1、短期融资券在解决中小企业融资难时的困境分析 摘 要:银根收缩,短期融资券成为企业的救命稻草。扎堆发行推高了短期融资券的发行利率,尤其资质稍差的企业更是为其所累。货币政策方向不明,“11海龙CP01”的信用降级又让信用风险成为焦点,在这种情况下短期融资券市场何去何从值得深思。 关键词:短期融资券;发行利率;货币政策;信用风险 中图分类号:F062.9 文献标识码:A doi:10.3969/j.issn.1672-3309(x).2012.09.05 文章编号:1672-3309(2012)09-11-02 一、引言 以前恐怕很多投资者不知道短期融资券为何物,但自2011年起,这种债券就频频在上
2、市公司的公告中现身。所谓短期融资券,是指在银行间债券市场发行和交易并约定在一定期限内还本付息的有价证券。它有筹资成本低、筹资规模大、发行手续较为简单的特点。但由于发行条件苛刻,这一融资工具通常为实力强劲的国企和大公司所用。自2005年重启以来,短期融资券市场风云变幻让人始料不及。2008年的“福禧事件”把短期融资券的信用问题推上了风口浪尖,短券市场热度骤降。而2011年仅这一年以来,上市公司通过发行短期融资券融资的金额就达1060亿元,占上市公司债券融资总额的20.44%。比2010年的60期翻了一番。根据最新数据,从2011年9月起,短期融资券的利率就全面超过了同期银行贷款利率,其一直引以为
3、傲的低利率优势不再。 重新启动短期融资券市场,其目的就是为了改变债务融资市场上中短期工具发展不协调的问题。短期融资券市场的健康发展有利于改变我国间接融资与直接融资比例失调的现状,有利于改善非政府债券市场和政府债券市场发展的不平衡问题,有利于我国资本市场和货币市场的协调发展。 短期融资券的发行利率不受管制,由发券企业和承销商协商决定。作为一种无担保融资票据,短期融资券具有信用风险、流动性风险、期限结构风险及利率风险,理论上其发行利率应该是基准利率(一般为短期政府债券收益率)加上信用利差、流动性利差、期限结构利差等。同时,短期融资券又是一种银行间债券市场的投资产品,其发行利率受到供给和需求状况的制
4、约。投资者对产品价值的判断、对市场的预期,投资者的资产组合策略以及承销商之间的竞争策略都会对短期融资券的发行利率产生不同程度的影响。 二、短期融资券发行利率上升的原因 目前,对于我国短期融资券发行利率的急速上扬,本文认为主要有以下几点原因: (一)扎堆发行造成供给激增 短期融资券市场供求与发行利率的关系,首先是短期融资券的内在价值决定其发行利率,其次发行利率调节着银行间债券市场的供求关系,最后银行间债券市场的供求关系又反作用于短期融资券的发行利率,成为影响发行利率形成于运动的基本因素。企业资金短缺,为了维持正常营运,开始把短期融资券作为“供血袋”。尤其在央行实行紧缩政策以后,银行也变得“很差钱
5、”,甚至大型企业都很难获得银行贷款。根据历史数据短期融资券的发行利率比同期贷款要低好几个点,且其发行手续较为简单,于是一波又一波的短期融资券发行公告开始袭来。但银行间债券市场的投资者和资金数量是有限的,发券企业陡增造成供求关系的不对称,使短期融资券发行利率上扬是必然的趋势。目前,笔者认为短期融资券的供给激增是导致其发行利率上涨的直接因素,再加上年末部分企业陷入资金困境,更是对短期融资券发行利率的上扬产生了助推作用。 (二)投资者对短期融资券的投资热情下降也造成了其发行利率的增长 “海龙”的信用降级事件对短期融资券市场造成了不小的冲击,短期融资券的信用风险被放大。短期融资券的主力投资者商业银行开
6、始抛售短期融资券,这是完全不同于往年的行为策略。除了短期融资券信用风险的刺激,资本充足率的持续严格也是短期融资券投资疲软的主要因素之一。央行自2010年起已连续12次上调存款准备金率,截至2011年10月,存款准备金率已至21.5%的历史高位。一方面投资者乏力,另一方面筹资者寄望通过短期融资券筹资。银行资金吃紧,在制定投资策略时当然会青睐收益率更高的产品。于是短期融资券发行利率的飞涨也就成了必然的趋势。 (三)信用等级较差的发券企业拉高了短期融资券的发行利率 信用评级是通过对企业的产权结构、产业前景、经营状况及现金流量等多方面因素进行综合分析得出的对企业短期偿债能力的评级。因企业不同,这种信用
7、风险水平会产生一个差异性的总体评价,这种信用评级差异就会对短期融资券发行利率形成方向性指引。根据往期数据显示,垄断性大型国企的短期融资券发行利率低于一般国企,国企的发行利率低于民营企业。煤炭、电力、交通、石油等资源性国企的发行利率低于同期限的一般国企,而房地产、钢铁等产能过剩行业的短期融资券发行利率则高于产需平衡行业。资质较差的企业为了筹钱,就只能抬高发行利率吸引投资者。高昂的筹资成本让本就艰难度日的企业更是雪上加霜。于是我们看到很多企业一期接着一期的发行短期融资券,而这些资金究竟是用来经营还是用来还债我们不得而知。但山东海龙降级还是能说明问题的:本身已经“旧疾缠身”,发行短期融资券不过是饮鸩
8、止渴。对于实力强劲的企业,发行短期融资券或许能够锦上添花,而对于某些处在边缘的企业,发行短期融资券只是让自身陷入恶性循环,不但损害了企业声誉还让投资者遭受偿付风险。这样,呈现两级分化的局面非常不利于短融券市场的良性发展。 三、对中小企业融资难困境的分析 中小企业是国民经济体系的核心,对于整个社会的和谐发展有着至关重要的作用。而中小企业融资难是一个全球性的难题。银行业对于成本、风险、回报的考量和中小企业对于资金的渴求造成了银行对中小企业融资难的矛盾态度。国家大力推动债券市场的创新,利用短期融资券的优势将发行主体从优质国企向信用良好的中小企业渗透,目的是让中小企业从中受惠。然而央行收缩银根,商业银
9、行无钱可贷,企业扎堆发行短期融资券,推高了市场行情,实力较差的发券企业只好利用高利率吸引投资者,最后负面作用又会反弹到中小企业身上。一方面卖方市场急剧膨胀,另一方面买方市场相对紧缩,这样此消彼长抬高了短期融资券发行利率,虽然企业筹措到了资金,但也加重了发券企业的财务压力。大企业成为了短期融资券的受益者。以中国铝业股份有限公司为例:10中铝CP01的利率为2.73%,10中铝CP02的利率为2.86%,10年一年期银行贷款的利率则为5.31%;11中铝CP01的利率为4.33%,11中铝CP02的利率为5.06%,10年一年期银行贷款的利率则为6.31%。而中小企业筹资困难的问题开始在短期融资券
10、市场浮现,中小民企举步维艰。 资金的短缺迫使企业不吝成本的发行短期融资券。而高利率不但会加重筹资成本,更会导致严重的兑付危机。部分企业为了解决年末资金危机,不计成本的发行短期融资券,之后就可能为偿债抵消几个季度利润。高成本融资固然可以解决燃眉之急,但却为企业的中长期发展埋下了定时炸弹。另一方面我国的通胀情势仍然严峻,经济的结构性风险依旧存在,货币政策的全面放松不太可能。 央行2012年5月再次宣布下调存款准备金率,放松信号似乎在闪烁。但是根据中央的精神,这次下调主要是针对外汇占款趋势性减少的大背景,目的是为了防止资金外流,补充银行间市场的资金供给。可以预见,未来货币政策会有进一步动作。货币政策与短期融资券市场息息相关,企业若能审时度势肯定百利无一害。寻求可持续发展道路,整合业务结构,提高盈利水平才是长期生存下去的制胜法宝。虽然目前短期融资券市场情势一片阴霾,但相信这只是涅磐之前的阵痛,因为完善的市场机制都是经过了长期调整才形成的,危机的产生才可以驱使不成熟的市场朝着更加健康的方向有效发展,日趋成熟。 参考文献: 1 袁绍锋、王宇.债市创新助推中小企业发展N.中国证券报,2011-9-16(16). 2 王媛.山东海龙债的启示:必须强化信息披露N.上海证券报,2012-2-21. 3 孙建华.浅议中小企业发行短期融资券J.财会研究,2009(2):64-65.第 6 页 共 6 页