1、2007年 1月放缓下增长依然强劲-2007年宏观经济展望高挺 吴华1第一章 06年中国宏观经济回顾：冲高回落，短期调控效果显现 .2第二章 07年展望：外部经济的不确定性 .8第三章 07年展望：中国宏观经济运行和政策 .14第四章 短期风险：全球流动性变化 .26第五章 中长期资产价格：人口红利 . . . . . .33目录2第一章06年中国宏观经济回顾：冲高回落，短期调控效果显现3 货币、信贷增速总体回落资料来源：中国人民银行， CEIC，中金公司研究部第一章： 06年中国宏观经济回顾：冲高回落，短期调控效果显现1015202598-0498-1099-0499-1000-0400-1
2、001-0401-1002-0402-1003-0403-1004-0404-1005-0405-1006-0406-10同比增长，% 人民币贷款余额M2新增人民币贷款历年全年累计数1.211.852.771.983.182.352.310.71.01.31.61.92.22.52.83.13.42001 2002 2003 2004 2005平均数（00-05）2006人民币，万亿元4 固定资产投资和工业增加值增速放缓资料来源：国家统计局， CEIC，中金公司研究部(自年初累计)20242832364005-0205-0405-0605-0805-1005-1206-0206-0406-06
3、06-0806-10同比增长，%城镇固定资产总投资（FAI）施工项目计划总投资规模以上工业增加值6810121416182098-0298-0899-0299-0800-0200-0801-0201-0802-0202-0803-0203-0804-0204-0805-0205-0806-0206-08同比增长，%当月自年初累计第一章： 06年中国宏观经济回顾：冲高回落，短期调控效果显现5 内外失衡难以兼顾：储蓄投资 净出口资料来源：海关总署， CEIC，中金公司研究部第一章： 06年中国宏观经济回顾：冲高回落，短期调控效果显现-10-551015202502-0102-0502-0903-0
4、103-0503-0904-0104-0504-0905-0105-0505-0906-0106-0506-09美元，十亿20040060080010001200美元，十亿贸易顺差（月度）外汇储备余额（右轴）6 人民币兑美元和一篮子货币升值幅度较小资料来源：中国人民银行，彭博资讯，中金公司研究部第一章： 06年中国宏观经济回顾：冲高回落，短期调控效果显现兑 16种主要货币 兑 10种主要货币2005-7-22至今 2.6% 2.5%2006-1-4至今 1.9% 1.8%人民币名义有效汇率（ NEER）人民币 欧元 日元 韩元 泰铢 印尼盾 马来西亚林吉特2006-1-4至今 3.2% 8.2
5、% -2.6% 6.8% 12.2% 6.7% 6.4%2005-7-21至今 5.7% 7.8% -8.0% 8.7% 14.1% 8.1% 7.2%各国货币兑美元升值幅度（截止 2006年 12月 29日）7 通涨温和，但最近粮价推高 CPI通涨资料来源：国家统计局， CEIC，中金公司研究部同比增长，%012345678905-0105-0305-0505-0705-0905-1106-0106-0306-0506-0706-0906-11CPICPI（非食品类）CPI（食品类）第一章： 06年中国宏观经济回顾：冲高回落，短期调控效果显现8第二章07年展望：外部经济的不确定性9资料来源：
6、 Blue Chip Economic Indicators，中金公司研究部第二章： 07年展望：外部经济的不确定性 一些主要经济体将放缓Consensus 预测 (2007年1月)2006 2007 2006 2007 2006 2007美 国3.3 2.4 4.80 4.90 3.3 2.0日 本2.7 2.0 0.44 0.92 0.3 0.4欧元区2.5 2.1 3.48 3.77 2.3 2.1GDP利率（3个月） CPI通货膨胀10资料来源： IMF，中金公司研究部 全球增长依然大大高于历史平均增速全球 GDP同比增速0123456781970 1974 1978 1982 198
7、6 1990 1994 1998 2002 2006实际GDP 1970-2005年平均值%IMF06年预测值第二章： 07年展望：外部经济的不确定性11资料来源： CEIC，中金公司研究部 美国经济回落多少是最大的未知数01002003004005006007008002002-012002-072003-012003-072004-012004-072005-012005-072006-012006-07（美元，十亿）02004006008001000120014001600（1，000单位）居民住宅建筑 (值)（左轴）新建单个家庭房屋销售（右轴）0.01.02.03.04.05.06.0
8、7.02002-012002-072003-012003-072004-012004-072005-012005-072006-012006-07（）050100150200250300350（美元，十亿）失业率（左轴）零售（右轴）房地产疲软。但似乎未波及其它经济部门第二章： 07年展望：外部经济的不确定性12 美联储是否减息？联邦基金期货显示的利率变化概率资料来源：美国 Cleveland联邦储备银行，中金公司研究部美联储1月会议结果00.20.40.60.811.22006-09-222006-09-292006-10-062006-10-132006-10-202006-10-27200
9、6-11-032006-11-102006-11-172006-11-242006-12-012006-12-082006-12-152006-12-222006-12-292007-01-05减息至5.00%的概率保持利息在 5.25%的概率加息至5.50%的概率第二章： 07年展望：外部经济的不确定性13 美联储是否减息？联邦基金期货显示的利率变化概率资料来源： 美国 Cleveland联邦储备银行， 中金公司研究部美联储3月会议结果-0.100.10.20.30.40.50.60.70.80.92006-09-222006-09-292006-10-062006-10-132006-10
10、-202006-10-272006-11-032006-11-102006-11-172006-11-24利率在5.00%的概率利息在5.25%的概率利率在5.50%的概率利率在4.50%的概率利率在4.75%的概率第二章： 07年展望：外部经济的不确定性14第三章07年展望：中国宏观经济运行和政策15 OECD中国领先指数预示一季度由下滑趋稳资料来源： OECD，中金公司研究部第三章： 07年展望：中国宏观经济运行和政策OECD领先指标：6个月变化折年率101316192202-0102-0402-0702-1003-0103-0403-0703-1004-0104-0404-0704-10
11、05-0105-0405-0705-1006-0106-0406-0706-10%中国16 CICC中国经济领先指数的构成中金公司综合领先指标的构成序列综合领先指标 A 数据起始时间和公布频率 综合领先指标 B 数据起始时间和公布频率水泥产量 1/1990-10/2006, 月度公布 水泥产量 1/1990-10/2006,月度公布家庭 储蓄 1/1990-10/2006, 月度公布 汽车产量 1/1990-10/2006, 月度公布汽车产量 1/1990-10/2006, 月度公布 固定资产投资新开工项目数 1/1990-10/2006, 月度公布固定资产投资新开工项目数 1/1990-10
12、/2006, 月度公布 道路车辆进口量 1/1994-10/2006, 月度公布道路车辆进口量 1/1994-10/2006, 月度公布 美国采购经理人指数（新订单） 1/1990-10/2006, 月度公布美国采购经理人指数（新订单） 1/1990-10/2006, 月度公布 人民币不可交割远期合约汇率 12/1998-10/2006, 月度公布外汇储备 1/1993-10/2006, 月度公布第三章： 07年展望：中国宏观经济运行和政策17峰谷峰谷峰谷峰谷峰谷虚增周期数参照序列11-1994 9-1995 3-1997 1-1998 11-1998 8-1999 6-2000 11-200
13、1 1-2004 6-2005峰 谷 总体 峰 谷 总体中金公司综合领先指标 A -4.0 -5.0 -13.0 -1.0 - - -5.0 -4.0 1.0 -1.0 0.0 -5.2 -6.5 -5.8 -3.5 -3.0 -3.0OECD综合领先指标 -1.0 2.0 -2.0 1.0 - - -4.0 -4.0 0.0 -2.0 0.0 -1.8 -0.8 -1.3 -1.5 -0.5 -1.5中金公司综合领先指标 B -3.0 -4.0 -6.0 0.0 -3.0 1.0 -2.0 -4.0 -3.2 -2.0 -4.5 -3.5OECD 综合领先指标 - -4.0 -4.0 0.0
14、 -2.0 1.0 -2.0 -3.0 -2.5 -2.0 -3.0 -3.0平均领先 (-) / 平均滞后 (+)领先中位数 (-) / 滞后中位数 (+) 相对 OECD中国领先指数， CICC指数的领先性更显著第三章： 07年展望：中国宏观经济运行和政策18 一季度由下滑趋稳 （ CICC领先指数）资料来源：国家统计局，中金公司研究部-3-2-2-1-10112231994-11995-11996-11997-11998-11999-12000-12001-12002-12003-12004-12005-12006-1工业增加值综合领先指数A-3-2-2-1-1011221998-121
15、999-122000-122001-122002-122003-122004-122005-12工业增加值综合领先指数BCICC领先指数 BCICC领先指数 A第三章： 07年展望：中国宏观经济运行和政策19 经济增长 06年见顶，但 07年也是两位数增长资料来源：彭博资讯， CEIC，中金公司研究部第三章： 07年展望：中国宏观经济运行和政策2004 2005 2006F 2007F 2008F实际 GDP（同比增长， %） 10.1 10.2 10.6 10.0 9.8社会消费品零售总额（同比增长， %） 13.3 12.9 13.8 14.5 15.0固定资产投资（同比增长 %） 26.
16、6 25.7 26.5 23.0 22.0出口（美元，十亿）593.4 762.0 969.1 1192.0 1430.4（同比增长， %） 35.4 28.4 27.2 23.0 20.0进口（美元，十亿）561.4 660.0 791.6 949.9 1139.9（同比增长， %） 36.0 17.6 20.0 20.0 20.0贸易顺差（美元，十亿）32.0 102.0 177.5 242.0 290.4贸易顺差（占 GDP比例） 1.7% 4.6% 6.7% 7.5% 7.4%CPI（同比增长， %） 3.9 1.8 1.4 2.0 2.5人民币汇率（人民币 /美元，年末值） 8.28
17、 8.07 7.81 7.40 7.0020 国际粮价上升趋缓， 2007 CPI通涨预计在 2第三章： 07年展望：中国宏观经济运行和政策大宗商品现货价格28029030031032006-0106-0206-0306-0406-0506-0606-0706-0806-0906-1006-1106-12美元/公吨100120140160180200220美元/公吨糙米（左轴） 玉米 小麦资料来源： IMF，美国农业部，中金公司研究部期末库存0204060801001201401602004/2005 2005/2006(估计) 2006/2007(预测)百万公吨糙米 玉米 小麦21 顺差大，
18、资本帐户未开放，人民币升值预期将持续资料来源：彭博资讯，中金公司研究部(人民币/美元)7.47.57.67.77.87.988.18.28.38.405-0105-0305-0505-0705-0905-1106-0106-0306-0506-0706-0906-1107-01新加坡外汇市场人民币NDF一年期合约走势（蓝线表示人民币兑美元官方汇率）第三章： 07年展望：中国宏观经济运行和政策22 货币政策以流动性管理为主更多使用法定准备金率的调整（今年仍可能 2 3次）降低货币乘数，抑制货币和贷款过快增长货币（ M2）增速目标预期： 16.0贷款余额增速目标预期： 13.3推高市场利率，对债市
19、和银行有负面影响央票发行并用成本较高，有增强银行发放中长期贷款冲动的副作用第三章： 07年展望：中国宏观经济运行和政策23 货币政策以管理流动性为主 基准利率提高受汇率升值和美元利率的制约在目前通涨温和的情况下，可能性不大一旦通涨突破 2.5，很可能触发加息第三章： 07年展望：中国宏观经济运行和政策24 汇率政策：人民币升值幅度加大，波幅扩大对美元汇率 2007年底达 7.4资料来源：彭博资讯，中金公司研究部0123456Jan 07 Feb 07 Mar 07 Apr 07 May 07 Jun 07 Jul 07 Aug 07 Sep 07 Oct 07 Nov 07 Dec 07美国
20、欧元区 日本第三章： 07年展望：中国宏观经济运行和政策25 财政政策由投资向消费倾斜公共教育和医疗开支新农村建设 资本帐户进一步开放第三章： 07年展望：中国宏观经济运行和政策26第四章短期风险：全球流动性变化27资料来源：彭博资讯，中国人民银行，中金公司研究部(单位： 10 亿美元 ) 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005E全部发展中国家 20.2 33.6 30.6 6.9 12.6 14.1 6.4 5.8 25.2 37.3 61.4 东亚与太平洋 9.1 10.1 4.1 -3.1 2.2 6.6 2.0 4.
21、0 12.4 17.6 26.5 中国 3.3 4.1 5.7 0.8 0.6 6.9 0.8 2.2 7.7 10.9 19.0 印度尼西亚 1.5 1.8 -5.0 4.4 -0.8 -1.0 0.4 0.9 1.1 2.1 -0.2 马来西亚 2.2 0.8 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 -0.1 1.3 4.4 0.9 菲律宾 - 2.1 0.4 0.3 1.4 -0.2 0.4 0.4 0.5 0.4 1.5 泰国 2.1 1.2 3.9 0.3 0.9 0.9 0.4 0.5 1.8 -0.3 5.3 欧洲与中亚 1.7 4.3 4.0 4.0 2.0 1.3 0.3 -
22、0.1 0.5 4.2 5.8 捷克 1.2 0.6 0.4 1.1 0.1 0.6 0.6 -0.3 1.1 0.7 -1.5 匈牙利 0.0 0.4 1.0 0.6 1.2 -0.4 0.1 -0.1 0.3 1.5 0.0 波兰 0.2 0.7 0.6 1.7 0.0 0.4 -0.3 -0.5 -0.8 1.9 1.3 俄罗斯 0.0 2.2 1.3 0.7 -0.3 0.2 0.5 2.6 0.4 0.2 -0.2 土耳其 0.2 0.2 0.0 0.5 0.4 0.5 -0.1 0.0 0.9 1.4 5.7 拉丁美洲与加勒比 4.8 12.2 13.3 -2.2 -3.6 -0.
23、6 2.5 1.4 3.4 -0.6 8.5 阿根廷 1.1 1.0 1.4 -0.2 -10.8 -3.2 0.0 -0.1 0.1 -0.1 0.0 巴西 2.8 5.8 5.1 -1.8 2.6 3.1 2.5 2.0 3.0 2.1 6.5 智利 -0.2 0.7 1.7 0.6 0.5 -0.4 -0.2 -0.3 0.3 0.0 1.7 墨西哥 0.5 2.8 3.2 -0.7 3.8 0.4 0.2 -0.1 -0.1 -2.5 3.4 委内瑞拉 0.3 1.3 1.4 0.2 0.4 -0.6 0.0 0.0 0.1 -0.2 0.1 中东与北非 0.1 0.5 0.7 0.2
24、 0.7 0.2 -0.1 -0.2 0.1 0.6 0.9 埃及 0.0 0.2 0.5 -0.2 0.7 0.3 0.0 -0.2 0.0 0.0 0.7 南亚 1.6 4.1 2.9 -0.6 2.4 2.4 2.7 1.0 8.0 8.8 12.2 印度 1.6 4.0 2.6 -0.6 2.3 2.3 2.9 1.0 8.2 8.8 12.2 撒哈拉以南非洲 2.9 2.4 5.6 8.7 9.0 4.2 -1.0 -0.4 0.7 6.7 7.2 南非 2.9 2.3 5.5 8.6 9.0 4.2 -1.0 -0.4 0.7 6.7 7.1 近年来国际资金大量流入发展中国家证券市
25、场资料来源：世界银行： Global Development Finance 2003, 2006, 中金公司研究部第四章：短期风险：全球流动性变化28资料来源： IMF，中金公司研究部主要资本输出国（2005）日本, 14.2%中国, 13.7%德国, 9.7%沙特阿拉伯,7.5%瑞士, 4.4%挪威, 4.3%荷兰, 3.5%新加坡, 2.9%科威特, 2.8%其他国家1,22.6%俄罗斯, 7.5%委内瑞拉,2.2%加拿大, 2.2%阿拉伯联合酋长国, 2.6% 日本，中国和产油国为主要资本输出国第四章：短期风险：全球流动性变化29资料来源： IMF-WEO，中金公司研究部 石油输出国顺
26、差高于中国，日本顺差之和（单位：10亿美元） 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005美国-214.07 -300.06 -416.01 -389.46 -475.2 -519.68 -668.08 -804.95日本119.07 114.53 119.6 87.79 112.61 136.24 172.07 163.89中国31.64 15.67 20.52 17.41 35.42 45.87 68.66 158.62其他亚洲新兴市场国家17.36 30.34 20.12 16.89 26.06 29.39 23.78 -1.82东欧新兴市场国家-17.49 -21.91 -28.3 -12.77 -18.42 -30.05 -45.54 -54.31其他新兴市场国家-73.24 -45.33 -41.66 -32.4 0.24 12.44 10.56 0.13石油输出国-45.63 28.64 135.01 72.04 57.63 108.62 185.61 347.77第四章：短期风险：全球流动性变化
