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宽松经济政策倾向不改.doc

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1、宽松经济政策倾向不改宏观经济周报 2009 年 8 月 10 日 第 73 期 研究部 哈继铭 沈建光 宽松经济政策倾向不改 联系人 联系人 刘奥琳 邢自强 联系人 联系人 要点: 中国经济:本周将出台一系列宏观经济数据,我们维持此前预测,7 月宏观经济将继续强劲回升:投资、消费、工业生产继续维持强势;出口同比降幅扩大,但环比继续回升;通缩压力不减,主要源于食品价格的高基数;7 月新增贷款将季节性回落,可能创出年内新低,但并非信贷收缩的信号,全年新增贷款总额仍将超过 10 万亿。 重申 3 季度宽松政策不变,实质性的调整可能要到 4 季度。8 月 5 日人民银行发布了 2 季度货币政策

2、执行报告,重申经济回升基础还不稳固,要坚定不移地继续实施适度宽松的货币政策; 8 月 7 日国新办发布会上,国家发改委副主任朱之鑫、财政部副部长丁学东、人民银行副行长苏宁都表达了要继续保持政策的连续性和稳定性,宏观政策的取向不能改变政策意图,再次显示近期政策层面的稳定性。近期猪肉价格的回升,蔬菜价格的反季节性上涨,以及全球原材料价格的上涨和我国公用事业价格(比如水价)的调整都体现了未来出现价格上胀的压力。同时,央行对通胀判断的改变(从上一季度的“产能过剩及需求不足构成下一阶段价格下行的主要压力”变为 “ 未来价格走势尚有不确定性:需求不足仍可能构成价格下行的压力,但也存在价格上行压力” )为

3、4 季度可能出现的货币政策调整埋下了伏笔。通胀压力的重现和经济复苏的强度可能引发政府对政策目标的再平衡,时点可能是接近年底的政府经济工作会议。 出口受基数影响,同比降幅可能有所扩大,但环比继续回升。截至上半年中国进出口均大幅下滑,但出口到亚洲、非洲、拉丁美洲等新兴市场的比重逐步上升,中国占全球出口市场的份额近期也有提高。继前期劳动密集型产品的反弹,6 月机械电子产品,运输设备,光学医疗设备等在前期大幅下跌后出现反弹。中国实际进口增速改善程度超过出口,预期未来贸易盈余将下降。出口的相关领先指标经济的好转预示下半年中国出口将继续改善,年底前有望出现同比正增长。我们对于中国实际出口下半年继续好转,明

4、年正增长 8%的预测具有信心。 美国联邦公开市场委员会(FOMC)将于 8 月 11 日和 12 日召开两天的政策例会,我们预计由于当前经济复苏仍较为疲软,而通胀压力又有限,货币政策的重点仍将集中在推动经济复苏。美联储将重复“基准利率将在较长时间内保持在异常低的水平” ,并将逐渐加强回收数量型放松政策的力度,包括可能让 3000 亿美元中长期美国国债的购买项目在 9 月底到期时自然结束,并在必要时控制银行在美联储的超额储备金的流出量,但可能会保留定期资产支持证券贷款机制(TALF),以继续提振消费者和企业信贷市场。7 月份非农就业人数萎缩速度比 6 月放缓,失业率小幅下降,但整体就业市场仍然非

5、常低迷,失业率上行风险依然较高。美国财政部将于本周拍卖 1390 亿美元国债,大幅低于两周前的融资量。预期国内外投资者需求仍然旺盛,但本周国债拍卖利率可能会比两周有所上升,反映上周 10 年期国债利率和 10 年期 Breakeven 利率的上扬趋势。欧洲央行和英格兰银行 8 月议息对经济前景持谨慎态度,显示保障经济企稳仍是近期主要目标,宽松货币政策在年内不会转向。 上周长期基金流向全球股市有约 92 亿美元,流入量与前一周大致相同。发达国家有约 77 亿美元净流入,高于前一周的 66 亿美元。新兴市场有 9 亿美元净流入,大约是前一周 18 亿美元的一半。最近几周尽管资金流入新兴市场股市基金

6、波幅较大,但新兴市场股市占所有股市基金资产权重则大致平稳,最近 10 周保持于 15.816.0%,仍显著高于去年 10 月时的低点 11.6%。本报告中的信息均来源于已公开的资料,我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由中国国际金融香港证券有限公司于香港提供。本报告的版权仅为我公司所有,未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。 宏观经济周报:2009 年 8 月

7、10 日 上周中金宏观经济研究报告一览 8 月 3日:中国经济:经济继续向好,政策取向不变-7 月经济数据前瞻 8 月 3 日:香港经济:香港房市展望:具备产生泡沫的基础 8 月 6 日:中国经济:货币政策持续宽松,贷款增速保持惯性 本周主要经济数据及事件公布预告 8 月 10 日(星期一):中国将公布 7 月份消费者价格指数和工业品价格指数 8 月 11 日(星期二):中国将公布 7 月份进出口和固定资产投资指数 8 月 11 日(星期二):美联储公开市场委员会(FOMC)将公布议息决定 8 月 11 日(星期二):日本央行将公布议息决定 8 月 11 日(星期二):新加坡将公布 09 年

8、2 季度GDP 8 月 11 日(星期二):韩国央行将公布议息决定 8 月 12 日(星期三):中国将公布 7 月份工业增加值和社会消费品零售总额 8 月 12 日(星期三):美国将公布 6 月份外贸数据 8 月 12 日(星期三):新加坡将公布 7 月份失业率 8 月 13 日(星期四):美国将公布 7 月份零售数据 8 月 13 日(星期四):欧元区将公布 09 年 2 季度 GDP 8 月 13 日(星期四):德国将公布 09 年 2 季度GDP 8 月 14 日(星期五):美国将公布 7 月份消费者物价指数 8 月 14 日(星期五):美国将公布 7 月份工业产出指数 8 月 14 日

9、(星期五):欧元区将公布 7 月份消费者物价指数 8 月 14 日(星期五):香港将公布 09 年 2 季度 GDP 8 月 14 日(星期五):新加坡将公布 6 月份零售数据 本月中国人民银行将公布 7 月份信贷数据 目录 本周中金观点.3 中国经济:.3 中国进出口专题:.5 海外经济:.10 中国经济.15 近期经济数据.15 主要经济事件.16 海外经济体.18 主要经济事件.18 近期经济数据.19 本报告中的信息均来源于已公开的资料,我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联机构可能会 持有报告中提到

10、的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由中国国际金融香港证券有限公司于香港提供。本报告的版权仅为我公司 2 所有,未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。研究部 本周中金观点 中国经济: 7 月宏观经济继续强劲回升:本周将公布一系列宏观数据,我们维持 8 月 3 日周报中对 7 月数据的预测。投资、消费、工业生产继续维持强势:7 月份固定资产投资增速进一步攀高至 34%。发电量进一步攀高以及产能利用率回升,工业增加值增长将达 11.5-12.5%。社会消费品零售增速保持强劲增长 15-15.2%。出口同比降幅扩

11、大,但环比继续回升:7 月出口同比下降 23-25%,环比回升 10%左右(未经季调);进口同比下降 1518%。通缩压力不减,主要源于食品价格的高基数:7 月 CPI 同比下降 1.71.9%;PPI同比下降 8.0-8.5%,同比通缩程度已进入探底阶段。贷款出现季节性大幅回落,甚至可能创出年内新低,但并非信贷收缩的信号;维持今年新增贷款总额将超过 10 万亿元的预期,相当于今年余下半年月均新增贷款 4000 亿元。 重申 3 季度宽松政策不变,实质性的调整可能要到 4 季度:2 季度 7.9%的经济增速距“保八”仍有一步之遥,上半年 7.1%的增速差距更大,因此短期内将保持宽松的政策不变。

12、8 月 5 日人民银行发布了 2 季度货币政策执行报告,重申经济回升基础还不稳固,要坚定不移地继续实施适度宽松的货币政策;8 月 7 日国务院召开的当前经济形势新闻发布会上,国家发改委副主任朱之鑫、财政部副部长丁学东、人民银行副行长苏宁都表达了要继续保持政策的连续性和稳定性,宏观政策的取向不能改变政策意图,再次显示近期政策层面的稳定性。 如我们在 7 月 30 日的报告“宏观政策取向不变,中美合作更上层楼”中指出,7 月新增贷款可能创出新低,但未来信贷增速仍保持惯性,全年新增贷款超过 10 万亿元:7 月新增贷款将大幅回落,但不代表政策转向:1. 历年 7 月都处于新增贷款的低位(图表 1)

13、;2. 与中央财政拨款的节奏有关;3. 即便 7 月新增较少,仍远高于同期水平;4. 较低的新增贷款并不一定意味着投资需求会受到压缩(。由于新增中长期贷款在新增贷款总量中占比较高(上半年达到 42.1%) ,且上半年新增中长期贷款主要投向基础建设行业(占比 51.6%)和房地产业(占比 11.3%) ,未来信贷很难大幅压缩。原因在于,1. 这些基建项目才刚刚开工,且周期通常长达 3 年,因此在随后两年还将需要进一步融资;2. 上半年新开工项目计划总投资增长近 90%,显示投资的摊子已经铺开,未来还有较大融资需求,如果得不到后续贷款,很可能成为烂尾工程,对银行资产质量产生巨大压力;3. 历史上贷

14、款的惯性使得货币供应在几年内都居高不下的情况并不少见。这意味着央行明年可能被迫继续执行相对较为宽松的货币政策。人民银行副行长苏宁 8 月 7 日的讲话正体现了这一点, “下半年有可能贷款增长不会像上半年那么多,但是不会影响到适度宽松货币政策的实施,也会保持货币信贷总量的增长对经济的拉动和支持作用。 ” 通胀将在 11 月转正,猪价粮价先行:我们早在 6 月 23 日的通胀何日再来报告中,就最早提出今年 11 月 CPI 将由负转正,明年通胀至少会达 3.5%,其中一个重要原因就是食品通胀(包括猪肉)可能卷土重来我们的基准假设是,考虑到政府近期的猪肉收储等措施能够减轻未来猪肉供给短缺程度,因此猪

15、价明后两年重演 04 年的温和上涨(即猪粮价比在明后两年反弹至 7 倍左右) ,这意味着猪价未来两年可能上涨 30%(考虑了同期粮价也在上涨) 。近期猪肉价格的回升,蔬菜价格的反季节性上涨(图表 2、3) ,以及全球原材料价格的上涨和我国公用事业价格(比如水价)的调整都体现了未来出现价格上胀的压力。 同时,人民银行在 2 季度的货币政策执行报告中也对通胀的看法略有改变,从上一季度的“产能过剩及需求不足构成下一阶段价格下行的主要压力”变为“未来价格走势尚有不确定性:需求不足仍可能构成价格下行的压力,但也存在价格上行压力” 。苏宁在 8 月 7 日也表示, “根据国内外经济走势和价格变化,注重运用

16、市场化手段进行动态微调” 。通胀压力的重现和经济复苏的强度可能引发政府对政策目标的再平衡,时点可能是年底的政府经济工作会议。 本报告中的信息均来源于已公开的资料,我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由中国国际金融香港证券有限公司于香港提供。本报告的版权仅为我公司 3 所有,未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。 宏观经济周报:2009 年 8 月 10 日 图表

17、 1:历年 7 月新增贷款均处于低位 人民币,十亿历年平均月度新增贷款额 (20002008)400351.7 336.4350314.1 300261.4 226.1233.7250 186.0183.6200173.6155.1 150122.5 10067.4 50 0 1 月 2 月 3 月 4 月 5 月 6 月 7 月 8 月 9 月 10 月 11 月 12 月 资料来源:CEIC、中国人民银行、中金公司研究部 图表 2:猪价从 08 年初的最高点一度下跌了 39%,现在触底反弹 26 元/公斤鲜猪肉价格 24 22 20 18 1614 12 10 8 资料来源:商务部、中金公

18、司研究部 图表 3:粮食价格不断攀升,蔬菜价格也反季节反弹 元/公斤元/公斤元/公斤小包装大米 4.50 蔬菜 4.04.22小包装面粉 4.20 4.463.5 4.184.423.0 4.16 4.382.54.14 4.342.04.12 4.104.301.5 资料来源:商务部、中金公司研究部 本报告中的信息均来源于已公开的资料,我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联机构可能会 持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由中国国际金融香港

19、证券有限公司于香港提供。本报告的版权仅为我公司 4 所有,未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。 08-09-0408-10-0406-0108-11-0406-0408-12-0406-0709-01-0406-1009-02-0409-03-0407-0109-04-0407-0409-05-0407-0709-06-0407-1009-07-0408-0108-09-0408-0408-10-0408-0708-11-0408-1008-12-0409-0109-01-0409-0409-02-0409-03-0409-0709-04-0409-05-04

20、09-06-0409-07-0408-09-0408-10-0408-11-0408-12-0409-01-0409-02-0409-03-0409-04-0409-05-0409-06-0409-07-04研究部 中国进出口专题: 09 年上半年进出口同比恶化,但环比初现改善态势。受金融危机影响,发达经济体经济大幅下滑,国际市场需求不足,中国上半年进出口总额大幅下滑。今年上半年我国进出口总值 9461.2 亿美元,同比下降 23.5%。其中出口 5215.3 亿美元,下降 21.8%;进口 4245.9 亿美元,下降25.4%。累计贸易顺差 969.4 亿美元,下降 1.3%,净减少 13

21、亿美元。外围需求在金融危机的冲击下显著萎缩,使得中国的贸易顺差至 2003 年以来首次下滑。 但近 2 个月来,受益于近期海外市场经济衰退的缓和,各国 PMI 指数均有所反弹,英国、日本刚刚公布的 7 月份 PMI 都是 1 年多以来首次回到 50 以上(图表4) 。中国 PMI 指数中新出口订单指数从 09 年起连续 7 个月反弹,上升至52.1%(图表 5) 。作为中国出口领先指标之一的加工贸易进口增速,近期也显著反弹(图表 7) ,验证中国出口触底反弹,未来仍有进一步改善的空间。中国政府自 2008 年 8 月以来七次上调出口退税率,以扭转国际金融危机导致的出口下滑,亦有所成效。人民币近

22、期的持续贬值也推动了出口的反弹。虽然进出口同比水平下滑态势未改,但降幅缩窄,6 月进出口环比亦出现改善(图表 8) 。若剔除价格因素,中国的实际进出口增速改善情况更显著。 图表 4:海外各国 PMI 指数反弹 图表 6:人民币近期持续贬值 65130 制造业采购经理人指数 (PMI)人民币 REER60125 5512011550 11045 英国 105 40 美国 10035 日本 9530 德国 9025 资料来源:海关总署、CEIC、中金公司研究 资料来源:CEIC、.OECD.org、彭博资讯、中金公司研究部 图表 7:加工贸易进口显著反弹 %同比增长,图表 5:中国出口订单指数自

23、09 年初连续反弹 出口加工贸易进口 60 %PMI68 4064 6020 56052 48-2044 -4040 36 新出口订单新订单-60 32 28 资料来源:海关总署、CEIC、中金公司研究 资料来源:海关总署、CEIC、中金公司研究 本报告中的信息均来源于已公开的资料,我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由中国国际金融香港证券有限公司于香港提供。本报告的版权仅为我公司 5 所有,

24、未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。 05-0107-0105-0407-0305-0707-0505-1007-0706-0107-0906-0407-1106-0706-1008-0107-0108-0307-0408-0507-0708-0707-1008-0908-0108-1108-0409-0108-0708-1009-0309-0109-0509-0409-0709-0705-012004-0205-052004-062004-1005-092005-0206-012005-0606-052005-1006-092006-0207-012006-

25、062006-1007-052007-0207-092007-0608-012007-1008-052008-022008-0608-092008-1009-012009-0209-052009-06宏观经济周报:2009 年 8 月 10 日 分国家看:09 年上半年主要发达国家和周边发展中国家的从中国的进口均显著下滑(图表 8):欧盟下滑 24.5%,美国下滑 16.9%,日本下滑 20.3%,东盟下滑 19.3%。中国对主要贸易伙伴出口降幅均保持高位(图表 9) 。虽然中国的出口在 09 年上半年大幅下滑,但有几点变化值得关注:1)相较于前几年以欧美日等为主要出口方向,09 年上半年中国

26、出口到亚洲,非洲,拉丁美洲等新兴市场的比重逐步上升,显示中国对发达国家的出口依赖程度有所降低;2)中国占全球出口市场的份额近期明显上升,以欧美市场为例,中国的市场份额从 0608 年的 16%上升至今年前六个月的 18%,中国占世界贸易份额更是从 1978 年的不到 1%上升到 2008 年的 8%(图表 10) 。进口方面,受国内投资需求拉动,从主要国家地区的进口从 2 月以来虽略有反复,但降幅缩窄趋势渐强,6 月有显著反弹(图表 11) ,进口改善的趋势随国内经济的回复日渐显著。 图表 8:中国对主要国家地区出口增速 主要国家和地区出口增速累计同比增长,%200620072008-0320

27、08-062008-092008-122009-012009-022009-032009-042009-052009-06 占比,%欧盟26.634.824.127.025.619.5-17.5-23.0-22.1-23.6-24.8-24.520.5 美国24.914.45.48.911.28.4-9.8-16.1-14.8-15.6-16.9-16.917.6 日本9.111.312.215.016.113.8-9.0-17.5-16.1-18.3-19.8-20.38.0 东盟28.632.134.529.728.821.1-22.0-24.6-22.2-21.7-20.4-19.38.

28、1 拉丁美洲52.243.049.247.348.738.7-18.2-24.6-24.7-25.0-27.3-27.95.1 非洲42.939.744.940.140.036.36.4-3.90.70.4-4.4-5.03.5 香港24.818.610.08.09.13.5-35.5-26.6-24.6-23.7-24.1-23.113.4 韩国26.926.033.435.941.831.7-29.1-28.2-29.4-31.7-33.0-33.45.3 印度63.264.848.252.743.031.1-17.7-15.1-12.6-12.9-14.6-16.82.3 俄罗斯19.8

29、79.951.632.614.715.9-27.7-39.1-43.5-46.2-48.0-48.02.2 其它38.827.029.327.028.024.6-12.3-18.2-14.9-15.9-18.4-19.414.0 注: 占比为2008 年数据资料来源:海关总署、CEIC、中金公司研究 图表 9:主要国家地区出口增速(续) 同 比增长,%同比增长,%中国出口:发达国家和地区中国出口:新兴市场国家和地区 80 亚洲香港印度韩国台湾欧盟英国日本美国 1106090 40705020 30010 -20-10-30 -40-50 资料来源:海关总署、CEIC、中金公司研究 本报告中的信

30、息均来源于已公开的资料,我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联机构可能会 持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由中国国际金融香港证券有限公司于香港提供。本报告的版权仅为我公司 6 所有,未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。 2006-012006-042006-072006-102007-012007-042007-072007-102008-012008-042008-072008-102009-0120

31、09-042006-012006-042006-072006-102007-012007-042007-072007-102008-012008-042008-072008-102009-012009-04研究部 图表 10:出口中亚非拉等新兴市场占比增加 中国出口:分地区100%9%欧洲 中国贸易占世界贸易水平比重 22.18%北美洲 80%7% 日本 6%20.160%亚洲(剔除日本)5%8.4 4%拉丁美洲 40%3%38.7 非洲 2%20%大洋洲 4.41% 4.22.00%0% 资料来源:海关总署、CEIC、中金公司研究 图表 11:主要国家地区进口增速 同比增长,%中国进口:发达

32、国家和地区中国进口:新兴市场国家和地区同比增长,%欧盟澳大利亚日本美国 100 亚洲香港印度尼西亚韩国台湾 808060 60404020 2000 -20-20-40-40 -60-60 资料来源:海关总署、CEIC、中金公司研究部 分产品来看,09 年以来,各主要出口产品皆大幅下滑,但 5、6月下滑幅度有所缩窄,服装,箱包,鞋类和家具等劳动密集型产品出口降幅大大低于我国的总出口降幅,显示出我国劳动密集型商品较强的国际竞争力。6月机械电子产品,运输设备,光学医疗设备等在前期大幅下跌后反弹强劲(图表 12) 。源于近期海外市场经济衰退有所缓和,服装、家具、电子及通信设备等出口占比较高的行业订单

33、显著反弹(图表 13) ,也预示未来数月相关行业出口形势仍有望进一步好转。 中国进口恢复更快。剔除价格因素,中国的实际进口增速已经超过出口增速回到正增长,使得中国贸易盈余大幅下降,预期未来1 至 2 年,该趋势将继续保持。其中,进口商品中,铁矿石,原油等原材料和纺织品进口近几月均有显著上升(图表 14) ,其中剔除大宗商品价格上涨的影响以实物量衡量的铁矿石、原油、铜、铝、钢等原材料进口升幅显著进一步显示国内经济的旺盛。 (图表 15) 。 本报告中的信息均来源于已公开的资料,我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属

34、关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由中国国际金融香港证券有限公司于香港提供。本报告的版权仅为我公司 7 所有,未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。 2006-012006-0420012006-0720022006-1020032007-0120042007-0420052007-0720062007-1020072008-0120082008-042009 1H2008-072008-102009-012009-0419782006-0119802006-041982200

35、6-0719842006-1019862007-0119882007-0419902007-07199219942007-1019962008-0119982008-0420002008-0720022008-1020042009-0120062009-042008宏观经济周报:2009 年 8 月 10 日 图表 12:6 月份服装、化工、金属制品、交通设备和机械等产品出口 机器、机械器具贱金属及其制品同比增长, %塑料制品车辆、航空器、船舶及有关运输设备化学工业及其相关工业的产品光学、照相、电影、医疗仪器及设备 120 鞋、帽、伞及其零件 100 出口分产品 8060 4020 鞋帽伞及零

36、件 0 塑料化工机器,机械器具 -20 光学,照相设备车、船及运输设-40 备 -60 化学工业及产品贱金属机器制品-80 资料来源:海关总署、CEIC、中金公司研究部 图表 13:PMI 出口订单指数中服装、家具、电子及通信设备等出口占比较高的行业订单反弹 %PMI:新出口订单 2009 年 5 月 2009 年6 月 2009 年 7 月 80 70 60 5040 30 20 100 织具工料品品品绒品延延造造备材备 纺品家加材制制制羽制压压制制设器设用及油学药属属,料及及械备输及信育工石化医金金毛塑炼炼机设运械通 体加非用通机及皮胶冶冶通,材,橡属属普专交气子育木电电帽,金金 教鞋维色

37、色化,纤黑有文装学 ,服化刷印 纸造 资料来源:CEIC、中金公司研究部 图表 14:原材料、纺织品、机械设别等进口显著反弹 机器、机械器具纺织原料及纺织制品贱金属及其制品车辆、航空器、船舶及有关运输设备化学工业及其相关工业的产品光学、照相、电影、医疗仪器及设备同比增长,%塑料制品鞋、帽、伞及其零件 矿产品进口分产品120 1008060 贱金属机器制品 40 鞋帽伞及零件塑料制品 20 车辆、船舶及运输 0 设备机器,机械器具-20 纺织原料及制品 -40 化学工业及产品光学,照相设备-60 矿产品 资料来源:海关总署、CEIC、中金公司研究部 本报告中的信息均来源于已公开的资料,我公司对这

38、些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联机构可能会 持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由中国国际金融香港证券有限公司于香港提供。本报告的版权仅为我公司 8 所有,未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。 06-0606-0106-0206-0806-0306-0406-1006-0506-0606-1206-0706-0807-0206-0906-1007-0406-1106-1207-0607-0107-0207-08

39、07-0307-0407-1007-0507-0607-1207-0707-0808-0207-0907-1008-0407-1107-1208-0608-0108-0208-0808-0308-0408-1008-0508-0608-1208-0708-0809-0208-0908-1009-0408-1108-1209-0609-0109-0209-0309-0409-0509-06研究部 图表 15:以实物量衡量的铁矿石、原油、铜、铝、钢等原材料进口最近均大幅上升 同比增长 , %同比增长, %同比增长 , %天然橡胶铁矿砂及其精矿 60200500 钢材 40 未锻造的铜及铜材 400

40、150 未锻造的铝及铝材 20300 1000200-2050 100-4000-60 -50-100-80 资料来源: CEIC、中金公司研究 下半年出口继续改善,11 月同比转正:我们维持此前的判断,去年底出口的糟糕表现是发达国家信贷萎缩和消费不振双重打击的结果,目前伴随贸易融资和信贷条件的恢复,以及发达国家去库存化结束,下半年出口还将逐步改善,预计从 11 月份开始出现同比正增长。我们对于中国出口下半年继续好转,明年正增长 8%的预测具有信心。随着中国进口的快速反弹,中国贸易盈余将显著下降。同时美国在出口走强的带动下,贸易赤字逐步缩窄(图表 16) ,将使得全球经济在平衡加速,促进未来全

41、球经济的复苏和中国经济结构的进一步改善。 图表16:贸易赤字逐步缩窄 美元,百万 贸易盈余 60000 中国美国 40000 20000 0 -20000 -40000 -60000 -80000 资料来源:CEIC、中金公司研究部 本报告中的信息均来源于已公开的资料,我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由中国国际金融香港证券有限公司于香港提供。本报告的版权仅为我公司9 所有,未经书面许可任何

42、机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。 2007-012007-032007-052007-072007-092007-112008-012008-0300-062008-0500-122008-0701-0601-122008-0902-062008-1102-1203-062009-0103-122009-0304-062009-0504-1205-0605-1206-062007-0306-122007-0507-0607-122007-0708-062007-0908-1209-062007-112008-012008-032008-052008-072008-0920

43、08-112009-012009-032009-05宏观经济周报:2009 年 8 月 10 日 海外经济: I. 美国联邦公开市场委员会(FOMC)将于 8 月 11 日和 12 日召开两天的政策例会,我们预计由于当前经济复苏仍较为疲软,而通胀压力又有限,货币政策的重点仍将集中在推动经济复苏。 美联储将重复“基准利率将在较长时间内保持在异常低的水平” ,并逐渐加强回收数量型放松政策的力度,包括可能让 3000 亿美元中长期美国国债的购买项目在 9 月底到期时自然结束,并在必要时控制银行在美联储的超额储备金的流出量;但可能会保留定期资产支持证券贷款机制(TALF),以继续提振消费者和企业信贷市

44、场。 ? 自 3 月中以来,美联储已经购买了接近 2400 亿美国国债,按照这个速度,其将在 9 月中下旬完成购买量。过去几个月中这个项目对压低长期国债利率并未起到重要作用,因为同时投资者开始担心美联储对财政赤字的资助将贬低他对控制通胀的可信度。因此,如美联储决定不再延期国债购买项目,便是向市场表示其回归货币政策独立性和控制通胀的决心。 ? 保留 1 万亿美元定期资产支持证券贷款机制(TALF)是支持资产证券化市场的救生筏。美联储通过此机制向投资者提供贷款,使他们能够购买消费者贷款和商业地产贷款等债券被打包成的证券产品。但到目前为止,ABS 市场已发行了 700亿美元(图表 17) ,但仍远低

45、于危机前水平(2007 年有 5000 亿) ,所以市场只恢复了 10%左右。为了继续改善信贷市场,美联储很大可能保留这一支持证券贷款的机制。 图表 17:ABS 发行额度在 2 季度有所回升 美元,十亿 ABS 发行额 800 700 600 500 400 300 200 100 0 资料来源:彭博资讯,中金公司研究部 伯南克在 7 月 21 日的美国众议院服务委员会的半年度经济问题听证会上表示,由于当前经济复苏仍较为疲软,而通胀压力又有限,货币政策的重点仍将集中在推动经济复苏。他同时亦强调了美联储将在必要的情况下稳妥和适时地解除为应对金融危机和经济衰退所采取的极端措施,已避免刺激政策可能

46、引发未来通胀上升的风险。至于近零利率政策何时结束,伯南克强调了这将发生在“实现充分就业和物价稳定的目标之时” 。 为避免通胀预期上升,美联储已开始逐步解除在危机期间实施的一些紧急措施。但由于目前联储的多项流动性工具的定价仍高于正常信用差价,因此在一定程度上这种解除数量型政策的过程还将是逐渐的。如果经济形势证明需要采取进一步的紧缩性货币政策,美联储还有一系列工具,包括在必要时控制银行超额储备金。 现在市场已很清楚美联储的退出策略,并紧密跟踪它的执行过程。然而,由于不存在任何一个绝对指标来判断退出工具的有效性,如果时间抓的不对就可能使经济重陷衰退,并重复 1937 年的策略错误。相反,如果退出工具

47、过于滞后,可能助长通胀势头。在此情形下,美联储的信誉程度将是至关重要的一个因素;它如能继续稳步有序地公布和实施退出策略,将有希望防止通胀预期恶化。 本报告中的信息均来源于已公开的资料,我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联机构可能会 持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由中国国际金融香港证券有限公司于香港提供。本报告的版权仅为我公司 10 所有,未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。 199619971998

48、19992000200120022003200420052006200720082009Q12009Q2研究部 综观美联储历史上的加息周期,几乎都是在复苏持续稳定,失业率明显下降之时才会启动。 ? 尽管目前美国经济虽已有明显的触底反弹迹象,但这是在“民退国进”的前题下实现的,经济的持续复苏仍缺乏私人部门支撑,经济低迷导致的产出缺口依然严峻,而近零利率政策将有益于降低企业和私人借款成本,刺激最终需求。 ? 美国就业市场仍然非常低迷,失业率上行风险依然较高。非农就业人数已是连续 19 个月下降,7 月份又减少 24.7 万人(至 1.3亿人) ,但萎缩速度比 6 月放缓;失业率下降了 0.1 个百

49、分点至 9.4%。首次申请失业救济人数近四周内波动徘徊在 55 万人左右,但持续申请失业救济人数在7 月 24 日一周又上升了 69 万人(至 630 万人) 。这一现象令人担忧,因为这上升数目中已扣除了大批在 2008 年底和 2009 年初失业者,他们已面临 6 个月的法定救济金到期,所以不再属于持续申请失业救济的人数之中。同时,这批人开始申请州政府的“延长失业援助”和“紧急失业援助” ,这两个项目的人数总和自 4 月底以来已飙升近 100 万人(图表 18) 。 ? 美国财长盖特纳 8 月 2 日公开表示,失业率恐怕要到 2010 年下半年才会达到高峰,因此有必要延长目前领取失业救济金的时间。伯南克亦于 7 月 24 日亦强调,失业率可能最早在2010 年初才有望见顶回落(纠正了他几天前在众议院上的评论) ,因为美联储预测只有当美国 GDP 增速达到 2.5%的水平时(最早要到明年初才能实现) ,失业率的攀升才能够得到遏制。 (图表 19) 基于以上分析,我们预计美联储在 09年不会加息。 图表 18:申请失业救济报告好坏参半 千人首次申请失业救济人数千人千人申领紧急失

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