第二，精细化工。全球范围内的精细化工“产业转移”仍将不断扩大，为中国的中间体厂商提供了很大的市场空间，具备“一定技术壁垒+产品供给外商巨头销售模式”的精细化工中间体可中长期关注。 第三，关注自身周期向好的子行业。如氟化工 、钛白粉、玻纤行业。上游资源壁垒、技术壁垒、资金壁垒等限制行业供给增加，而金融危机后的需求陆续恢复导致产品供应偏紧、行
4、业景气不断提升。 第四，政策利好及事件性因素带来的投资机会。行业整合、 “电荒” 、出口时间窗口打开等因素均对某些产品价格产生长期或短期的影响。 ? 重点推荐公司：天晟新材（300169） 、奥克股份（300082） 、中国玻纤（600176） 、湖北宜化（000422） 、雅化集团（002497） 、盐湖股份（000792） 。 ? 行业风险提示：原油价格大幅上涨的风险；行业下游需求恶化的风险；去库存时间久于预期的风险。 -15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%化工(申万) 沪深 300渐飞研究报告 - /2 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目 录 1、基础化工行
5、业整体回顾 .4 1.1 行业增速放缓 .4 1.2 行业处于去库存阶段 .5 1.3 行业二季度毛利率有所降低 .6 1.4 行业估值处于近几年较低位置 .6 2、对行业下半年判断：下游需求制约行业整体反弹高度 .7 3、下半年投资策略：成长股看市场空间 周期股看景气回升 .7 3.1 化工新材料：技术创新与突破是行业发展的永恒动力 .7 3.2 精细化工中间体：全球产业转移大趋势+良好的“定制化”模式 .8 3.3 自身景气度向好的周期行业 .9 3.3.1 钛白粉价格高位 景气度仍将有望提升 .9 3.3.2 氟化工仍将维持高景气 . 10 3.3.3 玻纤行业进入景气周期 . 10 3
6、.4 政策利好及事件性因素带来的投资机会 .11 3.4.1 化肥价格仍有上升空间 .11 3.4.2 三季度“电荒”仍将有影响：高耗能行业.12 3.4.3 政策利好民爆、农药行业 . 12 4、行业重点推荐个股： .13 4.1 天晟新材（300169） .13 4.2 奥克股份（300082） . 14 4.3 中国玻纤（600176） . 15 4.4 湖北宜化（000422） . 16 4.5 雅化集团（002497） . 17 4.6 盐湖股份（000792） . 17 渐飞研究报告 - /3 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图表目录 图表 1：全球 GDP 及我国化工行业净利润
7、同比增长率（%）.4 图表 2：WTI 原油期货价格（美元/桶） .4 图表 3：布伦特原油期货价格（美元/桶）.4 图表 4：我国化工行业 1 季度净利润同比增长率（%） .4 图表 5：化学原料及制品产成品(亿元) .5 图表 6：橡胶产成品(亿元) .5 图表 7：塑料产成品(亿元) .5 图表 8：化纤产成品(亿元) .5 图表 9：1 季度行业毛利率情况 .6 图表 10：申万化工板块整体估值水平（04 年初至今） .6 图表 11：申万化工二级子行业估值水平（04 年初至今） .6 图表 12：精细化工行业产业链示意图 .8 图表 13：钛白粉价格（元/吨） . 10 图表 14：
8、国内钾肥价格（元/吨） .11 图表 15：国内磷肥（二铵）价格（元/吨） .12 图表 16：国内尿素价格（元/吨） . 12 渐飞研究报告 - /4 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1、基础化工行业整体回顾 1.1 行业增速放缓 回顾过去数年化工行业整体情况，我们可以看出，化工行业盈利变化趋势与全球经济周期基本呈现正相关关系。同时，国际原油价格对整个行业具有举足轻重的作用。08年金融危机导致国际油价从 145 美元/桶的高位跌到年底 40 美元/桶以下的低位，09年开始油价缓慢攀升，造就了化工行业良好的复苏环境，从而 09 年行业净利润增长率达到了近十年峰值。10 年油价继续攀升，但攀升
9、速度加快，年底达到 91 美元/桶，行业盈利仍处改善通道，但增长速度受高油价拖累而放缓。 （指 WTI 原油价格） 截至 6 月初，国际油价依旧高位运行。4 月份底甚至攀升到 112 美元/桶高位，5 月份虽呈现回落趋势，但仍在 100 美元/桶附近的高位徘徊。过高的原油价格导致企业承受较大的成本压力而难以全部转嫁。同时，高油价本身也对全球经济复苏有所拖累，对需求的抑制加剧了企业转嫁成本的难度。 图表 1：全球 GDP 及我国化工行业净利润同比增长率（%） 图表 2：WTI 原油期货价格（美元/桶） 资料来源：Wind,IMF,中邮证券研发部 资料来源：化工在线，中邮证券研发部 图表 3：布伦
10、特原油期货价格（美元/桶） 图表 4：我国化工行业 1 季度净利润同比增长率（%） -100%-50%0%50%100%150%200%-5%0%5%10%2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012全球 GDP 同比增长率 行业净利润同比增长率03060901201502002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 201003060901201502002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010-100-500501001502005Q1 200
11、6Q1 2007Q1 2008Q1 2009Q1 2010Q1 2011Q1渐飞研究报告 - /5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 资料来源：化工在线，中邮证券研发部 资料来源： Wind,中邮证券研发部 从一季度行业净利润增长率情况看，08、09 年连续 2 年行业维持负增长，10 年大幅转正之后，11 年持续正增长，不过增速低于 10 年同期。 1.2 行业处于去库存阶段 从库存情况看（截止 11 年 4 月） ，除塑料外，化学原料及制品、橡胶库存基本达到了08 年下半年高位，而化纤 11 年以来一直持续创出新高。我们认为，从 2 季度以来，行业（除塑料外）开始去库存，而 5 月中旬以前
12、原油价格的持续高位攀升将延长去库存的时间，所以我们认为 3 季度部分行业可能仍将延续去库存的动作。 图表 5：化学原料及制品产成品(亿元) 图表 6：橡胶产成品(亿元) 资料来源：Wind,中邮证券研发部 资料来源：Wind,中邮证券研发部 图表 7：塑料产成品(亿元) 图表 8：化纤产成品(亿元) 资料来源：Wind,中邮证券研发部 资料来源：Wind,中邮证券研发部 05001,0001,5002,0002001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 20111001502002503002001 2002 2003 2004 2005
13、2006 2007 2008 2009 2010 20111002003004005006002001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 201101002003004002001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011渐飞研究报告 - /6 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1.3 行业二季度毛利率有所降低 除化学制品外，1 季度化工子行业毛利率同比均有所上升，这主要得益于 1 季度原油价格上涨带动下的化工产品价格上涨，以及市场的补库存行为。而进入 2 季度， “去库存”的开始
14、及原油价格的小幅回调导致化工产品价格难以维继上涨，2 季度行业毛利率或将有所收窄。 图表 9：1 季度行业毛利率情况 资料来源：wind,中邮证券研发部 1.4 行业估值处于近几年较低位置 从申万化工板块及二级子行业估值水平看，经过 5 月份以来的调整，化工板块的估值都处于近几年来的低位，不过距离 08 下半年的底部仍有一定距离，我们认为目前经济形式以及下游需求方面都好于 08 年危机时水平，所以，我们认为，整个板块继续下调的空间有限。 图表 10：申万化工板块整体估值水平（04 年初至今） 图表 11：申万化工二级子行业估值水平（04 年初至今） 0%5%10%15%20%25%30%200
15、5Q1 2006Q1 2007Q1 2008Q1 2009Q1 2010Q1 2011Q1化工新材料 化学纤维 化学原料化学制品 塑料 橡胶02040602004-01-02 2006-01-06 2008-01-11 2009-12-250501001502002004-01-02 2006-01-06 2008-01-11 2009-12-25SW 化工新材料 SW 化学纤维 SW 化学原料SW 化学制品 SW 塑料 SW 橡胶渐飞研究报告 - /7 请务必阅读正文之后的免责条款部分 资料来源：Wind,中邮证券研发部 资料来源：Wind,中邮证券研发部 2、对行业下半年判断：下游需求制约行业整体反弹高度 下半年，原油价格的飙升趋势暂时告一段落，我们认为下半年原油价格回落到 90-105美元/桶的概率较大，行业整体成本压力有所缓解；2 季度开始的行业去库存将于 3 季度陆续结束，库存压力得以释放；而下游需求则成为下半年影响行业的最主要因素。从行业整体估值水平看，化工板块的估值处于近几年来的低位，来自板块性的估值压力有限。 我们的结论：我们判断，下半年下游需求大幅好转可能性较小，行业整体表现将不温
